量化模型与因子总结 量化因子与构建方式 1. **因子名称：封板率因子** [15] * **因子构建思路：** 通过计算当日最高价涨停且收盘涨停的股票数量占最高价涨停股票总数的比例，来衡量市场涨停板的封板强度和市场情绪的热度[15]。 * **因子具体构建过程：** 1. 筛选上市满3个月以上的股票[15]。 2. 在交易日T日，找出所有盘中最高价达到涨停价的股票集合A[15]。 3. 在集合A中，进一步筛选出收盘价也达到涨停价的股票集合B[15]。 4. 封板率计算公式为： $$封板率 = \frac{集合B的股票数量}{集合A的股票数量}$$ [15] 2. **因子名称：连板率因子** [15] * **因子构建思路：** 通过计算连续两日收盘涨停的股票数量占前一日收盘涨停股票数量的比例，来衡量市场涨停效应的延续性和短线资金的接力情绪[15]。 * **因子具体构建过程：** 1. 筛选上市满3个月以上的股票[15]。 2. 在交易日T-1日，找出所有收盘涨停的股票集合C[15]。 3. 在集合C中，筛选出在交易日T日收盘也涨停的股票集合D[15]。 4. 连板率计算公式为： $$连板率 = \frac{集合D的股票数量}{集合C的股票数量}$$ [15] 3. **因子名称：大宗交易折价率因子** [25] * **因子构建思路：** 通过计算大宗交易成交总额相对于其对应股票当日市值的折价幅度，来反映大资金的投资偏好、交易成本和市场情绪[25]。 * **因子具体构建过程：** 1. 获取当日所有大宗交易数据，包括每笔交易的成交金额和成交数量[25]。 2. 计算当日大宗交易总成交金额[25]。 3. 计算大宗交易涉及的所有成交份额，以其在当日二级市场的收盘价计算出的总市值[25]。 4. 折价率计算公式为： $$折价率 = \frac{大宗交易总成交金额}{当日成交份额的总市值} - 1$$ [25] 结果为负表示折价交易，负值越大折价幅度越高[25]。 4. **因子名称：股指期货年化贴水率因子** [27] * **因子构建思路：** 通过计算股指期货主力合约价格与现货指数价格之间的基差，并进行年化处理，来衡量市场对未来走势的预期、对冲成本以及市场情绪[27]。 * **因子具体构建过程：** 1. 确定股指期货主力合约（如IH、IF、IC、IM）的当日结算价或收盘价[27]。 2. 获取对应现货指数（如上证50、沪深300、中证500、中证1000）的当日收盘价[27]。 3. 计算基差：基差 = 期货价格 - 现货价格[27]。 4. 计算年化贴水率，公式为： $$年化贴水率 = \frac{基差}{指数价格} \times \frac{250}{合约剩余交易日数}$$ [27] 结果为正当期指处于升水状态，结果为负则处于贴水状态[27]。该指标用于横向比较不同合约的贴水程度[27]。 因子的回测效果 *本报告为市场监测日报，主要展示了各类因子的构建方法和当日市场数据，并未提供因子在历史样本上的长期回测效果指标（如IC、IR、多空收益、夏普比率等）。*

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月资金面投放积极、跨年平稳，货币政策关注跨周期平衡，灵活高效运用降准降息；1月流动性缺口压力较大，宽松态势或延续，中下旬受高息存款到期、存单续发等因素影响，银行负债端潜在扰动或增多，需关注银行负债压力的边际变化 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 12月资金面和流动性回顾 - 资金面回顾：隔夜波动区间收窄，7D波动区间走扩，未出现倒挂；月初资金面宽松，中旬“收短放长”资金面平稳，年末7D资金价格因季节性因素略有波动；资金分层压力和波动率处于季节性低位，质押式回购日均成交规模小幅上行 [11][12][24] - 流动性回顾： - 流动性总量：12月基础货币增加，超储或增加10000亿，超储率1.5%，狭义超储水平0.8%，接近季节性水平 [36] - 公开市场操作：逆回购回收，买断式逆回购及MLF小幅净投放，逆回购净投放2819亿，MLF投放4000亿到期3000亿，买断式逆回购净投放2000亿，国债净买入500亿，开展国库定存和PSL等操作 [46][51][54] 12月货币政策追踪 - 政策基调关注跨周期平衡，避免政策大放大收；中央经济工作会议将促进经济增长和物价回升作为考量，灵活高效运用降准降息，中性情况下降息大概率1次，幅度10bp；四季度货政例会提出发挥政策集成效应，总量宽松可期待但幅度有限；外汇管理总局维护外汇市场稳健运行 [62][63][64] 1月缺口预判 - 刚性缺口：准备金消耗超储3296亿，MLF到期2000亿，买断式逆回购到期1.7万亿 [69] - 外生冲击：取现消耗超储6787亿，非金融机构存款消耗1636亿 [71] - 财政因素：政府存款消耗流动性1.2万亿 [76] - 综合判断：年初平稳，中下旬受高息存款到期、存单续发等因素影响，扰动或增多，需关注银行负债压力边际变化 [80]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] - 报告核心观点：美丽田园医疗健康作为中国美丽与健康管理服务行业稀缺的龙头标的，其独特的“双美+双保健”生态模式、已验证的并购整合能力及卓越的运营效率，有望使其持续领跑行业，实现跨越式增长 [8] 公司概况与业务布局 - 公司是全国领先的一站式美丽与健康管理服务机构，成立于1993年，以生活美容业务起家，于2023年在港交所主板上市 [13] - 公司构建了覆盖传统美容、医疗美容及亚健康评估干预的一站式服务体系，旗下拥有美丽田园、贝黎诗、秀可儿、研源四大品牌 [8] - 公司通过收购奈瑞儿（90%股权）和思妍丽（100%股权）进一步巩固行业地位，形成“生活美容+医疗美容+传统保健+亚健康医疗”的协同生态闭环 [8][13][20] 