核心观点 - 报告维持医药生物行业“优于大市”评级，并明确推荐关注CXO板块的投资机会[1][4][6] - 核心逻辑在于，美国《生物安全法案》以修订版形式纳入《2026财年国防授权法案》并获得通过，但短期影响范围收窄，为中国CXO企业提供了缓冲期，其全球竞争力长逻辑依然顺畅[6] - 投资策略上，建议关注CXO龙头及创新药在海外的临床进展与数据读出，并给出了2025年12月的具体投资组合[6][7] 医药行业月度表现与估值回顾 - **市场表现**：2025年11月，医药生物（申万）行业整体下跌**3.62%**，跑输沪深300指数**1.16**个百分点，表现位于全行业下游[11][15] - **子板块分化**：医疗服务板块跌幅居前，下跌**7.77%**；医药商业板块表现最好，上涨**1.27%**；中药Ⅱ、化学制药、医疗器械、生物制品板块分别下跌**0.60%**、**2.74%**、**3.65%**、**5.40%**[17][18] - **估值水平**：截至2025年11月28日，医药生物（申万）整体PE（TTM）为**37.71**，处于近5年历史分位点**79.87%**，估值相对较高但溢价率处于历史平均位置[19][21] 医药行业宏观数据跟踪 - **生产端**：2025年1-10月，医药制造业工业增加值累计同比增长**1.7%**；累计营业收入**19954.9**亿元，同比下降**2.9%**；累计利润总额**2698.4**亿元，同比下降**3.5%**[9][10] - **需求端**：2025年1-10月，社会零售总额**41.22**万亿元，同比增长**4.3%**；其中限额以上中西药品类零售总额**5955**亿元，同比增长**1.5%**[9][10] - **支付端**：2025年1-10月，基本医疗保险基金（含生育保险）总收入**23520**亿元，同比增长**4.6%**；职工医保支出同比增长**2.2%**，居民医保支出同比下降**4.4%**[9][10] 细分板块观点与投资机会 - **CXO板块**：报告核心推荐关注CXO板块[1][6] - **事件驱动**：美国《生物安全法案》获参众两院通过，但修订版未具体点名企业，并为现存合同提供**五年缓冲期**，同时豁免了联邦Medicare part B和Medicaid，短期影响范围收窄[6] - **投资逻辑**：中国CXO作为全球创新药产业链重要一环，具有全球竞争力，长逻辑顺畅[6] - **推荐标的**：CDMO龙头药明康德、药明合联，以及临床前CRO公司昭衍新药等[6] - **风险可控**：报告认为地缘政治风险整体可控，因中国CXO企业全球竞争力领先、直接发往美国的收入占比较低（如药明康德约**10%**），且头部公司已在海外布局产能[54] - **创新药板块**：建议关注创新药在海外的临床进展以及数据读出，认为对外授权后的全球开发进度和临床数据能加强产品商业化确定性[6][49] - **中药板块**：建议关注第二批全国中药饮片联盟采购进展以及国家基本药物目录的调整进展[50][52] - **医疗器械板块**：指出设备领域稳健复苏，耗材领域关注出海机会，肿瘤基因检测热度高[59] - **生命科学上游**：静待行业景气度拐点，海外龙头如Charles River 2025年第三季度收入**10.0**亿美元，有机增长约**-1.6%**，显示行业仍处调整期[57] 行业动态与数据更新 - **药品审批**：2025年11月，共有**8**款创新药或生物类似药获批上市（国产**2**款/进口**6**款）[25][26] - **研发进展**：2025年11月，有多款创新药提交了新药上市申请（NDA）或临床试验申请（IND），涉及百利天恒、信达生物、恒瑞医药、百济神州等多家公司[27][28][30] - **血制品批签发**：2025年11月，人血白蛋白批签发**350**批，同比下降**34%**；静注人免疫球蛋白批签发**91**批，同比下降**33%**；人凝血因子Ⅷ批签发**41**批，同比持平[32][33] - **医疗器械进出口**：2025年10月，医疗器械出口金额**18.28**亿美元，同比增长**8.80%**；进口金额**10.98**亿美元，同比下降**6.30%**。