投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级 [1] 核心观点 - 云订阅业务驱动公司整体保持韧性增长，AI商业化落地加速贡献业绩增量 [3][5][6] - 2025年上半年实现收入31.92亿元，同比增长11.2%，归母净亏损同比收窄55.1%至0.98亿元 [3] - 经营性净现金流同比改善89.0%至-0.18亿元 [3] - 云订阅ARR达37.3亿元，同比增长18.5% [5] - AI合同金额已超过1.5亿元，效率提升显著（如记账效率提升约80%） [6] - 预计2025-2027年EPS为0.03/0.10/0.17元，对应PE为528.8/151.8/85.1倍 [12] 业务表现 - 云订阅业务收入16.84亿元（同比+22.1%），占比提升推动毛利率升至65.63%（+2.39pct） [5] - 苍穹和星瀚：收入8.45亿元（同比+34.3%），新签304家头部客户（如吉利控股、蒙牛集团） [5] - 星空：客户数达4.6万家，收入7.40亿元（同比+19.0%） [5] - 小微产品（星辰+精斗云）：收入5.37亿元（同比+23.8%） [5] 成本与效率 - 销售费用率同比降低2.64个百分点，研发费用率降低0.04个百分点 [5] - 管理费用率因人员优化支出增加同比提高2.29个百分点 [5] - 净利率-3.42%（同比提升4.81个百分点），受益于云业务规模效应及AI效率提升 [5] AI技术进展 - 发布苍穹Agent平台2.0，内置任务流模板、提示词模板等工具 [6] - 推出5大Agent应用（金钥财报、ChatBI等），签约通威股份、海信集团等客户 [6] - 案例：创思工贸通过AI将问题定位时间从2-3人天缩短至实时，决策效率提升100% [6] - 星辰AI财税应用助力小微企业记账效率提升约80%、开票效率提升约40%、报税效率提升约60% [6] 财务预测 - 2025-2027年预计收入71.80/81.80/93.03亿元（同比+14.8%/+13.9%/+13.7%） [14] - 预计净利润1.00/3.47/6.19亿元，毛利率升至66.8%/68.1%/69.3% [14] - ROE改善至1.5%/5.1%/8.3%，净利率升至1.4%/4.2%/6.7% [14]

行业投资评级 - 新材料行业评级为领先大市-B（维持）[1] 核心观点 - 八部门印发《汽车行业稳增长工作方案》，提出2025年汽车销量目标3230万辆（同比增长约3%），其中新能源汽车销量1550万辆（同比增长约20%），政策驱动下汽车行业上游新材料需求有望增长[6][56] - 依法依规治理新能源汽车等重点行业非理性竞争取得初步成效，产业链盈利能力有望改善[6][56] - 建议关注汽车上游新材料领域相关公司【时代新材】、【骏鼎达】[6][58] 二级市场表现 - 本周（20250908-0912）新材料板块上涨，新材料指数涨幅2.50%，跑赢创业板指0.39%[3][15] - 细分板块表现：合成生物指数上涨2.88%，半导体材料上涨9.04%，电子化学品上涨6.88%，可降解塑料上涨3.41%，工业气体上涨5.64%，电池化学品上涨13.68%[3][19] - 个股表现：60.67%个股实现正收益，涨幅前十包括厦钨新能（26.79%）、恒神股份（20.33%）、天岳先进（17.38%）等[24] - 资金流动：机构净流入占比23.42%，金发科技净流入2.7亿元，雅克科技净流入2.47亿元；晶瑞电材净流出7.29亿元，凯美特气净流出7.21亿元[24] 产业链价格跟踪 氨基酸 - 缬氨酸12600元/吨（周环比-1.18%），精氨酸22700元/吨（-0.87%），色氨酸37500元/吨（-5.06%），蛋氨酸21900元/吨（-0.68%）[4][29] 可降解塑料 - PLA注塑级17800元/吨（周环比不变），PLA吹膜级17200元/吨（不变），PBS 