低利率环境背景与影响 - 六大国有银行于5月下旬集体下调存款利率 一年期定期存款利率首次跌破1%至0.95% 三年期定存利率跌破1.5% [5] - 低利率环境成为新常态 无风险利率中枢整体走低 存款、理财产品和纯债基金回报率持续下行 [5] - 银行存款、货币基金、银行理财等传统稳健型产品收益率可能在较长时间内维持低位 [6] 固收+产品策略与配置 - 固收+产品以高等级信用债和利率债为底仓（占比≥80%） 辅以权益和可转债增厚收益 实现风险收益平衡 [6] - 低波固收+产品最大回撤控制在2%以内 适合1-3年闲置资金 可作为存款替代选择 [8] - 产品线涵盖低波、中低波、中波、高波等不同风险梯度 多款产品获中长期五星基金评级 [5] 大类资产配置方法 - 采用多元分散原则 构建股票、债券、商品等多品类组合 利用资产低相关性降低波动 [9] - 风险平价策略通过衡量资产波动率和相关性优化配置权重 使各资产风险贡献相等 提升风险收益比 [9][10] - 动态平衡策略定期评估和调整资产组合 根据市场变化适时调整配置比例 [10] 债券市场投资观点 - 债券市场呈现低利率和波动加大特征 需在安全边际与收益弹性间寻找平衡 [11] - 中短端资产确定性较高且套息价值明显 长端资产调整后比较优势逐步体现但短期存在走陡压力 [17] - 信用债市场违约风险持续下降 中高等级信用债收益率上行带来中期配置机会 [10] 权益市场展望与策略 - 上证指数站上3800点 成交额突破3万亿元 增量资金呈现流入状态 [12] - 短期市场情绪积极但需关注政策成效 中期盈利可能向上支撑市场走强 [12][13] - 采用泛红利资产与科技成长的哑铃型配置 降低组合波动并提升中长期收益 [6] 产品管理与业绩表现 - 鹏华稳健添利定位低波固收+ 权益仓位上限10% 成立以来最大回撤约1% 今年最大回撤0.81% [15] - 鹏华信用增利定位中波固收+ 权益仓位上限20% 转债部位采用量化模型 25年以来把握市场回暖机会获取弹性收益 [15] - 纯债产品鹏华丰恒和鹏华丰享近3年及5年业绩位居市场前列 规模超百亿 [14]

报告行业投资评级 报告未明确给出行业整体投资评级，但对各品种给出了趋势研判，包括看多、看空、震荡、观望等评级[1]。 报告的核心观点 当前市场流动性充裕，宏观层面因素对不同行业品种影响各异，各品种受自身供需、宏观情绪、政策等多因素影响呈现不同走势[1]。 各行业品种总结 宏观金融 - 股指：当前市场流动性充裕对股指支持较强，宏观层面总体偏利好，短线多头品种可考虑向IF或IH倾斜以降低持仓波动与风险[1]。 - 国债：资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间[1]。 - 黄金：避险升温和降息预期共同提振金价走强[1]。 - 白银：跟随黄金上涨，且弹性强于黄金[1]。 有色金属 - 铜：美联储降息预期提升，叠加未来铜供应存在偏紧预期，铜价有望偏强运行[1]。 - 铝：国内消费淡季下，国内铝下游需求承压，但美联储降息预期提升，铝价震荡运行[1]。 - 氧化铝：氧化铝产量及库存双增，基本面偏弱施压价格，国内反内卷叙事延后，关注远月布局多单机会[1]。 - 锌：社库持续累增施压锌价，但LME锌库存仍在持续去化，且宏观情绪对有色板块仍有支撑，锌价下方空间有限，谨慎追空[1]。 - 镍：宏观情绪转暖，美联储降息预期抬升，近期印尼劳工动荡引发担忧，印尼镍矿升水暂稳，需求端不锈钢临近旺季有回暖预期，镍价短期跟随宏观震荡反弹，关注供给与宏观变化，建议短线偏多为主，卖套等待机会，中长期一级镍过剩压制仍存[1]。 - 不锈钢：宏观情绪转暖，美联储降息预期抬升，印尼劳工动荡引发担忧，原料镍铁铬铁价格均有上涨，不锈钢社会库存持稳，利润修复后钢厂陆续复产，关注钢厂实际生产情况，原料支撑仍存，不锈钢期货短期震荡运行，操作上建议短线为主，等待逢高卖套机会，期现正套可逐步止盈[1]。 - 锡：云南炼厂季节性检修预期兑现，短期宏观情绪改善下锡价偏强震荡[1]。 - 矿业硅：西南、西北供给复产，套保压力大，多晶硅有限产预期[1]。 - 多晶硅：产能中长期有去化预期，终端装机意愿低，利润可观[1]。 黑色金属 - 螺纹钢：估值重回中性，产业驱动不清晰，宏观驱动偏暖，价格震荡[1]。 - 热卷：估值重回中性，产业驱动不清晰，宏观驱动偏暖，价格震荡[1]。 - 铁矿石：近月受限产压制，但商品情绪较好，远月仍然有向上机会[1]。 - 锰硅：反内卷长期化，短期基本面不乐观，供给恢复而需求或有走弱风险，库存较高，看空[1]。 - 硅铁：反内卷长期化，短期基本面不乐观，供给恢复而需求或有走弱风险，库存较高，看空[1]。 - 玻璃：弱现实依旧，供给过剩压力仍在，看空[1]。 - 纯碱：弱现实依旧，供给过剩压力较大，价格承压[1]。 - 焦煤：钢材累库快于季节性，市场通过打压钢价来压制供给以平衡供需，目前先压制电炉，如果后期市场发现钢材供给还是过剩，可能会继续打压铁水，对应炉料价格继续承压，煤焦基本面边际走弱，震荡偏弱看待[1]。 - 焦炭：逻辑同焦煤，震荡[1]。 农产品 - 棕榈油：四季度看涨预期仍在，但短期受利多出尽影响回调较大，预计震荡运行，建议持有多单离场，未入场观望为主[1]。 - 豆油：逻辑同棕榈油，观望[1]。 - 菜油：受ICE油菜籽价格下挫影响国际菜油价格，未来对加菜籽的反倾销措施及对澳菜籽的采买进度是影响关键，建议观望为主[1]。 - 棉花：棉花短期增仓上行，近月逼仓逻辑主导，01合约高度有限，关注7月底8月初时间窗口及滑准税配额释放[1]。 - 白糖：白糖偏强运行，原糖底背离反弹叠加旺季需求，但高度有限，关注5600 - 6000区间震荡[1]。 - 玉米：国内进入新陈过渡窗口期，余粮供应趋紧，北港库存降至低位，下游饲企维持滚动建库，深加工需求仍偏弱，短期盘面预期低位震荡，后续关注新粮上市情况[1]。 - 豆粕：美豆供需偏紧支撑CBOT美豆盘面，美豆和巴西豆CNF升贴水价差缩窄至正常范围，预期巴西豆CNF升贴水继续下跌幅度有限，榨利转差，进口成本支撑下，预期MO1下方空间有限，短期预期走势偏震荡[1]。 - 纸浆：纸浆外盘报价调涨，巴西外盘报价连续两轮提涨，盘面下跌幅度较深，纸浆仓单有所去化，可考虑11 - 1正套[1]。 - 原木：原木当前偏强的基本面仍未出现拐点，预计在11合约交割成本820 - 840元/m³区间震荡[1]。 - 生猪：出栏逐步恢复增加，降重有限，养殖成本下移，看空[1]。 能源化工 - 原油：印度减少俄罗斯原油采购，OPEC + 继续增产，特朗普提高对印度关税，关税扰动需求担忧，价格震荡[1]。 - 燃料油：印度减少俄罗斯原油采购，OPEC + 继续增产，特朗普提高对印度关税，关税扰动需求担忧，价格震荡[1]。 - 沥青：短期供需矛盾不突出跟随原油，十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺[1]。 - 沪胶：国内产区降雨扰动，原料成本支撑偏强，库存去化速度缓慢，商品临近09合约交割，短期商品市场情绪转空[1]。 - BR橡胶：OPEC + 持续增产，原油基本面持续宽松，合成胶基本面维持变化不大，下游成交小幅好转，BR盘整稳定上行，关注丁二烯及BR9000库存水平以及秋季顺丁装置检修情况[1]。 - PTA：国内PTA装置逐步回归，国内的PTA产量回升，PX与石脑油的价差扩张，随着近期产销转好以及库存的去化，特别是长丝库存去化较好，利润明显修复，但部分下游装置的检修预期较强，看空[1]。 - 短纤：有传闻国内正在准备对其石化和炼油行业进行重大改革，韩国石脑油裂解装置计划减产，烯烃品种大幅上涨之后有所转弱，海外乙二醇装置到港有所减少，但价格回升之后套保盘增加，短纤工厂检修增加，在高基差以及成本走强的情况下，盘面仓单逐步增加[1]。 - 苯乙烯：有传闻国内正在准备对其石化和炼油行业进行重大改革，韩国石脑油裂解装置计划减产，但随着盘面走强，市场成交逐步转弱[1]。 - PE：出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑，宏观情绪偏暖，检修较多，需求维持刚需为主，价格震荡偏弱[2]。 - PVC：检修支撑力度有限，订单维持刚需，盘面回归基本面，检修较前期有所减少，供应压力较大，近月仓单较多，盘面震荡偏弱[2]。 - 乙二醇：现货即将迎来旺季，现货库存低位，价格止跌反弹，后续氧化铝投产较多[2]。 - 烯烃板块：市场传闻中国将清退老旧石化、炼油产能，韩国预计降低石脑油裂解产能，烯烃板块受情绪驱动偏强运行，中美关税展期、美俄会谈进展顺利、BLPG3运费上涨，FEI反弹，中东供应缩量，国内化工需求增加支撑，仓单突破新高，原油基本面压制，仍需关注9月注销以及9 - 10月差变化[2]。 - 美运航线：9月供给超同期水平，预计高价航司报价狂低价收货，运价下行速度略超预期[2]。

银行股市场表现 - 重庆农村商业银行股价上涨4.15%至6.03港元 [1] - 农业银行H股股价上涨3.27%至5.37港元 [1] - 邮储银行H股股价上涨2.86%至5.75港元 [1] - 建设银行H股股价上涨2.25%至7.72港元 [1] 银行业绩表现 - 上市银行整体营业收入同比增速从一季度-1.7%提升至上半年1.0% [1] - 上市银行归母净利润同比增速从一季度-1.2%提升至上半年0.8% [1] - 多家银行管理层在中期业绩发布会上讨论净息差问题 [1] 行业趋势展望 - 净息差预计仍有一定下行压力但下滑幅度将逐渐收窄 [1] - 银行业反内卷举措有助于缓解资产收益下行压力 [1] - 低利率环境下"资产荒"现象预计延续 [1] 投资吸引力分析 - 银行板块股息率约4%处于行业前列 [1] - H股银行股息率表现更加显著 [1] - 银行分红稳定、估值较低、业绩波动较小 [1] - 险企对稳健高收益资产具有长期配置需求 [1] - 中小险企自2026年1月起实施新会计准则 [1] - 银行板块增量资金有望进一步扩容 [1]

核心财务表现 - 截至2025年6月末公司资产总额22355.95亿元 较上年末增长5.83% [2] - 2025年上半年实现营业收入200.93亿元 同比增长3.90% [2][3] - 实现归属于公司股东净利润116.62亿元 同比增长16.66% [2][3] - 利息净收入130.90亿元 同比增长9.38% 占营业收入比重65.14% 较上年同期提高3.26个百分点 [3] 净息差管理 - 2025年上半年净息差1.35% 较上年同期下降7个基点 降幅缓于行业平均水平 [3] - 存款付息率较上年同期下降28个基点 [4] - 通过优化资产结构布局高回报低波动资产 加强负债端低成本稳定业务拓展 减缓净息差下降幅度 [4][5] - 预计未来净息差仍有下行压力 但下行幅度总体趋缓 [4] 资产与风险策略 - 坚持"不以风险换发展"原则 风险可控业务积极拓展 风险不可控业务不做 看不清业务少做 [5][6] - 小微金融条线贷款余额1561.66亿元 较上年末增长2.82% [7] - 普惠型小微企业贷款余额1675.63亿元 较上年末增长7.70% 贷款利率保持平稳 [7][9] - 零售金融条线贷款余额1484.40亿元 较上年末增长4.96亿元 [7] 业务发展重点 - 推行"轻资本 流量化 国际化 数字化 敏捷化"经营导向 [2] - 通过"六通六引擎"数字化平台重点发展七项产品 加强综合服务平衡利差收窄影响 [6] - 普惠型小微法人贷款增速达35.12% 新客投放19亿元 资产收益率保持在7%以上 [9] - 上半年房贷投放127亿元 余额新增43亿元 新发放利率创近十年新低 [8] 市场环境应对 - 消费贷需求呈现回暖趋势 上半年新签约客户超过3万户 二季度定价趋于稳定 [9] - 经营贷发放利率4.22% 响应降低小微企业融资成本要求 [9] - 针对消费贷贴息政策 积极争取地方财政支持 通过减费让利举措提升客户需求 [10] - 认为非理性价格战"反内卷"有利于稳定银行息差和长期服务实体经济能力 [3]

