报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 稳增长仍是四季度宏观经济的主线，国债期货短线或震荡，交易型投资可波段操作 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 周二国债期货主力合约开盘多数大致平开、30年期低开较多，早盘震荡上涨，午后横向波动，截至收盘30年期国债期货主力合约TL2603下跌0.33%，10年期T2603下跌0.08%，5年期TF2603持平，2年期TS2603上涨0.01% [1] 重要资讯 - 公开市场：周二央行开展3021亿元7天期逆回购操作和10000亿元MLF操作，当天有4075亿元逆回购和9000亿元MLF到期，当日合计净回笼54亿元 [1] - 资金市场：周二银行间资金市场隔夜利率维持低位，DR001全天加权平均为1.32%，上一交易日加权平均1.32%；DR007全天加权平均为1.45%，上一交易日加权平均1.47% [1] - 现券市场：周二银行间国债现券收盘收益率较上一交易日多数小幅上行，2年期国债到期收益率下行0.13个BP至1.43%，5年期上行0.75个BP至1.60%，10年期上行0.91个BP至1.83%，30年期上行1.65个BP至2.18% [1] - 美国9月PPI同比增长2.7%，预估增长2.7%，前值为增长2.6%；环比增长0.3%，预估增长0.3%，前值为下降0.1%；9月核心PPI同比增长2.6%，预期增长2.7%，前值增长2.8% [1] - 美国9月零售销售环比增长0.2%，预期0.4%，前值0.60% [1] - 周二，ADP周度数据显示美国劳动力市场出现更多走弱迹象，过去四周裁员步伐加快，过去四周私人企业平均每周减少13500个岗位，高于一周前的上一次更新所显示的每周流失2500个岗位 [1] 市场逻辑 - 10月全国城镇不包含在校生的16 - 24岁劳动力失业率为17.3%，高于去年同期0.2个百分点，25 - 29岁劳动力失业率为7.2%，高于去年同期0.4个百分点，稳增长稳就业仍需继续发力 [1] - 11月前20日韩国出口同比增长8.2%，从中国进口同比增长5.6%，预期中国11月出口较好 [1] - 11月中上旬农产品批发价格横向窄幅波动，南华工业品指数小幅回落，国内整体通胀水平保持温和 [2] - 11月中上旬30大中城市的商品房成交面积同比降幅扩大，房价继续探底 [2] - 受隔夜美股上涨及中美领导人电话利好影响，周二万得全A高开，早盘上涨一波后小幅震荡回落，收盘较上一交易日上涨1.24%，成交金额1.83万亿元，较上一交易日1.74万亿元有所放大 [2] - 周二国债期货主力合约10年期和30年期品种回调，中短期品种基本持平，周二央行通过MLF释放长期资金1000亿元，资金面相对宽松 [2] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [2]

金融法治建设面临的新形势与新任务 - 金融法治建设在“十五五”时期面临新的国内外形势与任务 [1] 外部形势对金融法治的要求 - 国际环境复杂性严峻性持续上升 对我国经济金融运行产生外溢影响 [1] - 金融法治需应对外部环境变化和冲击挑战 [1] - 金融法治需促进金融高水平开放 [1] - 金融法治需防范洗钱、金融制裁、“长臂管辖”等风险 [1] 国内形势对金融法治的要求 - 金融体系需在稳增长、调结构和防风险之间协调平衡 [1] - 金融法治需促进金融服务实体经济 [1] - 金融法治需防控重点领域金融风险 防范金融市场异常波动 [1] - 金融法治需打击非法集资等非法金融活动 [1] - 金融法治需将快速发展的数字金融、互联网金融等创新活动及时纳入法治轨道 [1]

