核心观点 - 报告认为中国已进入工业化成熟期，经济增速中枢下移但趋于稳定，这为资本市场长期繁荣奠定了基础，因为全社会将进入政府、居民、企业“多重资本过剩”阶段，过剩资本将通过多种渠道注入股市，从而系统性抬升市场估值水平 [1][21][30] - 在新的宏观叙事下，投资策略的核心应从趋势投资转向对“估值”的深刻理解，衡量成熟期公司的估值能力将成为资管行业的核心竞争力，对于周期性行业，投资的关键在于把握估值分位，而非短期价格趋势 [1][51][52] - 以钢铁行业作为周期性行业困境反转型投资的范例，报告指出该板块在2024年处于绝对低估位置，经过一年修复后估值已脱离绝对底部，但性价比依然存在，2026年产能利用率有望边际回升至82%，若产业政策配合加强供给约束，将加速行业资本回报的均值回归 [1][4] 宏观与市场研判 - 工业化成熟期的宏观特征表现为固定资产投资高峰期过去，经济增长驱动力转向消费，需求进入稳态，经济波动率下降，报告预计2026年钢铁需求向上弹性仅为1.5% [4][24][71] - 工业化成熟期将催生“多重资本过剩”，为股票市场黄金期奠定时代基础，过剩资本主要通过四大渠道注入市场：居民部门资产配置腾挪（如160-170万亿元居民财富）、金融机构资产端增配权益、企业部门增加分红回购（2024年A股股东回报首次超过市场融资，达6835亿元人民币）、以及海外资金可能因全球货币体系重构而流入 [21][30][33][42][47] - 资本市场周期将主要由资金与筹码的供需关系驱动，当某一渠道形成较大资金流时市场会出现趋势性牛市，估值耗尽流入资金后转入熊市，此周期跨度可能长达8年左右 [4][30] 投资理念与估值框架 - 投资体系的核心是建立买卖标准，理解价值低估与高估，价值投资是投资于股价低于估算内在价值的股票，而非简单地购买会计指标上“便宜”的股票 [1][60] - 对于周期性行业，好的研究应以“产能周期”为线索，而非短期的价格周期，周期股买入时点应把握估值分位：在估值低位时多讲逻辑看长期，在估值中间时看市场情绪，在高估值时借助技术分析 [1][52] - 报告强调认知体系与投资体系存在鸿沟，“紧密跟踪”只是研究方法而非核心，投资中需要解决的核心问题是判断公司价值是否低估，而非中短期趋势 [1][61][65] 钢铁行业周期轨迹与供给端分析 - 钢铁行业已步入长周期需求衰退期，但由于衰退期漫长，行业未来主旋律将是“大体稳定”，需求进入平台期 [4][71] - 行业多年资本回报低迷本身就是供给调整的有利条件，预计2026年钢铁行业产能利用率将继续回升至82% [4] - 工业化成熟期国家往往会在周期底部加强重资产行业的供给控制并推动并购整合，如果限制产能、加快兼并重组等产业政策得以严格执行，将进一步提高资本回报 [4][12] 钢铁行业投资策略与标的筛选 - 鉴于钢铁板块估值已脱离绝对底部但依然偏低，从绝对收益角度依然具备投资价值，2026年产能利用率的边际回升有望推动黑色冶炼业资本回报均值回归 [4] - 投资标的选择需确保行业与公司的“永续性”，并挑选最具成本竞争力的企业，核心竞争力主要体现在单位人工成本、单位折旧、单位管理费用与产品溢价等指标上 [69][74] - 通过对吨钢人工费用、折旧、三项费用及产品溢价的综合分析，报告指出南钢股份、宝钢股份、华菱钢铁、方大特钢处于行业成本领先位置 [74][81][82][84][85] - 报告从中长期角度推荐受益于资本回报改善的上市公司，包括宝钢股份、华菱钢铁、南钢股份、新钢股份等，并给出了相关公司至2027年的盈利预测与估值，例如预测华菱钢铁2026年EPS为0.63元，对应PE为8.82倍 [4][6]

行业投资评级 - 增持（维持）[6] 核心观点 - 工业化成熟期带来资本市场黄金期，钢铁行业进入成熟期后需求周期波幅下降，供给周期成为决定行业最核心要素[1][2] - 2025年1-7月粗钢产量59,447万吨，同比降3.1%，7月粗钢产量7,966万吨，同比降4.0%，日均产量环比降7.3%，可能与"反内卷"政策压力有关[4][13] - 上半年黑色金属冶炼和压延加工业利润达462.8亿元，同比增长13.7倍，增速为全部31个工业大类最高[2] - 247家钢厂高炉产能利用率90.2%，环比+0.2pct，日均铁水产量240.7万吨，环比+0.5万吨[3][12] - 