财务表现与盈利预测 - 业绩持续增长：营收从2020年的15.03亿元增长至2024年的25.72亿元，年复合增长率达11.3% [8]；2025年上半年营收14.59亿元，同比大增28.2% [8] - 盈利能力稳步提升：归母净利润从2020年的1.51亿元增长至2024年的2.28亿元 [8]；2025年上半年归母净利润达1.56亿元，同比增速高达34.9% [8] - 毛利率稳中有升：2025年上半年毛利率提升至49.33%，净利率优化至10.67% [8] - 盈利预测：预计公司2025-2027年分别实现归母净利润3.12亿元、4.11亿元、5.18亿元，分别同比增长36.67%、31.79%、25.86% [8][104] - 估值：当前市值对应2025-2027年预测PE分别为19倍、14倍、11倍 [1][8] 行业市场规模与前景 - 传统美容服务市场：预计2030年市场规模达6402亿元 [8] - 轻医美市场：预计2030年市场规模达4157亿元，2021-2025E年复合增长率高达20.3% [8][44] - 亚健康医疗服务市场：预计2030年市场规模达290亿元，2017-2021年复合年增长率为23.9% [8][48] - 行业趋势：市场呈现高端化、客群年轻化趋势，生美与轻医美客户群体大量重合，转化可能性高 [52][56][59] - 竞争格局：市场参与者众多，集中度低，随着监管趋严，龙头企业的合规优势显著，集中度有望进一步提升 [8][63][68] 公司核心竞争力 - **业务协同效应显著**：以生活美容业务作为前端流量入口，向高客单价、高粘性的医疗美容和亚健康服务进行高效转化，2024年跨业务转化率已提升至28.7% [8][77] - **内生增长强劲**：通过“直营树标杆、加盟扩覆盖”策略快速扩张门店网络，截至2024年末门店总数达554家，整合思妍丽后达734家 [8][73][94] - **外延扩张能力突出**：拥有成熟的标的筛选体系和投后数字化整合能力，收购奈瑞儿后其经调整净利率从收购前的6.5%跃升至2025年上半年的10.4%，验证了强大的整合赋能实力 [8][99] - **数字化运营与供应链优势**：建立了数字化信息管理系统实现业财一体化管理，并与多个国际护肤品牌保持长期稳定的供应链合作关系 [81][95][98]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出行业投资评级 [1][3] 报告核心观点 * 电磁兼容（EMC）技术方案是保障电子电气设备安全、稳定、可靠运行的关键基础技术，其重要性贯穿全产业链 [8] * 随着电子设备向高频化、集成化、智能化发展，**芯片级EMC技术方案**通过将设计前置并深度集成于芯片内部，实现从“被动抑制”到“主动防控”的技术范式跃迁，成为推动新能源、航空航天、汽车、数据中心及消费电子等领域绿色低碳发展的关键新质生产力 [8] * 全球EMC行业市场规模将从2024年的约5,287.5亿元增长至2030年的10,868.9亿元，期间复合年增长率为12.8% [9] * 中国EMC行业市场规模将从2024年的1,889.1亿元增长至2030年的4,008.4亿元，期间复合年增长率为13.4%，增速高于全球 [9] * 从下游应用场景看，**新能源**（复合年增长率23.5%）和**数据中心**（复合年增长率20.7%）行业的EMC技术方案增长空间最大，其中储能市场EMC滤波器市场规模复合年增长率达40.2%，极具潜力 [10] * 从技术渗透趋势看，**芯片级EMC技术方案**是未来核心方向，预计其全球市场渗透率将从2025年的约2.3%提升至2030年的20% [11] * 国防与航空航天领域对芯片级EMC方案需求最迫切，预计渗透率从2024年的35%提升至2030年的45% [11][14] * EMC行业竞争要素正加速向新质生产力范式演进，具备设备、软件、芯片级方案集成能力的“综合医院”式服务商展现出显著优势 [15][17] 行业概述与市场规模 * EMC（电磁兼容性）是指设备或系统在电磁环境中正常工作且不对其他设备造成干扰的能力，包括EMI（电磁干扰）和EMS（电磁抗扰度）两部分 [23][32] * 2024年全球EMC滤波器市场规模为1,057.5亿元，预计2030年增长至2,391.2亿元，复合年增长率14.6% [9] * 2024年中国EMC滤波器市场规模为377.8亿元，预计2030年增长至881.9亿元，复合年增长率15.2% [9] * 2024年全球EMC技术方案下游应用占比为：消费电子32.8%、汽车23.6%、国防和航空航天16.5%、数据中心10.7%、新能源9.0%、其他7.4% [78][80] 下游应用场景与增长潜力 * **新能源市场**：光伏、储能、风电是主要应用领域 [37] * **光伏**：全球新增装机量预计从2024年的530GW增长至2030年的1,078GW，复合年增长率12.6% [89][91]；中国新增装机量预计从2024年的277.6GW增长至2030年的340GW，复合年增长率3.4% [90]；芯片级EMC方案渗透率预计从2024年不足5%提升至2030年的20%，在优化器和微型逆变器领域渗透率可达80% [88] * **储能**：全球新型储能新增装机量从2020年的4.7GWh增长至2024年的120GWh [16]；储能市场EMC滤波器市场规模2024-2030年复合年增长率达40.2% [10] * **风电**：全球风电新增装机量从2020年的93GW增长至2024年的118GW [20] * **汽车市场**：新能源汽车发展带动EMC需求，全球新能源乘用车销量从2021年的620万辆激增至2024年的1,710万辆，复合年增长率40.2%，渗透率从9.7%提升至23.0% [27]；芯片级EMC方案渗透率预计从2024年的28%提升至2030年的35% [11][14] * **国防与航空航天市场**：包括传统航空航天、低空经济（如无人机、eVTOL）及国防领域 [37]；军事行动中约20%的设备故障归因于EMI [27]；2024年全球无人机产量约1,200万架 [28]；芯片级EMC方案渗透率预计从2024年的35%提升至2030年的45% [11][14] * **数据中心市场**：超过10%的数据中心中断事件与电力及信号完整性问题相关，EMI是重要诱因 [29]；数据中心供电效率约97%，其中滤波器造成的损耗占能耗损失的约30% [29]；芯片级EMC方案渗透率预计从2024年的15%提升至2030年的35% [11][14] * **消费电子市场**：约30%的电子故障归因于EMI [30]；芯片级EMC方案渗透率预计从2024年的2%提升至2030年的20% [11][14] 行业发展趋势 * **解决方案小型化、轻量化**：例如德州仪器的有源EMI滤波器IC可使扼流圈尺寸减小50% [59][60] * **芯片级EMC技术方案应用推广**：从源头控制干扰，预计2030年全球渗透率达20% [61][64] * **基于AI的EMC仿真平台驱动设计优化**：实现从“经验驱动”向“数据+算法驱动”转变，国产平台如敏业信息科技已建立先发优势 [64][66][69] * **重视关键电子零部件的EMC性能预控与标准化**：推动供应链从被动应对转向主动设计，形成“系统定标、部件先行”的协同管控模式 [69][70] 行业竞争格局 * EMC行业涵盖**设备与仪器**、**检测与认证**、**仿真软件**、**解决方案**等多个细分市场 [15] * **设备与仪器市场**：核心竞争要素包括高精度测量技术、自主研发能力、对全球标准的快速响应 [16]；主要竞争者包括Rohde & Schwarz、Keysight、苏州泰思特、敏业信息科技等 [16][21] * **检测与认证市场**：核心竞争要素包括权威资质、高端实验室、全流程诊断能力 [16]；主要竞争者包括SGS、TÜV、华测检测等 [16][21]；第三方机构在测试后整改环节存在技术短板 [17] * **仿真软件市场**：核心竞争要素包括高精度模型算法、持续更新的数据库、AI应用能力 [18]；主要竞争者包括ANSYS、达索、Keysight、敏业信息科技、上海东峻科技等 [18][21]；敏业信息科技是中国唯一布局测试和仿真双软件平台的企业 [18] * **解决方案市场**：核心竞争要素包括技术积累、一站式服务能力、芯片级方案提供能力 [19]；芯片级方案主要提供商包括德州仪器、英飞凌、意法半导体、TDK、敏业信息科技等 [19][21]；敏业信息科技是中国在该领域的代表企业 [19] 代表企业业务聚焦 * **Rohde&Schwarz**：提供EMC测试与认证所需的接收机、频谱分析仪等设备及配套测试软件（如R&S®EMC32） [16][18] * **德州仪器**：提供有源EMI滤波器（AEF）集成电路等芯片级EMC解决方案 [19][60] * **SGS**：提供专业第三方电磁兼容测试与认证服务 [16] * **ANSYS**：提供EMC仿真软件，用于电磁场仿真、系统级验证等 [18] * **苏州泰思特**：提供EMC测试设备与仪器 [16] * **敏业信息科技**：具备设备、软件、芯片级方案的集成能力，提供“综合医院”式服务；自研EMC诊断测试软件和基于AI的仿真软件双平台；其芯片级EMC方案已应用于C919等航空航天领域 [15][17][18][19][58][69] * **华测检测**：提供第三方电磁兼容测试与认证服务 [16] * **上海东峻科技**：提供EMC仿真软件 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金年前资金迅速离场盘面回调到位，未来市场关注美国经济数据对美联储政策影响和南美地区地缘局势扰动，1月预期贵金属维持高波运行，黄金多单在4300美元上方继续持有 [1] - 白银多头资金通过ETF和实物交割方式大量增持驱动价格偏强运行，全球库存紧张情况或未真正缓解，但价格高位运行可能抑制工业领域需求，随着CME等交易所提保短期资金情绪驱动价格“非理性”上涨走势有望终结带来降波，后续关注全球大宗商品指数调仓可能带来被动减持的回调风险，在高波动率行情下建议在70美元上方保持轻仓低多思路 [1] - 铂钯在宏观和供需基本面上偏强且价格相对黄金仍有低估，资金推动价值重塑，预期中长期有望持续震荡上行，短期市场投机情绪减弱波动有所收窄，在外盘走势偏强情况下铂钯建议在20日线附近试多 [1] 根据相关目录分别进行总结 贵金属期现日报 - 国内期货收盘价：AU2602合约1月7日收盘价998.90元/克，较前一日跌0.60%；AG2604合约19290元/千克，跌0.83%；PT2606合约598.50元/克，跌2.97%；PD2606合约475.95元，涨0.86% [1] - 外盘期货收盘价：COMEX黄金主力合约1月7日收盘价4467.10美元/盎司，较前一日跌0.86%；COMEX白银主力合约77.98美元/盎司，跌3.99%；NYMEX铂金主力合约2290.40美元/盎司，跌6.74%；NYMEX铝金主力合约1817.00美元/盎司，跌3.96% [1] - 现货价格：伦敦金1月7日价格4456.07美元/盎司，较前一日跌0.87%；伦敦银78.28美元/盎司，跌3.56%；现货铝金2297.55美元/盎司，跌2.73%；上金所黄金T+D 999.20元/克，跌0.27%；上金所白银T+D 19365元/千克，跌0.67%；上金所铂等9995价格574元/克，涨5.56% [1] - 基差：黄金TD - 沪金主力基差0.30，较前值涨3.36，历史1年分位数95.10%；白银TD - 沪银主力基差75，较前值涨32，历史1年分位数98.30%；伦敦金 - COMEX金基差 - 