投资评级 - 维持买入评级 [2] 核心财务表现 - 2025年上半年实现收入135.6亿元，同比增长3.6%，归母净利润2.35亿元，同比增长250.9%，扣非归母净利润1.7亿元，同比增长182% [4] - 2025年第二季度收入66.94亿元，同比增长4.8%，归母净利润1.01亿元 [4] - 2025年6月末资产负债率降至64.0%，较3月末下降0.4个百分点 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.74亿元、11.04亿元、12.1亿元，同比增长94.9%、63.8%、9.5% [7] - 2025年上半年每股收益0.16元，市盈率27.05倍 [9] 生猪业务 - 2025年上半年生猪出栏量383.47万头，同比增长34.6% [5] - 2025年6月末总存栏量超过480万头，其中基础母猪和后备母猪35.7万头，育肥猪约385万头，仔猪约60万头 [5] - 2025年全年生猪出栏量有望达到800万头，2026-2027年预计出栏840万头、882万头 [5][7] - 2025年6月生猪养殖完全成本降至12.7元/公斤，其中东北平台成本约12.1元/公斤 [5] - 2025年上半年生猪养殖板块整体净利润超过6亿元，归母净利润超过2.5亿元，头均净利165元 [5] 种业业务 - 2025年上半年种业收入4.77亿元，同比增长59.2%，毛利1.68亿元，同比增长82%，创利约6000万元 [6][7] - 种子销量2842万公斤，同比增长42.0%，其中玉米、水稻、大豆等粮食作物销量2224万公斤，同比增长114.4% [7] - 种业预收款约7亿元 [7] - 通过审定的使用公司性状的玉米品种96个，行业占比近60% [7] - 共有34个转基因扩作登记的农药登记证获批，均含有公司转化体 [7] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年收入分别为284.79亿元、296.76亿元、298.80亿元，同比增长-1.0%、4.2%、0.7% [7][9] - 预计毛利率从2024年的15.1%提升至2025-2027年的15.9%、16.9%、16.9% [9] - 预计ROE从2024年的4.0%提升至2025-2027年的7.5%、11.5%、11.5% [9] - 预计每股经营现金流从2024年的0.58元提升至2025-2027年的0.66元、0.61元、0.76元 [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 公司正处于"大家居"深化改革阶段 营销组织架构变革落地后品类融合将进一步加快 提升核心竞争力和市场份额 业绩有望稳定增长 [8] - 2025H1毛利率提升至36.24% 同比+3.67pct 大供应链改革成效显现 [4][5] - 海外工程订单业绩实现超40%同比增长 海外RTA产品模式在北美市场延续增势并于其他区域取得突破性成果 [5] 财务表现 - 2025H1实现营业收入82.41亿元 同比下降3.98% 实现归母净利润10.18亿元 同比增长2.88% [4] - 2025Q2单季度营业收入47.94亿元 同比下降3.39% 归母净利润7.1亿元 同比下降7.96% [4] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为10.15%/7.3%/5.2%/-3.32% 同比-1.24/+0.33/+0.29/-2.06pct [6] - 预计2025-2027年营收分别为200.26/211.04/221.28亿元 同比增长5.8%/5.4%/4.9% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.41/29/30.48亿元 同比增长5.4%/5.8%/5.1% [8] 业务分产品表现 - 橱柜收入24.07亿元 同比-5.87% 毛利率32.32% 同比+3.10pct [5] - 衣柜及配套家具收入42.39亿元 同比-4.07% 毛利率41.39% 同比+4.72pct [5] - 卫浴收入5.00亿元 同比-0.60% 毛利率28.29% 同比+3.30pct [5] - 木门收入4.52亿元 同比-9.10% 毛利率27.20% 同比+3.37pct [5] - 其他产品收入4.42亿元 同比+3.89% 毛利率22.93% 同比+1.87pct [5] 渠道表现 - 直营店收入3.53亿元 同比+5.60% 毛利率56.51% 同比+3.18pct [5] - 经销店收入61.31亿元 同比-4.13% 毛利率36.47% 同比+4.03pct [5] - 大宗业务收入13.30亿元 同比-11.26% 毛利率27.70% 同比+2.47pct [5] - 