美国参议院决议与政治博弈 - 美国参议院以51票对47票通过决议，旨在终止特朗普时期的全球关税政策 [3] - 投票结果完全按党派划分，51票支持来自民主党，47票反对来自共和党，暴露美国内部在贸易政策上的严重分歧 [7] - 决议需通过共和党控制的众议院，并可能面临总统否决，推翻否决需2/3绝对多数票，在当前政治环境下实现难度极大 [9] 关税政策对美国经济的影响 - 美国核心PCE物价指数截至2025年9月仍为3.2%，远高于美联储2%的目标 [17] - 自2021年实施全面关税以来，美国进口商品价格累计上涨18.7% [17] - 特朗普政府对进口钢铁加征25%关税，导致下游制造业遭受冲击，直接流失50万个岗位 [17] - 美国汽车制造业每年因钢铁关税多花45亿美元，成本转嫁至车价，消费者购车成本增加 [18] 高利率环境与政府债务压力 - 美国联邦基金利率已升至5.25%至5.5%的历史高位 [19] - 2025财年美国政府的债务利息支出将突破1.2万亿美元，占财政收入的21% [19] - 关税推高物价迫使美联储维持高利率，形成物价上涨、加息、债务压力增加的恶性循环 [19] 政治捐款与利益集团影响 - 2024年选举周期，美国制造业集团向参议院贸易委员会成员的政治捐款达1.8亿美元历史新高 [19] - 支持关税的议员平均拿到的捐款是反对者的3.2倍 [19] - 美国税收基金会计算，若全面取消现行关税，美国中产阶级家庭每年可节省1347美元生活成本 [21] 全球贸易格局变化 - 中国与亚太国家签署的RCEP协议生效三年，区域内贸易占比升至38.7% [21] - 美国在跨太平洋伙伴关系中的份额从2016年的35%下降至28% [26] - 2025年上半年全球新增贸易限制措施中仅28%来自美国，而2018年该比例为53% [31] 美元霸权与货币支付演变 - 到2025年9月，人民币在国际支付中份额升至6.2%，美元份额降至46.8%创历史新低 [26] - 中东国家如沙特在原油交易中放弃美元，改用人民币结算 [26] - 2025年第二季度美元在全球外汇储备中占比降至56.3%，较2020年下降6.5个百分点 [28] 产业链与贸易流向重构 - 2025年前三季度中国对东盟出口同比增长11.8%，而对美国出口仅增长2.3% [29] - 企业正调整供应链，将生产基地转移至距离市场更近、贸易更便利的地区 [29] - RCEP生效让区域内贸易更顺畅，产业链供应链更稳定 [36]

活动概况 - 公司于10月28日至29日在茅台镇举办“天地位育”2025赤水河论坛和乙巳年茅台酒节，构建连接历史与未来、本土与全球的平台 [2] - 活动通过“一论坛一节庆”的创新形式，为白酒行业高质量发展勾勒清晰路径，即论坛着眼未来探寻“天道”与“人道”，酒节扎根历史恪守“匠道” [2][3] 赤水河论坛核心观点 - 论坛以“天地位育”为核心哲学命题，赋予其“自然生态、产业生态、消费生态”和谐共生的新行业内涵 [4] - 论坛设置三大分论坛，聚焦年轻化、全球化和科技化三大前沿话题，为行业高质量发展破局 [5] 年轻化探索 - 在“拥抱Z世代”分论坛中，通过街舞表演、中西酒文化MBTI测试等创新形式，拉近与年轻消费者的距离 [6][8] - 提出“场景创新+文化共鸣+体验升级”的破局思路，强调需用年轻人的语言讲好酱香酒故事 [8] - 论坛发起了“我与茅台”征集活动启动仪式，以增强与Z世代的互动交流 [8] 全球化视野 - 举办“中西酒香跨文明对话”专题论坛，以“杯酒鉴文明”为主题，为中国白酒出海贡献智慧 [8] - 设置茅台鸡尾酒现场特调环节，将茅台酱香酒与西式调酒创意结合，展现产品多元魅力并促进中西酒文化交流 [10] - 以视频形式发布智库报告《以酒为媒襄盛举文化交融塑未来》，推动东西方酒文化持续对话 [11] 科技化应用 - “酒业数字化”分论坛展示科技应用，如机器人迎宾和工业机器人舞蹈《酝》模拟酿酒核心工序 [11] - 公司正深化酿造工法的数智化探索，其“茅台制酒酿造技艺机器学习系统”项目旨在以数字技术服务传统工法，已实现制酒生产全链条数据闭环 [13] 茅台酒节与文化传承 - 酒节以“顺天敬人 明理厚德”为主题，通过敬拜、体验和口述史发布三大载体传承非遗技艺 [14] - 严格遵循古仪举行“三献礼”及“拜师仪式”，9名徒弟向师父献拜师帖并接受信物与“戒尺加身”仪式，确保匠艺薪火相传 [14][16] - 设置多项互动体验区，如水书祈福、数字气味闻香等，让嘉宾亲身感受非遗文化魅力与茅台匠心 [16] 文化资产梳理与行业意义 - 发布《茅台酒酿制技艺传承人口述史》，系统梳理活态文化遗产，将无形匠艺转化为可阅读传承的文化资产 [18] - 两场盛事共同诠释了公司“大产业观”和“守正创新”的发展范式，即对内坚守工艺根基，对外推动跨界融合与国际化，为行业高质量发展提供新范式 [18]