内窥镜出口表现亮眼，同比增长**31.52%**[36][37] - **创新医疗器械**：2025年11月，国家药监局新增批准**4**款创新医疗器械，截至11月末已批准的创新医疗器械总数提升至**382**款[38] - **医疗服务量**：以天津、重庆、南宁为样本城市，2025年10月诊疗量整体表现稳健，外部因素冲击影响已基本出清。天津市专科医院中，口腔、眼科、肿瘤、胸科等类别保持增长，而儿童类诊疗量同比降幅扩大至**-20.91%**[39][40][44][45] 2025年12月投资组合 - 报告给出了具体的2025年12月投资组合，包括A股和H股共**20**家公司[6][7] - **A股组合**：迈瑞医疗（总市值**2474**亿元）、药明康德（总市值**2725**亿元）、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗、南微医学[7] - **H股组合**：康方生物（总市值**1030**亿港元）、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、威高股份[7]

核心观点 - 2026年医药行业投资策略应聚焦于创新、出海与确定性三大主线 [1][2] - 创新药产业链在经历多年高研发投入后已进入收获期，表现为产品商业化放量与海外授权交易爆发，是行业的核心成长动力 [1][2][3] - 医疗器械行业正迎来国内招标确定性回暖与海外出口复苏的共振机遇 [2][4] - 血制品行业凭借高壁垒和稳定的供需格局，提供了中长期的高确定性投资机会 [2][8] 2025年复盘：创新风格极致之年 - **行业整体业绩平稳**：医药全行业营收在2022年高基数下，连续三年（2023-2025年）稳定在2.45万亿元左右，年均波动在±1%以内，单季度营收稳定在6000亿元水平 [1][15] - **创新药产业链表现一枝独秀**： - **业绩面**：Biotech企业2023-2024年营收连续两年保持70%以上高速增长，2025前三季度营收继续保持42%左右高增速；CXO行业是利润增速最快的子行业，同比增长33.4% [1][20] - **市场面**：截至2025年12月22日，biotech板块上涨23.8%，CXO板块上涨46.7%，远超其他细分行业 [1] - **基金持股**：公募基金集中增配创新药，其重仓持股CR20中创新药相关企业合计占比达80% [1][31] - **传统领域承压**：受集采、DRG/DIP支付改革及行业竞争影响，医疗设备、IVD、疫苗等细分行业利润端下滑明显 [19][21][22] 2026年投资策略主线 创新：增量需求，成长细分 - 创新药械满足临床未满足需求，是典型的增量市场 [2] - 国内Biotech企业商业化管线日益丰富，产品销售持续快速放量，预计2025年全年创新药销售额有望达到1000亿元左右 [2][52] - 国内主要创新药企的创新药销售额（不含授权收入）从2021年上半年的123亿元快速上升至2025年上半年的465亿元左右 [52] 出海：全球市场大有可为 - **创新药出海**： - 出海是商业化放量的必要条件，例如百济神州的泽布替尼因布局全球市场，其销售额和增速远高于主要聚焦国内市场的同类产品 [54][55] - 海外授权（License-out）交易爆发，2025年前三季度总交易金额已达920亿美元，全年大概率突破1000亿美元，在交易“量”上已占据全球医药BD交易额近半份额 [2][3][63] - 出海主要模式包括直接出海、License-out借船出海以及成立NewCo模式 [53] - **医疗器械出海**： - 我国医疗器械出口经历调整后复苏，2024年全年出口总金额3553亿元，同比增长9.8%；2025年上半年出口总额1793.3亿元，同比2024年上半年增长8.6% [2][4][59] - 在国内业务同比负增长环境下，迈瑞医疗、联影医疗等公司海外业务保持较快增速，海外营收占比不断提升，2025年第三季度海外营收进一步加速 [2][7] 确定性：高壁垒与稳定格局 - **血制品**：行业具有极高进入门槛、进口限制和寡头垄断格局，六家头部企业合计采浆量占国内80%左右，奠定了中长期高确定性的基础 [2][8] - **医疗设备**：国内招标市场确定性回暖，2025年上半年医疗器械招投标整体市场规模超800亿元，同比增长62.75% [4][61] 创新产业链深度分析 - **创新药进入收获期**：表现为上市品种丰富、销售规模放大以及获得跨国药企青睐进行海外授权 [3] - **License-out交易特点**： - 2025年前三季度交易总金额920亿美元，占全球医药BD交易总金额比例大幅提升至48.2% [63][66] - 交易药物类型中，双抗/ADC占比快速提升，小核酸药物潜力大；交易项目以临床前和临床早期为主；美国是主要交易对手方 [73][75][76] - 2025年1-10月TOP10 license-out交易累计金额达719.55亿美元，单项交易金额显著放大，多项突破100亿美元 [67][69] - **CXO行业边际改善**：经历估值回调和大订单出清后，地缘政治影响趋于缓和，在手订单恢复增长 [3] - **选股策略**：聚焦具备出海能力及实现研发-销售闭环的创新药企，以及CXO头部企业 [3][8] 医疗器械行业展望 - **国内招标确定性回暖**：2025年上半年，影像设备招标同比增长94.4%，生命支持类设备同比增长57.1%，体外诊断设备恢复最慢，同比增长24.5% [4] - **出口持续复苏**：2025年上半年出口额延续增长态势，较2023年上半年增长15.6%，且下半年通常是出口旺季，增速普遍高于上半年 [4][7] - **平台型公司受益**：具有出海能力的平台型医疗设备公司将率先受益于国内外市场的共振 [4] 血制品行业分析 - **行业特性稳固**：高政策壁垒、原料血浆资源属性及进口限制，决定了其供给受限、需求稳定的格局 [8][60] - **集中度提升**：行业兼并重组事件增多，集中度已大幅提升 [8] - **价格体系稳定**：院内集采降价温和，院外渠道价格波动主要由短期供需扰动引起，2024年下半年部分产品价格下行幅度仅约10% [8][60] - **选股策略**：建议浆量优先，兼顾产线，优先头部公司如天坛生物、华兰生物 [8]

行业投资评级与核心观点 - 报告对行业整体未明确给出“优于大市”、“同步大市”或“落后大市”的评级，但核心观点认为近期的回调是“估值与业绩的重新平衡”，将为后续投资创造更优的布局窗口 [1] - 报告的核心观点认为，创新药出海趋势将长期延续，但2026年的关注点将从交易规模转向已出海管线的临床进展与数据兑现 [1][3] - 报告认为，尽管《生物安全法案》已生效，但预计对中国CXO企业的实质经营影响有限 [1][3] - 报告推荐的布局思路更偏稳健，关注低估值个股机会，并明确推荐买入四只股票 [3] 市场表现与估值动态 - MSCI中国医疗指数在2025年初至报告期累计上涨51.9%，跑赢MSCI中国指数24.3个百分点 [1] - 该指数在10月（至报告期）出现回调，幅度为14% [1] - 报告提供了多只重点公司的动态市盈率历史区间图，包括药明生物、药明康德、石药集团、恒瑞医药、迈瑞医疗、片仔癀等 [11][16][18][20][22][24][26] - 报告图表显示了MSCI中国医疗保健指数的动态市盈率及相对收益率走势 [11][12] 行业基本面与政策分析 - 创新药出海具备长期竞争优势，包括更高的早期研发效率、更快的临床招募速度及更低的成本、更丰富且低成本的人才供给 [3] - 2025年中国创新药BD（业务发展）首付款规模同比增长53%，但报告预期2026年BD规模将转为稳步增长 [3] - 预期2026年BD增速放缓的原因包括：中国创新药大部分具备全球竞争力的管线仍处早期阶段；药企现金流改善，减少了早期出售海外权益的紧迫性 [3] - 《生物安全法案》被纳入《2026财年国防授权法案》并于2025年12月18日签署生效，其核心是禁止美国行政机构与“受关注的生物技术公司”签约或提供资金 [3] - 报告预计该法案影响有限的原因有三点：法案不会影响美国Medicaid和Medicare的采购；“关联公司”不再自动被覆盖，影响范围更清晰；中国CXO企业来自美国行政机构的收入占比非常小 [3] 推荐个股与估值 - 报告明确推荐买入四家公司：三生制药、固生堂、药明合联、中国生物制药 [2][3] - **三生制药 (1530 HK)**：评级“买入”，市值81.78亿美元，目标价37.58，上行空间44%，预计FY26E市盈率21.8倍 [2] - **固生堂 (2273 HK)**：评级“买入”，市值9.247亿美元，目标价44.95，上行空间52%，预计FY26E市盈率11.9倍 [2] - **药明合联 (2268 