投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - 公司2025H1实现收入527.7亿元同比+4.2% 归母净利润195.0亿元同比+2.28% 收入业绩符合预期 [4] - Q2营业总收入158.3亿元同比+0.1% 归母净利润46.3亿元同比-7.6% [4] - 预计2025-2027年净利润分别为320.3亿元、328.6亿元、343.8亿元 同比分别+0.5%、+2.6%、+4.6% [4] - 当前股价对应PE分别为15.6倍、15.2倍、14.5倍 [4] - 公司承诺2024-2026年度每年度现金分红总额占当年归母净利润比例不低于70% 且分红总额不低于200亿元 股息率达4% 具有较高配置价值 [4] 财务表现 - 2025H1五粮液产品收入410亿元同比+4.6% 销量同比+12.8% 吨价同比-7.3% [5] - 其他酒产品收入81.2亿元同比+2.7% 销量同比+58.8% 吨价同比-35.3% [5] - Q2毛利率为74.69%同比-0.32个百分点 [7] - Q2销售费用率同比+1.54个百分点 [7] - Q2归母净利率为29.26%同比-2.43个百分点 [7] - Q2末合同负债余额100.8亿元 同比增长19.2亿元 [6] - Q2收现312.33亿元同比+12.03% [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为914.45亿元、941.66亿元、982.57亿元 [8] - 预计2025-2027年EPS分别为8.25元、8.47元、8.86元 [8] - 预计2025-2027年ROE分别为21.2%、19.3%、18.1% [8] - 预计2025-2027年P/B分别为3.3倍、2.9倍、2.6倍 [8] 经营策略 - 年初对普五控量挺价 力争改善经销商利润 [4] - 下半年公司普五继续控量 但会明显加大1618和低度五粮液的投入力度 积极抢占竞品份额 [4]