五大品种钢材周产量871.6万吨，环比+0.3%，社会库存990.8万吨，环比+2.9%，表观消费831.0万吨，环比-1.7%[3][25] 重点领域分析 供给端 - 国内91家电炉产能利用率54.2%，环比+0.3pct[18] - 螺纹钢周产量220.5万吨，环比-0.3%，热卷产量315.6万吨，环比+0.2%[18] - 工业和信息化部将推动钢铁等重点行业淘汰落后产能，供给端调控预期升温[13] 库存与需求 - 钢材总库存增幅3.0%，较上周增幅扩大1.2pct，社会库存与钢厂库存同步增加[25] - 螺纹钢表观消费189.9万吨，环比-9.9%，热卷表观消费314.8万吨，环比+2.8%[42][52] - 建筑钢材成交周均值10.2万吨，环比降1.1%[43] 价格与利润 - Myspic综合钢价指数126.2，周环比+0.1%[73] - 长流程螺纹即期毛利-122元/吨，热卷即期毛利-207元/吨[73] - 247家钢厂盈利比例65.8%，较上周减少2.6pct[3] 重点公司推荐 - 推荐华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份等底部估值区域标的[2] - 久立特材受益油气核电景气周期，新兴铸管受益管网改造，常宝股份受益煤电新建周期[2] - 甬金股份受益需求复苏和镀镍钢壳业务，武进不锈受益煤电新建及进口替代趋势[2] 原料市场 - 普氏62%品位铁矿价格指数101.8美元/吨，周环比+0.3%[61] - 焦炭加总库存887.4万吨，周环比-2.2%，钢厂可用天数10.8天[61] - 废钢价格2210元/吨，周环比+4.7%，短流程螺纹即期毛利-335元/吨[74]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 中国经济处于工业化成熟期，多重资本过剩奠定资本市场繁荣基础，抬升市场估值水平 [7] - 钢铁行业进入成熟期后需求周期波幅下降，供给周期是决定行业的核心要素，部分黑色冶炼业公司处于价值低估区，具备战略配置价值 [8] - 2025 年周期产能利用率边际回升有望促使资产价格均值回归，若产业政策配合加大供给端约束，将加快这一进程 [8] 根据相关目录分别进行总结 重拾中国 - 时代变了：历史存在兴衰周期，国家债务周期分为地方政府债务化、地方债务中央化和国家债务货币化三个阶段，中国与美国处于不同阶段，应办好自己的事参与全球竞争；康波周期影响国家工业化进程，后发国工业化进入成熟期会面临转型 [17][21][29] - 后发工业国的经济发展：后发国工业化进程中出口从廉价商品向技术含量更高的商品转变，面临与主导国的贸易摩擦；中国制造业优势明显，他国再工业化难以冲击中国制造业出口；中国出口结构内部高端品比例不断增加，进口替代提升；美国贸易逆差与财政赤字相关，中国出口压力根本在于美国财政政策，预计下半年中国出口维持高位 [39][49][51][56] - 改善居民消费：成熟工业国需改革分配政策，缩小贫富差距，解决消费能力与消费倾向适配问题；工业化成熟期企业资本开支下降，居民资本堆积形成消费能力，但就业结构调整带来摩擦性失业，影响居民消费恢复斜率，不过居民边际消费倾向仍在逐步改善 [64][66][92] - 扩大政府消费：转型期财政需承担稳定需求任务，短期托底但不强刺激，以营造稳定经济环境，促进新旧动能切换 [98] 工业成熟阶段的钢铁供给 - 长波周期下的结构调整：钢铁行业总量需求进入稳定期，需进行结构优化，包括严控增量、优化存量、兼并重组和畅通退出等措施 [12] - 总量需求进入稳定期：钢铁行业总量需求进入稳定期，结构优化是关键 [12] - 结构的优化：通过严控增量、优化存量、兼并重组和畅通退出等措施，优化钢铁行业结构 [12] - 产能集中治理进入攻坚阶段：包括堵住产能变相增长路径、实施钢铁企业产量调控分级管理、资源优化与要素流动、低效退出与基金引导退出相结合等措施 [12] 投资策略 - 新时代下的资本市场：工业化成熟期的宏观特征奠定崛起大国股票市场繁荣基础，多重资本过剩阶段是资本市场黄金期，抬升市场整体估值水平 [7] - 钢铁行业资产定价：周期股估值需考虑跨越周期问题，进入成熟期后供给周期是决定行业的核心要素，部分黑色冶炼业公司处于价值低估区，具备战略配置价值；2025 年周期产能利用率边际回升有望促使资产价格均值回归，若产业政策配合加大供给端约束，将加快这一进程；中长期推荐华菱钢铁、南钢股份等公司，建议关注武进不锈 [8]