行业投资评级 - 看好（维持）[4] 核心观点 - 大阅兵催化限产政策落地，行业供给侧变化或将临近[1] - 短期限产落地+中期产能出清逻辑，行业供给侧变化或将临近，有望推动行业回归供需平衡、迎来高质量发展[8] 限产政策分析 - 大阅兵催化限产落地，强力度政策或在路上：唐山独立轧钢企业自8月16日至25日随时停产，8月25日至9月3日必须停产[8] - 以2015、2019年大阅兵限产为例，针对高炉、烧结等钢铁冶炼环节的强力度限产政策近期有望持续落地[8] - 本次限产或至少影响河北省1.4%钢材产量（以2024年河北省钢材产量32087.7万吨计算）[8] 短期影响 - 限产短期内有望推动钢材价格上涨，推动钢材吨毛利上行：2019年限产期间螺纹钢上涨66元/吨[8] - 建议关注吨钢毛利弹性较大的企业如三钢闽光、山东钢铁、新钢股份[8] 长期影响 - 超低排放改造推动环保落后产能出清，行业或迎稳定盈利格局：截止7月底全国有6亿吨粗钢产能完成超低排放改造，距离2025年底80%产能改造目标仍有近2亿吨差距[8] - 建议关注分红水平稳定的宝钢股份、华菱钢铁、方大特钢[8] 历史数据参考 - 2015年河北省重点钢厂高炉限产30%-50%，烧结机限产50%以上[8] - 2019年A级企业可少限或不限产，B级高炉限产30%-50%，C级限产50%-70%，D级更严[8] - 2019年大阅兵钢厂限产使得全国日均铁水产量从高点237万吨/天下降至201万吨/天[8]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价70.67元，基于2025年37倍PE估值[2] - 当前股价62.26元（2025年8月11日），较目标价存在13.5%上行空间[5] 核心财务预测 - 2025年预测营收42.02亿元（+38%YoY），归母净利润11.45亿元（+86.3%YoY），每股收益1.91元[4] - 2025-2027年盈利复合增速达28.5%，毛利率维持在75.8%-78.7%区间[4] - 净资产收益率持续提升，从2025年10.0%增至2027年12.1%[4] 经营表现 - 2025H1营收20.7亿元（+57.2%YoY），归母净利润6.0亿元（+102.0%YoY），扣非净利润增长284.5%[8] - 国内制剂销售18.0亿元（+57.1%），量价分别贡献33.5%/23.5%增速[8] - 国际收入2.2亿元（+75.1%），全球化战略成效显现[8] 创新管线进展 - GZR18（GLP-1类似物）IIb期临床显示17.3%减重效果，正推进海外BD[8] - GZR4（胰岛素周制剂）进入III期临床，可减少注射频次改善依从性[8] - 复方制剂GZR102/GZR101等创新药进入临床转化阶段[8] 公司治理 - 完成董事会换届，新任董事长陈伟博士深耕代谢疾病研发20年[8] - 创始人甘忠如博士继续担任董事提供战略指导[8] 市场表现 - 近12个月绝对收益49.88%，跑赢沪深300指数26.14个百分点[6] - 当前市盈率32.7倍（2025E），低于历史平均60.9倍（2024A）[4]

投资评级与估值 - 维持买入评级，目标价96.36元，对应25年22倍PE（较可比公司平均19倍PE溢价15%）[3][6] - 25-27年EPS预测为4.38/5.25/6.41元（按回购后股本计算）[3] - 当前股价61.46元较目标价有56.8%上行空间，总市值1924亿元[6] 财务表现与预测 - 25H1营收909亿元（同比-6.4%），归母净利61.2亿元（同比-25.1%），毛利率从16.41%降至13.84%[10] - 25Q2营收478亿元（环比+11.07%），归母净利30.41亿元环比持平，费用管控对冲毛利下滑9.5亿元[10] - 25E营收2100.51亿元（同比+15.4%），归母净利137.23亿元（同比+5.3%），净利率6.5%[5] - 27E营收2340.99亿元，归母净利200.82亿元（同比+22.3%），ROE回升至15.9%[5] 经营动态与行业分析 - 经营思路转向"业绩导向"，2025年定位为变革年，MDI/TDI行业格局良好或率先反弹[10] - 