11.03，较前值跌0.47，历史1年分位数68.60%；伦敦银 - COMEX银基差0.30，较前值涨0.35，历史1年分位数91.50% [1] - 比价：COMEX金/银现值57.29，较前值涨3.26%；上期所金/银现值51.78，较前值涨0.23%；NYMEX铂/钯现值1.26，较前值跌2.89%；广期所铂/钯现值1.26，较前值跌3.79% [1] - 利率与汇率：10年期美债收益率现值4.15%，较前值跌0.7%；2年期美债收益率现值3.47%，较前值持平；10年期TIPS国债收益率现值1.88%，较前值跌1.6%；美元指数现值98.74，较前值涨0.14%；离岸人民币汇率现值6.9935，较前值涨0.18% [1] - 年存与持仓：上期所黄金库存现值97653，较前值跌0.05%；上期所白银库存现值553429千克，较前值跌4.82%；COMEX黄金库存现值36403452，较前值持平；COMEX白银库存现值445737395，较前值跌0.77%；COMEX黄金注册仓单现值19329396，较前值持平；COMEX白银注册仓单现值127185964，较前值涨0.38%；SPRD黄金ETF持仓现值1067，较前值持平；SLV白银ETF接仓现值16100，较前值跌0.11% [1] 国债期货价差日报 - 基差：2026年1月7日TS基差1.3387，较前一日变化0.0179；TF基差1.5487，变化0.0160；T基差1.4478，变化0.0675；TL基差1.5565，变化0.3351 [2] - 跨期价差：TS当季 - 下季价差 - 0.0300，较前一日变化 - 0.0060；当季 - 隔季价差 - 0.0440，变化 - 0.0080；下季 - 隔季价差 - 0.0140，变化 - 0.0020等多个品种不同期限跨期价差数据 [2] - 跨品种价差：2026年1月7日TS - TF价差 - 3.1680，较前一日变化0.0360；TS - T价差 - 5.2780，变化0.0560；TF - T价差 - 2.1100，变化0.0200等多个跨品种价差数据 [2] 股指期货价差日报 - 期现价差：IF期现价差 - 23.67，较前一日变化 - 10.97；H期现价差 - 1.32，变化 - 4.36；IC期现价差 - 72.48，变化 - 44.75；IM期现价差 - 146.22，变化12.38 [4] - 跨期价差：IF次月 - 当月价差 - 4772.80，较前一日变化 - 4762.20；季月 - 当月价差 - 19.80，变化 - 2.40等多个品种不同期限跨期价差数据 [4] - 跨品种比值：中证500/沪深300比值1.6487，较前一日变化0.0175；中小500/上证50比值5.2030，变化0.0301等多个跨品种比值数据 [4] 集运产业期现日报 - 集运指数：SCFIS（欧洲航线）10月27日结算价指数1312.71，较10月20日涨15.11%；SCFIS（美西航线）1107.32，涨28.24%；上海出口集装箱运价SCFI综合指数10月24日1656.32点，较10月17日涨6.66%；SCFI（欧洲）1246美元/TEU，涨8.82%；SCFI（美西）2153美元/FEU，涨11.21%；SCFI（美东）3032，涨6.27% [7] - 期货价格及基差：2026年1月7日EC2602价格1779.1，较前一日跌5.00%；EC2604价格1182.0，跌3.42%；EC2506价格1422.9，涨0.42%等多个合约价格数据；主力合约EC2512价格1328.2，涨1.14%；基差（主力） - 220.3，较前一日变化 - 0.09% [7] - 基本面数据：1月7日全球集装箱运力供给3369.40万TEU，较前一日变化0.00%；12月港口准班率（上海）40.00，较11月跌18.50%；港口挂靠情况（上海）345.00，较11月涨5.83%；月度出口金额3303.51亿美元，较11月涨8.23%；12月欧元区综合PMI 51.50点，较11月跌2.46%；欧盟消费者信心指数 - 13.70，较11月跌0.74%；美国制造业PM指数47.90，较11月跌0.62%；G7集团OECD综合领先指标12月100.57，较11月涨0.06% [7]

行业投资评级 - 报告对计算机行业维持“推荐”评级 [1][8] 核心观点 - 报告认为“人工智能+制造”专项行动实施意见的发布将驱动工业软件需求释放 [1] - 政策强调系统化攻关以突破工业软件、算法工具等瓶颈，突出场景深度融合以加速AI落地，并注重产业生态构建 [5] - 国产化与智能化双轮驱动叠加政策加码，工业软件行业有望迎来高速发展期 [8] 政策目标与内容 - 《“人工智能+制造”专项行动实施意见》由八部委联合印发，目标是到2027年实现人工智能关键核心技术安全可靠供给，产业规模和赋能水平稳居世界前列 [4][5] - 具体目标包括：推动3-5个通用大模型在制造业深度应用，形成行业大模型；推出1000个高水平工业智能体；打造100个工业领域高质量数据集；推广500个典型应用场景；培育2-3家全球影响力的生态主导型企业及一批专精特新中小企业；选树1000家标杆企业 [5] 行业现状与趋势 - 人工智能可覆盖制造业全流程，提高各环节效率并赋能整体预测、生产、管理和决策 [6] - 工信部数据显示，智能化改造可使制造业研发周期缩短约20.7%、生产效率提升约34.8%、不良品率降低约27.4%、碳排放减少约21.2% [6] - 中国工业企业应用大模型及智能体的比例从2024年的9.6%大幅提升至2025年的47.5% [6] - 中国信通院预计未来三年领先工业AI渗透率达60% [6][7] 市场规模与增长 - 2023年AI在中国制造业应用的市场规模约为56亿元，自2019年起年增长率持续保持在40%以上，预计2025年市场规模将达到141亿元 [8] - 2023年中国工业软件产品收入为2824亿元，同比增长12.3% [8] - 