行业与公司 * 光模块行业 受益于AI和云计算发展 驱动硬件需求增长[1] * 行业主要公司包括旭创 新易盛 菲尼萨等[1][6] 核心观点与论据 **市场需求与规模** * AI集群架构升级驱动光模块需求激增 从传统云计算的两三层架构转变为三层及以上架构和1:1收敛比 导致光模块用量预计提升约3倍[1][4] * GPU规格提升直接影响网卡和光模块需求 例如英伟达架构中1:1比例对应200G 400G 800G及未来1.6T规格[4] * 全球光模块市场规模预计到2026年将达250亿美元 增速接近70% 2027年预计将继续扩大[1][5] **竞争格局与壁垒** * 全球市场集中度高 旭创 新易盛和菲尼萨三家合计占据近80%的市场份额 其中旭创综合份额接近40% 新易盛和菲尼萨各占约20%[1][6] * 行业竞争格局相对稳定 技术壁垒高 头部企业在技术研发和生产能力上优势明显 短期内预计不会发生显著变化[1][7] * 美系公司报价虽高 但毛利率和净利率低于国内厂商 价格战易亏损 其市场份额持续下滑[1][9] * 上游核心物料如激光器芯片 电芯片 硅光芯片等主要由美日公司供应 扩产保守导致供不应求 大型公司可提前锁定物料 限制二线公司产能[1][9] * 产品良率差异显著 龙头企业毛利率可达40%以上 而美系公司如菲尼萨仅30%左右 二线公司良率更低[9] * 产品迭代周期缩短至2-3年 后进入者认证窗口期短 难以获得市场机会[2][10] * 龙头企业海外产能布局领先 如泰国 可规避关税风险并满足客户对政治环境稳定性的要求[2][9] **技术发展** * 技术路径变化受摩尔定律驱动 单位bit的成本和功耗会下降[12] * 硅光集成方案成为当前主要技术方向 商用化程度较高 CPU方案及OCS等技术距离大规模商用还有一定时间[12] 其他重要内容 * 光模块主要用于数据中心和电信网络中的高速数据传输 产业链上游包括芯片和无源器件等关键组件[3] * 美国政府虽对本土供应商有政策倾斜 但未能扭转美系公司市场份额下滑趋势[1][9]

恒生科技还有多大上行空间 20250928 摘要 恒生科技指数估值显著低于国际主流指数和 A 股双创指数，具备较大的 估值修复空间。当前 PE 为 23.7 倍，历史均值约为 33 倍，潜在涨幅空 间约 38%，若修复至 A 股双创指数估值均值水平，涨幅空间可达 80%。 恒生科技指数前十大成分股权重占比约 70%，阿里巴巴、腾讯、美团等 互联网龙头企业估值处于历史中低位，其估值修复对指数拉动效应显著。 若这些龙头股估值修复至成分股平均水平，预计可推动恒生科技指数上 涨约 15%。 美联储降息预期和南向资金持续流入为港股带来增量资金，改善外资配 置，为港股上涨提供支撑。四季度预计美联储降息将带来外资配置改善， 国内资金持续南下也将注入进一步上行动能。 AI 应用大周期背景下，港股互联网企业作为 AI 应用先行者和主战场，将 受益于 AI 产业趋势加速发展，凭借技术优势充分受益于产业变革红利， 推动相关股票表现。 恒生科技指数在当前市场环境下仍有较大的上行空间。首先，恒生科技指数的 估值相较历史中枢情况依然偏低，截止本周收盘，其市盈率（PE）为 23.7 倍， 处于历史分位数的 36%，明显低于国际主流指数和 ...

