大盘指数表现 - 上证指数收盘上涨0.21%，银行板块拉升对指数稳定起到关键作用 [1] - 银行、白酒、保险三大行业总市值超20万亿元，占上证指数权重超40% [1] - 大盘指数走势由权重行业决定而非技术指标，年内新高仅差10点 [3][5] 行业轮动与市场结构 - 证券、白酒、地产、保险任一行业回暖即可推动上证指数创新高 [3] - 银行与白酒、证券板块呈现轮动上涨特征，指数呈现震荡向上趋势 [3] - 高端消费领域（如20万元以上新能源汽车、高端手机）存在被低估的投资机会 [5] 市场参与者行为 - 散户持仓集中于非成分股，与指数涨跌关联性较弱 [3] - 多数投资者偏好中小盘股票，但面临业绩预披露期的踏空风险 [5] - 银行贵宾业务（600万元以上存款）对银行业绩贡献存在认知偏差 [7] 指数编制与投资逻辑 - 指数持续上涨缺乏回调逻辑支撑，白酒板块走势为关键观察指标 [3] - 跑赢指数难度大，部分投资者通过重仓指数获得收益 [5] - 财富认知差异导致投资者难以把握股市中的财富游戏规则 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月制造业PMI改善，全行业信用利差近期小幅回落，但经济政策和全球地缘政治存在风险[1][3] 各部分总结 中观事件总览 - 生产行业：6月制造业PMI为49.7%，较上月上升0.2个百分点，大型企业PMI为51.2%，较上月上升0.5个百分点，中型企业PMI为48.6%，较上月上升1.1个百分点，小型企业PMI为47.3%，较上月下降2.0个百分点[1] - 服务行业：三部门发布境外投资者以分配利润直接投资税收抵免政策，2025年1月1日至2028年12月31日期间符合条件的可按投资额10%抵免应纳税额，协定税率低于10%的按协定税率执行[1] 行业总览 - 上游：能源方面昨日国际油价同比下跌较多，农业方面鸡蛋价格近期回升[2] - 中游：化工聚酯开工率有所下行[3] - 下游：地产一、二线城市商品房销售季节性回落，处近三年低位；服务国内航班班次周期性减少[3] 市场定价 全行业信用利差近期小幅回落[3] 行业信用利差跟踪 - 各行业信用利差有不同程度变化，如农牧渔林本周为57.07，分位数0.50；采掘本周为37.22，分位数7.10等[46] 重点行业价格指标跟踪 - 各行业价格指标有不同表现，如农业玉米现货价6月30日为2357.1元/吨，同比0.49%；能源WTI原油现货价6月30日为65.5美元/桶，同比 -11.27%等[47]

港股市场结构性行情分析 - 当前港股新消费与创新药板块交易拥挤度已处于高位 而AI产业链估值大幅回落 科技互联网龙头ROE与估值基本匹配 但部分新消费板块仍存在泡沫 显示向科技板块迁移的时机已成熟 [1] - 2025年1月1日至6月27日期间 港股科技指数涨幅达29.23% 显著跑赢恒生科技指数19.55%的涨幅 主要因港股科技指数覆盖50只成分股 能全面捕捉AI科技 互联网 创新药等板块机会 [4][7] - 中金测算显示 若从2024年9月24日牛市启动精准把握每轮风格轮动 可获得超110%超额收益 印证港股结构性行情强度 [4] 重点ETF产品表现 - 港股科技50ETF(159750)年内累计上涨26.34% 跟踪指数覆盖"中国科技十雄" 具备两融标的资格且支持T+0交易 [7] - 港股红利低波ETF(520550)年内涨幅17.89% 年内34次创历史新高 标的指数采用三年净股息率与波动率双因子筛选 月度评估分红机制可实现年化12次分红 [9] 资产配置策略建议 - 建议减持创新药 新消费等拥挤度过高板块 转向估值回落的AI科技领域 港股科技50ETF可作为核心配置工具 [1][4] - 过渡期可配置港股红利低波ETF进行防御 其分红机制产生的现金流可用于再投资科技ETF 形成"以守养攻"的哑铃策略 [9]