预计到2029年中国工业软件产品收入规模将超过5000亿元 [8] - 2024年工业互联网核心产业增加值规模预计为1.53万亿元，同比增长10.65%；渗透产业增加值规模为3.48万亿元，同比增长4.70%；产业增加值总规模达5.01万亿元，同比增长6.45%，占GDP比重3.81% [8] 投资策略与关注方向 - 随着政策推进，国内头部企业将加快布局工业大模型/工业智能体，推动人工智能赋能工业软件创新升级 [8] - 报告建议关注三个方向：①AI+制造：宝信软件、鼎捷数智、能科科技、汉得信息、科远智慧、中控技术、当虹科技；②AI+设计：中望软件、索辰科技、浩辰软件、华大九天、概伦电子、万兴科技；③AI+管理：用友软件、金蝶国际、税友股份、浪潮数字企业、远光软件、云鼎科技等 [8] 近期市场表现 - 计算机行业指数近1个月上涨5.5%，近3个月下跌2.6%，近12个月上涨35.7% [3] - 同期沪深300指数近1个月上涨2.5%，近3个月上涨2.1%，近12个月上涨25.0% [3]

核心观点 本次晨会纪要聚焦于多个行业，核心观点围绕**自主可控**与**国产替代**两大主线展开，尤其在电子、化工、银行理财及农业生物科技领域提出了具体的投资机遇与展望[5][17][29] 电子行业：AI算力与半导体产业链自主可控 - **AI芯片市场空间巨大**：根据弗若斯特沙利文预测，中国的AI芯片市场规模将从2024年的1,425.37亿元激增至2029年的13,367.92亿元，增长近十倍[5] - **国产AI产业链分为三个层次**：第一阶段是算力、存力、运力、电力等芯片自主可控，第二阶段是晶圆厂、封测厂等制造环节自主可控，第三阶段是设备材料、EDA、IP等底层硬科技自主可控[6][8][9] - **国产算力芯片格局**：云侧AI芯片呈现华为、寒武纪、海光信息等“三分天下”到沐曦股份、摩尔线程等“群雄逐鹿”的格局，端侧SoC厂商也迎来机遇[6] - **先进制程需求旺盛**：台积电N2（2nm）节点于2025年Q4量产，初期月产能约3.5万片晶圆，预计到2026年底有望升至14万片，且计划自2026年起连续四年调升先进制程报价[22][23] - **国内先进逻辑扩产积极**：2025年1-11月上海核心半导体设备进口规模约558亿元，同比提升41%，预示较好的扩产节奏，先进制程“China for China”有望成为趋势[24][25] - **国内代工厂资本运作活跃**：中芯国际收购中芯北方剩余股权并增资中芯南方近70亿美元，华虹半导体收购华力微，均旨在整合资产、提升盈利能力和先进产能[26] - **供应链安全催化材料设备国产化**：商务部对日出口禁令等事件强化自主诉求，半导体材料与设备自主可控有望提速，光刻胶、涂胶显影设备、后道测试设备等领域国产替代空间广阔[29][30][31][32] 化工行业：高端膜材料国产替代 - **政策与产业转移驱动替代**：商务部启动对日反倾销调查，叠加全球光电产业向中国大陆转移，高端膜材料国产替代有望提速[17][19] - **高端膜材技术壁垒高、空间广**：光学膜及离型膜是聚酯薄膜行业中技术壁垒最高的领域，长期由日韩厂商主导，进口替代空间广阔[20] - **国内厂商积极布局**：东材科技光学基膜产能快速扩张；洁美科技中高端MLCC离型膜已向国内外大客户批量供货；双星新材MLCC离型膜一期5亿平米年产能预计2025年内完成；斯迪克拥有多条进口产线；皖维高新、乐凯胶片、天禄科技等在PVA膜、TAC膜领域取得进展[20] 银行理财：2026年资产配置展望 - **理财规模预计稳步增长**：预计2026年理财规模增长3.8万亿元，同比增长11.46%，主要催化为居民“存款搬家”[11] - **产品以短期限、高流动性为主**：非现金管理类日开产品、1个月以内短持有期产品是增长主力，其收益率接近3年期定存实际利率，符合低利率环境下居民对流动性的高要求[12] - **资产配置策略**：存款用于快速建仓和降低波动，但2025-2026年约有0.61万亿元和1.16万亿元高息协议存款到期，对收益率产生负面影响；信用债配置上避免拉久期和信用下沉，主要寻找1-3年期、AA(2)及以上票息资产；基金方面增配摊余成本法债基和混合二级债基；权益配置比例不高，主打“固收+”；衍生品可用于对冲债市波动，但持有牌照的理财公司仅17家[13][14] - **优势机构特征**：低利率环境下，产品线多元、投研发力早、代销渠道广的理财子公司将更具优势[15] 农林牧渔：生物股份非瘟疫苗前景 - **非瘟疫苗市场空间巨大**：保守测算，非瘟疫苗可贡献年84.0亿元的增量市场空间[36] - **公司处于领先地位**：生物股份合作研发的非瘟亚单位疫苗临床试验首家获批，且为临床试验唯一承担单位，2025年12月底已进行首轮攻毒试验，预计2026下半年或2027年有望上市，先发优势明显[34][36] - **公司盈利预测上调**：基于非瘟疫苗上市确定性增强，预计公司2026-2027年归母净利润分别为7.12亿元和12.11亿元，较原预测大幅上调[34] - **常规业务基本盘稳固**：口蹄疫疫苗基本盘稳固，同时猪用非口蹄疫疫苗、反刍苗、禽苗及宠物苗等多业务线成长动能强劲[37]

