行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 政策与法规双轮驱动，为环境监测与大气治理行业创造新蓝海，具体体现为生态环境部推动重点行业大气环境绩效分级管理，以及《山西省生态环境保护条例》出台[1] - 宏观利率处于历史低位，环保板块机构持仓与估值均处于历史底部，行业确定性与成长性强，配置性价比较高，推荐关注高成长性标的与高股息资产[2][29] - 全国碳市场交易活跃，本周（12.01-12.05）碳排放配额总成交量达681.84万吨，总成交额3.99亿元，收盘价较上周五上涨0.69%[2] 政策与法规驱动 - 生态环境部发布《关于加强重点行业大气环境绩效分级管理的指导意见（征求意见稿）》，旨在建立A、B、C、D四级绩效评价体系，依据“短板原则”确定企业等级，并实施差异化分类管理，如在重污染天气应急期间对A级企业减少管控，此举将利好大气治理和环境监测行业[1][10][17] - 《山西省生态环境保护条例》将于2026年1月1日起施行，作为基础性法规系统规定了生态环境分区管控、污染防治、生态修复等内容，新增应对气候变化、新污染物治理等要求，将利好环境监测领域[1][18][28] - 财政部提前下达2026年大气污染防治等专项资金预算，累计金额超过528亿元，旨在推动污染防治和生态环境质量改善[40] 板块行情与市场表现 - 当周环保板块表现较差，申万环保指数涨幅为-1.45%，跑输上证综指1.82%，跑输创业板指3.31%[3][32] - 环保子板块中监测板块涨幅领先，达3.51%，而节能板块跌幅最大，为-4.23%[3][32] - A股环保股中，当周涨幅前三的个股为中国天楹（9.07%）、盈峰环境（7.34%）、宝馨科技（7.12%）[3][32] 重点推荐公司与投资逻辑 - **高能环境**：危废资源化龙头，在土壤污染防治法等背景下订单加速释放，危废、垃圾焚烧在手优质项目多，2025年预计EPS为0.49元，对应PE 14.56倍[2][6][31] - **惠城环保**：技术驱动型公司，拥有61例授权专利，其20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范项目已试生产成功，业务成长空间大，2025年预计EPS为0.57元[2][6][31] - **洪城环境**：高分红环保国企，2024年现金分红占归母净利润的50.1%，业务涵盖水务、清洁能源等，内生成长空间大，2025年预计EPS为0.98元[2][6][30][31] - **环境监测龙头**：报告建议关注雪迪龙、聚光科技等标的，直接受益于绩效分级管理和地方环保条例带来的监测需求提升[1][17][28] 行业要闻与动态 - 河南省印发《河南省赤泥综合利用实施方案》，计划到2027年前实现技术重大突破，2030年前在多个领域形成规模化应用[40] - 国家发展改革委印发第二轮国家生态产品价值实现机制试点名单，要求试点地区推进降碳增绿、以碳生金等模式，加强生态系统碳汇资源开发[41] - 多家上市公司发布重要公告，包括中电环保中标1.257亿元脱盐水项目、建投能源拟定增募资不超过20亿元、洪城环境中标8.53亿元污水处理EPC项目等[43][44][48]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“增持”（维持）[5][92] 报告核心观点 - 报告核心观点是看好快递行业的两条投资主线：反内卷线与出海线 [1][2][13] - 反内卷线：行业份额向头部集中，恶性价格战得到遏制，头部企业份额与利润有望同步提升 [1][2][13] - 出海线：海外电商GMV爆发式增长，带动快递业务量迅猛增长，相关标的为极兔速递 [1][2][13] - 继续看好航空板块中长期景气度，因运力供给低增速、需求持续恢复，供需缺口缩小叠加油价中枢下移及“反内卷”政策推进 [1][9] - 航运方面，油运四季度运价维持高位，行业周期逻辑渐明；干散货短期运价延续上涨，2026年关注西芒杜铁矿石投产带来的运距拉长逻辑 [2][12] 根据相关目录分别进行总结 一、周观点及行情回顾 1.1 周观点 - **航空**：继续看好航空板块中长期景气度，运力供给维持低增速、需求持续恢复，供需缺口缩小叠加油价中枢下移及“反内卷”政策推进，静待票价持续修复、航司盈利不断改善 [9] - 受国际关系影响，2025年12月中日航线预计航班取消率为26.4% [9] - 自2025年12月5日起，国内航线燃油附加费上调，800公里（含）以下航段从10元上调至20元，800公里以上航段从20元上调至40元 [9] - 相关标的包括：华夏航空、中国国航H/A、中国东航H/A、南方航空H/A、吉祥航空、春秋航空 [9] - **航运**： - **油运**：VLCC运价回落但延续高位运行，本周中东湾至宁波27万吨级船运价（CT1）TCE平均11.73万美元/天，西非至宁波26万吨级船运价（CT2）TCE平均12.46万美元/天 [10][46] - **干散货**：受BCI带动，BDI整体延续上涨，12月5日BDI收于2727点 [11][39] - 海岬型船太平洋市场日租金创阶段新高，12月5日澳大利亚丹皮尔至青岛航线运价为11.953美元/吨，巴西图巴朗至青岛航线运价为25.369美元/吨 [11][39] - **集运**：主干航线运价小幅下降，东南亚航线和内贸集运旺季运价延续上涨，后续重点依旧是红海复航进展 [11][51] - **快递**：看好快递两条投资主线：反内卷线与出海线，相关标的为极兔速递 [13] 1.2 行情回顾 - **本周行情（截至报告期）**：交通运输板块行业指数上涨1.22%，跑赢上证指数0.86个百分点（上证指数上涨0.37%）[14] - 子板块涨幅前三：公路货运（6.90%）、公交（3.04%）、航空运输（2.31%）[14] - 子板块跌幅前三：仓储物流（-0.86%）、跨境物流（-0.42%）、快递（-0.10%）[14] - 个股方面，A股涨幅第一为龙洲股份（41.47%），港股涨幅第一为极兔速递-W（11.59%）[18] - **年初至今行情**：交通运输板块行业指数上涨0.02%，跑输上证指数16.42个百分点（上证指数上涨16.44%）[18] - 子板块涨幅前三：公路货运（47.15%）、航运（9.01%）、公交（8.20%）[18] - 子板块跌幅前三：铁路运输（-14.51%）、高速公路（-9.59%）、港口（-3.73%）[18] - 报告列出了交通运输行业高股息标的，A股如中谷物流（股息率11.43%）、中远海控（10.61%），港股如中远海控（12.76%）、东方海外国际（11.91%）[22] 二、出行 2.1 航空 - 报告通过图表展示了民航执行航班量、国际航班量、正班客座率、布伦特原油价格、人民币汇率及航空燃油附加费的历史走势 [25][26][29][32][33][35] - 