流动性投放概况 - 11月央行实现中长期流动性净投放6500亿元，主要工具包括买断式逆回购、MLF及国债净买入 [1] - 具体工具流动性投放：中期借贷便利(MLF)净投放1000亿元，抵押补充贷款净投放254亿元，其他结构性货币政策工具净投放1150亿元 [1] - 公开市场业务操作：7天期逆回购净回笼5562亿元，其他期限逆回购净投放5000亿元，公开市场国债买卖净投放500亿元，中央国库现金管理净投放800亿元 [1] 中期流动性操作分析 - 央行通过MLF和买断式逆回购向市场注入中期流动性6000亿元，旨在支持政府债券顺利发行和银行加大信贷投放 [2] - 10月安排5000亿元地方政府债务结存限额，意味着年底前将加发5000亿元地方债，11月政府债券净融资规模明显上升 [2] - 10月5000亿元新型政策性金融工具投放完毕，后续将带动配套中长期贷款较快投放 [2] 市场利率与流动性环境 - 11月流动性市场相对宽松，DR007月均值为1.47%，与上月基本持平 [3] - 1年期商业银行(AAA级)同业存单到期收益率月均值为1.63%，较上月下行3个基点 [3] - 在资金宽松、股市行情放缓背景下，债市维持弱势调整，央行操作有助于稳定市场情绪 [3] 央行操作策略解读 - 7天期逆回购净回笼5562亿元主要源于前期跨月投放逆回购到期，避免短期资金在市场淤积，体现“收短放长”策略 [4] - 央行通过逆回购调节短期流动性，通过买断式逆回购和MLF加强中期流动性投放，形成组合拳 [3] - 四季度是稳增长政策发力时点，央行维持流动性充裕以引导金融机构加大信贷投放是及时和必要的 [3] 未来政策展望 - 央行维持流动性充裕的取向未变，但12月末可能存在资金跨年压力，央行将适时调节保障流动性充裕 [4] - 下一步货币政策需通过流动性操作保障总量，并利用结构性工具进行定向支持，引导资源流入重点领域和薄弱环节 [4]

央行11月流动性投放情况 - 11月公开市场国债买卖净投放500亿元 [1] - 抵押补充贷款净投放254亿元 [1] - 其他结构性货币政策工具净投放1150亿元 [1] - 中期借贷便利净投放1000亿元 [1] - 虽7天期逆回购操作为净回笼但央行加大中长期流动性工具运用与搭配整体实现资金面净投放 [1] 市场背景与12月流动性展望 - 当前处于全年工作收官关键时段年末政府债券净融规模和银行同业存单到期量明显增加 [1] - 预计12月央行将多重操作保障市场流动性充裕营造平稳适宜货币金融环境 [1]

央行流动性操作概况 - 2025年10月央行通过多种工具进行流动性管理，整体呈现结构性调整态势 [1] - 公开市场操作是流动性调节的主要手段，包括短期逆回购、买断式逆回购和公开市场国债买卖 [1][2] 中央银行贷款工具流动性 - 中期借贷便利(MLF)实现净投放2000亿元，投放9000亿元回笼7000亿元 [1][2] - 常备借贷便利(SLF)净回笼24亿元，投放11亿元回笼35亿元 [2] - 抵押补充贷款(PSL)净回笼55亿元，回笼55亿元无投放 [1][2] - 其他结构性货币政策工具净回笼173亿元，投放2827亿元回笼3000亿元 [2] 公开市场业务流动性 - 短期逆回购大规模净回笼5953亿元，投放47453亿元回笼53406亿元 [1][2] - 买断式逆回购净投放4000亿元，投放17000亿元回笼13000亿元 [1][2] - 公开市场国债买卖净投放200亿元，投放200亿元无回笼 [1][2] - 中央国库现金管理净回笼300亿元，投放1200亿元回笼1500亿元 [2]