报告核心观点 - 报告旨在分析北交所现行新股现金申购制度的现状与影响，并假设若启用“市值配售”制度，对网上及网下投资者的成本、收益以及对二级市场的潜在影响进行量化展望 [4][11] - 报告认为，北交所现行的“全额预缴+比例配售”方式导致资金门槛高企、冻结资金量巨大并向少数现金管理者集中，长周期来看“市值配售”改革存在必要性 [4][20] - 报告通过复盘我国新股配售制度变迁，指出市值配售制度实质是将一二级市场挂钩，赋予二级持股者免费的新股申购期权，其短期影响取决于市场主要矛盾，中长期影响则取决于其带来的增量资金规模，但无法扭转市场基本面趋势 [4][36][75] - 在市值配售假设下，报告预计网上申购将成为对二级中小持股者的普惠市场，中签概率和单签收益吸引力强；网下机构产品则有望获得显著收益增厚；同时，制度变革可能为北交所二级市场带来可观的增量资金 [4][76][108][118] 现金申购制度现状与影响 - 北交所现行新股申购采用“全额预缴+比例配售”方式，投资者获配完全取决于缴款资金量，新股获配具有确定性 [4][12] - 该规则下存在明确的获配门槛资金量，且随着参与资金增长、配售比例下降，该资金门槛会越来越高 [19] - 随着市场热度提升，产生两大影响：一是近万亿冻结资金的短期迁移扰动交易所利率市场（如GC001）；二是获配门槛大幅抬升，新股配售向持有大量现金的少数投资者集中 [4][20][34] - 具体数据显示，冻结资金量已从2024年初的千亿出头，最高突破8000亿元水平；新股中一签所需最低资金门槛已大幅抬升至500万元以上水平 [28][30][35] - 北交所一二级市场估值差距巨大，自2023年3月以来新股首发市盈率鲜有高于15倍，而二级市场估值溢价率平均高达300%，使得新股申购在低利率环境下成为重要的低风险现金管理工具 [20][22][23] - 2024年和2025年，北交所新股顶格申购累计收益率分别为4.33%和3.31%，几乎零破发 [24][25][27] 市值配售制度历史复盘与启示 - 我国新股配售制度经历了从“挂钩银行定期储蓄存款”到“市值配售、挂钩二级市场”的变迁，市值配售制度本身也曾多次重启与修订 [36][37] - **2000年首次提出**：2000年2月13日，证监会宣布暂定50%新股向二级市场配售，次日上证指数、深证成指单日涨幅分别达9.05%、9.36%，显示在增量资金预期下对二级市场情绪提振显著 [43][44] - **2014年框架完善**：2013年11月30日证监会重启市值配售（仍需全额缴款），初期市场因担忧IPO开闸而下跌（如创业板指单日跌8.26%），但随后因新股高收益吸引个人投资者大量入市，构成市场增量资金来源之一 [47][50][52] - **2016年取消预缴款**：2015年12月30日取消新股申购预缴款制度，实行“信用申购”，吸引力大增，导致2016年网上中签率步入万分位水平，申购户数迈向千万户，网上申购所需市值底仓规模增至万亿级别 [63][67][69][71] - **历史启示**：1) 市值配售相当于赋予二级投资者免费的新股申购期权，降低了其持股成本，对中小投资者积极影响值得肯定 [4][73]；2) 制度出台对二级市场的短期影响方向取决于当时市场的主要矛盾 [75]；3) 制度的实质影响是带来增量资金，短期或助推低估值、低波动风格，但中长期市场表现仍需回归基本面趋势 [4][75] 市值配售假设下：网上申购分析 - **规则假设**：若北交所采用与沪深相同的市值配售框架，网上申购额度将挂钩北交所市值，每5000元市值可申购一个单位（500股），市值门槛仅1万元，并采用摇号抽签和信用申购方式 [76][77] - **成本端**：预计20-30万元的北交所市值底仓即可满足60-80%的在审企业网上申购上限要求 [4][90][93] - **收益端核心**：由于采用摇号抽签，实际情形是“中签或不中签”，因此中签概率比理论收益率更重要 [91] - **中签概率测算**：在中性假设下（网上发行2000万股、申购户数300万户、户均额度1万股），按上限申购账户的网上中签概率约为2.67%，远高于2025年沪深A股网上顶格申购中签概率中枢0.53% [4][108][113][116] - **单签吸引力**：参考2025年北交所新股，单签（500股）绝对增厚金额平均为2.3万元，而参与市值门槛仅1万元，预计对中小投资者吸引力强 [4][91][94] - **增量资金潜力**：科创板网上申购户数从最初300万户增长至600万户，假设北交所网上户数增长100万户，每户配置10万元底仓，即对应1000亿元增量市值底仓 [4][115] - **对机构影响**：由于网上申购额度上限较低，网上部分对机构投资者的预期收益增厚可忽略不计 [110] 市值配售假设下：网下申购分析 - **规则假设**：网下投资者准入门槛预计将挂钩北交所市值，并采用信用申购，整体框架向沪深交易所看齐 [118][120] - **成本端**：对标科创板（要求600万科创板市值），预计北交所网下询价需补充北交所市值门槛100~200万元 [4][125] - **准入门槛现状**：根据2025年公募基金半年报，持仓北交所市值大于200万元的产品仅359只，显示当前机构参与度不足 [126][128][129] - **收益端假设**：鉴于北交所机构参与度低，预计网下询价将近似按照等比例配售，A类和B类投资者中签率可能相当 [130][131][134] - **收益测算**：中性预期下，网下顶格申购账户规模需大于1.96亿元，单只询价新股顶格申购获配金额约24万元 [4] - **年化收益率预估**：假设全年有10只询价新股，对于1亿元、2亿元、3亿元、5亿元规模的账户，其网下顶格申购年化收益率中性预期分别为2.86%、2.80%、1.87%、1.12% [4] 市值配售对二级市场的潜在影响与建议 - **增量资金角度**：网上投资者市值底仓增长空间巨大，是潜在的增量资金主要来源 [4][115] - **极端情景测算**：若当前北交所5000亿流通盘全部纳入申购额度，网上发行2亿元对应中签率为0.040%，按上限申购账户中签概率可达1.60%，仍高于沪深水平，可能吸引中小投资者后知后觉入市并配置底仓 [4][116][117] - **长周期建议重启网下询价**：一方面能降低因配置大规模市值底仓带来的潜在波动风险；另一方面有助于北交所吸纳前沿科技型企业（如未盈利企业），更能体现机构定价能力，从而提高机构参与度 [4] - **市场风格影响参考**：以2016年初为例，取消预缴款制度吸引大量投资者入市配置市值底仓，短期内助推市场风格转向大盘价值，但中长期趋势的形成仍需回归基本面趋势 [4][69][72] - **投资建议**：若北交所启用市值配售，建议关注低估值、低波动方向 [4]

