市场观点与配置策略 - 市场中期向上动能仍然可期，10月二十届四中全会讨论"十五五"规划是重要政策窗口[3] - 配置建议围绕政策博弈和产业景气共振向上的板块布局[3] - 重点关注内外需共振景气的科技成长板块（AI/半导体/消费电子/创新药等）[3] - 关注受益行业需求回暖和技术升级的先进制造板块（新能源等）[3] - 关注受益产品涨价预期的周期板块（有色金属/建材等）[3] 重点公司推荐逻辑 - 甘李药业（总市值476亿元，PE 51.7）主营业务稳中有升，创新出海加速推动[3][4][5] - 海光信息（总市值6227亿元，PE 273.2）国产算力领先企业，25H1业绩持续大幅增长[3][32] - 鹏辉能源2025H1户储电芯出货量全球前三，固态电池能量密度提升至320Wh/Kg[3][44] - 明阳智能受益海上风电高景气，出海潜力突出[3][52][53] - 兴业银锡受益白银价格补涨预期，银锡产量增长弹性持续释放[3][55] - 华新水泥2025H1归母净利润同比增长51%，海外业务快速发展[3][62]

国际化合作突破 - 与巴西签订10年胰岛素供应框架协议及技术转让协议 合同总金额不低于30亿元人民币[1][2][3] - 技术转让协议涉及向巴西FZ机构转移甘精胰岛素生产技术 并向BIOMM供应胰岛素产品[3] - 该合作标志着公司自主研发胰岛素生产技术将助力巴西实现南美首条本土化生产胰岛素全产业链落地[1][3] 经营业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入20.67亿元 同比增长57.18%[1][7] - 归母净利润6.04亿元 同比增长101.96%[1][7] - 扣非净利润4.88亿元 同比增长284.47% 半年数据已超2024年全年水平[7] 市场拓展成果 - 国内市场销售收入18.45亿元 同比增长55.28% 其中制剂销售收入18.02亿元增长57.09%[7] - 通过两轮胰岛素集采成功扩大市场份额 2024年接续集采采购协议量较上次增长32.6%[1][8] - 国际市场收入2.22亿元 同比增长75.08% 产品在马来西亚、巴基斯坦、阿根廷等地获批[4][8] 研发投入与创新 - 2025年上半年研发投入5.52亿元 同比增长99.28% 占营业收入比重26.70%[1][7] - 研发投入金额从2017年1.85亿元持续增长至2024年6.46亿元[6] - 胰岛素周制剂GZR4注射液处于全球III期临床 GLP-1RA双周制剂博凡格鲁肽进入全球III期临床研究阶段[7] 股东回报 - 2025年派发2024年度股息5.98亿元 分红率高达97.21% 处于行业可比上市公司前列[1] 市场反应 - 受30亿元大单影响 9月24日公司股价涨停 收报79.34元/股 市值474.1亿元[9]

半导体设备与材料国产化 - 掩模版直写光刻机实现先进封装与半导体掩模版领域国产替代，最小线宽线距解析能力达2.5μm，满足3μm产品量产需求 [2] - 向日葵拟收购兮璞材料100%股权，后者主营半导体级高纯度电子特气、硅基前驱体、金属基前驱体等产品，应用于半导体制造扩散、蚀刻、薄膜沉积等环节 [2][6] - 江丰电子为国内高纯溅射靶材行业龙头，是台积电、中芯国际、海力士、联华电子等主要供应商 [2] - 彤程新材子公司北京科华的KrF光刻胶获多家晶圆厂加速验证导入 [2] - 华懋科技光刻胶基材业务处于客户接洽阶段，已有少量试订单 [3] - 