核心财务表现 - 1H25收入527.71亿元 同比增4.19% 归母净利润194.92亿元 同比增2.28% [1] - 2Q25收入158.31亿元 同比微增0.10% 归母净利润46.32亿元 同比降7.58% 业绩符合市场预期 [1] - 2Q25归母净利润率同比下降2.4个百分点至29.3% [3] 产品结构分析 - 1H25五粮液产品营收409.98亿元 同比增4.57% 销量增12.75% 均价降7.25% 毛利率降0.25个百分点 [2] - 系列酒1H25营收81.22亿元 同比增2.73% 销量增58.81% 均价降35.31% 毛利率降1.49个百分点 [2] - 普五直营渠道贡献增量 经销渠道维持减量 1618及低度产品增速快于平均 [2] 渠道与销售表现 - 1H25经销模式营收279.25亿元 同比增1.20% 直销模式营收211.95亿元 同比增8.60% 占比提升至43.15% [2] - 前五大经销商收入占比从1H24的21%提升至1H25的57% [2] - 2Q25销售收现312.3亿元 同比增12% 合同负债100.7亿元环比基本持平 [2] 成本与费用管控 - 2Q25毛利率同比下降0.4个百分点 主因吨价略降 [3] - 2Q25销售费用率同比上升1.5个百分点 主因促销费和仓储物流费增加 [3] - 公司预计下半年将持续加大费用投放以维护经销商信心 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025/26年收入预测5.4%至885.45亿元/927.17亿元 下调归母净利润预测9.9%/9.0%至301.26亿元/321.33亿元 [4] - 维持目标价174元 对应2025/26年22.4倍/21.0倍市盈率 当前股价对应16.3倍/15.3倍市盈率 存在37.4%上行空间 [4] - 公司承诺2025年分红比例不低于70% 测算股息率达4.3% 当前估值处于历史低位 [3][4] 行业展望与经营策略 - 终端需求强势大单品属性未变 公司持续在批价管控与增长目标间动态平衡 [3] - 建议关注中秋国庆旺季批价走势及三季度基本面筑底过程 [3] - 行业需求承压导致盈利预测下调 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司总收入527.71亿元 同比增长4.19% 归母净利润194.92亿元 同比增长2.28% [1] - 第二季度总收入158.31亿元 同比微增0.10% 归母净利润46.32亿元 同比下降7.58% [1] - 扣非归母净利润194.80亿元 同比增长2.86% 第二季度扣非净利润46.18亿元 同比下降5.75% [1] 产品结构与销售表现 - 五粮液产品收入409.98亿元 同比增长4.57% 销量2.73万吨 同比增长12.75% 但单价下降7.25%至751.49元/500ml [1] - 其他酒产品收入81.22亿元 同比增长2.73% 销量8.60万吨 大幅增长58.81% 单价下降35.31%至47.22元/500ml [1] - 产品单价下降主要由于低度五粮液、1618及中低价位酒销量增长导致产品结构变化 [1] 渠道建设与区域发展 - 经销渠道收入279.25亿元 同比增长1.20% 直销渠道收入211.95亿元 同比增长8.60% [1] - 经销商总数变化：五粮液经销商净减少20家至2510家 五粮浓香经销商净增127家至1077家 [2] - 专卖店数量减少18家至1768家 但新增进货终端7990家 填补18个空白区县 [2] - 东部片区收入201.09亿元 同比增长7.88% 领先于南部(218.86亿元 +1.93%)和北部片区(71.24亿元 +1.82%) [2] 运营与市场拓展 - 宴席场景开展场次及开瓶扫码实现两位数增长 服务消费者超283万人次 [2] - 成功开发企业型客户60家 在20个核心城市实行终端直配 [2] - 持续推进"三店一家"建设 合计新增242家 [2] 盈利能力分析 - 上半年整体毛利率76.83% 同比下降0.53个百分点 [2] - 五粮液产品毛利率86.45% 微降0.24个百分点 其他酒产品毛利率60.74% 下降1.49个百分点 [2] - 归母净利率36.94% 同比下降0.69个百分点 第二季度净利率29.26% 同比下降2.43个百分点 [3] - 利润率下降主要受毛利率下滑及销售、财务费用增加影响 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为308.35亿元、323.76亿元、338.03亿元 [4] - 对应增长率分别为-3.20%、5.00%、4.41% [4] - 基于8月27日市值4915亿元 对应PE分别为16倍、15倍、15倍 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年营收527.71亿元，同比增长4.19% [2] - 归属于上市公司股东净利润194.92亿元，同比增长2.28% [2] - 现金分红比例创新高，2024年分红率达70%，分红金额223亿元 [8] 产品战略与创新 - 4月发布多款新品覆盖全价格带，包括主品牌/浓香酒/国际版系列，涵盖宴饮/礼赠/收藏等场景 [3] - 8月推出"29°五粮液·一见倾心"新品，瞄准年轻消费群体的自我犒赏与轻松社交场景 [4] - 宴席市场规模和开瓶率实现良好增长，宴席场次及开瓶扫码同比保持两位数增长 [4][6] 渠道优化与市场拓展 - 在20个重点城市实现终端直配，降低物流成本并缩短配送时间 [4] - 新增242家"三店一家"网络，填补18个空白区县，新增进货终端7990家 [6] - 打通京东秒送等即时零售平台，在成都试点30家门店响应即饮需求 [6] - 启动"2025年和美全球行"海外推广活动，深入日本/德国/塞舌尔等国家 [6] 品牌建设与技术投入 - 品牌价值达4876.57亿元，增幅8.4%，连续8年获评"年度最佳表现品牌" [7] - 研发费用投入2.1亿元，同比增长31%，接近2022年全年水平（2.36亿元） [7] - 近三年研发费用持续增长：2023年3.22亿元、2024年4.05亿元 [7] 企业治理与股东回报 - 上市以来累计分红1164亿元，为募集资金的31倍 [8] - 集团公司累计增持817万股股份，金额超11亿元，传递发展信心 [8] - 实施市场片区负责制和五级联动责任制，强化营销队伍配置 [6]

公司参展与品牌推广 - 公司作为链博会唯一指定白酒参展 展示第八代五粮液 经典五粮液系列 五粮液·紫气东来 五粮液·1618 低度五粮液等核心产品 [3] - 公司通过调酒师现场调制"唐・重碧酒""宋・姚子雪曲""元・琥珀浓""明・叙州露"及"五谷罗尼"鸡尾酒 以中西结合方式展现白酒文化 [3] - 公司参与博鳌亚洲论坛会员合作伙伴活动 包括2025年年中经济形势报告会和博鳌思辩企业家圆桌会 [3] 公司战略与管理 - 公司提出以自身发展的确定性应对外部环境不确定性 坚守长期主义 坚持根本原则 坚定一流企业路径 [5] - 公司入选工信部首批中国消费名品名单 纳入历史经典产业培育 在行业调整期把握确定性 [5] - 公司构建以客户为中心的管理体系 入选上市公司ESG最佳实践案例 中国酒业ESG示范企业 [6] 国际化布局与未来展望 - 公司通过博鳌亚洲论坛 APEC 进博会 世博会等高端国际平台传播"和美"文化理念 提升国际知名度 [6] - 公司产品已覆盖多个国家和地区 国际影响力与日俱增 [6] - 公司计划继续立足高端国际平台 深化国际合作 推动中国白酒走向世界 [8]

