业绩概览 - 前三季度实现营业收入133.08亿元，归属上市公司股东净利润11.78亿元 [1] - 公司展现出老字号企业的稳健韧性与发展潜力 [1] 成本与费用管控 - 营业总成本同比下降1.44% [2] - 管理费用同比下降3.53% [2] - 在营收规模稳定基础上，整体费用率控制在合理区间 [2] 盈利能力与财务健康 - 前三季度毛利率达43.86%，较上年同期实现小幅增长 [2] - 资产负债率降至32.57%，财务结构更趋稳健 [2] - 经营性现金流较上年同期实现根本性好转，资金周转效率与现金创造能力大幅提升 [2] 战略与营销 - 推进大品种与精品战略，强化核心品种全链条协同 [3] - 通过"线上+线下+全域"立体化创新营销，实现市场份额持续扩大 [3] - 医药商业板块优化电商渠道、拓展医疗领域，赋能终端零售规模 [3] 运营与供应链管理 - 细化经销商准入与终端门店遴选标准，推动产品向"品质导向"转型 [3] - 通过合理调配库存、优化采购安排等举措应对中药材价格波动成本压力 [3] 研发与创新 - 持续加大研发投入，聚焦中成药核心领域，推进重点品种二次研发 [4] - 加速经典名方中药复方制剂的安全性评价与生产验证，探索潜力品种价值 [4] - 推动工业制造现代化，将智能化技术融入传统炮制工艺，打造数字化生产集群 [4] 未来展望 - 以"十五五"规划为引领，锚定市场化、智能化、创新化发展方向 [4] - 深化全产业链布局，从中药材种养殖到终端零售实现全链条升级 [4] - 加大科研投入，推进创新中药研发与核心技术升级，培育新质生产力 [4]

投资评级 - 投资评级为买入，上次评级亦为买入 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管油价中枢下行对公司业绩带来一定拖累，但公司作为国内油气龙头，全产业链抗风险能力突出，且降本增效成效显著，因此维持买入评级 [1][4][7] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入21,692.56亿元，同比下降3.86%；实现归母净利润1,262.94亿元，同比下降4.70% [1] - 第三季度公司实现营业收入7,191.57亿元，同比增长2.38%，环比增长3.18%；实现归母净利润422.87亿元，同比下降3.70%，环比增长13.72% [2] 各板块经营表现 - 分板块看，2025年前三季度油气及新能源、炼化及新材料、销售、天然气销售板块分别实现经营利润1251亿元、162亿元、116亿元、313亿元，同比变化分别为-192亿元、+10亿元、-13亿元、+60亿元 [4] - 第三季度各板块经营利润分别为394亿元、52亿元、41亿元、127亿元，环比变化分别为-2亿元、-5亿元、+15亿元、+75亿元，天然气销售板块业绩贡献提升明显 [4] 生产经营与成本控制 - 2025年前三季度公司实现油气当量产量1,377.2百万桶，同比增长2.6%，其中原油产量714.3百万桶，同比增长0.8%，天然气产量662.9百万桶油当量，同比增长4.6% [4] - 公司前三季度油气单位操作成本为10.79美元/桶，同比下降6.1%，降本成效显著；新能源业务风光发电量同比增长72.2% [4] - 炼油板块原油加工量为1,040.6百万桶，与去年同期基本持平；成品油销售量12087万吨，同比增长0.8% [4] - 化工产品商品量2959万吨，同比增长3.3%，新材料产品产量同比增长59.4% [5] - 前三季度公司实现销售天然气2185.41亿立方米，同比增长4.2%；国内销售天然气1708.92亿立方米，同比增长4.9% [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1675.30亿元、1761.91亿元和1823.96亿元，对应增速分别为1.7%、5.2%和3.5% [6][7] - 预计2025-2027年EPS（摊薄）分别为0.92元、0.96元和1.00元/股 [6][7] - 以2025年10月30日收盘价计算，2025-2027年PE分别为9.94倍、9.45倍和9.13倍 [6][7] 行业背景 - 2025年前三季度布伦特平均油价为70美元/桶，同比下跌15%；其中第三季度平均油价为68美元/桶，环比上涨2% [4]

