政策核心内容 - 特朗普政府草拟行政令要求涉及中国创新药专利或权益的商业交易必须接受CFIUS国家安全审查 重点评估技术转让对美国生物供应链安全的影响[1] - 行政令草案包含三大核心条款：将中国创新药BD交易纳入CFIUS强制审查清单 终止低风险自动豁免惯例 FDA对依赖中国临床数据的药品实施种族敏感性补充审查 要求额外提交至少20%非亚裔人群对比数据 设立关键药品本土产能基金 对15类药品给予生产补贴 联邦采购实施国产优先原则[2] - 行政令处于跨部门意见征集阶段 需经司法部 商务部和卫生与公众服务部会签后提交总统签署 预计完成流程需60-90天 历史执行率约68% 因涉及大选前产业保护承诺国会通过概率较高[2] 市场反应 - 消息曝光当日港股创新药指数单日下跌3.82%至2324点 A股创新药板块同步下跌2.17% 板块内逾80%个股出现回调[3] - 次日港股指数回升0.93% A股板块上涨1.08% 反映投资者对政策不确定性的应激反应与理性修正过程[3] - 中国创新药出海趋势未逆转 截至2025年9月对欧美license-out交易总额达94.3亿美元 百济神州与Royalty Pharma的9.5亿美元特许权交易 3SBio与辉瑞的60亿美元全球授权构成主要增量[3] 行业背景 - 医保基金年度支出增速约12%持续低于创新药研发投入增速约25% 2025年医保谈判平均降幅维持在54% 商业健康险对创新药覆盖比例不足15%[4] - 2025年上半年部分创新药对外授权收入占行业营收23.6% 较2020年提升14个百分点 海外市场成为价值实现关键支撑[4] 企业风险韧性分类 - 全球化布局成熟型企业风险韧性最强评分大于80分 拥有至少2次CFIUS审查通过记录 国际多中心试验中欧美人群占比≥30% 通过CDISC全球数据标准认证 在美国设有通过FDA现场核查的生产基地如百济神州新泽西工厂年产能达120万剂 代表企业百济神州 传奇生物 中国生物制药 预计政策冲击下授权成功率保持在90%以上[5][6][7] - 强伙伴绑定型企业风险韧性中等评分60-80分 与美国Top10药企建立深度合作 交易结构中嵌入CFIUS审查共担条款如亚盛医药约定美方承担70%审查责任 临床数据依赖合作方在美国开展补充试验 生产采用技术授权加本土代工模式 代表企业基石药业 亚盛医药 康方生物 高盛测算授权成功率约65%-75%[8] - 授权预期型企业风险韧性薄弱评分小于60分 全球临床布局启动型评分50-60分 欧美多中心试验入组进度不足30% 数据架构需6-12个月改造 交易层面未经历CFIUS审查 供应链未建立海外备份 代表企业信达生物 再鼎医药 石药集团 恒瑞医药[9][10] - 本土依赖型企业评分小于50分 核心管线仅在中国完成临床试验 交易模式为全额首付款结构 生产完全依赖国内供应链 代表企业歌礼制药 德琪医药 三生制药 翰森制药 若启动出海需额外投入2-3亿美元进行数据补正和供应链改造 授权成功率低于30%[11][12] 战略防御体系 - 交易审查风险应对：所有金额大于5000万美元交易需开展国家安全风险预审 参考3SBio与辉瑞交易结构将首付款比例控制在20%以内1.25亿美元 剩余款项与CFIUS审查通过 FDA批准等节点挂钩[13][14] - 与具备政企关系资源的美国律所建立年度合作 提前6个月介入交易架构设计 采用技术分层授权模式 基础化合物专利全球授权 核心工艺专利保留中国境内所有权 引入美国本土投资机构作为财务投资者[15] - 当交易被CFIUS标记为高风险时立即启动替代方案 参考上海莱士收购BPL失败后采用的技术授权加利润分成模式[16] - 数据合规风险应对：所有计划出海的管线在Ⅱ期临床阶段启动全球数据同步采集 欧美人群入组比例不低于25%包含至少3个种族亚组 采用CDISC ODM标准构建数据链 在ClinicalTrials.gov完成公开注册提前12个月进行数据格式验证[17][20] - 对已在中国完成Ⅲ期的药品实施桥接试验加建模分析双轨策略 在美开展100-300例种族敏感性桥接试验 采用FDA认可的PopPK模型 