港股市场潜力巨大 谈及近期港股走势震荡的现象，程彧表示："如果我们用恒生指数、恒生科技指数去跟 A股的关键指数 比，港股近期的走势确实有些震荡。我觉得这是因为近期以互联网为代表的相关板块承压，而这些板块 又是港股的绝对权重板块，所以它们的承压反映在恒生指数、恒生科技指数上。" □本报记者 魏昭宇 2024年9月初，外商独资公募安联基金旗下首只权益产品——安联中国精选混合正式成立，由公司研究 部总经理程彧掌舵。这只诞生于市场低点的基金交出了较为亮眼的成绩单：截至9月12日，安联中国精 选混合成立以来的回报率超75%。 近日，安联基金副总经理、首席投资官郑宇尘与安联基金研究部总经理程彧在共同接受中国证券报记者 的采访时表示，中国股票市场正迎来一轮价值重估周期，权益资产配置价值显著提升。在具体布局上， 将坚持"科技+红利"双主线配置策略，尤其看好优质科技资产的增长前景。 三重动能驱动价值重估 "中国股市已进入一轮大的价值重估周期。"程彧分析，这轮行情背后有三大核心驱动要素：一是中国经 济转型背景下，企业长期竞争力和盈利能力持续改善；二是包括房地产在内的风险明显缓和；三是强有 力政策组合拳形成的支撑效应。他表示："这 ...

外资对A股关注度转变 - 2024年底起外资对A股关注度显著提升 瑞银证券等外资机构在深圳密集举办投资峰会 聚焦全球贸易趋势和A股投资机遇 [2] - 瑞银证券A股研讨会参会外国投资者数量相比去年大幅增加 主要来自美国和中东等地区 [2] - 外资机构安排的A股路演活动从2024年底开始增多 主要对接长线投资的海外机构 [2] 海外投资者关注焦点 - 海外机构投资者重点关注中国人工智能行业发展及对传统产业链的重塑 观察传统企业投入AI后能否实现降本增效 [3] - 海外投资者特别关注中国"反内卷"相关政策出台及后续落地效果 [3] - 企业成长性始终是海外投资者关注"中国故事"的核心焦点 [3] A股市场价值重估 - 海外投资者认为A股市场已触底 2024年"924"政策系列推出对市场起到强托底作用 [5] - 2025年一季度中国经济好转 企业利润改善 推动海外投资者态度从"Derating"转向"Rerating" [5][10] - 摩根士丹利报告显示美国投资者对中国市场兴趣升至2021年以来最高水平 超90%投资者愿意提高对华敞口 [11] 海外机构配置行动 - 2024年四季度和2025年一季度部分海外投资者对中国资产加仓 二季度因关税扰动暂停加仓 [5] - 安联基金2024年9月发行首只公募基金 在市场低迷时选择发行偏权益类产品并快速建仓 [5] - 挪威央行8月增持众安在线134.81万股 贝莱德7月增持中金公司港股至5.01%持股比例 [6] - 景顺集团旗舰基金7月对伊利、京东、阿里巴巴大幅增仓 [6] 配置空间与投资结构 - 海外投资目前占A股自由流通市值仅7.4% 远低于日本、韩国等亚洲国家10%-50%的占比水平 [13] - 全球对冲基金8月对中国资产净买入创去年9月以来新高 中国股票仓位上升76个基点至两年高位 [13] - 交易型投资者（如对冲基金）目前较为活跃 而配置型中长期投资者态度仍偏谨慎 [13] 投资考量因素 - 中东主权基金开始超配非美元资产以分散风险 北美主权基金则更关注Alpha策略的有效性 [7] - 海外投资者担忧互联网行业"内卷"影响盈利能力 特别关注外卖行业价格战等激烈竞争 [14] - "反内卷"政策被视为重要观察指标 预计需要1-2年时间才能见效 有望帮助市场出清过剩产能 [15]