投资评级 - 对华利集团维持“买入-A”评级 [1][6] 核心观点 - 新工厂效率提升，2025年第三季度盈利能力环比改善 [1][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.2亿元、39.5亿元、45.8亿元，对应市盈率分别为19倍、16倍、14倍 [6] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度实现营业收入60.19亿元，同比下降0.34% [4] - 2025年第三季度实现归母净利润7.65亿元，同比下降20.73% [4] - 2025年第三季度实现扣非净利润8.16亿元，同比下降14.83% [4] - 2025年前三季度实现营业收入186.80亿元，同比增长6.67% [2][4] - 2025年前三季度实现归母净利润24.35亿元，同比下降14.34% [2][4] - 2025年前三季度实现扣非净利润25.00亿元，同比下降10.83% [2][4] - 2025年前三季度鞋履销售量1.15亿双，同比增长6.14% [4] 盈利能力分析 - 2025年第三季度销售毛利率为22.19%，环比提升1.11个百分点 [4][5] - 2025年前三季度销售毛利率为21.96%，同比下降5.85个百分点 [5] - 2025年前三季度期间费用率合计4.51%，同比下降2.13个百分点，主要因管理费用率同比下降2.54个百分点 [5] - 2025年前三季度归母净利率为13.04%，同比下降3.20个百分点 [5] 运营效率与现金流 - 截至2025年第三季度末，存货周转天数为58天，较去年同期减少5天 [5] - 2025年前三季度经营活动现金流净额为37.63亿元，同比下降11.49% [5] 新工厂进展与客户拓展 - 2024年投产的4家运动鞋量产工厂中，已有3家在2025年第三季度达成阶段性考核目标并实现盈利，包括印尼世川工厂 [4] - 预计阿迪达斯、亚瑟士等新客户拓展进度良好 [6] 财务预测 - 预计2025年营业收入255.76亿元，同比增长6.5% [13] - 预计2026年营业收入285.99亿元，同比增长11.8% [13] - 预计2027年营业收入316.77亿元，同比增长10.8% [13]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”（维持）[3][5] 核心观点 - 公司子公司山东宏桥2025年前三季度业绩表现亮眼，实现营收1169.3亿元，同比增长6%，净利润193.7亿元，同比增长23% [1] - 2025年第三季度单季业绩尤为突出，营收387亿元，环比增长2%，净利润69亿元，同比增长18%，环比增长14% [1] - 电解铝盈利能力快速提升，行业利润同比大幅增长128%，环比增长22%至4125元/吨，氧化铝行业利润环比增长166%至292元/吨 [1] - 公司铝一体化布局优势显著，产能转移计划顺利推进，预计2025-2027年将山东共计152万吨电解铝产能转移至云南 [2] - 公司通过发行可换股债券及股份回购优化资本结构，发行3亿美元于2030年到期的可换股债券，初步换股价为每股20.88港元 [2] - 基于对铝价的谨慎假设，预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长至240/255/271亿元，对应市盈率分别为11.9/11.2/10.5倍 [3] 财务表现与预测 - 2024年公司营业收入为1561.69亿元，同比增长16.9%，归母净利润为223.72亿元，同比大幅增长95.2% [4] - 预计2025年营业收入将增长至1637.56亿元，归母净利润增长至240.26亿元，每股收益为2.52元 [4] - 公司盈利能力强劲，2024年毛利率为27%，净利率为14.3%，净资产收益率为20.8% [4][9] - 预计2025-2027年公司净资产收益率将保持在14.7%以上，毛利率维持在21.3%以上 [4][9] - 公司估值具有吸引力，基于2025年10月30日收盘价29.92港元，2025年预测市盈率为11.9倍，市净率为2.2倍 [4][5] 业务运营与战略 - 电解铝业务受益于价格上升和成本控制，2025年第三季度电解铝均价为20711元/吨，同比增长6%，而山东地区电解铝完全成本环比下降1%至15299元/吨 [1] - 公司积极推进产能区域优化，将电解铝产能从山东向云南转移，以利用当地的低成本能源优势 [2] - 公司财务结构稳健，通过发行可换股债券进行境外债务再融资，优化负债期限结构 [2]