百济神州泽布替尼通过该策略将美国审批周期缩短至11个月较传统路径节省8个月[17] - 当收到FDA数据补正通知时启动CRO应急响应机制 48小时内确定补充试验方案 优先使用已建立的欧美临床中心网络如药明康德的美国临床基地 采用适应性试验设计最快6个月完成补正[18][21] - 供应链安全风险应对：实施双基地加双供应商布局 在美国市场采用技术转移加本土生产模式如百济神州将新泽西工厂产能提升至满足美国市场60%需求 原料药供应链建立中国加东南亚备份体系 关键辅料确保2家以上非中资供应商 提前完成FDA药品生产场地备案[24] - 参与美国关键药品产能基金申请 针对抗生素等政策鼓励品类在美国建设符合cGMP标准的生产线 可获得最高30%建设补贴 通过FDA药品供应链透明度计划认证提升采购优先级[22] - 当面临国产优先采购限制时启动区域替代方案 将原供美产品转向中东 拉美等新兴市场 通过WHO预认证进入国际采购体系 2024年中国创新药通过WHO认证数量达18个较2020年增长200% 与美国本土CDMO企业签订应急生产协议[25] 行业趋势 - 中国创新药全球化进程无法回避地缘政治变量影响 高盛报告通过跟踪近5年137笔跨境交易数据将企业划分为三类风险韧性梯队 提前6-12个月进行风险布局的企业在政策冲击下估值回撤幅度比同行低40%以上[4] - 风险韧性指数成为创新药企长期价值核心锚点 将地缘政治风险转化为可执行战略指标 在交易结构中嵌入政策对冲条款 临床阶段考虑种族多样性数据 供应链布局预留冗余空间的企业能抵御短期政策冲击并在全球价值链重构中抢占先机[23]

指数与ETF表现 - 恒生港股通创新药精选指数上涨0.38% 成分股恒瑞医药涨5.42% 君实生物涨3.48% 荣昌生物涨2.82% 映恩生物-B涨2.74% 百济神州涨2.11% [2] - 港股创新药精选ETF上涨0.97% 报1.04元 成立以来累计上涨4.15% [2] - ETF近1周日均成交1.60亿元 当日成交1.32亿元 换手率35.03% [2] 行业政策与研发进展 - 国家药监局1-7月批准创新药50个 超2024年全年48个 [2] - 中国在研新药数量占全球超20% 跃居全球研发第二位 [2] - 政策推动国际多中心临床试验 提升企业全球化竞争力 [3] 财务与盈利状况 - 港股创新药板块上半年归母净利润18亿元 首次扭亏为盈 [2] - 行业步入盈利驱动新周期 基本面出现明确拐点 [2] 创新药出海与授权交易 - 2025年上半年创新药对外授权总金额近660亿美元 接近2024年全年总额 [3] - 多笔交易金额超10亿美元 反映中国创新药实力提升 [3] - 全球医药交易数量456笔同比增长32% 首付款总额118亿美元激增136% [4] 细分领域技术突破 - ADC领域复宏汉霖PD-L1 ADC HLX43展现广谱高效低毒优势 [4] - 百利天恒双抗ADC关键临床ORR达100% [4] - 小核酸药物领域国内企业掌握化学修饰与递送技术 舶望制药与诺华合作里程碑价值达52亿美元 [4] 资金流向与持仓结构 - ETF单日资金净流入307.60万元 近5日3日净流入合计1435.22万元 日均287.04万元 [4] - 指数前十大权重股合计占比78.87% 包括百济神州、信达生物、药明生物等 [5][6]

2025年医药生物行业核心观点 - 中国创新药行业技术水平逐渐赶超欧美 部分靶点和技术路径成为世界第一 出海授权新药数量及金额持续增加 世界级创新带来世界级定价和非线性投资弹性 国内市场国产新药销售总额高增长 一批创新药企实现扭亏为盈[2] - 高值耗材领域骨科续标降价温和 国产替代持续 海外业务加速推进 神经外科和神经介入集采后增长稳定 新品放量带来增量[2] - 医疗设备领域县域设备更新中标价格内卷缓解 招投标数据保持同比高速增长 企业去库存进入后期 下半年业绩同比增速有望好转[2] - 低值耗材领域产品升级持续推进 海外客户拓展加速 丁腈手套行业价格企稳反弹[2] - 体外诊断领域国内发光短期政策承压但进口替代空间巨大 出海表现良好[2] - 制剂领域集采优化趋势明确 