核心观点重申：继续看好航空板块中长期景气度，跟踪公商务出行需求及国际航班恢复情况 [9] 2.2 网约车 - 图表显示，截至2025年10月，网约车行业订单数量约为10亿单，网约车平台公司数量约为450家 [37][38] 三、航运港口 - **干散货**：BDI指数延续上涨，海岬型船运价创2024年4月以来新高 [39] - 报告通过图表展示了BDI、各船型运价指数、太平洋与大西洋地区中国平均租船价格、以及具体航线铁矿石、煤炭和粮食运价 [40][41][43][45][48] - **油运**：VLCC运价维持高位，具体运价数据如前所述 [46] - 报告通过图表展示了中东和西非至中国VLCC运价走势 [49][50] - **集运**：报告通过图表展示了宁波出口集装箱运价综合指数、欧地线、美线、东南亚航线及内贸集运运价指数 [52][53][55][57][58][59][60][61] - **行业及个股观点**： - 油运：四季度运价维持高位，基于制裁趋严、OPEC+增产逐步反馈到出口的周期视角，可关注板块回调中的布局机会，相关标的招商轮船、中远海能H/A [2][12] - 干散货：短期运价尤其是大船运价延续上涨，2026年重点关注西芒杜铁矿石投产带来的运距拉长逻辑以及俄乌停战进展，相关标的海通发展、太平洋航运 [2][12] - LNG运输加注船市场有望走出不同于大船的景气周期，叠加焦炉煤气制氢联产LNG项目复制成功，重点关注中集安瑞科 [2][12] - 船舶涂料重点关注中远海运国际 [2][12] 四、物流 - **行业运营数据**： - 2025年11月24日-30日，邮政快递揽收量约40.06亿件，环比-2.9%，同比+2.4% [62] - 2025年11月（11.3-11.30），邮政快递揽收量累计167.71亿件，同比+6.4% [62] - 2025年10月，快递行业业务量同比增长7.9%，收入同比增长4.7%，平均单票收入为7.48元/件，同比下降3.0% [67][69] - **主要公司10月数据**： - **业务量**：顺丰（15.24亿件，+26.3%）、圆通（27.90亿件，+12.8%）、申通（22.73亿件，+4.0%）、韵达（21.35亿件，-5.1%）[67] - **业务收入**：顺丰（200.91亿元，+13.7%）、圆通（62.16亿元，+9.0%）、申通（49.50亿元，+11.8%）、韵达（44.95亿元，-0.9%）[69] - **单票收入**：顺丰（13.18元/件，-10.0%）、圆通（2.23元/件，-3.5%）、申通（2.18元/件，+7.4%）、韵达（2.11元/件，+4.5%）[69] - **集中度**： - 2025年1-10月快递行业CR8为87.0，环比提升0.1 [69] - 10月市场份额：顺丰（8.7%，同比+1.3pct）、圆通（15.9%，同比+0.7pct）、申通（12.9%，同比-0.5pct）、韵达（12.1%，同比-1.7pct）[69] - 报告通过多张图表展示了快递行业揽收量、增速比较、主要公司业务量、收入、单票收入增速、单票收入绝对值、市场份额及CR8变化 [63][64][65][66][70][71][72][73][74][75][76][77][78] - **大宗商品与蒙煤运输**： - 2025年10月，中国大宗商品价格总指数为162.68点，月环比-1.7% [79] - 2025年12月1日-3日，甘其毛都口岸日均通车量为1339车/日，同比+54.6%；2025年至今累计通车25.52万辆，同比-1.9% [80] - 12月1日-4日，短盘运费均值为90元/吨，同比+28.6% [80] - 报告通过图表展示了大宗商品价格指数走势、甘其毛都口岸通车数及短盘运费 [81][82][83][85] 重点标的 - 报告明确给出了顺丰控股（002352.SZ）的“买入”评级及盈利预测 [5] - 盈利预测（EPS）：2024A为2.02元，2025E为2.15元，2026E为2.51元，2027E为2.89元 [5] - 估值（PE）：2024A为19.50倍，2025E为17.74倍，2026E为15.23倍，2027E为13.22倍 [5]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：A股景气指数模型**[30] * **模型构建思路**：以上证指数归母净利润同比为Nowcasting目标，构建一个反映A股景气度的高频指数，用于观测和预测经济景气周期[30]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤，仅说明其构建目标和方法。详细构建过程需参考其提及的关联报告《视角透析：A股景气度高频指数构建与观察》[30]。 2. **模型名称：A股情绪指数模型**[34] * **模型构建思路**：基于市场波动率和成交额的变化方向来刻画市场情绪，通过构建“波动-成交情绪时钟”来划分市场状态，并据此生成见底和见顶预警信号[34]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。其核心逻辑是将市场状态根据波动率（上/下）和成交额（上/下）划分为四个象限，并统计各象限的历史收益特征，以此作为情绪判断和择时的依据[34]。详细构建过程需参考其提及的关联报告《视角透析：A股情绪指数构建与观察》[34]。 3. **模型名称：主题挖掘算法模型**[48] * **模型构建思路**：通过处理新闻和研报文本，提取主题关键词、挖掘主题与个股关系、构建主题活跃周期和影响力因子等多个维度，来识别和描述主题投资机会[48]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该算法的具体构建公式和详细步骤，仅概述了其包含的多个处理维度[48]。 4. **模型名称：中证500指数增强模型**[48] * **模型构建思路**：通过量化策略模型构建投资组合，旨在持续稳定地跑赢中证500指数基准[48]。 * **模型具体构建过程**：报告未披露该增强模型的具体因子构成、权重配置及组合优化公式，仅展示了其持仓明细和业绩表现[48][50]。 5. **模型名称：沪深300指数增强模型**[55] * **模型构建思路**：通过量化策略模型构建投资组合，旨在持续稳定地跑赢沪深300指数基准[55]。 * **模型具体构建过程**：报告未披露该增强模型的具体因子构成、权重配置及组合优化公式，仅展示了其持仓明细和业绩表现[55][56]。 6. **模型/因子框架名称：BARRA风格因子模型**[60] * **模型构建思路**：参照BARRA因子模型框架，为A股市场构建一套系统的风格因子体系，用于描述股票收益的风险来源，并进行组合绩效归因分析[60][68]。 * **模型具体构建过程**：报告列出了所构建的十大类风格因子名称，包括：市值（SIZE）、BETA、动量（MOM）、残差波动率（RESVOL）、非线性市值（NLSIZE）、估值（BTOP）、流动性（LIQUIDITY）、盈利（EARNINGS_YIELD）、成长（GROWTH）和杠杆（LVRG）[60]。但未提供每个因子的具体计算公式。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：市值因子 (SIZE)**[60] * **因子构建思路**：衡量公司规模大小的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 2. **因子名称：BETA因子**[60] * **因子构建思路**：衡量股票相对于市场整体波动性的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 3. **因子名称：动量因子 (MOM)**[60] * **因子构建思路**：衡量股票价格趋势延续性的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 4. **因子名称：残差波动率因子 (RESVOL)**[60] * **因子构建思路**：衡量股票特异性风险（剔除市场风险后的波动）的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 5. **因子名称：非线性市值因子 (NLSIZE)**[60] * **因子构建思路**：捕捉市值因子非线性效应的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 6. **因子名称：估值因子 (BTOP， Book-to-Price)**[60] * **因子构建思路**：衡量股票估值水平的风格因子，通常为账面市值比。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 7. **因子名称：流动性因子 (LIQUIDITY)**[60] * **因子构建思路**：衡量股票交易活跃度与变现难易程度的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 8. **因子名称：盈利因子 (EARNINGS_YIELD)**[60] * **因子构建思路**：衡量公司盈利能力的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 * **因子评价**：报告指出，从近期因子表现来看，高盈利股表现优异[2][61]。 9. **因子名称：成长因子 (GROWTH)**[60] * **因子构建思路**：衡量公司成长能力的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 10. **因子名称：杠杆因子 (LVRG)**[60] * **因子构建思路**：衡量公司财务杠杆水平的风格因子。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算公式。 * **因子评价**：报告指出，从近期因子表现来看，杠杆等因子表现不佳[2][61]。 模型的回测效果 1. **中证500增强模型**，本周收益0.60%，跑输基准0.34%[48]。2020年至今，累计超额收益49.21%，最大回撤-5.73%[48]。 2. **沪深300增强模型**，本周收益1.40%，跑赢基准0.12%[55]。2020年至今，累计超额收益38.20%，最大回撤-5.86%[55]。 3. **A股情绪指数系统择时模型**，报告通过图表展示了其择时表现，但未给出具体的绩效指标数值[45]。 因子的回测效果 *注：报告未提供单个因子长期回测的绩效指标（如IC、IR、多空收益等）。仅提供了近期（近一周）的风格因子纯因子收益率和相关性数据。* 1. **风格因子暴露相关性**：报告以矩阵形式展示了近一周十大类风格因子风险暴露之间的相关系数[62]。例如，流动性因子与Beta、动量、残差波动率呈现明显正相关性；价值因子与Beta、残差波动率、流动性等因子呈现明显负相关性[61][62]。 2. **风格因子纯因子收益率**：报告指出，近一周风格因子中，**盈利因子超额收益较高**，**残差波动率因子呈较为显著的负向超额收益**[2][61]。具体数值通过图表展示但未在文本中列出[70]。 3. **行业因子纯因子收益率**：报告指出，近一周有色金属、国防军工、通信等行业因子相对市场市值加权组合跑出较高超额收益，银行、传媒等行业因子回撤较多[2][61]。具体数值通过图表展示但未在文本中列出[65]。

量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业主线模型（相对强弱RSI指标）**[1][4][9] * **模型构建思路**：通过构建行业层面的相对强弱指标，识别在每年特定时间窗口内表现强势的行业，这些行业有较大概率成为当年的市场主线[9]。 * **模型具体构建过程**： 1. 以31个申万一级行业指数为标的[9]。 2. 分别计算每个行业过去20、40、60个交易日的涨跌幅[9]。 3. 在每个时间窗口（20日、40日、60日）的横截面上，对所有行业的涨跌幅进行排名，并对排名进行归一化处理，得到三个归一化排名值：RS_20, RS_40, RS_60[9]。 4. 对三个排名值取平均，得到最终的行业相对强弱指数RS[9]。 $$ RS = (RS\_20 + RS\_40 + RS\_60) / 3 $$ * **模型评价**：该模型旨在提前识别年度领涨行业，为年度主线判断提供参考[9]。 2. **模型名称：行业景气度-趋势-拥挤度框架（右侧行业轮动模型）**[1][2][6][13] * **模型构建思路**：构建一个包含景气度、趋势、拥挤度三个维度的综合评价框架，并衍生出两种具体的行业轮动方案，以适应不同的市场环境[6][13]。 * **模型具体构建过程**： * **框架核心**：对每个行业，分别计算其**景气度**、**趋势**和**拥挤度**指标，并在三维图谱中进行可视化定位（例如，横轴为景气度，纵轴为趋势，气泡大小和颜色代表拥挤度）[6][8][17]。 * **衍生方案一：行业景气模型（高景气-强趋势）**：以景气度为核心，筛选高景气且趋势强的行业，同时利用拥挤度指标规避高拥挤的风险，该方案进攻性较强[13]。 * **衍生方案二：行业趋势模型（强趋势-低拥挤）**：以市场趋势为核心，筛选趋势强且拥挤度低的行业，同时规避低景气行业，该方案思路简单，持有体验感强[13]。 3. **模型名称：左侧库存反转模型**[4][24] * **模型构建思路**：从赔率-胜率角度出发，在处于困境或困境有所反弹的板块中，挖掘分析师长期看好且库存压力不大、具备补库条件的行业，以捕捉行业困境反转行情[24]。 * **模型具体构建过程**：报告未详细描述具体构建公式和步骤，但提及其核心逻辑是结合行业库存周期、分析师预期和赔率胜率进行筛选[24]。 4. **模型名称：行业景气趋势ETF配置模型**[18] * **模型构建思路**：将“行业景气度-趋势-拥挤度框架”应用于可交易的行业ETF上，构建具体的ETF配置组合[18]。 * **模型具体构建过程**：基于行业景气度模型得出的行业配置权重，选择对应跟踪指数的规模最大的ETF进行投资[18][20]。 5. **模型名称：行业景气度选股模型（叠加PB-ROE）**[20][21] * **模型构建思路**：在行业配置模型确定行业权重的基础上，在行业内使用PB-ROE模型进一步筛选估值性价比高的个股，构建股票投资组合[20]。 * **模型具体构建过程**： 1. 根据行业配置模型确定各行业的配置权重[20]。 2. 在每个行业内，使用PB-ROE模型筛选出估值性价比位于前40%的股票[20]。 3. 对筛选出的股票，按流通市值和PB-ROE打分进行加权，得到最终的股票组合权重[20]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：行业相对强弱指数（RS）**[9] * **因子构建思路**：综合多个时间窗口的行业涨跌幅排名，构建一个反映行业相对市场整体强弱程度的指标[9]。 * **因子具体构建过程**： 1. 计算行业过去N日涨跌幅（N=20, 40, 60）[9]。 2. 在每个截面上，对31个行业的涨跌幅进行排名，得到排名值 Rank_N[9]。 3. 对排名进行归一化处理，例如将排名转换为百分比排名，得到RS_N[9]。 4. 将三个时间窗口的归一化排名求平均值，得到最终RS因子值[9]。 $$ RS = (RS\_20 + RS\_40 + RS\_60) / 3 $$ 2. **因子名称：行业景气度**[13][17] * **因子构建思路**：衡量行业基本面的繁荣程度。报告未给出具体计算公式，但从图表坐标轴可知，该因子是一个标准化后的数值，用于横向比较行业间的景气水平[17]。 3. **因子名称：行业趋势**[13][17] * **因子构建思路**：衡量行业价格动量的强弱。报告未给出具体计算公式，但从图表坐标轴可知，该因子是一个标准化后的数值，用于横向比较行业间的趋势强度[17]。 4. **因子名称：行业拥挤度**[6][13][17] * **因子构建思路**：衡量行业交易的热度或风险程度，用于提示风险。拥挤度高的行业（红色气泡）应尽量规避，拥挤度低的行业（蓝色气泡）更安全[6][17]。报告未给出具体计算公式。 5. **因子名称：PB-ROE**[20] * **因子构建思路**：结合市净率（PB）和净资产收益率（ROE）来评估股票的估值性价比，低PB高ROE代表估值性价比高[20]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述具体构建公式，但提及用于在行业内筛选排名前40%的股票[20]。 模型的回测效果 （基准：Wind全A指数，除非特别说明） 1. **行业景气度-趋势-拥挤度框架（行业配置模型）**，年化收益21.7%，年化超额收益13.8%，信息比率(IR)1.5，超额最大回撤-8.0%，月度胜率67%[13]。 2. **行业景气趋势ETF配置模型**（基准：中证800），年化超额收益16.2%，信息比率(IR)1.8，超额最大回撤10.8%，月度胜率66%[18]。 3. **行业景气度选股模型（叠加PB-ROE）**，年化收益26.3%，年化超额收益19.7%，信息比率(IR)1.7，超额最大回撤-15.4%，月度胜率69%[21]。 4. **左侧库存反转模型**（基准：行业等权），2025年（至11月底）绝对收益25.4%，相对行业等权超额收益5.4%[24]。 因子的回测效果 （报告未提供单个因子的独立回测指标值，如IC、IR等，仅提供了整合因子后的模型表现）

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 商业航天产业闭环临界点将至，产业有望进入高速成长期 [1][9] - 卫星作为商业航天产业的核心载体，其发射速度核心取决于发射成本，核心瓶颈在于可回收火箭技术 [1][9] - 一旦可回收火箭技术完成突破，我国低轨卫星上天速度将大幅加快，叠加AI产业发展带来的太空算力建设趋势，商业航天应用市场将大幅打开，产业有望形成闭环 [1][9][30] 根据相关目录分别进行总结 商业航天产业闭环临界点将至，产业有望进入高速成长期 - 报告认为，商业航天产业闭环临界点将至，产业有望进入高速成长期 [1][9] - 卫星是商业航天产业的核心载体，发射速度核心取决于发射成本，核心瓶颈在于可回收火箭技术 [1][9] - 可回收火箭技术突破将大幅加快我国低轨卫星上天速度 [1][9] - AI产业持续发展，建设太空算力逐渐成为趋势，商业航天应用市场大幅打开 [1][9] - 可回收火箭瓶颈突破后，商业航天产业有望形成闭环，促进行业进入高速成长期 [1][9][30] 我国高度重视商业航天发展，支持政策频出 - 商业航天连续两年被写入政府工作报告，受重视程度持续提升 [2][12] - “十五五”规划建议中强调发展航空航天，商业航天在“十五五”期间有望得到极大程度发展 [2][12] - 《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025-2027年）》发布，明确五方面22项重点举措，推进商业航天高质量发展和高水平安全 [13] - 国家航天局近期设立商业航天司，标志着我国商业航天产业迎来专职监管机构，产业链有望全线受益 [14] 轨道与频率是稀缺资源，我国低轨卫星发射加速大势所趋 - 轨道和频率是不可再生且高度稀缺的公共自然资源，国际电信联盟（ITU）制定了“先占先得”的规则 [2][14] - 各国均规划了上万颗卫星规模的大型低轨卫星星座，如美国的“星链”、我国的“千帆星座”和“国网星座（GW星座）” [2][14] - 国际电信联盟规定，运营商须在申报7年内发射首颗卫星，9年内发射星座总数量的10%，12年内完成50%，14年内必须100%部署完毕，面临“占频保轨”压力 [2][14] - 目前我国低轨卫星星座的发射节奏尚不能称为大规模组网，发射加速是大势所趋 [2][14] 我国可回收火箭技术有望进入从1到10阶段，产业进入放量临界点 - 火箭运力不足是当前核心矛盾，承担星座发射任务的“国家队”火箭排期紧张，商业航天公司尚无成熟的大运力火箭可用，导致整体发射进度不及预期 [15] - 2025年12月3日，蓝箭航天朱雀三号遥一运载火箭首飞达成入轨目标，并开展了一子级垂直回收技术的飞行验证 [2][16] - 