投资评级 - 维持增持评级 [1][4] 核心观点 - 2025H1收入2.52亿元，同比增长40.4%，但低于彭博一致预期的4.20亿元 [5] - 辅助驾驶产品及解决方案收入2.37亿元，同比增长41.6%，主要受益于量产车型增多和商用车领域渗透率提升 [5] - 智能影像解决方案收入1.61亿元，同比增长25.1% [5] - 公司通过出海和机器人领域布局获得高成长性，已有三款车型实现出海，预计2026年放量 [5] - 在机器人领域已部署智能化割草机、轮式机器人、无人小车等应用，其中无人小车产品已实现部署 [5] 财务表现 - 2025H1经调整净利润不及预期 [5] - 下调2025年收入预测至7.65亿元（前值7.92亿元），上调2026-2027年收入预测至12.93亿元和20.27亿元（前值12.53亿元和19.42亿元） [4] - 下调2025-2027年归母净利润预测至-14.21亿元、-11.55亿元和-8.30亿元（前值-11.95亿元、-8.62亿元和-4.53亿元） [4] - 当前股价对应2025-2027年PS为14.0倍、8.3倍和5.3倍 [4] - 2023年营业收入3.12亿元，2024年4.74亿元，预计2025年7.65亿元（同比增长61.3%），2026年12.93亿元（同比增长69.0%），2027年20.27亿元（同比增长56.8%） [7] - 2023年毛利率24.7%，2024年提升至41.1%，预计2025-2027年分别为34.7%、32.1%和33.4% [7] 业务进展 - A1000系列芯片在乘用车领域新增国内及海外多家客户定点，基于A1000方案的车型已在海外销售 [5] - C1200系列芯片在智能车领域开发海外车型，并推进机器人小脑方案用于运动控制，已与头部足式机器人企业达成战略合作 [5] - A2000系列芯片在智能车领域开发VLA方案，在机器人领域开发机器人大脑方案用于感知和计算 [5] - 公司在乘用车领域获得吉利银河E8、星耀8等多款车型量产出货支持 [4] - 商用车领域辅助驾驶解决方案市场渗透率提高，客户数量增多 [4]

核心业绩表现 - 2025年上半年累计销售客车21321辆 同比增长3.73% [1][4] - 实现营业收入161.29亿元 归属于上市公司股东的净利润19.36亿元 同比增长15.64% [1][4] - 利润总额22.34亿元 较上年同期增长22.49% [4] 细分市场表现 - 大型客车市场份额达34.81% 中型客车市场份额达31.62% [5] - 轻型客车销售3868辆 同比增长74% 市场份额1.81% 同比提升0.72个百分点 [5] - 大中客总销量50775辆 宇通3.73%增幅跑赢市场2.05%增速 [4] 新能源业务突破 - 新能源客车累计销售4774辆 同比增长36% [10] - 7米以上新能源客车市场份额26.3% 稳居行业第一 [10] - 新能源客车出口超8000辆 上半年新增出口约1000辆 [12] 海外市场拓展 - 累计出口客车6020辆 市场份额16.91% 位列行业第一 [14] - 出口市场同比增长29% [14] - 在哈萨克斯坦等十余个国家通过KD组装实现本土化合作 [14] 研发与服务体系 - 研发支出7.46亿元 占营业收入比例4.63% [15] - 投入智能网联、辅助驾驶、轻客纯电系列及海外高端产品开发 [15] - 在全国建立60余家直营服务中心 30余家配件自营库 90余个巡回服务组 [16] - 海外拥有超400家授权服务网点 平均服务半径120公里 [19] 品牌荣誉与行业地位 - 连续22年登上《中国500最具价值品牌》 品牌价值首破千亿元 [20] - 连续12年登榜《全球汽车品牌价值100强》 [20] - 售后服务连续4年通过CTEAS十二星级服务能力认证 [20]