**赛轮轮胎** * **公司概况与行业地位** * 公司为中国市值最大的轮胎企业 收入规模位居全球第十[2] * 产品线涵盖半钢胎（轿车用）、全钢胎（卡车及商务车用）和非公路胎（工程机械、农业及特种车辆用）[3] * 公司使命为"做一条好轮胎"[5] * **全球化产能布局与市场策略** * 通过海外建厂贴近消费市场并规避贸易壁垒 生产基地遍布越南、柬埔寨、印尼、墨西哥 并计划在埃及建设新工厂[1][2][5][11] * 海外布局带来显著关税优势 2024年海外毛利率达30% 显著高于国内毛利率的21%[1][11] * 截至2024年底 规划建设接近3,000万条全钢胎、1亿条半钢胎以及45万吨非公路轮胎的生产能力[5] * **产品创新与技术优势** * 积极拓展高毛利率的非公路胎市场 截至2024年底产能为21.5万吨 并计划扩展至45万吨[1][7] * 依托产学研一体化优势 与青岛科技大学及EVE橡胶研究院紧密合作[1][7] * 自主研发的液体黄金轮胎技术解决了滚动阻力、抗湿滑性与耐磨性三大难题[8] 其碳排放量比普通轮胎每行驶1,000公里减少超过两位数[10] * **财务表现与未来预期** * 原材料价格波动影响短期毛利率 2025年一、二季度因橡胶价格高企导致毛利率回落 但预计三、四季度将环比提升[9] * 长期看 公司品牌力提升具备成本转移能力[1][9] * 受益于海内外产能释放、关税优势及液体黄金轮胎发展 预计2025年至2027年的规模净利润分别为42亿元、52亿元和62亿元[4][12] **杰瑞股份** * **区域市场发展前景** * **中东、中亚及北非地区**：天然气资源禀赋优越 资源量与开采量不匹配 当地国家储量变现意愿强烈 中东国家天然气产量增速规划超过50% 公司已获得科威特及阿尔及利亚的大额订单[13][15] * **美国市场**：压裂设备更新换代周期（8-10年）启动 约200多套压裂车队中有40%（约100套）需更新 若公司获得10%份额 预计每年新增5套订单 每套收入约2亿元且毛利率达60%-70%[14] * **中国市场**：在能源安全背景下（原油对外依赖度超70% 天然气超40%） 非常规油气（煤层气、页岩油、页岩气）勘探开发力度加大 公司作为设备供应商将受益于资本开支增加[15] * **增长驱动总结** * 未来主要增长来源为中东、中亚及北非的天然气产业链发展、美国压裂设备更新换代带来的份额提升 以及中国非常规油气领域提供的稳健发展基础[15] **轮胎行业** * **市场需求与格局** * 全球汽车保有量约15亿辆 带动维修替换市场与新车配套需求平稳增长[6] * 2024年全球替换胎市场销售14亿条 同比增长3.3% 配套市场销售4.5亿条 同比下降2.4%[6] * 行业集中度高 米其林、普利司通和固特异三大龙头合计占据41%的市场份额 中国企业中策与赛轮市占率正逐步提升[6] * **中国企业面临的挑战与机遇** * 挑战：出口至美国及欧洲面临关税政策挑战 2025年欧洲计划对中国产品进行反倾销调查并可能加征关税[6] * 机遇：为规避贸易壁垒 中国企业纷纷出海建厂以贴近消费目的地[6]

沐曦摩尔上市加快，国产算力加速腾飞 20250928 摘要 华为在单卡性能优化和大规模集群核心技术方面取得进展，为国产算力 发展奠定基础。阿里巴巴宣布三年投入 3,800 亿人民币建设 AI 技术， 预示数据中心功耗将大幅提升。 摩尔线程已通过上交所上市审核，预计 2025 年 11 月中下旬至 12 月中 上旬挂牌；沐曦半导体二轮问询函审核意见已公告，预计最快 2025 年 12 月中上旬至年底上市，或延至 2026 年一季度。 沐曦半导体 C500 芯片对标国内 A800 水平，主要应用于政府主导的智 算中心项目，如上海国家训练场。2025 年 C500 均价因大客户采购降 至 4 万-4.5 万元。 截至 2025 年 9 月初，沐曦已获 14.3 亿元订单，C500 系列板卡为主。 正大力推进与互联网企业和运营商的合作，预计年底与客户 B 小批量下 单，已进入中国电信集采短名单。 沐曦主力产品 C500 已量产，预计 2026 年仍是主要收入来源。星云 C600 已完成回片，采用国产供应链，支持 FP8 计算精度和液冷，兼容 CUDA 生态。C700 研发中，对标英伟达 H100。 Q&A 国产算力领 ...

