宏观经济宏观周报 高频指标继续提示经济回暖 主要结论：高频指标继续提示经济回暖。 经济增长方面，本周(9 月 26 日所在周）国信高频宏观扩散指数 A 维持正值， 指数 B 继续明显上升。从分项来看，本周投资、房地产领域景气继续上升， 消费领域景气变化不大，本周投资、房地产领域表现较优。从季节性比较来 看，本周指数 B 标准化后上升 0.43，表现明显强于历史平均水平，指向国内 经济增长动能继续回暖。 证券研究报告 | 2025年09月28日 基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低， 上证综合指数偏高，从均值回归的角度看，预计下周（2025 年 10 月 3 日所 在周）十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行。 周度价格高频跟踪方面： （1）本周食品、非食品价格均上涨。预计 9 月 CPI 食品价格环比约为 1.5%， 非食品价格环比约为零，整体 CPI 环比约为 0.3%，CPI 同比回升至-0.1%。 （2）9 月上旬国内流通领域生产资料价格继续下跌且跌幅有所扩大，9 月中 旬延续下跌。预计 9 月 PPI 环比约为-0.1%，低基数背景下 PPI 同比或回升 至-2.4%。 ...

历史上白酒如何走出调整期 20250924 摘要 2008 年金融危机期间，中国经济放缓冲击高端白酒消费，国务院 4 万 亿刺激计划带动市场回暖，白酒指数显著上涨，基本面逐季改善，政策 催化是关键因素。 2012-2015 年白酒行业受"三公消费"限制影响，中高端政商务需求 大幅削减，行业进入下行通道。降息降准、地产政策松绑及棚改货币化 等措施推动经济复苏。 2018 年贸易战和去杠杆政策导致经济下行，但财政加码等支持性政策 及领导层表态，形成"政策底"，恢复市场信心，宏观调控措施迅速推 动行业回暖。 当前（2025 年）宏观环境与历史存在较大差异，不宜简单对比。二季 度报表端确认出清，渠道库存减少，可能接近底部，应关注宏观调控、 库存变化及企业基本面。 2019 年初信贷数据超预期，消费环境转暖，白酒行业开始上升，外资 流入是重要因素。在业绩未明显改善情况下，白酒指数大幅上涨，估值 贡献显著。 Q&A 白酒行业在过去 30 年经历了哪些主要的调整周期？这些周期的背景和主要影 响因素是什么？ 过去 30 年，白酒行业经历了四个主要的调整周期。第一个周期是 1999 年至 2003 年，受亚洲金融危机和通缩影响 ...

A股最近成交量持续突破2万亿，市场活跃度显著提升，如果股市继续涨下去，经济会更快恢复吗？一 轮水牛是如何影响经济的？ ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周中国周度经济指数回升，消费有所回暖，但房地产销售和基建高频指标回落，出口价格和农产品价格下降，工业品价格有所回升 [1][2][3] 根据相关目录分别总结 周度经济指数 - 上周中国周度经济指数为 6.9%，较前值回升 0.1 个百分点，其中生产子指数为 7.9%，较前值回升 0.1 个百分点，需求子指数为 5.7%，较前值回升 0.2 个百分点，供需缺口为 -2.2%，较前值回升 0.1 个百分点 [1] 生产 - 上周螺纹钢产量 4 周移动平均同比为 25.1%，较前值回升 9.7 个百分点；高炉开工率为 83.3%，较前值回落 0.3 个百分点；汽车半钢胎开工率为 73.1%，较前值回升 1.0 个百分点 [1] 基建 - 上周水泥发运率为 39.8%，较前值回落 0.3 个百分点；水泥磨机运转率为 37.9%，较前值回升 0.3 个百分点；石油沥青装置开工率为 30.7%，较前值回落 2.2 个百分点 [1] 房地产 - 上周 30 大中城市商品房销售面积 4 周移动平均同比为 -14.3%，较前值回落 1.9 个百分点；100 大中城市成交土地占地面积 4 周移动平均同比为 -13.0%，较前值回落 11.0 个百分点 [1] 消费 - 上周乘用车日均零售销量同比为 8.0%，较前值回升 12.0 个百分点；电影票房 4 周移动平均同比为 45.6%，较前值回升 18.5 个百分点；国内航班执行数 4 周移动平均同比为 1.4%，较前值回升 0.3 个百分点；北上广深地铁客运量 4 周移动平均同比为 2.0%，较前值回升 1.4 个百分点 [2] 出口 - 8 月中旬韩国出口同比为 18.0%，较上旬回升 22.3 个百分点；上周上海出口集装箱运价指数 4 周移动平均同比为 -54.4%，较前值回落 0.2 个百分点；波罗的海干散货指数 4 周移动平均同比为 17.6%，较前值回落 0.9 个百分点 [2] CPI - 上周农产品批发价格 200 指数 4 周移动平均同比为 -9.2%，较前值回落 2.0 个百分点；猪肉平均批发价 4 周移动平均同比为 -23.3%，较前值回落 2.4 个百分点；28 种重点监测蔬菜平均批发价 4 周移动平均同比为 -18.1%，较前值回落 2.6 个百分点 [2] PPI - 上周南华综合指数 4 周移动平均同比为 3.5%，较前值回升 0.7 个百分点；布伦特原油现货价 4 周移动平均同比为 -14.4%，较前值回落 0.2 个百分点；螺纹钢价格 4 周移动平均同比为 2.5%，较前值回升 1.1 个百分点；秦皇岛港动力末煤平仓价 4 周移动平均同比为 -19.0%，较前值回升 2.1 个百分点；水泥价格指数 4 周移动平均同比为 -10.1%，较前值回升 0.4 个百分点 [3]