产品与技术 - 成都车展期间全球车型B10揭幕全新外观配色摩根粉 [1] - B系列搭载高通8650芯片和激光雷达端到端辅助驾驶 支持多种高阶功能 [1] - 公司预计明年上半年进入辅助驾驶第一梯队 通过自研在核心零部件与智能化方面领先 [1] - 坚持自研理念不动摇 核心零部件全部自研以保持系统竞争力 [8] - 年轻用户更认可智能功能 公司将持续投入智能化研发 [8] 财务与成本 - 上半年毛利率增长源于核心零部件自研优化成本结构及整车规模扩大带来的摊销效应 [2] - 零部件外供与对外合作带来毛利补充 [2] - 现阶段14%-15%的毛利率被视为合理水平 能支持公司稳健增长 [2] - 公司不以高毛利为首要目标 坚持成本定价并追求规模扩张 [2] 市场与竞争 - 长期目标是成为全球前十车企 销量目标达300万辆至400万辆 [2] - 在反"内卷"呼吁下 行业将逐步走向良性竞争 [3] - 公司坚持通过技术实力与产品力胜出 而非低价竞争 [3] - 欧洲市场竞争环境与国内不同 售价体系存在差异 [6] 海外战略 - 计划明年实现B10及后续新产品在欧洲的本地化生产 [5] - 借助与斯特兰蒂斯集团合作优势 利用其工厂产能将产品导入欧洲 [5] - 欧洲本地化生产需满足40%本地化比例要求 [6] - 将选择当地优势供应商负责座椅、车身等大件 核心零部件仍通过出口 [6] - 欧洲人力与制造成本较高 整体成本会有小幅增加但总体可控 [6] - 从汽车行业发展历史看 本地化是必然阶段 但需综合考虑关税、供应链与制造成本平衡 [7] 产品规划 - D系列定位30万元左右 已接近传统豪华车价位 [9] - 坚持产品思维和成本定价 以30万元价位提供相当于50万元级别大型新能源车的产品力 [9] - D系列实车将于下半年正式亮相 [9] 合作进展 - 与中创新航合资公司主要聚焦电池领域 [4] - 目前坚持C2C整车模式 未在换电方面做过多规划 [4] - 与一汽的战略合作中 车型项目稳步推进 资本合作也在探讨中 [4]

公司财务表现 - 2025年上半年营收2.5亿元人民币 同比增长40.4% [4] - 2025年上半年净亏损7.6亿元人民币 同比扩大169% [4] - 亏损主因包括股份薪酬开支超2亿元、高阶辅助驾驶研发投入及金融工具公允价值收益减少 [5] - 2024年全年营收4.7亿元 同比增长超50% [11] 市场竞争格局 - 地平线2024年营收23.8亿元 定点超100款车型 客户包括比亚迪/理想/大众中国 [11] - Momenta定点车型超130款 客户包括别克/一汽丰田/本田中国/凯迪拉克等 [11] - 黑芝麻客户包括吉利/比亚迪/东风/一汽 但缺乏重磅客户支撑 [1][11] 产品与技术对比 - 黑芝麻A1000芯片单颗算力58TOPS 低于地平线征程6M(128TOPS)和英伟达Orin-X(254TOPS) [19] - A2000芯片宣称算力达主流旗舰4倍 但未披露具体数值 2025年争取定点 [19] - 小鹏自研图灵芯片三颗总算力2250TOPS 特斯拉AI5芯片单颗算力预计2000-2500TOPS [8][23] 行业发展趋势 - 2025年上半年L2+辅助驾驶新能源车装车率达82.6% 同比提升16.2个百分点 [5] - 车企加速芯片自研：小鹏图灵芯片已量产 理想/蔚来/吉利/长城/比亚迪均布局自研 [8][20][22] - Momenta自研芯片进入测试阶段 特斯拉HW4.0下一代采用4nm工艺 [8][10] 客户与合作风险 - 黑芝麻主力车型银河E8月销量仅444辆 星耀8 PHEV月销破万但贡献有限 [14] - 与比亚迪合作存疑：2月传闻合作后股价涨37% 但比亚迪未官方确认致股价暴跌39.5% [15][16] - 腾势车型未发现采用黑芝麻芯片 合作真实性受质疑 [19] 生存空间挤压 - 车企自研芯片趋势导致第三方芯片供应商市场空间被压缩 [2][23] - 科技公司如华为已完成算法芯片垂直整合 小米考虑车载芯片应用 [23] - 行业头部企业完成软硬件整合 边缘企业生存环境恶化 [3][25]