存量业务风险出清 创新业务迎来收获 新品放量与出海授权同步推进 业绩与估值戴维斯双击[2] - 血制品行业份额向央国企集中 竞争格局出清 国药和华润系掌握行业话语权 需求向新品升级 景气度提升[2] - 原料药行业资本开支高峰期结束 三大成长逻辑包括高端市场新品放量 一体化整合及出海 成本领先型CDMO 产业向上拐点明确 头部公司业绩持续爆发 中期收入和利润或超前高[2] - CDMO板块小分子等存量业务盈利稳定 多肽 小核酸 ADC等新兴领域需求快速增长 拉动产能利用率爬坡 提升盈利能力 A+H融资活力复苏 重磅BD强化市场信心 供给端格局优化 CRO头部企业份额提升[2] - 中药领域院内板块复苏 新药定价友好 院外板块消化高基数及库存 业绩端有望于3Q25逐步修复[2] - 线下药品零售行业供给侧出清节奏与业态升级进展为核心变量 2H25关店速度边际提升 一心堂推行门店升级 单店数据较好[2] - 科研服务领域国内创新药BD火热推动下游需求回暖 工业端收入弹性大 国产企业技术产品服务完善 品牌效应树立 中美关税战加速上游国产替代 海外市场广阔 国产凭借性价比和服务优势实现高增长 企业端供需改善 周期上行带来头部企业财务指标改善 利润弹性大于营收[2] 2025年重点研究成果深度报告 - 凯莱英小分子技术筑基 新兴业务渐入收获期[3] - 荃信生物深耕自免领域 单抗双抗全面布局[3] - 一脉阳光AI赋能第三方医学影像龙头发展加速[3] - 京新药业专注中枢神经与心脑血管 研发加码[3] - 迈普医学关联交易易介医疗 前瞻布局第二增长曲线[3] - 昆药集团焕耀新章蓄势而行[3] - 中国生物制药创新药占比提升 价值重估[3] - 普洛药业厚积薄发 处于国内CDMO领军梯队[3] - 可孚医疗深耕家用医疗器械 经营趋势向好[3] - 澳华内镜清库存上新品迎拐点[3] - 爱博医疗眼科器械领域创新先驱 医疗加消费双驱动[3] - 司太立极具稀缺性的造影剂领军企业 开启新一轮高速成长周期[3] - 毕得医药多维度追求高质量发展 业绩拐点已至[3] - 维力医疗从低耗到高耗开启新一轮高增长[3] - 归创通桥神经和外周介入第一梯队 受益集采布局海外[3] - 健友股份高端注射剂领航 生物类似物蓄势待发[3] - 联影医疗国产高端医学影像龙头全线突破 创新智造引领全球[3] - 信立泰慢性心衰蓝海市场 JK07成为重磅炸弹[3] - 鱼跃医疗老牌家用医疗器械龙头轻装上阵 迈入成长新阶段[3] - 一次性手套行业扰动出清 拐点已现 价格上行[3] - 自免疗法迈向双抗多抗时代[3] - 干细胞疗法政策扶持研发提速 产业迎来发展机遇[3] - 消化内镜行业X1镜体国内上市 迎来新增长周期[3] - 屈光专题新术式新需求[3] - Tempus AI映射下的A股投资机遇[3] - MCE B细胞自免疾病治疗新方向[3] 华创医药投资观点及研究专题 - 海外CXO 2025H1财报总结[4] - 从招投标数据看医疗设备更新进展[4] - 恩华药业CNS创新管线梳理[4] - 医药行业2024年报和2025年一季报业绩综述[4] - 医药行业2025年中报业绩综述[4] - 华海药业创新研发进入收获期[4] - 2025Q2实体药店市场分析[4] - 对美关税反制国产白蛋白市场展望[4] - 第三方医学影像服务潜力巨大 AI推动数据掘金[4] - 海外CXO 2024财报总结[4] - 脑机接口行业更新及标的梳理[4] - 苑东生物研发管线更新[4] - CXO行业新周期新起点[4] - 2025Q1医药业绩前瞻[4] - 高血压创新药是一笔好生意[4] - 2024年零售渠道中成药表现[4] - 第十一批国采目录产品梳理[4] - 神经介入行业近况更新[4] - 中药企业的创新布局[4] - AED行业近况更新[4] - 2025Q2医药业绩前瞻[4] - 抗生素产业链近况更新[4] - 微创外科行业专题[4] - 精麻行业近况更新及2025年经营展望[4] - 骨科耗材行业近况更新[4] - AI赋能医药四大领域全面降本增效[4] - 昂利康创新研发渐入收获期[4] - 