张江高科全资子公司持有国产光刻机龙头上海微电子10.78%股份 [3] - 和远气体高纯氨进入试生产阶段即将销售，布局电子特气及硅基功能性材料 [2] 存储芯片与封测 - 深科技为国内高端存储芯片（DRAM、NAND FLASH）封装测试领域龙头之一，长鑫存储为主要客户 [2] - 朗迪集团间接持有长鑫科技集团约0.066%股份 [2] - 海外大行称存储行业迎来超级周期，美光上调业绩指引 [3] - 诚邦股份拟定增1.29亿元加码半导体存储业务 [3] 半导体测试与设备 - 长川科技为半导体测试设备龙头，存储测试机放量，预计前三季度净利润8.27亿元-8.77亿元，同比增长131.39%-145.38% [2][7] - 北方华创为国产半导体设备龙头 [2] 显示与画质芯片 - 海信视像为国内最早研发芯片的彩电企业，量产五代显示画质处理芯片，包括首颗全自研8K AI画质芯片及显示驱动芯片 [2] 湿电子化学品与材料 - 格林达为国内湿电子化学品主要生产商，产品包括显影液、蚀刻液、稀释液等，核心产品TMAH显影液系LCD、OLED面板生产关键材料 [3] - 百合花高性能颜料应用于半导体领域液晶面板光刻胶，并实现吨级销售 [2] - 六福中子主营湿电子化学品，包括电子级磷酸、电子级硫酸、电子级双氧水等 [2] 机器人产业链 - 工信部规划"十五五"时期开辟人形机器人新赛道，创建未来产业先导区 [3] - 代表线路拟收购安徽三竹智能科技，后者生产工业自动化、机器人、新能源等领域连接器 [3] - 鸣志电器为全球运动控制领域制造商，混合式步进电机市占率全球前三，深度布局移动机器人行业 [4] - 泰坦股份全资子公司更名为浙江泰坦机器人，经营范围变更至智能机器人研发与制造 [4] - 中重科技智能产线包含智能打包机器人、标识机器人、拆垛机器人等 [4] - 智元机器人拟收购上纬新材63.62%股份并完成过户 [3][8] 电池技术 - 百合花COFS材料可用于固态电池，并申请相关专利，同时开发钠离子电池正极材料普鲁士蓝(白) [2] - 中国宝安子公司贝特瑞新建1.5万吨硅基负极产能 [4] - 国轩高科已布局半固态项目，子公司江苏三合具备量产能力 [4] - 道明光学铝塑膜可用于固态电池 [4] 光伏与逆变器 - 通润装备开发110kW光伏并网逆变器，应用于工商业屋顶项目，并收购正泰电源（主营光伏逆变器、储能变换器） [5] - TCL中环为全球最大光伏单晶硅片出货商及叠瓦组件生产商 [5] - 福莱恩特拟收购POE、EVA太阳能电池封装胶膜业务资产 [6] 算力与数据中心 - 英伟达将向OpenAI投资1000亿美元 [5][8] - 中电鑫龙云计算、云存储产品与华为等国产芯片及操作系统厂商互认证，控股子公司中标6.71亿元苏州市人工智能算力中心项目 [5] - 杭钢股份与阿里云合作投资158亿元建设浙江云计算数据中心 [5] - 高澜股份研发浸没式液冷产品应用于数据中心散热 [6] - 宏盛股份冷却分配单元CDU及列间空调批量应用于数据中心液冷系统 [6] 医药与化学品 - 向日葵拟收购贝得药业剩余40%股权，后者主营抗感染类、心血管类、消化系统类药物研发制造 [2][6] - 甘李药业为国内胰岛素行业龙头之一，胰岛素集采申报价高于首次中标价 [5] - 信立泰产品替格瑞洛片拟中选全国药品集采，定增申请获证监会通过 [5] 能源与油气 - 准油股份主营油气藏研究、油气井测试及井下作业业务 [6] - 山东墨龙产品包括石油钻采机械装备、油气输送装备等，中海油为其主要客户 [6] 其他行业动态 - 养元饮品通过泉泓投资对长江存储增资16亿元，持股0.99% [2] - 博纳影业为电影全产业链布局企业，电影《731》刷新两项中国影史纪录 [7] - 蓝丰生化为国内主要光气原料农药生产企业及甲基硫菌灵生产商 [8] - 协鑫能科与蚂蚁数科共建能源AI服务平台，与沙电投资合作新型电力系统领域 [8]