市场与行业背景 - A股上证指数突破3800点创历史新高 中国正站在新科技浪潮起点 迈入资产重估为标志的掘金新时代 资金重新流向硬科技与创新赛道[1] - 创新药板块表现抢眼 康宁杰瑞年内涨幅达232.29% 成为资金关注核心标的之一[1] - 中国创新药发展驶入快车道 政策、资本、人才、技术多重红利持续释放 行业从跟随到引领的历史性转变[2] 公司战略转型 - 公司完成从危机到赛道的战略重构 对管线价值全面重估 聚焦资源于核心项目[5] - 研发重心转向双抗ADC领域 核心ADC产品JSKN003自2024年起快速启动三项Ⅲ期临床 覆盖HER2低表达乳腺癌、铂耐药卵巢癌和HER2阳性乳腺癌[5] - 借力BD合作拓宽边界 2024年6月与ArriVent签订6亿美元早期研发合作 授权使用专有平台开发海外市场[7] - 2024年9月将JSKN003中国内地权益以总金额30.8亿元授权予石药集团 首付款4亿元 保留生产权并聚焦研发[7] 研发与管线布局 - 形成差异化加平台化双轮驱动布局策略 聚焦肿瘤治疗前沿创新疗法[10] - 两款产品步入商业化阶段 恩沃利单抗于2021年11月国内获批用于MSI-H/dMMR晚期实体瘤[13] - 双特异性抗体KN026上市申请获受理 东吴证券预测其累计终端销售峰值有望于2032年达到33.71亿元[13] - 构建多重技术体系 包括糖基定点偶联平台、连接子载荷平台、双载荷偶联平台、皮下给药高浓度制剂平台及双特异性抗体平台[14] 临床进展与成果 - 临床推进效率显著 JSKN003在2024至2025年间同步启动多项Ⅲ期临床研究[17] - JSKN016正开展多项II期探索性试验 涵盖单药及联合治疗方案 广泛布局多癌种适应症[17] - JSKN022的IND申请获得受理[17] - 多项在研管线亮相国际学术舞台 JSKN003获国家药监局突破性治疗药物认定 并取得FDA孤儿药资格认证 JSKN033入选优化创新药临床试验审评审批试点项目[17] 财务表现 - 2025年上半年实现营收3.19亿元 同比增长84.05% 净利润2158万元 同比扭亏为盈[22] - 研发开支2.53亿元 同比增长30.14% 资金向ADC等高潜力领域倾斜[22] - 截至2025年6月30日 现金及现金储备达16.45亿元 突破Biotech企业安全生存线[22] 政策与估值 - 政策支持升级 集采优化方案落地在即 商业健康险创新药目录即将推出 新药首发价格机制赋予创新药企业自主定价权[21] - 公司估值处于回归通道 相较于同业仍处于中等偏低水平 内在价值尚未被完全挖掘[23] - 核心在研双抗ADC产品进度处于行业前列 源头创新能力获国内外顶尖行业认可[23]

外资机构活动与投资者参与 - 瑞银证券、汇丰、摩根士丹利等外资机构在深圳举办多场研讨会和投资峰会 聚焦全球贸易趋势、产业链重塑、人工智能发展等前沿议题 [1] - 参加瑞银A股研讨会的外国投资者数量相比去年大幅增加 来自美国、中东等世界各地 [1] - 外资机构从2024年年底开始增加A股路演安排 主要对接长线投资的海外机构 [1] 海外投资者关注焦点 - 海外机构投资者重点关注中国人工智能行业发展及其对传统产业链的重塑作用 [2] - 特别关注传统企业在人工智能领域投入后是否能真正实现降本增效 [2] - 密切关注"反内卷"相关政策的出台及后续落地效果 [2] A股市场价值重估 - 海外投资者从2024年年底开始重新关注A股市场 认为市场已经触底 [3] - 2024年"924"系列政策对市场起到强托底作用 [3] - 2025年一季度国内经济开始好转 企业利润改善 [3] 外资机构业务布局与投资行动 - 安联基金于2024年4月18日正式获批开业 9月发行旗下第一只公募基金 [3] - 挪威央行8月14日增持众安在线134.81万股 涉资2395.8万港元 [4] - 贝莱德7月22日增持中金公司港股126.24万股 持股比例升至5.01% [4] - 景顺集团旗舰基金7月对伊利、京东、阿里巴巴进行大幅增仓 [4] 资产配置趋势变化 - 中东主权基金正在减少美元资产超配 转向更多元化配置以分散风险 [5] - 北美和欧洲主权基金更关注相对投资价值和Alpha策略 而非简单的地域投资 [6] - 海外投资目前占A股自由流通市值仅7.4% 远低于日本、韩国及泰国等亚洲国家10%至50%的水平 [10] 市场情绪转变过程 - 2021年至2024年期间海外投资者经历对中国股票的"价值调降"过程 [7] - 2024年三季度开始出现转折点 海外投资者关注度重新提升 [8] - 投资者认识到工程师红利比人口红利更重要 中国在诸多前沿科技领域依然名列前茅 [8] 投资者结构与交易活动 - 交易型投资者(如对冲基金)是目前最活跃的投资者群体 [10] - 8月全球对冲基金对中国资产的净买入创去年9月以来新高 [10] - 全球对冲基金的中国股票仓位上升76个基点至两年来的高位 [10] 行业竞争与政策影响 - 海外投资者对互联网企业业绩不满意 特别关注二季度外卖行业"价格战" [11] - "反内卷"已成为2025年中国经济年度热词 在光伏、汽车、电商等行业推行 [11] - 投资者期待企业将"内卷"中消耗掉的利润转换为股东回报 [11] 投资信心与市场前景 - 摩根士丹利报告显示美国投资者对中国市场兴趣升至2021年以来最高水平 [9] - 超过90%的投资者明确表示愿意提高对中国的敞口 [9] - 海外投资者对中国长期竞争力的信心提升是态度转变的核心原因 [8]

中概股独立行情表现 - 纳斯达克中国金龙指数9月8日收盘上涨2.12%至8110.90点 创今年3月以来阶段新高 年内累计涨幅近20% [1] - 指数当前点位较2021年2月历史峰值20893.03点仍有较大差距 但中国资产深度价值重估已拉开序幕 [1] 上涨驱动因素分析 - 外部流动性改善：美元走弱及美联储降息预期升温推动全球资金回流非美资产 中概股成为资金关注焦点 [2] - 国内政策支持：监管层通过鼓励分红回购提升股东回报 央企与大型平台公司回购规模大幅增长 [2] - 科技行业扶持政策方向明确 科技自主化决心为科技类中概股提供长期发展支撑 [2] - 企业基本面边际改善：二季度出海型公司与平台经济龙头业绩超预期 跨境电商海外市场拓展带动营收增长 [3] 估值水平与修复潜力 - 纳斯达克中国金龙指数12个月前瞻市盈率15.58倍 低于17.68倍历史均值 [5] - MSCI China指数前瞻市盈率约13倍 显著低于美股市场 具备全球横向与历史纵向估值优势 [5] - 美联储9月可能降息25或50个基点 年底利率或进入"三字头"区间 流动性改善支撑估值抬升 [5] 技术走势与中期前景 - 指数突破3月高点后持续放量上冲 趋势性信号强化 [6] - 短期可能进入台阶式上移高波动阶段 目标区间8500-9000点 [6] - 中期上涨关键取决于美联储降息节奏 龙头企业盈利可持续性及分红回购制度长期推进 [6] 资金布局核心方向 - 高自由现金流平台经济板块：电商/广告/在线旅行等全球营收占比高企业 现金回报纪律严格 [8] - AI应用与工具层企业：营销自动化/AIGC生产力工具/开发者工具等轻资产快迭代领域 [8] - 智能电动车及智能化供应链：海外市场渗透加速与单车价值量提升带来业绩确定性 [8] - 港股作为境外中国资产载体：具备稳定分红收益与AI/创新药成长确定性 2023年以来分红回报稳定 [8] - A股受益国内政策提振：消费贷款贴息/反内卷/内需刺激政策密集出台 估值相对港股溢价处5年低位 [9]