行业表现 - 内银股集体走高 重庆农村商业银行涨4.15%至6.03港元 农业银行涨3.27%至5.37港元 邮储银行涨2.86%至5.75港元 建设银行涨2.25%至7.72港元 [1] 财务业绩 - 上市银行整体营业收入同比增速由一季度-1.7%升至上半年1.0% [1] - 归母净利润同比增速由一季度-1.2%升至上半年0.8% [1] - 银行业净息差仍存下行压力 但下滑幅度预计逐渐收窄 [1] 资金配置 - 银行板块股息率约4%处于行业前列 H股股息率表现更加显著 [2] - 银行分红稳定且估值较低 持续吸引险资流入 [2] - 中小险企2026年1月起实施新会计准则 银行板块增量资金有望扩容 [2]

基金经理背景 - 精算专业出身 对冲套利起步 后转向主动权益投资 [1][3] - 墨尔本大学本科主修精算 硕士攻读金融 [4] - 2013年加入国投瑞银基金 从风控部门绩效评估做起 使用Barra多因子模型和Factset工具进行业绩归因分析 [4] - 2014至2015年管理固收+产品 通过分级基金溢价套利获得显著收益 [4] - 2016年转入公募基金部门 2023年加盟招商基金 [4] 投资方法论 - 采用2-3年中期投资视角 关注产业趋势 商业模式和竞争优势 [1] - 从市场 行业 风格 个股四个层面系统管控风险 [1][6] - 组合构建强调均衡分散 风险调整后收益显著优于基准 [1][7] - 避免主动择时 保持稳定较高仓位 [6] - 单个行业持仓比例控制在15%以内 防止过度集中 [7] - 风险调整后收益对标中证800等均衡指数 [7] 选股标准 - 投资久期决定商业模式关注点：数月交易关注短期预期差 2-3年关注经营趋势可持续性 5-10年评估商业生命力 [8] - 更看重企业未来3-5年竞争格局稳定性 经营周期向上性 [8] - 要求企业通过管理优化或战略调整保持竞争力 为股东带来良好现金流回报 [8] - 横向比较企业竞争优势 判断能否获得超额回报 [8] - 经济压力环境下重点考察企业抗风险能力和经营管理水平 [9] - 长期投资需关注管理层背景 企业文化和ESG等慢变量 [9] 动态再平衡策略 - 通过定价和动态再平衡平滑风格波动 [11][13] - 以预期收益率为锚 重点评估资产2-3年产业趋势和盈利扩张能力 [13] - 组合中每类资产要求保持15%甚至20%以上预期回报率 [13] - 历史上对组合贡献较大的公司均具备25%-30%三年复合收益率 [13] 当前市场观点 - 主要驱动力包括资产荒 市场造血能力和政策呵护 [15] - 资产荒背景下高股息率上市公司和新兴产业（人工智能 自动驾驶 机器人 创新药）受追捧 [15] - 新国九条推动上市公司分红回购 改善市场流动性 [15] - 政策环境积极 市场运行区间有保障 中枢有望持续上移 [15] - 市场涨幅不会一蹴而就 但中长期趋势确定 [16] - 未来2-3年仍存在许多优秀投资标的 [16] 新产品信息 - 招商均衡优选混合型证券投资基金（代码024027）于9月2日发行 [2] - 采用均衡分散风格和控制组合波动率策略 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 随着9月国内外宏观事件关键节点临近，股指预计波动加剧，建议适度降低仓位，调整布局多头为主 [1] - 各品种因不同因素呈现不同走势，如部分品种受宏观情绪、供需关系、成本等因素影响，有看多、看空、震荡等不同预期 [1] 各品种分析总结 宏观金融 - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间 [1] 有色金属 - 黄金：避险升温和降息预期共同提振金价走强 [1] - 铜：美联储降息预期提升，叠加未来铜供应存在偏紧预期，铜价有望偏强运行 [1] - 铝：国内消费淡季下，下游需求承压，但美联储降息预期提升，铝价震荡运行 [1] - 