新华社加沙9月23日电 中东战地手记｜和平才是真正的"救命药" 新华社记者黄泽民 赵伟宏 糖尿病人需要时常监测、精准用药，而持续不断的炮火、物资短缺和频繁的流离失所使得定期细致的治疗成为奢望。8月发布的一份联合国报告显 示，加沙地带约7.1万名糖尿病患者依赖胰岛素治疗，而当前胰岛素库存很低。此外，监测血糖水平的设备也完全断供。 4月17日，在加沙城一处药品仓库，一名工作人员对药品进行分类。新华社发（里泽克·阿卜杜勒贾瓦德摄） "患者正面临灾难局面。"加沙城糖尿病医生穆罕默德·赛亚姆告诉记者，"我们看到患者在减量用药、使用变质或过期胰岛素，甚至停止注射，这 如同慢性中毒。有些患者因身体无法承受代谢失衡，突然在街头或帐篷里昏倒。" 很多和马斯里类似的加沙慢性病患者都会陷入这样缺医少药、无法规律治疗的境地。战争正以另一种方式夺去更多人的生命。 55岁的乌姆·伊斯兰·达达赫患肾衰竭多年,一直依靠定期透析维持生命。她目前住在加沙城希法医院附近一处避难营地，加沙医院超负荷运转让她 的透析治疗时断时续，她的健康状况持续恶化。"平时每周透析三次，现在（医院）缺燃料，我也断了治疗。"她声音微弱地说，"上周只做了一次 透析。我们 ...

联邦制药电话会议纪要关键要点 涉及的行业和公司 - 行业：制药行业（抗生素、胰岛素、GLP-1减重药物、动保业务）[2][4][7] - 公司：联邦制药（抗生素产业链龙头、胰岛素和动保业务主要参与者、GLP-1减重药物研发企业）[2][4][10] 核心观点和论据 **业务格局与财务表现** - 公司形成抗生素、胰岛素、动保业务齐头并进格局 抗生素业务企稳回升 胰岛素和动保业务贡献业绩增长空间[2][4] - 财务表现稳健 中间体价格上涨曾带动利润增长 但近期行业需求回落导致主业承压[6] - 预计今年底或明年初抗生素行业见底 公司作为龙头企业将迎来复苏 主业稳定且安全垫厚实 可持续贡献稳定现金流[6][14] **创新药与减肥管线** - 减肥管线是核心板块 UBT 251已授权诺和诺德 临床数据显示减重幅度达16.6% 具best in class潜力[7][9] - 司美格鲁肽市场快速增长 今年上半年超过170亿美金 UBT 251有望成为诺和与礼来竞争的关键产品[7] - UBT 48,128临床早期数据亮眼 相较礼来的OFO具有显著优势 未来出海潜力巨大[9][27] - 公司积极推进BD交易 期待未来更多合作以促进创新药发展[27] **胰岛素业务** - 胰岛素业务上半年收入显著增长 达9.6亿元人民币 其中国内市场贡献约7亿元 海外市场贡献2.6亿元[20] - 主要得益于中标巴西卫生部采购订单 公司正启动GLP-1类药物海外注册 以实现全球化布局[20][21] **动保业务** - 动保业务上半年收入有所回落 同比下降约15%[22] - 下半年三个厂区产能逐步投产 公司与牧原成立合资公司 将开拓更多国内大客户及海外市场[4][13] - 公司大力发展宠物用药 预计2027至2028年会有越来越多产品上线[4][13] **抗生素业务** - 抗生素行业今年价格有明显下滑 