投资评级与目标价 - 报告对共创草坪维持“买入”投资评级 [1] - 报告给出的目标价为人民币40.31元 [1][6] 核心业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收7.92亿元，同比增长5.69%，但环比下降10.84% [1] - 2025年第三季度归母净利润为1.71亿元，同比增长54.49%，略高于预期，主要得益于原材料成本下降和系统降本成效 [1] - 2025年前三季度累计营收为24.74亿元，同比增长9.52%；累计归母净利润为5.15亿元，同比增长30.89% [1] - 2025年第三季度毛利率达到35.74%，同比提升7.12个百分点，环比提升1.89个百分点，主要因PVC树脂等原材料价格同比下降15.3% [2] - 2025年前三季度毛利率为34.04%，同比提升3.88个百分点 [2] 财务状况与现金流 - 2025年前三季度公司归母净利率为20.82%，同比提升3.4个百分点；单三季度归母净利率为21.5%，同比提升6.3个百分点 [3] - 2025年前三季度经营性净现金流为5.42亿元，同比大幅增长103.8%，主要因货款周转效率提升，销售回款增加 [3] - 截至三季度末，公司资产负债率和有息负债率分别为23.87%和12.73%，同比有所上升但维持在健康区间 [3] 市场环境与盈利预测 - 2025年1-9月中国出口金额累计同比增长6.1%，整体出口维持景气旺盛 [4] - 报告上调公司2025-2027年归母净利润预测至6.59亿元、8.11亿元、10.22亿元，三年复合增速为25.99% [4] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为1.64元、2.02元、2.54元 [4][10] - 估值基于可比公司2026年20倍预期市盈率（PE） [4] 基本数据与估值指标 - 截至2025年10月30日，公司收盘价为人民币33.46元，市值为134.68亿元 [7] - 根据预测，公司2025年预期市盈率（PE）为20.45倍，2026年预期PE为16.60倍 [10]

整体业绩表现 - 2025年前三季度公司营收70.98亿元，同比增长1.89%，归母净利润10.26亿元，同比增长2.65% [1] - 2025年第三季度单季业绩承压，营收17.36亿元，同比下降11.63%，归母净利润2.27亿元，同比下降23.64% [1] - 第三季度业绩下滑与双11大促前置导致Q3种草蓄水费用增加有关，但公司主品牌珀莱雅在天猫美妆双11现货4小时成交榜中蝉联TOP1 [1] 分品牌运营情况 - 前三季度主品牌珀莱雅营收同比中个位数下降，在天猫和抖音平台的ROI分别为3.2和2.5，退货率分别为38%和35%以上 [2] - 彩棠品牌营收同比双位数上升，天猫和抖音ROI分别为2和1.7 [2] - OR品牌营收同比超翻倍增长，原色波塔品牌营收接近翻倍增长，悦芙媞品牌营收同比个位数增长 [2] 分渠道运营情况 - 前三季度线上渠道营收同比低个位数增长，占总收入比例与上半年基本持平 [2] - 前三季度线下渠道营收同比高双位数下降 [2] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为74.68%，同比提升3.96个百分点，净利率为13.19%，同比下降2.01个百分点 [3] - 毛利率提升主要得益于品类结构优化（大单品占比提升、防晒毛利率提升）和降本增效措施（运费费率下降、赠品机制调整、采购议价能力提升） [3] - 第三季度销售费用率同比增加4.50个百分点，管理及研发费用率分别增加1.62和0.27个百分点，毛销差同比收窄0.54个百分点 [3] 营运能力与现金流 - 2025年前三季度存货周转天数为119天，同比减少10天，显示库存管理持续优化 [3] - 2025年前三季度应收账款周转天数为16天，同比增加4天 [3] - 2025年第三季度经营活动现金流净额为-0.95亿元，同比改善63.25% [3] 公司发展动态 - 公司已于2025年10月30日向香港联交所递交H股发行及上市申请 [2]