投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 核心观点 - 公司业绩符合预期，在关税扰动下经营展现出韧性 [1] - 公司围绕“全球化、电动化、智能化”战略，持续丰富产品矩阵，内外销协同发力，具备多层次竞争优势 [6] - 预计随着2026年美加墨认证完成及四轮高端新品放量，盈利能力将得到修复 [5] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营收149.96亿元，同比增长30.1%；实现归母净利润14.15亿元，同比增长30.9% [1] - 2025年第三季度单季实现营收50.41亿元，同比增长28.6%；实现归母净利润4.13亿元，同比增长11.0% [1] - 2025年第三季度毛利率为26.14%，同比下降4.71个百分点，主要受美国关税成本增加及低毛利极核业务收入提升影响 [5] - 2025年第三季度净利率为8.76%，同比下降0.98个百分点 [5] - 公司费用管控良好，2025年第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为6.18%/4.12%/5.96%/-1.17% [5] 分业务表现 - **四轮车**：2025年7-8月合计出口3.0万辆，同比增长6.7%；出口额1.7亿美元，同比增长29.6% [2] - **两轮车**：2025年7-8月出口合计2.32万辆，同比增长67% [2] - **极核**：2025年7-8月销量合计6.97万辆，同比增长603% [2] - 墨西哥工厂月产能达1500台，年化近2万台，主要生产U10 Pro车型，预计2026年继续爬产 [2] 战略与竞争优势 - 全球化布局已形成杭州、泰国、墨西哥三地生产基地，产能可灵活调配以应对关税波动 [5] - 在欧洲四轮车市场市占率第一，份额达40%，通过双品牌战略及产品升级有望进一步提升份额和均价 [5] - 积极拓展非美市场，在拉美市场推出“CFlite”品牌，培育新增长极 [5] 盈利预测 - 预测2025年归母净利润为17.5亿元，2026-2027年归母净利润分别为24.8亿元、30.9亿元 [6] - 预测2025-2027年每股收益分别为11元、16元、20元 [6] - 对应2025年10月30日收盘价的市盈率分别为22倍、16倍、12倍 [6] - 预测2025-2027年营业收入增长率分别为31.40%、26.72%、18.47% [7]

全球化战略进展 - 公司在中东卡塔尔首都多哈哈马德国际机场开设首家门店，为全球首家7天24小时营业的线下门店，该机场中转旅客比例高达74%，凸显旅游场景门店是全球化拓展核心方向之一 [2] - 截至2025年上半年，公司海外（亚太、美洲、欧洲及其他地区）收入占比超40%，截至10月底在全球开设超过570家线下门店 [2] - 2025年第三季度，公司海外市场收益同比增长365%—370%，显著高于整体增速，其中美洲市场同比增幅超12倍，欧洲地区同比增长超7倍 [2] 财务业绩表现 - 2025年第三季度公司总体收益同比增长245%—250%，其中中国市场收益同比增长185%—190% [4] - 10月以来，公司南向资金大幅净流入41.82亿港元 [4] 行业专家观点与公司战略方向 - 专家指出公司2025年布局三大方向为出海、拓新IP、做生态，强调全球化必须是"文化出海"而非"产品出海"，需理解不同文化下的"潮"以建立文化认同 [3] - 出海扩张和IP矩阵化多元化是发展必经之路，但需注意爆款产品具有偶然性和随机性，新IP需要时间检验 [3] - 国际化带来更复杂供应链、更高营销成本及更严苛监管，潮玩行业需具备IP持续创造力、粉丝社群参与度和品牌文化生命力 [3] - 分析师认为公司本质是"盲盒平权"企业，基本面稳定，可按正常节奏扩张，建议将"制造稀缺"与"扩大规模"两个目标做得更精细平衡 [4]