17800元/吨（不变），PBAT 9850元/吨（不变）[4][33] - 2025年7月PLA进口均价2328.7美元/吨（环比-6.62%），出口均价2506.54美元/吨（环比+6.06%）[33] 工业气体 - 氧气475元/吨（月环比-0.21%），氮气497元/吨（-1.78%），二氧化碳331元/吨（+1.85%），氢气2.4元/立方米（不变）[37] 电子化学品 - UPSSS级氢氟酸11000元/吨（月环比不变），EL级氢氟酸5600元/吨（+5.66%），G5级硫酸2300元/吨（不变）[40] 维生素 - 维生素A 63000元/吨（周环比-1.56%），维生素E 60500元/吨（-6.20%），维生素D3 227500元/吨（不变）[4][45] 高性能纤维 - 碳纤维83750元/吨（周环比不变），芳纶10.27万元/吨（+17.62%），PA66 15200元/吨（不变）[4][46][48] 行业要闻 - 商务部对原产于美国的进口模拟芯片发起反倾销调查，涉及通用接口和栅极驱动芯片[55] - 工信部强调依法治理行业非理性竞争，优化产业生态[56] - 金风科技拟投资189.2亿元建设风电制氢氨醇项目，规划年产绿色甲醇60万吨、绿氨40万吨[57]

投资评级 - 维持"买入-A"评级 [2][7] 核心观点 - 1.6T产品量产将提升盈利能力 光模块全球最佳交付者地位稳固 [2] - 2025H1营收147.9亿元(同比+37.0%) 归母净利润40.0亿元(同比+69.4%) [3] - Q2营收81.1亿元(环比+21.6%) 归母净利润24.1亿元(环比+52.4%) [3] - 2025-2027年归母净利润预测上调至93.7/181.1/248.9亿元 [7] 财务表现 - Q2毛利率改善因800G硅光产品占比提升及大客户采购加速 [4] - 半年报固定资产61.1亿元(较2024年报+2.9亿元) 存货91.7亿元(较2024年报+21.2亿元) [4] - 光模块产能1161万只(同比+29%) 产量940万只(同比+44%) [4] - 国内营收20.1亿元(同比+51.4%) 增速高于海外市场 [4] - 预计2025年毛利率39.4%(2024年为33.8%) 净利率26.4%(2024年为21.7%) [9] 行业前景 - 2025年海外四大云厂商资本开支预计3338亿美元(同比+50%) [5] - 2026年美国科技巨头承诺加大投资(Meta 6000亿美元/苹果6000亿美元/谷歌2500亿美元/微软年化750-800亿美元) [5] - GPU迭代驱动光模块需求(GB200 400G→GB300 800G) [5] - Scaleup网络光模块有望替代铜连接 [5] 竞争优势 - 定制化能力满足Scaleout/Scaleup多场景需求(如谷歌TPU配套OCS光模块) [6] - 供应链能力保障光芯片紧张环境下的交付 [6] - 苏州/铜陵/泰国三地高标准低成本产能布局 [6] - 硅光方案在1.6T/3.2T产品中具BOM成本优势 [6] 估值预测 - 当前股价对应2025-2027年PE为48.8/25.2/18.4倍 [7][9] - 2025-2027年预测EPS为8.43/16.30/22.40元 [9] - ROE预计从2024年26.5%提升至2026年40.8% [9]

