报告行业投资评级 - 报告未明确给出对交通运输行业的整体投资评级，但针对多个子板块及具体公司给出了积极观点和“重点关注”或“看好”的表述 [1][3][12][15][16] 报告的核心观点 - 继续看好“扩内需”及“反内卷”政策背景下航空板块的中长期景气度，在油汇环境友好的环境下航司盈利有望不断改善 [1][2][12] - 基于周期视角，在制裁趋严、OPEC+增产逐步反馈到出口的背景下，航运（尤其是油运）行业周期逻辑渐明，可关注板块回调中的布局机会 [1][3][15] - 看好快递行业两条投资主线：一是出海线，受益于海外电商GMV爆发式增长；二是反内卷线，行业增速放缓背景下，头部快递公司凭借管理能力和网络实力，份额与利润有望同步提升，迎来双击 [4][16][17] 根据相关目录分别进行总结 一、周观点及行情回顾 1.1 周观点 - **航空**：航旅纵横大数据显示，截至12月17日，元旦假期国内航线机票预订量超176万张，同比增长约46%；出入境航线机票预订量超62万张，同比增长约18% [11][12]。同时，布伦特原油价格于12月16日收于58.84美元/桶，为5月来首次 [1][11]。运力供给维持低增速、需求持续恢复，供需缺口缩小叠加油价中枢下移、人民币走强及政策呵护，静待票价持续修复 [2][12] - **航运**： - **油运**：VLCC中东航线12月下旬货盘基本收尾，运价回落但维持高位，12月19日中东湾至宁波27万吨级船运价（CT1）为10.75万美元/天，西非至宁波26万吨级船运价（CT2）为10.92万美元/天 [13][44]。需关注美国对委内瑞拉油轮行动的影响，若其出口受冲击可能利好合规市场需求 [3][13] - **干散货**：本周干散货各船型运输指数继续回落，BDI于12月19日收于2023点，较12月3日的2845点下跌 [3][14][40]。2026年行业供给增速温和，重点关注西芒杜铁矿石投产带来的运距拉长逻辑 [3][15] - **其他**：LNG运输加注船市场有望走出独立景气周期，船舶涂料领域也值得关注 [3][15] - **快递**：行业增速因基数增大和价格拉涨等因素持续放缓，11月行业件量同比增长5.0%，收入同比下降3.7%；12月前两周快递揽收量同比增长2.4% [4][17]。通达系内部分化加大，顺丰/圆通/申通/韵达11月件量分别同比+20.1%/+13.6%/+14.7%/-4.2% [4][17]。反内卷背景下，头部快递公司单票收入同比增速均加快，且环比增加 [4][17] 1.2 行情回顾 - **本周行情**：本周（报告期）交通运输板块行业指数上涨2.04%，跑赢上证指数2.01个百分点（上证指数上涨0.03%）[1][18]。子板块中，航空运输、跨境物流、公交涨幅居前，分别为6.84%、3.10%、2.82%；仅公路货运板块下跌1.76% [1][18] - **年初至今行情**：年初至今交通运输板块行业指数上涨0.47%，跑输上证指数15.60个百分点（上证指数上涨16.07%）[21]。子板块中，公路货运、航空运输、航运涨幅居前，分别为51.13%、11.29%、8.76%；铁路运输、高速公路、港口跌幅居前 [21] 二、出行 2.1 航空 - 除了元旦预订数据，报告还列举了多项行业动态：海航航空集团迎来国资新股东；多家航司11月国际ASK实现同比双位数增长；广州白云机场年旅客吞吐量首次突破8000万人次；海南自贸港全岛封关启动，封关首日三亚免税销售额达1.18亿元；国航控股子公司深航拟进行160亿元股权融资；东航启用全球首台交付航空公司的C919全动飞行模拟机 [11] - 持续跟踪需求修复及入境游情况，关注公商务出行需求及国际航班恢复情况 [2][12] 三、航运港口 - **干散货**：详细列出了主要航线运价，12月19日，澳大利亚丹皮尔至青岛航线运价为10.247美元/吨，巴西图巴朗至青岛航线运价为23.925美元/吨；印尼萨马林达至中国广州航线运价为6.838美元/吨，巴西桑托斯至中国北方港口粮食航线运价为34.35美元/吨 [14][40] - **集运**：各航线运价整体稳定或小幅上涨，后续重点依旧是红海复航进展 [15][48] 四、物流 - **行业运营数据**：2025年11月，快递业务量同比增长5.0%，社会消费品零售额同比增长1.3% [62]。1-11月实物商品网上零售额累计同比增长5.7% [62] - **公司运营数据**： - **业务量**：11月，顺丰/圆通/申通/韵达快递业务量分别为15.34/28.86/25.02/21.75亿件 [65] - **业务收入**：11月，顺丰/圆通/申通/韵达快递业务收入分别为206.60/64.74/60.28/46.98亿元 [65] - **单票收入**：11月，顺丰/圆通/申通/韵达快递单票收入分别为13.47/2.24/2.41/2.16元/件 [65] - **市场份额**：11月，顺丰/圆通/申通/韵达市场份额分别为8.5%/16.0%/13.9%/12.0%，其中圆通、申通份额同环比均提升 [17][66] - **大宗商品与蒙煤运输**：2025年10月中国大宗商品价格总指数为162.68点，月环比下降1.7% [73]。