投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 25H1实现收入34.8亿元（同比+18.5%），归母净利润7.36亿元（同比+18.5%），净利率21.1% [1][2] - 面制品/蔬菜制品/其他产品收入分别同比-3.2%/+44.3%/-48.1%，蔬菜制品高增主因魔芋超级单品放量 [2] - 毛利率47.2%（同比-2.6pct），蔬菜制品毛利率下降6.0pct系魔芋成本高位，销售/管理费用率优化1.0pct/2.5pct [2] 业务分析 产品结构 - 面制品短期调整因SKU优化+渠道整合，长期扩口味逻辑不变 [2] - 魔芋制品"辣+爽"特性突出，有望成为经典零食品类，麻酱/酸辣味新品助力增长 [2] - 砍减溏心蛋致其他产品下滑，臭豆腐等新品填补空缺 [2] 渠道策略 - 全渠道布局：零售量贩等新兴渠道增速快，传统渠道提升单店质量+网点密度 [2] - 线上渠道25H1同比微降 [2] 财务预测 - 预计25-27年营收75.2/90.5/106.2亿元，归母净利14.5/18.0/21.5亿元 [2] - 25年EPS 0.60元，P/E 20.25倍，中期分红率60% [2][3] - 25年毛利率/ROE预测46.95%/19.51%，负债率降至21.16% [3][5] 竞争优势 - 已验证辣条/魔芋大单品打造能力，渠道网络加速新品孵化 [2] - 产品创新+营销基因+渠道势能构成核心壁垒 [2]

投资评级 - 报告未给出明确投资评级 [1] 核心观点 - 2025H1实现收入17.64亿元（同比+15.1%），归母净利润1.88亿元（同比+4.6%），扣非归母净利润1.82亿元（同比+6.1%）[1] - 25Q2收入7.68亿元（同比+0.2%），归母净利润0.57亿元（同比-25.5%），扣非归母净利润0.53亿元（同比-28.4%）[1] - 核心五省2025H1收入7.04亿元（同比+13.7%），外围市场收入4.30亿元（同比+124.2%）[2] - 电商渠道2025H1收入5.92亿元（同比-9.4%），25Q2收入2.69亿元（同比-23.4%）[3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.5、4.6、5.9亿元，对应PE分别为36.5X、27.8X、21.6X[4] 业务表现 线下渠道 - 2025H1线下收入11.33亿元（同比+39.8%），25Q2收入4.83亿元（同比+30.3%）[2] - 核心五省25Q2收入3.00亿元（同比+3.9%），川渝保持个位数增长，云贵陕增长势头更佳[2] - 外围市场25Q2收入1.83亿元（同比+122.9%），全国化扩张超预期，广东仍处投入期[2] 电商渠道 - 电商受舆情冲击，25Q2 ROI低于正常水平，费用投入加大[3] - 抖音份额占电商首位，天猫份额降低，拼多多份额提升[3] - 预计25H2电商渠道重回增长趋势，盈利能力恢复[3] 产品结构 - 大健康系列产品2025H1收入占比超50%，益生菌Pro系列驱动片单价及毛利改善[3] - 25H2将推广有机纯棉系列和维E新品，片单价有望进一步提升[3] - 即时零售渠道布局领先，预计25H2呈现显著增长[3] 财务指标 盈利能力 - 25Q2毛利率53.14%（同比-1.30pct），归母净利率7.47%（同比-2.58pct）[4] - 销售费用率39.52%（同比+3.38pct），管理/研发费用率2.24%/2.41%（同比-0.87pct/+0.11pct）[4] - 25Q2经营性现金流净额0.61亿元（同比-0.32亿元）[4] 预测数据 - 预计2025-2027年营业收入39.46/51.66/64.66亿元（同比+21.3%/+30.9%/+25.2%）[7] - 预计2025-2027年毛利率54.1%/55.0%/56.2%，ROE23.0%/28.4%/34.2%[7] - 预计2025-2027年EPS0.81/1.07/1.38元，P/E36.45X/27.84X/21.56X[7]

