国债期货市场表现 - 9月以来国债期货市场经历震荡下跌、政策预期驱动反弹、避险需求推动上涨三个阶段，10年期和30年期品种表现亮眼 [1] - 9月下旬央行公开市场操作净回笼叠加跨季需求回升，短端利率上行，长端债市跌幅较大，30年期国债期货主力合约创近半年新低 [1] - 国庆节后资金面宽松促进债市修复，市场避险情绪升温，10年期国债收益率下跌3.2BP至1.743%，创阶段性新低 [1] 贸易摩擦影响 - 贸易摩擦升级带来市场冲击，TACO交易模式为关税威胁导致美股急跌，随后特朗普态度缓和使避险资产高位震荡、风险资产修复 [2] - 贸易摩擦通过抢跑让中美库存周期共振，美国进口商新关税生效前集中进货致批发商库存回升，中国出口企业产成品库存下降形成假性被动去库 [2] - 美国库存提前1至2个月见顶，中国库存提前1至2个月见底，纳斯达克综合指数PE从4月24倍升至目前31倍，市场波动回升可能性较大 [2] 国内资产配置逻辑 - 居民端和企业部门金九银十旺季过去后信贷投放或季节性回落，存量按揭利率下调降低负债成本 [3] - 2025年保险行业新增保费超3万亿元，负债久期延长，对30年、50年期国债刚性配置缺口约2000亿元 [3] - 基金与理财机构四季度到期高收益非标资产萎缩，固收+产品被迫增配长久期利率债维持票息，人民币汇率企稳及国债纳入全球指数预期升温有望吸引外资结束减持 [3] 货币政策与利率展望 - 货币政策强调以我为主保持适度宽松，预计四季度央行降准0.5个百分点以降低实体经济融资成本 [3] - 央行通过公开市场操作、MLF等工具保持流动性充裕，DR007中枢可能维持在1.5%至1.6% [3] - 若出口下行LPR有望下调20至30BP，央行可能推出再贷款工具支持出口企业，10年期国债收益率可能向下测试1.70% [3] 市场展望与机会 - 国债期货结构分化行情持续，收益率曲线陡峭化暂告一段落 [6] - 9月信贷、零售数据公布或带来入场机会，若美国核心PCE回落致美联储降息预期升温，长端债市可能加速上行 [6]

贵金属市场近期表现 - 黄金价格突破4000美元关口，白银价格刷新45年高点 [1] - 上期所黄金期货主力AU2512合约收报938.98元/克，较前日结算价上涨2.7% [2] - 上期所白银期货主力AG2512合约收报11533元/千克，涨幅为2.64% [2] - 伦敦现货金价重新回到4100美元上方 [2] - 伦敦现货银年内涨幅接近80% [4] 价格波动与市场反应 - 黄金期货一度跳水3%，白银期货波动超过6% [2] - 机构对贵金属短期走势持谨慎态度，呈现"长期看好但短期谨慎"的共识 [1][3] - 高盛指出白银短期波动性和下行风险大于黄金 [5] - 贵金属市场暗藏波动性风险，短期波动性风险显著加剧 [5] 白银市场逼空行情 - 伦敦现货白银库存较2019年锐减75% [4] - 伦敦白银现货租赁利率飙升至30%以上 [4] - CFTC未平仓白银合约约有2.58万吨，为可流通库存1.60万吨的1.61倍 [4] - 空头为履约从纽约空运银条至伦敦，推动银价创出新高 [4] 机构观点与价格预测 - 美国银行将2026年黄金目标价上调至5000美元/盎司，白银看至65美元/盎司 [3] - 高盛将2026年底金价预测上调至4900美元，较此前的4300美元提高14% [7] - 渣打银行认为健康的短期回调有利于贵金属长期上涨趋势的延续 [3] - 桥水基金创始人达里奥建议在资产组合中配置15%的黄金 [6] 价格上涨驱动因素 - 特朗普政府"TACO交易"和费城联储主席支持年内再降息两次是上涨导火索 [2] - 中东停火协议脆弱性共同造就贵金属上涨风暴 [2] - 新兴市场央行继续将储备结构多元化，预计2025年、2026年购买量平均为80吨、70吨 [7] - 黄金是对抗"美国风险"的避险工具，各国央行将持续购买黄金 [8] 资金流向与市场结构 - 黄金ETF资金流入转为正值，新增投资资金可能成为推动价格的强大动力 [8] - 白银私人投资资金流入将推动其价格，但需警惕流动性风险 [3] - 随着美联储在2026年年中降息100个基点，西方ETF持仓将增加 [7] - 白银市场规模较小且流动性较差，资金流动可能引发不成比例的回调 [5]