12月15日-18日，甘其毛都口岸日均通车量为1559车/日，较前一周增长11.8%，同比增长209.7% [80] 报告关注的重点公司 - **航空板块**：华夏航空、中国东航H/A、中国国航H/A、南方航空H/A、春秋航空、吉祥航空 [12] - **航运港口板块**：招商轮船、中远海能H/A（油运）；海通发展、太平洋航运（干散货）；中集安瑞科（LNG运输）；中远海运国际（船舶涂料） [3][15] - **物流快递板块**：极兔速递（出海线）；中通快递、圆通速递、申通快递（反内卷线）[4][16]；顺丰控股在重点标的表格中被给予“买入”评级，并预测2025-2027年EPS分别为2.15元、2.51元、2.89元 [7]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 商业航天成本曲线出现拐点，发射频次提升、单位运载成本持续下降，低轨与深空应用正从“可行性验证”走向“工程化落地”[1] - 商业航天是决定太空算力能否成立的核心成本变量，太空算力是商业航天释放价值弹性的关键应用场景[2] - 太空算力正从概念验证走向可运行系统，已具有商业价值潜力，抢占先机是未来胜负手的关键[4] 为什么算力要“上天” - 算力扩张的核心瓶颈正从芯片供给转向能源约束，超大规模AIDC建设带来的电力需求呈指数级增长，未来单一训练集群功率需求或达数GW量级，超出现有电网承载能力[2] - 美国部分核心数据中心区域电力接入排期长达数年，算力建设节奏受到实质性限制[2] - 百万卡级集群下散热需求同步抬升，单位算力用水成本提升，能源问题（电+水+土地）成为算力扩张的“硬约束”[2] - 算力上天是能源获取路径的重构，晨昏轨道等特殊轨道可实现近乎全天候太阳能获取，且不受土地、环保及电网接入限制[2] - 太空环境下可通过辐射方式散热，显著降低对水资源的依赖[2] 太空算力作用 - 太空算力并非要替代地面体系，而是以功能化节点的形式嵌入整体算力架构中[3] - “天数天算”（在轨数据就近处理）是最直接、确定性最高的需求，可缓解遥感、通信、导航等卫星原始数据全部回传地面带来的带宽与时延压力[3] - 对于能耗高但对时延要求不敏感的计算任务（如模型蒸馏、知识库构建、长期推演与仿真），太空算力具备持续运行能力与单位算力能源成本的比较优势[3] - 从长期看，太空算力承担着“自治算力与知识备份”的潜在角色，可将关键模型与数据部署在不完全依赖地面能源与网络体系的算力节点中，以增强系统韧性[3] 全球最新进展与投资建议 - Starcloud在获得NVIDIA投资后，已成功将搭载H100的算力节点送入轨道并开始运行，标志着太空算力首次进入真实负载的工程阶段[4] - SpaceX推出“GalaxyMind”计划，明确了产业分工路径：SpaceX负责运载与星舰通道，特斯拉提供太阳能与储能方案，xAI提供模型与算法支持[4] - 国内方面，从三体计算星座到北京提出太空算力竞赛，表明太空算力正在进入以工程验证为导向的新阶段[4] - 建议关注在相关产业链提前布局的公司，如顺灏股份、迈为股份、中国卫星、杭钢股份、普天科技等[4] - 美股关注RKLB、PL、SPCE等商业航天链标的[4]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[3] 报告的核心观点 - 运动鞋服板块在波动环境下经营韧性强，长期增长性看好，推荐安踏体育、李宁、滔搏等标的[7] - 服饰制造行业库存基本健康，2026年订单有望环比改善，推荐申洲国际、华利集团等进入产能释放周期的优质个股[7] - 品牌服饰领域关注稳健成长或具备业绩反转逻辑的优质个股，如波司登、海澜之家、罗莱生活[8] - 黄金珠宝行业2026年继续关注具有强产品差异性和品牌力的公司，如周大福、潮宏基[8] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：Nike FY2026Q2业绩发布 - **整体业绩**：Nike FY2026Q2（2025年9月至11月）报表营收同比增长1%至124亿美元，货币中性基础上同比持平；毛利率同比下降3个百分点至40.6%；净利润同比下降32%至8亿美元[1][14] - **库存状况**：截至2025年11月末，公司库存同比下降3%至77亿美元；北美和EMEA市场库存已回归正常，大中华区、部分亚太地区及匡威业务库存问题仍需解决[1][14] - **业绩展望**：Nike预计FY2026Q3收入将下降低单位数，其中北美地区实现适度增长，大中华区销售表现预计与Q2相似[1][14] - **分地区表现**： - **北美地区**：货币中性基础上营收同比增长9%，其中批发业务营收增长24%，直营（Nike Direct）下降10%；库存量同比下降双位数，金额同比下降中单位数，结构健康[5][21] - **EMEA地区**：货币中性基础上营收同比下降1%，库存量同比持平，金额因汇率影响同比增长双位数，结构健康[5][25] - **大中华区**：货币中性基础上营收同比下降16%，库存量下降20%，金额下降中双位数；公司通过回购库存、财务减值、削减供货量及建设优质形象店等方式推动业务改善[5][6][25] - **APLA地区**：货币中性基础上营收同比下降4%，库存金额同比增长双位数，库存量同比增长中单位数[6][25] 本周观点：推荐行业优质标的 - **运动鞋服板块**：在2025年消费环境波动下表现预计仍优于鞋服大盘，库存管理能力卓越，长期赛道增长性强；推荐安踏体育（2026年PE 14倍）、李宁（2026年PE 18倍）、以及具备反转逻辑的Nike大中华区零售商滔搏（FY2026 PE 14倍）[7][26] - **服饰制造板块**：行业库存基本健康，期待下游补库带来上游订单增长，2026年订单有望环比改善；推荐申洲国际（2026年PE 11倍）、华利集团（2026年PE 16倍）[7][26] - **品牌服饰板块**：关注稳健成长或具备业绩反转逻辑的个股；推荐波司登（FY2026 PE 13倍）、海澜之家（2026年PE 12倍）、罗莱生活（2026年PE 14倍）[8][27] - **黄金珠宝板块**：2025年个股分化明显，2026年关注具有明确产品差异性和强品牌力的公司；推荐周大福（FY2026 PE 16倍）、潮宏基（2026年PE 20倍）[8][27] 近期报告要点 - **2026年度策略核心主线**： 1. **服饰制造**：中国消费市场弱复苏，美欧稳健增长，行业库存基本健康（2025年8月美国服饰批发商/零售商库销比分别为2.16/2.13，10月国内服饰行业产成品存货同比-2.7%），期待下游补库带来订单增长；推荐申洲国际、华利集团[36] 