国际化战略推进 - 公司近期密集亮相国际高端舞台包括链博会和博鳌亚洲论坛框架下专题活动 深化国际交流合作 [1] - 作为链博会"唯一指定白酒"连续第三年参展 本届链博会覆盖75个国家和地区650多家中外企业及机构 境外参展商比例达35% [1] - 通过打造"和美全球行"IP、参与高端国际平台、开展文化交流等活动 持续深化国际化战略 [3] - 2024年国际市场销售额实现超20%的增长 品牌国际化竞争力显著提升 [3] 品牌建设与产品展示 - 在链博会设置专属品鉴台 展示经典五粮液系列、第八代五粮液等核心产品 [1] - 推出融合中西美酒文化的"五谷罗尼"鸡尾酒 展现中国白酒多元表达方式 [1] - 品牌评级再度登顶AAA+ 为全球最高评级 连续9年品牌强度指数得分正向增长 [3] - 过去十年间品牌强度指数增幅位居全球白酒行业第一 [3] 高端活动参与 - 参加博鳌亚洲论坛会员合作伙伴活动 包括"2025年年中经济形势报告会"和"博鳌思辩"企业家圆桌会 [2] - 公司高管表示要坚守长期主义 以自身发展的确定性应对外部环境的不确定性 [2] - 将继续深度参与博鳌亚洲论坛全球健康论坛2025年北京会议 [2] 产品与市场策略 - 推进高端化、年轻化、个性化产品开发 加强高端圈层营销 [3] - 联动新式餐饮、潮流商圈等年轻化场景进行布局 积极拓展全球年轻消费群体 [3] - 未来将继续坚定"走出去"战略 积极融入全球产业链、创新链、价值链 [3]

洋河集团人事变动 - 宿迁市政府免去杨卫国宿迁产业发展集团董事长、江苏洋河集团董事长及江苏双沟集团董事长职务 [1] - 杨卫国此前已辞去洋河股份董事及战略委员会委员职务 辞职后不再担任公司及控股子公司任何职务 [1] - 管理层变动或引发市场对洋河及宿迁酒企战略延续性的关注 [1] 五粮液市场策略 - 上半年宴席市场规模和开瓶率实现良好增长 [2] - 八代五粮液对20个重点城市实现终端直配 降低物流成本并提升终端管控能力 [2] - 1618及低度五粮液通过会员体系和营销活动加大消费者培育力度 [2] - 精细化运营举措可能提升市场对公司中长期经营稳健性的认知 [2] *ST岩石法律纠纷 - 公司因服务合同纠纷被星创艺文娱起诉 涉案金额2575万元 [3] - 诉讼尚未开庭 暂无法判断对利润的影响 [4] - 频繁涉诉或暴露公司经营管理风险 影响投资者情绪及股价稳定性 [4]

行业趋势与战略 - 白酒行业呈波浪式前进和螺旋式上升，文化、情感、精神属性不变，应坚持长线思维和长期主义发展 [1] - 面对白酒消费变革，五粮液聚焦“五个一流”穿越行业周期，包括战略管理、价值创造、文化品牌、经营人才和现代治理体系 [2] 公司目标 - 2025 年定位“营销执行提升年”，以提升品牌价值为核心，推动品牌价值和市场份额双提升 [2] - 精细化运作拓展市场份额，从产品、渠道、品牌、市场培育构建营销政策 [2] - 以年轻化、时尚化等提升市场份额，产品规划从消费者出发，满足多元化需求 [2] - 坚持量价平衡和及时反应机制，把握产品投放量和节奏 [2] 产品策略 五粮液产品 - 上半年宴席市场规模和开瓶率良好增长，八代五粮液直配 20 个重点城市终端，调整投放销售计划 [3] - 1618、低度五粮液以高质量发展为导向，细化策略，加大投入和消费者培育 [4] 浓香系列酒 - 有品牌、品质和性价比优势，契合消费趋势和代际更迭机遇 [4] - 深耕渠道，扩展电商、商超和新零售渠道 [4] - 抓好品牌文化建设，开展差异化文化传播活动 [4] - 抓好关键人物运营，推动会员体系精细化运营 [4] 市场拓展 国际化 - 产品层面在欧洲推鸡尾酒、韩国推气泡酒，市场反馈好 [4] - 品牌宣传创新“中国菜 + 中国酒”模式，与米其林餐厅合作提升国际影响力 [4] 年轻化 - 从组织、产品、渠道、传播和营销五方面推动年轻化布局 [5] - 2023 年推低度五粮液·紫气东来，今年下半年将推 29 度五粮液·一见倾心 [5] - 营销上举办和美婚典，上线新潮体验店，精准匹配年轻消费场景 [6] 投资者回报 - 2024 年分红率达 70%，同比提升 10 个百分点，未来适时提升分红率 [6]