整体业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收149.96亿元，同比增长30.1%，实现归母净利润14.15亿元，同比增长30.9% [1] - 2025年第三季度单季公司实现营收50.41亿元，同比增长28.6%，实现归母净利润4.13亿元，同比增长11.0% [1] - 2025年前三季度公司经营活动净现金流为32.08亿元，同比增长42.8% [1] 分产品线表现 - 两轮车出口表现强劲，2025年7-8月合计出口2.32万辆，同比增长67% [2] - 四轮车出口修复，2025年7-8月合计出口3.0万辆，同比增长6.7%，出口额1.7亿美元，同比增长29.6% [1] - 极核品牌销量大幅增长，2025年7-8月销量合计6.97万辆，同比增长603% [2] 产能与全球化布局 - 墨西哥工厂月产能达1500台，年化接近2万台，设计产能为5万台/年，主要生产U10 Pro车型 [1] - 公司已在杭州、泰国和墨西哥建立生产基地，形成多点支撑的生产体系，以灵活调配产能并减少关税波动影响 [3] - 墨西哥工厂主要面向北美市场供应U/Z产品，泰国工厂主要供应ATV产品 [3] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度公司毛利率为26.14%，同比下降4.71个百分点，主要因美国关税成本增加及低毛利业务极核电动收入大幅提升 [2] - 2025年第三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.18%/4.12%/5.96%/-1.17%，同比分别变动-1.63/+0.85/-0.99/-1.81个百分点，费用管控良好 [2] - 2025年第三季度公司净利率为8.76%，同比下降0.98个百分点 [2] 市场战略与未来展望 - 公司在欧洲四轮车市场市占率达40%，位居第一，后续将通过CFMOTO、GOES双品牌战略及产品结构升级提升份额和均价 [3] - 公司面向拉美市场推出CFlite品牌，深挖出行需求推广踏板车等实用车型 [3] - 公司持续推进美墨加协定合规工作，提升产品本地化率以争取免税政策支持，预计随着2026年认证完成及四轮高端新品放量，盈利能力将得到修复 [1][2] - 公司围绕全球化、电动化、智能化的战略方向，持续丰富产品矩阵，内外销协同发力 [3]

投资评级 - 报告对科博达维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 科博达2025年第三季度智能科技业务并表驱动公司成长 全球化与域控制器布局开启新篇章 [1] - 公司业绩稳健增长 全球化与智能化双轮驱动 中央计算平台和智驾域控业务成为新的增长极 [2] - 公司全球化定点逐步实现量产 并向新产品 新客户拓展 单车配套价值有望持续提升 [2] 财务业绩表现 - 2025年第三季度实现营收约17.33亿元 同比增长11.76% 归母净利润约2.18亿元 同比微降0.12% 扣非归母净利润约2.08亿元 同比下降11.26% [2] - 2025年前三季度总营收约49.97亿元 同比增长16.46% 归母净利润约6.46亿元 同比增长14.21% 扣非归母净利润约6.52亿元 同比增长12.05% [2] - 2025年前三季度归母净利率为12.93% 同比下降1.94个百分点 [2] 业务分项表现 - 全球化拓展成效显著 2025年前三季度海外营收达17.53亿元 同比增长21.69% 增速高于国内市场 [2] - 2025年前三季度 照明控制业务营收23.20亿元 同比增长8.65% 电机控制业务营收7.68亿元 同比增长14.37% 车载电子业务营收6.95亿元 同比增长10.34% 能源管理业务营收5.26亿元 同比下降7.63% [2] - 中央计算平台和智驾域控业务受益于子公司并表 实现营收4.25亿元 同比大幅增长2003.76% [2] 业务发展与战略布局 - 公司完成对科博达智能科技的收购 持股比例由20%提升至80%并纳入合并报表 