核心观点 报告认为，在AI浪潮驱动下，中国半导体行业正迎来由“国产替代”和“AI算力需求”双轮驱动的黄金发展期[4][5][6] 行业将沿着“算力芯片自主可控”、“制造环节自主可控”、“底层硬科技自主可控”三个层次递进发展[5][6] 在政策强力支持与外部技术封锁的背景下，国产AI芯片、先进制造、存储、设备材料等全产业链将迎来历史性机遇[4][6][7] 半导体板块行情回顾 - 2025年初至10月28日，国内电子与半导体指数在“国补刺激+AI算力+国产替代”驱动下显著跑赢沪深300，累计涨幅分别达54.46%和54.51%[16] - 同期，费城半导体指数和台湾半导体指数涨幅分别为44.5%和31.4%[16] - 细分板块中，数字芯片设计（+75.3%）和半导体设备（+56.3%）领涨[21] - 2025年上半年，数字芯片设计板块收入同比增长30.0%，归母净利润同比增长44.0%，毛利率达36.3%[28][30] - 半导体设备行业在2025年Q1和Q2收入分别创历史同期新高，同比增长37.6%和33.5%[31] AI算力：云侧AI芯片 - **市场空间**：根据弗若斯特沙利文预测，中国AI芯片市场规模将从2024年的1,425.37亿元激增至2029年的13,367.92亿元，2025-2029年CAGR为53.7%[4][42] 2024年中国GPU市场规模约1,073亿元，同比增长32.96%[40] - **全球需求**：2024年全球GPU市场规模为773.9亿美元，预计2030年达4,724.5亿美元，2024-2030年CAGR为35.19%[37] 2026财年Q1英伟达数据中心业务收入同比增长69%至441亿美元[37] - **资本开支**：北美四大云服务提供商（亚马逊、谷歌、微软、Meta）2025年资本支出计划合计突破3,150亿美元[44] 国内云厂商与运营商算力投资占比显著提升，如阿里巴巴计划未来三年投入3,800亿元用于云计算和AI基础设施[45] - **竞争格局**：国产AI芯片从华为、寒武纪、海光信息“三足鼎立”向沐曦股份、摩尔线程等“群雄逐鹿”演变[7][55] 2025年10月，黄仁勋称英伟达中国市场份额从95%降到0%[55] - **公司进展**：华为已规划昇腾950PR、960、970等多款芯片路线图[58] 寒武纪2025年上半年营收28.81亿元，同比增长4,347.82%，实现扭亏为盈[59] 海光信息DCU已在智算中心、AI等领域实现规模化应用[59] AI算力：端侧AI芯片与交换芯片 - **端侧AI芯片**：受益于智能家居、智能电车等AI终端需求，国内AIoT芯片企业（如瑞芯微、恒玄科技、晶晨股份）业绩进入高速增长阶段[62] - **交换芯片**：超节点+大集群推动运力市场规模提升，Scale-up交换芯片已成为数据中心主力需求，预计2030年全球市场规模接近180亿美元，2022-2030年CAGR约28%[64][66] 目前交换芯片国产化率极低，博通、Marvell占据全球90%以上份额，国产厂商（如数渡科技、盛科通信）正从产品化走向商业化[69] AI存力：存储产业链 - **需求驱动**：AI Capex投入推动服务器需求，同时HDD缺货涨价加速企业级SSD在冷存储领域占比提升[70][72] Offloading技术将部分KV-cache卸载到SSD中成为未来趋势，进一步拉动SSD需求[75] - **市场规模**：测算2025年AI Capex水平可带来约213亿美元DRAM增量市场（不含HBM）和约366亿美元NAND增量市场[76] - **国产模组**：2023年全球DRAM模组市场营收125亿美元，前十大厂商占93%份额，金士顿以68.8%市占率排名第一[79][83] 国产模组厂商市场占比仍低，替代空间广阔[82] - **技术趋势**：HBM是目前主流的近存计算方案[86] 华邦Cube方案有望在端侧算力中应用[90] DRAM架构正从2D转向3D，以提升存储密度和性能[92] - **国产存储**：长鑫存储2025年预计DRAM产量273万片（以晶圆计），同比增长68%，年底市场份额有望增至12%[98] 长江存储总产能约14万片/月，占全球3D NAND市场份额约12%，规划产能达30万片/月[98] AI电力：供电系统 - **GPU功耗**：英伟达GPU功率持续提升，从A100的400W升至B200的1000W，超级芯片GB200功率最高达2700W[101] - **供电架构**：AI服务器需要4颗1800W高功率电源，远超通用服务器的2颗800W电源[101] 英伟达引导数据中心向800V DC供电架构升级，SST（固态变压器）是终极技术形态[105] 巴拿马电源等方案亦为发展方向[106] - **板卡供电**：由多相控制器和DrMOS组成的拓扑架构是GPU/CPU供电的最佳解决方案，可提升供电功率并优化能耗[112] AI底座：晶圆制造与先进封装 - **先进制程**：AI算力扩张是对先进晶圆代工需求的长期、确定性拉动[7][114] 2026年中国智能算力规模预计达1,460.3 EFLOPS，为2024年的两倍[114] - **产能状况**：成熟节点产能利用率企稳回升，行业景气度进入复苏通道[7] “China For China”趋势下，大陆半导体产能扩张已进入快车道[7] - **先进封装**：CoWoS工艺将继续升级，CoWoS-L或成为重要技术路径[7] 高端先进封装是助力算力跃迁的关键[7] AI底层硬科技：设备、材料与EDA/IP - **半导体设备**：国产替代仍是行业大趋势，当前国产化率约21%[7][38] 干法刻蚀、薄膜沉积及CMP或将成为未来4年国产化率迅速提升的领域[6] - **半导体材料**：景气度、自主可控与下游扩产共同推动各领域突破，12英寸硅片、高端光刻胶等材料国产化率亟待提升[7] - **EDA与IP**：作为“芯片之母”，国产化正撕开海外巨头垄断缺口[7] 华大九天、概伦电子等公司有望通过差异化方式竞争[45] RISC-V架构增速将远超传统架构[46]

