投资评级 - 报告对科博达维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 科博达2025年第三季度智能科技业务并表驱动公司成长 全球化与域控制器布局开启新篇章 [1] - 公司业绩稳健增长 全球化与智能化双轮驱动 中央计算平台和智驾域控业务成为新的增长极 [2] - 公司全球化定点逐步实现量产 并向新产品 新客户拓展 单车配套价值有望持续提升 [2] 财务业绩表现 - 2025年第三季度实现营收约17.33亿元 同比增长11.76% 归母净利润约2.18亿元 同比微降0.12% 扣非归母净利润约2.08亿元 同比下降11.26% [2] - 2025年前三季度总营收约49.97亿元 同比增长16.46% 归母净利润约6.46亿元 同比增长14.21% 扣非归母净利润约6.52亿元 同比增长12.05% [2] - 2025年前三季度归母净利率为12.93% 同比下降1.94个百分点 [2] 业务分项表现 - 全球化拓展成效显著 2025年前三季度海外营收达17.53亿元 同比增长21.69% 增速高于国内市场 [2] - 2025年前三季度 照明控制业务营收23.20亿元 同比增长8.65% 电机控制业务营收7.68亿元 同比增长14.37% 车载电子业务营收6.95亿元 同比增长10.34% 能源管理业务营收5.26亿元 同比下降7.63% [2] - 中央计算平台和智驾域控业务受益于子公司并表 实现营收4.25亿元 同比大幅增长2003.76% [2] 业务发展与战略布局 - 公司完成对科博达智能科技的收购 持股比例由20%提升至80%并纳入合并报表 该公司主营智能中央计算平台及相关智驾域控制器研发 [2] - 科博达智能科技在手定点项目生命周期销售额超过200亿元 并实现国内多家主流品牌车型的量产配套 [2] - 公司拟发行可转债不超过14.9亿元 募集资金将投向智能科技汽车中央计算平台与智驾域控产能扩建 安徽及浙江电子产品产能扩建 总部研发及信息化建设等项目 [2] 盈利预测 - 预计公司2025年实现营业总收入72.54亿元 同比增长22% 2026年实现89.98亿元 同比增长24% 2027年实现110.53亿元 同比增长23% [3] - 预计公司2025年实现归母净利润9.25亿元 同比增长20% 2026年实现12.05亿元 同比增长30% 2027年实现14.43亿元 同比增长20% [3] - 对应当前股价 预计2025年市盈率为34倍 2026年为26倍 2027年为22倍 [3]

战略布局与执行 - 公司正推进“高端化、全球化”战略，相关扩产项目按计划有序进行中 [1] - 后续产能布局将根据公司自身战略规划和业务需求进行 [1] 技术优势与壁垒 - 公司凭借研发技术、制造技术和品质技术三大优势，深度参与核心客户项目合作研发 [1] - 已提前迈入专有技术积累关键期，建立技术壁垒，领先市场量产技术2-3年 [1] - 已形成较强的技术壁垒与客户粘性，市场竞争力强劲 [1] 市场地位与客户合作 - 凭借领先的技术能力、交付能力和全球化服务能力，公司已成为国内外众多头部科技企业的核心合作伙伴 [1] - 公司在AI算力卡、AI Data Center UBB＆交换机市场份额全球领先 [1] 研发与产品创新 - 公司高度关注行业新技术、新产品应用，重视研发创新与产品升级 [1] - 公司持续提升核心竞争力 [1]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收657.4亿元，同比增长13.6%；归母净利润71.4亿元，同比增长46.6%；归母扣非净利润71.1亿元，同比增长53.6% [4] - 2025年第三季度公司实现营收212.1亿元，同比增长10.7%；归母净利润19.2亿元，同比增长48.2% [4] - 公司前三季度毛利率为27.6%，同比上升0.7个百分点；净利率为11.0%，同比上升2.4个百分点 [4] 行业景气度与需求 - 2025年前三季度我国挖掘机（含出口）总销量174,039台，同比增长18.1%；其中国内销量89,877台，同比增长21.5%；出口销量84,162台，同比增长14.6% [5] - 工程机械行业非挖品类景气度显著复苏，出口销量表现亮眼，对公司全年业绩形成支撑 [5] - 工程机械更新换代、行业国际化、电动化、智能化进程推进，以及雅下水电工程开工有望进一步拉动需求 [5] 公司战略发展 - 公司于10月28日在香港交易所主板成功上市，全球发售约6.32亿股H股，发行价为21.30港元/股 [6] - 此次IPO引入21名基石投资者，合计认购7.59亿美元的发售股份 [6] - 募集资金将主要用于发展全球销售网络、提升研发能力、扩大海外产能，体现了公司全球化、数智化的发展决心 [6]