纪要涉及的行业或公司 * 行业：电力行业，具体包括火电、水电、核电及风光新能源 [1][2][4][12][14] * 公司：港股市场的华润国际、大唐发电、华润电力、中广核电子公司、龙源电子、大唐新能源、金风绿色能源；A股市场的国电电力、华能国际、宝新能源、中国核电子公司、中闽能源；以及长江三峡集团、川投国投等 [2][14][15] 核心观点和论据 * 政策核心是反内卷与稳电价：国资委要求聚焦稳电价、稳煤价，防止恶性竞争，旨在避免电力市场恶性竞争，保障行业健康发展，与历史上维持用电成本平稳的政策导向一致 [1][2] * 火电商业模式发生根本转变：从依赖煤电差价向提供调节和容量服务转变，容量电价政策是关键，收入来源多元化 [1][4][5] * 火电盈利与估值将提升：2026年农网容量电价将从不低于每千瓦每年100元提升至不低于165元，增幅65%，提供稳定收入基础，增强盈利可预期性，促使火电从周期性资产转变为红利型资产 [1][7][10] * 国资委考核导向改变：从利润率增长转向市值管理和分红，促使央企重视盈利能力与股东回报，港股龙头火电企业股息率已达6%-7%以上 [1][8][9][10] * 容量电价政策是未来五年关键改革：纠正过度依赖发电量的问题，提供经营稳定性，增强行业竞争力并优化折现率，提升板块估值 [1][11] 其他重要内容 * 政策对不同电源影响各异：火电受益最直接，因其是中国电价的锚；水电和核电价格与火电联动，间接受益；风光新能源受益相对较弱，因其面临自身成本下降、出力波动和消纳困境等挑战，但政策提供了缓冲 [1][12][13] * 投资机会排序：优先关注直接受益于政策保障的火电企业；其次关注水电和核电企业；新能源板块虽面临挑战，但部分企业在补贴解决和新业态建立方面有潜在优势 [2][14][15] * 政策影响深远：这是历史上首次将反内卷框架纳入能源领域，为各类发电企业提供了良好的发展契机 [2][15]

创新药风险调整成功率评估依赖现有临床数据，二期临床阶段可参考一 期数据预测，一期数据良好时，成功率预期可提高至 70%-80%，此方 法虽难量化，但有助于早期投资布局。 中国创新药企海外市场扩展主要通过"借船出海"与"造船出海"两种 模式。"借船出海"依赖与海外企业合作，而"造船出海"则需企业具 备雄厚资金实力，建立海外团队。 中国创新药获海外认可得益于工程师红利，小分子药物研发经验积累， 以及逐渐具备全球竞争力的小分子产品，使其在国际市场获得更多关注 与认可。 License out 交易流程包括寻找合作伙伴、签署保密协议、物料转移协 议、签订意向书、尽职调查及最终许可协议等步骤，并设立联合指导委 员会进行管理，需评估各阶段风险。 中国在大分子药物研发方面具有工程师红利和成本效益优势，工程师能 够高效进行细胞系发酵并筛选稳定抗体，研发速度快且质量高，研发成 本相对较低。 Q&A 创新药的估值体系如何构建？ 创新药的估值体系主要分为三部分：相对估值法、绝对估值法和风险调整。绝 对估值法通常通过现金流折现（DCF）计算每个药品的净现值（NPV）。然而， 在二级市场交流中，相对估值法更为常用。相对估值法包括三个组 ...

**源飞宠物电话会议纪要关键要点** **涉及的行业与公司** * 公司为源飞宠物 主要从事宠物用品行业 业务涵盖宠物零食 牵引用具 清洁用具及宠物玩具等产品的制造与销售[2][3] * 公司业务分为三大板块：外贸代工（OEM/ODM） 内销代理品牌及内销自主品牌[2][3] **核心业务表现与财务数据** * 上半年整体收入同比增长约45% 其中外贸代工收入增长约30% 宠物零食增速达50%[2] * 内销整体翻倍增长 代理品牌收入接近翻倍 自主品牌基数低但上半年销售额同比增长3-4倍[2][3] * 上半年公司利润维持持平 但二季度利润同比增长31%[2][4] * 外贸代工是公司收入和利润基石 去年占总收入约86%[2][5] * 外贸订单饱和度高 上半年产能利用率达120%-130%[2][4] * 自主品牌2024年收入约为3000万元 2025年目标为1亿元[3][7] **业务战略与未来展望** * 公司通过收购杭州肥源团队整合资源 优化经营 该团队代理皇家 雀巢等知名品牌[3] * 2024年3月推出三个自主品牌（皮卡普 啰威 传奇精灵）定位高中低端犬零食市场 主要通过抖音渠道推广[2][3] * 为应对美国关税问题 公司前瞻性布局柬埔寨产能 美国市场需求完全由柬埔寨供应[2][5] * 柬埔寨新产能预计明年中期投产 孟加拉产能也将在未来几年投产以支持海外订单扩张[4] * 未来将重点发展包括主粮在内的大赛道产品 因市场空间更大 盈利水平更高且品牌粘性更强[7][8] * 自主品牌被视为重要增长引擎 中期目标为三年内达到5亿元规模[3][8] **其他重要信息** * 公司推出股权激励计划 覆盖杭州自主品牌团队及柬埔寨工厂中高层负责人[2][4] * 近期减持公告主要涉及上市前员工持股计划 对股价影响有限[2][4] * 宠物清洁用具从出厂到终端的加价倍率可达7倍左右 使下游零售商在吸纳关税压力方面有较强弹性[6] * 在外贸代工业务中 宠物零食占比约50% 迁移用具占比约40% 剩余10%为宠物玩具及其他用品[6] * 预计外贸代工业务将保持20%左右的复合增长率[6] * 公司采用分布式估值法 对外贸代工和代理业务给予15-20倍PE 对自主品牌按PS进行估值[9]

