行业投资评级 - 维持电力设备与新能源行业"强于大市"评级 [1] 核心观点 - 新能源汽车销量预计保持高增长 带动电池和材料需求增长 [1] - 固态电池产业化趋势明确 先导智能已输出量产级整线方案 [1][2] - 光伏行业"反内卷"政策持续深化 依法治理低价无序竞争 [1] - 重点关注光伏供给侧强催化的硅料环节和BC、贱金属新技术方向 [1] 板块行情表现 - 电力设备和新能源板块本周上涨2.28% [2][10] - 工控自动化涨幅最大达3.84% 风电板块涨幅最小仅0.50% [2][13] - 新能源汽车指数上涨3.69% 光伏板块上涨3.39% [2][13] - 锂电池指数上涨2.45% 发电设备上涨2.79% 核电板块上涨2.69% [2][13] 新能源汽车行业动态 - 预计8月新能源零售达110万辆 渗透率有望创新高至56.7% [2] - 东风汽车推动岚图汽车以介绍方式登陆香港联交所 [2] - 全新MG4将于8月29日上市 半固态电池版同步发布价格 [2] - 楚能新能源与东风柳汽签署协议 未来五年提供超30GWh电池产品 [2] 光伏行业动态 - 7月全国新增光伏装机11.04GW 同比下降48% [2] - 新增风电装机2.28GW 同比下降44% [2] - 华电集团20GW组件集采开标 标段一均价0.7103元/W 标段二均价0.7461元/W [2] - 工信部等部门召开光伏座谈会 部署规范产业竞争秩序 [2] 锂电池材料价格 - 碳酸锂电池级价格8.1万元/吨 环比下降0.61% [14] - 磷酸铁锂动力型价格3.43万元/吨 环比持平 [14] - NCM523正极材料11.95万元/吨 环比上涨0.84% [14] - 六氟磷酸锂价格5.575万元/吨 环比上涨1.36% [14] 光伏产业链价格 - 硅料致密料价格44元/kg 颗粒硅44元/kg 环比持平 [21] - 182mm N型硅片1.2元/片 210mm N型硅片1.55元/片 环比持平 [21] - TOPCon电池片182mm价格0.29元/W 环比持平 [21] - TOPCon组件集中项目价格0.67元/W 分布式项目0.69元/W 环比持平 [21] 公司业绩表现 - 华友钴业2025H1归母净利润27.11亿元 同比增长62.26% [2][27] - 豪鹏科技2025H1归母净利润9671.07万元 同比增长252.49% [2][27] - 通威股份2025H1归母净利润亏损49.55亿元 [2][27] - 晶澳科技2025H1归母净利润亏损25.80亿元 [2][27] - 亿纬锂能2025H1归母净利润16.05亿元 同比下降24.90% [2][27]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 利率期限结构由流动性偏好、理性预期和期限偏好三方面效应综合决定，美、日利率期限结构一般符合理性预期理论，特殊条件下期限偏好理论有解释力，短端收益率“见底”时由长期收益率主导曲线形态 [3][13][21] - 2024 年底以来我国利率期限结构出现少见“牛平”，与通胀预期走平及机构投资者期限偏好有关，当前适合分别分析长、短端收益率定价，短端看政策预期、长端看房地产周期 [3][22][25] - 我国利率期限结构进一步平坦化难度大，可能缓慢陡峭化，“反内卷”效果决定陡峭化幅度，房地产景气、“反内卷”与名义经济增长相互依存，曲线陡峭化条件在积累 [3][84][85] 根据相关目录分别进行总结 1 利率期限结构理论概述 - 利率期限结构理论假说有流动性偏好、理性预期、市场分割和期限偏好理论，利率期限结构由三方面效应综合决定，流动性偏好效应解释收益率曲线右上倾斜，理性预期效应解释长短期收益率同向变动及“牛陡”“熊平”模式，期限偏好效应解释长短期收益率走势分化 [10][13][3] 2 美、日利率期限结构历史经验 - 美债收益率曲线基本在“牛陡”和“熊平”间切换，特殊时段有“格林斯潘之谜”和“零利率”阶段，日本国债收益率曲线短端长期趋近 