核心观点 - 纺织制造行业面临短期压力，主要台企2025年8月营收普遍下滑，但运动品牌和黄金珠宝板块表现稳健 [3][4][5] - AI算力发展提振博威合金新材料需求，美国新能源产能有序推进 [7][8] - 蜜雪集团通过供应链优势和门店扩张保持增长，重点布局国内加密、幸运咖加盟和东南亚市场 [12][13][15] - REITs市场快速发展，政策支持发行加速，资产类型多样化，投资机会显著 [16][17][19] - 朗新集团携手蚂蚁集团打造绿色资产通证化平台，强化AI+能源战略 [18][20] - 汉得信息毛利率持续改善，AI业务收入贡献显著提升 [23][24] - 多晶硅能耗标准超预期收紧，落后产能加速出清，行业反内卷力度加大 [25][27] 纺织服装行业 - 2025年1-8月中国纺织纱线、织物及制品出口金额同比增长1.6%，服装及衣着附件出口金额同比下降1.7% [3] - 越南纺织品和服装1-8月累计出口同比增长8.7%，制鞋出口同比增长7.6% [3] - 主要纺织制造台企8月营收普遍下滑：裕元集团制造业务营收同比下降9.7%，丰泰企业下降3.66%，来亿兴业下降23.11%，聚阳实业下降8.87%，儒鸿下降9.67% [3] - 运动品牌2025H1表现分化：361度营收双位数增长，李宁/特步/安踏低-中单位数增长，户外品牌如索康尼/迈乐增长超30%，迪桑特/可隆增长超60% [4] - 黄金珠宝板块受益于金价上涨和消费旺季，推荐老铺黄金、潮宏基等 [5] 博威合金 - 2025年上半年营收102.2亿元，同比增长15.2%，归母净利润6.8亿元，同比增长6.0% [7] - 新材料业务营收79.3亿元，同比增长23.8%，占比78.5%，销量12.56万吨，同比增长11.0% [7] - 新能源业务营收21.7亿元，同比下降10.1%，光伏组件销售量1.017GW，同比增长4.5% [7] - 美国2GW N型组件项目已试产，新增1GW组件和电池片产能建设中 [8] 蜜雪集团 - 2024年末总门店数达46,479家，出杯量中国第一、全球第二 [12] - 供应链优势显著：全球采购网络、五大生产基地、自主仓储配送体系 [12] - 增长点：蜜雪冰城国内门店还有1.1-1.8万家扩张空间，幸运咖门店还有0.9-1.7万家扩张空间 [13][15] - 东南亚市场预计2023-2028年复合增长率19.8% [15] - 预测2025-2027年营收分别为326.94亿、378.23亿、430.37亿元，归母净利润分别为58.61亿、67.81亿、77.16亿元 [15] REITs市场 - 截至2025H1末，沪深上市REITs共68只，总市值2055亿元，流通市值959亿元，H1日均成交6.23亿元 [16] - 政策支持发行加速，资产类型涵盖交通、能源、市政、园区、消费、仓储、保租房、IDC等 [16] - 消费和保租房类REITs表现较好，交通和园区类偏弱 [17] - 投资建议关注普洛斯、张江产业园、苏州恒泰、广州广河等 [19] 朗新集团 - 与蚂蚁数科合作成立蚂蚁链信，打造绿色资产通证化平台 [18] - 2025H1能源互联网业务收入8.6亿元，同比增长10%，毛利率54.4%，提升3.3个百分点 [20] - 新电途聚合充电平台注册用户破2300万，接入充电设备200万台，2025H1充电量约30亿度，同比增长20% [20] - 发布自研"朗新九功 AI能源大模型"，获国际测评双榜第一 [20] 汉得信息 - 2025年上半年收入15.75亿元，同比增长3.54%，扣非净利润0.81亿元，同比增长31.56% [23] - 毛利率34.87%，同比提升2.43个百分点，主要因自主产品收入占比提升 [23] - AI业务收入1.1亿元，其中AI中台收入约3000万元，Agent收入约8000万元 [24] - 产业数字化业务收入5.33亿元，同比增长13.75%；财务数字化业务收入3.70亿元，同比增长4.98% [23] 多晶硅行业 - 多晶硅能耗标准收紧：1、2、3级单位产品综合能耗分别为5kgce/kg、5.5kgce/kg、6.4kgce/kg [25] - 政策推动落后产能有序退出，反内卷力度超预期，全产业链价格有望上行 [27] - 重点推荐爱旭股份、大全能源、福莱特、石英股份等 [27]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入-A"评级 [3] 核心观点 - 公司是中国领先的现制饮品企业 