其他渠道收入2.25亿元 同比+30.12% 毛利率41.94% 同比+1.24pct [5] 门店与供应链 - 总门店数量7709家 较2024年末减少104家 [5] - 零售大家居有效门店数量超1200家 超60%经销商已布局或正在布局零售大家居门店业务 [5] - 海外招商新增签约经销商18家 新开业经销商14家 [5] - 供应链系统完成流程再造 建立成本分析模型 优化供应商考评机制 [5] 估值指标 - 当前股价55.34元 总市值337亿元 [2] - 对应2025-2027年PE分别为12.3/11.63/11.06倍 [8][10] - 每股收益预计为4.50/4.76/5.00元 [8][10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 2025年第二季度业绩短期承压，归母净利润同比下降11.36%至2.39亿元，但2025年上半年整体业绩高增长，营业收入同比增长62.74%至117.27亿元，归母净利润同比增长64.66%至9.03亿元，主要因中粮包装并表 [3] - 完成对中粮包装的要约收购并私有化，进一步巩固金属包装核心领域市场优势地位，切入钢桶和塑胶包装等优质业务领域，多维度发挥协同效应 [4] - 积极布局海外市场，境外营业收入同比增长92.07%至11.35亿元，海外二片罐行业市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高，通过搬迁部分国内产线设备到东南亚和中亚地区降低资本开支并改善国内供给结构 [4] - 部分原材料价格上行导致毛利率短期承压，2025年上半年毛利率同比下降3.70个百分点至14.12%，2025年第二季度毛利率同比下降2.8个百分点至14.59% [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为220.47亿元、235.97亿元、248.12亿元，同比增长61.2%、7.0%、5.1%，归母净利润分别为13.21亿元、12.68亿元、13.97亿元，同比增长67.1%、-4.0%、10.2%，每股收益分别为0.52元、0.50元、0.55元，对应市盈率分别为10.76倍、11.20倍、10.17倍 [6][9] 财务表现 - 2025年上半年销售费用率同比上升0.14个百分点至1.74%，管理费用率同比下降0.56个百分点至4.27%，研发费用率同比上升0.29个百分点至0.66%，财务费用率同比下降0.33个百分点至1.21% [5] - 2025年第二季度销售费用率同比上升0.33个百分点至2.13%，管理费用率同比下降0.87个百分点至4.50%，研发费用率同比上升0.47个百分点至0.81%，财务费用率同比下降0.78个百分点至0.67% [5] - 预计2025年毛利率为15.1%，2026年回升至16.3%，2027年维持16.4%，净资产收益率预计2025年为13.4%，2026年为11.9%，2027年为12.2% [9] - 2025年预计每股经营现金流0.80元，每股净资产3.85元，市净率1.44倍 [9][11] 业务分析 - 金属包装产品及服务营业收入同比增长72.03%至109.42亿元，灌装服务营业收入同比下降35.30%至0.65亿元，其他业务营业收入同比下降3.42%至7.20亿元 [4] - 国内营业收入同比增长60.11%至105.91亿元，境外营业收入同比增长92.07%至11.35亿元 [4] - 三片罐业务持续优化品类及拓展客户结构效果显著，营收稳健增长，二片罐业务成功并购中粮包装后市场份额大幅提升，议价能力增强，盈利改善弹性大 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 公司25H1业绩略超预期 25Q2收入符合预期 利润略超预期 [6][11] - 核心品类稳健增长 线上渠道表现亮眼 [6][7] - 成本红利显著提振毛利率 带动净利率提升 [8] - 重视股东回报 强化内部激励 [8] 财务表现 - 25H1营业收入152.3亿元 同比+7.6% 归母净利润39.1亿元 同比+13.4% [11] - 25Q2营业收入69.2亿元 同比+7% 归母净利润17.12亿元 同比+11.6% [11] - 25Q2毛利率同比+3.9pct 归母净利率24.8% 同比+1.01pct [8] - 预计25-27年营收292/322/360亿元 同比+9%/+10%/+12% [9] - 预计25-27年归母净利润70/78/87亿元 同比+11%/+11%/+12% [9] 业务分拆 - 25Q2酱油收入同比+10.3% 蚝油+9.8% 调味酱+9.6% 其他产品+12.7% [6] - 25Q2东部地区收入同比+12.8% 南部+11.3% 中部+10.5% 北部+10.8% 西部+6% [7] - 