据蓝箭航天数据，朱雀三号火箭起飞推力超过750吨，未来一子级可重复使用次数目标为20次，目标将发射成本降至每公斤2万元人民币量级 [2][16] - 参考SpaceX发展历程，着陆回收将带动火箭重复使用大幅提速，火箭发射成本有望进入持续下降通道 [3][17] - 美国SpaceX的“猎鹰九号”近地轨道运力约22.8吨，2024年单箭发射报价为6975万美元，折合每公斤约3000美元（约合人民币2.1万元/公斤） [3][17] - 国内商业火箭的发射报价多在每公斤6万元到15万元之间 [3][17] - 猎鹰九号一子级约占火箭成本的67%，整流罩成本占比约10% [3][17] - SpaceX已成功实现单枚火箭第一级重复使用22次，总回收复用次数超300次，火箭成本因此得以大幅摊薄 [3][17] - Starcloud公司CEO表示，预计每公斤发射成本约为500美元达到盈亏平衡点，而使用星舰后，预计发射成本会更低，每公斤发射价格预计将在10美元到150美元之间 [18] 太空算力全球逐鹿，商业航天应用大幅扩展 - 2024年11月2日，英伟达首次把H100 GPU送入了太空，搭载于Starcloud公司的Starcloud-1卫星上，由SpaceX的猎鹰9号火箭发射升空 [19] - Starcloud-1卫星重60公斤，将在距离地球约350公里的超低轨道上运行，接收并实时处理地球观测卫星数据 [19] - Starcloud公司认为，随着火箭技术进步，未来的大规模计算基础设施可以部署在轨道上 [19] - 据国际能源署预测，到2030年，全球数据处理基础设施的耗电量将与整个日本的用电量相当 [20] - Starcloud预测在未来十年内，几乎所有新建数据中心都将建在太空，这完全是因为地面能源的限制 [20] - Starcloud计划在轨道上使用H100 GPU运行谷歌的开源大语言模型Gemma，并筹划明年将一颗比Starcloud-1强大十倍的数据中心（Starcloud-2）送入太空，提供7千瓦的计算能力 [21] - 一颗功率更大的100千瓦卫星预计将于2027年入轨 [21] - Starcloud公司认为，到2030年代初，它将在太空中拥有一个40兆瓦的数据中心，其数据处理成本与地球上的数据中心相当 [21] - 埃隆・马斯克预测，未来4~5年内，在太空部署和运行大规模AI系统的成本可能比在地球上运行同类系统更具成本效益 [23] - 马斯克估计，AI算力未来可能需要200至300吉瓦甚至接近1太瓦的持续功率输出，而整个美国的持续总发电量仅为490吉瓦左右，因此断言在地球上建设如此规模的电厂来支持AI是“不可能的” [23] - 马斯克表示将扩大星链V3卫星规模，建设太空数据中心，目标在4-5年将通过星舰完成每年100GW的数据中心部署 [23] - 谷歌发布“太阳捕手”计划，探索发射搭载自研TPU AI芯片的人造卫星，在太空中构建可扩展的计算互联网络，计划在2027年初发射两颗硬件测试原型卫星 [27] - 随AI算力需求持续扩大，建设太空算力将成为必然发展趋势，带动商业航天产业下游应用范围持续扩大 [30] 建议关注 - 太空算力相关标的：普天科技、顺灏股份、迈为股份等 [4][31] - 火箭相关标的：航天动力、航天机电、超捷股份等 [4][31] - 卫星相关标的：上海瀚讯、臻镭科技、航天宏图、中科星图、海格通信等 [4][31]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 报告提出三条投资主线：服饰制造订单改善、品牌服饰关注稳健成长或反转逻辑、黄金珠宝关注强α标的 [3][6][7] - 服饰制造方面，行业库存基本健康，期待下游稳健补库带来上游订单增长，推荐进入产能释放周期的优质制造商 [3][7] - 品牌服饰方面，运动鞋服板块经营韧性强且长期增长性看好，同时推荐具备反转逻辑的个股 [3][7] - 黄金珠宝方面，面对金价波动，具有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [6][7] 本周专题：PVH集团FY2025Q3业绩 - PVH集团FY2025Q3营收同比增长2%至22.94亿美元，货币中性基础上同比下降不到1% [1][14] - 期内毛利率同比下降2.1个百分点至56.3%，主要受关税增加、促销环境加剧、女性产品线业务模式调整影响 [1][14] - EBIT基本持平为1.81亿美元（FY2024Q3为1.83亿美元）[1][14] - 期末存货同比增长3%，增速逐季度降低 [1][14] - 展望FY2025Q4，预计营收同比增长低单位数（货币中性基础上略微下降）[1][14] - 展望FY2025全财年，预计营收同比增长低单位数（货币中性基础上持平至略微增长）[1][14] - 分地区看，亚太地区DTC业务表现强劲，中国市场显著改善，EMEA和美洲地区销售仍有压力 [2][5][18][23] - 亚太地区：FY2025Q3营收同比下降1%（货币中性基础上同比持平），DTC业务在货币中性基础上增长低单位数，中国市场DTC营收在电商驱动下增长中单位数 [5][18] - EMEA地区：FY2025Q3营收同比增长4%（货币中性基础上同比下降2%），欧洲地区DTC和批发业务均下降 [5][23] - 美洲地区：FY2025Q3营收增长2%，批发业务营收增长中单位数，但直营业务营收下降，电商业务增长双位数 [5][23] 本周观点：推荐标的 - **投资主线一：服饰制造** [3][7] - 推荐核心品牌客户表现超预期的**申洲国际**，当前股价对应2026年PE为12倍 [3][7] - 推荐后续利润率有望修复的**华利集团**，当前股价对应2026年PE为18倍 [3][7] - 关注伟星股份、晶苑国际、开润股份 [3][7] - **投资主线二：品牌服饰** [3][7] - 推荐具备反转逻辑的Nike大中华区零售商**滔搏**，当前股价对应FY2026PE为14倍 [3][7] - 推荐运动鞋服板块优质标的**安踏体育、李宁**，当前股价对应2026年PE为15/16倍 [3][7] - 推荐羽绒服龙头**波司登**，当前股价对应FY2026PE为14倍 [3][7] - 推荐**海澜之家、罗莱生活**，当前股价对应2026年PE为12/14倍 [3][7] - **投资主线三：黄金珠宝** [6][7] - 推荐产品力及渠道效率不断提升的**周大福、潮宏基**，周大福当前股价对应FY2026PE为17倍，潮宏基对应2026年PE为21倍 [6][7] 近期报告摘要 - **2026年度策略报告核心** [7] - 服饰制造：行业库存基本健康，2025年8月美国服饰类批发商/零售商库销比分别为2.16/2.13，10月国内服饰行业产成品存货同比-2.7%，期待下游补库带来订单增长 [31] - 品牌服饰：功能性鞋服需求快速扩张，2023~2029E中国功能性服装复合增速预计为8.3%，折扣零售业态热度提升 [32] - 黄金珠宝：2025年1-10月居民金银珠宝类零售额同比增长14%，同期社零总额同比增长4.3% [33] - **申洲国际深度报告核心** [7][34][35][36][37] - 需求边际改善：近期核心客户（如Nike、迅销、Adidas）趋势向好，有望带动2025~2026年公司收入复合年增长率超过10% [34] - 产能与份额提升：公司过去坚定投入长期资产建设，2024年末员工达10.3万人（同比+12%），越南+柬埔寨成衣产能占比估计超50%，一体化产业链具备稀缺性 [35] - 行业赛道红利：运动品类持续成长，功能性服饰需求良好，公司有望持续享受赛道红利 [36] - 盈利预测：预计2025~2027年收入分别为316.1亿元、351.5亿元、390.7亿元，归母净利润分别为64.7亿元、74.5亿元、82.9亿元 [37] - 投资建议：公司2026年有望进入产能供不应求、收入健康增长、盈利质量上行阶段，当前股价对应2026年PE为12倍，合理PE约15倍，维持“买入”评级 [38] 本周市场行情 - 板块表现：沪深300指数上涨1.28%，纺织制造板块下跌0.62%，品牌服饰板块下跌2.51% [26] - A股周涨幅前三：浔兴股份(+7.3%)、日播时尚(+6.37%)、ST起步(+4.56%) [26] - A股周跌幅前三：探路者(-11.59%)、安正时尚(-6.37%)、美邦服饰(-5.71%) [26] - H股周涨幅前三：江南布衣(+2.28%)、中国利郎(+0.59%)、天虹国际集团(-0.22%) [26] - H股周跌幅前三：申洲国际(-6.86%)、晶苑国际(-6.68%)、维珍妮(-4.09%) [26] 行业要闻与原材料 - **行业要闻** [40] - Wilson与中国三人篮球国家队续约，支持备战洛杉矶奥运会 - 中乔体育继续担任国际大体联官方运动服装合作伙伴 - 报喜鸟收购的美国高端户外品牌Woolrich首度亮相中国，预计明年开设首家旗舰店 - **原材料价格** [41] - 截至2025/12/02，国棉237价格同比上涨15%至24450元/吨 - 截至2025/12/05，长绒棉328价格同比下降1%至15022元/吨 - 截至2025/12/05，内棉价格高于人民币计价的外棉价格2169元/吨

报告行业投资评级 - 报告对建筑装饰行业给出“增持”评级 [43] 报告的核心观点 - 政策推动下保险资金有望持续增配A股市场 建筑板块因其高股息、低估值特征 预计将在2026年获得显著增量资金配置 [1][3][6][10][29] 政策与市场环境 - 2025年初六部委联合发文 力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股 对应每年新增千亿级别长期资金 [1][10] - 金管局下调长期持仓股票的风险因子 有助于减少险资投资股票的资本消耗并提升其长期持股意愿 [1][10] - 2025年1-10月中国保费收入达5.48万亿元 同比增长8.0% 自2022年以来持续增长 [1][10] - 截至2025年第三季度末 保险资金运用余额为37.5万亿元 同比增长16.5% 其中投资于股票和基金的金额分别为3.6万亿元和2.0万亿元 合计占比15.5% 同比环比分别提升2.2和2.0个百分点 [1][10] - 测算显示 国有五大险企在2025至2027年间 预计将合计新增9111亿元资金投入二级市场 [16][17] 险资持仓现状与偏好 - 截至2025年第三季度末 险资重仓持股总市值为6514亿元 同比增长24.3% 其中对建筑板块的持仓市值为85.2亿元 占比约1.31% 在30个中信行业中排名第15 [2][18] - 险资整体持仓偏好高ROE、高分红、高股息率标的 其重仓股2024年ROE中位数为8.64% 显著高于A股整体的4.31% 股息率(TTM)中位数为1.3% 高于A股整体的0.5% [2][24] - 险资在建筑板块的持仓进一步强化了这一偏好 其重仓建筑股的2024年ROE中位数为8.7% 股息率(TTM)中位数达2.4% 显著高于险资整体持仓和建筑板块整体水平 同时估值较低 PE(TTM)和PB(LF)中位数分别为9.2倍和2.05倍 [2][24] - 2025年第三季度末 险资重仓建筑板块的前三大个股为中国电建、中国建筑和四川路桥 持仓市值分别为29.0亿元、21.5亿元和13.7亿元 三者合计占险资建筑板块重仓金额的75% [2][27] 资金增配规模测算 - 基于假设 预计2025-2026年保险资金运用余额将分别达到38.7万亿元和45.1万亿元 保持16.5%的同比增速 [3][29] - 假设险资投资股票的比例在2025/2026年分别为10.0%和11.0% 对应股票投资规模分别为3.9万亿元和5.0万亿元 [3][29] - 假设险资配置建筑板块的比例从2025年的1.31%提升至2026年的1.60% 据此测算 2025-2026年险资配置建筑板块的资金规模分别为508亿元和794亿元 2026年增量资金约为286亿元 占建筑板块自由流通市值的比例约为3.53% [3][6][29][30] 投资建议与重点关注标的 - 建筑板块中一批业绩稳健、高分红、高股息、低估值的标的 有望持续吸引险资等中长期资金配置 [6][31] - 报告列出了2026年预期股息率超过5%的重点A股和H股建筑企业名单 [6][31] - 重点A股公司包括：四川路桥(预期股息率6.7%)、江河集团(6.5%)、精工钢构(6.3%)、安徽建工(5.6%)、隧道股份(5.4%)、三维化学(6.4%)、中材国际(5.2%)、中国建筑(5.2%) [6][31] - 重点H股公司包括：中国交通建设(6.0%)、中国建筑国际(6.9%)、中国铁建(5.5%)、中石化炼化工程(5.4%)、中国建筑兴业(7.3%)、周大福创建(股息率TTM 10.9%) [6][31] - 报告对部分重点A股公司给出了“买入”评级及盈利预测 例如四川路桥2026年EPS预计为1.04元 对应PE为8.93倍 [7]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 白酒板块动销磨底、报表出清、预期低位，建议把握底部机遇，配置短期弹性、筹码结构优化及中长期经营质量龙头标的[1] - 大众品板块建议优先关注高景气或高成长逻辑的标的，后续切换至政策受益或复苏改善的标的[1] - 临近年底，建议关注渠道反馈，餐饮供应链龙头有望率先复苏[1] 白酒行业 - 山西汾酒召开2025年度经销商大会，提出2026年营销将围绕全国化2.0、年轻化1.0、国际化1.0及消费者精准服务四个重点发力[2] - 山西汾酒针对全国化2.0，聚焦12大重点市场、5大机遇市场、10大低度青花30潜力市场，采取一地一策实现突破[2] - 