聚氨酯/石化/新材料三大板块销量增长但价格承压，原料纯苯/煤炭价格降幅超20%[10] - 25Q2受美国关税政策冲击，化工品价格普遍下跌，5月底后影响缓和[10] - 可比公司25E平均PE为19倍，华鲁恒升12.54倍，荣盛石化31.78倍[11] 市场表现 - 近1月绝对收益10.3%，跑赢沪深300指数7.62个百分点[7] - 近12月绝对收益-17.02%，跑输沪深300指数40.76个百分点[7] - 52周股价区间52.1-99.08元，当前处于区间低位[6]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为"看好（维持）" [4] 核心观点 - 海外大宗化工产能退出加速我国精细化工成长 [1] - 我国化工行业竞争力快速提升导致欧洲及东北亚地区化工衰退 [6][10] - 我国技术突破带动产业链扩张，倒逼欧洲上游大宗化工退出 [6][15] 海外大宗化工退出影响 - 我国石化化工能力快速扩张，炼油能力2023年超过美国成为世界第一 [6][10] - 2016-2024年我国对欧盟化工品出口大幅增长，欧盟对我国出口小幅下降 [10][16] - 全球化工品需求增量绝大部分被我国占据 [10] - 2025年以来欧洲与日本化工产能大量退出，涉及巴斯夫、帝人、三菱化学等企业 [19][22] 国内精细化工出口替代机遇 - 苯酚产业链中PC和环氧树脂技术突破带动产能扩张，2020-2024年苯酚直接进口减少52万吨，间接进口减少153万吨 [6][15][30] - 欧盟碳配额交易机制导致化工生产成本高企，退出趋势难以逆转 [25][38] - 欧洲大宗化工退出将导致下游精细化工供应问题，为我国企业打开出口替代机遇 [26][43] - PVP案例显示欧洲精细化工供应问题已显现，新开源PVP产品毛利率2023年提升至58% [39][41] 投资建议 - 皇马科技：特种聚醚龙头企业，现有产能22.5万吨，在建产能33万吨 [6] - 常青科技：高分子新材料特种单体龙头企业，现有产能3.5万吨，新增产能9.05万吨 [6] - 利安隆：高分子材料抗老化剂与润滑油添加剂龙头企业 [6] 数据支持 - 中国炼油能力2023年达18000千桶/天，超过美国 [12] - 我国苯酚到PC产业链产能2019-2024年大幅扩张，苯酚从200万吨增至600万吨，PC从100万吨增至400万吨 [32] - 我国己二酸和丁二醇出口占产量比例极低，2025年分别为18%和2% [36] - 欧盟基础化工原料净进口而精细化工产品大量出口 [42]

核心观点 - 对8-9月流动性持乐观态度，预计资金利率维持低位，支撑债市 [4][7] - 政府债发行压力或低于预期，供给压力缓和 [9][11] - 资金需求偏低有助于维持宽松环境 [12][13] - 债市短期策略建议以票息价值配置为主，交易空间有限 [4][14] 流动性分析 - 季节性因素显示8月DR007中枢环比变动均值-0.8bp，9月6.0bp，压力可控 [7] - 三季度财政支出加速，财政存款少增平稳资金面 [7] - 央行持续呵护资金面，8-9月季节性压力不大 [7] - 预计8月政府债净融资1.45万亿，9月1.19万亿，但供给动力可能低于历史均值 [9][11] - 6-7月同业存单净融资持续负增长，显示银行流动性充裕 [12][13] 债市表现 - 上周各期限国债收益率下行：1Y(-2.3bp)、3Y(-2.9bp)、5Y(-2.3bp)、7Y(-1.5bp)、10Y(-1.7bp) [4][17] - 3Y国开债下行幅度最大达2.9bp，10Y国开债上行1.7bp [4][17] - 回购成交量抬升至8.2万亿，隔夜占比均值90% [21][23] - DR001维持在1.31%，DR007在1.4-1.45%区间 [21][22] 高频数据 - 生产端：高炉开工率升至83.75%，半钢胎开工率微降至74.35%，石油沥青开工率降至31.7% [45][47] - 需求端：乘用车批发同比+1.3%，零售同比-0.8%；30城商品房销售面积同比-12.5% [45][48] - 价格端：布伦特原油-8.2%，LME铜+1%，焦煤+9.4%；建材指数-0.3% [46][53] - 螺纹钢库存升至388万吨，期货价格+0.1% [46][62] 本周关注 - 国内将公布7月经济数据和金融数据 [16] - 预计利率债发行5914亿，其中国债3400亿，地方债914亿，政金债1600亿 [16][17] - 国债发行包括3年期1450亿和20年期350亿特别国债 [17]