HK)**：评级“买入”，市值107.824亿美元，目标价74.00，上行空间6%，预计FY26E市盈率37.6倍 [2] - **中国生物制药 (1177 HK)**：评级“买入”，市值158.422亿美元，目标价9.40，上行空间43%，预计FY26E市盈率27.2倍 [2] 行业数据概览 - 报告图表显示，2025年10月基本医疗保险（含生育保险）基金结余率处于历史区间 [4][5] - 基本医疗保险基金收入累计同比增速在2025年10月约为正增长，而支出累计同比增速为负增长 [8][9] - 2025年10月，基本医疗保险基金当月收入约在3000亿元水平，当月支出约在2500亿元水平 [10][14] - 中国医药制造业营业收入累计同比在2025年10月转为正增长，利润总额累计同比增幅更大 [6][13] - 报告列出了部分公司的H/A股价差，截至2025年12月19日，多数公司H股相对A股折价，其中康希诺折价幅度最大，为-47.42% [15]

行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”（维持）[1] 核心观点 - 国家医保局印发《病理类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，有望推动医疗服务高质量发展，为人工智能辅助技术应用培育新场景[4] - 创新药崛起具备持续性，建议从管线布局、单品潜力、技术平台等角度关注相关公司[6] - CXO、上游及器械板块均存在投资机会，建议关注各细分领域龙头[6] 行业政策与影响 - 2025年12月19日，国家医保局印发《病理类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，对现有病理类价格项目进行系统性重塑，聚焦活检取样、样本处理、切片复制、病理染色、病理诊断等环节设立价格项目，形成28项价格项目、3项加收项、2项扩展项[4] - 政策意义包括：1）规范病理数字化切片收费，夯实新场景大规模应用的数据基础[4]；2）探索以适宜形式回应人工智能辅助收费诉求，将“人工智能辅助诊断”列为病理诊断的扩展项并纳入价格构成，为技术应用理顺收费路径[4]；3）单设病理诊断价格项目，突出技术劳务价值[4]；4）单列病理样本检测价格项目，支持精准用药指导[4] 投资策略与建议 - **创新药**：建议关注管线布局丰富的公司，如恒瑞医药、百济神州、中国生物制药等[6]；创新药单品潜力大、价格有望重估的企业，如三生制药、凯因科技、千红制药等[6]；前沿技术平台布局领先的企业，如东诚药业、远大医药、科伦博泰等[6] - **CXO**：医药研发投入稳中有升，创新环境有望转暖，新兴领域带来额外增量，建议关注凯莱英、药明康德、药明生物、博腾股份等[6] - **上游**：优质企业海外布局进入收获期，国内外共促业绩增长，建议关注奥浦迈、百普赛斯、百奥赛图等[6] - **器械**：招采持续推进，设备公司渠道库存逐步消化，有望迎来改善拐点，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等[6] 行业要闻与研发进展 - 武田新一代高选择性口服TYK2抑制剂zasocitinib（TAK-279）治疗成人中重度斑块型银屑病的两项关键III期研究取得积极结果，计划在2026财年起递交新药上市申请[12] - 百奥泰抗VEGF单抗维拉西塔单抗（BAT5906）的上市申请已获国家药监局受理，适应症为新生血管性年龄相关性黄斑变性，是首个申报上市的国产眼科抗VEGF单抗[13] - 赛诺菲阿夫凯泰（Aficamten）获得国家药监局批准上市，用于治疗纽约心脏病协会心功能分级II-III级的梗阻性肥厚型心肌病成人患者[15] - 阿斯利康和第一三共的德曲妥珠单抗获FDA批准新适应症，用于联合帕妥珠单抗一线治疗无法切除或转移性HER2阳性乳腺癌成人患者[16] 市场行情回顾 - **A股市场**：上周医药板块下跌0.14%，同期沪深300指数下跌0.28%，医药行业在28个行业中涨跌幅排名第19位[8][19] - 截止2025年12月19日，医药板块估值为29.18倍（TTM，整体法剔除负值），对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为17.34%[24] - 医药子行业中涨幅最大的为医药商业，涨幅4.94%[24] - 上周医药生物A股标的中，涨幅TOP3为：华人健康（+55.91%）、鹭燕医药（+36.76%）、漱玉平民（+35.67%）[28][29]；跌幅TOP3为：长药控股（-24.04%）、一品红（-23.69%）、热景生物（-16.50%）[28][29] - **港股市场**：上周医药板块下跌1.77%，同期恒生综指下跌1.21%，医药行业在11个行业中涨跌幅排名第8位[8][31] - 截止2025年12月19日，港股医药板块估值为28.32倍（TTM，整体法剔除负值），对于全部H股的估值溢价率为126.79%[31]

