法案概况 - 7月3日众议院通过“大而美”法案，7月4日特朗普签署生效，立法程序相对“仓促”[11] - 法案包括减税、增加国防和边境相关支出、削减支出、提高债务上限四部分，未来十年增加财政赤字4.1万亿美元[12] 财政影响 - 考虑关税和法案影响，未来十年美国平均赤字率将达6.4%，若部分减税措施延期，平均赤字率将达6.7%[25] - 维持2026年财政赤字7%左右的预测，财政扩张或部分对冲关税上升冲击[3] 经济增长 - 法案有望支撑2025 - 26年增长，但对增长的提振可能不及2017年减税法案[37] - 独立机构预测法案未来十年对美国GDP的累计影响为0.4%左右，低于白宫估计的2.4 - 2.7%[45] 宏观风险 - 法案或削弱美国债务可持续性和政府公信力，2029年后赤字减免愿景难实现[52] - 法案将恶化美国居民收入和福利分配，加剧政治极化，最富裕家庭年均减税1.2万美元，最贫困家庭每年净损失0.16万美元[53] - 美国债务可持续性隐忧将削弱美元资产配置吸引力，全球资产再平衡将持续[54] 风险提示 - 关税冲击大于预期，法案推行阻力大于预期[6]

欧元区国债利差趋势 - 意大利和法国10年期国债利差近年大幅收窄并将继续抹平 意大利利差受益于德国财政计划引发的欧元区深化融合预期 [1] - 意大利10年期国债收益率目前比法国高出17个基点 较一年前逾70个基点的水平显著下降 [1] 债务可持续性挑战 - 德国以外地区明年债券发行量增加 叠加债券市场环境趋紧可能导致利差扩大 [1] - 法国国债因财政和政治背景"充满挑战"被评估为"尤其容易受到影响" [1]

G20第三次协调人会议 - 会议在南非西北省举行 为期三天 汇聚全球主要经济体协调人代表 [1] - 在多边合作 气候变化 债务可持续性 社会公平等关键议题达成重要共识 [1] - 各国代表围绕制定领导人宣言草案进行深入磋商 [1] - 会议强调坚持联合国宪章原则和国际法基础 聚焦可持续发展目标实现 [1] - 推动建设更加公平 包容和有韧性的全球治理体系 [1] - 美国代表团缺席引发对全球包容性合作的担忧 [1]

特马关系 - 特朗普与马斯克初期为战略联盟，马斯克被赋予解决滞胀和国债的重任[6] - 因全球化与保护主义分歧、“大漂亮法案”增3万亿美元赤字、NASA局长提名被否，两人关系恶化决裂[7][8] - 两人“阿尔法男性”个性及企业与政府管理哲学冲突，加速决裂[9] DOGE改革 - 马斯克130天任期内，DOGE削减约1750亿美元支出、裁员28万人，完成目标的8.75%，并奠定数据基础[13] - 美国政府低效率源于过度监管催生的合规至上文化，DOGE需回应结构性缺陷[14][15] - 马斯克离职后，DOGE将向2.0过渡，由体制内人士推进，以隐蔽稳定方式改革[17] 市场误判 - 华尔街“TACO交易”低估特朗普削减赤字决心，此前也多次误判其政策方向[18] - 特朗普经济政策矛盾但服务于债务可持续和美元稳定战略，或诱发衰退实现长期目标[19] 风险提示 - 特朗普阶段性淡化对内减支诉求[4] - 美国政府重启宽财政刺激政策[4] - 特朗普干预美联储独立性[4]