但已接近历史底部 进一步下探空间有限[10] - 供给端格局稳定 联邦制药是青霉素产业链绝对龙头 其次是川宁和国药威奇达[10][17] - 预计下半年逐步企稳 四季度为传统抗生素用药旺季 需求旺盛对价格复苏有良好支撑[10][16] **产能与资本支出** - 全球青霉素产能没有新增 供给端保持稳定[18][19] - 2025年资本开支预计约为30亿人民币 2026年预计降至5-10亿人民币[25] - 五大生产基地全部建成投产后 每年的新增折旧费用预计为1-1.5亿人民币[25] **研发与临床进展** - 生物研发团队包括科研及技术人员接近900人 化学药品开发团队包括约200名科研人员[31] - UBT 251已启动中国境内二期临床试验 包括减重适应症和糖尿病适应症[26] - UBT 37,034已获得美国临床批件 中国也递交了IND申报资料[26] - UBT 48,128计划于2026年初中美双报[26] **未来展望与估值** - 未来三年主业利润预计维持在25至30亿区间[32] - 主业估值250亿人民币 创新药估值约210亿人民币 整体目标市值460至470亿人民币[14] - 相较当前290亿市值 有百分之五六十上涨空间[14] 其他重要内容 **全球化布局** - 上游中间体原料药业务覆盖超过80个国家和地区 服务客户数量达到约600家[4][33] - 重点布局一带一路沿线国家和地区及新兴市场 欧美高端市场视具体发展机会而定[21] **动保业务发展规划** - 2025年下半年或年底投产新的动保基地 2026年整体动保产能将更加充裕[24] - 拓展动保原料药业务 已取得包括越南和澳大利亚在内的6项海外注册批文 启动了另外45项产品的海外注册[24] **临床数据公开计划** - 预计在2025年底前完成实验部分 临床数据的完善和读出可能要到2025年底或2026年初[28] - 国内数据的公开需要与诺和进行进一步确认和沟通[28] **其他研发项目** - 内分泌代谢领域包括UBT 25、PYY产品、GLP-1口服小分子、UBC38,006胰岛素周制剂及LP小A降血脂药物[29] - 自免领域包括百介4单抗、白介4-TFRP双抗、白介2融合蛋白及SPP130-FC融合蛋白等项目 目前都处于临床前阶段[29]

糖尿病是一种慢性健康状况，以长期高血糖为特征的代谢紊乱。它影响了全世界人群的很大比例。 久坐的生活方式以及不健康的饮食，增加了糖尿病的患病率。根据国际糖尿病联合会（IDF）提供的最 新数据，2021年，有5.37亿年龄在20岁-79岁的成年人被诊断出患有糖尿病。据估计，到2030年，这个 数字将达到6.43亿。 糖尿病的越来越流行，增加了对治疗药物的需求。全球糖尿病药物市场规模在2024年的价值为883.2亿 美元，预计该市场将从2025年的10014.8亿美元，增长到2032年的2338.4亿美元，在预测期间的复合年增 长率为12.7％。 这进一步激发了药企对治疗糖尿病药物的开发。2025年糖尿病药物市场，可谓暗流涌动，GLP-1类药物 持续领跑，SGLT2抑制剂竞争白热化，胰岛素赛道加速洗牌。 No.1 礼来 自2025年10月1日起，礼来中国将免疫事业部与抗肿瘤事业部合并为"免疫与肿瘤事业部"，由现任免疫 事业部副总裁忻晨芸女士担任新部门负责人。同时，抗肿瘤事业部副总裁尹航先生决定于9月30日离 职，寻求新的职业发展机会。 据媒体报道，诺和诺德面向全球的公告发布两天后，诺和诺德中国迅速跟进。流出的内部邮 ...