氧化铝：产量及库存双增，基本面偏弱施压价格，关注远月布局多单机会 [1] - 锌：社库持续累增施压锌价，但LME锌库存仍在持续去化，且宏观情绪对有色板块仍有支撑，锌价下方空间有限，谨慎追空 [1] - 镍：宏观情绪转暖，美联储降息预期抬升，需求端不锈钢临近旺季有回暖预期，镍价短期跟随宏观震荡反弹，关注供给与宏观变化，建议短线为主，等待逢高卖套机会，中长期级镍过剩压制仍存 [1] - 不锈钢：宏观情绪转暖，美联储降息预期抬升，原料镍铁铬铁价格均有上涨，社会库存持稳，利润修复后钢厂陆续复产，期货短期震荡运行，操作上建议短线为主，等待逢高卖套机会，期现正套可逐步止盈 [1] - 锡：云南炼厂季节性检修预期兑现，短期宏观情绪改善下锡价震荡走好 [1] - 工业硅：西南、西北供给复产，套保压力大，多晶硅有限产预期 [1] - 多晶硅：产能中长期有去化预期，终端装机意愿低，利润可观 [1] - 碳酸锂：资源端扰动频发，下游短期补库量大，后续补库空间有限 [1] 黑色金属 - 螺纹钢、热卷、铁矿石：估值重回中性，产业驱动不清晰，宏观驱动偏暖，近月受限产压制，但商品情绪较好，远月仍然有向上机会 [1] - 锰硅、硅铁：反内卷长期化，短期基本面不乐观，供给恢复而需求或有走弱风险，库存较高 [1] - 玻璃、纯碱：弱现实依旧，供给过剩压力较大，价格承压 [1] - 焦煤、焦炭：钢材累库快于季节性，市场通过打压钢价来压制供给，以平衡供需，目前先压制电炉，若后期钢材供给仍过剩，可能继续打压铁水，对应炉料价格继续承压，基本面边际走弱，震荡偏弱看待 [1] 农产品 - 棕榈油：印尼低库存水平、高出口报价的“强现实”及主消国旺季备货、印尼官宣明年推行B50带来长期“强预期”，美国对小型炼油厂的豁免不及预期，表现为利空出尽 [1] - 豆油：大豆到港缩量预期、四季度消费旺季叠加出口贸易流打开带来四季度去库预期，迎来重新定价，USDA 8月下调新作面积及中美贸易关系带来CBOT大豆价格和巴西大豆出口CNF升贴水坚挺，从原料成本端支撑豆油上行，生柴方面同棕榈油 [1] - 菜油：俄罗斯及乌克兰菜籽减产，黑海地区葵籽也增产不及预期，新榨季价格有支撑，商务部初裁认定加拿大菜籽存在倾销，将自8月14日开始提高通关关税保证金，带来后续菜籽供给大幅缩量预期，风险点在于澳菜籽进口贸易流的打通将缓解菜籽短缺预期，生柴方面同棕榈油 [1] - 棉花：短期增仓上行，近月逼仓逻辑主导，01合约高度有限，关注7月底8月初时间窗口及滑准税配额释放 [1] - 白糖：偏强运行，原糖底背离反弹叠加旺季需求，但高度有限，关注5600 - 6000区间震荡 [1] - 玉米：国内进入新陈过渡窗口期，余粮供应趋紧，北港库存降至低位，下游饲企维持滚动建库，深加工需求仍偏弱，短期盘面预期低位震荡，后续关注新粮上市情况 [1] - 豆粕：美豆供需偏紧支撑CBOT美豆盘面，美豆和巴西豆CNF升贴水价差缩窄至正常范围，预期巴西豆CNF升贴水继续下跌幅度有限，榨利转差，进口成本支撑下，预期MO1下方空间有限，短期预期走势偏震荡 [1] - 纸浆：外盘报价调涨，巴西外盘报价连续两轮提涨，11合约受老仓单影响压力较大，可考虑11 - 1反套 [1] - 原木：期货临近交割，当前盘面处于接货成本和交货成本区间内，估值较为合理，预计790 - 810元/m³震荡运行 [1] - 生猪：出栏逐步恢复增加，降重有限，养殖成本下移 [1] 能源化工 - 原油、燃料油：印度减少俄罗斯原油采购，OPEC+继续增产，特朗普提高对印度关税，关税扰动需求担忧 [1] - 沥青：短期供需矛盾不突出跟随原油，“金九银十”赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺 [1] - 沪胶：国内产区降雨扰动，原料成本支撑偏强，库存去化速度缓慢，商品临近09合约交割，短期商品市场情绪转空 [1] - BR橡胶：OPEC+持续增产，原油基本面持续宽松，合成胶基本面维持变化不大，下游成交小幅好转，BR盘整稳定上行，关注丁二烯及BR9000库存水平以及秋季顺丁装置检修情况 [1] - PTA：国内装置逐步回归，产量回升，PX与石脑油的价差扩张，随着近期产销转好以及库存的去化，特别是长丝库存去化较好，利润明显修复，但部分下游装置的检修预期致使 [1] - 乙二醇：有传闻国内正在准备对其石化和炼油行业进行重大改革，国内石脑油裂解装置计划减产，烯烃品种大幅上涨之后有所转弱，海外装置到港有所减少，但价格回升之后套保盘增加 [1] - 短纤：工厂检修增加，在高基差以及成本走强的情况下，盘面仓单逐步增加 [1] - 尿素：出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑 [1] - PF：宏观情绪偏暖，检修较多，需求维持刚需为主，价格震荡偏弱 [1] - PVC：检修支撑力度有限，订单维持刚需，盘面回归基本面，震荡偏弱 [1] - PG：市场传闻中国将清退老旧石化、炼油产能，韩国预计降低石脑油裂解产能，烯烃板块受情绪驱动偏强运行，中美关税展期，美俄会谈进展顺利，BLPG3运费上涨，FEI反弹，中东供应缩量，国内化工需求增加支撑，仓单突破新高，原油基本面压制，仍需关注9月注销以及9 - 10月差变化 [1] 其他 - 集运欧线：9月供给超同期水平，预计高价航司报价往低价收敛，运价下行速度略超预期 [1]

公司概况 - 湖南万泰华瑞投资管理有限责任公司成立于2009年3月 注册地湖南省长沙市 成立时注册资本1000万元 实缴资本1000万元 主营业务为证券二级市场投资管理 目前上海 长沙两地办公 管理规模超14亿[4] - 公司是将价值投资和趋势投资与中国资本市场相结合的坚定实践者 尊重趋势 恪守价值 严控风险 致力于为投资者提供长期可持续的投资回报 目前超9成客户获得正收益[4] 发展历程 - 2009年公司成立 发行首只信托资管产品[5] - 2013年取得中国证券业协会会员资格[5] - 2014年获得私募证券基金管理人资质 发行首只阳光私募[5] - 2017年取得中国基金业协会会员资格[5] - 2022年成为湖南省基金业协会理事单位[6] - 2024年加盟3位资深卖方研究首席[6] - 2025年取得中国证券投资基金业协会"3+3"投顾资质 资产管理规模超14亿[6] 核心团队 - 核心成员来自中金公司 广发证券 朱雀基金等头部券商 公募基金 在各自研究领域沉淀16年以上 对科技 医药 周期 制造等领域具备完善研究框架和持续跟踪能力 对重点标的有深度定价能力[6] - 基金经理做研究 投研一体 建立内部研究分享和有效推荐机制 实现投研高效转化 同时具备交易的实战经验 将交易与投研结合 大波段择时 优化风险收益比[6] 投资理念与代表策略 - 风控第一 事前为主 事后为辅[9] - 投研一体 聚焦优势 高效协同[10] - 审慎交易 低位布局 高位兑现[10] - 万泰华瑞一号基金经理肖军 根据宏观经济和政策分析 自上而下布局景气成长的行业 同时自下而上把握主题热点 投资质地优秀 业绩向好的个股 攻守均衡 在降低市场风险的同时追求更高收益 成立时间2014年10月29日[9] - 万泰华瑞行远六号基金经理何之渊 审慎交易 持续成长 选股首重"成长轨迹" 审慎交易 结合估值 市场环境 产经景气等因素主动交易 严格风控 严控产品回撤 成立时间2023年10月20日[9] - 万泰华瑞健康一号基金经理邹朋 以企业核心产品未来能够贡献的现金流为基础 对企业内在价值进行深度定价 深入研究筛选具有投资价值的投资组合 投资包括但不限于具有长期成长价值的健康相关产业等 尽可能在有限的风险暴露范围之内 提升投资回报率 降低波动 成立时间2024年4月18日[9] - 万泰华瑞优质价值基金经理邹戈 基于深度研究 立足价值 逆向投资 深度研究寻找优质上市公司 基于公司内在价值而非股价短期波动找到具有安全边际 物超所值的机会 以逆向投资的方式认知市场没有看到的机会和风险来获取超额收益 同时采取资产配置策略用于确定大类资产配置比例以有效规避系统性风险 采取个股适度集中+组合相对均衡的投资组合构建 