行业投资评级 - 航空运输行业投资评级为"看好"，与上次评级一致 [2] 核心观点 - 行业客座率持续高位，但票价表现疲软，7月平均票价同比下降8.8% [3][4] - 8月14日中国航协发布《航空客运自律公约》，预计将遏制市场不当竞争，规范企业经营行为 [2][3] - 随着"反内卷"措施落实，行业恶意低价现象有望消减，或带动票价修复和座收回升 [3][12] - 建议重点关注中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空等 [3][12] 行业供需情况 - 2025年6月行业ASK、RPK同比分别增长5.5%、7.1%，较2019年同期增长15.0%、16.8% [3][14] - 6月客座率达到84.6%，同比提升1.3个百分点，较2019年同期提升1.3个百分点 [3][14] - 国内线周转量同比增长3.8%，国际及地区线恢复到2019年的97.7% [3][23] - 暑运期间飞机停飞比例环比下降，第32周停飞21天的飞机比例为2.50% [17] 票价表现 - 2025年初至今国内平均票价867元，同比下降9.1% [4] - 7月行业平均票价同比下降8.8%，8月上半月同比降幅收窄至8.0% [4] - 过去四周周度平均票价同比降幅在7.9%-10.8%之间 [4] - 25Q1、Q2行业平均票价分别为862、818元，同比分别下降10.6%、7.9% [25] 航司运营情况 - 7月六大航司国内线运力投放大多为低增速，国际线运力重点增投 [43] - 1-7月累计看，除国航、吉祥外，其他航司国内线运力同比均略有增长，春秋增速最高达4.0% [60] - 东航和南航国内线客座率同比增幅超过2个百分点，超过2019年同期3个百分点 [60] - 国际线方面，东航和吉祥周转量超过2019年同期水平 [60] 机队引进情况 - 7月南航净增长7架客机，为六大航司中最高 [64] - 1-7月累计南航、东航、国航分别净增长31、10、5架客机 [64] - 截至7月末，南航机队规模达950架，净增长增速3.6% [65] 成本因素 - 25Q1、Q2航空煤油出厂价均价同比分别下降10.0%、17.0% [4] - 8月国内航油含税出厂价5616元/吨，同比下降12.9% [4][36] - 汇率保持稳定，8月15日美元兑人民币中间价较2024年末微降0.71% [4][36]

核心观点 - 报告认为当下可能是牛市主升浪的前期，主要基于三点理由： （1）市场换手率尚未达到牛市初期高点，当前换手率较2024年10月8日的牛初高点仍偏低 [2][6] （2）风格切换特征显示当前处于主升浪前期，2025年4月以来小盘风格占优，后期可能转向大盘股领涨 [2][6][13] （3）股权融资规模尚未快速放量，历史显示主升浪期间股权融资规模会回升至高位，当前7月规模仅661亿（剔除异常值后） [6][23][24] 市场特征分析 换手率表现 - 历史牛市主升浪换手率均突破牛初高点： - 2006年8月-2007年5月：从1.5%升至6%以上（突破2006年5月高点） [3][7] - 2014年7月-2014年12月：从1%以下升至4%以上（超越2013-2014年中水平） [3][7] - 2019-2021年：多次高点接近（2019年3月/2020年3月/7月/2021年9月） [9] - 当前换手率回升但显著低于2024年10月高点 [6][9] 风格切换规律 - 主升浪前后期风格差异显著： - 2006-2007年：前期大盘→后期小盘 [13][15] - 2014年：前期小盘→后期大盘 [13][18] - 2020年：前期小盘→后期大盘 [13][19] - 2025年4月至今小盘占优，预示或处主升浪前期 [6][20] 股权融资动态 - 熊市后期融资规模下降，牛市主升浪期间快速回升： - 2005-2007年及2013-2015年牛市均符合此规律 [6][23] - 