财务业绩 - 前三季度公司实现营业收入1,359亿元，同比增长10.5% [2] - 前三季度归属于上市公司股东净利润30.5亿元，同比增长99.8% [2] - 第三季度归属于上市公司股东净利润11.6亿元，环比增长33.6% [2] - 前三季度实现经营现金流338.4亿元，同比增长53.8% [2] - TCL华星前三季度累计实现营业收入780.1亿元，同比增长17.5% [2] - TCL华星前三季度净利润61亿元，同比增长53.5% [2] - TCL华星前三季度归属TCL科技股东净利润39亿元，同比增长41.9% [2] - 半导体材料业务前三季度实现营业收入42.4亿元，同比增长28.7% [2] - 新能源光伏业务前三季度实现销售收入160.1亿元，三季度环比改善22% [3] 半导体显示业务 - 第三季度全球面板市场供需关系持续改善，行业进入复苏通道 [2] - 电视品牌为年末促销备货带动大尺寸面板需求回升 [2] - 笔记本市场受益于国内“以旧换新”政策及国外设备更新需求 [2] - 全球汽车销量稳步增长支撑车载显示需求 [2] - 产业链坚持按需生产，维持供需动态平衡 [2] - 公司通过优化产品结构和精细化运营巩固竞争优势 [2] - 预计2026年电视面板需求量增长1-2%，需求面积增长5%以上 [4] - 当前全产业链库存接近正常水平上限，四季度预计去化 [5] - 春节可能进行1-2周岁修，取决于供需动态变化 [5] 产能与产线进展 - t11产线收购后整合顺利，二季度完成平稳交接 [6] - t11产线三季度末已与华星整体数据系统完全打通 [6] - t11产线预计明年产生更大业绩贡献 [7] - t9产线二期产能爬坡，中小尺寸业务成为核心增长引擎 [8] - 第三季度IT领域MNT销量同比增长10%，NB销量激增63% [8] - 移动终端LCD手机出货量同比增长28%，市场份额提升至14% [8] - 平板市场份额13%提升6个百分点，全球排名跃升至第二 [8] - 车载显示出货面积同比增长47%，市场份额提升至11% [8] - 公司显示业务产能规模全球前二，除t8外无大额新产线投资计划 [9] 技术发展与资本开支 - 公司投资建设t8产线应对OLED中尺寸市场渗透加速 [9] - t8产线采用印刷OLED技术，投资成本显著低于其他高世代OLED产线 [12] - 公司在印刷OLED领域拥有全球最完整自主知识产权 [12] - 2025年将是TCL华星折旧峰值，2026年开始呈下降趋势 [10] - 2026年折旧预计环比2025年减少10亿元左右 [10] - 2027年及以后折旧降幅更大 [10] 光伏业务与行业展望 - 光伏行业反内卷工作深化，产业链上游价格7-9月回升 [3] - 公司光伏业务践行反内卷要求，坚持适度一体化和全球化战略 [3] - 光伏业务聚焦降本、成本管控、费用管控及新产品研发 [13] - 行业短期存在阶段性供需错配，但整体向好发展 [13] 股东回报与资金规划 - 公司自2011年至今平均股息支付率约40% [11] - 未来资金使用方向包括提升面板产线持股比例和降低资产负债率 [11] - 公司承诺未来对分红做出更积极安排 [11]

投资评级 - 报告对匠心家居的投资评级为“买入”，并予以维持 [10] 核心观点 - 公司凭借强大的产品力和渠道力在美国功能沙发市场快速提升份额，在成功对冲关税影响后，盈利能力持续提升，未来在拓品类和全球化层面具有成长空间 [2][13] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收25.11亿元，同比增长36%；归母净利润6.58亿元，同比增长53%；扣非净利润6.24亿元，同比增长59% [6] - 2025年单第三季度营收8.30亿元，同比增长29%；归母净利润2.26亿元，同比增长55%；扣非净利润1.95亿元，同比增长46% [6] - 单第三季度毛利率、归母净利率、扣非净利率同比分别提升3.6、4.5、2.6个百分点 [2][13] - 预计公司2025-2027年归母净利润约为9.5亿元、12.3亿元、15.4亿元，对应市盈率分别为23倍、17倍、14倍 [14] 业务运营与市场拓展 - 公司在美国市场拓展效果显著，2025年上半年美国收入占比达92% [8] - 客户基础稳固且增长强劲，前9个月前十大客户中有9家采购额同比增长，增幅范围16.64%至635.28%，其中三家客户增幅超100%，两家超500% [13] - 渠道合作深化，与全美top100家具零售商合作数量从2023年的35家增至2025年前三季度的56家 [13] - “店中店”模式快速拓展，2025年第一季度已超500家，后续季度加速推进，部分小店面积正在拓宽 [13] 产品与品类拓展 - 除功能沙发外，公司积极拓展智能床、躺椅等新品类，2025年上半年智能床收入占比为8% [8] - 为支持新业务（MotoSleep），公司自2024年底以来已招募至少4位拥有超过10年舒达席梦思任职背景的美国销售VP级领导 [8] - 在拉斯维加斯展会上，公司重点宣传推广了智能床和躺椅新品 [8] 竞争优势与风险应对 - 公司产品定位中高端，设计和新品优先于成本，仅承担小比例关税，第二、三季度经营结果已体现对关税影响的消化能力 [14] - 海外产能布局有效对冲风险，越南产能基本完全覆盖对美收入 [14] - 产品结构优化及供应链优化降本带动毛利率显著提升 [13]

财务业绩摘要 - 2025年前三季度公司实现营业收入428.30亿元，同比增长5.36%，实现归母净利润16.29亿元，同比增长24.27% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入156.00亿元，同比增长2.70%，实现归母净利润5.73亿元，同比增长20.15% [1] - 2025年第三季度公司扣非后归母净利润为3.94亿元，同比增长14.07% [1] 第三季度运营表现 - 2025年第三季度公司主营业务收入为150.66亿元，同比增长6.71% [1] - 2025年第三季度公司毛利率为14.44%，同比基本持平 [2] - 2025年第三季度公司销售净利率为4.29%，同比提升0.88个百分点，主要受益于销售、管理、研发费用率的下降 [2] 市场份额与品牌表现 - 2025年第三季度海信系电视线上销额市占率为27.08%，线下销额市占率为35.96%，均位居市场第一 [1] - 2025年第三季度东芝品牌电视线下销额同比增长11.80%，Vidda品牌线下销额同比增长25.46% [1] - 公司国内电视市场龙头地位稳固，子品牌线下销售表现较好 [1] 战略重点与增长动力 - 公司坚持大屏化、高端化、全球化策略，持续强化RGB三维控色、micro LED、AI等技术研发和产品应用 [2] - 公司在全价位段布局多款mini LED产品，其渗透率提升将带来盈利改善空间 [2] - 公司成为2026年美加墨世界杯赞助商，通过体育营销累积全球知名度，叠加年末促销活动，有望支撑海外市场份额突破 [2] 未来业绩展望 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为604.30亿元、638.62亿元、690.41亿元，同比增速分别为3.25%、5.68%、8.11% [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为25.39亿元、28.08亿元、30.76亿元，同比增速分别为13.04%、10.59%、9.53% [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 2025年第三季度公司营收同比增长14.45%至7.55亿元，归母净利润同比大幅减亏90.31%至-0.16亿元，扣非归母净利润同比减亏85.33%至-0.25亿元 [1] - 业绩改善主要得益于营收增长带来的毛利贡献增加以及降本增效措施，2025Q3销售费用率和管理费用率分别同比下降10.80和12.17个百分点 [2] - 公司研发投入保持高强度，2025Q3研发费用为1.23亿元，占营收的16.27%，并有多项新产品和平台取得进展 [2] - 公司在2025年第三季度达成多项战略合作，并推出针对基孔肯雅病毒的快速测序方案，展现了技术实力和社会担当 [3] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为-1.76亿元、-0.17亿元和1.54亿元，预计在2027年实现扭亏为盈 [3][4] 财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入18.69亿元，同比基本持平，归母净利润为-1.20亿元，同比减亏74.20% [1] - 盈利能力指标显示改善趋势，预计毛利率将从2025年的53.2%回升至2027年的56.9%，归母净利润率预计在2027年转为正值3.4% [10] - 费用控制效果显著，预计销售费用率和管理费用率将从2025年分别下降至2027年的21.0%和14.0% [11] - 估值方面，基于2027年预测EPS 0.37元，对应PE为179倍，PB维持在3.6倍左右 [4][11] 运营与战略 - 2025年第三季度公司取得多项创新成果，包括全自动测序文库制备系统GenSIRO-16获批医疗器械注册证，以及CycloneSEQ平台获检验报告 [2] - 公司与南京实践医学、追光生物、申友医学达成战略合作，旨在整合资源、互补技术平台，推动组学前沿领域发展 [3] - 公司推出ATOPlex Fast基孔肯雅病毒靶向测序产品，其CycloneSEQ方案可实现单样本1小时测序，全流程最快5小时，体现了在公共卫生事件中的技术能力 [3]

美国参议院终止关税决议的政治背景 - 美国参议院于10月30日以61票赞成、47票反对通过终止特朗普全球关税政策的决议，投票结果呈现党派对立，赞成票几乎全为民主党，反对票全为共和党[1] - 该提案预计难以最终成为法律，因众议院由共和党控制且领导人明确反对，且推翻总统否决需要两院三分之二多数票，在当前政治环境下几乎不可能实现[1] - 民主党推动提案的战略目的可能在于塑造共和党维护关税伤害民众的公众形象，为选举争取优势[5] 关税政策对美国经济的影响 - 美国核心PCE物价指数在2025年9月仍处于3.2%，远高于美联储2%的目标，自2021年实施关税以来进口商品价格上涨18.7%，成本由美国消费者承担[3] - 特朗普对进口钢铁加征25%关税，表面保护14万个钢铁岗位，但导致下游制造业损失50万个工作岗位，2024年底特律汽车厂每辆车成本增加1200美元[5] - 若取消所有关税，美国中产家庭每年可多获得1347美元[5] - 美国制造业PMI在2025年10月降至48.7，连续三个月收缩，俄亥俄州农机厂因关税导致零部件成本上升，在南美市场难以与中国产品竞争[17] 政治捐款与利益关系 - 2024年选举周期中，美国制造业集团向参议院贸易委员会成员的捐款激增至1.8亿美元，支持关税的议员获得的捐款是反对者的3.2倍[7] 全球贸易格局变化 - 2025年亚太地区贸易占全球比重升至38.7%，而美国在TPP中的份额从2016年的35%降至28%[11] - 日本丰田将东南亚汽车零部件生产工厂迁至中国和越南，反映生产链向亚洲转移的趋势[12] - 2025年9月人民币在全球支付中份额升至6.2%，美元份额降至46.8%的历史新低[14] - 印度与阿联酋在2025年上半年以人民币结算首批原油贸易，金额达100亿元人民币，巴西央行将人民币在外汇储备占比提升至5.37%，超越欧元[15] - 全球外汇储备中美元占比在2025年二季度降至56.3%，较2020年减少6.5个百分点[24] - 德国西门子2025年上半年用人民币结算的对华贸易同比增加40%[26] 中国贸易与产业表现 - 2025年前三季度中国对东盟出口增长11.8%，对美国出口仅增长2.3%[18] - 中国大陆半导体设备支出连续四年全球第一，预计2025年达420亿美元[18] - 中国电动车品牌在东南亚市场份额预计2025年达38%，曼谷街头超一半出租车为中国品牌电动汽车[18][20] - 2025年“双十一”期间，中国消费者购买东南亚水果数量激增156%，泰国山竹和越南榴莲价格比关税未取消时便宜近三成[26] 美国财政与货币政策压力 - 美联储将联邦基金利率提高至5.25%至5.5%的历史高位，2025财年美国国债利息支出达1.2万亿美元，占财政收入的21%[22] - 关税政策导致进口商品价格上涨，迫使美联储维持高利率，加剧政府债务压力，形成恶性循环[24] 全球贸易措施趋势 - 2025年上半年美国在全球贸易限制措施中份额降至28%，较2018年的53%大幅下降[27]