0，长期收益率主导曲线形态，一般变化符合理性预期理论，特殊条件下期限偏好理论有解释力 [14][18][21] 3 我国利率期限结构的变动 3.1 近年来我国利率期限结构的变动 - 我国利率期限结构一般符合理性预期理论，2024 年底以来经历少见“牛平”，或与通胀预期走平及投资者期限偏好有关 [22][25] 3.2 理性预期角度看我国利率期限结构 - 我国经济增长强于美、日“零利率”时，短期利率下限更高，2025 年上半年短期国债收益率可能阶段性“见底”，长期收益率受通胀预期走平影响 [26][27] 3.3 期限偏好角度看我国利率期限结构 - 我国利率期限结构平坦化与保险、银行等机构投资者期限偏好有关，保险机构持债份额上升，商业银行净息差低于不良贷款率，长债和超长债收益率有下行压力 [31][33][34] 4 我国利率期限结构的变动模式分析 - 当前适合分别分析长、短端收益率定价，短端收益率看政策预期、长端收益率看房地产周期，短端国债收益率对长端影响弱化，1 年期国债收益率反映政策预期，10 年期国债收益率与房地产周期关系强化 [39][41][45] 5 “反内卷”与利率期限结构 5.1 我国利率期限结构的变动前景 - 我国利率期限结构进一步平坦化难度大，银行缺乏压低长期收益率意愿，转向“牛陡”或“熊陡”需基本面配合，“熊陡”需房地产市场景气好转，“牛陡”需经济基本面修复放缓及央行降息 [49][50][51] 5.2 “反内卷”与利率期限结构陡峭化 - 我国 PPI 连续下滑、CPI 涨幅稳定，下游物价支持“反内卷”提质稳价，“反内卷”带动调价预期需流动性配合，其兑现效果与外贸、房地产有关，“反内卷”与利率期限结构陡峭化更相容 [52][54][56] 5.3 名义经济增长、“反内卷”与房地产景气 - 固定资产投资增长弱影响“反内卷”效果，房地产市场止跌回稳但弹性不强，家庭部门杠杆率趋于稳定，居民贷款增长由名义 GDP 增长决定，三者相互依存，曲线陡峭化条件在积累 [63][68][72] 6 结论与展望 - 总结前文观点，我国利率期限结构平坦化有合理性和惯性，进一步平坦化难度大，下一阶段可能缓慢陡峭化 [83][84][85]

核心观点 - 中银多策略行业轮动系统采用七种量化策略进行复合配置，当前重点超配电子(11.2%)、非银行金融(9.0%)、综合(8.7%)等行业，通过负向波动率平价模型动态分配策略权重，2025年以来复合策略累计收益达22.1%，超越行业等权基准2.6个百分点 [1][55][60] - 系统设置估值预警机制，当前商贸零售、国防军工、传媒、计算机四个行业PB估值超过过去6年95%分位点，触发高估值预警并被排除在策略测算之外 [13][14] - 周度策略表现突出，S2未证伪情绪策略年内超额收益达4.4%，月度策略中S4中长期困境反转策略超额收益最高达7.5%，而S5资金流策略和S6财报因子失效策略则分别出现1.7%和1.9%的负超额 [2][3][60] 行业表现回顾 - 近一周(8月14-21日)通信行业涨幅最高达7.1%，计算机和综合分别上涨6.8%和6.0%，而银行板块表现最差基本持平，30个中信一级行业平均周收益率为3.5% [10][11] - 年初至今通信行业累计上涨43.7%领跑，计算机(34.2%)和综合金融(38.5%)涨幅居前，食品饮料板块仅微涨0.7%，煤炭行业下跌0.6% [11] - 近一月市场平均收益率为4.3%，通信板块近一月涨幅达19.2%表现最为突出 [10][11] 估值风险预警 - 估值预警系统采用各行业滚动6年PB数据，剔除前10%极端值后计算分位数，超过95%分位线的行业将被排除在策略测算之外 [12] - 当前商贸零售、国防军工、传媒、计算机四个行业PB分位数均达100%，处于高危估值区间，汽车行业分位数94.1%接近预警线 [13][14] - 食品饮料行业估值最低仅9.3%分位数，消费者服务(25.0%)和农林牧渔(27.6%)也处于估值低位 [14] 单策略表现与推荐行业 - S1高景气策略推荐有色金属、非银行金融、电力及公用事业，该策略周度换仓，年内超额收益3.3% [2][15][16] - S2未证伪情绪策略推荐电子、机械、通信，通过剥离换手率影响捕捉市场情绪，年内超额收益4.4% [2][18][20] - S3宏观风格策略推荐综合金融、计算机、传媒等六行业，基于经济增长、通胀等宏观指标进行风格研判，年内超额收益6.1% [3][23][25] - S4困境反转策略推荐综合、汽车、电子等五行业，结合长期反转与中期动量因子，年内超额收益达7.5% [3][28][29] - S5资金流策略推荐煤炭、综合金融、钢铁等五行业，关注机构单和尾盘资金流向，年内超额收益-1.7% [3][30][32] - S6财报因子失效策略推荐纺织服装、电力及公用事业、传媒等五行业，利用因子有效性均值回复特征，年内超额收益-1.9% [2][35][37] - S7多因子策略推荐电子、电力设备及新能源、有色金属等六行业，从动量、流动性、估值和质量四个维度打分，季度换仓，年内超额收益3.5% [2][40][42] 策略复合与配置 - 采用负向波动率平价模型分配策略权重，当前S4困境反转策略权重最高达21.3%，S3宏观风格策略权重最低仅9.4% [3][55] - 策略权重通过等权分配映射至行业权重，例如S1策略配置a%资金则其看好的两个行业各分配a%*0.5 [50] - 当前系统超配TMT板块(20.6%)和金融板块(20.2%)，低配消费板块(11.2%)和医药板块(0%) [57] - 本周复合策略加仓电力及公用事业板块，减仓轻工制造板块 [3] 业绩表现回顾 - 复合策略近一周收益3.9%，超额基准0.4个百分点，近一月收益6.3%，超额0.7个百分点 [60] - 2014年以来复合策略累计超额收益显著，各子策略中S4困境反转策略和S3宏观风格策略长期表现突出 [64][65] - 交易成本按万分之2.5双边收取，所有收益测算已扣除交易费用 [59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 若8月美国CPI涨幅不扩张，满足9月降息条件，维持美联储今年降息两次判断，更多降息或需失业率进一步上行 [3] - 长期国债收益率与居民贷款增速紧密相关，个人住房贷款增长放缓拖累居民贷款增长，近期楼市回稳，商业银行调降房贷利率意愿不强，房贷利率停滞使长债、超长债收益率难下降 [3] - 家庭部门杠杆率趋于稳定，若供给端产能治理和需求端政策推动名义GDP增速修复，居民贷款增速或回升，长债利率面临回升风险 [3] - 现阶段长债利率反弹或因预期和股市资金转移，新发房贷利率下降形成的比价效应制约长债、超长债利率反弹，除非有超预期房地产支持政策，长债收益率回升缓慢 [3] 根据相关目录分别进行总结 高频数据全景扫描 - 长期国债收益率与居民贷款增速关系紧密，个人住房贷款增长放缓拖累居民贷款增长，近期楼市回稳，商品住宅面积下行和新发房贷利率下行趋势收敛，商业银行调降房贷利率意愿不强，房贷利率停滞使长债、超长债收益率难下降 [3][12] - 家庭部门杠杆率趋于稳定，或反映居民以名义收入决定负债，若供给端产能治理和需求端政策推动名义GDP增速修复，居民贷款增速或回升，长债利率面临回升风险 [3][14] - 现阶段长债利率反弹或因预期和股市资金转移，去年4季度到今年2季度新发房贷利率平均下行约25BP，税后利率下行约17BP，比价效应制约长债、超长债利率反弹，除非有超预期房地产支持政策，长债收益率回升缓慢 [3][18] - 本周（2025年8月18 - 23日）农业部猪肉平均批发价环比降0.41%，同比降27.31%；山东蔬菜批发价指数环比升3.56%，同比降24.63%；8月15日当周食用农产品价格指数环比升0.30%，同比降13.76% [3] - 本周布伦特和WTI原油期货价平均分别环比升1.08%和降0.28%；LME铜现货价全周均价环比降0.54%；铝现货全周均价环比降1.08%，铜金比价环比降0.18% [3] - 