药明系JPM更新[4] - 痛风用药蓝海大市场关注在研新药进展[4] - 医药行业ETF研究系列[4] - 集采优化看好制剂板块业绩与估值修复机会[4] - 2025Q1实体药店市场分析[4] - 国内TAVR赛道近况更新[4] 创新药周报重点事件 - 诺华14亿美元收购Tourmaline获得IL-6单抗用于心血管疾病治疗[5] - 每月一针ASO疗法治疗sHTG III期数据亮眼[5] - 全球首个PD-L1 ADC进入III期临床[5] - Kite 3.5亿美元收购体内CAR疗法公司Interius[5] - DPP1抑制剂治疗支气管扩张症获批上市[5] - MNC 2025年中报梳理[5] - 泛PI3K-mTOR抑制剂gedatolisib二线治疗HR+/HER-/PIK3CAwt BC III期成功[5] - miR-124激活剂obefazimod诱导治疗溃疡性结肠炎III期成功[5] - 糖皮质激素受体调节剂relacorilant治疗铂类耐药卵巢癌递交NDA[5] - 全球首个口服HAE急性发作按需治疗药物获批上市[5] - FIC FGFR2b单抗一线治疗胃癌III期成功[5] - Bima联合司美用于肥胖症维持瘦体重并实现额外体重下降[5] - 干细胞疗法治疗1型糖尿病进入III期临床[5] - Schrödinger发布MALT1抑制剂数据[5] - Enhertu联合帕妥珠一线治疗HER2+乳腺癌mPFS超3年[5] - 贝莫苏拜加安罗替尼VS K药1L NSCLC III期成功[5] - Merus EGFR/LGR5双抗加K药一线治疗HNSCC数据积极[5] - 全球首个MET ADC获批上市治疗NSCLC[5] - MNC 2025年一季报梳理[5] - AACR 2025国产新药临床数据梳理[5] - Orforglipron首个III期试验成功[5] - Tarlatamab二线治疗SCLC III期中期分析积极[5] - 赛诺菲19亿美元收购MCE疗法[5] - 安进半年一针CD19单抗治疗gMG III期数据积极[5] - 天辰IgE单抗头对头奥马珠单抗治疗CSU优效[5] - AZ口服SERD联合CDK4/6i III期成功[5] - 默沙东HIF-2α抑制剂belzutifan欧盟获批[5] - 辉瑞PARPi联合ARi降低mCRPC全人群死亡风险20%[5] - Biohaven蛋白降解剂4小时Gd-IgA1清除率达60%[5] - Vir公司两款肽遮蔽TCE末线治疗实体瘤读出积极数据[5] - GSK半年一针IL-5单抗德莫奇单抗递交BLA[5] 华创医药专家谈专题 - DRG背景下精麻行业发展新趋势[6] - 以旧换新政策影响下的医疗设备市场展望[6] - 头颈癌治疗现状及最新临床进展[6] - 设备更新中的超声行业受益情况[6] - 口腔行业近况交流[6] - 血制品行业近况更新[6] - AI在新药研发CXO等领域的应用和发展前景[6] - 影像设备专家[6] - 肿瘤临床专家[6] - 血制品专家[6] - 超声专家[6] - 医保专家[6] - 省体原料药专家[6] - 自免销售专家[6] - CGM专家[6] - 肺癌治疗现状及临床进展[6] - 电生理行业近况交流[6] - 骨科专家交流[6] - 全国中成药集采征求意见稿解读[6] - 几种科研试剂平台公司业务模式对比[6] - 医保加商保一站式结算趋势解读[6] - 血制品行业2024年总结与2025年展望[6] - 异体CAR-T最新进展[6] - 大型医学影像设备行业近况[6] - 外周介入行业专家交流[6] - 全国中成药集采拟中选结果解读[6] - 再探实验猴供需情况变化[6] - 医保丙类目录政策解读[6] - AI药物研发监管和商业模式[6] - AI医学影像专家电话会[8] - Tempus AI持续大涨 国内AI加诊断落地[8] - 从Doximity看AI如何重塑医疗服务业态[8] - 医疗数据资产的流通与交易[8] - AI加手术机器人专家交流[8] - 医院如何看待AI医疗的落地[8] - 脑机接口专家交流[8] - 