公开市场操作态势 - 央行通过逆回购操作实现单日净回笼资金4328亿元 [1] - 本周公开市场逆回购到期规模达11267亿元 [1] - 7月各项工具净投放2365亿元 较上月减少4195亿元 [2] 流动性管理特征 - 短期逆回购净投放1880亿元 投放力度收敛 [2] - 中期借贷便利净投放1000亿元 提供中长期资金支持 [2] - 买断式逆回购实现净投放2000亿元 标的涵盖多类债券品种 [2] - 抵押补充贷款出现净回笼2300亿元 体现政策工具灵活性 [2] 市场价格运行状况 - DR007加权平均利率下降至1.4251% 高于政策利率水平 [3] - SHIBOR隔夜品种报1.3144% 7天品种报1.4356% [3] - 存单一级价格持稳 二级价格呈现下台阶走势 [3] - 票据利率维持低位运行 反映实体信贷需求相对较弱 [3] 资金面整体格局 - 资金面保持支撑状态 但波动幅度可能放大 [3] - 季节性转松趋势占据主导 公开市场大规模到期构成主要扰动 [3] - 宽松格局未发生根本改变 资金阶段性进入相对舒适区间 [3] - 利率上行压力可控 下行空间有待进一步打开 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年二季度例会与上季度相比有五点需关注，包括对国内经济表述积极但新增挑战、货币政策延续适度宽松更重灵活性、新增结构性货币政策支持重点领域、汇率掣肘压力缓解、稳地产决心延续 [2][27] - 2025年一季度经济开局良好，二季度整体平稳但存在房地产需求走弱、出口增速降低等问题，物价低位徘徊 [2][28][29] - 货币政策适度宽松基调将延续，总量型工具维持流动性，下半年降准50BP、降息20BP有望落地，丰富结构性工具支持重点领域 [3][29] 根据相关目录分别进行总结 2025年二季度货币政策委员会例会要点 - 对国内经济表述积极，新增贸易壁垒偏多和物价低位运行挑战，外部经济判断更悲观，国内经济判断更乐观 [5] - 货币政策延续适度宽松，更注重灵活性，后续将根据国内外形势灵活调整 [6] - 结构性货币政策支持两新两重等重点领域，优化再贷款等工具，未提及稳定外贸 [6] - 汇率压力减轻，例会删除三个坚决，人民币汇率升值，掣肘压力缓解 [7] - 房地产以稳为主，巩固市场稳定态势，若市场回落政策有加码空间 [7] 2025年1 - 5月经济金融数据表现 - 工业增加值增长边际放缓，服务业生产稳定，高技术产业增速高位，部分行业受出口影响 [11] - 消费增长亮眼，受以旧换新和网售促销带动，后续需关注政策恢复对消费的支撑 [12] - 固定投资增速下行，基建和制造业投资有韧性，房地产投资为拖累项 [13] - 出口增速边际放缓，抢出口效应回落，对部分国家出口有差异，需关注外需影响 [14] - CPI和PPI维持低位，需求不稳，企业盈利空间收窄，工业企业利润走低 [17] - 社融方面，二季度增量放缓，政府债为主要支撑 [18] - 信贷方面，居民端新增贷款回落，企业短贷增加、中长期贷款回落 [19] - 政府债方面，上半年净融资额增长，地方政府债发行规模大 [19] 2025年上半年货币政策及工具梳理 - 适度宽松货币政策落地，降准降息措施实施，研究优化货币政策工具 [22] - 创设新栏目提升透明度，变动买断式逆回购公告信息强化预期管理 [23] - 一季度政策利率按兵不动，二季度降息落地，上半年资金利率宽松 [23] - 总量方面，5月降准释放流动性，6月买断式逆回购和MLF有投放 [24] - 结构性方面，增加科技创新等再贷款额度，工具余额占比可观 [25] 总结与展望 - 重申二季度例会与上季度相比的五点关注内容 [27] - 2025年经济金融数据有特点，社融前高后低，经济有亮点也有问题 [28] - 货币政策适度宽松基调延续，总量和结构性工具发力，降准降息有望落地 [29]