当前融资规模恢复缓慢，7月仅661亿（6月5000亿为财政定增异常值） [23] 配置建议 行业配置 - **金融**：从银行转向非银（牛市预期提升业绩弹性） [29] - **有色金属**：产能格局强，黄金/稀土受益地缘政治 [29] - **传媒**：AI应用端估值性价比显现 [29] - **军工**：需求周期独立，事件催化持续 [29] - **周期股**（钢铁/建材/化工）：稳供给政策预期 [29] 风格与行业展望 - 牛市中期风格扩散特征： - 2005-2007年：金融最强但中期周期领涨 [28] - 2013-2015年：成长最强但中期金融领涨 [28] - 2019-2021年：成长/消费最强但中期消费/周期领先 [28] 市场表现数据 - **指数表现**：创业板50周涨9.9%领涨，上证50涨1.57%垫底 [31] - **行业表现**：通信（+7.66%）、电子（+7.02%）、非银金融（+6.48%）涨幅居前，银行（-3.19%）领跌 [31][38] - **全球资产**：日经225涨3.73%领先，黄金年收益率28.05%居大类资产首位 [32][44] - **资金动向**： - 港股通净流入350.72亿元（前值199.8亿元） [33] - 融资余额回升，偏股型基金仓位分化 [33][45][47]

货币市场与资金面 - 本周央行OMO净回笼4149亿元，同时开展5000亿6M买断式回购，全月净投放3000亿[3] - DR001维持在1.3%上方，8月税期银行净融出降幅低于7月，资金未受明显冲击[3] - Q2货政报告重提"防空转"，弱化1.2%下限意义，暗示DR001突破1.3%仍需时间[3] - 7月新增社融仅1.1万亿，信贷出现2005年以来首次负增长，票据冲量超8000亿未能对冲下滑[3] 政府债与发行计划 - 本周政府债实际净缴款4104亿元，预计下周降至2941亿元[4] - 8月前3周地方专项债与再融资债发行额分别为2986亿和2803亿，较预测低5500亿[4] - 预计8-9月政府债分别发行2.4万亿和2.1万亿，净融资1.4万亿和9800亿元[4] 同业存单市场 - 本周1Y期Shibor利率上行0.2BP至1.64%，1年期AAA存单二级利率上行2.25BP至1.64%[4] - 同业存单净融资规模降至-1305亿元，国有行和股份行净融资分别为-324亿和-795亿[4] - 存单供需相对强弱指数高位震荡，周五小幅回落至37.0%，仍处偏高水平[4] 票据市场 - 国股3M期票据利率全周下行12BP至0.95%，6M期下行7BP至0.63%[4] - 7月社融信贷数据公布后市场悲观情绪增加，短票利率降幅较大[4]

行业投资评级 - 机械设备行业投资评级为"看好"，与上次评级一致 [2] 核心观点 - 建议关注科技成长方向（人形机器人、AI相关设备需求、半导体设备）和低估值板块修复机会（工程机械、叉车、流程工业）[6] - 看好绩优且具备独立逻辑的个股：骄成超声、征和工业、绿田机械 [15][16][17] 重点公司分析 骄成超声 - 2025年一季度实现营业收入1.48亿元（+22.35%），归母净利润2363万元（+2152.47%），扣非净利润1977万元（+1068.17%）[3] - 新能源领域业务回暖，线束连接器、半导体等领域放量有望带来业绩弹性 [3] 征和工业 - 2025年一季度实现营业收入3.95亿元（+6.32%），归母净利润5384万元（+100.09%），扣非净利润3026万元（+16.45%）[4] - 研发微型链系统项目，重点攻关机器人灵巧手传动技术，未来有望受益人形机器人量产 [4] 绿田机械 - 2024Q3-Q1收入增速分别为47.9%、72.5%、50.1%，归母净利润增速分别为24.1%、55.9%、56.3% [5] - 预计2025H1归母净利润1.28-1.45亿元（+50%-70%），储能产品已逐步进入量产阶段 [5] 行业动态 人形机器人 - 2025世界人形机器人运动会召开，宇树H1人形机器人在田径1500米比赛中夺冠 [12] - 特斯拉计划2025年开始规模化生产第三代Optimus人形机器人，目标5年内年产100万台 [53] 工程机械 - 7月挖机销量17138台（+25.2%），其中内销7306台（+17.2%），出口9832台（+31.9%）[13] - 7月叉车销量118605台（+14.40%），其中出口48905台（+14.5%），内销69700台（+14.3%）[14] 机床行业 - 7月金属切削机床产量7.0万台（+20.3%），1-7月累计产量48.0万台（+13.9%）[32] - 工业母机支持政策持续加码，预计将新增千亿元级市场需求 [32] 市场表现 - 本周上证综指上涨1.70%，深证成指上涨4.55%，创业板指上涨8.58%，机械指数（中信）上涨3.11% [18] - 机械子板块中激光加工设备（+9.04%）、光伏设备（+8.41%）、塑料加工机械（+7.98%）涨幅居前 [24]

行业投资评级 - 石油加工行业上次评级为看好 [1] 核心观点 - 国际油价走跌，市场等待特朗普与普京会晤结果，观望情绪升温 [8] - EIA月报称美国石油产量将创纪录，下调今明两年油价预期 [8] - IEA月报释放供应过剩利空信号，引发市场悲观情绪 [8] - 截至2025年8月15日，布伦特油价65.85美元/桶，WTI油价62.80美元/桶 [8] 油价回顾 - 布伦特原油期货结算价65.85美元/桶，周降0.74美元/桶(-1.11%) [21] - WTI原油期货结算价62.80美元/桶，周降1.08美元/桶(-1.69%) [21] - 俄罗斯Urals原油现货价65.49美元/桶，与上周持平 [21] - 俄罗斯ESPO原油现货价62.21美元/桶，周降0.26美元/桶(-0.42%) [21] 石油石化板块表现 - 沪深300上涨2.37%至4202.35点 [9] - 石油石化板块下跌0.05% [9] - 油气开采板块上涨1.28%，油服工程板块下跌0.40%，炼化及贸易板块下跌0.68% [12] - 上游板块表现较好的公司：ST新潮(+17.16%)、中曼石油(+3.51%)、中石化油服(+2.50%) [16] 原油供给 - 美国原油产量1332.7万桶/天，周增4.3万桶/天 [56] - 美国活跃钻机数量412台，周增1台 [56] - 美国压裂车队数量167部，周增4部 [56] 原油需求 - 美国炼厂原油加工量1718.0万桶/天，周增5.6万桶/天 [67] - 美国炼厂开工率96.40%，周降0.5pct [67] - 中国主营炼厂开工率82.65%，周升0.26pct [67] - 山东地炼开工率50.09%，周升1.56pct [67] 原油库存 - 美国原油总库存8.3亿桶，周增326.2万桶(+0.39%) [78] - 美国商业原油库存4.27亿桶，周增303.6万桶(+0.72%) [78] - 库欣地区原油库存2305.1万桶，周增4.5万桶(+0.20%) [78] 成品油市场 - 美国汽油库存22629.0万桶，周降79.2万桶(-0.35%) [144] - 美国柴油库存11368.5万桶，周增71.4万桶(+0.63%) [144] - 新加坡汽油库存1153万桶，周增123.0万桶(+11.94%) [144] - 新加坡柴油库存1111万桶，周增66.0万桶(+6.32%) [144] 相关标的 - 中国海油/中国海洋石油(600938.SH/0883.HK) [2] - 中国石油/中国石油股份(601857.SH/0857.HK) [2] - 中国石化/中国石油化工股份(600028.SH/0386.HK) [2] - 中海油服/中海油田服务(601808.SH/2883.HK) [2] - 海油工程(600583.SH)、中曼石油(603619.SH) [2]