该公司主营智能中央计算平台及相关智驾域控制器研发 [2] - 科博达智能科技在手定点项目生命周期销售额超过200亿元 并实现国内多家主流品牌车型的量产配套 [2] - 公司拟发行可转债不超过14.9亿元 募集资金将投向智能科技汽车中央计算平台与智驾域控产能扩建 安徽及浙江电子产品产能扩建 总部研发及信息化建设等项目 [2] 盈利预测 - 预计公司2025年实现营业总收入72.54亿元 同比增长22% 2026年实现89.98亿元 同比增长24% 2027年实现110.53亿元 同比增长23% [3] - 预计公司2025年实现归母净利润9.25亿元 同比增长20% 2026年实现12.05亿元 同比增长30% 2027年实现14.43亿元 同比增长20% [3] - 对应当前股价 预计2025年市盈率为34倍 2026年为26倍 2027年为22倍 [3]

战略布局与执行 - 公司正推进“高端化、全球化”战略，相关扩产项目按计划有序进行中 [1] - 后续产能布局将根据公司自身战略规划和业务需求进行 [1] 技术优势与壁垒 - 公司凭借研发技术、制造技术和品质技术三大优势，深度参与核心客户项目合作研发 [1] - 已提前迈入专有技术积累关键期，建立技术壁垒，领先市场量产技术2-3年 [1] - 已形成较强的技术壁垒与客户粘性，市场竞争力强劲 [1] 市场地位与客户合作 - 凭借领先的技术能力、交付能力和全球化服务能力，公司已成为国内外众多头部科技企业的核心合作伙伴 [1] - 公司在AI算力卡、AI Data Center UBB＆交换机市场份额全球领先 [1] 研发与产品创新 - 公司高度关注行业新技术、新产品应用，重视研发创新与产品升级 [1] - 公司持续提升核心竞争力 [1]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收657.4亿元，同比增长13.6%；归母净利润71.4亿元，同比增长46.6%；归母扣非净利润71.1亿元，同比增长53.6% [4] - 2025年第三季度公司实现营收212.1亿元，同比增长10.7%；归母净利润19.2亿元，同比增长48.2% [4] - 公司前三季度毛利率为27.6%，同比上升0.7个百分点；净利率为11.0%，同比上升2.4个百分点 [4] 行业景气度与需求 - 2025年前三季度我国挖掘机（含出口）总销量174,039台，同比增长18.1%；其中国内销量89,877台，同比增长21.5%；出口销量84,162台，同比增长14.6% [5] - 工程机械行业非挖品类景气度显著复苏，出口销量表现亮眼，对公司全年业绩形成支撑 [5] - 工程机械更新换代、行业国际化、电动化、智能化进程推进，以及雅下水电工程开工有望进一步拉动需求 [5] 公司战略发展 - 公司于10月28日在香港交易所主板成功上市，全球发售约6.32亿股H股，发行价为21.30港元/股 [6] - 此次IPO引入21名基石投资者，合计认购7.59亿美元的发售股份 [6] - 募集资金将主要用于发展全球销售网络、提升研发能力、扩大海外产能，体现了公司全球化、数智化的发展决心 [6]

财务业绩 - 前三季度公司实现营业收入1,359亿元，同比增长10.5% [2] - 前三季度归属于上市公司股东净利润30.5亿元，同比增长99.8% [2] - 第三季度归属于上市公司股东净利润11.6亿元，环比增长33.6% [2] - 前三季度实现经营现金流338.4亿元，同比增长53.8% [2] - TCL华星前三季度累计实现营业收入780.1亿元，同比增长17.5% [2] - TCL华星前三季度净利润61亿元，同比增长53.5% [2] - TCL华星前三季度归属TCL科技股东净利润39亿元，同比增长41.9% [2] - 半导体材料业务前三季度实现营业收入42.4亿元，同比增长28.7% [2] - 新能源光伏业务前三季度实现销售收入160.1亿元，三季度环比改善22% [3] 半导体显示业务 - 第三季度全球面板市场供需关系持续改善，行业进入复苏通道 [2] - 电视品牌为年末促销备货带动大尺寸面板需求回升 [2] - 笔记本市场受益于国内“以旧换新”政策及国外设备更新需求 [2] - 全球汽车销量稳步增长支撑车载显示需求 [2] - 