25Q2线上渠道收入同比+35% 线下+9.2% [7] - 经销商数量环比25Q1东部+31家 南部+29家 中部-12家 北部-12家 西部-23家 [7] 公司行动 - 25年半年度拟现金分红15.2亿元 中期分红率38.8% [8] - 发布25年A股员工持股计划草案 业绩考核目标为2025年归母净利润同比增长不低于10.8% [8] 估值指标 - 当前总市值2,425亿元 [2] - 对应25-27年PE分别为34/31/28x [9] - 25年预测每股收益1.20元 [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9][10] 核心观点 - 行业阶段性承压下 华润饮料作为行业龙二经营韧性仍足 积极推进新品布局 渠道调整及产能建设 [9] - 包装水业务面临竞争压力 饮料业务成为第二增长曲线 [5][6][8] - 公司重视股东回报 拟派发中期股息每股0.118元人民币（0.129港元） [8] 财务表现 - 25H1收入62.06亿元 同比-18.52% 归母净利润8.05亿元 同比-28.63% [8] - 25H1毛利率46.67% 同比-2.6个百分点 归母净利率13% 同比-1.8个百分点 [8] - 预计2025-2027年营业收入120/131/141亿元 同比-11%/+9%/+8% 归母净利润13.0/15.9/18.0亿元 同比-21%/+23%/+15% [10] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为19/16/14倍 [10] 业务分析 - 包装水业务25H1营收52.5亿元 同比-23.1% 收入占比84.6% 同比-5.1个百分点 [8] - 小规格水/中大规格水/桶装水营收31.9/18.3/2.3亿元 分别同比-26.2%/-19.4%/-1.5% [8] - 饮料业务25H1营收9.55亿元 同比+21.3% 收入占比15.4% 同比+5.1个百分点 [8] - 25H1共推出14款新品SKU 包括茶饮 果汁 运动饮料及咖啡饮料等 [8] 运营效率 - 25H1销售/管理/研发费用率分别为30.36%/2.33%/0.24% 同比+2.92/+0.43/持平个百分点 [8] - 25H1新增投产1条包装水生产线 2条饮料合作生产线 H2计划增设2家包装水工厂 [8] 市场表现 - 总市值274亿港元 流通市值255亿港元 [1] - 近12个月股价最高/最低分别为16.78港元/10.30港元 [1]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 上半年业绩符合预期 营业收入47.00亿元同比增长16.77% 归母净利润2.39亿元同比下降18.69%[3] - 磷矿产量下降导致利润下滑 但主营产品价格上升支撑营收增长[4] - 政策驱动行业格局优化 公司通过收购拓展资源布局[6][7] - 产业链一体化持续推进 新能源材料项目取得实质性进展[8] 财务表现 - 2025年第二季度营收26.16亿元 同比增长11.15% 环比增长25.49%[4] - 工业级磷酸一铵Q2均价6437.75元/吨 环比增长6.67% 上半年产量21.66万吨[5] - 肥料级磷酸一铵Q2均价3297.74元/吨 环比上涨5.48%[5] - 饲料级碳酸氢钙Q2均价3039.28元/吨 环比增长6.05%[5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.53/8.10/9.45亿元[9] 业务进展 - 完成天宝营养科技60%股份收购 交易金额4.32亿元[6] - 竞得天盛矿业10%股权 增强资源控制力[7] - 德阿项目6万吨/年磷酸铁锂装置全面投产[8] - 攀枝花5万吨/年磷酸铁产线部分装置已运行[8] - 取得国拓矿业51%股权 控制斯曼措沟锂辉石矿[8] - 新增磷酸铁领域发明专利授权[8] 行业态势 - 磷铵行业新增产能受政策严格控制[6] - "三磷"整治推动行业集中度提升[6] - 磷矿石价格高位运行 硫酸价格持续上涨[5] - 饲料级磷酸氢钙行业供需结构保持平稳[5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 公司经营极度稳健 国内DTC变革提效+海外与2B业务持续拉动增长 [8] - 公司已发布25年持股计划 3/4月两次公告回购并实行中期分红 彰显激励机制和经营底气 [8][11] - 以70%分红率计 公司25年股息率达5.4% [11] 财务表现 - 25Q2营业收入1232.85亿元 同比+10.90% [8] - 25Q2归母净利润135.91亿元 同比+15.14% [8] - 25Q2扣非归母净利润134.86亿元 同比+23.22% [8] - 25H1营业收入2511.24亿元 