**行业与公司** 游戏行业 中国游戏市场 自主研发游戏出海 游戏版号发放 多家上市公司动态[1][2][4][5][6][13] **核心观点与论据** * **行业景气度持续向上** 政策边际放宽 供给加速增长 产品周期逐步兑现 新游上线显著带动业绩改善[2][13] * **国内市场规模保持高位** 7月中国游戏市场规模约290亿元 同比增长近5% 手游微增 8月市场规模与7月持平约290多亿元 但同比下降明显 手游收入215亿元 同比下降4%[1][4] * **出海收入增速波动** 7月中国自主研发游戏海外市场实际收入近17亿美元 同比增长个位数 8月受高基数影响 出海收入同比下降约10%[1][5] * **版号发放维持高位** 9月发放156个版号 其中国产版号145个 进口版号11个 今年已发放近1200个国产版号 接近去年全年1300个的水平[1][6][7] **重要公司动态** * **华通** 核心出海产品表现强劲 推动点点互动流水8月环比增长11%[1][8] * **巨人网络** 《超自然》流水稳定性超预期 计划2026年推出海外版本[1][8] * **恺英网络** 通过持股天游互动参与传奇IP运营 与多家传奇大厂建立品牌专区 每年支付4.5亿费用 进入新一轮产品周期 《热血江湖归来》8月上线韩国 位居畅销榜15~50名 计划2025年底至2026年初上线多款新品 AI产品EVE可能年底上线 AI游戏平台Soon或开始商业化尝试[1][3][8][9][10] * **吉比特** 持续性表现超预期 《仗剑》8月出海收入环比增长14% 《少年传说》9月更新后冲入iOS游戏畅销榜前20名 《小道友来挖宝》验证了在“问道”IP上的拓展能力[3][11] * **完美世界** 《易环》亮相东京电玩展 预计第四季度测试[12] * **神州泰岳** 《Stella Factory》8月底上线 排名有望大幅提升 《Nest Agents》上架App Store美区免费榜前80 两款产品均计划推进国服上线[12] **其他重要内容** * **新游表现亮眼** 7月三七互娱《斗罗大陆魂师世界》首月流水超1亿元 《三角洲行动》《燕云十六声》《梦幻西游》等新老产品驱动8月增长[1][4] * **存量游戏表现强势** 《崩坏：星穹铁道》《蛋仔派对》等维持强势表现[1][4] * **传奇游戏市场庞大** 每年有三四百亿流水规模 未来增长点包括合作对象扩展到大厂 更多重点游戏入驻 以及PC端、直播等功能拓展 恺英网络作为国内重要平台仍有提价空间[3][9] * **海外流水增长显著的产品** 包括《崩坏：星穹铁道》《Last Word》和KingShow等 KingShow的寒霜骑士录8月环比增长20% 9月维持强劲表现[1][5] * **获批重点版号产品** 包括腾讯的《归还》、网易的《星绘友晴天》和米哈游的《崩坏：星穹精灵》[1][6][7]