行业与公司覆盖 * 纪要涉及汽车、钢铁、建材、轻工、电力装备、电子信息、有色金属、机械、石化等多个行业[1][2][3][5][6][7][9][10][11] 核心观点与论据 汽车行业 * 2025年汽车行业预计销量达3,200万辆 同比增长约3%[1][3] * 2025年新能源汽车销量预计达1,550万辆 渗透率达50%[1][3] * 新能源汽车增速目标从5%上调至6%[2] * 需关注补贴退坡后销售持续性及中国新能源汽车全球竞争力[1][3] * 新领域如车载机器人等多功能用途汽车的发展值得期待[1][4] 钢铁行业 * 未来将注重市场供需平衡、产业结构优化、绿色低碳和数字化转型[1][5] * 企业向低碳冶金、新材料方向转型 新能源汽车用钢、不锈钢、特种钢及电力行业用取向硅钢需求提升[1][5] * 几内亚铁矿石开始向中国发货 铁矿价格下降将改善行业利润[1][5] * 传统产业如钢铁提出了年均增速区间目标 为长期规划预留空间[2] 建材与轻工行业 * 建材行业重点发展绿色建材业务 收入目标超过3,000亿元 聚焦钢结构及一体化成型[1][6] * 轻工行业聚焦智能家居、中老年用品、婴儿用品、时尚用品及体育用品 引领消费升级[1][6] * 新方向如玻璃纤维和碳纤维等新材料领域为企业提供第二增长曲线[1][6] 电力装备与电子信息产业 * 电力装备是2026年重点发展领域 增速目标6%左右 国产化率提高到7% 龙头企业年收入需达10%[1][7] * 驱动因素包括新能源入市、电网安全需求增加及海外算力需求提升[1][7] * 2026年电力设备市场关注出海/出口、电网改造及电子信息产业相关电力设备[1][8] * AI应用大规模落地（如传媒、游戏）及国家超级算力节点中心大规模投资将带来投资机会 为国产化替代和智能制造提供机遇[1][3][8][9] * 电子信息产业增速目标调整至7%[2] 有色金属、机械与石化行业 * 2025年有色金属价格已明显回升 预计2026年及以后可能面临产能缺口 推动价格进一步上行[3][10] * 美联储降息利好黄金板块[3][10] * 机械行业关注自动化投资上新台阶 两重两新的改造是市场重点[11] * 石化行业向新材料方向发展 包括基础化工等领域[11] * 顺周期板块因经济复苏带来的需求跃升 将成为重点投资对象[11] 宏观市场与资本市场 * 2025年稳增长工作方案设定了更高增长目标 反映对宏观经济更强的信心[2] * 2025年资本市场出现明显回调 主因是海外市场对英伟达业绩实现能力的质疑引发全球算力产业链大幅回调[12] * 风险偏好下降导致消费品板块因估值低位而具备较强防御属性[12] * 当前是布局2026年的好时机 顺周期板块的涨价行情预计还会持续[12] 其他重要内容 * 2025年经济复苏态势较好[2] * 创新驱动成为重要目标[2] * 游戏行业提出了年均增速区间目标[2] * 从当前到2025年底 不太可能出现大的行情变化[12]

央行MLF操作概况 - 中国人民银行于2025年11月25日开展10000亿元1年期MLF操作，操作方式为固定数量、利率招标、多重价位中标 [1] - 鉴于11月有9000亿元MLF到期，当月央行MLF净投放规模为1000亿元 [1] - 此次操作为央行连续第九个月对MLF进行加量续作 [1] 操作背景与目的 - 11月MLF加量续作旨在应对潜在的银行体系流动性收紧态势 [1] - 10月财政部安排5000亿元地方政府债务结存限额，预示11月政府债券净融资规模将明显上升 [1] - 10月5000亿元新型政策性金融工具投放完毕，在带动委托贷款走高后，将继续带动配套中长期贷款较快投放 [1] - 11月银行同业存单到期量有明显增加，上述因素均可能收紧流动性 [1] 未来政策工具展望 - 央行将综合运用买断式逆回购和MLF两项政策工具，持续向市场注入中期流动性 [1] - 在近期宏观经济运行出现波动的背景下，央行加量续作MLF有助于实现稳增长和稳预期的目标 [1]

央行流动性操作 - 中国人民银行于11月25日开展10000亿元1年期中期借贷便利操作 这是央行连续第9个月加量续作MLF [1] - 本月有9000亿元MLF到期 因此11月MLF净投放为1000亿元 符合市场预期 [1] - 11月央行还开展了5000亿元买断式逆回购净投放 使得当月中期流动性净投放总额达到6000亿元 与上月持平 并连续4个月处于年内较高水平 [1] 操作模式与规模 - 央行已基本形成每月5日前后开展3个月买断式逆回购 15日前后开展6个月买断式逆回购 25日开展1年期MLF的中长期资金投放模式 [2] - 第三季度 买断式逆回购和MLF操作合计净投放1.5万亿元 [2] - 近6个月 中期流动性持续处于净投放状态 11月净投放规模继续处于高位 [2] 操作背景与目的 - 在冲刺全年经济社会发展目标的关键时点 央行通过多种货币政策工具维持流动性充裕 有利于引导金融机构加大信贷投放 有助于稳增长、稳预期 [1] - 近期宏观经济出现下行波动 央行操作释放出货币政策工具持续加力的信号 显示货币政策延续支持性立场 [2] - 11月政府债券净融资规模预计将明显上升 5000亿元新型政策性金融工具投放完毕会带动配套中长期贷款较快投放 银行同业存单到期量明显增加 这些因素会收紧银行体系流动性 需要央行给予流动性支持 [2] - 央行操作有助于保持资金面处于较为稳定的充裕状态 能助力政府债券发行 引导金融机构加大货币信贷投放力度 [2] 政策展望 - 央行会综合运用买断式逆回购、MLF等货币政策工具 持续向市场注入中期流动性 [2] - 不排除年底前后实施新一轮降准的可能 [2] - 考虑到外部环境波动、国内经济增长动能变化等因素 我国或将出台新一轮稳增长政策 以稳定四季度及明年一季度的宏观经济运行态势 [2]