同比+15.58% [8] - 25H1归母净利润260.14亿元 同比+25.04% [8] - 25H1扣非归母净利润262.35亿元 同比+30.00% [8] - 25Q2毛利率25.8% 同比-0.5pct [9] - 25Q2净利率11.3% 同比+0.4pct [9] - 报告期末合同负债386亿元 Q1末416亿元 余粮仍足 [9] 业务分析 - 空调业务预计引领增长同比+10%+ 更多由内销拉动 [6] - 冰洗业务更多由外销拉动 [6] - 2B商业及工业解决方案业务Q2同比+17% Q1同比+25% [6] - 智能建筑科技业务Q2同比+29% Q1同比+20% [6] - 新能源及工业技术业务Q2同比+15% Q1同比+45% [6] - 机器人与自动化业务Q2同比+8% Q1同比+9% [6] - 2C智能家居业务Q2同比+9% Q1同比+17% [8] - H1内销/外销同比分别+14%/18% [8] - H1高端品牌"COLMO+东芝"零售额同比+60%+ [8] - 华凌下沉应对竞争线上销额同比+25%+ [8] - H1 OBM占比达45% [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入4498.51/4868.33/5200.23亿元 同比+10.0%/+8.2%/+6.8% [11][13] - 预计2025-2027年归母净利润433.72/471.20/502.25亿元 同比+12.5%/+8.6%/+6.6% [11][13] - 对应PE 13/12/11X [11][13] 公司治理 - 中期分红率14.6% 去年未中期分红 [9] - 今年回购已超44亿元 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周债券市场走势震荡，非银情绪不悲观，但债市回调时接券机构数量逐步减少；机构行为出现三个变化，包括二级交易买盘多、周四债市回调基金抛券力度不大但利率上行、关注超长债 25 特别 06 利差压缩可能；还分析了收益曲线、期限利差、债市杠杆与资金面、中长期债券型基金久期、类属策略比价和债券借贷余额变化等情况 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 本周机构行为点评 - 本周债市走势震荡，10 年与 30 年国债活跃券到期收益率分别收于 1.78%与 2.01%，估值曲线端 10Y 与 30Y 上升至 1.83%与 2.13%；250210 - 250215 利差走扩约 2bp [11] - 机构行为有三个变化：二级交易买盘多，基金与券商净买入，情绪不悲观；周四债市回调基金抛券力度不大但利率上行，因接盘机构缺位；关注超长债 25 特别 06 利差压缩可能，大行买中短债、保险机构增加地方债配置趋势延续 [3][4][12] 收益曲线 - 国债收益率短端下行，长端上行，1Y 收益率变动不足 1bp，3Y 收益率下行 3bp，10Y 收益率上行 6bp 等；分位点方面，1Y 维持在 9%分位点，3Y 降至 10%分位点等 [14] - 国开债收益率短端下行，1Y 收益率下行约 4bp，3Y 收益率下行约 1bp 等；分位点方面，1Y 降至 10%分位点，3Y 维持在 11%分位点等 [14] 期限利差 - 国债息差走势分化，期限利差短端走阔，中长端分化，1Y - DR001 息差上升约 14bp，5Y - 3Y 利差走阔 3bp 等；分位点方面，本周 1Y - DR001 升至 33%分位点，5Y - 3Y 升至 40%分位点等 [16] - 国开债息差走势分化，期限利短端走阔，长端分化，1Y - DR001 息差上升约 6bp，3Y - 1Y 利差走阔 3bp 等；分位点方面，1Y - DR001 升至 32%分位点，3Y - 1Y 升至 21%分位点等 [17] 债市杠杆与资金面 - 杠杆率降至 106.84%，8 月 25 日 - 29 日周内先升后降，较上周五下降 0.20pct，较本周一下降 0.19pct [20] - 本周质押式回购日均成交额 7.1 万亿元，较上周下降 0.06 万亿元；日均隔夜占比 85.46%，环比下降 2.29pct [27][28] - 资金面银行融出先升后降，大行与政策行 8 月 29 日资金净融出为 4.015 万亿元；主要资金融入方为基金，货基融出震荡上升；DR007 震荡上升，R007 震荡上升；1YFR007 震荡上升，5YFR007 先降后升 [31][32] 中长期债券型基金久期 - 久期中位数降至 2.77 年（去杠杆）、2.95 年（含杠杆），8 月 29 日久期中位数（去杠杆）较上周五下降 0.04 年，久期中位数（含杠杆）较上周五下降 0.16 年 [43] - 利率债基久期降至 3.75 年，较上周五下降 0.16 年；信用债基久期中位数（含杠杆）降至 