市场表现 - 10月14日AH医药资产高开低走，创新药午后大幅走低，CXO等相关产业链板块同步下行 [1] - A股贝达药业领跌创新药，下挫10.63%，恒瑞医药跌4.05%，百利天恒大跌6.18% [1] - 全市场唯一药ETF（562050）场内跌2.21%，走出四连跌 [1] - CXO巨头药明康德再跌3.82%，规模最大医疗ETF（512170）场内仅跌1.32% [1] - 港股医药波动更为剧烈，科伦博泰生物-B跌9.82%居首，石药集团跌7%，信达生物跌6.89% [3] - 港股通创新药ETF（520880）高开1.86%后单边下行，收跌4.22%，创上市以来最大单日跌幅，全天振幅高达6.76% [3] 资金动向 - 医疗ETF（512170）全天高频溢价，成交放量至8.89亿元，显示买盘相对强势，上日有3.16亿元低吸资金介入 [1] - 港股通创新药ETF（520880）单日获超1.12亿元净申购，跌幅越深，场内溢价越高，彰显买盘势力 [3] - 综合A股医疗ETF及港股创新药ETF资金面来看，低吸资金近日频频躁动 [5] 投资策略与行业观点 - 有市场人士分析称，医药连日低迷可能是短期风险和情绪波动的集中释放，若市场出现大幅调整，则可能机会大于风险，注意把握"黄金坑"机会 [5] - 港股通创新药ETF基金经理提示，基于中美生物医药产业难以脱钩的现实，此次关税风波大概率又是一次"TACO交易" [6] - 支撑创新药发展的核心逻辑——企业的创新能力、产品的全球竞争力以及商业化能力并未发生根本改变 [6] - 中金研报称，国内工程师红利、丰富临床资源和支持性政策多方加持下，国产创新药已逐渐从跟随时代走向FIC/BIC创新 [6] - 10月中旬围绕ESMO会议前后相关临床数据读出与BD有望带来板块新一轮投资机遇 [6] - 2025年以来商业医疗险相关政策持续推进，有望加速医疗体系支付改革，支持国产创新 [6] - 随着美联储9月宣布降息，全球流动性宽松周期开启，增配港股已成为多家机构共识，港股对全球流动性较为敏感，当前或正处于"估值洼地" [7] 投资工具比较 - 港股通创新药ETF（520880）底层资产为100%创新药研发类公司，全部港股，无CXO [8] - 药ETF（562050）是全市场唯一跟踪中证制药指数的ETF，重仓创新药兼顾中药，全部A股，无CXO [8][9] - 医疗ETF（512170）规模264亿元，为全市场最大医药类ETF，底层资产为医疗器械+医疗服务（CXO），CXO权重占比26.77%，全部A股 [8][9]

中美博弈前景与市场预期 - 以博弈论视角看中美对抗升级，APEC会谈（10月31日-11月1日）是关键节点，与新增关税等措施的施加时间起点重合 [4] - 推演方向包括悲观情景下的全球风险资产深度衰退，以及概率更大的博弈性试探情景，后者可能涉及大豆、稀土、芬太尼等议题 [4] - 2025年8月以来，中国谈判主动权显著上升，得益于美国经济边际走弱、政治党争加剧及农业州选民因大豆出口受阻施压 [4] 国内经济与资产心态变化 - 国内资产估值明显脱离熊市心态，尤其在科技板块，出口总量未下降但结构向多元化渠道转变，同比下滑幅度约15%-20% [5] - 