投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 五粮液2025年上半年业绩稳健增长 营收同比增长4.19%至527.71亿元 归母净利润同比增长2.28%至194.92亿元 [7] - 公司营销改革明显提速 2025年定位"营销执行提升年" 品牌价值持续回归 [9] - 分红规划提供安全边际 年度合计分红率不低于70%且不低于200亿元 对应当前股息率不低于4% [9] 财务表现 - 2025Q2营收同比基本持平(0.10%)至158.31亿元 归母净利润同比下滑7.58%至46.32亿元 [7] - 五粮液产品营收409.98亿元(同比+4.57%) 销量增长12.75%但价格下降7.25% [8] - 其他酒产品营收81.22亿元(同比+2.73%) 销量大幅增长58.81%但价格下降35.31% [8] - 东部片区营收201.09亿元(同比+7.88%) 增速显著高于南部片区(1.93%)和北部片区(1.82%) [8] 渠道与运营 - 批发经销渠道营收279.25亿元(同比+8.60%) 直销渠道营收211.95亿元(同比+1.20%) [8] - 前五大经销商销售收入合计300.61亿元 同比增长181% 占销售收入总额比重56.96% [8] - 五粮液经销商数量东部片区减少19家至616家 南部片区增加4家至1067家 北部片区减少5家至827家 [8] - 五粮浓香经销商数量增加127家至1077家 [8] 盈利能力与现金流 - 2025Q2销售毛利率74.69%(同比-0.32pct) 销售净利率30.11%(同比-2.71pct) [8] - 销售费用率同比上升1.54pct 管理费用率同比下降0.04pct 税金及附加费用率同比上升0.84pct [8] - 2025Q2销售收现同比增长12.03% 经营性现金流净额同比增长18.40% [8] - 合同负债100.77亿元 同比增加19.20亿元 环比基本稳定 [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为908.70/930.50/985.40亿元 [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为319.45/323.58/343.84亿元 [9] - 预计2025-2027年EPS分别为8.23/8.34/8.86元 [9] - 对应PE分别为15/15/14倍 [9]

板块表现 - 吃喝板块8月28日继续回调 食品ETF（515710）盘中场内价格一度跌近2% 收盘跌0.31% [1] - 大众品跌幅居前 千禾味业与妙可蓝多双双大跌超3% 酒鬼酒、中炬高新、新诺威跌超2% [3] - 贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等白酒龙头小幅收绿 [3] 企业动态 - 茅台在新疆乌鲁木齐与河南郑州同步启动三家文化体验馆（编号第66号、45号及60号） 全国化文化体验馆总数达67家 [3] - 茅台文化体验馆举措旨在深度融入西北市场并强化中原市场布局 通过地域文化与茅台文化融合构建独特体验场景 [3] - 茅台集团董事长表示该举措适应消费场景转型与服务模式变化 增强消费者粘性并拓展消费群体 [3] 估值水平 - 截至8月27日收盘 食品ETF标的指数细分食品指数市盈率为20.8倍 处于近10年来7.83%分位点 [4] - 当前吃喝板块估值仍处低位 中长期配置性价比凸显 [4] 行业展望 - 平安证券认为白酒基本面底部企稳 中报理性出清解决历史库存问题 股息率对股价形成支撑 [5] - 中秋国庆旺季有望催化消费 建议关注三条主线：需求坚挺的高端白酒、全国化推进的次高端白酒、基地市场扎实的地产酒 [5] - 华龙证券指出二季度禁酒令导致需求端承压 但政策边际影响收窄 白酒加速出清为回暖奠定基础 [5] - 白酒作为超跌板块预期先行 估值修复有望先于基本面 建议关注超跌反弹的次高端白酒、具备韧性的区域龙头及稳健的高端白酒 [5] 投资工具 - 食品ETF（515710）跟踪中证细分食品饮料产业主题指数 约6成仓位布局高端及次高端白酒龙头股 [5] - 近4成仓位覆盖饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头 前十大权重股包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、伊利股份、海天味业等 [5] - 场外投资者可通过食品ETF联接基金（A类012548/C类012549）布局吃喝板块核心资产 [5]