达成进攻和防守之间的均衡 成立时间2024年8月9日[9] - 万泰华瑞新兴二号基金经理张乐 寻找基于未来的盈利和合理估值体系下 依靠盈利增长也能有赚钱机会的公司 重点考察企业当下估值的合理性 标的公司经营久期 商业逻辑是否可持续 盈利增长的驱动因素 通过组合与仓位管理平衡业绩增长与净值波动矛盾 成立时间2018年2月13日 自2024年9月20日接手管理[9] 核心优势 - 客户优先[12] - 长期主义[12] - 高效协同[12] - 穿越牛熊 始终把投资者的利益放在首位 提供良好的持有体验 目前超9成客户获得正收益[13] - 跟投比例高 保证了管理人和投资者的利益高度一致[13] - 尊重趋势 恪守价值 严控风险 为客户创造长期可持续的投资回报 首只备案的私募基金万泰华瑞一号成立于2014年 业绩记录超10年以上 在净值稳定性和绝对收益方面均有亮眼的业绩表现[13] - 规范经营 立足可持续健康发展 2022年起引入多位资深投研人士 打造长期可信任的平台型私募[13] - 团队稳定 利益共享 保证员工利益与公司利益高度一致[13] - 内部协同赋能 优势互补 投研转化效率高 核心投研人员的平均从业年限均超16年 在各自擅长的研究领域具备产业思维和深度研究定价能力 投研一体化管理 同时将交易与投研相结合 防范极端风险 不断优化风险收益比[13] 市场展望 - 整体看好市场震荡慢牛行情[12] - 国内无风险收益率持续下行的"资产荒"带来股票相对优势持续显现[12] - 美国降息 美元走弱大背景下 资金回流将驱动A股走牛[12] - 经济从过去三年的"负贝塔"进入到"零贝塔" 总量虽然偏弱 但结构亮点不少 这将决定市场会呈现为震荡结构慢牛态势[14] - 政策积极 2024年12月中央政治局会议首次将"稳住股市"明确写入经济工作总目标 并于2025年3月政府工作报告中被列入全年经济发展总体要求[14] - 肖军观点 中国经济在中期出现重大负向变化的概率比较低 本轮上证指数的上涨从2024年9月到今年8月才12个月 市场结构性的行情仍在 短期震荡仍是入场机会 也会是市场长期再上台阶的起点 期待本轮行情有更好的持续性和更大的涨幅[15] - 何之渊观点 在多个细分领域中看到行业龙头的国际竞争力与全球市场份额并不匹配 即便在没有流动性牛市 没有行业政策刺激的情况下 依然可以发挥中国优秀企业的成本优势 创新优势和系统生态优势 获得很大的成长空间 重点关注AI技术 加密货币等相关产业的发展[16] - 邹朋观点 就医药而言 目前创新药依然是医药板块里面景气度最高的细分领域 但整体估值已经很贵 景气度有变化 但低估值的红利资产是目前较为看好的 互联网大厂受益于AI应用也比较看好[17] - 邹戈观点 看好的方向包括供给有约束 产能出清程度高的周期 业务壁垒高 估值有安全边际的AI科技 需求稳定 市场地位稳固 现金流稳定的红利 有出海扩张能力的成长[18] - 张乐观点 本轮资本市场牛市的主要特点是"资产的配置牛" "有效定价牛"而不一定是泡沫牛 不少机构低配同时又低估的行业随着宏观经济的企稳 自身也会有财务指标的积极变化 而供给格局往往又比较好 这类资产的盈利和股息率未来会有一定的成长性 对于投资者会有较强的吸引力[19]

日本资管行业在"失去的30年"中的发展背景 - 日本经历长达30年的经济停滞，股市熊市和接近零利率环境导致权益和债券投资机会普遍缺失 [3] - 资管行业发展与国民经济环境密切相关，需在资本回报下降和利率低迷的逆境中寻找出路 [3] 宏观层面经济衰退原因 - 20世纪90年代日本主动刺破资产泡沫后陷入通缩螺旋，政策限制性过强未及时调整 [6] - 潜在经济增速从1990年约4%骤降至1995年约1%，内外需双弱导致企业压降成本、政府降低物价 [6] - 经济进入内需通缩螺旋：降薪裁员预期减少消费→需求不足产能过剩→进一步裁员降薪→居民收入减少债务增加 [6] 金融体系层面问题 - 银行业不良贷款问题加剧，地价下跌导致抵押物价值不足，企业销售现金流问题凸显 [7] - 银行通过"常青"延期贷款掩盖不良贷款，虽维持企业运营但加剧坏账累积 [7] - 监管部门以时间换空间策略失败，地价上涨预期未实现反而消耗更多公共资源 [7] 资本市场层面变化 - 私人部门从"利润最大化"转向"债务最小化"，1994年起实体部门净借款新增额开始负增长 [8] - 融资需求大幅下滑导致资产供给减少，债券市场呈现国债单一品种独大局面 [8] - 1995年利率降至0%附近仍无法刺激融资，金融机构和居民均面临"资产荒" [8] 居民资产配置特征 - 现金为王主导配置结构，权益和基金类资产配置量大幅下滑 [9] - 外汇保证金交易盛行，散户外汇交易量占日元总交易量20%~30% [9] - 外币债券（Uridashi债券）受欢迎，主要配置高利率货币如澳元、新西兰元、巴西雷亚尔和土耳其里拉 [9] 银行机构投资策略 - 增持国债减少贷款，反映贷款标准收紧和需求低迷 [12] - 拉长债券久期获取超长期限债券正回报 [12] - 扩大海外贷款尤其新兴市场业务，增加非息业务收入弥补净利息收入下降 [12] 保险公司投资调整 - 1997-2001年间七家中型人寿保险公司倒闭，因承诺收益率超过投资收益 [13] - 留存保险公司增加外国证券和股票配置，延长日本国债平均配置期限 [13] - 2011年起海外证券收益明显高于国内证券和贷款 [13] 公募基金行业演变 - 投资信托基金规模受股票与固定收益证券相对回报影响呈现周期性波动 [14] - 2001年债券基金采用市值法估值叠加超低利率环境，导致规模持续萎缩 [15] - 2016年利率降至负值后货币市场基金消亡，中长期国债基金多数清盘 [15] - 当前仅余少量长期债券型基金和货币储备基金（MRF），债券基金管理人仅余八家 [15] - 基金行业配置呈现拉长久期、增配海外债券特征 [15]

核心观点 - 国有六大行2025年上半年总资产规模稳步提升 经营业绩呈现分化态势 部分银行净利润出现小幅调整 六大行合计中期现金分红总额超过2000亿元[1] 经营业绩 - 六大行2025年1-6月合计实现归属于母公司股东的净利润超过6800亿元[2] - 利息净收入3135.76亿元 较2024年同期3139.50亿元微降0.12%[2] - 手续费及佣金净收入670.20亿元 较2024年同期674.05亿元下降0.57%[2] - 营业收入4270.92亿元 较2024年同期4204.99亿元增长1.57%[2] - 营业利润1989.06亿元 较2024年同期1964.16亿元增长1.27%[2] - 工商银行资产总额突破52万亿元 保持行业领先地位[2] - 农业银行实现营业收入和净利润"双增" 归母净利润同比增长2.7%[2] - 中国银行营业收入同比增长3.61% 归母净利润略降0.85%[2] - 建设银行营业收入同比增长2.95% 归母净利润同比下降1.37%[2] - 交通银行归母净利润同比增长1.61%[2] - 邮储银行归母净利润同比增长0.85%[2] 资产质量 - 工商银行不良贷款率为1.33%[3] - 农业银行不良贷款率为1.28%[3] - 中国银行不良贷款率为1.24%[3] - 建设银行不良贷款率为1.33%[3] - 交通银行不良贷款率为1.28%[3] - 邮储银行不良贷款率为0.92% 为六大行中最低[3] 分红政策 - 六大行合计中期现金分红总额超过2000亿元[1] - 工商银行拟派息总额约503.96亿元[3] - 农业银行拟派发418.23亿元[3] - 中国银行预计派息352.5亿元[3] - 建设银行拟每10股派发1.858元[3] - 交通银行计划派息138.11亿元[3] - 邮储银行拟派发现金股利约147.72亿元[3] - 分红比例多数保持在30%左右[3] 行业特征 - 银行板块股息率达3.69%[3] - 在低利率和"资产荒"背景下 银行股高股息、类固收特性日益凸显[3] - 稳定的分红政策和稳健的经营表现使银行股投资吸引力较强[3]