行业整体态势 - 10月中国汽车市场呈现火热态势，新能源车占比持续攀升，自主品牌集体走强，新势力几乎全线超额完成目标 [2] - 行业增长逻辑发生变化，力量正在重新分配，增长从依赖政策补贴转向依靠体系能力竞争 [2] - 行业进入临界点，新能源渗透率接近60%，价格战常态化，平均毛利率下滑，利润空间被压缩 [6] - 市场竞争从速度转向质量，考验企业经营质量，需在效率与利润间找到平衡 [7] 新能源市场表现 - 新能源是市场最大推手，燃油车时代最后缓冲期正在消退 [2] - 比亚迪以超过44万辆销量领跑，但增长动能趋缓，同比去年10月下降约12% [2] - 混动和插混技术的规模化渗透是部分车企保持强劲的原因，市场进入“多能源融合”阶段 [3] - 新能源市场已不再依赖政策补贴，而是靠体系能力竞争 [2] 新势力车企动态 - 新势力集体破圈是十月显著信号，竞争进入以产能、渠道、售后体系为核心的“规模下半场” [3][4] - 月销能否稳定在三万台以上成为决定品牌生死的门槛 [4] - 零跑首次突破7万辆，成为销量规模上最接近比亚迪体系的造车新势力 [3] - 小鹏月销4.2万辆，连续两个月破4万，累计同比增长近两倍 [3] - 蔚来凭借多品牌策略回到增长轨道，单月达成四万台几乎是去年的两倍 [3] - 理想在转型中维持住3万余台规模，小米以超过4万台成绩进入主流阵列 [3] 传统车企分化 - 传统车企分化明显，吉利凭借多品牌布局和快速响应能力实现最稳健增长 [4] - 长城皮卡、坦克与新能源三线发力，海外市场同步上扬 [4] - 奇瑞保持增长但燃油车占比仍偏高，新能源板块未能完全带动整体利润 [4] - 上汽荣威、名爵新能源零售同比增长59%，但整体销量仅增3%，转型压力清晰可见 [4] 华为生态模式 - 华为系鸿蒙智行10月交付6.8万台，累计突破100万台，成为新势力品牌中最快达成百万交付的体系 [4] - 问界、智界等品牌构成庞大生态矩阵，呈现“技术供应商主导品牌”的新形态 [4] - 生态平台取代单一企业成为增长主体，品牌的独立性与利润分配模式将被重塑 [5] 出口市场表现 - 出口成为车企新增长引擎，长城海外销量5.7万辆，同比增长28% [5] - 奇瑞与吉利出口势头同样强劲，中东、东南亚、拉美市场成为新战场 [5] - 出口增长伴随本地化风险与利润稀释，需在成本和品牌间取得平衡以实现真正国际化 [5] 央企旗下品牌 - 深蓝与岚图在总体规模不高情况下保持稳定增长，其中深蓝以3.68万辆居前，约为岚图的两倍 [4] - 岚图交付1.72万辆，略高于阿维塔的1.35万辆 [4]

公司战略升级 - 公司正式迈入职业经理人团队共同管理和共同决策的第二发展阶段 [1] - 公司提出以数智化、场景化、全球化、可持续发展新四大战略为核心，从家居卖场运营商向全行业产业数智服务商转型 [1] - 新四大战略由原数字化、智能化、国际化、绿色化战略升级而来，具体包括数智化依托洞窝、居然设计家、居然智慧家三大平台打通设计选品交付全流程，场景化计划未来三年在全国一二线城市打造50个生活场景集合馆，全球化计划未来三年覆盖东南亚及中亚中东等国家地区，可持续发展计划每年发布ESG报告并累计减少碳排放20% [4][5] 公司运营与财务数据 - 截至2025年6月，公司在营家居卖场达399家 [2] - 分店平均招商率同比提升1.07%，较2024年年底提升3.9% [2] - 智能家居体验中心增至29家，智能与电器品类经营面积占比由8%提升至13%，销售额占比由10%提升至16% [2] - 公司26年累计赔付金额达3.2亿元 [6] 行业背景与趋势 - 家装市场存量市场业务（自住房翻新、新购二手房装修和房屋局改）占比达44.4%，较2023年提升5个百分点 [3] - 中国智能家居市场规模增长至6515.6亿元，2016-2025年复合年均增长率达16.32%，预计2025年将突破万亿元 [3] - 2021-2025年整装市场5年复合增长率预计为14.1%，规模超过1.6万亿元 [3] - 行业面临高空置率、高商户流失率、高同质化内卷式竞争的三高困境 [6] 服务与模式创新 - 推出1+6心服务体系，以统一收银先行赔付为核心，新增质量问题三年三包、保价90天买贵双倍退差价、一个月无理由退换货等六项精准服务 [6] - 发布百川计划，以动态租金替代固定租金，商家私域引流可抵扣租金，通过洞窝系统实现流量识别结算全链路数字化 [6] - 洞窝平台已有超1200家卖场入驻 [4]