投资评级 - 维持优于大市评级，目标价从172元下调至164元 [1][2][5] 核心观点 - 2025年中期业绩整体符合预期，营收527.7亿元（同比+4.2%），归母净利润194.9亿元（同比+2.3%），Q2单季营收158.3亿元（同比+0.1%），净利润46.3亿元（同比-7.6%） [3][10] - 公司通过渠道改革、产品创新和市场布局三大维度应对行业调整，包括精简经销商网络、推出低度新品及加速国际化 [4][13] - 白酒行业仍处于寻底阶段，公司以营销创新与产能升级展现经营韧性，但因Q2吨价走弱小幅下修盈利预期 [5][15] 财务表现 - 2025H1五粮液产品收入同比增长4.6%（量+12.7%，价-7.2%），其他酒收入同比+2.7%（量+58.8%，价-35.3%） [3][11] - 东部市场收入同比+7.9%，南部和北部分别+1.9%和+1.8% [3][11] - 毛利率同比下滑0.5pct，净利率同比降0.7pct，主因其他酒毛利率下降及税费影响 [4][12] - 2025-2027年预测营收917/958/1011亿元，归母净利润320/337/359亿元，EPS为8.2/8.7/9.3元 [5][15] 运营效率 - Q2合同负债100.8亿元（环比-0.9亿元），销售收现312.3亿元（同比+12.0%），应收款项融资降至38.9亿元，现金回款质量提升 [4][12] - 2025H1成功实现"双过半"目标，持续优化营销管理及产品结构 [4][13] 估值与对比 - 当前PE 17倍，低于可比公司平均值（2025E PE 17.9倍），目标价基于20xPE [2][5][7] - 可比公司中贵州茅台2025E PE 19.4倍，泸州老窖14.3倍，山西汾酒18.0倍 [7]

热点业务动态 - 能科科技AI产品与服务业务尚处起步阶段 [1] 项目投资与建设 - 中闽能源拟投资11.77亿元建设长乐B区海上风电场项目 [1] - 中原环保拟投资建设郑州市再生水综合利用示范点项目 [1] - 中原环保拟投建郑州新区污水处理厂用电保障合同能源管理项目并对子公司增资 [1] - 振邦智能拟在越南投资建设生产基地 [1] - 广合科技拟购买土地使用权并投资建设云擎智造基地项目 [1] - 信捷电气拟投资8亿元建设机器人智能驱控系统生产项目 [1] - 航天电子飞鸿测试公司拟投资1.99亿元建设达茂旗基地一期项目 [1] 重大合同与中标 - 科思科技中标6175.84万元硬件及基础环境、基础软件及应用软件项目 [1] - 江龙船艇签订7855万元重大销售合同 [1] - 天永智能中标4G9生产线更新改造项目 [1] 股权交易与结构调整 - 安阳钢铁向控股股东安钢集团出售全部永通公司、豫河公司股权 [1] 股份回购计划 - 海目星拟斥资1800万元至3600万元回购股份 [1] 半年度业绩表现 - 中国海油上半年归母净利润695.33亿元同比下降13% [1][2] - 五粮液上半年净利润194.9亿元同比增长2.28% [2] - 传音控股上半年净利润12.13亿元同比下降57.48% [2] - 中国人寿上半年净利润409.31亿元同比增长6.9% 总保费5250.88亿元 [2] 股东减持动向 - 和辉光电集成电路基金拟减持不超过2%股份 [1][2] - 正裕工业实际控制人郑连松拟减持不超1.00%股份 [1][2] - 恒银科技王淑琴拟减持不超过3%股份 [1][2]