2.72 年，较上周五下降 0.12 年等 [46] 类属策略比价 - 中美利差整体走阔，1Y 走阔 10bp，2Y 走阔 14bp 等；分位点方面，1Y 升至 47%分位点，2Y 升至 38%分位点等 [51] - 隐含税率短端分化，长端收窄，国开 - 国债利差 1Y 收窄 3bp，3Y 走阔 2bp 等；分位点方面，1Y 降至 64%分位点，3Y 升至 61%分位点等 [52] 债券借贷余额变化 8 月 29 日，10Y 国债活跃券、10Y 国债次活跃券、10Y 国开债活跃券、30Y 国债活跃券借贷集中度上升，10Y 国开债次活跃券借贷集中度下降；分机构看，大行和其他机构上升，中小行和券商下降 [53]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][11][12] 核心观点 - 营销体系改革初见成效 报表有望持续出清 后续关注批价和动销等市场因素环比改善趋势 [4] - 通过大商平台公司整合资源 前5大客户收入同比增长181.0% 占比白酒销售额提升至57.0% [10] - 费投力度加大导致净利率下降 25Q2净利率同比-2.4pct至29.3% [3] 财务表现 - 25Q2营收158.31亿元(+0.10%) 归母净利润46.32亿元(-7.58%) 扣非归母净利润46.18亿元(-5.75%) [10] - 25H1营收527.71亿元(+4.19%) 归母净利润194.92亿元(+2.28%) 扣非归母净利润194.80亿元(+2.86%) [10] - 25Q2毛利率基本稳定 同比-0.3pct 销售费率同比+1.54pct [3] - 25Q2销售收现同比+12.0% 应收账款融资环比减少156.8亿元 [11] 业务分析 - 五粮液产品25H1营收+4.6% 销量+12.7% 吨价-7.2% 低度五粮液及1618贡献主要增量 [10] - 系列酒25H1营收+2.7% 销量+58.8% 吨价-35.3% 中低价位产品放量明显 [10] - 直销渠道营收同比+8.6% 占比白酒业务提升至43.1% [10] - 经销渠道营收同比+1.2% 大商平台作用显著 [10] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业总收入898.5/935.9/987.1亿元 同比增长0.8%/4.2%/5.5% [12] - 预计2025-2027年归母净利润311.6/324.8/346.4亿元 同比增长-2.2%/+4.2%/+6.7% [12] - 当前股价对应PE分别为16/15/15倍 [12] 市值数据 - 总市值5,028亿元 流通市值5,028亿元 [6] - 总股本3,882百万股 流通股本3,881百万股 [6] - 收盘价129.53元 近12个月最高/最低价170.81/101.60元 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][7][8] 核心观点 - 25Q2营收同比增长22.77%至17.54亿元，符合市场预期，但归母净利润同比下滑441.41%至-1.01亿元，主因渠道费用投入阶段性加大 [7] - 抖音渠道表现突出，25H1抖音营收同比增长20.8%，25Q2抖音GMV同比大幅增长44% [7] - 线下分销持续突破，25H1线下分销营收同比增长40.2%，但门店营收仅增6.9% [7] - 公司扩充日销品类初见成效，25H1综合品类营收同比增长49.7%，坚果品类营收占比下降4.5个百分点至50% [7] 财务表现 - 25H1营收54.78亿元（同比+7.94%），归母净利润1.38亿元（同比-52.22%） [7] - 25Q2毛利率同比微降0.3个百分点，销售费率/管理费率各同比提升3.1/1.6个百分点，净利率同比下降4.4个百分点至-5.7% [6] - 更新盈利预测：预计2025-2027年营收123.45/143.61/165.26亿元（同比+16.2%/+16.3%/+15.1%），归母净利润2.52/3.93/5.38亿元 [7][8] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为42/27/20倍 [8] 渠道与品类分析 - 线上渠道占比78.4%（同比-2.2pct），其中天猫/京东25H1营收各同比-18.6%/+1.6% [7] - 线下渠道营收同比增长20.1%，分销业务表现显著优于门店 [7] - 烘焙品类营收同比增长12.0%，坚果品类营收同比微降1.0% [7] 估值与财务指标 - 总市值106亿元，流通市值74亿元，流通股比例69.77% [2][3] - 预计2025年毛利率24.0%，ROE 8.4%，每股收益0.63元 [10] - 2025年预测P/B为3.55倍，EV/EBITDA为24.86倍 [10]