财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为133.5亿元、127.7亿元、139.3亿元 [1] - 预计同期归母净利润分别为25.9亿元、23.4亿元、25.2亿元 [1] - 对应PE估值分别为11倍、12倍、11倍 [1] 创新研发进展 - 与诺和诺德就UBT251达成总金额最高20亿美元BD交易 [2] - UBT251为GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂 Ib期试验最高剂量组(6mg)第12周平均体重较基线下降16.6% [2] - UBT251国内四个适应症已处于临床II期阶段 诺和诺德预计26Q1开启海外I期临床 [2] - 后续潜力管线包括UBT37034(NPY2RA)和UBT48128(GLP-1口服小分子) 后者临床前数据较Orforglipron优效 [2] 主营业务表现 - 抗生素业务龙头地位稳固 竞争格局稳定 短期受需求下滑影响承压 [3] - 胰岛素出口增长趋势亮眼 德谷及德谷门冬双胰岛素等多个产品处于NDA/临床阶段 [3] - 动保业务经济型与伴侣型动物双轮驱动 深化原料药+制剂全产业链布局 [3] 业务发展策略 - 公司发展进入创新升级第三阶段 形成制剂、原料、生物、动保四大业务板块 [2] - 主业抗生素有望逐步企稳 胰岛素与动保持续开拓增长新曲线 [1][2] - 创新加速发展 成长空间广阔 [1][2]

财务预测与评级 - 预计2025-2027年收入分别为133.5亿元、127.7亿元、139.3亿元 [1] - 预计同期归母净利润分别为25.9亿元、23.4亿元、25.2亿元 [1] - 对应PE估值分别为11倍、12倍、11倍 [1] - 首次覆盖并给予强烈推荐评级 [1] 业务发展策略 - 公司发展历经抗生素垂直一体化、内分泌领域拓展、创新升级三阶段 [1] - 形成制剂、原料、生物、动保四大业务板块及九家生产研发实体 [1] - 主业抗生素有望逐步企稳 胰岛素与动保成为新增长曲线 [1][3] - 创新研发加速发展 成长空间广阔 [1] 创新研发进展 - 与诺和诺德就UBT251达成总金额最高20亿美元海外授权协议 [2] - UBT251为GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂 Ib期试验显示最高剂量组12周平均体重较基线下降16.6% [2] - 国内四个适应症已进入临床II期 诺和诺德预计2026年第一季度开启海外I期临床 [2] - 后续管线包括UBT37034（NPY2RA）差异化减重药物及UBT48128（GLP-1口服小分子） [2] - 在自免、代谢、眼科、抗感染等领域均有布局 [2] 主营业务表现 - 抗生素中间体原料药龙头地位稳固 竞争格局稳定但短期受需求减弱影响 [3] - 抗生素制剂集采影响已出清 胰岛素出口增长趋势亮眼 [3] - 德谷胰岛素及德谷门冬双胰岛素等多个产品处于NDA/临床阶段 [3] - 动保业务采用经济型与伴侣型动物双轮驱动模式 深化全产业链布局 [3] - 动保业务有望进入快速发展期 [3]

GLP-1药物市场增长前景 - GLP-1类药物凭借降糖和减重双适应症优势呈现爆发式增长 2024年全球规模超500亿美元 中国2023年规模87亿元人民币 预计2025年增长至233亿元人民币[1] - 全球糖尿病药物市场预计2025年达到902亿美元 2030年增长至1091亿美元 中国降糖药市场规模预计2025年达1161亿元人民币 2030年增至1675亿元人民币[1] - 临床指南推荐三类糖尿病治疗药物：传统口服降糖药、胰岛素和GLP-1类药物 不同药物作用机制和适用人群决定其生命周期[1] 市场竞争格局与国产替代 - 口服降糖药因集采全覆盖致整体市场规模增长有限 