屈光设备迭代推动术式升级[8] - AI驱动的医药创新[8] - 中国对美加征关税 国产白蛋白市场机会[8] - mRNA肿瘤疫苗技术及应用[8] - 骨科行业近况更新[8] - 中美医药政策展望[8] - 干细胞行业专家交流[8] - 眼科耗材行业近况更新[8] - 第十一批国采展望与现行药品政策梳理[8] - 自免双抗研发概况及研发难点解析[8] - 腔镜手术机器人专家访谈[8] - 临床CRO行业专家访谈[8] - 从减重到代谢共病管理创新药研发现状与未来展望[8] - 医疗器械集采新风向[8] - siRNA药物的研发进展分享[8] - 脑机接口行业近况交流[8] - 从减肥药物临床数据看未来研发趋势[8] - 国内医学影像设备行业近况更新[8] - 临床治愈时代慢性乙肝创新药研发展望[8] - 干细胞技术分享及行业近况更新[8]

全球医药交易趋势 - 全球医药交易数量达456笔 同比增长32% [1] - 首付款总额达118亿美元 同比激增136% [1] - 中国创新药为跨国药企提供高效低成本研发管线 [1] 创新药技术突破 - ADC领域复宏汉霖PD-L1 ADC HLX43在肺癌治疗展现广谱高效低毒优势 [1] - 百利天恒双抗ADC关键临床数据ORR达100% [1] - 小核酸药物领域国内企业掌握化学修饰和递送系统核心技术 [1] 国际合作与价值 - 舶望制药与诺华合作开发心血管产品 潜在里程碑价值高达52亿美元 [1] - 中国创新药企与跨国药企合作紧密 [1] - 创新药出海已成为不可逆转的产业趋势 [1] 市场表现分析 - 科创新药指数在2024年9月24日至2025年9月16日期间涨幅达126.7% [2] - 同期港股创新药指数涨幅123.8% 恒生港股通创新药指数涨幅112.7% [2] - 科创新药指数在市场风险偏好回升时更好分享科创板弹性 [2] 投资产品特征 - 科创创新药ETF国泰(589720)跟踪上证科创板创新药指数 [1] - 指数汇聚30家代表性优质公司 以高成长biotech为主 [1] - 产品实行20%涨跌幅限制 更贴合板块波动特征 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 业绩表现逐季回暖 Q2实现收入13.81亿元(同比+7.15%) 归母净利润2.76亿元(同比+15.70%) 扣非归母净利润2.75亿元(同比+17.62%) 单季度销售净利率重回20%+ [1] - CDMO行业具有比较优势 外部环境负面影响逐步驱散 国内创新药出海带动产业链提速 中国CDMO企业是全球生物医药产业链稀缺的"卖水人" [1] - 下调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为9.49亿元(+56.5%) 10.41亿元(+9.8%) 11.84亿元(+13.7%) 对应PE分别为19X 17X 15X [3] 业务表现 - CDMO板块2025H1实现收入22.9亿元(同比+16.3%) 原料药板块收入5.2亿元(同比-28.5%) [2] - 小分子CDMO承接项目1214个 III期临床项目90个(新增6个) 商业化项目38个(新增3个) [2] - 制剂CDMO新引入客户十余家 覆盖百余个活跃制剂项目 新增服务项目30余个 实现英国首单出口 [2] - 多肽与偶联业务引入新客户20多家 海外订单增速较快 已完成十多个项目交付 [2] 财务指标 - 2025H1销售毛利率37.5%(+2.2pcts) 销售净利率18.3%(+1.1pcts) 各项费用率稳定 [3] - 国内业务收入5.8亿元(同比-5.83%)占比20.1% 海外业务收入22.9亿元(同比+6.62%)占比79.9% [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为56.13亿元(+8.8%) 61.07亿元(+8.8%) 66.36亿元(+8.7%) [5] 产能建设 - 持续推进全球化研发能力布局和先进产能布局 [3] - 九洲药业(台州)取得《药品生产许可证》 一期项目建设有序推进 [3] - 多肽GMP生产线持续扩建 预计2025年年底投入使用 [3]

