文章核心观点 - 尽管面临估值担忧、竞争加剧及地缘政治不确定性等压力，英伟达仍被多位顶级分析师看好，主要基于其稳固的业绩记录、强大的执行力、持续创新以及在AI GPU市场的主导地位 [1][2][3] 分析师看涨理由与市场地位 - 英伟达被认为是人工智能热潮的主要受益者之一，这得益于对其先进图形处理器的强劲需求 [1] - 尽管面临来自博通、AMD和谷歌TPU等竞争对手的日益激烈的竞争，以及芯片对华出口的不确定性，分析师仍持乐观态度 [2] - TipRanks的AI分析师给予英伟达“跑赢大盘”评级，目标价为205美元 [3] - 分析师认为，基于现有Hopper架构的LLM无法与即将在Blackwell架构上训练的LLM相提并论，公司强调现在宣布明确赢家为时过早 [5] - 管理层对Blackwell支持的LLM在2026年初推出充满信心，这将证明其“至少领先竞争对手整整一代” [6] - 外部基准测试显示，Blackwell在训练和推理方面都是明确的领导者，英伟达在每瓦特代币和每代币收入等关键指标上表现突出 [6] - 公司认为，鉴于AI市场的不断演变，谷歌很难说服云服务提供商部署其针对特定模型结构的TPU，而英伟达的可编程平台解决方案仍是云AI基础设施的最佳硬件 [12] 财务与增长前景 - 美国银行分析师Vivek Arya重申买入评级，目标价275美元，并继续将其视为首选 [4] - 管理层对2025至2026日历年Blackwell、Rubin及网络业务至少5000亿美元的营收机会具有需求和供应能见度 [7] - 与OpenAI和Anthropic/微软的新协议是意向书，不包含在上述5000亿美元展望内，代表了潜在的上行空间 [7] - 伯恩斯坦分析师Stacy Rasgon指出，2025和2026年累计5000亿美元的销售展望很可能上调，因其未包含与Anthropic的新交易、OpenAI 10 GW合作以及中东合作伙伴关系等 [10] - 杰富瑞分析师Blayne Curtis重申买入评级，目标价250美元，并指出鉴于其技术护城河和18倍于10美元每股收益目标的估值，并未放弃英伟达 [16] - Curtis将其2026年和2027年每股收益预期分别从6.83美元和9.03美元上调至7.82美元和9.50美元 [18] - 英伟达股票的估值具有吸引力，其2026年和2027年收益的市盈率分别为25倍和19倍，意味着市盈增长率仅为0.5倍，而“科技七巨头”股票和增长型竞争对手的平均值为2倍 [8] 产品路线图与技术优势 - 公司预计在2026年上半年推出基于Blackwell的LLM，这可能成为股价的潜在催化剂 [17] - Blackwell Ultra的推出按计划进行，Rubin预计在2026年下半年加速推出 [16] - 预计2026年下半年推出的Vera-Rubin和NVLink 6将巩固其市场地位 [17] - 预计2026年下半年推出的新CPX芯片将受益于超大规模企业的资本支出增加以及对推理的日益关注，该芯片预计在2027日历年产生130亿美元营收 [18] - 公司认为其TPU项目领先搜索引擎巨头谷歌大约两年 [11] - 特定应用集成电路的采用仍处于早期阶段，为英伟达在强劲支出背景下提供了充足的成长空间 [16] 地缘政治与运营动态 - 关于前总统特朗普允许英伟达向中国发货H200 AI芯片（需向美国支付25%费用）的言论，公司仍在等待获得H200的出口许可，之后将研究需求并开始生产 [13] - 公司尚未获得任何关于与美国政府25%收入分成的细节，目前不清楚这笔费用将如何核算 [13]

Alrick Shaw +1 917 344 8454 alrick.shaw@bernsteinsg.com Arpad von Nemes +1 917 344 8461 arpad.vonnemes@bernsteinsg.com 19 December 2025 U.S. Semiconductors NVIDIA (NVDA): Just how cheap is it? Stacy A. Rasgon, Ph.D. +1 213 559 5917 stacy.rasgon@bernsteinsg.com (If all goes according to plan this may be our last note of the year. We wish you all a wonderful holiday season, and will see you on the other side). Nvidia's performance has been somewhat challenged as of late...While putting up decent overall perfo ...