仅DPP-4i/SGLT-2i类药物保持增长 GKA/PPAR新机制药物具潜力[2] - 胰岛素市场三代及新型周制剂逐步替代二代产品 集采推动甘李药业和通化东宝等国产企业份额提升[2] - GLP-1领域竞争白热化 诺和诺德和礼来全球领跑 国内多家企业布局生物类似药 信达生物玛仕度肽6月底获批上市[2] 企业创新布局与研发进展 - 恒瑞医药GLP-1/GIP双靶HRS9531即将NDA 口服小分子HRS-7535进入三期临床[3] - 联邦制药GLP-1/GIP/GCG三靶UBT251以20亿美元授权诺和诺德[3] - 众生药业双周制剂RAY1225双适应症进入Ⅲ期临床 博瑞医药双靶BGM0504合作华润三九并布局胰淀素BGM1812[3] 行业技术演进方向 - 行业整体向长效化、多靶点和剂型创新方向演进 创新成为核心主线[3] - GLP-1赛道竞争将围绕口服制剂、长效化（双周/四周制剂）和多靶点协同（GLP-1/GIP/GCGR/FGF21）展开[2] - 中国药企通过license-in或自主开发加入竞争 华东医药布局口服/多靶点/生物类似药 通化东宝布局双靶/口服GLP-1[3]

核心观点 - 2025年上半年A股和港股医药行情明显回暖 业绩改善未在估值中完全反映 板块估值处于5年内72%分位数 结合政策和产业趋势支持 板块上涨主升浪有望中长期持续 [1] - 建议下半年围绕创新驱动和国际化+自主可控+院外营销模式改革三个领域布局 重点关注业绩可兑现的内需确定性强的板块龙头 [1] Pharma - 2025H1板块营业收入同比下降4.04% 扣非归母净利润同比下降0.50% 传统业务与仿制药企业受集采影响承压 创新药占比高企业保持较好增长 [2] - 研发费用率12.69% 同比提升0.29个百分点 头部企业维持高水平研发 其他公司研发投入加速增长 [2] - 毛利率66.83% 净利率20.73% 同比改善 销售费用率24.01%延续下降趋势 管理费用率6.97%保持稳定 [2] Biotech - 2025H1板块收入增速14.12% 剔除百利天恒50亿元首付款影响后增速超40% BD授权收入成为重要来源 [3] - 药品持续放量使毛利率保持行业较高水平 越来越多企业通过商业化实现盈利 如百济神州 信达生物 多个未盈利企业实现减亏 [3] - 2025H2多个国际大会召开 中国药企创新品种将亮相国际舞台 [3] 医疗器械 - 2025H1收入同比下降5.11% 净利润同比下降17.99% 受行业反腐 集采执行和采购资金到位延迟影响 [4] - 毛利率51.63% 净利率17.06% 同比均下降 因耗材 IVD集采和设备以旧换新集采导致产品降价 [4] - IVD&ICL政策影响持续 2025Q4业绩或迎拐点 关注创新 出海和AI [5] - 高值耗材集采温和 叠加关税反复下确定性强 潜在商保支付端支持 2025全年表现值得期待 [5] - 低值耗材2024年去库存后复苏良好 2025H1表现平稳 美国关税风险缓和 关注出海建厂和产品升级 [5] - 医疗设备2024年采购资金到位不及预期 渠道库存高位 2025H1库存消化到合理水平 预计2025Q3业绩迎拐点 [5] 仿制药/院内制剂 - 院内制剂2025H1收入环比增4.67% 利润环比增101.47% 医疗反腐影响常态化 用药刚需带来诊疗恢复 [6] - 大输液2025H1收入同比降16.56% 归母净利润同比降31.50% 扣非归母净利润同比降30.35% 高基数下需求回落 [7] - 胰岛素2025H1收入同比增67.42% 净利润同比增1100.69% 新一轮集采接续影响出清 业绩拐点已至 [7] CRO - 2025H1收入同比增14.05% 扣非净利同比增18.34% 海外投融资回暖 以海外业务为主公司受益全球创新浪潮 新签/在手订单保持增长 [8] - 