产品促销策略 - 小米汽车推出9月限时购车权益 涵盖YU7 SU7 SU7 Ultra三款车型的辅助驾驶终身免费使用权 [1][3] - YU7车型赠送Nappa真皮座椅 电动前备箱 HEPA高效空气净化系统 Max车型额外赠送碳纤维后视镜和碳纤维迎宾踏板 [3] - SU7车型赠送价值8000元Nappa真皮座椅 [3] - SU7 Ultra车型赠送碳纤维运动方向盘 碳纤维中控台饰板 碳纤维前排座椅背板 以及五年基础保养服务 [3] 技术配置亮点 - 全系车型配备Xiaomi HAD端到端辅助驾驶系统 并提供终身免费使用权 [1][3] - YU7和SU7 Ultra车型特别强调Xiaomi HAD端到端辅助驾驶系统的终身免费使用权 [3] 销售业绩表现 - 2025年8月小米汽车交付量持续超过30000台 [3]

产品发布 - 别克在2025成都车展上宣布"逍遥智行"辅助驾驶系统 作为"逍遥"超级融合架构下的核心技术命名[1] - 该系统是继"真龙"增程系统之后架构的又一核心命名 依托泛亚汽车技术中心28年整车动态控制和底盘调校经验[1] - 别克与Momenta深度协同合作 旨在开发更懂中国路况和驾驶习惯的辅助驾驶系统[1] 技术能力 - Momenta R6大模型在实测中展现多项辅助驾驶能力：突遇加塞时稳稳刹停 绿化带遮挡下精确识别"鬼探头"[3] - 系统可实现灵活借道避让障碍车辆 红绿灯路口无保护流畅左转 以及复杂路况下的精准领航[3] - 泊车场景支持不停车一键泊入和机械车位泊车等极限功能[3] 合作部署 - 上汽通用汽车于8月18日与Momenta正式签署合作协议[3] - 别克至境L7将率先搭载Momenta R6飞轮大模型[3] - 该车型支持全场景道路高阶辅助驾驶和全类型车位自动泊车功能[3]

公司业务进展 - 公司基于地平线J6B的下一代辅助驾驶系统订单已正式进入客户行泊一体量产项目的联合研发阶段 [1] - 该订单预计在2026年Q2实现量产 [1] - 该订单为新增订单 不包含在360万套中 [1] 客户信息 - 根据保密协议 该订单客户信息不对外披露 [1] 投资者关系 - 公司通过投资者互动平台回应投资者关于订单细节及客户信息的询问 [1]

公司业务进展 - 四维图新基于地平线J6B的下一代辅助驾驶系统订单已正式进入客户行泊一体量产项目的联合研发阶段 [1] - 该订单预计在2026年第二季度实现量产 [1] - 该订单为新增订单 [1]