半导体行业突破为应对地缘冲突增添底气，四中全会强化内循环和科技自主主线，有望强化国内资产定价信心 [5] 当前交锋与4月的核心差异 - 预期差异：本次交锋意外性远低于4月，市场对美国政策反复性有所预期 [7] - 估值环境：当前商品和权益资产估值水平明显高于4月，直接V型反转概率有限，但存在TACO交易机会 [7] - 叙事定价：此前“宏大叙事”题材已被充分定价，市场注意力转向基本面，商品分化是大概率 [7] 具体资产配置策略 - 能源市场面临OPEC+增产、库存连续五周回升及炼厂开工率较年内峰值下滑5个百分点等三重压制，地缘政策不确定性是唯一可能驱动油价大幅走高的因素 [8] - 多头方向聚焦上证50期货，因其汇聚龙头企业，具备较强韧性和较高股息率提供的“类债券”收益支撑 [8] - 商品方面寻找超跌品种抄底机会，包括铜（底部区间锚定在82000-83000附近）、多晶硅、焦煤及部分农产品如棕榈油（若价格下跌至9000附近具备多头价值）和棉花 [9] - 花生市场因产区减产和积极交投情绪促使现货价格上涨，或暗示悲观情绪逆转 [9]

黄金市场 - 核心观点：中东地缘政治局势缓和导致金价出现技术性回调，但去美元化及地缘政治动荡的宏观背景仍将支撑金价长期坚挺 [2] - 价格表现：10月14日黄金价格一度刷新高位至4179美元，在加沙停火协议消息后，价格自4180美元附近出现乖离修复 [2][9] - 长期展望：百利好特约分析师认为今年黄金的历史性大涨仅次于1970年代的几个特殊时期，美银和法兴银行均预计金价将在2026年底前达到5000美元/盎司 [2][10][11] - 技术分析：日线级别金价强势上涨，1小时级别价格保持在60/120日均线上方，维持上涨趋势，下方支撑关注4050美元，上方压力关注4180美元 [2] 原油市场 - 核心观点：原油市场主线仍受贸易不确定性主导，欧佩克月报显示未来两年需求增长有限，预计油价将维持低位运行 [3][4] - 供需预测：欧佩克预计2025年全球石油需求将增长130万桶/日，2026年全球石油需求增长预测维持在138万桶/日，2026年全球原油需求为每日4310万桶 [3] - 地缘因素：乌克兰与欧盟讨论了冬季能源支持及对俄制裁等问题，可能影响市场 [3] - 技术分析：日线级别价格跌破60美元并保持低位运行，1小时级别市场为下降趋势，下方支撑关注58.10美元，上方压力关注59.80美元 [4] 美元指数 - 核心观点：特朗普关税战引发的避险情绪支撑美元，但美国企业可能提价转嫁成本加剧经济衰退风险，同时TACO交易预期可能为美元提供后续升值动力 [5] - 影响因素：欧元区因德国财政刺激增长有所改善，若美联储降息或美国数据不及预期，美元在100.50附近可能面临压制 [5] - 技术分析：日线级别市场在98.50上方运行，1小时级别价格在60/120日均线上方保持上升趋势，日内关注下方99.10支撑与上方99.50压力 [6] 纳斯达克指数 - 价格走势：纳指日线收阳，目前在24000-25200区间内整理 [7] - 技术分析：1小时级别市场昨日未出现V型反转，回调至120日均线附近后继续下行，上方压力关注24700，下方支撑关注24200 [7] 铜市场 - 价格走势：铜价日线收阳，但在5.12美元处受到明显压制 [8] - 技术分析：1小时级别价格未创新高且在60/120日均线下方运行，市场已转入下跌行情，下方支撑关注4.76美元，上方压力关注5.01美元 [8] 市场速览与前瞻 - 价格动态：10月14日国际白银价格一度突破53美元 [9] - 机构观点：美银将明年黄金价格预期上调至5000美元/盎司 [10] - 政策信息：美国财长贝森特称政府重新开放后，官方财政部数据将公布 [12] - 重点关注事件：10月14日将迎来美联储多位官员（鲍曼、鲍威尔、沃勒、柯林斯）讲话，以及IMF公布全球经济展望报告 [13][14][15][16][17]