行业整体观点 - 尽管内地医疗健康行业板块在9月及10月因国家医保药品目录价格谈判结果及随后的获利回吐而从高位回落，但行业基本面不变，近期的弱势反而为2026年提供了良好的入市契机 [1] - 针对中国医药研发外包行业的地缘政治忧虑已到顶，且预期中国医疗政策环境会保持稳定，将持续支持创新 [1] - 更温和的药品带量采购将带动医疗器械及诊断板块复苏 [1] 细分领域趋势 - 就创新药对外授权，趋势可持续，目前已有多个具潜力的靶点和药物形式，预期将在明年带来新的授权机会 [1] - 这些授权资产的关键全球第三期临床数据读取将对市场情绪至关重要 [1] 选股偏好与目标价调整 - 选股方面偏好生物科技及医药研发外包行业 [1] - 首选信达生物、科伦博泰生物-B、药明康德H股、药明康德A股以及药明合联 [1] - 看好医疗科技行业中的微创机器人-B [1] - 信达生物目标价由110港元微升至111港元 [1] - 药明合联目标价由74港元升至82港元 [1] - 以上提及股份均获“增持”评级 [1]

宏观经济与市场环境 - 2026年上半年全球政策预计延续宽松，主要受美国中期选举压力、欧日振兴国防诉求和中国稳增长需求推动[2] - 宏观政策的实际空间与边际效应将递减，原因包括利率接近中性水平、通胀仍高于目标、政府债务率攀升和前期政策透支需求[2] - AI热潮在提升效率与股市估值的同时，也加剧了就业走弱和经济K型分化[2] - 下半年通胀可能回升，驱动因素包括全球流动性宽松、美元走弱和中国反内卷共振，流动性预期拐点可能引发高估值资产动荡[2] - 美国11月核心CPI同比上涨2.6%，创2021年以来最低[4] - 欧央行连续第四次保持利率不变，重申通胀中期将回归2%目标[4] - 英国央行如期降息25个基点，但决议以5比4投票结果惊险通过，未来降息节奏存在较大不确定性[4] - 德国上调明年发债规模至5,120亿欧元，以支持基建与国防[4] 中国互联网软件行业 - 2026年将是争夺AI时代用户心智的关键之年，关注重点在于降低使用门槛、助力提升决策效率、创造真实价值[2] - 传统互联网业务中，具备稳定主业现金流支撑AI投资、拥有丰富应用场景积累数据、供应链与运营能力突出以支撑出海的公司具备更高长期投资价值[5] - 建议采用“杠铃型”投资策略，同时关注盈利增长的确定性及AI带来的新增量[5] - AI主题方面，建议关注腾讯、阿里巴巴和快手[5] - 盈利增长确定性方面，建议关注网易和携程[5] 海外互联网软件行业 - 2026年大模型行业竞争将进一步加剧，细分领域的AI应用变现有望持续起量[6] - 看好智能体能力提升带来的进一步变现潜力，以及图像编辑及视频生成大模型能力提升带来的付费用户渗透及变现[6] - 目前不担心云厂商存在过度投资风险，认为2026年美股龙头公司盈利增速有望支撑其估值[6] - 建议更加关注AI变现实质性起量、AI相关投资能高效拉动营收和盈利增长的公司，推荐微软、谷歌、亚马逊、派拓网络[6] 半导体行业 - 维持四大核心投资主线：人工智能驱动的结构性增长、中国半导体自主可控趋势、高收益防御性配置、行业的整合并购[7] - 据WSTS 2025年秋季预测，2026年全球半导体市场预计将同比增长26%至9,750亿美元[7] - 以人工智能为核心的细分领域引领增长，其中逻辑芯片预计增长32%，存储芯片预计增长39%[7] - 中国本土半导体板块有望继续跑赢其他板块及大盘指数[7] - 首推标的中际旭创年内涨幅达407%，生益科技上涨172%，北方华创上涨64.9%[7] 科技行业 - 2026年全球科技产业将呈现终端需求分化与AI创新加速并存的格局[8] - 算力产业链景气度持续高企，端侧AI新品落地提速，但中低端消费电子需求预计短期承压[8] - 核心增长动力来自算力需求扩张与端侧AI创新周期[8] - 