公司核心经营业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入32.30亿元，同比增加3.95% [10] - 归属于上市公司股东的净利润为-8,905.41万元，同比减少58.35% [10] - 扣除非经常性损益的归母净利润为-9,324.36万元，同比减少8.55% [10] - 净利润同比大幅减少主要因上年同期收到较多债权受偿款冲回信用减值损失，而本期无此类情况 [10] 汽车销售业务 - 2025年1-9月公司合并口径宝马品牌销售9,587辆，同比增长22% [11] - 同期宝马集团在中国市场累计交付近46.5万辆，同比下滑11.2% [11] - 公司在市场困境中通过提升服务、发展新媒体、精细化管理等措施提升经营质量，多家下属门店排名区域前列 [11] 汽车文化产业园业务 - 渭南汽博园三季度新增落地2家乘用车品牌，累计品牌达35家 [11] - 商用车市场新增招商3个品牌，累计入驻品牌29个 [11] - 招商洽谈1家配套业态项目并达成初步合作意向 [11] - 开封汽博园在维持运营的同时推进土地盘活再利用事宜 [11] 其他业务板块 - 申华金融大厦2025年1-9月通过活动举办、设施升级、智能化改造提升用户满意度，并通过成本控制实现利润超计划完成 [12] - 房地产项目继续有序清理以回笼资金，洪江“湘水国际”项目商铺累计去化率35.51%，车位累计去化率41% [14] - 西安“曲江龙邸”项目车位累计去化率95%，商铺累计去化率95% [14] - 洪江项目旗下酒店加入锦江集团“非繁云居”品牌后完成改造并于9月末正式投入运营 [14] 公司战略与投资活动 - 公司间接控股股东于2025年7月8日更名为“沈阳汽车集团有限公司” [6] - 公司与硕橙科技合资设立申维探索（沈阳）科技有限公司，注册资本1,000万元，公司出资510万元占比51% [6] - 公司作为有限合伙人参与设立沈阳汽车产业投资基金，基金认缴总额8亿元，公司认缴出资2,000万元占比2.5% [6] - 公司对两家子公司进行减资：申华东投注册资本由20,000万元减至3,660万元，内蒙古申华电力注册资本由2,000万元减至30万元，减资后股权结构不变 [6][7][8]

公司2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年第三季度营业收入为17.26亿元，同比增长31.45% [1] - 2025年第三季度归母净利润为1.62亿元，同比增长176.59% [1] - 2025年前三季度营业收入为54.17亿元，同比增长33.00% [1] - 2025年前三季度归母净利润为6.66亿元，较上年同期扭亏为盈 [1] - 公司前三季度非经常性损益为1.82亿元，主要源于第一季度出售乘风工作室的处置收益 [1] 公司业务运营与战略重点 - 公司回归产品本源，强化创意与研发，深耕在营游戏、稳步推进在研项目、布局新品 [2] - 优化全球化发行体系，推进精细化与国际化运营，以增强市场竞争力 [2] - 前三季度经营活动产生现金净流入8.89亿元，得益于游戏业务收入增长及降本增效举措见效 [2] - 未来将在深耕精品长剧的同时，基于现有探索积累，进一步开拓短剧赛道 [2] 游戏业务表现 - 前三季度游戏业务实现营业收入44.75亿元，同比增长15.64% [2] - 前三季度游戏业务归母净利润为7.17亿元 [2] - 游戏业务毛利率由65.78%上升至69.29%，助推公司综合毛利率保持稳定 [2] - 尽管部分在营移动游戏收入因生命周期影响同比下滑，但多款优质新游抵消了负面业绩影响 [2] 影视业务表现 - 前三季度影视业务实现营业收入9.18亿元，同比增长432.90% [2] - 前三季度影视业务归母净利润为3173万元 [2] - 影视业务增长主要源于今年以来播出多部影视作品并确认收入 [2]