本周国内水泥价格指数环比升1.61%；南华铁矿石指数平均环比降2.07%；产能超200万吨的焦化企业开工率环比升0.37%；螺纹钢库存环比升4.29%；螺纹钢价格指数环比降1.61%；8月15日当周生产资料价格指数环比升0.20%，同比降幅收窄至4.44% [3] - 今年8月1 - 20日，30大中城市商品房成交面积平均约18.5万平米/天；2024年8月，30城日平均成交面积约23.2万平米/天 [3] 高频数据和重要宏观指标走势对比 - 展示RJ/CRB价格指数同比与出口金额同比、生产资料价格指数同比与PPI工业同比等多项高频数据和重要宏观指标走势对比图表 [23][32] 美欧重要高频指标 - 展示美国周度经济指标和实际经济增速、美国首周申领就业人数和失业率等美欧重要高频指标图表 [91] 高频数据季节性走势 - 展示粗钢(旬度)日均产量、生产资料价格指数等高频数据季节性走势图表 [104] 北上广深高频交通数据 - 展示北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比变化图表 [165][168]

核心观点 - 成长龙头崛起，市场风格从上半年小盘成长占优转向大市值成长股领涨，呈现明显的"龙头效应" [4][13] - 美联储鸽派转向提升9月降息预期，内外双宽松环境下科技资产受益于全球流动性转向与国内盈利拐点双重催化 [4][14] - 中周期主线加速回归，科技与先进制造取代红利成为主导产业，反内卷政策推动经济走出"低价格"阶段 [4][29] - 国产算力迎来重要催化，DeepSeek V3.1适配国产芯片结构，华为算力集群性能超越英伟达，产业链步入商业化时点 [4][34][37] - 滞涨行业高度重合，银行、家电等九个行业存在补涨机会，建议主线动能减弱后关注高低切换 [4][50] 市场表现与风格 - 本周万得全A上涨3.87%，8月累计涨8.87%，年初以来涨20.69% [15] - 成长风格相对占优，寒武纪、工业富联等成长龙头领涨，TMT板块大市值组涨幅普遍优于小市值组 [4][13][19] - 主力资金单周净买入1052.27亿元，电子、计算机、通信净流入居前（分别563.15/345.43/302.38亿元） [46] - 股票型ETF单周净申购214.9亿元，创2个月新高，南方中证500ETF份额增加最多 [46] 中周期产业逻辑 - 中周期主导产业对应经济结构变化中的优势产业贝塔，科技与先进制造成为新主导产业 [29] - 2025年7月中央财经委员会"反内卷"会议成为转折点，市场计价经济走出低价格阶段 [4][29] - 历史波折期中周期主导产业会让渡于短周期穿插行业（如2010年电子、2013-2015年TMT） [29] 国产算力与AI进展 - DeepSeek V3.1采用UE8M0 FP8参数精度适配国产芯片，寒武纪、海光信息等单日涨停 [34] - 海光信息上半年营收54.64亿元（+45.21%），合同负债30.9亿元较2024年末增242.1% [35] - 华为算力集群性能超英伟达GB200 NVL72，昇腾910C良率提升，国产算力链涨幅55.21%显著低于海外算力链219.79% [37] - 全球Q2 AI智能眼镜销量87万台（+222%），雷鸟、小米等新品贡献增量，小米AI眼镜重40克续航8.6小时 [38] 行业轮动与配置机会 - 滞涨行业高度重合：银行（年初以来+11.47%）、家电（+7.09%）、建筑装饰（+4.99%）等九个行业在两个统计区间均涨幅落后 [50][51] - 参照2014-2015年牛市轮动规律，轻工制造、电子等滞涨行业在牛市后期存在补涨机会 [4][50] - 配置方向看好恒生科技、科创50，国产算力与鸿蒙生态仍有上涨空间 [4][37]