年底"肉签"集中现身，无论是以上市首日收盘价计算抑或以盘中最高价计算，沐曦股份、摩尔线程、优 迅股份均位列前三。 沐曦股份此次发行价为104.66元/股，仅次于摩尔线程（688795.SH）的114.28元/股。上市首日，沐曦股 份开盘暴涨568.83%，盘中最高价报895元，以此计算，中一签（500股）的投资者浮盈逼近40万元，一 举刷新了近十年A股新股上市首日的单签盈利纪录。 在沐曦股份之前，摩尔线程以当日收盘价计算，中一签可赚24.31万元；以当日最高价计算，最高获利 达28.69万元。 12月15日至12月21日期间，优迅股份（688807.SH）、元创股份（001325.SZ）、沐曦股份 （688802.SH）、昂瑞微（688790.SH）扎堆上市。 其中，昂瑞微主要从事射频前端芯片、射频SoC芯片及其他模拟芯片的研发、设计与销售；沐曦股份是 GPU第二股，致力于研发、设计和销售应用于人工智能训练和推理、通用计算与图形渲染领域的全栈 GPU产品；元创股份主要从事研发、生产、销售橡胶履带类产品，具体包括农用机械橡胶履带、工程机 械橡胶履带和橡胶履带板等；优迅股份主要专注于光通信前端收发电芯片的研发、设 ...

市场状态与宏观环境 - 11月以来A股与美股波动同步收窄，沪深300与标普500的20日涨跌幅相关性升至年内90%分位数以上，呈现“隔夜同向、日内反向”特征[3][12] - 美国11月核心CPI同比降至2.6%，为三年半新低，失业率升至4.6%但主要由劳动参与率提高和暂时性失业贡献，未触发“萨姆法则”[3][15] - 中国呈现“企业盈利底”已现、内需动能回落的组合，工业企业盈利自Q2末起修复，而社会消费品零售总额累计同比自Q2末加速回落[3][20][21] AI产业链动态 - AI产业链投资出现分化，“泛AI”资产（铜锂铝、储能、电气设备）表现优于AI核心资产（算力芯片、光模块、PCB）[4][27] - 投资者对“激进资本开支缺乏营收增长反哺”的容忍度下降，中、美AI核心股票业绩披露后股价表现与其资本开支占营收比例呈负相关[4][27][30] - 受AI投资拉动的实物侧大宗商品（铜、铝、锡、碳酸锂）期货价格自10月下旬持续上涨，铜和锡近月合约强于远月合约，显示供需驱动[4][28][33][34] 政策与内需展望 - “扩大内需”战略地位提升，重点转向“系统性增收—促消费—优供给”长效机制，2026年或将推出消费税扩围、征收环节后移及企业所得税有效税率提升等措施[5][35][36] - 历史经验（中国1998-2001年、日本1961-1984年、美国1969-1973年及2014-2019年）表明，居民收入增长将带动服务消费与新型耐用品消费占比持续提升[5][36][40][41][42] 2026年投资主线建议 - 主线一：继续看好受益于AI投资与全球制造业复苏的工业资源品（铜、铝、锡、锂、原油及油运）[6][51][53] - 主线二：抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道（航空、酒店、免税、食品饮料）[6][53] - 主线三：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融（保险、券商）[6][53] - 主线四：布局具备全球比较优势的中国设备出口链（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明）及国内制造业底部反转品种（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）[6][51]