货币供应量数据 - 7月末广义货币（M2）余额329.94万亿元，同比增长8.8% [3] - 7月末狭义货币（M1）余额111.06万亿元，同比增长5.6% [3] - M2与M1增速之差为3.2%，较去年9月高点明显收窄 [3] M1统计口径变化 - 2024年1月起央行启用新修订的M1统计口径 [3] - 按可比口径回溯后，2024年9月末M1增速为-3.3% [3] - 2024年9月M2与M1增速之差为10.1% [3] 货币活化程度分析 - M2-M1剪刀差收窄体现资金活化程度提升、循环效率提高 [3] - 稳市场稳预期政策有效提振市场信心 [3] - 资金活化程度提升与经济活动回暖趋势相符 [3] 企业资金管理特点 - M1主要反映企业日常经营周转资金 [4] - 大企业更注重资金使用效率和盈利能力，通常不保持较多流动资金 [4] - 中小企业为应对不确定性会预留较多周转资金 [4] 企业资金占用现象 - 部分大企业凭借市场优势拖欠中小企业账款 [4] - 大企业将拖欠账款转用于理财，占用上下游企业资金 [4] - 中小企业为降低财务成本将活期存款压降到最低水平 [5]

工业增加值 - 1-2月规模以上工业增加值预计同比增长5.5% [1] - 工业增加值增速预计在5%左右 略高于去年12月的4.3% [1] - 工业经济延续去年四季度企稳回升态势 煤炭日耗略好于去年同期 钢铁增速与去年12月接近 [1] 固定资产投资 - 1-2月固定资产投资预计同比增长11% [2] - 制造业投资预计同比增长24.5% 基础设施投资（不含电力等）预计同比增长7.0% [2] - 固定资产投资增长超预期 产业政策驱动制造业投资保持高增速 [2] 制造业投资 - 2月专用设备生产指数和新订单指数均高于54.0% [2] - 制造业投资偏强源于上年盈利改善 上季度出口偏强 信贷持续倾斜 [2] - 工信部将通过绿色化改造和数字化改造提振制造业投资 [2] 基建投资 - 2月土木工程PMI上升8.9个百分点至58.6% 沥青开工率从低位回升 [3] - 广义财政周期触底回升 基建预计持续温和反弹 [3] - 统计局口径基建增速预计1-2月累计达7.5% [3] 消费数据 - 春节期间本地消费释放 社零表观数据有所回升 [2] - 低基数效应下社会消费品零售额数据回升 [1]

市场点位分析 - 上证指数在3600点附近持续横盘震荡 该位置是近五年A股三次未能有效突破的关键阻力位 反映多空双方心理博弈[3] - 当前3600点与2021年同点位存在本质差异 白酒板块市盈率从70倍降至30倍 新能源电池龙头市盈率降至25倍 部分赛道股估值折半[3] - AI与机器人板块成为新热点 中际旭创和中科曙光等公司虽估值较高但订单增速显著[3] 资金流向动态 - 北向资金上周净买入87亿元 重点加仓消费电子和医疗器械等经济复苏相关板块[4] - 主力资金从高位AI算力股向低位中药和电力设备板块调仓 机构大宗交易折价成交减少而溢价成交增加[4] 行业基本面表现 - PMI数据回归扩张区间 装备制造业利润同比增长7% 机器人与锂电池领域订单排期至年底[4] - 光伏行业上半年出口量增长23% 组件企业海外工厂陆续投产[4] - 房地产销售尚未完全回暖 可选消费增速疲软形成市场压力[4] 投资策略视角 - 中长期投资应聚焦企业基本面 筛选现金流稳定 分红持续且行业处于上升周期的公司[6] - 高估值无业绩支撑的概念股存在风险 需规避市场波动带来的下行压力[6] - 当前点位适合进行持仓结构调整 减持高估值品种并增持低位业绩稳健标的[6]