国内创新药支持政策频发 2025H1资本市场显著回暖 头部效应和竞争力未来有望进一步显现 [8] CDMO - 2025H1收入同比增10.34% 利润率显著回升 海外需求强劲 多肽/ADC赛道体现高景气度 [9] - 地缘政治风险是主要外部扰动 但美国生物安全法案2024年立法失败 2025年边际影响有限 [9] - 新重磅药物/新分子/新技术提高工艺开发和试验设计能力要求 行业远期外包率和需求有望提升 [9] 科学服务及生物制药上游供应链 - 2025H1收入增速1.40% 净利润增速13.22% 扣非归母净利润增速17.64% 投融资触底及价格竞争缓和使业绩回暖 [10] - 国内创新药BD热潮 投融资环境有望触底回暖 港股市场率先复苏 科创板第五套上市标准重启 早期研发需求从局部复苏转向全面复苏 [10] - 美联储重启降息 国内企业加速布局海外市场 有望持续抢占海外份额 政策鼓励科研创新和供应链自主可控 看好国产企业发展机会 [10] 原料药和中间体 - 2025H1营业收入同比降3.24% 环比增4.70% 归母净利润同比降14.60% 环比增277.38% 扣非归母净利润同比降22.54% 环比增169.81% [11] - 维生素和抗生素等大宗原料药价格回落 但毛利率同比提升1.22个百分点 环比提升1.88个百分点 通过合成生物学和优化管理实现降本增效 [11] 血制品 - 2025H1收入增速0.64% 归母净利润同比下滑13.06% 疫情后采浆量增长 供给和需求匹配 渠道白蛋白库存积累 价格回落 [12] - 中长期国家加快建设国内浆站 缓解资源紧缺和依赖进口局面 国内企业加速海外市场布局 打开远期成长空间 [12] 中药大健康 - 中药国企2025H1营业收入增速-1.32% 净利润增速-4.14% 2025Q2营业收入增速2.56% 净利润增速7.46% [13] - 中药非国企2025H1营业收入增速-21.2% 净利润增速-9.96% 2025Q2营业收入增速-19.38% 净利润增速49.42% [13] - 院内集采有序开展 院外周期性需求低迷 需大力推进研发 以旧产品现金流支持新产品开发 [14] - 院外市场品牌集中度提高 2024Q3-2025Q1行业去库存后 2025Q2零售端库存进入健康状态 动销稳健 [14] - 中药企业研发投入持续增长 创新中药贡献稳健增量 创新化药/生物药提供额外估值弹性 [14] 生物疫苗 - 2024 2025Q2 2025H1营业收入增速同比分别为-45.07% -46.66% -58.16% 净利润增速同比分别为-69.55% -117.23% -116.52% 业绩承压因去库存和竞争加剧 [15] - 关注重磅产品放量和疫苗出海 [15] 医疗服务 - 2025H1收入增速2.36% 扣非净利润增速1.96% 消费补贴政策提振消费情绪 诊疗活动逐步恢复正常 [16] - 经营现金流/营业收入提升1.72个百分点至22.5% 预计医保实时结算使现金流持续向好 [16] - 预计2025年下半年板块维持弱复苏态势 [16] 医药商业 - 医药分销板块2025年上半年终端经营承压 行业增速放缓 政策落地不及预期 但通过业务创新与外延并购 利润水平改善明显 [17] - 行业集中度提升有望加速 外延并购与内生创新业务贡献逐步凸显 看好龙头企业长期投资价值 [17] - 医药零售板块2025Q2收入端稳定 利润端同比环比明显改善 因关闭亏损门店和降本增效 [17] - 预计2025年下半年政策端和门店数量影响同比减弱 2025Q3起监管常态化 关店数量减少 业绩高确定性持续兑现 [17] 互联网医疗 - 2025H1收入增速16.31% 因创新药院内需求向院外市场溢出 利好医药电商 [18] - 归母净利润增速134.16% 因整体迎来盈利拐点 细分赛道商业模式跑通进入收获期 [18]