核心观点 - 新股次新板块上周重回弱势震荡博弈，但自9月以来的休整周期已持续较长时间，板块资金关注度回升趋势未根本改变，新一轮活跃周期或仍在酝酿中[1][2][14] - 短期建议在向上变盘信号明朗前保持适度警惕，但临近年底，灵活把握时机变得重要，应保持积极观察[1][2] - 具体投资方向，长期聚焦算力AI、机器人等新质生产力主题产业链，同时把握创新药、航天军工、新能源等主题行业的轮动布局机会[3][14] 上周市场表现总结 - **板块整体表现**：上周沪深新股次新板块平均涨幅为-2.0%，实现正收益的个股占比约30.2%，较前一周（平均涨幅1.5%，正收益占比54.2%）有所下行和收敛[1][14] - **个股驱动因素**：此前由摩尔线程等个别高人气新股拉动的近端活跃行情未能延续，随着其走弱，板块重回休整末端的博弈拉锯[2][14] - **资金面观察**：尽管交投热情升温遇阻，但摩尔线程、沐曦股份等人气新股上市预计沉淀了增量资金，板块资金逐渐活跃的预期未发生根本变化[2][14] 新股上市与发行表现 - **上周上市表现（首日）**： - 上周沪深新股上市首日平均涨幅高达342.8%，首日平均换手率为79.2%[28] - 具体个股中，沐曦股份首日涨幅高达约7倍（692.95%），表现最为突出；元创股份和昂瑞微首日涨幅均低于200%[5][28][29] - **上周上市表现（首日后）**：新股在上市首日之后平均涨幅约为-16.5%，显示首日再定价较为极致后，短期股价承压[5][28] - **上周发行与申购**： - 共有5只新股网上申购，平均发行市盈率为32.2倍，平均网上申购中签率为0.0284%[5][24] - 共有4只新股完成网下询价，发行市盈率在16.2倍至48.6倍之间[24] - **历史新股表现**：2024年至今上市的沪深新股上周平均涨幅为-2.0%（正收益占比30.2%），北证新股上周平均涨幅为0.9%（正收益占比61.7%）[7][30] - **涨跌结构**：涨幅居前的个股集中于液冷、商业航天等受事件催化的主题；跌幅居前的多为新近上市、首日定价已较充分的个股[7][31] 近期市场数据与趋势 - **12月发行定价**：12月至今，科创板新股平均发行市盈率为60.3倍，较11月的71.4倍略有下行；主板新股平均发行市盈率为20.0倍，较11月的24.3倍略微下移[15] - **12月首日定价**：12月至今，剔除未盈利个股，科创板新股首日收盘市盈率升至269.2倍，高于11月的198.9倍；主板新股首日收盘市盈率升至69.0倍，高于11月的63.1倍，显示首日再定价较为极致[16][19] - **12月首日涨幅**：12月至今，科创创业新股首日平均涨幅为354.3%，高于11月的267.7%；主板新股首日平均涨幅为225.8%，高于11月的177.8%，首日交投情绪处于亢奋区间[20] 本周新股动态 - **即将上市新股**：本周共有8只已完成申购的新股待上市，包括纳百川、天溯计量、锡华科技等[4][35] - 其中待上市的科创板、创业板新股，以2024年归母净利润计算的平均发行市盈率为37.8倍，定价较前期小幅上移[8][35] - **即将申购新股**：本周共有3只新股将开启网上申购，建议继续积极关注新股申购[8][36] - **即将询价新股**：本周暂无新股开启询价[9][37] 投资建议与关注标的 - **总体策略**：由于板块周期指标此前未成功触底，且交投回升依赖个别标的，短期震荡属正常；但休整时间较长使得标的性价比突出，建议保持警惕并积极观察布局[10][48] - **短期关注（近端新股）**：建议关注汉朔科技、弘景光电、同宇新材、丰倍生物、禾元生物-U、恒坤新材等，本期股票池调入中国铀业[10][48][51] - **中期关注（次新股）**：建议关注纳睿雷达、骏鼎达、麦加芯彩、多浦乐、珂玛科技、思看科技等个股的投资机会[10][48]