财务表现 - 2025H1营业总收入527.7亿元，同比增长4.2%，归母净利润194.9亿元，同比增长2.3% [1] - 2025Q2营业总收入158.3亿元，同比增长0.1%，归母净利润46.3亿元，同比下降7.6% [1] - 2025-2027年预测收入分别为910.7亿元、957.0亿元、1012.8亿元，同比增速2.1%、5.1%、5.8%，归母净利润预测为311.3亿元、320.6亿元、343.5亿元，同比增速-2.3%、3.0%、7.2% [4] 产品结构 - 2025H1酒类营收491.20亿元，同比增长4.26%，销量增长44.59%，吨价下降27.89% [1] - 五粮液产品收入410.0亿元，同比增长4.6%，销量增长12.7%，吨价下降7.3%，毛利率同比下降0.24个百分点 [1] - 其他酒产品收入81.2亿元，同比增长2.7%，销量增长58.5%，吨价下降35.3%，毛利率同比下降1.49个百分点 [2] 渠道与区域 - 经销渠道2025H1收入279.2亿元，同比增长1.2%，前五大经销商贡献收入300.6亿元，同比增长181%，占比57% [2] - 直销渠道收入211.9亿元，同比增长8.6%，成功开发企业型客户60家，线上渠道预计录得较快增幅 [2] - 东部片区收入201.1亿元，同比增长7.9%，南部片区收入218.9亿元，同比增长1.9%，北部片区收入71.2亿元，同比增长1.8% [2] 成本与费用 - 2025Q2毛利率同比下降0.32个百分点，税金率同比上升0.84个百分点，销售费用率同比上升1.54个百分点，管理费用率同比下降0.04个百分点 [3] - 2025H1促销费35.6亿元，同比增长3.5% [3] - 2025Q2销售收现312.3亿元，同比增长12.0%，经营性现金流净额152.9亿元，同比增长18.4%，合同负债100.8亿元，环比减少0.9亿元，同比增长23.5% [3] 战略与展望 - 公司推动营销体制改革，以专营公司绑定经销商利益，拓展团购渠道，加强C端管控，维持价盘稳定 [2] - 下半年高端白酒消费场景及需求复苏仍需时间，五粮液1618、39度及低价位系列酒销售预计好于整体，29度五粮液等新品贡献少量收入 [3] - 公司适当加大费投力度维持渠道利润，利润率或仍有压力，中长期营销转型以消费者为中心，品牌力为基石，优化组织、产品、渠道、场景建设 [4]

核心财务表现 - 1H25收入527.71亿元 同比增4.19% 归母净利润194.92亿元 同比增2.28% [1] - 2Q25收入158.31亿元 同比微增0.10% 归母净利润46.32亿元 同比降7.58% 业绩符合市场预期 [1] - 2Q25归母净利润率同比下降2.4个百分点至29.3% [3] 产品结构分析 - 1H25五粮液产品营收409.98亿元 同比增4.57% 销量增12.75% 均价降7.25% 毛利率降0.25个百分点 [2] - 系列酒1H25营收81.22亿元 同比增2.73% 销量增58.81% 均价降35.31% 毛利率降1.49个百分点 [2] - 普五直营渠道贡献增量 经销渠道维持减量 1618及低度产品增速快于平均 [2] 渠道与销售表现 - 1H25经销模式营收279.25亿元 同比增1.20% 直销模式营收211.95亿元 同比增8.60% 占比提升至43.15% [2] - 前五大经销商收入占比从1H24的21%提升至1H25的57% [2] - 2Q25销售收现312.3亿元 同比增12% 合同负债100.7亿元环比基本持平 [2] 成本与费用管控 - 2Q25毛利率同比下降0.4个百分点 主因吨价略降 [3] - 2Q25销售费用率同比上升1.5个百分点 主因促销费和仓储物流费增加 [3] - 公司预计下半年将持续加大费用投放以维护经销商信心 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025/26年收入预测5.4%至885.45亿元/927.17亿元 下调归母净利润预测9.9%/9.0%至301.26亿元/321.33亿元 [4] - 维持目标价174元 对应2025/26年22.4倍/21.0倍市盈率 当前股价对应16.3倍/15.3倍市盈率 存在37.4%上行空间 [4] - 公司承诺2025年分红比例不低于70% 测算股息率达4.3% 当前估值处于历史低位 [3][4] 行业展望与经营策略 - 终端需求强势大单品属性未变 公司持续在批价管控与增长目标间动态平衡 [3] - 建议关注中秋国庆旺季批价走势及三季度基本面筑底过程 [3] - 行业需求承压导致盈利预测下调 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司总收入527.71亿元 同比增长4.19% 归母净利润194.92亿元 同比增长2.28% [1] - 