8月金股组合 - 顺丰控股、卫星化学、安集科技、恒瑞医药、佰仁医疗、北京人力、菲利华、工业富联、鹏鼎控股、合合信息等10只股票入选8月金股组合 [1] 宏观经济 - 7月美元指数止跌回升 在岸人民币时点汇率回调但均值汇率继续走强 [2][4] - 跨境资金转为小幅净流出 外资对股票资产兴趣增强但减持人民币债券规模创历史新高 [4] - 银行结售汇顺差继续扩大 金融机构境内外汇存款余额从月度"七连升"转为下降 [4] 策略研究 - 2025年8月4日至17日A股并购重组市场活跃度微降 呈现频率高、主体多、领域广三大特点 [2][5] - 披露并购事件累计80起 交易金额合计6018.88亿元人民币 重大事件数量和金额环比增加 [5] - 房地产管理和开发、金属采矿、半导体、电子设备、电气设备、汽车零配件等行业并购热度较高 [5] 交通运输行业 - 南方航空机队规模全国首位 载客量国内领先 是国内首个运输量过亿的航空公司 [2][6][7] - 公司2024年营收1742.24亿元同比增长8.94% 毛利率8.41% 2025年Q1营收434.07亿元同比减少2.68% [7] - 航空煤油均价同比下降14.8%至85.67美元/桶 有利于降低公司成本提升盈利能力 [6][9] 航空行业现状 - 2024年国内旅客运输量达7.3亿人次同比增长17.86% 货邮运输量898.30万吨同比增长22.15% [8] - 近15年航空旅客运输量增长172.8% 三大航运输总周转量比重达62.64% [8] - 民航客票价格逐步市场化 运价全面市场化已成为大趋势 [8] 行业关键驱动因素 - 飞机供给受全球供应链扰动 主要飞机制造商订单交付能力下降 [6][9] - 国内人均乘机次数较发达国家仍有提升空间 人均GDP上升和旅游市场升温拉动需求 [9] - 油价和汇率是影响航司盈利的重要因素 当前油价下降有利于成本控制 [9] 市场表现 - 电子行业涨幅4.82%领涨 通信涨3.77% 计算机涨3.50% 非银金融涨2.76% 国防军工涨2.29% [3] - 银行板块下跌0.30% 纺织服饰跌0.20% 煤炭和石油石化均跌0.15% 钢铁跌0.11% [3] - 主要指数表现：上证综指涨1.45%至3825.76点 深证成指涨2.07% 沪深300涨2.10% 创业板指涨3.36% [3]

投资评级 - 报告对南亚新材给出"买入"评级，原评级亦为"买入"，板块评级为"强于大市" [2] 核心观点 - 公司2025年上半年营收23.05亿元，同比增长43.06%，归母净利润0.87亿元，同比增长57.69%，扣非归母净利润0.81亿元，同比增长104.85% [9] - 2025年二季度单季营收13.53亿元，同比增长41.69%/环比增长42.01%，归母净利润0.66亿元，同比增长46.21%/环比增长212.82%，扣非归母净利润0.65亿元，同比增长107.88%/环比增长306.36% [9] - 2025年上半年毛利率11.53%，同比提升1.40个百分点，2025Q2单季毛利率12.63%，同比提升1.23个百分点/环比提升2.66个百分点 [9] - AI服务器提振高端覆铜板需求，覆铜板价格受原材料涨价及下游AI需求旺盛影响而上调，产品向高频高速、高导热、高可靠性及IC封装方向升级 [9] - 公司持续推动中高阶产品市场认证，在通讯、AI、服务器等领域份额提升，2025年上半年高速等高端产品营收占比同比显著提高 [9] - 江西N6厂新增两条小线投产，华东高端产品生产基地及海外生产基地建设有序推进，江苏南通IC载板材料工厂试桩，泰国生产基地办理商业地契 [9] 财务预测 - 预计2025年收入49.13亿元，归母净利润2.77亿元，EPS 1.18元，对应PE 57.5倍 [6][8] - 预计2026年收入64.61亿元，归母净利润5.75亿元，EPS 2.45元，对应PE 27.7倍 [6][8] - 预计2027年收入83.99亿元，归母净利润8.51亿元，EPS 3.62元，对应PE 18.7倍 [6][8] - 2025年预计毛利率14.5%，2026年18.3%，2027年20.0% [8] - 2025年预计ROE 10.5%，2026年18.1%，2027年21.4% [8] 市场表现 - 年初至今股价绝对收益239.9%，相对上证综指收益224.3% [3] - 1个月绝对收益66.3%，相对收益60.4% [3] - 3个月绝对收益90.1%，相对收益78.8% [3] - 12个月绝对收益252.6%，相对收益220.6% [3] - 总市值159.34亿元，3个月日均交易额2.46亿元 [3]