钛媒体App 12月21日消息，证监会网站披露信息显示，本周（12月15日至21日）共新增7家企业获境外 发行上市或境内未上市股份"全流通"备案，上市地均为香港联合交易所。其中，美格智能、大族数控均 已在A股上市，目前市值分别为近110亿元、超470亿元，此次在港拟分别发行7500.6万股、8862.5万 股。天数智芯将与壁仞科技争夺香港资本市场的"国产GPU第一股"：前者拟发行不超过2924.7万股，并 将股东所持2.2亿股转为H股；后者拟发行不超过3.7亿股，并将股东所持8.7亿股转为H股。乐欣户外冲 刺港股"钓鱼股第一股"，拟发行不超过3833.3万股。 此外，继2019年冲刺A股未果、以及港股首次递表失效后，溜溜果园第三次IPO尝试，拟发行不超过 1936.2万股，并将股东所持6734.7万股转为H股。精锋医疗则是第三次递表港交所，拟发行不超过3188.1 万股，并将股东所持2.96亿股转为H股。（科股宝播报） ...

AI芯片公司近期资本市场表现 - 摩尔线程于12月5日登陆科创板，首日股价较发行价最高涨幅超500%，市值突破3000亿元，后续股价一度冲至941元，市值逼近4500亿元 [4] - 沐曦集成于12月17日登陆科创板，首日股价一度暴涨超750%，市值最高冲上3500亿元，成为A股“第三贵” [4] - 参与沐曦集成打新者，若按首日收盘价计算，中一签（500股）首日浮盈超36万元，为全面注册制以来最赚钱新股 [4] - 寒武纪作为“AI芯片第一股”，5年前上市时开盘大涨超350%，首日市值一度超1000亿元，今年8月底市值一度超7000亿元 [6] 早期投资者财富效应 - 同时投资摩尔线程和沐曦集成的红杉中国，一度浮盈超过100亿元 [6] - 沐曦集成的天使轮投资人以4.8亿元估值进场，若坚守至今账面回报可观 [6] - 摩尔线程和沐曦集成的上市让很多投资机构“活过来了” [5] AI芯片行业竞争格局与技术路径 - 国内AI芯片厂商技术路线存在区分：摩尔线程选择对标英伟达的全功能GPU路线；沐曦重点强化AI和高性能计算能力；寒武纪则聚焦AI专用芯片赛道 [9] - AI芯片最终解决方案尚需充分竞争和市场检验，有观点认为大模型快速发展期通用GPU占优，未来范式固定后优化过的专用芯片（如TPU）可能更好 [9] - 国内热门AI芯片公司多成立于2017年前后，正值Transformer架构诞生与大模型赛道暗潮涌动之时 [8] AI算力产业链延伸机会 - 光模块产业因AI算力需求猛增迎来逆袭，GPU与光模块结合可提高AI训练数据传输速度与计算效率 [12] - 2025年具身机器人赛道成为焦点，截至2025年10月该领域融资总金额超500亿元，较2024年全年增长超400%，融资事件超200起 [12] - 大模型公司如智谱AI、MiniMax已传出通过港交所聆讯消息，开抢“大模型第一股” [12] 行业长期发展趋势 - 从寒武纪到摩尔线程、沐曦的轮动，证明AI是长期事业，会不断涌现新赛道承接下一轮叙事 [11] - 2023年被称为“大模型元年”，英伟达市值飞跃万亿美元，市场形成共识：AI竞争是算力竞赛，卖AI芯片的厂商将受益 [8] - 在国产替代和“中国英伟达”期待下，国内AI芯片厂商机遇空前，但最终能存活下来的公司才是真英雄 [8]