核心观点 - 科技无需悲观 AI行情配置重视高低切 短期调整无碍长期上行趋势 反而贡献产业链内部高低切配置机会[1][2][9] - AI产业趋势正在形成 成为市场行情重要主线 海外算力景气度持续验证 国产算力形成从产业突破到业绩初步兑现的产业闭环[2][9] - 2025年4月9日至9月5日 海外算力收盘价涨幅达221% 而同期国产算力 AI端侧 AI应用收盘价涨幅仅为57% 47% 27% 国产算力 AI端侧 AI应用等仍具备较高配置性价比[9] AI产业链各环节景气度与交易趋势跟踪 海外算力 - 北美四大云厂商资本开支强劲 2025年二季度达862亿美元 同比高达81.43%[26] - 谷歌全年资本开支上调至850亿美元 微软智能云收入增长26% Meta和亚马逊资本开支同比增幅分别达102.3%和91.4%[26] - 英伟达2025年Q2以来市值一路攀升 2025年7月突破4万亿美元 GB300出货在即 液冷 高端PCB 光模块 铜连接 服务器代工等产业链环节均有望受益[27][28] AI应用 - 大模型Tokens消耗量加速增长 2025年4月Gemini大模型月度推理量升至480T 较一年前9.7T增长50倍 2025年Q2谷歌每月处理Token数量从480万亿增长至980万亿[31] - 海外及港股AI编程 AI广告 AI多模态等部分垂类赛道商业模式逐渐落地 AI工具类Tokens消耗2024年12月-2025年5月增长4.4倍 其中AI搜索增长10倍 AI编程增长8.4倍[32] - Anthropic年化收入突破30亿美元 Cursor的ARR超过5亿美元 快手可灵AI收入规模达1.5亿元 美图上半年经调整净利润同比增长约65%-72%[35] AI产业链投资风格 - AI产业链风格从中小市值转向机构审美的中大市值 8月1日-8月15日 总市值1000亿以上个股涨幅中位数达9.39% 显著高于50亿以下个股的2.50%[37] - 关注AI产业链内景气趋势向好 具备资金共识的重点个股 重点关注国产芯片 信创服务器 IDC及算力租赁 先进制造等产业链环节中的中大市值个股[41] 医药行业 - 2025年上半年中国创新药License out总金额接近660亿美元 赶超2024全年BD交易总额640.8亿美元[44] - 2025年一类创新药获批数量达48种 是2018年的5倍以上 2025年中报创新药归母净利润增速达到13.4%[44][45] - 2025年4月11日至8月29日创新药化学药涨幅达62% 但内部分化明显 CRO 医疗器械等涨幅仍较为有限[46] 新消费行业 - 2024年以来新兴消费景气趋势验证加速 行业营收增长呈现上行趋势 性价比消费 娱乐经济 户外运动均具备较优投资机会[50] - 泡泡玛特2025年1月1日至9月1日涨幅达245.42% 丸美股份涨幅26.96% 万辰集团涨幅155.79%[53] 高端制造 军工 - 八月军工行业累计涨幅9.3% 位居28个一级行业第11位 进入8月中旬后相对收益有所减弱[54] - 伴随93阅兵结束 重大事件带来的预期兑现交易或贡献更好布局机会[54] 机器人 - 特斯拉公布新阶梯式薪酬方案 最多授予马斯克额外4.237亿股特斯拉股权[2] - 盈利目标调整后EBITDA从500亿美元起步 最高目标为4000亿美元 接近当前24倍 产品目标包括累计交付100万台机器人[2]

中国创新药出海趋势 - 2025年上半年创新药对外授权总金额已接近660亿美元，接近2024年全年交易总额，其中多笔交易金额超过10亿美元 [1] - 创新药出海已从权宜之计转变为企业发展的战略选择，趋势具有不可逆性 [1] 出海驱动力与临床价值 - 创新药出海的逻辑始终建立在临床价值的基础之上，海外市场及监管机构欢迎真正具有突破性疗效的药物 [2] - 对跨国药企而言，引进中国创新药已成为丰富产品管线、应对专利到期风险甚至提升市值的重要策略 [2] - 中国在研新药数量占全球比例超过20%，跃居全球新药研发第二位 [2] - 