财务表现 - 2025年1月至9月公司实现营业收入509.15亿元，其中第三季度实现营收181.01亿元，实现连续两个季度大幅减亏 [1] - 公司经营活动产生的现金流量净额实现由负转正，资金储备超过513亿元 [1] 产品销量与技术 - 1月至9月公司实现硅片对外销量38.15GW，电池组件对外销量63.43GW [1] - 公司BC组件1月至9月累计销量达到14.48GW，其中HPBC2.0产品产销量实现环比快速增长 [1] - BC二代组件转换效率高达24.8%，良率稳定在97%以上，HIBC组件量产效率达25.9%，功率突破700W [1] 市场与销售策略 - 2025年上半年BC组件销售国内市场占比约55%，海外市场占比约45%，BC产品在欧洲市场具有明显的溢价优势 [1] - 随着HPBC2.0技术产品产能攀升，公司计划进一步提升BC产品在欧洲市场的销售比例 [1] 产能与成本 - 随着铜川、西咸等地区BC二代产能的逐步投产，生产成本将进一步下降 [1] 重大项目进展 - 公司成功签约上海电力奉贤1海上光伏项目，将供应400MW基于BC技术路线的组件，并已率先启动供货 [2] - 上海首批海上光伏项目的开标份额全部采用BC技术路线 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对公司的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [4][7] - 报告核心观点认为公司作为光伏电池片专业化领先企业，TOPCon技术优势显著，海外市场持续开拓，看好行业供给出清后公司业绩迎来边际改善 [4] 近期财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入56.82亿元，同比下降30.72%，归母净利润为-4.19亿元 [1] - 2025年第三季度单季实现收入20.18亿元，同比增长10.42%，环比增长12.86%，归母净利润为-1.55亿元，亏损较去年同期收窄 [1] - 截至2025年第三季度末，公司货币资金为35.05亿元，现金比率为87%，现金储备充足 [1] 全球化战略与产能布局 - 公司海外销售占比显著提升，从2024年全年的24%提升至2025年前三季度的51% [2] - 公司在印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先 [2] - 公司与土耳其本土组件客户正式签署战略合作协议并积极推进产能建设，以填补区域电池产能结构性缺口 [2] - 原计划的阿曼年产5GW高效电池生产基地项目，公司将结合国际贸易、关税政策和海内外市场情况审慎推进 [2] 技术研发与竞争优势 - 公司正积极研发导入激光边缘钝化、多分片等电池技术，并在电池结构、电极复合、组件技术协同等方面积极布局 [3] - 公司中试xBC电池转化效率较主流N型电池效率可提升1-1.5个百分点，各项参数与行业一线水平保持一致 [3] - 公司与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达32.08%，居于行业领先水平 [3] - 现有技术的持续迭代和下一代技术的前瞻性布局有望夯实公司作为专业化电池领先厂商的优势 [3] 未来盈利预测 - 预计公司2025-2027年实现营收81.80亿元、121.35亿元、137.50亿元 [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润为-5.42亿元、6.31亿元、11.71亿元 [4] - 基于2025年10月29日收盘价，预计公司2026-2027年市盈率分别为19倍和11倍 [4] - 预计公司毛利率将从2025年的1.93%提升至2027年的13.25%，净利润率将从2025年的-6.63%转为正值并在2027年达到8.52% [11]