个人所得税增长情况 - 1-5月个人所得税同比增长8.2%，远超全部税收收入同比增速（-1.6%）[1] - 5月个人所得税同比增长12.3%，比4月加快3.3个百分点，在主要税种中保持领先地位[1] 增长驱动因素 居民收入回升 - 一季度城镇居民人均可支配收入同比增长4.9%，增速较去年四季度加快0.3个百分点[3] - 部分城市二手房市场活跃对个税收入形成支撑[3] - 去年四季度增量政策推动二手房市场回暖，个税收入在10月后转入同比正增长[4] - 2024年中国经济基本面回暖，企业经营改善扩大税基，带动个税回升[5] 税收征管加强 - 金税四期全面落地，依托大数据、人工智能及多部门数据共享实现智能监控[7] - 湖北、山东、上海、浙江四地税务部门公布个人未申报境外收入案例，合计补缴税款近300万元[7] 工资调整与股息红利 - 工资薪金和股息红利占个税比重近8成[8] - 体制内职工基本工资可能因疫情和化债延迟调整至2024年下半年[8] - 上证50指数分红政策稳定，其成交量波动与个税增幅变动对应[8] - 个人持股期限未超1年需征收股息红利个人所得税[8] 未来展望 - 下半年个税同比增速可能高位下行，因外部环境不确定性和房地产政策效应减弱[9] - 国务院部署推动房地产市场止跌回稳，下半年房地产增量支持政策有望出台[10] - 即便下半年个税同比减速，再度出现负增长的可能性较小[10]

制造业PMI指数 - 5月份制造业采购经理指数录得49 5%，较上月提升0 5个百分点，制造业景气水平出现改善迹象[1] - 生产指数达到50 7%，比上月上升0 9个百分点，重新站上临界点[1] - 新订单指数为49 8%，环比上升0 6个百分点，市场需求景气度有所回升[1] 企业表现 - 大型企业PMI指数升至50 7%，较上月大幅上升1 5个百分点，重返扩张区间[1] - 装备制造业和消费品行业PMI分别为51 2%和50 2%，比上月上升1 6和0 8个百分点[1] - 高技术制造业PMI为50 9%，已连续4个月保持在扩张区间[1] 对外贸易 - 新出口订单指数和进口指数分别为47 5%和47 1%，比上月上升2 8和3 7个百分点，进出口情况有所改善[1] - 中国出口集装箱运价指数报1117 61点，较上期上涨0 9%[1] - 监测港口累计完成货物吞吐量27134 8万吨，环比增长2 8%[1] 企业预期与政策 - 生产经营活动预期指数为52 5%，比上月上升0 4个百分点，制造业企业对近期市场发展信心总体稳定[2] - 稳增长政策持续发力效果逐步显现，包括降息降准在内的一揽子金融政策措施对制造业PMI回升起到支撑作用[2] 经济展望 - 二季度经济运行有望延续平稳态势，制造业景气水平改善与出口数据回升相互印证[2]

经济低迷下的消费行为调整 - 新冠疫情导致实体经济低迷 企业效益下滑并采取裁员降薪措施 [1] - 生意人反映订单利润变薄 普遍认为赚钱难度增加 [1] 非必要消费品的节约建议 收纳用品 - 家庭普遍存在过度购买收纳盒现象 建议保留3-4只核心收纳盒并清理闲置物品 [3] 化妆品 - 女性消费者存在囤积化妆品行为 导致过期浪费 建议按需购买保持产品新鲜度 [4][6] 服装 - 年轻人存在过度购置新衣现象 建议保留20-30件核心衣物减少购买频次 [6] 洗护用品 - 高价洗发水/沐浴露与平价产品效果相近 国产产品性价比更高 [8] - 高价牙膏与10元价位产品效果相当 建议选择基础款 [8] 书籍 - 纸质书籍存在购买后闲置现象 建议通过图书馆借阅或电子书替代 [9] 一次性用品 - 一次性筷子/纸杯/湿巾长期使用成本高 建议改用可重复清洗的替代品 [11] 消费策略核心逻辑 - 通过减少6类非必要消费 可在收入受限阶段实现资金积累 [3][6][8][9][11]