第二季度总收入158.31亿元 同比微增0.10% 归母净利润46.32亿元 同比下降7.58% [1] - 扣非归母净利润194.80亿元 同比增长2.86% 第二季度扣非净利润46.18亿元 同比下降5.75% [1] 产品结构与销售表现 - 五粮液产品收入409.98亿元 同比增长4.57% 销量2.73万吨 同比增长12.75% 但单价下降7.25%至751.49元/500ml [1] - 其他酒产品收入81.22亿元 同比增长2.73% 销量8.60万吨 大幅增长58.81% 单价下降35.31%至47.22元/500ml [1] - 产品单价下降主要由于低度五粮液、1618及中低价位酒销量增长导致产品结构变化 [1] 渠道建设与区域发展 - 经销渠道收入279.25亿元 同比增长1.20% 直销渠道收入211.95亿元 同比增长8.60% [1] - 经销商总数变化：五粮液经销商净减少20家至2510家 五粮浓香经销商净增127家至1077家 [2] - 专卖店数量减少18家至1768家 但新增进货终端7990家 填补18个空白区县 [2] - 东部片区收入201.09亿元 同比增长7.88% 领先于南部(218.86亿元 +1.93%)和北部片区(71.24亿元 +1.82%) [2] 运营与市场拓展 - 宴席场景开展场次及开瓶扫码实现两位数增长 服务消费者超283万人次 [2] - 成功开发企业型客户60家 在20个核心城市实行终端直配 [2] - 持续推进"三店一家"建设 合计新增242家 [2] 盈利能力分析 - 上半年整体毛利率76.83% 同比下降0.53个百分点 [2] - 五粮液产品毛利率86.45% 微降0.24个百分点 其他酒产品毛利率60.74% 下降1.49个百分点 [2] - 归母净利率36.94% 同比下降0.69个百分点 第二季度净利率29.26% 同比下降2.43个百分点 [3] - 利润率下降主要受毛利率下滑及销售、财务费用增加影响 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为308.35亿元、323.76亿元、338.03亿元 [4] - 对应增长率分别为-3.20%、5.00%、4.41% [4] - 基于8月27日市值4915亿元 对应PE分别为16倍、15倍、15倍 [4]

公司业绩表现 - 新华传媒上半年净利润3234.74万元，同比增长9.29%，营业收入6.31亿元，同比增长2.45% [1] - 中国银河上半年净利润64.88亿元，同比增长47.86%，营业收入137.47亿元，同比增长37.71%，拟每10股派发现金股利1.25元 [2] - 莱克电气上半年净利润4.28亿元，同比下降29.01%，营业收入47.81亿元，同比增长0.65% [3] - 宏辉果蔬上半年净利润692.43万元，同比下降44.82%，营业收入4.7亿元，同比增长7.86% [4] - 公牛集团上半年净利润20.6亿元，同比下降8%，营业收入81.68亿元，同比下降2.6% [5] - 南山铝业上半年净利润26.25亿元，同比增长19.95%，营业收入172.74亿元，同比增长10.25%，拟每10股派发现金红利0.4元 [5][6] - 水井坊上半年净利润1.05亿元，同比下降56.52%，营业收入14.98亿元，同比下降12.84% [7] - 珠江啤酒上半年净利润6.12亿元，同比增长22.51%，营业收入31.98亿元，同比增长7.09% [8][9] - 保隆科技上半年净利润1.35亿元，同比下降9.15%，营业收入39.5亿元，同比增长24.06%，拟每股派发现金红利0.32元 [10][11] - 金帝股份上半年净利润7593.26万元，同比增长32.86%，营业收入8.35亿元，同比增长40.57%，拟每股派发现金红利0.05元 [12][13] - 中视传媒上半年净利润1998.11万元，同比扭亏为盈，营业收入2.29亿元，同比下降10.75% [14][15] - 博拓生物上半年净利润1240.24万元，同比下降82.82%，营业收入2.03亿元，同比下降23.91% [16][17] - 财通证券上半年净利润10.83亿元，同比增长16.85%，营业收入29.59亿元，同比下降2.19% [18][19] - 