英伟达新一代机器人计算平台发布 - 英伟达宣布新一代机器人计算平台Jetson Thor开发套件和生产模块上市 算力在FP4精度下达2070TFLOPS 较目前市面上人形机器人端侧算力100-200T有十倍以上提升 [1][2] - Jetson Thor开发套件售价3499美元 生产模块Jetson T5000售价2999美元 [2] - Jetson平台已有220万名开发者 7000多家公司使用Orin 中国公司包括智元机器人 众擎机器人 银河通用 优必选 宇树科技等已使用Orin并准备使用Thor [2] 机器人计算平台性能优势 - 端侧算力提升可加速人形机器人应用 需运行推理式AI 生成式AI 大语言模型 视觉模型和行动模型 对算力有较大需求 [2] - 机器人需在数百毫秒内完成推理 或思考几秒做感知规划 需同时处理多传感器数据并运行多个模型 计算平台需具备较高性能 [2] - 云端计算存在延迟 机器人可能无法连接云做实时决策 端侧算力部署必要 [2] Tesla Optimus及机器人板块展望 - Tesla Optimus Gen3预计2025下半年发布 机器人板块有望开启新场景应用和订单引领的上升行情 [3] - Tier1厂商推荐双林股份 嵘泰股份 德昌电机控股 新泉股份 [3] - 近期机器人业务可能有进展的公司包括凯迪股份 开特股份 模塑科技 [3] 尚界H5预售表现及产品特性 - 尚界H5开启预售 1小时小定突破25000台 预售价区间16.98-20.98万元起 提供纯电和增程动力可选 [4][5] - 新车定位中型SUV 车身尺寸4780mm/1910mm/1664mm 轴距2840mm 搭载鸿蒙座舱和HUAWEI ADS4辅助驾驶系统 [4][5] - Max版车型搭载HUAWEI ADS4 标配1颗192线激光雷达 11颗视觉感知高清摄像头 3颗4D毫米波雷达 12颗超声波雷达 支持车位到车位领航辅助P2P2.0和全场景辅助驾驶 [5] 汽车行业投资建议 - 线性关节总成价值量大 推荐嵘泰股份 凯迪股份 双林股份 德昌电机控股 捷昌驱动 [6] - 丝杠是人形机器人优质赛道 推荐双林股份 嵘泰股份 [6] - 灵巧手是Optimus Gen3最大边际变化 推荐德昌电机控股 浙江荣泰 关注长盛轴承 [6] - 减速器有望发生变化 推荐凯迪股份（摆线针轮） 翔楼新材（柔轮材料） 易实精密（柔轮 行星太阳轮精冲） [6] - 传感器推荐开特股份 关注汉威科技 安培龙 [6] - 注塑件推荐模塑科技 新泉股份 [6]

核心财务表现 - 2025Q2公司实现营收523亿元 同比增长7.7% 环比增长30.7% [2] - 归母净利润45.9亿元 同比增长19.1% 环比大幅增长161.9% [2] - 扣非后归母净利润21.1亿元 同比下降41.8% 但环比增长43.8% [2] - 单车利润达到1.5万元（扣非前） 同比增长8% 环比大幅增长115% [3] 销量与产品结构 - Q2批发销量31.3万辆 同比增长10% 环比增长22% [3] - 平均销售单价（ASP）为16.7万元 同比下降2% 但环比提升7% [3] - 哈弗品牌销量18万辆 同比增长24.7% 魏牌销量2万辆 同比大幅增长106.3% [3] - 坦克品牌销量6万辆 同比下降7.8% 但销量占比环比提升3个百分点 [3] - 出口量达11万辆 环比增长17% 但同比下降2% [3] 盈利能力与成本 - Q2毛利率为18.8% 同比下降3个百分点 但环比改善1个百分点 [3] - 销管研费用率分别为5.2%/1.8%/4.5% 同比变化+0.9/-0.2/-0.1个百分点 [3] - 费用率环比全面改善 分别下降0.5/0.5/0.3个百分点 [3] 技术布局与产品发展 - Coffee OS 3智能座舱系统已搭载至蓝山、高山、二代哈弗枭龙MAX等多款战略车型 [4] - Coffee Pilot Ultra车位到车位功能于8月正式OTA上线 并搭载于坦克500改款等新车 [4] - CP Plus辅助驾驶系统首搭二代枭龙MAX上市 [4] - 发布下一代全动力智能超级平台 兼容插电、混动、纯电、氢能混动和燃油五大动力形式 [4] 盈利预测与估值 - 上调2025/2026/2027年归母净利润预期至140/190/226亿元（原为123/139/144亿元） [5] - 对应市盈率（PE）为16/12/10倍 [5] - 维持"买入"评级 [5] 财务指标展望 - 预计2025年营业总收入2401亿元 2026年3251.5亿元 2027年4097亿元 [7] - 毛利率预计保持在19.0%-19.5%区间 [7] - 归母净利率预计在5.5%-5.85%之间 [7] - 收入增长率预计2026年达35.42% 2027年为26.0% [7] - 归母净利润增长率预计2026年达36.24% 2027年为18.54% [7]