投资主线一：AI算力基础设施，预期GPU/ASIC服务器双轮驱动，VR/ASIC架构升级带动ODM及零部件量价齐升[8] - 投资主线二：端侧AI，苹果将迎来创新大年，折叠iPhone及AI手机/眼镜/PC产品创新有望加速渗透[8] - 看好立讯精密、鸿腾精密、比亚迪电子、舜宇光学、瑞声科技和小米集团等龙头企业[8] 必选消费行业 - 2026年居民消费核心约束为“资产端缩水 + 收入端预期修复缓慢”[9] - 消费延续“降级”主基调，支出向“不可压缩的刚性需求”与“低成本情绪慰藉”倾斜[9] - 三大投资主线值得关注：消费分层深化、聚焦刚性生存需求与低成本情绪慰藉、出海对冲内需不确定性[10] - 食品饮料板块建议关注农夫山泉及华润饮料[10] - 美妆板块建议关注巨子生物、颖通控股[10] 可选消费行业 - 对2026年中国可选消费行业持“同步大市”评级，预期整体零售销售增长约3.5%，较2025年的约4%略有放缓[11] - 不利因素包括国补及外卖补贴退潮、出口动能放缓、AI应用普及导致职位减少[11] - 预计2026年上半年行业股价承压，下半年反弹空间相对较大[11] - 行业估值目前约15倍PE，较过去8年20倍均值仍不贵[11] - 投资策略按消费属性分为三大主题：生存型消费、补偿型消费及具防守属性的标的[11] - 子板块方面，对茶饮与咖啡、潮玩、服装及纺织行业有“优于大市”评级[11] - 推荐瑞幸、波司登、锅圈、百胜、李宁、滔搏、JS环球等公司[11] 汽车行业 - 预计2026年乘用车零售销量有望同比持平，批发量因出口增长或同比增长2.9%[12] - 新能源乘用车零售、批发量市占率将分别达到61.8%、59.2%[12] - 行业呈现三大核心趋势：竞争烈度升级、插混车型有望重获增长动能、电池价格或上涨[12] - 新能源车竞争将从单一造车延伸至AI，区间交易与逆向投资或成优选策略[12] - 整车板块首选吉利汽车，电池板块关注正力新能[12] 医药与装备制造行业 - 创新药板块未来核心催化剂将由“首付款”转向“里程碑”[13] - CXO行业有望在2026年继续业绩修复[13] - 医疗服务板块部分个股估值已极具吸引力[13] - 医疗器械板块海外市场将是重要增长极[13] - 装备制造2026年主题：矿山机械、数据中心电源、设备更新周期[13] - 全球矿企资本支出预计维持高位，中资矿企出海将拉动中国品牌设备需求[13] - 预计2025-30年间全球数据中心备用发电机组需求将大增70%[13] - 推荐中联重科、三一重工、三一国际、潍柴动力[13] 天然铀行业 - 全球天然铀紧供应将持续，支撑铀价延续上升周期[13] - 2026-2030年的天然铀需求可能会出现超预期上涨，人工智能将在长期推动核电结构性需求增长[13] - 现有铀矿产量将在2027年达到峰值，新矿贡献率将从2027年的4%上升到2030年的17%[13] - 维持对中广核矿业的买入评级[13] 保险行业 - 2026年寿险行业全面转型分红险，负债端有望迎来高质量发展拐点[14] - 伴随传统险和分红险预定利率差值收窄至25个基点，分红险将成为行业共识[14] - 中资寿险公司有望在权益增配叠加资本市场回暖的背景下，迎来“戴维斯”双击[14] - 财险行业关注非车综合治理落地改善承保盈利及车险海外扩张[14] - 人保财险提出车险“出海”战略，目标未来5年车险海外新增保费规模达到30%[14] - 寿险推荐中国平安、中国人寿、友邦保险；财险推荐中国财险[15] 房地产及物管行业 - 预计2025年一二手住宅销售额同比下降6%至14.78万亿元[16] - 预计2026年综合销售额再跌8%至13.55万亿元[17] - 投资主线一：存量市场相关标的，物业服务商迎来价值重估，交易生态龙头将受益[16] - 推荐华润万象生活、绿城服务、保利物业、滨江服务、贝壳[18][19] - 投资主线二：聚焦重资产领域抗风险与弹性优势，关注开发运营并重及拿地质量优异的标的[16][19]