西博会展示平台 - 第二十届中国西部国际博览会以"深化改革增动能 扩大开放促发展"为主题在成都举行 公司作为"唯一指定用酒"参展 [1] - 西博会始创于2000年 是西部地区规模最大 门类最全 影响力最强的开放合作展会平台 已成为中国西部与世界交流的重要桥梁 [3] 公司发展战略 - 公司坚持"做强酒业 做优非酒 做大平台"战略 从地方酒企成长为以酒业为核心 涵盖绿色包装 机械制造 智慧物流 金融投资 大健康等领域的特大型国企集团 [3] - 通过"从一粒种子到一瓶美酒"全产业链展示 体现以酒业为根基 多元协同发展 构建生态 经济 社会融合共赢的"和美"发展模式 [4] 产品与技术展示 - 展厅陈列经典五粮液10 第八代五粮液 五粮液1618等核心产品 展示"大国浓香"魅力 [6] - 种植环节突出北纬30°黄金酿酒带优势 酿造环节展示700余年元明古窖池群及国家级非遗技艺 科研环节拥有7个国家级和11个省部级创新平台 [9] - 截至2024年末 公司获得13项国际领先水平成果 20余项省部级以上科技进步奖 覆盖酿酒全产业链技术领域 [9] 产业链协同创新 - 环球集团成为国内最大高端异形瓶生产基地 超高端无铅水晶料异型玻瓶品质行业第一 高端异型瓶产能行业第二 [12] - 丽彩集团年印刷储备产能达50亿印 烟包装储备产能25万大箱 拥有30余项核心专利技术 [15] - 普什集团建成全国最大防伪塑胶瓶盖生产基地 普拉斯公司为防伪塑胶包装龙头企业 [15][16] - 安吉物流深耕白酒物流40余年 形成"3+4"特色物流品牌矩阵 实现全链路智能化管理 [18] 科技创新成果 - 环球集团全球首创超大吨位玻璃绝缘子技术 研发绿色功能性玻璃助力建筑节能减排 [13] - 公司通过智能制造 绿色酿造等技术升级 构建覆盖智能生产 环保包装 智慧物流的现代产业体系 [18]

分红及回购政策 - 2024年拟每10股派31.69元（含税），合计派发现金红利123亿元，叠加中期分红后全年分红总额达223亿元，分红率为70%，创上市以来新高 [5] - 上市以来累计分红24次，连续6次达100亿规模，分红总金额1164亿元，系上市募集资金的31倍 [5] - 未来将在适当时机结合实际情况开展股票回购 [4][6] 财务表现 - 2024年营收891.75亿元（同比+7.09%），归母净利润318.53亿元（同比+5.44%） [17] - 2024年Q4归母净利润69.22亿元（同比-6.17%），系2013年后首次下滑，主因市场费用投放增加以让利经销商和消费者 [8] - 2025年Q1经营活动净现金流158.49亿元（同比+2970.31%），合同负债101.7亿元（同比+101.42%），主因现金收款比例提升及经销商激励政策增强打款意愿 [10][9] 产品竞争与动销 - 第八代五粮液控货后电商平台销售额同比增长21%，千元价格带唯一实现价格稳定回升的品牌，拉开与竞品价差 [4][13] - 官方旗舰店销售额同比增长30%，社会库存处于低位，品牌地位持续巩固 [13] - 三大主品动销稳中向好，1618/低度产品转向"高质量动销"和"降库存"策略 [14] 新品与战略布局 - 围绕"1+3"产品体系完成7个自营系列、15款新品开发封样 [14] - 经典五粮液将重点打造四大样板市场，深耕2000+价格带团购渠道 [14] - 年轻化战略聚焦度数/外观/酒体/容量/定价创新，计划推出29度五粮液等产品 [18] - 浓香酒公司将以五粮窖龄、12.18等次高端产品布局腰部市场，增量来自市场精耕与渠道扩展 [19] 行业展望与目标 - 白酒行业处于深度调整期，呈现向优势产区/企业/品牌加速集中的结构性分化 [15] - 对"十四五"千亿目标表态"尽最大努力争取最好结果"，强调以变应变应对市场变化 [16][4]