房地产贷款增速回升 - 截至2025年一季度末人民币房地产贷款余额53.54万亿元同比增长0.04%增速比上年末高0.2个百分点一季度增加6197亿元 [1] - 房地产开发贷款余额13.87万亿元同比增长0.8%一季度增加3535亿元 [1] - 商业银行审批通过的"白名单"贷款已增至6.7万亿元支持了1600多万套住宅的建设和交付 [1] 金融支持措施 - 保交房工作推进城市房地产融资协调机制扩围增效 [1] - 信贷资金投向城中村改造、基础设施和重大项目建设、物业项目更新改造等领域形成实物工作量 [1] - 金融管理部门正在制定城市更新项目贷款管理办法实行项目清单制管理 [2] 房地产市场现状 - 部分地区房地产去化压力较大刚性和改善性需求有待释放 [1] - 房地产领域库存去化周期仍然较长 [1] - 居民对绿色、智能、安全住房需求扩大老旧小区改造升级前景广阔 [1] 未来金融政策方向 - 加快出台与房地产发展新模式相适配的融资制度包括开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法 [2] - 金融机构要强化高品质住房资金供给巩固市场稳定态势 [2] - 为城市更新提供多样化金融产品与服务 [2] 金融服务优化 - 提升服务精准性针对不同主体、项目、阶段、环节量体裁衣 [2] - 增强服务协同性综合运用财政资金、结构性货币政策工具、债权投资、股权投资等 [3] - 用好保障性住房再贷款支持收购未售商品房用于配租配售 [3] - 用好抵押补充贷款支持保障性住房建设、城中村改造等 [3] 风险管控原则 - 坚持市场化、法治化原则合理设置业务品种、贷款额度、期限、利率等 [3] - 全面测算项目综合收益和风险做好专款专用和资金封闭管理 [3]

人民银行公开市场操作 - 人民银行开展4545亿元7天期逆回购操作，利率1.40%与前期持平，当日有8300亿元逆回购到期，实现净回笼3755亿元 [1] 上海银行间同业拆放利率(Shibor) - 隔夜Shibor下跌6.10BP至1.4100%，7天Shibor下跌10.20BP至1.5150%，14天Shibor下跌16.00BP至1.5790% [1] - 1个月Shibor持平于1.6200%，3个月持平于1.6520%，6个月持平于1.6720%，9个月微升0.10BP至1.6840%，1年微升0.20BP至1.7000% [2] 银行间质押式回购市场 - DR001加权平均利率下行6.9BP至1.4136%，成交额增加7905亿元；R001下行10.3BP至1.4641%，成交额增加17181亿元 [6] - DR007下行11.5BP至1.5496%，成交额增加254亿元；R007下行11.0BP至1.5877%，成交额增加5120亿元 [6] - DR014下行13.9BP至1.5844%，成交额增加37亿元；R014下行7.7BP至1.6201%，成交额增加855亿元 [6] 资金市场交易情况 - 资金面全天宽松，大行国股行大量融出，非银机构隔夜押利率成交在1.55%附近，7D押利率成交在1.58%附近 [10] - 午后隔夜押利率品种成交降至1.50%附近，尾盘部分大行隔夜减点融出至1.45% [10] - 同业存单发行19只，实际发行量36.7亿元 [10] 同业存单市场 - 一级存单市场买盘观望，部分机构积极提价募集 [11] - 二级存单成交清淡，1Y大行收益率从1.70%上行至1.715%，1M国股收于1.55%，3M国股上行1BP至1.69%，6M国股上行0.5BP至1.69%，9M国股上行1BP至1.715%，1Y国股上行1.25BP至1.715% [11] 支付交易数据 - 端午假期银联、网联处理支付交易140.5亿笔、金额4.8万亿元，同比分别增长13%、3.4% [13] - 境外来华人员支付交易笔数同比增长118.6%，金额增长58.8% [13] 金融机构流动性操作 - 5月人民银行开展常备借贷便利操作14.01亿元(隔夜0.01亿元，7天14亿元)，月末余额14亿元 [13] - 5月末常备借贷便利利率隔夜2.25%、7天2.40%、1个月2.75%，均较上月末下降0.1个百分点 [13] - 5月三大政策性银行净归还抵押补充贷款2700亿元，月末余额17939亿元 [14] 金融机构设立 - 中信银行获准筹建信银金融资产投资有限公司，注册资本100亿元，全资持股 [16]