2. **品牌服饰**：功能性鞋服需求快速扩张（预计2023-2029年中国功能性服装复合增速8.3%），折扣零售业态热度提升；推荐滔搏、安踏体育、李宁、波司登、海澜之家、罗莱生活[37] 3. **黄金珠宝**：2025年1-10月居民金银珠宝类零售额同比增长14%（社零总额同比增4.3%），公司业绩分化；2026年继续关注强α标的，推荐周大福、潮宏基[38] - **申洲国际深度分析**： - **需求改善**：核心客户（如Nike、迅销、Adidas）趋势向好，有望带动2025-2026年收入复合年增长率超过10%[39] - **产能与优势**：过去坚定投入长期资产建设，2024年末员工达10.3万人（同比+12%），一体化产业链具备稀缺性；越南+柬埔寨成衣产能占比超50%，市占率有望提升[40] - **行业红利**：运动品类及功能性服饰需求良好，公司有望持续享受赛道成长红利[41] - **盈利预测**：预计2025-2027年收入分别为316.1亿元、351.5亿元、390.7亿元；归母净利润分别为64.7亿元、74.5亿元、82.9亿元[42] - **投资建议**：公司2026年有望进入产能供不应求、收入健康增长、盈利质量上行阶段；当前股价对应2026年PE为11倍，维持“买入”评级[43] 本周行情与数据 - **板块走势**：最近一周（2025年12月15日至19日），纺织服饰板块跑赢大盘，其中纺织制造板块上涨1.77%，品牌服饰板块上涨2.65%，沪深300指数下跌0.28%[30] - **个股涨跌**： - A股周涨幅前三：九牧王（+12.97%）、联发股份（+9.2%）、百隆东方（+8.16%）[30] - A股周跌幅前三：华利集团（-8.29%）、潮宏基（-3.54%）、开润股份（-1.25%）[30] - H股周涨幅前三：李宁（+7.47%）、特步国际（+5.96%）、裕元集团（+4.33%）[30] - H股周跌幅前三：天虹国际集团（-3.4%）、申洲国际（-2.56%）、波司登（-2.27%）[30] - **原材料价格**：截至2025年12月19日，中国棉花价格指数328价格同比上涨3%至15145元/吨；国棉237价格同比上涨14%至24260元/吨；内外棉价差为2376元/吨（内棉价格高于外棉）[46][52]

行业投资评级与核心观点 - 报告继续看好算力板块，坚定推荐算力产业链相关企业 [6][14] - 报告建议关注算力、数据要素等多个细分领域及相应标的 [7][8][13] 液冷产业发展阶段转换 - 液冷产业正经历从“第一发展阶段”（预期阶段）向“第二发展阶段”（业绩兑现阶段）的关键转换 [1][19] - 第一发展阶段（2024年及2025年上半年）市场焦点集中于概念讨论、技术路线研究和远期市场空间测算 [2][20] - 第二发展阶段以订单确认、产能落地和业绩兑现为核心，随着AI集群规模化建设推进，液冷体系开始落地 [2][20] 第二发展阶段的核心驱动力 - **高功率需求成为常态**：100kW+高功率机柜成为新常态，GB200/GB300 NVL72均采用全液冷（DLC）架构 [2][20] - **关键产品量产时间表**：GB300系列AI服务器机柜自2025年底起量产，预计2026年下半年Vera Rubin平台落地，将进一步提升液冷价值量 [2][20] - **应用边界持续扩展**：液冷应用从GPU服务器向交换机、ASIC等设备侧延展，AWS、Meta自研ASIC将自2026年起逐步采取液冷方案，Google、Microsoft的自研ASIC AI服务器亦预计逐步由气冷转为水冷设计 [2][20] - **市场空间需系统性重估**：由于应用边界扩展，液冷市场空间应被系统性重估 [2][20][22] 产业竞争格局演变 - **竞争焦点上移**：从单一部件竞赛升级为涵盖服务器、机柜到机房设备的完整热管理系统竞争，价值体现在冷板、CDU、控制与运维协同的系统能力 [3][21] - **产业格局强者恒强**：行业长期确定性强，龙头企业在全链条布局、系统集成与交付、头部客户认证等领域优势凸显，客户对方案商依赖度提升 [3][5][21] - **龙头企业的核心能力**： - 拥有覆盖CDU、冷板、快接头、冷却液等的全链条解决方案能力 [5][23] - 具备全链条自研、系统协同以及大规模、稳定可靠的生产交付与运维能力 [5][23] - 已提前布局并有望切入国内外主流云服务商、服务器厂商或芯片原厂供应链 [5][23] 投资建议与关注标的 - **明确看好的液冷龙头**：最看好具备出海能力的龙头英维克，以及龙头上下游配套产业链如泵生产厂商飞龙股份 [6][22] - **算力产业链核心推荐**：坚定推荐光模块行业龙头中际旭创、新易盛等 [6][14][24] - **建议关注的光器件**：建议关注“一大五小”天孚通信、仕佳光子、太辰光、长芯博创、德科立、东田微 [6][14][24] - **广泛的算力板块关注列表**：报告列出了包括光通信、铜链接、算力设备、液冷、边缘算力、卫星通信、IDC、母线等多个细分领域的数十家建议关注公司 [7][13] - **数据要素领域关注**：建议关注运营商（中国电信、中国移动、中国联通）及数据可视化（浩瀚深度、恒为科技、中新赛克）相关公司 [8][13] - **重点标的财务数据**：报告给出了中际旭创、新易盛、天孚通信、英维克、沪电股份等五家公司的投资评级（均为“买入”）及2024-2027年的EPS与PE预测 [10] 行业行情回顾 - **整体表现**：本周（2025年12月15日-21日）通信板块下跌，表现弱于上证综指 [15] - **细分板块表现**：卫星通信导航指数上涨5.8%，表现相对最优；移动互联、区块链指数分别上涨1.9%、1.4%；光通信指数持平；物联网、通信设备、运营商、云计算、量子通信指数均有不同程度下跌 [16][18] - **个股涨跌**：中天服务本周上涨35.818%，领涨通信行业；理工光科、通鼎互联、亨通光电、亨通股份涨幅居前 [17] 其他行业要闻摘要 - **数据库技术演进**：openGauss Summit 2025峰会即将召开，openGauss 7.0.0创新版将深度集成向量数据库能力，并发布业界首个开源多写数据库oGRAC [25][26] - **开源AI发展**：“开源AI的应用与商业化”论坛成功举行，探讨模型可信性、异构硬件适配等关键议题 [27] - **AI行业动态**：马斯克称xAI有望最快在2026年实现通用人工智能（AGI）[28]；谷歌发布Gemini 3 Flash模型，在MMMU-Pro测试中取得81.2%的成绩，高于GPT-5.2的79.5% [29][30] - **企业并购与整合**：高通提前完成对Alphawave Semi的收购，以完善其AI产品组合 [31][32] - **网络技术演进**：Turkcell联合华为发布AI WAN演进白皮书，已完成120KM长距下RDMA无损传输验证 [33][34] - **5G-A商用进展**：中东地区（尤其是GCC国家）5G-A商用部署已超过万站，科威特单国今年部署已超过2000站，运营商正通过体验经营重构产业价值 [35][36][37] - **设备回收实践**：法国Orange的宽带设备回收再利用计划行业领先，其在法国每年能够再利用约100万台设备，设备回收率超过90% [38][39]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][47] 报告核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，本轮最终政策力度被认为将超过2008年和2014年，且政策进程尚在途中 [4][47] - 房地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [4][47] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来格局中更加受益 [4][47] - 城市分化观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，该城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好 [4][47] - 供给侧政策，如收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，是观察落地最重要的方向，且预计一二线城市将更受益 [4][47] - 基于以上，2026年行业仍将以政策为核心主导力量，板块将反复做政策beta [4][47] 中央财办详解中央经济工作会议精神 - 我国房地产高质量发展仍有较大空间 [1][11] - 从刚性需求看，2024年我国常住人口城镇化率为67%，而户籍人口城镇化率不足50%，刚性住房需求有待持续释放 [1][11] - 从改善性需求看，城镇住房区位分布、持有结构不均衡，相当部分城镇居民住房满意度不够高，存在“以旧换新”“以小换大”的改善性需求 [1][11] - 今年二手房交易占比已从2021年的28%提高至45%，“好房子”总体不愁卖，说明改善性需求潜力很大 [11] - 在城市更新特别是危旧房和城中村改造方面还有很多工作要做 [1][11] - 要以构建新模式为牵引推动房地产高质量发展 [2][12] - 供给端要严控增量、盘活存量，鼓励收购存量商品房用于保障性住房等合理用途，加快消化库存，同时有序推动“好房子”建设 [2][12] - 需求端要采取更多针对性措施，充分释放居民刚性和改善性需求 [2][12] - 积极推动房地产企业转型发展，支持房企从以新房销售为主向更多持有物业、提供高品质多样化居住服务转型 [12] - 进一步发挥“保交房”白名单制度作用，支持房企合理融资需求 [2][12] - 加快构建房地产发展新模式，改革完善房地产开发、融资、销售等基础制度，深化住房公积金制度改革，渐进推开立“新”破“旧” [2][12] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为-0.4%，落后沪深300指数0.13个百分点，在31个申万一级行业排名第24名 [2][13] - 本周上涨个股共71支，较上周增长52支，下跌股数为40支 [13] - 本周市场上房地产股涨幅居前五的为华联控股（15.8%）、绵石投资（13.7%）、中国武夷（11.2%）、天宸股份（9.6%）、华侨城A（8.5%） [13][19] - 跌幅前五为*ST匹凸（-16.9%）、财信发展（-13.2%）、首开股份（-11.3%）、荣丰控股（-10.6%）、合肥城建（-10.5%） [13][19] - 本周重点48家A/H房企中共计上涨12支，较上周增长4支 [13] - 涨幅位居前五的为世联行（8.5%）、华侨城A（8.5%）、时代中国控股（4.7%）、大悦城（3.9%）、新城控股（2.8%） [13][22] - 跌幅前五为富力地产（-19.1%）、建业地产（-13.8%）、绿景中国地产（-10.4%）、中梁控股（-8.3%）、碧桂园（-7.1%） [13][23] 重点城市新房二手房成交跟踪 新房成交 - 本周30个城市新房成交面积为208.7万平方米，环比提升19.9%，同比下降42.7% [3][24] - 样本一线城市新房成交面积为54.1万方，环比+14.3%，同比-36.9% [3][24] - 样本二线城市新房成交面积为120.6万方，环比+19.7%，同比-41.2% [3][24] - 样本三线城市新房成交面积为34.0万方，环比+31.2%，同比-53.6% [3][24] - 12月累计（截至当周），样本30城新房成交面积共计504.0万方，同比-42.5% [26] - 今年累计51周，样本30城新房成交面积共计9341.5万方，同比-14.4% [3][26] - 