核心观点 - 短期市场调整由内外多重因素共振所致，但风险已逐步释放，短期调整不改中期向好格局[1][2] - 市场对12月重要会议的政策定调抱有期待，10月CPI企稳显示经济内生动能修复，货币政策保持宽松，指数继续大幅下行空间有限[2][15] - 操作策略建议均衡配置，科技成长、顺周期及红利股均需选择有业绩支撑的标的逢低布局，远离高估值题材股[2][16] A股大势研判：上周五市场综述 - 沪深三大指数集体跳空低开后震荡走低，上证指数收报3834.89点，下跌96.16点，跌幅2.45%，深证成指跌幅3.41%，创业板指跌幅4.02%[3][4] - 两市成交额19657亿元，个股涨少跌多，船舶制造板块涨幅居前，能源金属、电池、光伏设备等板块跌幅居前[3][4] A股大势研判：上周市场回顾 - 上周沪深三大指数集体调整，沪指周跌幅3.90%，深证成指周跌幅5.13%，创业板指周跌幅6.15%[5] - 市场呈现存量博弈特征，板块轮动快速，科技股曾短暂拉升但未能形成合力，船舶制造、银行等板块表现相对强势[5] A股大势研判：上周盘面点评 - 船舶制造等军工板块大涨，政策支持明确，“十四五”规划加快武器装备现代化，2020年至2025年中国国防预算增幅保持在6.6%至7.2%之间[6] - AI应用概念股逆势活跃，Sora、Kimi等概念股涨幅居前，人工智能被政府工作报告定调为发展方向，投资机会有望从硬件算力向中下游应用端扩散[8] - 文化传媒板块活跃，游戏、短剧等细分领域受AI技术赋能，2023年上半年传媒板块涨幅达42.75%[9] - 能源金属等新能源赛道股受碳酸锂期货调整影响冲高回落，后续仍可关注政策面推动，如新型储能装机目标至2027年达180吉瓦以上[10][11] - 贵金属板块受美联储降息预期、地缘风险及央行购金等因素驱动，但连续上涨后不建议追高[12] - 银行等高股息率板块走势强于大盘，低利率环境下红利资产受青睐，但需注意估值拥挤风险，逢低配置央国企及公用事业为主[13] A股大势研判：后市大势研判 - 外部压力来自美国9月非农就业增加11.9万远超预期的5.2万，但失业率升至4.4%创四年新高，数据矛盾令美联储12月利率路径存分歧，叠加美股回调及地缘政治因素压制风险偏好[1][14] - 内部压力源于沪指4000点关口的技术阻力及历史套牢盘，市场风格再平衡及年底机构获利了结加剧结构性分化[1][14] - 中期向好逻辑未变，政策托底、经济内生动能修复及宽松货币政策提供支撑，建议稳健投资者等待企稳，短线投资者可把握板块轮动节奏[15][16]

国债发行情况 - 当前国债发行进入密集期，11月24日财政部招标发行970亿元记账式附息国债和600亿元记账式贴现国债，11月26日还有2只短期国债将发行 [1] - 四季度国债发行通常集中在10月和11月，以兼顾靠前发力和承上启下 [1] - 今年超长期特别国债发行规模达1.3万亿元，比去年增加3000亿元，首发时间比去年提前约一个月，发行节奏加快 [1] 财政政策取向 - 国债密集发行是积极财政政策持续发力的重要体现，后续积极财政政策取向料延续 [1] - 财政部部长表示要坚持积极取向，加强逆周期和跨周期调节，合理确定赤字率和举债规模，组合运用预算、税收、政府债券等工具，保持支出强度 [2] - 2026年作为“十五五”开局之年，应用好用足特别国债、专项债等工具，提振社会信心，扩大有效需求 [2] 经济影响与资金用途 - 今年发行1.3万亿元超长期特别国债或拉动2025年GDP增长1.7个至1.9个百分点，为实现经济增速目标提供重要支撑 [2] - 四季度国债发行筹集的资金将用于更好支持实施“十五五”规划等国民经济发展中长期安排 [2] - 资金投向建议提升民生含量，并聚焦现代化产业体系与基础设施升级，坚持智能化、绿色化、融合化方向 [3] 政策协调与资金监管 - 四季度的国债发行会更加关注市场流动性走向，加强与货币政策之间的协调配合 [2] - 应进一步加强国债资金使用的监管与考核，确保每一笔资金都能落到实处、见到实效，防止资金“撒芝麻盐” [3]