产业链坚持按需生产，维持供需动态平衡 [2] - 公司通过优化产品结构和精细化运营巩固竞争优势 [2] - 预计2026年电视面板需求量增长1-2%，需求面积增长5%以上 [4] - 当前全产业链库存接近正常水平上限，四季度预计去化 [5] - 春节可能进行1-2周岁修，取决于供需动态变化 [5] 产能与产线进展 - t11产线收购后整合顺利，二季度完成平稳交接 [6] - t11产线三季度末已与华星整体数据系统完全打通 [6] - t11产线预计明年产生更大业绩贡献 [7] - t9产线二期产能爬坡，中小尺寸业务成为核心增长引擎 [8] - 第三季度IT领域MNT销量同比增长10%，NB销量激增63% [8] - 移动终端LCD手机出货量同比增长28%，市场份额提升至14% [8] - 平板市场份额13%提升6个百分点，全球排名跃升至第二 [8] - 车载显示出货面积同比增长47%，市场份额提升至11% [8] - 公司显示业务产能规模全球前二，除t8外无大额新产线投资计划 [9] 技术发展与资本开支 - 公司投资建设t8产线应对OLED中尺寸市场渗透加速 [9] - t8产线采用印刷OLED技术，投资成本显著低于其他高世代OLED产线 [12] - 公司在印刷OLED领域拥有全球最完整自主知识产权 [12] - 2025年将是TCL华星折旧峰值，2026年开始呈下降趋势 [10] - 2026年折旧预计环比2025年减少10亿元左右 [10] - 2027年及以后折旧降幅更大 [10] 光伏业务与行业展望 - 光伏行业反内卷工作深化，产业链上游价格7-9月回升 [3] - 公司光伏业务践行反内卷要求，坚持适度一体化和全球化战略 [3] - 光伏业务聚焦降本、成本管控、费用管控及新产品研发 [13] - 行业短期存在阶段性供需错配，但整体向好发展 [13] 股东回报与资金规划 - 公司自2011年至今平均股息支付率约40% [11] - 未来资金使用方向包括提升面板产线持股比例和降低资产负债率 [11] - 公司承诺未来对分红做出更积极安排 [11]

投资评级 - 报告对匠心家居的投资评级为“买入”，并予以维持 [10] 核心观点 - 公司凭借强大的产品力和渠道力在美国功能沙发市场快速提升份额，在成功对冲关税影响后，盈利能力持续提升，未来在拓品类和全球化层面具有成长空间 [2][13] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收25.11亿元，同比增长36%；归母净利润6.58亿元，同比增长53%；扣非净利润6.24亿元，同比增长59% [6] - 2025年单第三季度营收8.30亿元，同比增长29%；归母净利润2.26亿元，同比增长55%；扣非净利润1.95亿元，同比增长46% [6] - 单第三季度毛利率、归母净利率、扣非净利率同比分别提升3.6、4.5、2.6个百分点 [2][13] - 预计公司2025-2027年归母净利润约为9.5亿元、12.3亿元、15.4亿元，对应市盈率分别为23倍、17倍、14倍 [14] 业务运营与市场拓展 - 公司在美国市场拓展效果显著，2025年上半年美国收入占比达92% [8] - 客户基础稳固且增长强劲，前9个月前十大客户中有9家采购额同比增长，增幅范围16.64%至635.28%，其中三家客户增幅超100%，两家超500% [13] - 渠道合作深化，与全美top100家具零售商合作数量从2023年的35家增至2025年前三季度的56家 [13] - “店中店”模式快速拓展，2025年第一季度已超500家，后续季度加速推进，部分小店面积正在拓宽 [13] 产品与品类拓展 - 除功能沙发外，公司积极拓展智能床、躺椅等新品类，2025年上半年智能床收入占比为8% [8] - 为支持新业务（MotoSleep），公司自2024年底以来已招募至少4位拥有超过10年舒达席梦思任职背景的美国销售VP级领导 [8] - 在拉斯维加斯展会上，公司重点宣传推广了智能床和躺椅新品 [8] 竞争优势与风险应对 - 公司产品定位中高端，设计和新品优先于成本，仅承担小比例关税，第二、三季度经营结果已体现对关税影响的消化能力 [14] - 海外产能布局有效对冲风险，越南产能基本完全覆盖对美收入 [14] - 产品结构优化及供应链优化降本带动毛利率显著提升 [13]