投资评级 - 无评级 [1] 核心观点 - 2025H1公司收入实现3.64亿元（同比+0.9%），归母净利润0.74亿元（同比-14.1%），扣非归母净利润0.72亿元（同比-13.3%）[1] - 单Q2收入实现2.13亿元（同比+5.4%），归母净利润0.44亿元（同比-11.6%），扣非归母净利润0.43亿元（同比-7.8%）[1] - 利润承压主要系短期汇率波动&股份支付费用增加所致，还原后利润保持平稳[2] - 公司前瞻性美国备货、平稳度过逆境，预计加大非美区域开拓力度[2] 产品结构 - 2025H1阳光/全遮光/可调光面料收入分别为1.22/1.11/0.81亿元（同比分别-0.1%/+9.4%/-1.9%）[2] - 毛利率分别为44.7%/41.6%/47.5%（同比分别-0.5/+0.1/-1.5pct）[2] - 主营其他业务收入同比-12.1%、毛利率同比-3.3pct[2] - 公司产能充沛，23年底总产能达6765万平米，未来推进1300万平新增产能落地[2] 市场表现 - 2025H1外销/内销收入分别为2.61/1.03亿元（同比+8.3%/-14.0%）[3] - 外销毛利率45.2%（同比-1.3pct），内销毛利率26.0%（同比-1.9pct）[3] - 公司加速全球区域扩张，预计欧洲市场表现靓丽[3] - 24年在美国建设2200平方米海外仓项目，关税扰动下海外仓可充分发挥前端备货优势[3] 盈利能力 - 25Q2毛利率为39.1%（同比-1.9pct），净利率为20.6%（同比-4.0pct）[3] - 期间费用率为13.6%（同比+1.8pct），其中销售/研发/管理/财务费用分别为6.1%/3.3%/6.0%/-1.9%（同比-1.0/-0.2/+0.7/+2.4pct）[3] - 管理费用增加主要系股票费用分摊，财务费用波动主要系汇率波动以及利息收入变动[3] 现金流与营运 - 25Q2经营性现金流为0.47亿元（同比-0.09亿元）[4] - 存货/应收/应付周转天数分别为170.3/49.9/27.6天（同比+22.0/+9.8/-2.2天）[4] - 存货增加主要系海外仓备货，下半年伴随动销加速、存货周转率有望逐步修复[4] 财务预测 - 预计2025-2027年公司净利润分别为1.5、1.8、2.1亿元[4] - 对应PE估值分别为37.4X、31.2X、26.5X[4] - 2025E营业总收入842百万元（同比+9.5%），归属母公司净利润152百万元（同比-18.3%）[5] - 2025E毛利率39.8%，ROE 9.8%[5]

行业投资评级 - 电子行业投资评级为"看好"，与上次评级一致 [2] 核心观点 - AI基建投资仍处于早期阶段，板块行情有望持续，全球AI基础设施建设核心动能强劲 [2] - TrendForce预测2025年AI服务器出货量年增逾20%，渗透率达15%，未来仍有较大提升空间 [2] - 北美CSP厂商上调资本支出计划：谷歌全年CapEx指引提升至850亿美元，Meta上调至660~720亿美元 [2] - OpenAI CEO表示当前算力仅支持30%新增GPT-5 API需求，计划5个月内实现算力资源翻倍 [2] - AI硬件板块形成"需求-技术-产能"三重共振：需求端受大模型迭代驱动，技术端突破芯片功耗瓶颈，产能端代工龙头加速全球布局 [2] 行情追踪 电子细分行业表现 - **年初以来涨跌幅**：半导体(+15.43%)/其他电子Ⅱ(+19.52%)/元件(+61.60%)/光学光电子(+3.37%)/消费电子(+17.94%)/电子化学品Ⅱ(+25.93%) [8][10] - **本周涨跌幅**：半导体(+7.07%)/其他电子Ⅱ(+5.07%)/元件(+9.88%)/光学光电子(+2.36%)/消费电子(+8.26%)/电子化学品Ⅱ(+7.54%) [8] 美股科技股表现 - **本周涨跌幅**：英特尔(+23.11%)/高通(+6.97%)/亚马逊(+3.75%)/应用光电(+3.59%)/超威半导体(+2.75%)，台积电(-1.22%)/英伟达(-1.23%)/微软(-0.36%) [11] - **年初以来涨跌幅**：英伟达(+34.37%)/美光科技(+43.62%)/超威半导体(+46.96%)/甲骨文(+48.99%)，特斯拉(-18.15%)/应用光电(-39.32%) [11][13][15] 