中美贸易政策新动向 - 中国宣布自11月8日起对超硬材料、稀土设备与原辅料、部分中重稀土、锂电池和人造石墨负极材料等关键物项实施出口管制 [1] - 美国总统特朗普宣布拟从11月1日起对中国输美商品加征100%额外关税，并可能对"所有关键软件"及波音公司飞机零件实施出口管制 [1] - 本轮施压是继4月美国"对等关税"后，半年内中美贸易博弈的再度升温 [1] 市场影响评估 - 与4月相比，此次潜在额外关税政策对市场的冲击程度或有所降低，因市场对中美贸易摩擦的敏感度下降且冲击范围主要限于中美 [1][2] - 若市场出现大幅波动，预计政策层面将推出稳定市场的举措 [2] - 市场一旦出现扰动，杠杆资金信心可能面临挑战，两融余额已从年初不到2万亿人民币上升至超过2.4万亿人民币 [3] 关税落地可能性分析 - 特朗普提出的额外加征100%关税最终征收的可能性并不高，更像是谈判前"垒筹码"，押注其落地的概率仅为27% [2] - 额外关税与稀土管制新规的生效时点均在APEC峰会之后，若中美领导人顺利会面，则关税落地的可能性不高 [2] 股市估值与基本面 - 主要指数估值水平较4月明显抬升，沪深300指数市盈率从4月7日的11.66倍上涨至10月10日的14.23倍，创业板指市盈率从27.37倍上涨至44.47倍 [3] - MSCI中国指数的盈利预测修正广度已于2025年8月转正，与美股一起成为全球唯二该指标为正的股市，显示基本面有支撑 [2] 投资机会与板块轮动 - 关税扰动为板块轮动打开空间，"中字头"等高股息红利资产在市场风偏下行时期是避风港，且年初至今相对滞涨 [4] - 科技板块短期可能面临更大波动，但中线来看，具备比较优势的AI应用相关企业及受益于国产替代的企业仍具备较高投资价值 [4] - 外部扰动带来的回调释放前期累积风险，短期波动后是加大权益关注的窗口 [3]

市场整体表现 - 全球金融市场出现恐慌情绪，呈现所有资产类别同步下跌的罕见格局 [1] - 市场转向避险模式，疲软态势被解读为快速资金重新配置而非基本面转变 [2] 全球股市表现 - 欧美股市期货转跌，纳斯达克指数期货跌幅扩大至1% [3] - MSCI亚太指数下跌1%，日经225指数跌幅扩大至3% [3] - 美股盘前明星科技股普跌，英伟达、博通、甲骨文均跌超2% [4] - 热门中概股哔哩哔哩盘前下跌5% [4] 大宗商品表现 - 避险资产黄金白银回落，现货黄金一度跌破4100美元/盎司，现货白银失守51美元/盎司，日内跌约2.8% [7] - 纽约期铜日内一度跌近4%，报4.968美元/磅 [10] - 白银作为高贝塔资产，年内涨幅达82%，超过黄金57%的涨幅，但黄金长期更能保持经通胀调整后的价值 [12][13] - 美油、布伦特原油均跌超1%，布伦特原油CFD报62.39美元，跌幅1.47%，WTI原油报58.19美元，跌幅1.49% [16] 加密货币表现 - 加密货币普遍走低，比特币跌超2%，以太坊日内跌逾6% [14] 机构市场观点 - 广发刘晨明团队认为此次急跌是TACO交易，将带来买入机会，历史数据显示纳斯达克指数在TACO事件后1日、1周、2周分别反弹12.2%、6.8%、9.4% [17][19] - 民生邵翔团队认为本轮调整更像5月行情，市场在避免失控的基调下对摩擦和波折进行定价 [19] - 国金牟一凌团队持谨慎态度，认为全球风险资产调整需要较长时间消化，当前估值水平较高，A股存在指数层面调整可能但幅度可控 [20][21] - 中金刘刚团队指出相比4月初，当前浮盈较多、估值较高，获利了结意愿更强，可能造成短期波动 [22]