纪要涉及的行业和公司 行业：股票、债券、对冲基金、科技、房地产、再保险、并购、欧洲股市、中国股市、日本股市 公司：甲骨文（ORCL）、博通（AVGO） 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场整体表现**：本周市场表现参差不齐，标普500指数微幅下跌，较2月峰值仍有3%的差距；全球股市是猎场良机，但要对全球债券市场保持警觉 [1][2][3] 2. **债务和赤字问题**：日本债券市场长端和英国债券市场过去几年遭遇大规模抛售，美国利率曲线扭曲式陡峭化，黄金、比特币、白银等价值储存工具表现良好，说明债务可持续性正成为更重大的结构性风险；但风险资产表现依然稳健，股市可能在反映人工智能推动生产力大幅增长、特朗普2.0政府刺激经济、财政慷慨等因素 [4][5][6] 3. **美国经济增长**：校准美国经济潜在轨迹仍具挑战，Q1 GDP下降0.2%，Q2预计增长3.8%；可对美国消费和企业保持信心，预计2025年GDP增长约1.25%，2026年为1.8% [12][13] 4. **资金流向与仓位布局**：近期业务资金流动反复无常，实钱投资者、对冲基金群体、企业资金流均呈现双向波动；期权做市商持有正伽马仓位，预计夏季为市场提供稳定支撑；标普500指数距高点一步之遥，对冲基金持仓低于2月和去年7月高点时，总风险敞口接近高点时或成隐患 [14][15][16][17][18][19] 5. **美国科技股**：延续涨势，纳斯达克100指数较4月低点反弹26%，半导体板块涨幅达44%，但科技板块内部领涨个股不断轮动；生成式人工智能主题能见度持续延伸至2026年及以后，甲骨文上调2026财年资本支出至超250亿美元，并指引营收增速加快 [20] 6. **日本股市**：对日本股市风险回报比无明确观点，虽有看涨理由，但日本国债收益率上升有风险，且在相对表现竞赛中迷失；仍看好日本市场，但会通过东证指数高位看涨期权收紧风险敞口 [20][21] 7. **中国股市**：股东回报主题已蔓延至中国，政府持有约半数A股市场，乐见企业加大分红力度，这能为国内养老金和家庭提供房产之外的资产选择；2024年股息支付率升至39%，股东总收益率达3.4%，高于中国十年期国债收益率 [22][23] 8. **其他要点**：美国高收益债券近期表现亮眼，过去15个交易日里垃圾债券仅有一个下跌日，收益率接近三个月低点，利差徘徊在300个基点附近；欧洲股市经历高速上涨后陷入停滞，本地市场出现短线资金撤离迹象；大规模并购市场依然活跃，全球5亿美元以上交易量同比增幅约15% [25][26][27] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 推荐阅读《说谎者的扑克牌》和最新的《Top of Mind》笔记；关注史蒂夫·科恩谈对冲基金行业演变、迈克·卡希尔关于美元前景展望的两场对话 [8][11][12] 2. 住宅建筑商板块引发大量反馈；人工智能技术未来几年的强大程度无人知晓；研究本周伊朗新闻与油价的关联性报告可查看链接 [24][27] 3. 展示标普500指数的盈利情绪指标和实际盈利增长与市场预期共识图表；再保险类股票过去五年表现超越标普500和纳斯达克100指数 [28][30][34] 4. 白银价格近几周已悄然突破关键点位；美国实际利率与黄金相关性断裂，实际利率上行但黄金持续上涨 [35][37] 5. 由通胀保值国债、黄金和比特币构成的基础投资组合过去十年实现150%回报率，夏普比率亮眼，比特币贡献最大，仅配置黄金回报率略高但波动性更高，TIPS回报率30%但波动性最低 [38]

全球债务风险 - 全球债券市场抛售压力加剧 日本债券市场遭遇大规模卖盘 美国利率曲线扭曲陡化使国债拍卖风险上升 [1] - 债务可持续性成为结构性风险 黄金突破后比特币和白银也加入价值储存资产狂欢 [1] 股票市场与债券市场矛盾逻辑 - AI生产力革命预期支撑股市 生成式AI主题可见性延伸至2026年后 甲骨文将2026财年资本支出提高至超250亿美元 [2] - 市场消化特朗普2 0政策预期 新政府可能通过放松监管和刺激措施推高名义GDP [2] - 巨额财政赤字为企业提供充足流动性 推高资产价格 [2] - 当前资产配置趋势为做空后端债券 做空美元 做多价值储存资产 做多股票 [2] 美国经济基本面与技术面 - 2025年美国GDP增长预计1 25% 2026年回升至1 8% 高于此前担忧水平 [3] - 第一季度GDP下降0 2% 但第二季度预计增长3 8% 显示经济波动剧烈但未失速 [3] - 资金流显示不一致性 实际资金投资者连续三周净卖出后转为大额净买入 对冲基金连续七天净买入后转为净卖出 [3] - 期权市场做市商长gamma头寸可能为夏季市场提供稳定性 10天实现波动率低至个位数 [3]

通胀与市场预期 - 市场已提前消化通胀反弹 核心PCE预计从2 5%升至年底3 6% [2] - 5年远期通胀盈亏平衡点保持稳定 显示市场对长期通胀担忧有限 [4] 利率与债务动态 - 美国30年期利率虽缓和 但市场对长期国债拍卖周期保持警惕 [7] - 美元估值昂贵 导致30年期实际利率与美元走势分化 [9][10] 行业板块表现 - 国防股表现突出 高盛韩国国防股票篮子年内上涨127% 欧洲和日本国防股同样强劲 [14] - 铀/核电主题投资篮子呈现显著上涨趋势 [16] - 科技巨头盈利增长显著超越非科技公司 资本支出因ChatGPT出现显著变化 [20][22] - AI领导者与落后者差距持续扩大 AI发展呈现"慢-慢-慢-加速"轨迹 [23] 市场资金流动 - 企业大规模回购推动新发行活动增加 [24] - 全球系统性交易社区股指期货持仓处于中等水平(5/10) 投机性头寸支撑减弱但未成阻力 [26] - 5月全球股票净买入创历史纪录 6月虽放缓但仍偏向净买入 [28] 资产表现对比 - 价值储存工具(黄金 比特币)年初至今总回报率和夏普比率表现突出 [30] - 美国股市表现落后全球同行 科技股年初增长意外缓慢 [31] 房地产行业 - 美国房地产建筑商股票面临长端利率风险与供需疲软 但长期牛市趋势显示韧性 [12]