今年累计51周，一线城市新房成交面积为2501.1万方，同比-10.7% [3][26] - 今年累计51周，二线城市新房成交面积为4614.8万方，同比-14.2% [3][26] - 今年累计51周，三线城市新房成交面积为2225.6万方，同比-18.4% [3][26] - 一线城市中，北京今年累计51周成交同比-14.6%，上海同比-4.5%，广州同比-7.3%，深圳同比-30.2% [26][29] 二手房成交 - 本周14个样本城市二手房成交面积合计200.4万方，环比增长2.0%，同比下降24.8% [3][30] - 样本一线城市二手房成交面积为87.4万方，环比+2.6% [3][30] - 样本二线城市二手房成交面积为85.2万方，环比+4.6% [3][30] - 样本三线城市二手房成交面积为27.8万方，环比-6.6% [3][30] - 年初至今累计二手房成交面积为10045.1万方，同比增长5.4% [30] - 样本一线城市累计二手房成交面积为4162.6万方，同比+6.1% [30] - 样本二线城市累计二手房成交面积为4593.9万方，同比+4.5% [30] - 样本三线城市累计二手房成交面积为1288.6万方，同比+6.5% [30] 重点公司境内信用债情况 - 本周（12.15-12.21）共发行房企信用债7只，环比减少2只；发行规模共计43.30亿元，环比减少103.9亿元 [40] - 总偿还量74.81亿元，环比减少40.36亿元，净融资额为-31.51亿元，环比减少63.54亿元 [40] - 债券类型以证监会主管ABS（41.1%）和一般公司债（40.4%）为主要构成 [40] - 债券期限以5年以上（41.1%）和1-3年（38.1%）为主 [40] - 本周发行利率有升有降，其中“25沪开03”3年期公司债利率较公司之前发行的同类型同期限可比债券利率上升17个基点 [42][43] 本周政策回顾 - 住建部部长倪虹在人民日报发表署名文章，提出优化保障性住房供给、促进房地产市场持续健康发展、改革完善房地产开发、融资、销售制度、实施房屋品质提升工程等要点 [45] - 中央财办详解2025年中央经济工作会议精神，强调房地产高质量发展空间及构建新模式 [45] - 全国金融系统工作会议强调，继续着力做好防范化解房地产企业涉金融风险等工作 [45] - 地方政策方面，安徽、江西发布“十五五”规划建议，均提及加快构建房地产发展新模式、优化保障房供给、建设“好房子”等内容 [46] - 深圳南山区启动“南山换房易”以旧换新专项活动，推出政企联动优惠 [46] - 石家庄放松公积金政策，提高租房提取额度、新增物业费提取用途等 [46] - 广州发布建设规划纲要，推动绿色建筑高等级和规模化发展 [46] 投资建议与配置方向 - 配置方向可选地产开发、地方国企/城投/化债、中介及物业板块 [4][47] - 地产开发板块推荐：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、越秀地产、中国海外发展、中国金茂；A股的滨江集团、招商蛇口、建发股份、保利发展、华发股份 [4][47] - 地方国企/城投/化债板块推荐：城建发展、城投控股 [4][47] - 中介板块推荐：贝壳-W [4][47] - 物业板块（属于跟涨）推荐：华润万象生活、招商积余、绿城服务、保利物业、中海物业等 [4][47]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级 但各细分板块给出了具体的投资建议和关注标的 [1][2][3][4][15][16][17][21][26][30][33] 报告核心观点 * 光伏产业链出现积极价格信号 多晶硅企业上调新单报价至约6.5万元/吨以上 N型电池片价格全面上涨至每瓦0.3元人民币 旨在稳定产业链价格体系并为下游环节提供底部支撑 各环节盈利改善值得期待 [1][15] * 风电领域海外市场拓展加速 东方电缆获得亚洲区域海洋能源互联超高压海缆及施工敷设EPCI总包项目约19亿元订单 验证其海外拿单能力 全球海风共振及海底互联需求为海缆带来高增长潜力 [2][17][18][20] * 氢能产业化取得重大进展 全球最大绿色氢氨醇一体化项目“青氢一号”一期投产 创造了四项世界纪录 为氢能产业迈向规模化商业应用提供动力 [3][21] * 储能市场招标与中标规模维持高位 2025年12月第二周储能系统投标报价区间为0.4363元/Wh-0.5331元/Wh 建议关注国内外增速确定性高的大储方向 [3][22][27][30] * 新能源车领域技术方案创新 宁德时代发布“船-岸-云”一体化解决方案 通过船端、岸端、云端三重技术跨越及与代表性企业战略合作 推动电动船舶规模化落地 其电动船舶累计交付量已近900艘 [4][31][32] 行情回顾 * 电力设备新能源板块（中信）在2025年12月15日-12月19日当周下跌3.1% 但年初以来累计上涨36.5% [11] * 细分板块中 同期光伏设备（申万）下跌0.35% 风电设备（申万）下跌2.19% 电池（申万）下跌1.44% 电网设备（申万）下跌1.63% [13][14] 光伏板块 * 价格动态：本周多晶硅n型复投料成交均价为5.32万元/吨 n型颗粒硅成交均价为5.05万元/吨 均环比持平 但新单报价普遍上调 [1][15] * 投资关注方向：1）供给侧改革下的产业链涨价机会 关注通威股份、协鑫科技、隆基绿能、晶澳科技、晶科能源、天合光能等 [1][16] 2）新技术带来的中长期成长性机会 关注迈为股份、爱旭股份、聚和材料等 [1][16] 3）钙钛矿GW级布局带来的产业化机会 关注金晶科技、万润股份、捷佳伟创、帝尔激光、京山轻机、德龙激光、曼恩斯特等 [1][16] 风电与电网板块 * 东方电缆订单情况：公司近期合计中标31.3亿元订单 包括亚洲区域海洋能源互联超高压海缆及施工敷设EPCI总包项目约19亿元 截至2025年10月23日 公司在手订单约195.51亿元 