百济神州的泽布替尼和传奇生物的西达基奥仑赛等产品凭借临床数据和国际多中心试验结果赢得国际市场认可 [2] 合作模式演变 - 合作模式从早期一次性出售海外权益，转变为分区域授权、共同开发、销售分成等深度参与模式 [3] - 以恒瑞医药与美国Braveheart Bio的合作为例，采用"NewCo"模式，通过持有股权、分阶段付款及销售分成等方式参与长期收益分配 [3] - 合作模式的转变标志着中国药企正从供应链参与者向价值链共造者转型 [3] 出海对本土创新的反哺效应 - 对外授权带来的资金用于支持更前沿的管线布局，海外临床试验经验帮助提升试验设计和合规水平 [4] - 具有出海潜力的创新药企在一级和二级市场均获得更高估值，形成"创新—出海—资本反馈"的正向循环 [4] - 创新药出海是全球医药研发分工深化背景下的重要标尺，中国有望成为全球医药创新的重要策源地 [4][5]

市场表现 - 隔夜中概股与港股科技股联动上涨，阿里巴巴股价大涨超5%，创2021年11月17日以来新高，市值重返3万亿港元；腾讯控股股价大涨超2%，至661港元，距历史最高点701.6港元约5% [2] - 港股通科技ETF基金(159101)收涨3.37%，盘中涌现12笔申购大单，其跟踪的国证港股通科技指数年内累计上涨55.86%，自2017年以来年化收益率为13.73% [2] - 南向资金周度净买入港股608.22亿港元，环比上升84.0%，单周净流入规模创5月以来新高；港股通科技ETF基金(159101)上市10个交易日获超2亿资金净流入，份额增长超19% [7][9] - 港股通科技指数与恒生生物科技指数从2024年低点反弹超100%，腾讯控股年内涨幅超50%，阿里巴巴-SW上涨100% [10][13] 行业利好因素 - 阿里巴巴通义模型在2025年9月中国企业级大模型市场中占比17.7%，位列第一；公司同期完成发行32亿美元零息可转换优先票据，为长期战略提供资金 [4] - 香港最新《施政报告》提出通过"科企专线"协助内地科技企业赴港融资，探索股票结算周期T+1，推动更多海外企业来港第二上市及中概股回归，推动港股人民币交易柜台纳入"南向通" [5] - 中国大型互联网公司（阿里巴巴、腾讯控股、百度、京东）2025年总资本支出预计达320亿美元，较2023年的130亿美元增长一倍多 [6] - 市场预计美联储9月降息25个基点的概率为100%，10月及12月降息概率均超80%，港股对流动性宽松敏感 [7] 公司基本面改善 - 2025年第二季度，恒生科技指数收入同比增速为14.43%，净利润同比增速为16.18%；资讯科技业单季度净利润同比增速为29.67%，高于第一季度的26.76% [15] - 近七成港股生物医药公司实现营收同比增长，近十家企业营收增速突破100%，超八成企业归母净利润表现向好，约40家实现同比增长，10家扭亏为盈，近30家同比减亏 [15] - 阿里云智能集团AI相关收入连续八个季度实现同比三位数增长，2025年第二季度营收同比增长26%；腾讯、小米、快手、美团等公司利用AI技术降本增效 [17] 新增长动力 - 人工智能技术革命为全球科技公司带来新业务增长点，大模型技术应用于游戏、搜索、广告、云计算、终端硬件等业务，提升效率并创造新收入 [16] - 截至2025年8月27日，中国创新药达成对外授权交易83项，披露总金额达845.31亿美元，首付款总额43.21亿美元；交易总金额同比2024年同期增长185%，已超越2024年全年总额488.13亿美元 [19] - 2025年中国创新药BD出海交易金额在全球创新药BD中占比超50%，项目数量占比超15%，显示其全球市场地位显著提升 [19] 投资工具与策略 - 港股通科技ETF基金(159101)跟踪国证港股通科技指数，选取30只市值较大、研发投入较高且营收增速较好的科技公司，覆盖互联网、半导体、智能汽车、创新药四大领域 [24] - 恒生医药ETF(159892)跟踪恒生生物科技指数，选取30家市值最大的港股生物科技公司，是创新药国际化代表，该ETF今年日均成交额10.63亿元，最新规模58.92亿元 [24] - 当前科技与生物医药公司营收、利润基数和利润率水平远高于2021年泡沫时期，财务结构更健康，增长引擎更多元，形成"核心现金牛+高增长新业务"的矩阵模式 [23]