拥有"蜜雪冰城"和"幸运咖"双品牌及"雪王"IP 通过加盟模式实现门店扩张 截至2024年末总门店数达46,479家 出杯量中国第一、全球第二 [4] - 竞争壁垒来自大规模端到端的供应链体系 包括全球采购网络、五大生产基地和自主仓储配送系统 募投项目54%资金用于提升中国供应链 [4] - 未来三大增长点：国内市场加密、幸运咖加盟发力、东南亚市场扩张 预计2025-2027年营收分别为326.94亿、378.23亿、430.37亿 同比增长31.7%、15.7%、13.8% [5][6] 公司概况 - 成立28年 股权高度集中 董事长和CEO合计持股82% [16][18] - 采用加盟模式 99%以上为独立加盟门店 收入主要来自向加盟商出售物料和设备 商品销售收入占比超90% [29][30] - 2024年营收248.29亿元 归母净利润44.37亿元 毛利率22.6% 净利率17.9% [8][50] - 全球门店规模最大的现制饮品企业 超越星巴克的40,199家 [38] - 单店日均终端零售额4,184.4元 日出杯量623杯 单杯均价6.72元 预计单店净利率20%左右 [39] 竞争壁垒 - 供应链全链路垂直整合 覆盖采购、生产、物流、研发和品控 [69] - 采购网络覆盖全球38个国家 2023年采购柠檬11.5万吨、奶粉5.1万吨 采购成本较行业平均低10%-20% [72] - 拥有河南、海南、广西、重庆、安徽五大生产基地 总面积79万平方米 年产能165万吨 [74] - 国内合作40家配送服务机构 97%以上门店实现冷链覆盖 90%县级行政区12小时内触达 [79] 行业分析 - 全球现制饮品市场2023-2028年复合增长率7.2% 中国和东南亚增速最快 分别达17.6%和19.8% [83][86] - 中国平价市场2023-2028年复合增长率22.2% 快于中高价市场 [5][102] - 2023年中国人均现制饮品消费量22杯 仅占饮用水摄入总量不足2% 远低于发达市场17%以上 预计2028年达51杯 [92][97] 增长点一：蜜雪冰城国内市场加密 - 三线及以下城市门店占比57.4% 但密度仅为每百万人273家店 远低于一线城市的474家 [105] - 中性测算下门店密度提升有望带来1.4万家扩张空间 悲观和乐观情景分别为1.1万家和2.1万家 [108][109] 增长点二：幸运咖加盟发力 - 定位5-10元价格带 2023年终端零售额19亿元 市场份额1.3% 门店数2,900家 [111] - 三线及以下城市门店占比69.72% 加盟费用总计12.7万元起 目前有扶持政策免首年费用17,000元 [115][117] - 中性测算下门店密度提升有望带来1.2万家扩张空间 悲观和乐观情景分别为0.9万家和1.7万家 [122][125] 增长点三：东南亚市场扩张 - 东南亚市场2023-2028年复合增长率19.8% 连锁化率仅25% 低于中国的56% [126][129] - 蜜雪冰城是东南亚最大现制茶饮品牌 门店超4,000家 市场份额19.5% [129][130] - 募投项目12%资金用于提升海外供应链 建设本地化生产中心 [6][132] 财务预测 - 2025-2027年预测营收326.94亿、378.23亿、430.37亿元 同比增长31.7%、15.7%、13.8% [6] - 归母净利润58.61亿、67.81亿、77.16亿元 同比增长32.1%、15.7%、13.8% [6] - 对应PE估值24倍、20.7倍、18.2倍 [6]