抵押补充贷款变动 - 国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行2025年5月净归还抵押补充贷款2700亿元 [1] - 2025年5月末抵押补充贷款余额为17939亿元 [1]

报告行业投资评级 - 房地产开发：增持（维持）[6] - 房地产服务：增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 5月7日央行等三部门宣布的一揽子金融政策中涉房增量政策符合4月政治局会议定调，预计政策落地巩固房地产市场“止跌回稳”趋势，后续关注财政和北上深调控政策是否匹配发力[1] - 公积金贷款利率下调结合降准降息有望打开商贷利率下行空间，预计每年节省居民公积金贷款利息支出超200亿元[2] - 结构性货币政策工具利率下调，降低城中村改造和收购存量房资金成本，提升地方政府推进意愿[3] - 推动房地产融资制度和REITs入通改革，加快出台适配融资制度，保持融资稳定，REITs入通有望带来增量资金[4] - 看好核心城市复苏节奏及对应区域有储备或新获取资源的房企估值修复，推荐“三好”逻辑地产股和分红与业绩稳健的物管公司[5] 相关目录总结 公积金贷款利率调整 - 3月国务院提出降低住房公积金贷款利率，本次会议下调公积金贷款利率0.25pct，5年期以上首套房公积金利率从2.85%降至2.6%[2] - 结合降准（下调存款准备金率0.5pct）、降息（下调政策利率0.1pct），有望重新打开增量商业银行房贷利率下行空间，3月百城首套/二套房贷款利率较24年10月低点略有上行[2] 结构性货币政策工具利率下调 - 本次会议下调所有结构性货币政策工具利率0.25pct，抵押补充贷款利率从2.25%降至2%，保障性住房再贷款利率从1.75%降至1.5%[3] - 降低城中村改造和收购存量房资金成本，提升项目资金平衡可行性和地方政府推进意愿[3] 房地产融资制度和REITs入通改革 - 加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，包括贷款管理办法，指导金融机构保持房地产融资稳定，满足住房需求，强化高品质住房资金供给[4] - 截至5月6日，商业银行审批通过的房地产“白名单”贷款增至6.7万亿元，较24年末增加1.7万亿元；25Q1房地产贷款余额环比增加7500多亿元[4] - 会议提出将REITs等纳入沪深港通标的，有望为公募REITs和港股REITs带来增量资金[4] 投资建议 - 推荐A股开发城投控股、城建发展、滨江集团、新城控股、招商蛇口、建发股份[5] - 推荐港股开发华润置地、中国海外发展、绿城中国、建发国际集团、越秀地产[5] - 推荐物管公司华润万象生活、绿城服务、中海物业、招商积余、保利物业、滨江服务[5] 重点推荐公司情况 - 城投控股：25Q1营收23.4亿元，同比+455.6%；归母净利润0.24亿元，同比扭亏为盈，维持“买入”，目标价6.34元[12] - 城建发展：25Q1营收66.1亿元，同比+436%；归母净利润0.4亿元，同比扭亏，维持“买入”，目标价7.32元[12] - 滨江集团：25Q1营收225.1亿元，同比+64%；归母净利润9.8亿元，同比+48%，维持“买入”，目标价12.08元[12] - 新城控股：25Q1营收97.4亿元，同比-32.2%；归母净利润3.04亿，同比+34.0%，维持“买入”，目标价17.50元[12] - 招商蛇口：25Q1营收204.5亿元，同比-13.9%；归母净利润4.5亿元，同比+34.0%，维持“买入”，目标价12.52元[13] - 建发股份：25Q1营收1438亿元，同比+9.5%；归母净利5.8亿元，同比-3.3%，维持“买入”，目标价14.33元[13] - 华润置地：24年收入2788亿元，同比+11%；核心净利润254亿元，同比-8.5%，维持“买入”，目标价32.72港元[13] - 