市场行情分析 - 周线、月线、年线均收阳，市场整体呈现上涨趋势 [1] - 大盘指数上涨期间未能获利的投资者在下跌或横盘阶段更难盈利 [1] - 连续普涨后个股可能迎来回调，但市场整体震荡向上，反弹预期持续至10月份 [5] 地缘政治影响 - 美国与伊朗紧张关系升级，以色列制定对伊新计划，可能引发市场波动 [3] - 地缘政治利空或成为洗盘工具，需警惕短期市场情绪变化 [3] 行业轮动与资金动向 - 白酒、地产板块预计接替银行护盘，成为下一阶段拉升主力 [5] - 大资金已锁仓，成交量将持续放量，7月初资金压力缓解后市场或好转 [5] - 市场压住白酒、地产等行业未加速拉升，或为后续掩护出货做准备 [5] 投资策略建议 - 牛市预期下需坚定持仓，避免频繁交易导致利润流失 [3] - 被套时若无技术优势，躺平等待反弹比盲目操作更有效 [3] - 投资者需克服人性弱点，避免幻想精准抄底逃顶 [7] 投资者行为观察 - 上周末悲观情绪导致部分投资者卖在低点，错过后续普涨行情 [3] - 长期亏损者应评估自身策略，及时退出避免持续深陷 [7]

外资机构看多中国资产 - 高盛、摩根士丹利等外资机构上调2025年中国经济增长预期并看好中国股票市场后续表现 [2] - 高盛维持对A股和港股的超配建议，预计沪深300目标点位为4600点，MSCI China目标点位为84点，隐含约10%上行空间 [3] - 外资集体看多中国资产的核心原因包括中国经济韧性、内需复苏、政策托底及科技突破带来的增长预期 [2][4] A股市场表现 - 6月25日上证指数收于3455.97点，盘中最高触及3459.01点，创年内新高，总市值突破100万亿元大关 [2][7] - A股整体估值较低，权益资产具有较好投资性价比，外部风险逐渐消散，利好因素不断累积 [8] - 年初至今南向资金净流入港股近900亿美元，其中科技和AI相关标的占比超过20% [5] 行业配置与投资机会 - 高盛调高银行和地产板块评级，继续超配消费板块如医疗器械、消费服务、传媒和电商零售等细分领域 [3] - 外资聚焦AI、自动化等赛道，建议关注AI产业链核心环节及具备技术壁垒的龙头企业 [4] - 2025年上半年A股市场风格向小盘股和成长型行业倾斜，北证50指数和万得微盘股指数涨幅均超过30% [6] 港股市场展望 - 港股科技板块更具优势，科技指数PE处于历史低位，受益于AI技术突破和商业化应用 [10] - 港股科技龙头在AI和云计算领域具备领先优势，有望率先受益于产业变革 [10] - 南向资金净流入创新高，推动港股市场回暖 [10] 政策与经济环境 - 中国证监会宣布进一步全面深化资本市场改革开放，推动科技创新和产业创新融合发展 [7] - 更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策逐步落地，国内经济韧性有望延续 [8] - 上市公司质量稳步提升，2024年A股上市公司累计分红金额超过1.9万亿元 [8] 下半年市场预测 - A股受益于政策红利与盈利修复，但需警惕外部扰动，港股因估值更低或更具相对优势 [10] - 预计A股将呈现震荡上行、进二退一的慢牛格局，估值仍有进一步上行空间 [10] - 美联储可能重启降息进程，国内货币政策、财政增量政策空间打开，有望推升A股阶段性趋势行情 [11]

宏观动态 - 中国外交部回应伊朗石油进口问题 强调将根据国家利益采取合理能源保障措施 未明确是否已恢复进口 [2] - 1—5月全国国有企业营业总收入328062.5亿元同比下降0.1% 利润总额16514.5亿元同比下降2.8% 资产负债率65.1%同比上升0.2个百分点 [3][4] - 上海清算所延长"北向互换通"集中清算合约期限至30年 并延长境内机构利率互换合约清算费全额减免优惠1年 [5] - 上海市自7月1日起调整失业保险金标准 第1—12个月支付标准增至2305元/月 第13—24个月1844元/月 延长领取1650元/月 [6] 金融机构 - 中信信托中标金科股份破产重整服务信托 受托规模预计超1500亿元 成为国内大型地产上市公司重整首例 [7] 市场数据 - A股沪指跌0.7%深成指涨0.34% 两市成交额15411.17亿元缩量420.61亿元 CPO概念领涨 跨境支付与金融板块走弱 [9] - 港股恒生指数跌0.17% 金融股国泰君安国际跌近15% 小米集团涨超3% 冠城钟表珠宝收涨超30% [10] 公司动态 - 小米澄清网传"前总监"实为食堂切配员工 任职仅2个月且未担任管理职务 [11] - 信达生物玛仕度肽注射液获批上市 为全球首款GCG/GLP-1双受体激动减重药 适用BMI≥28或≥24伴合并症患者 [11][12][13] - 理想汽车下调Q2交付量展望至10.8万辆 原预期12.3—12.8万辆 称系销售体系升级短期影响 [14] - 拉卡拉回应稳定币牌照申请 称与香港金管局保持沟通 关注区块链跨境应用机会 [15] - 京东物流618二轮电动车日销售额增超300% 正拓展覆盖近百城的上门售后维修网络 [16] - 五粮液供销公司法定代表人变更 曾从钦卸任由薛鹏程接任 注册资本3000万元 [17][18]