核心观点 - 转债市场在短暂回调后重回上行通道，平价中枢和估值继续强势上行，长期逻辑未变，定价和估值水平在固收+需求增强、权益指数突破、转债仓位偏低等现状下仍有支撑 [5][8] - 权益市场短暂回调后继续上行，上证指数创新高，两融余额达2万亿元高位，权重板块表现强于成长板块，但短期存在压力 [5][8] - 市场走势乐观，指数上行至阶段性高点，短期或有回调但震荡走强格局不变，情绪来源为基层治理能力提升和科技竞争力提升带来的民众信心增长 [5][8] - 转债估值明显偏高，后续上行动力主要来自正股，自身估值弹性减弱，权益存在短期过热现象，9月前仍较为安全，回调机会大于风险 [5][8] 可转债观点 - 转债小幅回调后重回上行通道，平价中枢上行2.6%至108.5元，转股溢价率中枢走平维持21.8% [5][15] - 高价、低评级转债表现较好，AAA评级、大盘、低价转债相对偏弱 [5][15] - 日均成交放量至844.75亿元，中证转债指数上行2.31% [5][15] - 历史经验显示权益表现稳定状况下转债从未出现大幅度回撤 [8] 可转债回顾 市场整体表现 - 上证指数上涨2.11%，深证成指上涨1.25%，沪深300上涨1.23%，中证1000上涨2.51%，创业板指上涨0.49%，科创50上涨0.65%，北证50上涨1.56% [10] - 国防军工、有色金属、机械设备领涨，医药生物、计算机、商贸零售跌幅居前 [10] - 日均成交额缩量1125.77至1.69万亿元 [10] - 涨幅前十转债为交建、聚隆、高测、东杰、博瑞、甬矽、盟升、福立、振华、利民转债 [10][14] 权益缩量下转债成交放量 - 东杰、金现、天路、聚隆、奇正、博瑞、设研、思特、利民、高测转债等较为活跃 [14] - 转股溢价率最新值：1/4分位7.6%，中位数21.8%，3/4分位45.2% [16] - 转债转股价值最新值：1/4分位85.9，中位数108.5，3/4分位132.1 [16]

投资评级与目标价格 - 报告对海康威视维持"买入"评级，目标价43.00元，较当前股价28.85元有49%上行空间 [1] - 基于26年25倍PE估值，对应25-27年EPS预测为1.46/1.72/2.00元 [6][11] 核心业务表现 - 2025年中期分红方案提议每10股派4元，加上2024年度分红合计101亿元，股息率达3.72% [5][10] - 25Q2经营性现金流净额超70亿元，创历史同期新高（23Q2为43亿元） [10] - 应收票据及账款同比下降4%至373亿元，显示回款质量改善 [10] 财务预测与运营指标 - 预计25-27年营收复合增速12%，达1252亿元；归母净利润复合增速16%，达184亿元 [8] - 毛利率稳定在44%左右，净利率从25年13.6%提升至27年14.7% [8] - ROE从25年16%回升至27年17.7%，营运指标显示存货周转率从24年2.5次提升至27年2.6次 [8][14] 战略调整与增长驱动 - 2024年下半年实施产品线分类管理、区域利润考核等改革，中小企业事业群(SMBG)垂直化管理初见成效 [10] - AI大模型技术投入加速，多模态技术落地拓展数字化场景应用 [10] - 全球化进程受加拿大业务禁令影响有限，海外市场拓展势头良好 [4]