全球市场恐慌性情緖 - 全球金融市场被恐慌情绪笼罩，呈现所有资产同步下跌格局，包括股市、加密货币、贵金属及原油 [1] - 市场疲软被解读为快速资金的重新配置，而非基本面转变 [1] 全球主要股指表现 - 欧美股市期货转跌，纳指期货跌幅扩大至1% [2] - MSCI亚太指数下跌1%，日经225指数跌幅扩大至3% [2] - 美股盘前明星科技股普跌，英伟达、博通、甲骨文均跌超2% [3] - 热门中概股哔哩哔哩盘前下跌5% [3] 避险资产与大宗商品表现 - 现货黄金一度跌破4100美元/盎司，现货白银一度失守51美元/盎司，日内跌约2.8% [5] - 纽约期铜日内一度跌近4%，现报4.968美元/磅 [8] - 白银作为高贝塔资产，年内飙升82%，而黄金上涨57% [10] - 美油、布油均跌超1%，布伦特原油CFD最新价62.39美元，跌幅1.47%，WTI原油最新价58.19美元，跌幅1.49% [13] 加密货币市场 - 加密货币普遍走低，比特币跌超2%，以太坊日内跌逾6% [11] 机构对后市的观点分歧 - 广发刘晨明团队认为此次急跌是又一次"TACO交易"，急跌将带来买入机会，历史数据显示"TACO"后纳斯达克指数在随后两周内上涨9.4% [13][15] - 民生邵翔团队认为本轮市场表现更像5月，是在避免失控基调下对摩擦和波折的定价 [15] - 国金牟一凌团队持谨慎态度，认为全球风险资产调整需要较长时间消化，A股存在指数层面调整可能但幅度可控 [16] - 中金刘刚团队指出相比4月初，当前浮盈较多、估值较高，获利了结意愿更强，会造成短期波动 [17]

核心观点 - 本轮中美经贸冲突的冲击程度小于4月，但美国面临的约束条件也较4月有所缓解，导致特朗普政府可能将强硬态度维持更长时间，因此本轮冲突的扰动持续时间可能更长 [1] - 市场不宜完全套用4月的“施压-调整-妥协(TACO)-大涨”经验形成路径依赖，在中美谈判取得实质进展前不能完全排除特朗普带来的风险因素 [4] - 大类资产配置建议继续做多黄金，超配AH股，但需注重控制波动率；行业配置关注确定性较高的有色金属、高端制造，以及处于低位的大众消费 [4] 中美经贸关系分析 - 中国应对美国施压的底气更足，基本不会妥协，原因包括经济韧性得到验证、全社会信心更足，以及对美出口依赖度明显降低，对美出口占比从24年平均14.6%降至25年4月以来的平均10.5% [2] - 相较于4月，美国贸易摩擦的四重约束已缓解：与欧日等贸易协定取得进展增加了博弈筹码；就业转弱推动美联储降息使其底气更足；AI产业链维持繁荣成为经济增长引擎；金融市场虽仍是主要约束，但需进一步观察是否会出现严重的股债汇三杀 [3] - 中美脱钩可能性较小，但缓和的时间和方式具有不确定性，高关税和贸易脱钩美国可能更无法承受，最终大概率会缓和，但本轮美国约束减少可能导致缓和时间延后 [8] 国内经济与政策动态 - 国内9月制造业PMI录得49.8，较8月改善但低于预期的49.95，生产指数显著扩张至51.9，但内外需改善幅度低于生产，原材料价格和出厂价格有所回落 [11] - 9月PMI数据反映出“反内卷”对生产的抑制效应和对价格的提振效应均有所减弱，需求改善不明显，四季度政策发力的必要性上升，但生产经营活动预期持续改善至54.1，显示经济修复内生动能在积累 [11] - 人民日报连续刊登8篇重磅点评，坚定对中国经济的信心，强调产业转型升级、科技创新和人才红利、消费扩容升级等重大机遇，并表明中方追求合作共赢，大概率不会主动寻求逆全球化和脱钩 [8][10] 海外经济与政治环境 - 美国政府停摆，非农数据延后发布，9月ADP就业人数减少3.2万人低于预期，市场加大了对年内降息的押注，年内降息50BP悬念不大，但明年政策不确定性加大 [15][17] - 日本自民党总裁高市早苗获选，但首相指名仍存变数，即使当选也难以重现“安倍经济学”，且其极右态度可能加剧地区不确定性，但难以改变日本央行货币政策正常化趋势 [13] - 9月欧美经济数据多空交织，美国制造业和服务业PMI超预期，但ADP就业和消费信心低预期；日本失业率超预期走高至2.6%，但劳动力供弱于求支撑薪资增长和通胀 [18][19] 大类资产表现回顾与展望 - 上周国内股市震荡整固，上证指数上涨0.37%，价值风格（国证价值指数上涨1.52%）表现优于成长风格（国证成长指数下跌1.41%），有色金属、钢铁、基础化工行业领涨 [20][21] - 海外股市方面，美股纳斯达克指数下跌1.24%，标普500下跌1.37%；欧股普遍上涨，德国DAX上涨2.11%；日经225指数大幅上涨6.03% [22][23] - 商品市场油价暴跌，WTI原油整周下跌10.38%至58.9美元/桶；金价上涨6.86%创新高，受避险需求和美联储降息预期推动 [27] - 外汇市场美元指数上涨0.84%至99.0，主要受日元贬值1.14%推动；在岸人民币小幅贬值0.05%至7.14 [28][30] - 国内股市展望建议布局泛科技主线（如AI产业链端侧、应用及国产算力）、“反内卷”与产能拐点行业（如化工、电池），以及适度左侧布局大众消费 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周一沪指低开回升恐慌情绪有限，地缘冲击成加仓良机，操作上低位跟随加仓IM多单；股指期权风险事件影响有限，配置备兑、双卖等空波动率策略较合适；国债期货避险情绪回落债市收益率反弹，短期受风险偏好扰动大，本次关税影响或低于4月初 [1][2][3] 各部分总结 行情观点 股指期货 - 周一沪指低开回升，恐慌情绪有限，沪指开盘跌2.5%后回补缺口，回补动力为特朗普退让言论和机构FOMO情绪，期货端IM单日增仓1.4万手，操作上配置IM多单 [1][7] 股指期权 - 昨日标的市场低开高走，期权市场成交额133.62亿元，较前一交易日上升16.12%，情绪指标显示盘面卖沽买购强，情绪偏积极，操作上配置备兑、双卖等空波动率策略 [2][8] 国债期货 - 昨日高开低走全线收涨，30年期主力合约涨0.37%，10年期主力合约涨0.10%，5年期主力合约涨0.03%，2年期主力合约涨0.02%，银行间主要利率债收益率多数上行，央行净投放1378亿元，后续短期受风险偏好扰动大，本次关税影响或低于4月初，操作上趋势策略震荡，套保关注基差低位空头套保，基差关注长端套利机会，曲线适当关注走陡 [3][9][10] 经济日历 - 2025年10月13日10:30中国9月出口年率-美元计价公布值8.3%，前值4%，预测值7.1%；10月14日16:00将公布中国9月社会融资规模-年初至今，前值26.56万亿元，预测值29.91万亿元；20:30将公布美国9月非农就业人口变动季调后，前值2.2万，预测值5万；10月15日9:30将公布中国9月PPI年率，前值-2.9%，预测值-2.3% [12] 重要信息资讯跟踪 - 今年前三季度我国货物贸易进出口33.61万亿元，同比增长4%，9月出口（以人民币计价）同比增长8.4%，进口增长7.5%，贸易顺差6454.7亿元；9月出口（以美元计价）同比增长8.3%，进口增长7.4%，贸易顺差904.5亿美元 [13] - 中国9月稀土出口4000.3吨，8月出口5791.8吨，1 - 9月出口48355.7吨，9月稀土进口6864.7吨，8月进口5020.8吨 [13] - 特朗普暗示将取消对华新关税 [13] 衍生品市场监测 - 报告提及股指期货、股指期权、国债期货数据，但未给出具体内容 [14][18][30]