中国海外发展：24年收入同比-9%至1852亿元；归母净利润156亿元，同比-39%，维持“买入”，目标价17.07港元[13] - 绿城中国：24年收入1585亿元，同比+21%；归母净利润16亿元，同比-49%，维持“买入”，目标价12.73港元[13] - 建发国际集团：24年收入1430亿元，同比+6%；核心归母净利润43亿元，同比-1.6%，维持“买入”，目标价19.29港元[13] - 越秀地产：24年营收864亿元，同比+8%；归母净利10.4亿元，同比-67%，维持“买入”，目标价6.85港元[14] - 华润万象生活：24年营收170.4亿元，同比+15%；归母净利润36.3亿元，同比+24%，维持“买入”，目标价39.81港币[14] - 绿城服务：24年营收178.9亿元，同比+6%；核心经营利润15.9亿元，同比+22%；归母净利润7.9亿元，同比+30%，维持“买入”，目标价5.91港币[14] - 中海物业：24年营收140.2亿元，同比+7%；归母净利润15.1亿元，同比+13%，维持“买入”，目标价7.74港币[14] - 招商积余：25Q1营收44.6亿元，同比+20%；归母净利润2.2亿元，同比+15%，维持“买入”，目标价14.96元[14] - 保利物业：24年营收163.4亿元，同比+8%；归母净利润14.7亿元，同比+7%，维持“买入”，目标价40.15港币[14] - 滨江服务：24年营收36.0亿元，同比+28%；归母净利润5.5亿元，同比+11%，维持“买入”，目标价31.06港币[14]

货币政策调整 - 中国人民银行推出3类10项政策，包括数量型、价格型和结构型政策，以实施适度宽松的货币政策[3][4] - 降低存款准备金率0.5个百分点，预计向市场提供长期流动性约1万亿元[5] - 下调政策利率0.1个百分点，7天期逆回购操作利率从1.5%降至1.4%，预计带动LPR同步下行0.1个百分点[5] - 下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，支农支小再贷款利率从1.75%降至1.5%，PSL利率从2.25%降至2%[5] - 降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，五年期以上首套房利率由2.85%降至2.6%[5] - 公积金贷款100万元、30年期限的月供减少约132元，累计减少4.76万元[6] 金融支持措施 - 增加科技创新和技术改造再贷款额度3000亿元，总额度达到8000亿元[7] - 设立5000亿元"服务消费与养老再贷款"，支持商业银行加大信贷投放[7] - 增加支农支小再贷款额度3000亿元，支持涉农、小微和民营企业贷款[7] - 合并证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款额度，总额度8000亿元[7] - 创设科技创新债券风险分担工具，为科技创新企业提供低成本长期融资支持[7] 房地产与资本市场政策 - 金融监管总局推出8项增量政策，包括加快出台房地产融资新制度[8][9] - 扩大保险资金长期投资试点范围，引入更多增量资金[10] - 调降保险公司股票投资风险因子，支持资本市场稳定[11] - 推出小微企业、民营企业融资支持政策，完善融资协调机制[12] - 修订并购贷款管理办法，促进产业转型升级[13] - 扩展金融资产投资公司设立主体，加大对科创企业投资力度[13] 资本市场改革 - 证监会强化市场监测和风险研判，支持中央汇金发挥类"平准基金"作用[16] - 发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，优化主动权益类基金收费模式[16] - 将业绩跑赢基准和投资者盈亏纳入基金公司和基金经理考核体系[16] - 对受关税影响较大的上市公司增强监管包容度，帮助纾困解难[17] - 证监会强调中国资本市场有靠谱的经济发展、宏观政策和制度保障[17]