产品发布与定位 - 水井坊推出新品井18 定位次高端价格带 旨在以更高质价比和情感价值回应大众需求 [1] - 井18采用"双国保酿造"工艺 以5年老熟酒体为基 加入8年调味老酒 实现品质迭代 [3][4] - 产品将推出低度款 以满足消费者低度化和个性化偏好 覆盖更多元消费场景 [4] 品质与工艺特色 - 采用水井坊独有的双曲合香和双轮发酵工艺 深化风味层次 实现"双香传奇"再进化 [4] - 酒体融合滴滴年份老酒 以"2/5/8"数字密码代表更老酒体和更长储存时间 [3] - 活态古窖池中的"一号菌群"以黄金比例融合 增加余韵悠长 [4] 设计与文化传承 - 瓶身由陈小林大师设计 在初代井台基础上结合现代审美进行创新超越 [4] - 瓶肩采用矮化八边形井台造型 瓶盖微缩酿酒图景 瓶底六面烧画描绘天府之国市井繁华 [5] - 设计传承九代非遗酿艺 延续水井街酒坊600余年文化底蕴 [1][5] 渠道策略与合作伙伴政策 - 实施"年度总量"与"合作伙伴数量"双限策略 从源头约束市场供给 保障渠道利润 [11][13] - 拒绝低价压货 不上架电商平台 严控渠道价值链 避免价格战 [11] - 采用"创富坊主+创富合伙人"经销体系 提供四大专属权益包括品鉴资源支持和动销赋能 [13] 行业趋势与战略定位 - 白酒行业正处于价值重估与存量竞争的十字路口 产品需兼具经典底蕴与时代新意 [1][9] - 井18回应消费理性化趋势 将酒重新定义为舒心交流媒介而非单纯社交载体 [9][10] - 产品瞄准中秋国庆双节消费场景 为传统节日欢聚提供新选择 [10] 市场竞争优势 - 通过稀缺性构建护城河：活窖池稀缺性奠定品质基础 老酒精华稀缺性形成风味差异化 招商名额稀缺性保障渠道利润 [13] - 省代回购托底机制为价格稳定性加装"安全锁" 增强渠道信心可持续性 [13] - 产品形成品质端 渠道端 消费端的价值闭环 [13]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持）[5] 核心观点 - 打造生物医药国家队，国资药企有望价值重估[1][2][22] - 生物医药央国企价值重估将沿三条主线展开：估值修复线（如国药控股市盈率TTM仅7.8倍）、整合红利线（国资委鼓励并购重组）、创新溢价线（全球临床一线管线如HiCM-188）[2][27] - 2025年投资策略聚焦支付视角，看好三大方向：院内政策支持（创新药械、设备更新）、人民群众需求扩容（血制品、家用医疗器械、减肥药产业链）、出海周期上行（肝素、呼吸道联检）[3][28] 行情回顾 - A股医药生物指数上周上涨1.40%，跑赢沪深300指数2.21个百分点，跑赢创业板综指1.71个百分点，在31个子行业中排名第4[1][16] - H股恒生医疗健康指数上周收涨6.99%，跑赢恒生国企指数5.76个百分点[1][16] - A股涨幅最大子板块为其他生物制品（上涨4.86%），跌幅最大为医院（下跌2.31%）[10] - A股个股涨幅最大为海辰药业（上涨28.69%），跌幅最大为舒泰神（下跌23.98%）[16][19] - H股个股涨幅最大为三叶草生物-B（上涨98.84%），跌幅最大为中生北控生物科技（下跌24.27%）[16][20] 上市公司研发进度 - 新进承办临床申请：映恩生物注射用DB-1418、信达生物IBI3033和注射用IBI354[1][31] - 新进承办IND申请：信立泰SAL0139片、恒瑞医药HRS-8364片和HRS9531片[1][31][33] - 三期临床进行中：翰森制药HS-20093、以岭药业XY0206[1][32][34] - 二期临床进行中：海思科HSK47388[1][32][34] - 一期临床进行中：安科生物AK2024[1][32][34] 重点公司盈利预测 - 恒瑞医药：股价72.47元，2025年预测EPS 1.36元，PE 53倍，评级增持[4] - 鱼跃医疗：股价37元，2025年预测EPS 2.32元，PE 16倍，评级买入[4] - 迈瑞医疗：股价237.96元，2025年预测EPS 