政策支持 - 国家药监局优化创新药临床试验审评审批流程 将符合条件审评时限压缩至30个工作日 重点支持临床急需、儿童用药、罕见病治疗及全球同步研发品种[1] - 药监局明确继续推进优先审评和同步提速机制 为创新药发展提供制度保障[1] 行业发展 - "十四五"期间国家药监局共批准创新药210个 保持加速增长态势[1] - 2025年1-7月批准上市创新药50个 超过去年全年的48个[1] - 中国创新药管线及临床试验项目数量位居世界前列 医药创新保持强劲势头[1] 国际化进程 - 中国创新药资产迎来出海浪潮 以前所未有速度和规模涌入跨国药企研发管线[2] - 2025年上半年中国创新药License-out总交易额达635.5亿美元 超2024年全年 占全球比例约40%[2] 流动性环境 - 美联储降息预期升温 流动性宽松环境有望利好创新药板块[2] - 低利率环境降低企业融资成本 有利于提升成长股估值[2] - 离岸港股市场对流动性改善反应更为敏锐[2] 投资工具 - 恒生创新药ETF（520500）跟踪恒生创新药指数 2025年8月修订编制方案剔除CXO企业 更聚焦生物制药、化学制药及原料药等中上游核心领域[2] - 该ETF通过QDII机制投资31家港股创新药龙头企业 覆盖行业研发前沿与商业化核心力量[2] - 产品规模较大、流动性较优、支持场内T+0交易机制[2][3]

出海交易表现 - 2024年全年中国创新药达成94笔海外授权交易，总金额达519亿美元[5] - 2025年上半年出海势头更加强劲，仅72笔交易金额已突破600亿美元，超出2024年全年总额81亿美元[6] - 在BD市场带动下，二级市场生物医药板块显著回温，百济神州市值一度突破5000亿元人民币，恒瑞医药、信达生物等头部药企股价创下新高[7] 资本市场动态 - 2025年前8个月，医疗健康领域共有16家企业成功IPO，同比增长78%，其中生物医药企业占比达75%[7] - 映恩生物以2.1亿美元募资额，创下港股18A生物科技公司自2022年以来融资新高[7] - 一级市场生物医药赛道投资仍在探底，截至2025年8月底，国内该领域共发生融资事件371起，交易金额约200亿元人民币，同比分别下降2.9%和31.2%[13] - 与2021年峰值相比，融资事件和金额缩水超七成[13] 潜在政策风险 - 特朗普政府考虑推动美国外国投资委员会对中美药企交易实施强制性审查，可能影响中国实验性治疗药物对美供给渠道[8] - 若CFIUS审查实施，License-out交易流程预计延长、不确定性上升，可能导致首付款与里程碑款项推迟或减少，对依赖海外资金的创新药公司现金流构成挑战[8] 交易价值挑战 - 2025年上半年，中国药企海外授权交易首付款为29亿美元，在608亿美元总交易额中占比仅4.8%，远低于海外药企12.8%的首付款比例[10] - 单笔首付款超过五千万美元的项目中，美国占比45%，表明中国创新药在价值认可与交易定价方面仍存在“性价比”路径依赖[10] 行业结构性转型 - 行业逐步展现自我造血能力，百济神州在2025年上半年实现成立14年来首次盈利，诺诚健华同期亏损同比收窄86.7%[16] - 人工智能技术深度融入新药研发环节，有助于降低研发成本、缩短研发周期，增强全球竞争力[17] - 资本退出渠道呈现多元化趋势，NewCo交易开启本土化进程[17] NewCo交易模式发展 - 2025年以来已出现多笔NewCo交易案例，例如康诺亚与Timberlyne交易总金额3.7亿美元，荣昌生物与Vor Bio交易总金额达42.3亿美元[19] - 2025年8月，红杉中国联合多家机构完成国内首笔由人民币基金主导的NewCo交易，涉及乐普生物两款实体瘤TCE管线，乐普生物获得1000万美元首付款并保留新公司10%股权[19] - NewCo本土化为生物科技企业提供新的资产变现路径，为资本参与早期创新提供更灵活的退出机制[21]