星宇股份电话会议纪要分析 涉及的行业和公司 * 行业为汽车车灯制造业 公司为星宇股份 专注于车灯产品的研发、生产和销售[2][3][5] 核心财务表现和业务数据 2007-2011年：夯实基础阶段 * 净利润从2007年约5000万元增至2011年约1.5亿元 净利率从13%升至15%以上[2][3] * 2010年上市后资本开支大幅增加 建设年产100万套车灯项目[3] * 单灯均价保持在35-37元之间 以卤素灯为主[3] * 主要客户为一汽大众、上汽大众和丰田等合资品牌 奇瑞汽车收入占比下降[2][3] 2012-2016年：修炼内功阶段 * 收入复合增速26% 超过行业平均水平[2][5] * 毛利率从2012年25.93%下降至2016年20.98%[2][5] * 员工工资占收入比例从2011年7.92%上升至2016年11.32%[5] * 资本开支每年约两个多亿 利用超募资金建设LED车灯项目[2][5] * 市场份额从2011年6.22%提高到2017年8.91%[2][5] 2017-2020年：量利齐升黄金时代 * 收入从33.47亿元增至73.23亿元 复合增速21.62%[2][6] * 毛利率从20.98%提升至27.30%[2][6] * 归母净利润突破10亿元 达到11.6亿元[2][6] * 资本开支从每年约2亿增长到6-8亿[6] * 市场份额由8.9%提升到13.6%[2][6] * 产品均价由58.49元/支提升到103.72元/支[2][6] 2021-2024年：新能源周期 * 收入从73亿元增至132亿元 复合增速16%[2][8] * 毛利率从27%以上降至19%左右[2][8] * 归母净利润仍保持增长趋势[2][8] * 资本开支每年约10亿左右[8] * 市占率由13%以上提升到16%以上[2][8] * 大灯尾灯销售占比提高且单价显著上升[2][8] 技术研发进展 * 研发投入从2017年1.79亿元增加到2020年3亿余元 占收入比例约4%[9] * 2024年研发金额达6.55亿元 2022年研发费用率为6.33%[3][11] * 研发人员数量从2020年1065人增长到2024年1734人 占比16%以上[11] * 成功开发ADB前照灯、像素式前照灯等技术 并布局智能车灯技术[3][9][12] * 技术涵盖ADB、DOP、HDADB、MicroAD以及Mini LED像素显示化交互等[12] 客户结构变化 * 客户结构转型 自主品牌和新能源车企收入占比提升[3][10] * 2024年前五大客户变为奇瑞、赛力斯、理想等头部自主品牌及新能源车企[3][10] * 深度配套华为智选、奇瑞、理想、吉利、小鹏、小米及北美电动车企等[16] * 核心客户销量变化：一汽大众销量从207万辆降至160万辆 奇瑞销量从63万余辆增至251万余辆 理想汽车从3万辆增至50万辆[8] 行业市场前景 * 国内乘用车车灯市场预计从2024年919亿元增长到2028年1402亿元 增速超10%[3][15] * 智能化升级带来产品价值量大幅提升：传统LED单车价值量约1500~2000元 ADB可达2500~3000元 HD可达数千元 DOP两大灯可能超过万元[13][14] * 高壁垒塑造优秀行业格局 市场份额有望继续向头部企业集中[15] 未来展望与投资评级 * 预测2025~2027年归母净利润分别为16.86亿元、21.26亿元和26.32亿元[17] * 预计2025年市盈率为22倍 维持买入评级[3][17] * 公司积极推动海外市场扩展 并关注AI终端应用产业布局机会[16]

反内卷-石化化工行业稳增长工作方案解读-专家电话会 20250928 摘要 国家发改委收回地方炼油和乙烯项目审批权，旨在通过总量控制，防止 炼油、乙烯、乙二醇和聚乙烯等产品产能过剩，确保项目符合国家战略 方向，此举将直接影响相关项目的投资决策和市场准入。 政策强调保障化肥行业关键要素供给，如煤、气、磷、硫等原料的稳定 供应，并支持高端材料及平台建设，以确保国家粮食安全，这为相关原 料供应商和高端材料企业带来机遇。 对不达标的老旧装置进行淘汰，并严格控制园区扩张门槛，限制低效、 高污染、高能耗项目进入园区，倒逼企业进行技术升级和转型，影响相 关企业的运营成本和盈利能力。 鼓励电子化学品、高端聚烯烃（如阿尔法麒麟和 POE）、超高分子聚乙 烯以及特种橡胶和功能膜的发展，这些领域与芯片及半导体密切相关， 为相关材料企业带来增长机会。 化工园区面临综合治理，数字化和绿色化成为落地场景，可能推动示范 基地建设和区域合作，打通产业链瓶颈，园区内企业需关注环保合规和 数字化转型。 石化化工行业在此次稳增长工作方案中的具体举措有哪些？ 此次石化化工行业稳增长工作方案采取了一系列具体举措： 1. 总量控制：对炼油、乙烯、乙二醇 ...