9.33元，PE 26倍，评级买入[4] - 联影医疗：股价142.64元，2025年预测EPS 2.39元，PE 60倍，评级买入[4] 行业数据更新 - 2025年1-7月基本医保收入16847亿元，支出13697亿元，累计结余3150亿元，结余率18.7%[35][40] - 2025年7月基本医保收入2061亿元（环比减少17.3%），支出1921亿元（环比减少17.7%）[35] - 2025年1-7月医药制造业收入14010.7亿元（同比下降1.70%），利润总额同比下降2.60%[55] - 2025年7月医疗保健CPI同比上升0.5%（环比上升0.2%），其中中药CPI同比下降0.6%，西药CPI同比下降1.2%，医疗服务CPI同比上升1.1%[65][67] 政策与事件 - 国务院国资委与中国科学院联合举办中央企业生物科技产业高级研修班，释放生物医药"国家队"战略升级信号[2][22] - 国家药监局统计2025年上半年国内创新药获批43个（同比增长59%），其中国产创新药占比93%[23] - 昆明市牵头开展第三批医用耗材带量联动采购，涵盖负压引流材料、止血类耗材等，采购周期2年[68] 公司动态 - 恒瑞医药HRS9531注射液上市申请获受理，用于成人体重管理；泽美妥司他片附条件批准上市（中国首个自主研发EZH2抑制剂）[30] - 百利天恒iza-bren（EGFR×HER3双抗ADC）用于鼻咽癌治疗纳入优先审评程序[30] - 君实生物推出股票期权激励计划，拟授予2617.59万份期权（占总股本2.55%）[30]

中国资产价值重估与市场趋势 - 中国股市正进入长期价值重估周期 三大长期要素支撑重估：企业长期竞争力提升、系统性风险缓和、政策强托底 [1][3][4] - 港股和A股基于相同基本面与预期逻辑 共振上行 港股作为离岸市场无风险利率锚定美债收益率 美债未来下行空间更大 [1][5][6] - 上证指数于2025年8月站上3800点 市场在政策推动与资金驱动下持续回暖 [1] 居民资产配置与资金流动 - 居民资产配置由债转股趋势明显 正反馈循环积蓄力量 最终导向全社会信心恢复和提升 [7][8] - 大量三年期高息存款陆续到期 存续产品利率回落至1%左右 资金寻求更具吸引力配置方向 可能流入固收加等权益挂钩型产品 [9] - 银行渠道推出含权产品趋势 反映理财市场结构性变化 [9] 外资配置策略与市场定位 - 外资对中国资产配置策略转向"单独配置" 中国市场成为一类独立资产 根本性转变 [2][10] - 主动型外资尚未大规模流入 但最在意地缘政治风险 已对中国市场有很强信心 等待地缘政治事件更明朗前景 [10] - 人民币国际化进程加速 预计后续有很多配套措施 [10] 安联基金投资策略与操作 - 安联中国精选混合基金于2024年9月成立 依靠前沿性布局和规则化主动管理体系 业绩表现突出 [1][4] - 始终坚持增强型GARP策略 通过红利资产与优质科技资产组合配置 动态调整权重 [11] - 始终坚持自下而上基于ROE的深度研究和紧密跟踪 结合估值调整持仓 [11] - 建仓期间配置相对均衡 2025年持仓偏向优质科技资产 三季度继续维持高仓位 [11] - 优质科技板块基本面全面改善 有望获得显著超额收益 [11]