美股当前阶段与泡沫判断 - 美股科技板块波动性在放大 市场关心当前处于泡沫的哪个阶段 类比2000年互联网泡沫 [2][3] - 判断市场是否存在泡沫非常困难 泡沫往往只能在破灭后才能确认 建议通过分析具体行业和个股的财报与估值来评估 [4] - 当前市场整体估值处于合理水平 标普500指数剔除英伟达等大权重公司影响后的中位数市盈率约为21倍 与沪深300的22倍相近 [10][11] - 全球主要股市估值对比：日本 加拿大 澳洲股市中位数市盈率约为16-18倍 欧洲和英国股市约为13-14倍 [11] - 与历史长期平均值相比 中美股市中位数市盈率（当前20-22倍）约高出15% 日本股市约高出5% 欧洲和英国股市反而低于历史平均值5-10% [12] AI行业的现状与定位 - AI目前处于非常早期的阶段 类似于2010-2012年的移动互联网 其性能尚不完善 推理成本高昂 具体应用场景不明确 [4][6] - AI带来的效率提升是公认的 但当前明确的商业模式和盈利应用很少 [6] - AI是一场长期的科技创新浪潮 而非周期性的行业景气度变化 其发展将遵循创新扩散的规律 价值链会随时间转移 [14][15] - 在AI投资中 提供底层硬件（如GPU 芯片 存储）和云服务的公司目前拥有更确定的收入模式 [6][7] - AI大模型的竞争是持续性的 并非一蹴而就 拥有稳定经营现金流和收入来支撑持续研发的公司更具安全性 [30][31] 投资策略与关注方向 - 投资应像“逛商场” 关注个股的选择和价值 而非纠结于整体市场或指数是否存在泡沫 [9][10] - 在AI领域投资需“大胆假设 小心求证” 不能将公司的远期叙事当作确定性收入 需要持续验证订单和收入的落地情况 [22][23] - 应关注价值在AI产业链中的转移过程：初期是硬件（如GPU） 逐渐扩展到存储 光模块等 未来将向中游应用和软件层转移 [15][16][32] - 可关注那些能够利用AI工具提升效率的传统软件公司（如Adobe）和互联网公司 AI更多是赋能而非完全颠覆 [32] - 加密币是一个处于早期渗透率的领域 其流动市值仅3100亿美元 相较于2024年非现金支付总额128万亿美元 潜在空间巨大 [7] 具有吸引力的商业模式 - 具有强大网络效应的公司（如社交平台 支付网络）和独家经营权的公司（如交易所）拥有极佳的商业模式 [8] - 轻资产 高加盟费模式的公司在资本回报和股东回馈上表现更优 例如万豪酒店集团相比重资产模式的香格里拉集团 [25] - 寻找顶级商业模式的公司进行投资 而不必拘泥于其所在的特定市场（A股 港股 美股） [28] 对泡沫的综合性看法 - 创新和成长性行业必然伴随泡沫 关键在于区分良性泡沫与恶性泡沫 [33] - 判断泡沫性质不能仅看短期估值 更应关注公司的回本路径 即投入的资本需要多长时间能通过盈利收回 [29][33] - 估值可能被公司的成长所消化 这是一个动态变化的过程 只有当风险积累超过阈值时 才会出现明确的危险信号 [33]

12月20日，摩尔线程首届MUSA开发者大会（MDC 2025）在北京中关村国际创新中心开幕。 在主论坛环节，中国工程院院士、清华大学计算机系教授郑纬民提出，在芯片产业全球化分工遭遇技术封锁的背景下，构建中国"主权AI"计算引擎成为紧迫 任务。要实现"主权AI"，需从算力自主、算法自强、生态自立三方面入手。 从"主权AI"基建的角度出发，发展国产万卡/十万卡系统是不得不走的一步，但仍需解决互联网络与拓扑、可靠性与运维、能耗与供电散热等方面的问题。 至于国产芯片厂商都要面对的终极问题——生态建设，在郑纬民看来，真正决定"主权AI"生态成败的，是有没有足够多的开发者愿意长期在这套栈上写代 码。未来国产平台要提高用户的开发体验，还需解决迁移成本高、工具链不成熟、文档/社区与支持不足等问题。 郑纬民教授现场演讲，图片来源：每经记者杨卉摄 "主权AI"三大支柱：算力自主、算法自强、生态自立 过去很长一段时间，芯片产业一直处于全球化分工的状态，架构设计、制造装备、代工、封测等环节均涉及不同领域。然而，近年来高端AI芯片面临出口 管制、技术封锁等困境，算力从一般生产要素上升为战略资源，"主权AI"也从学术讨论逐步变为每个国 ...