个股表现 半导体板块 - **涨幅TOP5**：寒武纪(+33.33%)/东芯股份(+31.66%)/路维光电(+21.94%)/华虹公司(+21.24%)/中船特气(+20.62%) [17] - **跌幅TOP5**：长光华芯(-4.40%)/银河微电(-3.64%)/宏微科技(-3.29%) [17] 消费电子板块 - **涨幅TOP5**：胜蓝股份(+28.86%)/奥海科技(+26.54%)/昀冢科技(+24.04%)/工业富联(+22.60%)/致尚科技(+20.89%) [18] - **跌幅TOP5**：传音控股(-6.08%)/徕木股份(-4.85%)/信濠光电(-4.22%) [18] 元件板块 - **涨幅TOP5**：中富电路(+32.52%)/三环集团(+24.25%)/华正新材(+20.70%)/南亚新材(+20.58%)/胜宏科技(+19.93%) [19] 重点公司动态 - **至正股份**：拟收购半导体引线框架供应商AAMI 87.47%股权，交易后持股比例达99.97%，标的为全球前五的半导体引线框架供应商 [23] - **必易微**：拟授予62.37万股限制性股票，考核目标为2025-2027年营收增长率分别达15%/30%/45%，毛利率目标28%/30%/32% [24] - **安凯微**：拟授予405.98万股限制性股票，考核目标为2025年营收及芯片出货量增长均不低于33%，2026年增长均不低于90% [26] 建议关注标的 - **海外AI产业链**：工业富联/沪电股份/鹏鼎控股/胜宏科技/生益科技 [2] - **国产AI产业链**：寒武纪/芯原股份/海光信息/中芯国际/深南电路 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级，预计2025-2027年归母净利润分别为7.14亿元、8.66亿元、10.20亿元，同比增速分别为-17.1%、+21.3%、+17.8% [6] 核心财务表现 - **2025年上半年业绩**：营业收入205.55亿元（同比+11.43%），归母净利润0.52亿元（同比-84.34%），扣非归母净利润-0.33亿元（同比-116.92%）[1] - **Q2环比改善**：Q2营业收入101.48亿元（同比+10.89%），归母净利润1.21亿元（同比-49.81%），较Q1亏损0.68亿元扭亏为盈，扣非归母净利润0.84亿元（同比-53.85%）[2] 业务分项分析 - **快运业务**：25H1收入186.13亿元（同比+11.89%），剔除京东物流网络融合影响后内生增长达13.51%，收入占比90.55% [3] - **快递业务**：收入9.48亿元（同比-11.63%），反映聚焦大件核心业务的战略调整 [3] - **供应链业务**：收入9.94亿元（同比+34.49%），表现亮眼 [3] 成本与毛利率 - **营业成本**：25H1达194.60亿元（同比+14.20%），运输成本97.65亿元（同比+30.20%）因策略性资源投入及高运费业务占比提升 [4] - **毛利率**：同比下降2.30pct至5.33%，主因运输成本增速高于营收 [4] - **费用管控**：期间费用10.59亿元（同比-6.03%），费用率下降0.96pct至5.15% [5] 未来盈利预测 - **营收预测**：2025E-2027E分别为450.09亿元、486.75亿元、525.54亿元，同比增速11.5%、8.1%、8.0% [7] - **ROE与估值**：2025E-2027E净资产收益率分别为7.9%、8.9%、9.6%，对应市盈率24.19倍、19.94倍、16.93倍 [7] 战略驱动因素 - **京东协同效应**：京东集团导流及网络融合深化有望推动营收增长与成本优化 [6] - **产品分层策略**：高时效产品布局强化快运业务竞争力，供应链业务成为新增长点 [3]