核心观点 - 报告对周期资源&公用服务类行业利润分配方式、资本开支力度、盈利能力变化、潜在/实际股东回报水平做出梳理盘点，将细分行业划分为稳定现金流资产、现金流改善、高资本开支阶段等几类 [3] 周期资源型 较为稳定的现金流资产 - 潜在红利属性释放空间由高至低依次为工业金属、石化、港口，资本开支力度均在 1.5 以下，FCFF/EBITDA 基本稳定在 30% [1][3][8] - 工业金属 25Q1 现金流比例 33%，稳定现金流背后具备较大股东回报提升空间，潜在股东回报率高达 8.4%，但实际股东回报率仅 2.5%，未来股东回报提升空间充分 [1][11] - 石化 25Q1 现金流比例 26%，盈利周期熨平、现金流稳定，潜在股东回报率 8.7%，实际回报率 4.8%，未来或向高附加值化工品和新能源领域倾斜 [1][16] - 港口 25Q1 现金流比例 33%，市场或已充分认知其稳定现金创造能力，潜在股东回报率为 4.6%，未来需关注成长性释放对估值的消化程度及实际股东回报力度的提升 [1][25] 行业逻辑演变带来现金流改善 - 航运 25Q1 现金流比例 41%，地缘事件频繁、运价大波动时代，盈利能力高企达 32%，实际股东回报率达 6.6%，潜在股东回报率为 12.5%，现金流剩余空间较大 [1][34] - 农业 25Q1 现金流比例 34%，开支周期进入平稳阶段，资本开支力度降至 1.0 的历史新低水平，潜在股东回报率上升至 4.0%，实际股东回报率近 2% [1][43] 景气周期承压 - 煤炭 25Q1 现金流比例 25%较前高收缩 50pct，煤价下跌与开支高位矛盾仍未解开，潜在股东回报率由 22 年历史高点 18%下滑至 25Q1 的 9% [1][52] - 钢铁 25Q1 现金流比例 42%，去库影响显著，潜在股东回报率基本降至 0，实际股东回报率仍为 2.3% [1][63] - 建材 25Q1 现金流比例 28%，股东回报提升空间有限，潜在 2.7%与实际 2.6%水平相当 [1][73] - 航空机场 25Q1 现金流比例 64%，盈利规模与疫情前接近，潜在股东回报率为 5.7%，实际股东回报率仅 0.7%，红利属性薄弱 [1][80] - 地产 25Q1 现金流阶段性修复，去库补充现金流，盈利能力基本受损至盈亏平衡点，潜在股东回报率转负，实际股东回报率仅为 0.9% [1][88] 仍处高资本开支阶段 - 贵金属 25Q1 现金流比例 8%，金价大涨带动资本开支力度跳升，潜在股东回报率仅为 4.7%，实际股东回报率 1.2% [1][97] - 能源金属 25Q1 现金流为负，盈利周期低位开支力度不减，潜在股东回报率仅 3.4%，未来需关注企业端投资力度回落情况及下游需求回暖 [1][104] - 化工 25Q1 现金流比例 11%，投入扩张仍为行业主旋律，潜在股东回报率仅为 3.0%，实际股东回报率 1.9%，进入现金流创造模式还需时间 [1][113] - 建筑 25Q1 现金流比例 30%，但需注意少数股东损益及偿债损耗，潜在股东回报率 14%极高，但实际股东回报率 2.7%适中 [1][122] 公用服务型 较为稳定的现金流资产 - 水电、铁路公路，市场定价较为充分，潜在红利属性释放空间一致 [2][9] - 水电 25Q1 现金流比例 33%，新能源装机提升资本开支力度，潜在股东回报率仅为 5% [2][131] - 铁路公路 25Q1 现金流比例 37%，稳定运营创造现金流，实际 2.9%、潜在 5.1%水平在公用型弱周期行业中与水电类似 [2][138] 开支存在收缩空间 - 燃气、环保，当前资本开支力度仍在 1.5 - 2 之间但趋势向下，基于维护性资本开支假设，燃气的潜在红利释放空间较环保更大 [2][9] - 燃气 25Q1 现金流比例 19%，关注开支效率进一步提升进程，潜在股东回报率高达 7.4%，未来股东回报有望进一步提升 [2][145] - 环保 25Q1 现金流仍为负，重资产行业扩张期尾声，潜在股东回报率 3.7%，红利释放空间有限 [2][152] 仍处高资本开支阶段 - 火电&风电&核电，当前现金流仍为负，关注远期现金流释放 [2][9]