中国股市价值重估周期 - 中国股市正进入长期价值重估周期 三大长期要素支撑重估：企业长期竞争力提升、系统性风险缓和、政策强托底 这些要素为常变量 将在未来数年持续发挥效应 [4][5] - 2025年8月上证指数站上3800点 市场在政策推动与资金驱动下持续回暖 [2] - 企业盈利在2024年三季度进入拐点 拐点出现在较低估值基础上 [5] A股与港股市场关系 - A股与港股基于相同基本面与预期逻辑 共同进入价值重估周期 实现共振上行 [6][7] - 港股作为离岸市场无风险利率锚定美债收益率 美债未来下行空间更大 [7] - 港股近期表现落后因互联网板块承压拖累指数 但港股仍有许多具备产业竞争力板块如创新药 [7] 居民资产配置转向 - 居民资产配置由债转股趋势明显 正反馈循环正在积蓄力量 最终导向全社会信心恢复和提升 [8][9] - 大量三年期高息存款陆续到期 当存续产品利率回落至1%左右时 资金将寻求更具吸引力配置方向 [10] - 银行渠道推出含权产品趋势 反映理财市场结构性变化已发生 [10] 外资配置策略转变 - 外资对中国资产配置策略转向"Stand Alone"单独配置 这是根本性转变 [3][12] - 主动型外资尚未大规模流入但市场定位显著变化 外资最在意地缘政治风险 等待更明朗信号 [12] - 人民币国际化进程加速 在陆家嘴论坛被提升到非常重要高度 预计后续有很多配套措施 [12] 市场趋势与投资策略 - 市场已有慢牛基础：经济结构调整大周期、新旧动能转换、金融市场监管环境估值逻辑资产定价机制变化、企业盈利能力政策环境外部风险积极演化 [13][14] - 坚持高仓位+优质科技策略 股票相较债券具备显著吸引力 优质科技板块有望获得显著超额收益 [14] - 采用增强型GARP策略 通过红利资产与优质科技资产组合配置 在不同阶段动态调整权重 坚持自下而上基于ROE的深度研究结合估值调整持仓 [14] 公司产品与业绩表现 - 安联中国精选混合型证券投资基金2024年9月成立 依靠前沿性布局和规则化主动管理体系 业绩表现突出 [2] - 建仓期间配置红利和科技资产相对均衡 2025年持仓偏向优质科技资产 [14] - 公司希望让中国投资者见到不同管理方式 成为在不同市场周期下都能创造价值的长期主动管理者 [3][14]

南下资金流入规模与纪录 - 年内南向资金净流入规模达10002.21亿港元 创港股通开通以来新高 [2] - 南下资金累计净买入额达46980.12亿港元 [2] - 单日净买入超百亿港元的交易日有43天 其中11个交易日超200亿港元 [2] - 月度净买入额在1月、2月、3月、4月、7月、8月均超过1000亿港元 [2] 资金流入动因与市场吸引力 - 港股科技和消费类资产契合AI、新消费等新兴产业趋势 对资金吸引力强 [2] - 港股个股估值处于低位 投资性价比突出 [3] - 部分板块具有较高股息率 提供稳定现金流和回报率 [3] - 中国资产成为国际资本逃离美元资产的避风港 [3] - 香港IPO市场火热 今年50只新股募资超1280亿港元 同比暴增6倍 [3] 市场结构变化与资金主导力量 - 南向资金从散户主导变为公募、保险、私募等专业机构主导 [4] - 内资逐步成为香港股市的中流砥柱 改变外资主导格局 [4] - 科技和消费产业市值合计占据半壁江山 取代金融地产主导格局 [4] - 南向资金重塑港股估值框架 提升市场成长性 [4] 资金配置方向与板块轮动 - 南向资金投资偏好集中在高股息、低估值及高成长板块 [5] - 持股比例超20%的个股共81只 集中在医疗保健业、金融业、工业、信息技术等领域 [5] - 资金展现明显板块轮动 从一季度信息技术转向二季度新消费 再转向近期医疗保健和金融板块 [6] 港股市场表现与牛市基础 - 港股近期表现萎靡 恒生指数涨幅仅为沪指一半 恒生科技指数涨幅不及创业板指数同期涨幅1/4 [7] - 业内认为低迷是阶段性盘整而非趋势逆转 牛市基础仍在 [7] - 市场结构分化显著 年初以来跑赢基准指数的个股占比仅35% [8] - 美联储降息可能缓解港币汇率压力 南向及外资资金持续流入 [8] - 港股估值在全球主要市场中处于相对低位 具配置价值 [8] - 香港推出科企专线等制度 提升对科创资产吸引力 [8]