人民币汇率走势 - 人民币对美元中间价于2025年11月20日报7.0905，创一年新高 [1] - 人民币汇率从年初约7.3水平升值至7.0905附近，期间曾触及7.0825的年内最强水平 [1][3] - 美元指数曾一度飙升至109.24的历史高位 [1] 外资流向与A股持仓 - 北向资金在三季度单季净流出超过1500亿元，但截至三季度末，其持有A股市值达2.58万亿元，年内持仓市值累计增加超过3800亿元，并实现连续三个季度增长 [3] - 11月18日数据显示，有3只A股的境外投资者持股比例超过24%，其中1只超过28%，接近监管上限 [4] - 今年8月北向资金曾出现单月净流出超过800亿元的情况，创五年新高 [5] 外资机构观点与市场预期 - 外资机构对中国经济预期改善，看好中国资产的估值优势、政策支持及长期投资价值 [5] - 国际指数公司如MSCI和富时罗素持续提高中国股票权重，预计将带动被动配置资金持续流入 [8] - 市场认为人民币汇率双向波动特征明显，是健康信号，汇率走势长期取决于经济基本面 [6][8]

货币政策操作 - 中国人民银行于2025年10月恢复公开市场国债买卖操作，当月实现净投放200亿元 [1] - 买卖国债是基础货币投放和流动性管理的常规操作，可双向灵活开展以提升流动性管理的科学性和精准性 [1] - 央行自去年8月开始操作至12月，累计买入1万亿元国债，后因年初债券市场供求不平衡及风险累积而暂停 [1] 操作目标与信号 - 操作旨在增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用，并促进货币政策与财政政策协同 [1] - 净买入200亿元体现了央行呵护流动性、稳定债市预期，同时保持稳健以避免对市场形成过度影响 [2][3] - 此举向市场传递“以稳为要、灵活应对”的政策基调，并为后续使用其他工具进行针对性调节留出空间 [2] 市场影响与效果 - 当前10年期国债收益率已升至1.8%附近，期限利差走阔，债市整体运行良好 [2] - 操作有利于改善二级市场流动性、支持价格发现、抑制短端利率过度波动，并提升债券直融与回购市场效率 [2] - 有助于降低风险溢价、吸引长期资金配置，从而降低融资成本以支持实体经济 [2] 未来操作展望 - 考虑到11月有3000亿元买断式逆回购和9000亿元MLF到期，后续央行有加大国债净买入规模以对冲到期压力的可能性 [3] - 四季度是稳增长政策发力关键期，央行通过恢复国债买卖等多种工具维持市场流动性充裕，以引导金融机构加大信贷投放 [3]

央行恢复公开市场国债买卖操作的核心观点 - 中国人民银行已于2025年10月恢复公开市场国债买卖操作，当月实现净投放200亿元，此举旨在增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用，并增进货币政策与财政政策的协同[1] 操作定位与历史背景 - 买卖国债是货币政策工具箱中的常规操作，定位于基础货币投放和流动性管理，可根据需要灵活进行双向操作以保障货币政策传导和金融市场平稳运行[1] - 央行自去年8月开始开展该操作，截至去年12月累计买入1万亿元国债，但于今年1月因债券市场供求不平衡压力较大、市场风险累积而暂停[1] 市场环境与操作解读 - 当前10年期国债收益率已升至1.8%附近，期限利差走阔，债市整体运行良好，为恢复操作提供了合适环境[2] - 此次200亿元的净买入规模相对较低，体现了操作的稳妥与结构性调节特征，旨在服务实体经济和债市平稳运行，同时为未来更有针对性的调节留出空间[2] - 净买入的操作模式体现了央行呵护流动性市场和稳定债市预期的目标，而相对较低的规模也避免了过度影响市场预期[3] 政策目标与宏观影响 - 恢复操作向银行体系注入长期流动性，释放了稳增长信号，有助于稳定2025年四季度和2026年一季度的宏观经济运行[2] - 此举体现了适度宽松的货币政策取向，旨在实现稳增长与防风险的双重目标，同时避免释放过度宽松信号[2] - 操作有利于改善债券二级市场流动性、支持价格发现与久期管理、抑制短端利率过度波动，并向市场传递利率走势平稳的预期，从而降低融资成本以支持实体经济[2] 流动性管理与未来展望 - 央行通过逆回购调节短期流动性，通过买断式逆回购和中期借贷便利（MLF）加强中短期流动性投放，通过降准注入长期流动性，形成了期限结构优化的流动性管理体系[3] - 2025年11月，将有3000亿元6个月期买断式逆回购和9000亿元MLF到期，后续央行仍有加大国债净买入规模以对冲其他货币工具到期压力的可能性[3] - 在岁末年初之际，央行通过多种货币政策工具维持市场流动性充裕，旨在引导金融机构加大信贷投放[3]