其中海底电缆与高压电缆117.37亿元 叠加新订单后在手订单或超200亿元 [2][17][19] * 全球海风展望：国内海风正迈入正常推进节奏 “十五五”有望实现年均20GW装机 欧洲海风项目如爱尔兰900MW项目、英国AR7等持续推进 东南亚也有海上风电项目规划 全球海风共振 [18] * 投资关注方向： * 风机环节：金风科技、运达股份、明阳智能、三一重能等 [2][26] * 海缆环节：东方电缆、中天科技、亨通光电 [2][26] * 单桩环节：大金重工、天顺风能、海力风电等 [2][26] * 零部件：金雷股份、日月股份、新强联、广大特材、明阳电气、时代新材等 [26] * 电网与特高压：Q4特高压招标有望加速 关注平高电气、许继电气、中国西电、大连电瓷、国电南瑞、思源电气、华明装备、长高电新等 [2] * 算力需求：国内外推动算力需求增长 建议关注金盘科技、明阳电气、申菱环境、高澜股份、同飞股份、禾望电气、科华数据、中恒电气等 [2] 氢能与储能板块 * 氢能：建议关注优质设备厂商双良节能、华电重工、昇辉科技、华光环能 以及氢气压缩机头部标的开山股份、冰轮环境、雪人股份 [3][21] * 储能市场数据：2025年12月第二周（W2）储能相关招标项目36个 中标项目49个 储能中标规模6974.23MW/16969.509MWh 储能招标规模4388.253MW/18508.443MWh [22] * 储能价格：12月W2 EPC投标报价区间为0.5179元/Wh-1.4998元/Wh 储能系统投标报价区间为0.4363元/Wh-0.5331元/Wh [3][27] * 储能投资方向：建议关注国内外增速确定性高的大储方向 关注阳光电源、阿特斯、海博思创、上能电气、科华数据、三晖电气、东方日升 [3][30] 新能源车板块 * 宁德时代解决方案：推出“船-岸-云”一体化解决方案 包括船端“双支路箱式电源”、岸端“船电分离”与“电池银行”模式、云端“云帆”与“北辰”系统 [4][31] * 战略合作：与圆周率船舶共研新船型 与广西平陆运河集团共建平陆运河绿色走廊 与澄瑞电力协同布局港口能源基础设施 [4][31][32] * 投资关注方向： * 电池环节：宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、珠海冠宇 [33] * 材料与设备：需求回暖下具备alpha的材料厂和设备厂 材料厂关注龙蟠科技、湖南裕能、天赐材料等 设备厂关注星云股份、骄成超声、先导智能等 [33] * 固态电池：长期趋势显著 关注荣旗科技、星云股份、厦钨新能、骄成超声、英联股份、当升科技、三祥新材、东方电热 [33] 一周重要新闻摘要 * 新能源汽车：包括5亿钠电池项目签约南京、远景动力英国15.8GWh电池工厂投产、法国Verkor超级工厂开业、固态电池实验室能量密度达824Wh/kg等 [37][39][40] * 光伏：包括广州发展1.2GW组件集采公示、江西湖北新疆等地新能源机制电价结果公示等 [37][41][42] * 风电：包括中船海装预中标华电1GW项目、山西吉林等地机制电价结果公示、远景运达等预中标国家能源集团及中广核项目等 [38][43][44] * 储能：包括阿特斯储能再获南澳408MWh订单、天合储能签美国超1GWh订单、三星SDI获美国约13.56亿美元储能订单、特斯拉供货澳洲2.3GWh项目等 [38][45][46] * 公司新闻：涉及格林美、鹏辉能源、华友钴业、中科电气、奥特维、帝科股份、嘉泽新能、东方电缆、中国中车、天合光能、沃尔核材、金冠电气等公司的投资、扩产、中标及合同签署事项 [37][38][47][48][49][51]

报告行业投资评级 - 行业评级为“增持” [6] 报告核心观点 - 报告看好2025年低利率环境下REITs市场的配置机会，但认为其已走过2024年至今的估值修复阶段，当前投资策略应聚焦三条主线：一是关注政策主题下的弹性及优质低估值项目的修复能力；二是结合资产韧性、二级市场价格与P/NAV择时布局弱周期红利资产；三是关注扩募资产储备充足、项目优质的原始权益人的后续龙头效益 [3] REITs指数表现 - **本周表现疲弱**：截至12月19日，本周（12月12日至12月19日）中证REITs（收盘）指数下跌3.06%，收于773.2点；中证REITs全收益指数下跌2.85%，收于999.2点，在所列主要指数中表现最差 [1][9] - **年内表现分化**：截至12月19日，本年中证REITs（收盘）指数累计下跌2.08%，而中证REITs全收益指数累计上涨3.24%，在同期沪深300指数（上涨16.09%）、恒生指数（上涨28.07%）等指数中排名第四 [2][9] C-REITs二级市场表现 - **整体延续回调**：本周C-REITs二级市场整体延续回调，周均涨幅为-2.6% [2] - **市场概况**：截至12月19日，已上市REITs总市值约2123.6亿元，平均单只REIT市值约27亿元 [2] - **涨跌分布**：本周已上市REITs中仅2支上涨，76支下跌 [2] - **板块表现**：各板块本周二级市场涨幅均为负值，其中交通基础设施板块跌幅最大（-4.65%），生态环保板块跌幅相对最小（-0.96%） [2] - **新上市产品破发**：本周新上市的华夏安博仓储REIT开盘即跌破发行价，最终收报5.499元，较发行价下跌10.16% [2] - **交易活跃度**：本周已上市REITs日均成交量150.5万股，日均换手率0.6% [3][16] - **活跃板块与个券**：数据中心板块交易最活跃，板块换手率为0.7%；个券中，华夏安博仓储REIT（13%）、中信建投沈阳国际软件园REIT（1.7%）、华泰紫金南京建邺产业园REIT（1.1%）的日均换手率位列前三 [3][16] REITs估值表现 - **中债IRR分化**：本周已上市REITs中债IRR持续分化，位列前三的分别是平安广州广河REIT（10.9%）、华夏中国交建REIT（10.2%）、易方达广开产园REIT（9.2%） [3][17] - **P/NAV区间**：P/NAV位于0.7至1.7区间，其中嘉实物美消费REIT、华夏安博仓储REIT、易方达华威农贸市场REIT的P/NAV均为1.7，为最高水平；华夏中国交建REIT的P/NAV为0.7，处于较低水平 [3][17]