文章核心观点 - 近期A股“最赚钱新股”沐曦股份与摩尔线程上市，其承销保荐券商通过保荐承销费及投资浮盈获得巨额收益，揭示了券商在IPO热潮中作为“隐形赢家”的商业模式 [1] - 2024年A股IPO市场整体回暖，券商投行业务收入显著增长，行业头部效应加剧，资源向具备定价与销售能力的头部券商集中 [6][7][10] - 科创板跟投制度为保荐券商带来可观的投资浮盈，但长期限售期也带来了收益的不确定性与风险，对券商的研究与定价能力提出更高要求 [11][14][16] 个案分析：沐曦股份与摩尔线程的券商收益 - **沐曦股份**：保荐人华泰联合证券获得保荐承销费2.68亿元，位列年内第二 [3] 通过余额包销投资者弃购的2.03万股，以上市首日开盘价700元/股（发行价104.66元/股）计算，实现浮盈超1200万元 [3] 通过子公司华泰创新投资战略配售获配95.55万股，以12月18日收盘价787.04元/股计算，投资浮盈约6.52亿元 [4] - **摩尔线程**：保荐人中信证券预计获得保荐承销费不低于1亿元，合计3.92亿元的保荐承销费刷新年内A股最高纪录 [5] 通过余额包销投资者弃购的2.93万股，以上市首日开盘价650元/股（发行价114.28元/股）计算，实现浮盈超1500万元 [5] 通过子公司中证投资战略配售获配140万股，以12月18日收盘价705.71元/股计算，投资浮盈约8.28亿元，相当于中证投资上年净利润的近七成 [5] 2024年A股IPO市场与券商收入全景 - **市场概况**：截至12月18日，年内A股新上市企业105家，超过去年全年100家 IPO募集资金合计达1209.90亿元，对比去年全年增长超八成 [7] - **券商保荐承销费收入**：年内上市的A股公司合计为券商贡献承销及保荐费59.32亿元，对比去年全年增长超三成 [7] 头部券商优势明显，中信证券、华泰联合证券、国泰海通、中信建投四家券商所获保荐承销费合计超29亿元，占行业总收入近半 [9] 在年内9个承销保荐费过亿元的IPO项目中，中信证券参与了4个 [9] 券商的投资性收益：余额包销与科创板跟投 - **余额包销收益**：截至12月18日，券商包销年内上市新股投资者弃购股份共1846.38万股，包销金额2.64亿元 若采用首日即卖策略，合计收益达3.99亿元 [12][13] 包销收益前三名为中国铀业、华电新能和天有为，分别为承销券商带来2150.56万元、1909.56万元和1789.46万元收益，主要得益于包销份额巨大 [13] - **科创板跟投浮盈**：截至12月18日，年内16只科创板新股为7家保荐券商带来合计超30亿元的跟投浮盈，其中8个项目浮盈超1亿元 [14] 中信证券战绩居首，为7家公司合计跟投4.44亿元，目前浮盈14.06亿元 华泰联合跟投2个项目浮盈6.86亿元 中泰证券在单一项目海博思创上录得近5亿元浮盈 [16] 科创板跟投股份有24个月锁定期，收益面临市场价格波动风险 [14][16]