伊利股份上半年净利润72亿元，同比下降4.39%，营业收入617.77亿元，同比增长3.49% [19][20] - 春光科技上半年净利润737.87万元，同比增长83.73%，营业收入2.51亿元，同比增长39.6% [20][21] - 中国海防上半年净利润9457.39万元，同比增长25.48%，营业收入13.85亿元，同比增长19.64% [21][22] - 中核钛白上半年净利润2.59亿元，同比下降14.83%，营业收入37.7亿元，同比增长19.66% [22][23][24] - 华胜天成上半年净利润1.4亿元，同比扭亏为盈，营业收入22.62亿元，同比增长5.11% [25][26] - 神州细胞上半年净亏损3377.11万元，营业收入9.72亿元，同比减少25.5% [26][27] - 美湖股份上半年净利润1.01亿元，同比增长10.26%，营业收入10.75亿元，同比增长10.74% [27][28] - 迈瑞医疗上半年净利润50.6亿元，同比下降32.96%，营业收入167.43亿元，同比下降18.45%，拟每10股派发现金红利13.1元 [31] - 三只松鼠上半年净利润1.38亿元，同比下降52.22%，营业收入54.78亿元，同比增长7.94% [31][32] - 五粮液上半年净利润194.92亿元，同比增长2.28%，营业收入527.71亿元，同比增长4.19% [32][33] - 中信银行上半年净利润36.78亿元，同比增长2.78%，营业收入1057.62亿元，同比下降2.99% [33][34] - 三元股份上半年净利润1.83亿元，同比增长43.33%，营业收入33.31亿元，同比下降13.77% [34][35] - 伊力特上半年净利润1.63亿元，同比下降17.82%，营业收入10.7亿元，同比下降19.51% [35] - 富临精工上半年净利润1.74亿元，同比增长32.41%，营业收入58.13亿元，同比增长61.7% [35][36] - 苏农银行上半年净利润11.78亿元，同比增长5.23%，营业收入22.8亿元，同比增长0.21%，拟每10股派发现金红利0.9元 [35][36] - 山西证券上半年净利润5.24亿元，同比增长64.47%，营业收入16.41亿元，同比增长17.22%，拟每10股派发现金红利0.5元 [37][38] - 万达电影上半年净利润5.36亿元，同比增长372.55%，营业收入66.89亿元，同比增长7.57% [38][39] - 九鼎投资上半年净亏损4754.98万元，营业收入8037.21万元，同比下降55.39% [38][39] - 永太科技上半年净利润5880.02万元，同比增长56.17%，营业收入26.09亿元，同比增长21.97% [39][40] - 汉得信息上半年净利润8500.67万元，同比增长1.9%，营业收入15.75亿元，同比增长3.54% [40][41] - 福田汽车上半年净利润7.77亿元，同比增长87.57%，营业收入303.71亿元，同比增长26.71% [41][42] - 京东方A上半年净利润32.47亿元，同比增长42.15%，营业收入1102.78亿元，同比增长8.45% [42][43] - 中集集团上半年净利润12.78亿元，同比增长47.63%，营业收入760.9亿元，同比下降3.82% [43][44] - 新和成上半年净利润36.03亿元，同比增长63.46%，营业收入111.01亿元，同比增长12.76%，拟每10股派发现金红利2元 [45][46] - 中航成飞上半年净利润9.13亿元，同比下降68.33%，营业收入207.02亿元，同比下降38.99% [46][47] - 东软集团上半年净利润5627.04万元，同比下降42.75%，营业收入46.89亿元，同比增长9.08% [47][48] - 楚江新材上半年净利润2.51亿元，同比增长48.83%，营业收入288.03亿元，同比增长16.05% [48][49] - 神剑股份上半年净利润2359.71万元，同比增长31.87%，营业收入11.55亿元，同比增长3.14% [50][51][52] 公司业务动态 - 吉峰科技拟向浦东发展银行成都分行申请不超过1.7亿元综合授信额度，期限一年，用于集团代开银行承兑汇票及补充子公司日常营运资金 [28][29] - 