行业投资评级与核心观点 - 报告对建筑装饰行业持积极观点，核心逻辑在于政策推动下保险资金加速入市，并偏好配置建筑板块中具备高ROE、高股息率、低估值特征的优质标的[1][14] - 报告测算2026年建筑板块有望获得保险资金增配286亿元，占板块自由流通市值的3.5%[1][3][14] - 报告同时看好AI算力投资浪潮驱动的半导体洁净室工程需求，认为其将迎来新一轮增长周期[1][7][14] 保险资金入市趋势与建筑板块配置分析 - 政策明确推动中长期资金入市，2025年初六部委联合印发实施方案，12月金管局发布通知调整保险公司风险因子[2][22] - 截至2025年第三季度末，中国保险资金运用余额达37.5万亿元，同比增长16.5%，其中投入股票和基金的资金合计占比15.5%，同比及环比均提升约2个百分点[2][22] - 2025年第三季度，保险资金重仓持有的建筑板块市值85.2亿元，占其重仓总市值的1.31%，在中信30个行业中排名第15位[2][22] - 保险资金在建筑板块的持仓集中度高，前三大持仓标的为中国电建（29.0亿元）、中国建筑（21.5亿元）、四川路桥（13.7亿元），三者合计占保险资金建筑板块重仓金额的75%[2][22] - 保险资金对建筑板块的配置偏好高ROE、高股息率、低估值标的，四川路桥已获中邮人寿举牌（增持至5%），显示此趋势[1][2][22] 保险资金增配建筑板块的规模测算 - 基于保险资金运用余额保持16.5%增速的假设，预计2025年末、2026年末余额将分别达到38.7万亿元、45.1万亿元[3][28] - 假设保险资金投入股票的比例在2025年、2026年分别为10.0%、11.0%，对应股票投资规模为3.9万亿元、5.0万亿元[3][28] - 考虑到建筑板块股息率优势（2024年中位数2.4%，高于保险资金重仓持仓中位数1.3%），假设保险资金配置建筑板块的比例由2025年的1.31%提升至2026年的1.60%[3][28] - 测算得出，2025年、2026年保险资金配置建筑板块的规模分别为508亿元、794亿元，2026年增量为286亿元[3][28][30] 重点推荐的高股息率建筑标的 - 报告重点推荐一批2026年预期股息率超过5%、估值处于低位的建筑标的[1][4][14] - 重点A股标的包括：四川路桥（预期股息率6.3%）、江河集团（6.5%）、精工钢构（6.4%）、中材国际（5.9%）、三维化学（6.3%）、中国建筑（5.4%）、安徽建工（5.9%）[1][4][14][29] - 重点H股标的包括：中国建筑国际（预期股息率7.2%）、中国交通建设（6.0%）、中国铁建（5.7%）、中石化炼化工程（5.7%），并关注周大福创建（TTM股息率11.3%）[1][4][7][14][29] AI算力投资与半导体洁净室机会 - AI发展驱动全球算力需求高增，AI芯片、存储、先进封装市场加速扩容[1][7][14] - 台积电指引其2025年AI业务有望翻倍增长，未来5年预期实现约40%的复合增速[7][30] - 2025年台积电资本开支指引大幅提升28%-41%，中芯国际、华虹半导体等龙头资本开支维持高位，SK海力士、三星、美光加速扩产HBM[7][30] - 预计2025年全球半导体行业资本开支达1600亿美元，同比增长3%[7][30] - 测算2025年全球及中国半导体洁净室投资分别约1680亿元、504亿元，约占行业总体资本开支的15%[7][30] - 建议关注半导体洁净室工程龙头：亚翔集成（电子行业收入占比98%）、圣晖集成（IC半导体收入占比67%）、柏诚股份（IC半导体收入占比72%）[1][7][14][30] 其他投资建议与行业行情回顾 - 报告还建议关注优质低位钢结构龙头鸿路钢构（2026年预期市盈率15倍）[1][8][14] - 本周（报告期）建筑板块下跌0.10%，在申万31个一级行业中涨幅排名第20[15] - 子板块中，国际工程（周涨5.32%）、钢结构（3.24%）、化学工程（2.52%）涨幅居前；建筑智能（-2.24%）、地方国企（-1.29%）跌幅居前[15][20] - 个股方面，周涨幅前三为华体科技（20.01%）、中天精装（12.03%）、盈建科（10.90%）；跌幅前三为*ST正平（-22.26%）、品茗科技（-19.41%）、海南瑞泽（-15.48%）[15][21]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4] 核心观点 - 本次千亿级资产并购是中国神华迈向“能源航母”的关键点，交易系统解决了国家能源集团与中国神华的同业竞争问题，将集团核心煤炭、煤电、煤化工资产整合到同一上市平台 [3] - 在国企改革与央企专业化重组大背景下，此次并购有望助力公司持续抬升估值中枢 [3] - 公司通过本次交易进一步整合煤炭开采、坑口煤电、煤化工及物流服务业务板块，大幅提高核心业务产能与资源储备规模，优化全产业链布局，为推进清洁生产、降低运营成本、提升持续盈利能力创造有利条件，有利于降低交易成本、优化产能匹配，提升整体盈利能力，从而实现超越简单业务叠加的“1+1>2”战略价值 [2] 交易方案与对价 - 中国神华拟通过发行A股股份及支付现金的方式购买国家能源集团持有的国源电力100%股权、新疆能源100%股权等11项资产，并以现金购买内蒙建投100%股权 [1] - 最终交易价款为1335.98亿元，其中现金对价935.2亿元，发行股份对价400.8亿元，发行股份价格为29.4元/股 [2] 交易对业务体量的影响 - 