港股科技板块市场表现与催化剂 - 港股互联网与创新药两大核心资产出现低位反弹，港股通科技ETF基金（159101.SZ）上涨1.5% [1] - 成分股中药明生物上涨超过6%，药明合联上涨超过4%，腾讯、美团、阿里巴巴股价小幅上涨 [1] 板块低位反弹的景气催化因素 - 互联网板块方面，腾讯发布混元世界模型1.5，百度旗下昆仑芯加速冲刺上市且2025年营收预期远超20亿元人民币，百度与蚂蚁集团在AI医疗领域获得亿元级别大订单 [1] - 创新药与CXO板块方面，美国2026财年国防授权法案通过，新版本生物安全法未具体点名任何公司，利好此前可能被列入名单的CXO公司（如药明生物、药明康德），同时中美关系趋于缓和提振了市场风险偏好 [1] 港股通科技指数构成与特点 - 港股通科技ETF基金（159101.SZ）跟踪国证港股通科技指数 [1] - 相比恒生科技指数，该指数降低了消费零售的配置，增加了对医药生物（如百济神州、信达生物、药明生物）以及硬件设备（如小米集团、比亚迪电子）的配置 [1] - 指数单一个股权重上限较高，达到15%，结构上更聚焦于互联网与CXO龙头企业，因此指数弹性更大 [1]

文章核心观点 - 美国2026财年国防授权法案通过，其中新版本生物安全法未具体点名任何公司，此消息显著利好此前受相关法案影响的中国CXO公司，并直接推动了港股科技板块，特别是生物科技相关股票的反弹 [1] 市场表现 - 12月19日，港股科技板块展开反弹修复，恒生生物科技指数和港股通科技指数涨幅领先 [1] - 作为两大指数共同成分股的药明生物股价上涨超过5% [1] - 药明合联股价上涨超过4% [1] - 信达生物和康方生物股价均上涨超过2% [1] 关键驱动事件 - 美国当地时间12月18日，2026财年国防授权法案获通过 [1] - 该法案中的新版本生物安全法未具体点名任何一家公司 [1] - 此事件被视为对药明康德和药明生物等此前备受安全法案煎熬的中国CXO公司的显著利好 [1] 相关投资工具 - 新闻提及可低位布局覆盖港股CXO龙头的相关ETF，包括恒生医药ETF（159892.SZ）和港股通科技ETF基金（159101.SZ） [1]

文章核心观点 - 2026年医药板块有望出现结构行情 主线是创新药产业链 同时关注医疗器械的业绩改善与海外放量 以及院内外医疗消费的个股机会 [1] 药品板块 - 创新药是主线 生物医药大级别行情由产业趋势驱动 节奏表现为“海外研发突破-国内映射-国内企业突破-向外输出” [2] - 小核酸技术已从罕见病突破至慢病 从肝内靶向突破至肝外靶向 2026年被认为是小核酸产业催化大年 [2] - 二代IO、减重、ADC等板块行业趋势未走完 临床数据读出是重要催化 [2] - 关注Pharma&Biopharma领域的恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药、石药集团、信达生物、科伦博泰、复宏汉霖 [2] - 关注Biotech领域的小核酸公司（瑞博生物、舶望制药等）、减肥线（联邦制药、歌礼制药、来凯医药）、自免线（康诺亚、荃信生物） [2] 创新及药品产业链 - CXO板块外需业绩逐步兑现 内需CRO新签订单持续增长 2026年看好基本面改善及估值修复 关注药明康德、药明合联、康龙化成、昭衍新药、皓元医药等 [3] - 生命科学上游受益于国内研发景气度提升 普遍出现业绩拐点 关注百普赛斯、毕得医药、奥浦迈等 [3] - 原料药价格进入底部区间 具备优质客户和订单的企业有望迎来拐点 部分企业布局创新药带来新动能 关注普洛药业、奥锐特、天宇股份、司太立等 [3] 医疗器械 - 设备端招投标数据持续转好 有望推动渠道库存改善 2026年有望迎来拐点 [4] - 高值耗材集采持续扩面 进口高市占率赛道有望受益于国产放量 品牌出海空间大 [4] - 耗材CDMO/低耗领域把握国产替代机遇 关注下游去库存进度 [4] - IVD集采加速国产头部公司提高市占率 [4] - 关注联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、惠泰医疗、微电生理-U、心脉医疗、春立医疗、英科医疗、乐普医疗等 [4] 院内外医疗消费 - 医疗服务在2025年整体承压 观察2026年刚需医疗的温和复苏、消费型医疗服务需求恢复与竞争格局优化 关注药企转型医美产品的机会 关注爱尔眼科、通策医疗、固生堂、海吉亚医疗等 [5] - 中药板块展望2026年企稳向上 看好中药OTC恢复和中药处方药创新转型 关注华润三九、羚锐制药、众生药业、方盛制药、康缘药业等 [5] - 血制品供需关系短期波动、价格影响有望在基数端逐步消化 [5] - 药房行业规范化整治加速集中度提升 持续探索新零售业态 关注业绩改善节奏 关注益丰药房、大参林等 [5]