锐奇股份收到上海市财政局发放的2024年度高新技术成果转化专项扶持资金229.8万元，计入当期其他收益 [29][30][31] - 思泉新材向特定对象发行股票申请获深交所受理，尚需通过深交所审核并获得中国证监会同意注册 [31] 行业分类 - 新华传媒属于传媒-出版-大众出版行业 [1] - 中国银河属于非银金融-证券Ⅱ-证券Ⅲ行业 [2] - 莱克电气属于家用电器-小家电-清洁小家电行业 [3] - 宏辉果蔬属于农林牧渔-种植业-其他种植业行业 [4] - 公牛集团属于轻工制造-家居用品-其他家居用品行业 [5] - 南山铝业属于有色金属-工业金属-铝行业 [6] - 水井坊属于食品饮料-白酒Ⅱ-白酒Ⅲ行业 [7] - 珠江啤酒属于食品饮料-非白酒-啤酒行业 [8][9] - 保隆科技属于汽车-汽车零部件-其他汽车零部件行业 [10][11] - 金帝股份属于机械设备-通用设备-金属制品行业 [12][13] - 中视传媒属于传媒-影视院线-影视动漫制作行业 [14][15] - 博拓生物属于医药生物-医疗器械-体外诊断行业 [16][17] - 财通证券属于非银金融-证券Ⅱ-证券Ⅲ行业 [18][19] - 伊利股份属于食品饮料-饮料乳品-乳品行业 [19][20] - 春光科技属于家用电器-家电零部件Ⅱ-家电零部件Ⅲ行业 [20][21] - 中国海防属于国防军工-航海装备Ⅱ-航海装备Ⅲ行业 [21][22] - 中核钛白属于基础化工-化学原料-钛白粉行业 [24][25] - 华胜天成属于计算机-IT服务Ⅱ-IT服务Ⅲ行业 [25][26] - 神州细胞属于医药生物-生物制品-其他生物制品行业 [26][27] - 美湖股份属于汽车-汽车零部件-底盘与发动机系统行业 [27][28] - 吉峰科技属于商贸零售-专业连锁Ⅱ-专业连锁Ⅲ行业 [28][29] - 锐奇股份属于机械设备-通用设备-其他通用设备行业 [30][31] - 思泉新材属于电子-电子化学品Ⅱ-电子化学品Ⅲ行业 [31] - 迈瑞医疗属于医药生物-医疗器械-医疗设备行业 [31] - 三只松鼠属于食品饮料-休闲食品-零食行业 [31][32] - 五粮液属于食品饮料-白酒Ⅱ-白酒Ⅲ行业 [32][33] - 中信银行属于银行-银行业-商业银行行业 [33][34] - 三元股份属于食品饮料-饮料乳品-乳品行业 [34][35] - 伊力特属于食品饮料-白酒Ⅱ-白酒Ⅲ行业 [35] - 富临精工属于电力设备-电池-电池化学品行业 [35][36] - 苏农银行属于银行-农商行Ⅱ-农商行Ⅲ行业 [36][37] - 山西证券属于非银金融-证券Ⅱ-证券Ⅲ行业 [37][38] - 万达电影属于传媒-影视院线-院线行业 [38][39] - 九鼎投资属于非银金融-多元金融-资产管理行业 [38][39] - 永太科技属于基础化工-化学制品-氟化工行业 [39][40] - 汉得信息属于计算机-IT服务Ⅱ-IT服务Ⅲ行业 [40][41] - 福田汽车属于汽车-商用车-商用载货车行业 [41][42] - 京东方A属于电子-光学光电子-面板行业 [42][43] - 中集集团属于机械设备-通用设备-金属制品行业 [43][44] - 新和成属于基础化工-化学制品-食品及饲料添加剂行业 [45][46] - 中航成飞属于国防军工-军工电子Ⅱ-军工电子Ⅲ行业 [46][47] - 东软集团属于计算机-IT服务Ⅱ-IT服务Ⅲ行业 [47][48] - 楚江新材属于有色金属-工业金属-铜行业 [48][49] - 神剑股份属于基础化工-塑料-合成树脂行业 [50][51][52]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][7] 核心观点 - 2025H1营业总收入527.7亿元同比+4.2% 归母净利润194.9亿元同比+2.3% [1] - 2025Q2收入同比微增0.1%至158.3亿元 净利润同比-7.6%至46.3亿元 [1] - 下调2025-2027年盈利预测 预计收入910.7/957.0/1012.8亿元 同比+2.1%/+5.1%/+5.8% [5] - 预计归母净利润311.3/320.6/343.5亿元 同比-2.3%/+3.0%/+7.2% [5] - 当前股价对应2025/2026年15.8/15.3倍P/E 70%分红率对应4.4%股息率 [5] 财务表现 - 2025H1酒类营收491.20亿元同比+4.26% 销量+44.59% 吨价-27.89% [2] - 五粮液产品收入410.0亿元同比+4.6% 销量+12.7% 吨价-7.3% [2] - 其他酒产品收入81.2亿元同比+2.7% 销量+58.5% 吨价-35.3% [2] - 2025Q2毛利率同比-0.32pcts 销售费用率同比+1.54pcts [4] - 2025H1促销费35.6亿元同比+3.5% [4] - 2025Q2销售收现312.3亿元同比+12.0% 经营性现金流净额152.9亿元同比+18.4% [4] 渠道与区域表现 - 经销渠道收入279.2亿元同比+1.2% 前五大经销商贡献收入300.6亿元同比+181%占比57% [3] - 直销渠道收入211.9亿元同比+8.6% 成功开发企业型客户60家 [3] - 东部片区收入201.1亿元同比+7.9% 南部片区218.9亿元同比+1.9% 北部片区71.2亿元同比+1.8% [3] - 五粮液经销商环比减少142个 系列酒经销商增加18个 [2] 产品结构 - 五粮液产品毛利率同比-0.24pcts 其他酒产品毛利率同比-1.49pcts [2] - 吨价承压系1618及39度五粮液收入占比提升影响产品结构 [2] - 其他酒产品表现受第一代五粮春铺货及扫码红包促销影响 [2] 盈利预测调整 - 2025E毛利率下调至75.4%（原预测77.7%） [12] - 2025E销售费用率上调至12.5%（原预测12.1%） [12] - 2025E归母净利润下调至311.32亿元（原预测334.56亿元） [12] - 2025E每股收益下调至8.02元（原预测8.62元） [12] 同业比较 - 当前市盈率15.8倍低于贵州茅台19.4倍 高于泸州老窖14.3倍 [13] - 总市值4915亿元在白酒行业中位列第二 [13]

财务业绩 - 2025年上半年实现营收527.71亿元，同比增长4.19%，归母净利润194.92亿元，同比增长2.28% [1] - 第二季度营收158.31亿元，同比增长0.10%，归母净利润46.32亿元，同比下降7.58% [1] - 上半年毛利率76.83%，同比下降0.53个百分点，净利率38.16%，同比下降0.99个百分点 [3] 产品表现 - 五粮液产品营收409.98亿元，同比增长4.57%，销售量2.73万吨，同比增长12.75% [1] - 其他酒产品营收81.22亿元，同比增长2.73%，销售量8.60万吨，同比增长58.81% [1] - 印刷业务营收1.00亿元，同比增长97.85%，玻瓶业务营收0.28亿元，同比下降42.69% [1] - 推出饮用型一帆风顺、祝君金榜题名、29度五粮液一见倾心等新产品 [1][4] 渠道建设 - 经销渠道营收279.25亿元，同比增长1.20%，直销渠道营收211.95亿元，同比增长8.60% [2] - 五粮液经销商2510家，同比减少20家，五粮浓香酒经销商3587家，同比增加107家 [2] - 新增进货终端7990家，开展宴席场次及开瓶扫码同比保持两位数增长，服务消费者超过283万人次 [2] - 在20个核心城市实行终端直配，终端订单稳步增长 [2] 区域市场 - 东部区域营收135.52亿元，同比增长15.70%，西部区域营收167.59亿元，同比增长16.66% [2] - 南部区域营收34.96亿元，同比下降0.58%，北部区域营收48.41亿元，同比增长8.16%，中部区域营收84.62亿元，同比增长8.22% [2] - 建设战略高地市场和重点样板市场，终端网点不断强化，市场覆盖率进一步提升 [2] 费用与研发 - 上半年期间费用率11.48%，同比下降0.10个百分点，销售费用率10.23%，同比下降0.37个百分点 [3] - 第二季度期间费用率19.97%，同比上升2.20个百分点，销售费用率18.88%，同比上升1.54个百分点 [3] - 研发费用率0.40%，同比上升0.08个百分点，主要加大对生产工艺等科研项目的投入 [3][4] 经营状况 - 合同负债100.77亿元，较2024年末下降16.13亿元，降幅13.80% [4] - 批价承压导致经销商采购策略谨慎，公司推动经销商计划配额变动，结合淡旺季调整投放节奏 [4]