行业投资评级 - 电子行业投资评级为"看好（维持）" [4] 核心观点 - 液冷技术成为AI基础设施散热刚需，渗透率加速提升，产业链将从主题趋势转向订单及业绩持续超预期 [2] - AI集群单机柜功耗进入100kW+时代，GB300芯片功耗达1,400W，机柜功率增至120kW，下一代Rubin NVL144及Rubin Ultra NVL576机柜功率将激增至600kW，远超传统风冷极限 [7] - 海外CSP巨头（Meta、Google、AWS）加速液冷部署，液冷方案将从服务器延伸至交换机、ASIC等网络设备 [7] - 国产算力芯片突破推动液冷技术在国内加速渗透，市场空间进一步扩大 [7] 产业趋势与业绩驱动 - 液冷产业驱动力从试点转向刚需，订单及盈利弹性逐步显现 [7] - 海外液冷厂商Vertiv 25Q2订单同比增长15%，环比增长11%，积压订单达85亿美元，订单出货比1.2x [7] - 台系散热厂商奇宏等受益于GB系列加速出货及ASIC需求提升，月度收入同比高增 [7] 国内厂商出海机遇 - 北美液冷产业链集中于美国和中国台湾地区，GB200时代英伟达推动行业标准化，国产厂商凭借产品力、迭代效率及成本优势切入海外供应链 [7] - GB300及更高功耗服务器出货将进一步提升上游液冷部件需求 [7] - 产业链决策权解耦，ODM/OEM及ASIC端云厂话语权提升，国内厂商有望直接或间接出海 [7] 投资标的建议 - 建议关注电子领域液冷环节供应商：领益智造(002600，买入)、比亚迪电子(00285，未评级)、中石科技(300684，买入)、思泉新材(301489，未评级) [2]

出口表现 - 7月出口同比增长大幅升至7.2%（前值为5.9%）[6] - 对美出口同比降幅扩大至21.7%（前值为16.1%），主要受8月12日中美关税豁免到期临近影响[6] - 对东盟、非洲出口同比分别增长16.6%和42.4%（前值为16.9%和34.8%）[6] 贸易结构变化 - 加工贸易同比增速转负至-1.5%（前值为1.8%），一般贸易出口同比增长9.1%（前值为5.5%）[6] - 集成电路出口同比增速升至20.5%（前值为18.9%），表现强于消费电子产品[6] - 前5个月资本品出口至东南亚、北非、撒哈拉以南非洲同比分别增长19.4%、27%和39.1%[6] 进口表现 - 7月粮食、大豆、原油、成品油进口同比增速均回升[6] - 从拉美、俄罗斯进口同比增速分别上升8.2和13.7个百分点[6] 市场趋势 - 美国进口需求走弱对消费品出口影响短期内难以逆转[6] - 间接贸易渠道和产业迁移将支撑中间产品和资本品出口[6]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价68.77元（基于2025年23倍PE估值）[4][5] - 当前股价51.63元（2025年8月11日），目标价隐含33.2%上行空间[5] 核心观点 - 短期盈利承压：2025年Q2归母净利润同比下降17%，净利率12.4%（同比降4.1个百分点，环比降1.9个百分点），主因老客户订单下滑及新工厂爬坡期产能调配[10] - 下调盈利预测：2025-2027年EPS调整为3.03/3.68/4.30元（原预测3.71/4.22/4.83元）[4][11] - 中长期竞争力稳固：深度绑定大客户、规模优势、研发创新及全球化生产管理能力支撑行业龙头地位[10] 财务数据 盈利预测 - 营业收入：2025E/2026E/2027E分别为26,680/30,516/34,093百万元（同比+11.1%/+14.4%/+11.7%）[4] - 归母净利润：2025E/2026E/2027E分别为3,534/4,293/5,021百万元（同比-8.0%/+21.5%/+17.0%）[4] - 毛利率：2025E/2026E/2027E分别为23.1%/24.5%/25.4%（2024A为26.8%）[4] 运营指标 - ROE：2025E/2026E/2027E分别为19.8%/22.4%/23.8%（2024A为23.6%）[4] - 资产负债率：2025E/2026E/2027E分别为28.7%/29.3%/28.5%（2024A为23.4%）[14] 行业与估值 - 可比公司估值：2025E平均PE为23倍（申洲国际12倍、丰泰企业23倍、露露柠檬13倍）[12] - 当前估值：2025E PE为17.0倍，低于目标估值23倍[4] 催化剂与风险 - 修复预期：2026年起老客户订单恢复+新工厂度过爬坡期有望释放利润弹性[10] - 外部扰动：美国对越南/印尼生产基地分别征收20%/19%关税影响短期订单[10]