市场行情分析 - 上证指数呈现横盘震荡消化行情 约3600家股票下跌 成交量午后小幅缩量 [1] - A股总市值首次突破100万亿 大盘指数站上3400点上方 从年线角度看上证指数呈现慢牛走势 已上涨30多年 [3] - 沪深300指数年化收益率达10% 但跑赢该指数的基金经理不足1% 概率仅0.05% [5] 行业表现 - 证券板块压制指数 银行板块持续护盘 白酒板块处于盘整阶段 [1] - 大金融(证券 银行 保险 地产)和大消费(白酒)将成为市场主线 权重行业上涨将推动指数反弹 [8] - 科技股在A股市值排名未进入前10 前100名中科技公司数量极少 [10] 投资策略 - 指数基金投资策略优于个股选择 跑赢大盘指数的概率极低 [5] - 大金融和大消费是确定性较高的投资方向 科技股在A股市场缺乏竞争力 [8][10] - 银行板块今年表现优异 持有银行股的投资者均获得正收益 [8] 市场结构 - A股市场3400点上方持续时间较短 当前属于有效突破 [3] - 市场呈现指数慢牛与个股分化的结构性特征 多数个股表现不佳 [3] - 权重行业筹码主要掌握在机构手中 与散户持股结构差异明显 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上海将建设世界级船舶与海工装备产业集群，存储市场加速回暖，退休金无需缴纳个人所得税；各行业上下游呈现不同态势，全行业信用利差近期小幅回落 [1] 根据相关目录分别进行总结 中观事件总览 - 生产行业：上海将建设世界级船舶与海工装备产业集群，到2030年产业增加值超450亿元，大型LNG运输船本土化率提升到85%以上；存储市场加速回暖，DDR4颗粒价格翻倍 [1] - 服务行业：六部门设立服务消费与养老再贷款，额度5000亿元；退休金无需缴纳个人所得税 [1] 行业总览 - 上游：国际油价同比下跌，秦皇岛煤炭库存降低，鸡蛋价格近期回升 [2] - 中游：聚酯开工率下行，PX开工上行；电厂开工耗煤量降至三年低位，开工降低 [3] - 下游：一、二线城市商品房销售季节性回落，处近三年低位；国内航班班次周期性减少 [4] 市场定价 全行业信用利差近期小幅回落 [5] 行业信用利差跟踪 - 各行业信用利差有不同程度变化，如农牧渔林本周为56.12，采掘为36.22等 [48] 重点行业价格指标跟踪 - 各行业价格指标有不同表现，如农业中鸡蛋现货价同比涨4.46%，能源中WTI原油现货价同比跌4.54%等 [49]

港股IPO市场动态 - 当前港股IPO排队企业超160家，仅5月就有40多家企业递表 [1] - A+H两地上市趋势持续，代表企业包括宁德时代、恒瑞医药、海天味业等 [1] - H股发行折价不大且发行股数占总股本比例较低，市场影响有限 [1] 对冲基金套利策略 - 对冲基金采用做多A股同时做空对应港股标的的策略以对冲宏观不确定性 [2] - A股市场因"国家队"托底机制更抗跌，港股受外资和全球情绪影响波动更大 [2] - 港股IPO储备项目接近200家，其中60家为A股已上市企业计划二次上市 [2] H股发行特点 - H股发行规模通常占总市值3%~4%，流动性冲击较小 [2] - 海天味业H股折价约12%，恒瑞医药H股折价不到15%，安井食品H股折价预计14% [3] - 海外投资者更愿意以较高价格认购已熟悉的A股企业的H股股份 [3] 资金流向与机构观点 - 南下资金年初至今流入接近900亿美元，主要流向高股息、AI相关股票和消费股 [3] - 对冲基金仓位目前处于低位，主动型资金仓位相对稳定 [3] - 高盛维持对A股和港股的超配建议，预计MSCI中国指数今年盈利增长9% [4] 行业配置与投资主题 - 高盛看好私营企业、AI、新兴市场出口、高股东回报等主题 [4] - 超配消费、医疗器械、传媒、电商零售等板块，调高银行和地产评级 [4] - 医药板块估值处于较低水平，创新药领域受长线资金关注 [5] 新消费与医药行业 - 新消费板块增长潜力被看好，但估值偏贵且交易拥挤 [5] - 医药板块基本面良好、政策扰动可控，被视为逢低加仓机会 [5] - 市场对新消费方向IPO热情高，期待更合理估值的标的进入 [5]