核心观点 - 报告核心结论：2025年A股呈现增量资金市特征，杠杆资金、私募资金等活跃资金是主要入市力量，险资亦有较大体量，而主动偏股公募整体净赎回[1] 当前入市资金或主要来源于高净值人群，随着大部分居民风险偏好自低位逐渐修复，2026年普通居民资金有望成为主力入市资金[1] 借鉴历史经验，伴随居民资金入市进程推进，预计2026年全年A股增量资金将达2万亿元[1] 2025年A股增量资金主力来自活跃资金 - 2025年A股市场表现亮眼，Wind全A指数全年累计上涨28%，充裕的资金面是重要支撑[13] 全年资金入市分为两个阶段：上半年市场震荡修复，各路资金“多点开花”[2] - 2025年上半年，代表散户资金的银证转账资金流入2400亿元，外资阶段性回流约1000亿元[2][13] 在政策引导下，追求长线投资的险资大幅流入约4200亿元，ETF资金流入约800亿元[2][13] - 2025年上半年，增量资金主要流入科技和红利板块[2] 险资主要增配银行、交运、通信等红利板块[14] 被动资金（ETF）主要流入计算机（216亿元）、军工（128亿元）和银行（117亿元）[14] 外资主要流入汽车、电子、银行[14] - 2025年第三季度以来市场放量拉升，主要增量资金来自私募和融资交易等活跃资金[2][19] 7月以来杠杆资金入市约7000亿元，截至12月31日A股融资余额已突破2.5万亿元[19] 估算第三季度私募资金大幅流入股市约4000亿元，11月中国私募证券投资基金规模突破7万亿元，较6月增长约1.5万亿元[19] - 2025年第三季度以来，增量资金主要流入有色、电子和新能源板块[2] 私募资金在材料和制造板块仓位明显上升[20] 杠杆资金主要流入电子（7月以来融资余额增长1679亿元）、电力设备（950亿元）、通信（602亿元）、有色金属（479亿元）等行业[21] - 总结2025年，A股具备鲜明的增量资金市特征，私募基金、杠杆资金等活跃资金入市较多，险资入市体量也较大，外资上半年阶段性回流，而主动偏股公募出现净赎回[26] 我国居民资金入市进程仍在初期阶段 - 种种迹象表明部分居民资金正率先入市，来源或主要是高净值人群[3][32] 2025年第三季度，有18.5%的储户倾向于更多投资，较2024年末增加5个百分点，其中对股票、基金信托等高风险资产的投资意愿比重上升[32] - 居民风险偏好提升的迹象包括存款活化程度提高：定期存款同比增速自年初高位13.5%降至近期低位10.7%，活期存款同比增速则自低位4.4%持续上升至高位8.9%[32] 2025年6月以来，滚动3月加总的非银金融机构存款增量均高于居民户存款增量，其中7月单月非银存款增量达2.15万亿元，创2015年以来同期最高水平[32] - 当前居民资金入市可能仍是局部行为，主要来自高净值人群[3][33] 2025年A股增量资金主要集中在私募和杠杆资金等渠道，这些渠道对普通居民有一定投资门槛[33] 调查显示，2025年接近八成（79%）高净值人群将金融投资作为首要资金安排方向[33] - 大部分居民资金尚未大规模入市，信号包括：2025年7月A股加速上涨以来，自媒体（如抖音）股票搜索热度环比增长仅为19%，远低于此前牛市期间超100%的增速[36] 2025年5月大行存款利率下调后，定期存款到期资金仍倾向于买入低风险产品，截至9月货币基金份额达14.7万亿份，同比增长12.5%，而同期主动偏股公募净赎回约2100亿元[36] - 大部分居民对收入和房价预期仍不高，风险偏好在低位运行，是掣肘2025年居民资金全面入市的主要因素[3][37] 2025年第三季度，城镇储户未来收入信心指数为45.9%，仍低于2023年末水平；预期房价下降的占比达23.5%，处历史高位[37] 2026年微观资金望净流入两万亿元 - 2025年的宏观环境、市场特征及整体资金净流入情况与2020年较为相似[4][50] 2020年Wind全A指数上涨26%，2025年上涨28%[50] 2020年全年资金净流入约2万亿元，截至2025年12月31日估算2025年全年净流入约1.9万亿元[50] - 2025年与2020年的增量资金结构存在差异：2020年主要增量资金为居民借道主动权益基金入场，而2025年则主要依靠杠杆资金、私募和险资推动[50] - 展望2026年，伴随居民资金入市进程推进，预计全年A股增量资金将达2万亿元[1][4][55] - 从资金流入项目看，预计散户活跃资金（融资盘+银证转账）入市规模合计达10000亿元[4][56] 预计险资全年流入7000亿元[4][57] 预计主动偏股公募、被动权益基金及“固收+”基金合计流入约7000亿元，外资流入约1000亿元[4][57] 预计A股现金分红流入约9500亿元，回购流入约1000亿元[55][57] - 支持居民资金入市的长期潜力在于：截至2025年第三季度，估算居民超额存款或接近30万亿元[56] 短期来看，居民风险偏好仍有望延续回暖[56] - 支持机构资金入市的理由包括：政策提振下红利资产对险资具备配置价值[57] 借鉴2020-2021年历史经验，市场赚钱效应改善和基本面预期回暖有望带动公募和外资资金改善[57] 政策引导下A股上市公司分红意愿趋势性上升，2025年A股整体分红比例已接近50%[57] - 从资金流出项目看，伴随市场情绪回暖，融资和减持规模或将放量[4][58] 预计2026年IPO规模2000亿元、再融资规模5500亿元、产业资本减持5500亿元[55][58] 预计全年交易印花税及融资融券费用规模约7000亿元[58]