投资评级 - 报告对华东医药维持"买入"评级 [1][3][5] - 板块评级为"强于大市" [1] 核心财务表现 - 2025年上半年实现总营业收入216.75亿元，同比增长3.39% [3] - 归母净利润18.15亿元，同比增长7.01% [3] - 扣非归母净利润17.62亿元，同比增长8.40% [3] - 第二季度营收109.39亿元，同比增长3.65%；归母净利润9.00亿元，同比增长7.98% [8] - 公司拟每10股派发现金红利3.50元（含税） [3] 业务板块分析 - 工业板块保持快速增长，中美华东上半年营收73.17亿元（含CSO业务），同比增长9.24% [8] - 中美华东实现归母净利润15.80亿元，同比增长14.09% [8] - 商业板块营收139.47亿元，同比增长2.91%；净利润2.26亿元，同比增长3.67% [8] - 医美板块营收11.12亿元，同比出现下降 [8] - 工业微生物板块营收3.68亿元，同比增长29% [8] 创新研发进展 - 创新产品实现销售及代理服务收入合计10.84亿元，同比增幅达59% [8] - CAR-T产品泽沃基奥仑赛注射液（赛恺泽）已完成认证及备案的医疗机构覆盖全国20多个省市 [8] - 新型1.5代PARP抑制剂塞纳帕利胶囊已商业化销售 [8] - 创新药索米妥昔单抗注射液计划于2025年4季度启动国内正式商业化销售 [8] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润为41.62/47.82/54.04亿元 [5] - 对应EPS分别为2.37/2.73/3.08元 [5] - 当前股价对应PE为19.3/16.8/14.8X [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为448.33/479.14/512.24亿元 [7] - 预计营业收入增长率分别为7.0%/6.9%/6.9% [7] 商业化能力 - 商业团队与国内外超95%主流医药企业建立战略合作 [8] - 销售网络覆盖浙江全域91区县，实现公立医院100%渗透 [8] - 持续开拓高价值零售药店与民营医疗新客户 [8] 股价表现 - 今年至今绝对涨幅37.7%，相对深圳成指涨幅19.6% [2] - 12个月绝对涨幅51.5%，相对深圳成指涨幅6.6% [2] - 总市值80,178.86百万元人民币 [2] - 3个月日均交易额636.19百万元人民币 [2]

投资评级 - 报告对同程旅行维持买入评级 [1][3][5] - 板块评级为强于大市 [1] 核心观点 - 公司2025年第二季度业绩实现稳健增长 营收达46.69亿元 同比增长10.0% 经调整净利润7.75亿元 同比增长18.0% [3][8] - 中长期竞争优势显著 坐享下沉市场行业红利 积极开拓业务 有望推动业绩持续增长 [3][5] - 国内出行市场持续高景气 跨境游维持高增长 全年业绩确定性较强 [5] 财务表现 - 2025年第二季度核心OTA业务收入40.1亿元 同比增长13.7% [8] - 分业务表现：住宿业务营收13.7亿元（同比+15.2%） 交通票务18.8亿元（同比+7.9%） 度假业务6.6亿元（同比-8.0%） 其他业务7.6亿元（同比+27.5%） [8] - 盈利能力持续改善：毛利率65.0%（同比+0.4个百分点） OTA经营利润率26.7%（同比+2.4个百分点） 经调整净利润率16.6%（同比+1.1个百分点） [8] - 费用控制成效显著：管理/研发/销售费用率分别为4.8%（同比-0.1个百分点）/10.5%（同比-0.5个百分点）/32.8%（同比-2.3个百分点） [8] 业务亮点 - 国际机票业务量创历史新高 同比增长近30% [8] - 酒店管理业务表现突出 截至第二季度末运营酒店超2700家 另有1500家酒店处于筹备中 [8] - 用户规模持续增长：平均月付费用户4650万人（同比+9.2%） 年付费用户2.5亿人（同比+10.2%） 过去12个月累计服务人次19.9亿人次（同比+7.2%） [8] - 微信生态仍是主要流量来源 公司注重平台内运营效率 针对年轻用户推出娱乐性营销互动增强品牌吸引力 [8] 业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.07/33.69/40.82亿元 对应市盈率17.0/13.7/11.3倍 [5][7] - 预计2025-2027年经调整净利润分别为33.12/39.79/47.97亿元 对应经调整市盈率13.9/11.5/9.6倍 [5][7] - 营收增长预测：2025年196.24亿元（同比+13.2%） 2026年220.69亿元（同比+12.5%） 2027年245.34亿元（同比+11.2%） [7]

投资评级 - 首次覆盖给予南方航空"增持"评级 [1][3][5] - 目标市场价格为人民币5.76元 [1] - 板块评级为"强于大市" [1] 核心观点 - 南方航空机队规模位居全国首位 载客量在国内航司中处于领先地位 [1][3] - 中国民用机队规模增速呈"下台阶式"趋势 主要飞机制造商订单交付能力下降 [1][3][8] - 旅游市场持续升温拉动航空出行需求 2024年国内旅客运输量达7.3亿人次同比增长17.86% [1][3][8] - 2025年前6个月航空煤油均价85.67美元/桶 较去年同期下降14.8% 有利于提升盈利能力 [3][8] - 公司坐拥北京广州双核心枢纽 2022年在北京大兴国际机场时刻份额突破50% [3][8] 公司概况 - 南方航空是中国机队规模领先的航空运输服务商 航线数量、航班频率、市场份额均居国内航司首位 [3][8] - 旅客运输量连续44年居国内各航空公司之首 是国内首个运输量过亿的航空公司 [3][8] - 控股股东为中国南方航空集团有限公司持股51.9% 实际控制人为国资委 [3][17] - 2024年营收1742.24亿元同比增长8.94% 创近十年新高 [8][39] - 2024年客座率84.25% 近10年每收费客公里收益保持在0.5元左右 [8][26] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入为1853.97/1968.16/2077.56亿元 同比增长6.4%/6.2%/5.6% [5][6] - 预计2025-2027年归母净利润为36.93/66.85/92.55亿元 [5][6] - 预计2025-2027年EPS分别为0.20/0.37/0.51元/股 [5] - 预计2025-2027年PB分别为2.7/2.3/1.9倍 [5][6] 行业分析 - 2024年三大航运输总周转量比重达62.64% 行业集中度高 [8][49] - 近15年航空旅客运输量增长172.8% 2024年货邮运输量898.30万吨同比增长22.15% [8][60] - 民航客票价格逐步市场化 2020年末放开3家以上航企运营的国内航线运价 [8][69] - 2024年国内人均乘机次数0.47次 较欧美日韩等发达国家仍有较大提升空间 [8][88] - 2024年国内旅游人次56.2亿人次同比增长14.80% 基本恢复至2019年水平 [8][88] 关键驱动因素 - 飞机供给受全球供应链扰动 2016-2019年波音空客年均交付674和767架次 2020-2024年降至371和668架次 [8][73] - 2025年1-5月主要航司国内ASK较2019年同期增长11.43%-143.84% 国际ASK恢复率84.00%-283.47% [8][80][83] - 油价和汇率是影响盈利能力的重要因素 人民币兑美元汇率每变动1%影响南航净利润2.89亿元 [8][115] - 2024年航空煤油均价95.20美元/桶同比下降9.06% 2025年前6个月进一步降至85.67美元/桶 [8][115]