交易完成后，煤炭保有资源量将提升至684.9亿吨，增长64.7% [2][10] - 煤炭可采储量将提升至345亿吨，增长97.71% [2][10] - 煤炭产量将提升至5.12亿吨，增长56.57% [2][10] - 发电装机容量将达60,881MW，增长27.82% [2][10] - 聚烯烃产能将达188万吨，增长213.33% [2][10] 交易对财务指标的影响 - 交易完成后（基于2025年1-7月数据），资产总额将提升至8965.87亿元（交易前6359.09亿元） [2] - 营业总收入将提升至2065.09亿元（交易前1622.66亿元） [2] - 扣非后归母净利润将提升至326.37亿元（交易前292.55亿元） [2] - 扣非后EPS将提升至1.54元/股（交易前1.47元/股） [2] - 交易完成后（基于2024年数据），可增厚约80亿元净利润，按2024年公司分红率76.5%左右测算，可同步增厚绝对分红规模约60亿元 [3] 标的资产估值分析 - 2025年1-7月，标的资产PB为1.60（可比公司均值1.59），PE为14.90（可比公司均值12.10） [2] - 市盈率水平略高于可比公司，主要系2024年内蒙建投扣非净利润为负数（亏损7.78亿元），因察哈素煤矿停产导致经营亏损 [2] - 2025年1-7月，内蒙建投已复产并实现扣非净利润8.56亿元，剔除内蒙建投后，标的资产市盈率水平与可比公司相当，估值水平具备合理性 [2] 盈利预测与估值 - 不考虑注入资产的业绩并表，预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为508.49亿元、539.93亿元、567.36亿元 [3][8] - 对应2025-2027年PE分别为15.9倍、15.0倍、14.2倍 [3][8] - 截至2025年12月19日，公司收盘价为40.59元，总市值为8064.63亿元 [4] 公司近期财务数据 - 2024年营业收入为3383.75亿元，同比下滑1.4%；归母净利润为586.71亿元，同比下滑1.7% [8] - 预计2025年营业收入为3269.53亿元，同比下滑3.4%；归母净利润为508.49亿元，同比下滑13.3% [8] - 预计2026-2027年营收与净利润恢复增长 [8]

核心观点 - 报告认为中国已进入工业化成熟期，经济增速中枢下移但趋于稳定，这为资本市场长期繁荣奠定了基础，因为全社会将进入政府、居民、企业“多重资本过剩”阶段，过剩资本将通过多种渠道注入股市，从而系统性抬升市场估值水平 [1][21][30] - 在新的宏观叙事下，投资策略的核心应从趋势投资转向对“估值”的深刻理解，衡量成熟期公司的估值能力将成为资管行业的核心竞争力，对于周期性行业，投资的关键在于把握估值分位，而非短期价格趋势 [1][51][52] - 以钢铁行业作为周期性行业困境反转型投资的范例，报告指出该板块在2024年处于绝对低估位置，经过一年修复后估值已脱离绝对底部，但性价比依然存在，2026年产能利用率有望边际回升至82%，若产业政策配合加强供给约束，将加速行业资本回报的均值回归 [1][4] 宏观与市场研判 - 工业化成熟期的宏观特征表现为固定资产投资高峰期过去，经济增长驱动力转向消费，需求进入稳态，经济波动率下降，报告预计2026年钢铁需求向上弹性仅为1.5% [4][24][71] - 工业化成熟期将催生“多重资本过剩”，为股票市场黄金期奠定时代基础，过剩资本主要通过四大渠道注入市场：居民部门资产配置腾挪（如160-170万亿元居民财富）、金融机构资产端增配权益、企业部门增加分红回购（2024年A股股东回报首次超过市场融资，达6835亿元人民币）、以及海外资金可能因全球货币体系重构而流入 [21][30][33][42][47] - 资本市场周期将主要由资金与筹码的供需关系驱动，当某一渠道形成较大资金流时市场会出现趋势性牛市，估值耗尽流入资金后转入熊市，此周期跨度可能长达8年左右 [4][30] 投资理念与估值框架 - 投资体系的核心是建立买卖标准，理解价值低估与高估，价值投资是投资于股价低于估算内在价值的股票，而非简单地购买会计指标上“便宜”的股票 [1][60] - 对于周期性行业，好的研究应以“产能周期”为线索，而非短期的价格周期，周期股买入时点应把握估值分位：在估值低位时多讲逻辑看长期，在估值中间时看市场情绪，在高估值时借助技术分析 [1][52] - 报告强调认知体系与投资体系存在鸿沟，“紧密跟踪”只是研究方法而非核心，投资中需要解决的核心问题是判断公司价值是否低估，而非中短期趋势 [1][61][65] 钢铁行业周期轨迹与供给端分析 - 钢铁行业已步入长周期需求衰退期，但由于衰退期漫长，行业未来主旋律将是“大体稳定”，需求进入平台期 [4][71] - 行业多年资本回报低迷本身就是供给调整的有利条件，预计2026年钢铁行业产能利用率将继续回升至82% [4] - 工业化成熟期国家往往会在周期底部加强重资产行业的供给控制并推动并购整合，如果限制产能、加快兼并重组等产业政策得以严格执行，将进一步提高资本回报 [4][12] 钢铁行业投资策略与标的筛选 - 鉴于钢铁板块估值已脱离绝对底部但依然偏低，从绝对收益角度依然具备投资价值，2026年产能利用率的边际回升有望推动黑色冶炼业资本回报均值回归 [4] - 投资标的选择需确保行业与公司的“永续性”，并挑选最具成本竞争力的企业，核心竞争力主要体现在单位人工成本、单位折旧、单位管理费用与产品溢价等指标上 [69][74] - 通过对吨钢人工费用、折旧、三项费用及产品溢价的综合分析，报告指出南钢股份、宝钢股份、华菱钢铁、方大特钢处于行业成本领先位置 [74][81][82][84][85] - 报告从中长期角度推荐受益于资本回报改善的上市公司，包括宝钢股份、华菱钢铁、南钢股份、新钢股份等，并给出了相关公司至2027年的盈利预测与估值，例如预测华菱钢铁2026年EPS为0.63元，对应PE为8.82倍 [4][6]