山西汾酒在年轻化1.0方面，以“简约、时尚、轻量化”为关键词，创新启动“汾享青春”28度产品项目，已完成十余款产品设计储备[2] - 山西汾酒提出五个坚定不移：优化库存、稳定价值体系、抓好供给聚焦、推动线上线下协同、促进三大品牌合力发展[2] - 山西汾酒近期人事调整，张永踊升任销售公司董事长&党委书记，乔宇星接任销售公司总经理，完善了销售体系管理架构[2] - 2025年10月、11月山西汾酒的实际动销保持良好增长态势，市场批价稳中有升[2] - 白酒行业当前呈现动销磨底、报表出清、预期低位三大特征，中长期看优质龙头资产配置价值持续凸显[2] 啤酒饮料行业 - 金星啤酒本周推出新品奶皮子冰糖葫芦中式精酿啤酒，定位冬季特色风味，啤酒消费场景正向居家小酌、露营野餐等细分场景延伸[3] - 啤酒板块建议重点关注各公司量价表现、十五五规划、宏观消费政策，优选稳健成长的龙头公司及大单品贡献α的标的如燕京啤酒、珠江啤酒[3] - 农夫山泉提出2026年“做强水，做大茶，拓新品”三大方向，包装水聚焦四大核心人群[3] - 农夫山泉计划为东方树叶部分口味推出900ml大包装及335ml小包装新品，并重点推动炭仌咖啡等新品市场拓展[3] - 饮料板块竞争激烈，淡季持续推出新品并布局冰柜，建议优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业[3][6] 食品行业 - 三只松鼠首家生活馆旗舰店在芜湖开业，是其“全品类+硬折扣”战略的关键一步，生活馆聚焦社区15分钟生活圈，构建生鲜、现制、标品三大产品体系[7] - 三只松鼠生活馆拥有超1500个SKU，其中自有品牌占比超90%，新品占比超70%[7] - 蒙牛首批深加工产品已完成测试，包含马斯卡彭奶酪、乳铁蛋白等多款产品，其中马斯卡彭奶酪已上市，深加工有望打开中国乳制品需求空间并提升原奶综合利用率[7] - 速冻食品消费需求边际回暖，价格战趋于理性，餐饮供应链企业利润压力有望趋缓，龙头最为受益[7] - 安井食品市场反馈积极：产品端，大单品锁鲜装稳健增长，2025年新推出的400g真空装系列订单量持续领先，锁鲜装6.0版本将于2025年12月推出；虾滑品类增长最为强劲；收购“安斋”品牌进军清真市场[7] - 安井食品渠道端，2025年重点推进有管控的商超定制化，预计定制产品规模效应显现后将拉升毛利率[7] - 安井食品中长期看，冷冻烘焙和出海战略有望打开更广阔空间[7]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3][50] 报告核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮最终政策力度将超过2008年和2014年，且目前尚在途中 [3][50] - 房地产作为早周期指标，具备经济风向标的指向性作用 [3][50] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的头部国央企、混合所有制及民企等品质房企将更受益 [3][50] - 城市布局观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，该组合在销售反弹时表现更好 [3][50] - 供给侧政策（如收储、处置闲置土地）有新变化，是一二线城市更受益的重要观察方向 [3][50] - 2025年下半年板块仍以政策为核心主导力量，投资应注重把握政策beta，节奏和仓位控制更为重要 [3][50] 根据相关目录分别总结 1. 多地“十五五”规划建议提好房子 - 近期浙江、北京等多地“十五五”规划建议频繁提及“好房子”、“市场+保障”等供给端政策 [1][10] - 浙江省建议高质量推进城市更新，一体推进好房子、好小区、好社区、好城区建设，并优化保障性住房供给 [1][10] - 北京市建议加快完善“市场+保障”住房体系和租购并举制度，建设安全舒适绿色智慧的“好房子”，增加改善性住房供给，并推进老旧小区、城中村改造 [1][10] 2. 行情回顾 - 本周（报告期）申万房地产指数累计下跌2.2%，跑输沪深300指数3.43个百分点，在31个申万一级行业中排名第30位 [1][11] - 全市场房地产股中，本周上涨个股共30支，下跌82支 [11] - 全市场涨幅前五个股为乾景园林（+11.1%）、中国武夷（+10.2%）、冠城大通（+9.8%）、华联控股（+7.4%）、华夏幸福（+7.1%） [11][17] - 重点跟踪的48家A/H房企中，本周上涨13支，涨幅前五为中梁控股（+16.9%）、龙光地产（+8.2%）、华夏幸福（+7.1%）、远洋集团（+3.7%）、龙湖集团（+3.3%） [11][21] 3. 重点城市新房二手房成交跟踪 3.1 新房成交 - **本周数据**：30个样本城市新房成交面积176.6万平方米，环比下降6.5%，同比下降47.7% [2][22] - 一线城市：成交51.7万方，环比-6.2%，同比-30.3% - 二线城市：成交98.7万方，环比-8.7%，同比-49.5% - 三线城市：成交26.2万方，环比+2.4%，同比-61.5% - **月度累计（11月）**：30城累计成交121.2万方，同比-42.4% [27] - **年初至今累计（49周）**：30城累计成交8958.7万方，同比-12.4% [2][27] - 一线城市：累计2399.7万方，同比-8.6%（北京-12.5%，上海-4.8%，广州-2.9%，深圳-26.1%） - 二线城市：累计4393.4万方，同比-12.6% - 三线城市：累计2165.6万方，同比-16.0% 3.2 二手房成交 - **本周数据**：14个样本城市二手房成交面积190.7万方，环比下降5.3%，同比下降40.8% [2][33] - 一线城市：成交81.7万方，环比-7.4% - 二线城市：成交80.2万方，环比-4.3% - 三线城市：成交28.8万方，环比-2.1% - **年初至今累计（49周）**：14城累计成交9648.7万方，同比增长7.4% [33] - 一线城市：累计3990.0万方，同比+8.3% - 二线城市：累计4427.2万方，同比+6.4% - 三线城市：累计1231.5万方，同比+7.7% 4. 重点公司境内信用债情况 - **发行与偿还**：本周（12.1-12.7）共发行房企信用债9只，发行规模65.68亿元，环比减少112.72亿元；总偿还量87亿元，净融资额为-21.32亿元，环比减少142.54亿元 [3][42] - **发行结构**： - 主体评级以AAA级为主，占比71.7% [42] - 债券类型以一般公司债为主，占比38.8% [42] - 债券期限以3-5年期为主，占比56.5% [42] - **融资成本**：本周发行利率有所上升，例如“25西地02”5年期公司债利率为4.60%，较公司之前同类型可比债券利率上升173个基点 [44][45] 5. 