核心事件与市场反应 - 泰格医药于12月15日被正式调出深证100成分股，结束了长达6年的指数生涯 [1][2][12][13] - 此次调整发生在公司2025年前三季度净利润同比增长20.88%的背景下，但市场资金仍在持续出逃，形成业绩向好与资金背离的反常现象 [1][12] - 被指数剔除被视为市场地位的“试金石”，公司恰好在普涨行情中成为少数股价逆市下跌的企业 [1][12] 指数剔除原因分析 - 深证100编制规则以近半年日均总市值前100为核心标准，优先纳入高成长、高ROE产业龙头，泰格医药因市值缩水、能力弱化被剔除 [2][13] - 公司股价在申万医药生物指数上涨13.2%的背景下逆势下跌6.7%，与行业走势严重背离 [3][14] - 公司市值从历史高点约1784亿元跌至约430-500亿元区间，市值蒸发超千亿 [1][3][12][14] - 公司2025年前三季度营收为50.26亿元，远低于深证100成分股平均营收569.34亿元，且营收同比增速为-0.82%，低于成分股整体5.28%的增速 [3][14] - 公司前三季度ROE仅为4.9%，是深证100成分股平均ROE 8.9%的一半 [3][14] 资金与股东动向 - 公司高管自2017年以来持续减持，减持公告中高管减持金额占比达77.10% [4][15] - 董事长叶小平在2018-2019年间共套现11.38亿元，持股比例从26.82%降至20.58% [4][15] - 总经理曹晓春自2019年就任CEO后合计套现约12.37亿元 [4][15] - 公募基金持股数量从2022年的2.2亿股跌至2025年的0.9亿股，跌幅达60% [4][15] - 陆股通持股数量从8529万股跌至4836万股，跌幅同样达到腰斩水平 [4][15] 机构持仓变化 - 被动指数基金大幅减持：以易方达基金为例，持有泰格医药的被动指数基金数量从2024年末的15只降至2025年三季度末的5只 [5][16] - 广发基金持有泰格医药的被动指数基金数量从2024年末的10只降至2025年三季度的2只 [5][16] - 主动管理型基金撤离更坚决：易方达的主动管理型基金持股数量从2024年末的35只降至2025年三季度的2只，且仍在减持 [5][16] - 广发基金的主动管理型产品在2025年初的24只基金已全部完成清仓，招商基金、南方基金等头部机构同样大幅清仓 [5][16] - 部分机构逆势看多：2025年10月以来，包括中信建投、海通国际等卖方研究员依旧看多，中欧葛兰等公募基金经理也逆势加仓 [5][16] 公司投资业务布局 - 公司自2015年起推行“服务+投资”商业模式，通过股权投资提振业绩 [6][17] - 长期股权投资从2020年的0.6亿元暴涨至2025年三季度的40.93亿元 [7][18] - 投资平台泰鲲基金是核心，其长期股权投资规模占公司账面整体的92%，主要投资创新药企，轮次集中在A-B轮 [7][18] - 泰鲲基金近几年对外投资49个项目，投资高峰在2021-2023年，年均投资项目超10家 [7][18] - 非上市股权投资规模从2020年的20.61亿元增长至2024年的49.96亿元，涨幅超过1倍 [7][18] - 公司通过子公司布局海外CRO业务，2024年收购日本CRO企业Medical Edge的80%股权，2025年7月收购另一家日本CRO企业Micron [8][19] - 医药基金投资规模从2020年的27.5亿元增长到2024年的49.33亿元 [8][19] 财务状况与流动性 - 公司投资收益对业绩有提振作用，过去5年中有4年投资收益为正 [8][19] - 2025年三季度末公司账面现金仅16.48亿元，为2020年以来最低值，日常运营资金开始捉襟见肘 [8][19] - 为应对流动性压力，公司通过退出项目回笼资金，2024年和2025年三季度收回投资的现金分别达到20.89亿元和17.78亿元，为近几年最高点 [9][20] - 2025年7月，公司以2.47亿元出售礼新制药3.41%股权，部分股权收益超20倍 [8][19] - 通过确认投资收益，公司2025年净利润在连跌3年后实现反转 [9][20] 市场对业绩的反应 - 市场对公司净利润反转并不买账，三季报披露当日A股和H股股价分别上涨11.09%和8.02%后便陷入横盘，随后回吐全部涨幅并跌至更低点 [9][20] - 公司重拾市场信心的关键，取决于其主业的盈利能力能否被实质性修复 [10][20]