通胀预期与市场反应 - 市场已提前消化通胀反弹 核心PCE预计从2 5%升至年底3 6% [2] - 5年远期通胀盈亏平衡点保持稳定 显示市场对长期通胀复苏担忧有限 [4] 利率与债务动态 - 美国30年期利率近期缓和 但长期国债拍卖周期仍可能引发市场警惕 [6] - 美元估值模型显示其仍然相当昂贵 [8] - 美国30年期实际利率与美元走势出现分化 [11] 行业板块表现 - 美国房地产建筑商股票面临长端利率风险 但长期牛市趋势显示韧性 [12] - 全球国防股表现突出 高盛韩国国防股票篮子年内上涨127% [14] - 铀/核电主题投资篮子呈现显著上涨趋势 [16] 科技行业主导地位 - 全球科技公司相比非科技公司展现卓越盈利增长 [18] - 美股七大科技巨头(Mag7)盈利增长显著优于其他493家公司 [20] - 科技巨头资本支出在ChatGPT出现后显著变化 预期增长将持续 [23] - 美国AI领导者与落后者差距持续扩大 遵循"慢-慢-慢-猛然加速"轨迹 [24] 市场流动性与资金动向 - 企业大规模回购推动新发行活动增加 [26] - 全球系统性交易社区股指期货持仓处于中等水平(10分制中的5分) [28] - 5月创全球股票净买入纪录 6月虽放缓但仍偏向净买入 [29] 资产类别比较 - 价值储存工具(黄金 比特币)在总回报率和夏普比率方面表现突出 [30] - 美国高收益债券提供惊喜夏普比率和分散性 [30] - 美国股市表现落后全球同行 科技股年初增长意外缓慢 [30]

全球长债市场疲软现状 - 日本30年期国债拍卖投标倍数降至2.92，为2023年以来最低，低于12个月平均值3.39和前次拍卖的3.07，最低中标价格91.45日元也低于预期的92日元 [1] - 澳大利亚12年期政府债券拍卖需求接近六年最低水平，韩国30年期债券需求创2022年以来最低 [1] - 美国30年期国债收益率升至4.9%附近，日本30年期国债收益率升至2.9%附近 [1] 日本长债市场问题 - 日本公共债务达经济规模两倍多，为发达经济体首位 [3] - 日本财务省为填补养老金缺口将超长券月供推至十年高位 [4] - 本土寿险、共济基金因IFRS 9公允价值考核与久期错配压力减仓超长券 [4] - 日美互换对冲成本飙至约180基点，压缩套息收益 [4] 日本长债遇冷原因 - 日本央行货币政策转向预期升温，4月CPI走高可能促使进一步加息 [5] - 日本央行自2024年起逐步缩减购债规模，削弱市场流动性支撑 [5] - 传统买家如寿险公司因利率上行导致持仓亏损，购买意愿下降 [5] - 日本首相承认财政状况比希腊更糟，加剧市场对财政可持续性担忧 [5] 日本长债问题连锁反应 - 收益率曲线陡峭化可能导致地方银行OCI浮亏扩大，信贷派生意愿下降 [6] - 企业超长债利差走阔，基建与可再生能源等长周期投资融资成本上升 [6] - 外资撤离可能推高日债-美债基差收敛压力，导致全球久期资产再定价 [6] - 若7月发行计划不降量，日本央行或被迫重启定点购债或放缓QT [6] 美国长债市场风险 - 5月底20年期美债拍卖投标倍数降至2月以来最低，得标利率高于预期 [7] - 6月美债迎来偿还高峰，若拍卖结果不及预期可能冲击市场信心 [7] - 非美国家投资者因对冲成本高昂，购买本国债券回报更好 [7] - 日本投资者获得的10年期美债对冲后收益率比国内替代投资低130基点 [7] 美债市场结构性变化 - 商业银行过去一年减持长债8%，保险公司受资本新规限制被动降久期 [8] - 日本与英国机构因对冲成本攀升已转为净卖家 [8] - 若30年期美债名义收益率上探5.5%，美股高久期板块估值需下调8%-12% [8] - 2026财年二季度利息支出或占联邦收入19%-20%，高于国防支出占比 [8] 全球债务困境解决方案 - 重塑债务组合，将再融资重点转向3-10年中段，引入TIPS和绿色债券 [11] - 强化财政锚，如欧盟式支出上限与多年度基准支出线 [11] - 优化市场基础设施，为保险资金提供中央清算逆回购窗口 [11] - 通过"可持续债务转换机制"把部分美元债换为本币长期贴息债 [11] 全球债务市场供需失衡 - 2023年主权债净发行将攀升至17万亿美元 [10] - 主要央行量化紧缩将回收逾2万亿美元流动性 [10] - 养老金主动缩短久期，保险机构年内已减持长债逾8% [10] - 对冲成本升高令日本、英国机构净买盘降至零轴附近 [10]

渣打表示，如果美国总统唐纳德·特朗普的政策加剧美国债务负担却未能提振经济，那么美元出现"大 幅"下跌的风险将在明年上升。该行在研究报告中指出，近年来，美国政府债务与对外国投资者的欠款 同时增加。这使得美元和美债面临风险，因为随着外国投资者对借贷增加的长期影响有了更清晰的认 识，他们可能丧失信心。 ...