本周政策回顾 - 报告汇总了湖北、山西、广东深圳、福建、江苏徐州、辽宁、吉林、江苏常州、广西南宁、重庆、福建泉州、浙江等多地近期发布的房地产相关政策 [47][48][49] - 政策重点集中在：各地“十五五”规划建议强调建设“好房子”、健全“市场+保障”住房体系、推进城市更新（老旧小区、城中村改造）、优化公积金政策、提供购房补贴等 [47][48][49] - 例如，深圳放宽公积金提取和贷款政策，支持“既提又贷”；常州、南宁、泉州等地推出针对新建商品住房或存量住房的购房补贴 [47][48] 6. 投资建议 - **配置方向**： 1. **基本面alpha公司**： - H股：绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展 - A股：滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份 2. **地方国企/城投/化债**：城投控股、城建发展 3. **中介**：贝壳 4. **物业（跟涨板块）**：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余 [3][50]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 报告核心观点 - 手机Agent正推动移动交互范式从GUI（图形用户界面）向Agentic（智能体）交互跃迁，用户可通过自然语言指令完成任务，无需在不同App间手动切换[1][12] - 实现手机Agent有两条主要技术路线：API范式和GUI范式，两者各有优劣，未来可能走向融合而非单选[1][24][32] - API范式（以苹果Apple Intelligence为代表）通过标准化语义接口调用App功能，强调生态整合与隐私安全[1][12][16] - GUI范式（以智谱AutoGLM、字节豆包助手为代表）利用多模态模型视觉理解屏幕并模拟点击，通用性高但面临可靠性与隐私挑战[2][13][19] - 手机Agent的发展将引发手机厂商、大模型厂商和应用厂商之间的三方博弈，重塑移动互联网流量与商业生态[3][26] 手机Agent的两种范式 API范式 - 核心是建立标准化的语义接口，需要App开发者主动适配并暴露功能，Agent通过结构化API指挥App执行任务[1][12] - 典型代表是苹果的Apple Intelligence及其App Intents框架，旨在构建“语义互联网”[12][16] - 苹果通过提供多个“助手架构”作为标准化模板，以解决不同开发者对同一功能定义差异的问题[17] - 谷歌在安卓生态中也进行了API尝试，例如推出基于Gemini Nano模型的设备生成式AI API和Prompt API[18] GUI范式 - 核心是利用多模态模型理解屏幕UI元素，并通过系统辅助服务模拟手指的点击与滑动来操作App，不依赖开发者配合[2][13] - 典型代表包括智谱AI的AutoGLM和字节跳动的豆包手机助手[2][13] - 智谱AutoGLM 2.0已面向公众开放，可操作抖音、美团等40余款应用完成点餐、订票等任务[21] - 字节豆包手机助手是与中兴手机合作的系统级服务，通过长按侧边键唤醒，可直接获取系统底层屏幕缓冲区数据以降低延迟[22] - 谷歌Gemini 3 Pro模型在多模态理解，特别是屏幕理解任务上表现突出，在ScreenShot-Pro评测基准得分72.7%，大幅领先Claude Sonnet 4.5的36.2%和GPT 5.1的3.5%[19] 两种范式核心差异对比 - **通用性**：GUI Agent通用性显著更高，是其核心优势，不需要App开发者适配，理论上人类能用的App它都能用，解决了长尾应用覆盖问题[2][24][25] - **可靠性**：API Agent可靠性更高，只要API稳定即可保证任务完成；GUI Agent可靠性较低，原因包括模型对复杂界面识别能力未达100%（如Gemini 3 Pro得分72.7%）、多步骤操作导致失败率更高、UI改版时易失效[2][24][25] - **性能**：API Agent高效，可单次调用完成复杂任务；GUI Agent低效，完成简单任务可能需要多次截图分析和视觉推理，算力消耗大，且截图上传云端的数据量和延迟均高于API传输参数[2][24][25] - **隐私风险**：API Agent隐私风险低，应用端可进行精细的权限管理；GUI Agent隐私风险高，需要读取屏幕权限，可能暴露聊天记录、密码等敏感信息[2][24][25] - **商业阻力**：GUI Agent商业阻力极大，不经过应用厂商授权，易受到技术和法律手段封杀，如豆包手机助手操作微信时曾引发账号封禁和银行App强弹窗提醒[2][23][24][25] 商业形态演变与三方博弈 - **手机厂商**：角色从硬件售卖转向获取流量入口价值，操作系统成为用户意图的第一接收者，可能催生类似搜索广告的新竞价模式[3][26][27] - **大模型厂商**：愿景是打造跨越操作系统的超级助理App（如ChatGPT、豆包），将其他App变为自己的后端工具，并积极寻求与二线手机厂商合作（如字节与中兴）[3][26][28][30] - **应用厂商**：面临合作与防御的两难选择，一方面可能开放部分接口，另一方面为保护自身利益可能拒绝或限制Agent接入[3][26][31] - **法律与授权边界**：AI助手作为“用户授权的代理人”与平台权益之间存在法律争议，可能需要双重或多重授权[31] - **App自身Agent化**：微信明确表示最终会推出AI智能体，淘宝已通过“问问”功能尝试在App内实现自然语言导购[3][31][32] 未来展望与融合路径 - 手机Agent的发展不会是API或GUI的单选题，而是两者融合[3][32] - 对于高价值、涉及敏感数据的操作（如支付、通讯），API Agent因准确度高和隐私保护更优而更适用[3][32] - 对于只读、信息查询类需求以及API未覆盖的应用，GUI Agent通过视觉理解的方式运行更灵活通用[6][32] - 为解决GUI Agent的延迟和隐私问题，未来手机处理器预计将进一步优化视觉模型的端侧推理能力，使识别和决策在本地完成，无需上传云端[6][32] 建议关注的领域与公司 - **GUI Agent相关**：字节跳动、谷歌、阿里巴巴、中兴通讯[7][33] - **API Agent相关**：腾讯控股、阿里巴巴、谷歌[7][33] - **算力相关**：寒武纪、海光信息、中际旭创、中科曙光、浪潮信息等[7][33] - **其他Agent相关**：包括第四范式、360、金蝶国际、科大讯飞、恒生电子等[8][34] - **自动驾驶相关**：江淮汽车、赛力斯、小鹏汽车、理想汽车、地平线等[8][34] - **军工AI相关**：拓尔思、能科科技、普天科技、中科星图等[8][34]