投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级 [3][6] 核心观点 - AI算力发展提振新材料产品需求 美国新能源产能有序推进 [3] - 2025年上半年营收102.2亿元同比+15.2% 归母净利润6.8亿元同比+6.0% [3] - 预计2025-2027年EPS分别为1.82/1.94/2.38元 对应PE为13.5/12.7/10.3倍 [6][9] 市场表现与基础数据 - 2025年9月16日收盘价24.21元 年内最高28.51元/最低13.28元 [2] - 流通A股8.12亿股/总股本8.13亿股 流通市值196.69亿元/总市值196.93亿元 [2] - 2025年6月30日基本每股收益0.83元 每股净资产10.62元 净资产收益率7.84% [2] 业务表现分析 新材料业务 - 2025年H1营收79.3亿元同比+23.8% 占总营收78.5% [4] - 产品销量12.56万吨同比+11.0% 其中合金棒材5.59万吨/合金线材1.53万吨/合金带材3.60万吨/精密细丝1.84万吨 [4] - 净利润2.3亿元同比+10.2% 单吨净利润1865.5元/吨 [4] - AI与高性能计算推动铜合金材料在液冷散热及高速互连领域需求增长 [4] 新能源业务 - 2025年H1营收21.7亿元同比-10.1% 占总营收21.5% [5] - 光伏组件销售量1.017GW同比+4.5% [5] - 美国2GW N型组件项目4月末试产 扩产1GW组件项目预计8月试产 [5] - 美国2GW N型电池片设备已到货 新增1GW产能同步建设 预计2026年底投产 [5] 财务预测 收入与利润 - 预计2025-2027年营收223.83/249.24/268.91亿元 同比+20.0%/+11.3%/+7.9% [9] - 预计净利润14.82/15.80/19.38亿元 同比+9.5%/+6.6%/+22.6% [9] - 毛利率15.9%/15.9%/16.7% 净利率6.6%/6.3%/7.2% [9] 盈利能力指标 - ROE预计15.6%/14.6%/15.6% ROIC 10.6%/10.1%/11.9% [9][10] - 每股收益1.82/1.94/2.38元 每股净资产11.56/13.19/15.20元 [9][10] 估值指标 - 2025-2027年P/E 13.5/12.7/10.3倍 P/B 2.1/1.9/1.6倍 [9][10] - EV/EBITDA 10.2/9.3/7.2倍 [10]

行业投资评级 - 纺织服装行业评级为"同步大市-A"且维持该评级 [1] 核心观点 - 纺织制造台企2025年8月营收普遍下滑 主要企业当月营收同比下降3.66%至23.11% [2][3][4][5] - 纺织服装出口表现分化 2025年1-8月中国纺织纱线及织物出口增长1.6% 服装及衣着附件出口下降1.7% [2][18] - 越南纺织服装出口1-8月累计增长8.7% 但8月单月出现负增长4.8% [3][18] - 品牌服饰企业表现稳健 江南布衣2025财年营收增长4.6%至55.48亿元 净利润增长6.0%至8.98亿元 [7][70] - 运动品牌呈现结构性增长 户外品牌增速超30% 电商渠道增长显著 [12] 行业数据表现 出口数据 - 中国纺织品出口1-8月945.13亿美元 同比增长1.6% [48] - 中国服装出口1-8月1027.61亿美元 同比下降1.7% [48] - 家具及其零件出口1-8月424.71亿美元 同比下降5.39% [48] - 越南纺织品和服装1-8月累计出口增长8.7% 制鞋出口增长7.6% [3][18] 企业营收表现 - 裕元集团：8月制造业务营收同比下降9.7% 1-8月增长3.1% [3][19] - 丰泰企业：8月营收同比下降3.66% 1-8月下降4.69% [3][19] - 来亿兴业：8月营收同比下降23.11% 1-8月增长8.93% [4][19] - 聚阳实业：8月营收同比下降8.87% 1-8月增长2.83% [5][19] - 儒鸿：8月营收同比下降9.67% 1-8月增长5.89% [5][19] 市场行情 - SW纺织服饰板块本周上涨0.67% 落后沪深300指数0.71个百分点 [9][20] - 子板块表现：纺织制造上涨1.52% 服装家纺上涨0.21% 饰品上涨0.63% [9][21] - 板块估值：纺织制造PE-TTM 22.05倍(近三年65.79%分位) 服装家纺PE-TTM 30.57倍(近三年100%分位) [9][24] 原材料价格 - 棉花价格指数15248元/吨 环比下降1.3% [34] - 黄金价格830.41元/克 环比增长2.3% [34] - 羊毛价格1319澳分/公斤 环比增长2.2% [34] - 美元兑人民币中间价7.1019 环比下降0.1% [34] 零售数据 - 2025年7月社零总额3.88万亿元 同比增长3.7% [55] - 1-7月实物商品网上零售额增长6.3% 其中穿类商品增长1.7% [55] - 限上金银珠宝7月增长8.2% 1-7月累计增长11.0% [56] - 限上纺织服装7月增长1.8% 1-7月累计增长2.9% [56] 行业动态 - Stone Island在杭州开设370平方米旗舰店 展示全系列产品 [7][67][68] - 江南布衣全球门店达2117家 净增92家 线上渠道增长18.3% [7][71] - 永辉超市完成上海11家门店调改 调改门店已实现整体盈利 [8][73] - 运动品牌线上渠道表现突出 361度/安踏/李宁电商收入分别增长45%/10%/7.4% [12]

投资评级 - 朗新集团投资评级为买入-B(维持) [1][9] 核心观点 - 朗新集团与蚂蚁数科共同成立"蚂蚁链信" 基于区块链、IOT和AI等核心技术开展绿色资产管理、动态评级定价等产品服务 [2] - 蚂蚁链信构建覆盖"资产上链-数据聚合-资产管理-评级定价"的全链条服务平台 是新能源资产通证化的"核心基础设施" [3] - 公司强化"AI+能源"战略 自研九功大模型在国际权威测评基准BIRD-Bench荣获执行准确率和查询效率双榜全球第一 [4] - 公司聚焦电动车聚合充电、电力市场化交易、虚拟电厂等场景 预计2025-2027年归母净利润分别为3.0亿元、4.6亿元、9.3亿元 [9] 业务表现 - 2025年上半年能源数智化业务实现收入4.7亿元 能源互联网业务实现收入8.6亿元 同比增长10% 毛利率54.4% 同比提升3.3个百分点 [5] - 新电途聚合充电平台注册用户破2300万 接入充电设备200万台 2025年上半年充电量约30亿度 同比增长约20% [5] - 分布式光伏云平台累计接入50GW 2025年公司交易电量超过20亿度 已超去年全年水平 [5] 财务数据 - 预计2025年营业收入51.26亿元 同比增长14.4% 2026年64.14亿元 同比增长25.1% 2027年83.63亿元 同比增长30.4% [11] - 预计2025年归母净利润3.02亿元 同比增长220.6% 2026年4.56亿元 同比增长51.3% 2027年9.31亿元 同比增长103.9% [11] - 预计毛利率持续提升 从2025年47.4%升至2027年49.3% [11] - 2025年9月12日收盘价22.86元 总市值246.94亿元 流通市值236.39亿元 [7] 技术优势 - 公司2023年成立AI研究院 聚焦电力市场交易预测、能源智能体应用、能源专用大模型三大方向 [4] - 通过AIot技术、区块链技术和平台能力连接发、储、用各方电力资产与资源 提升资源调节能力和供需匹配能力 [4]

报告行业投资评级 文档未提及报告行业投资评级相关内容 报告的核心观点 沪深 REITs 市场初具规模且空间广阔，政策支持下发行节奏加速，REITs 兼具债性与股性、超长久期、底层资产多样等独特属性，估值方法多样，投资上建议关注普洛斯等标的，现阶段网下认购新发 REITs 可重视 [2][3][5][6] 根据相关目录分别进行总结 发行节奏加快，Reits 市场初具规模 - 我国 REITs 市场已初具规模，截至 2025 年 6 月 30 日，上市 REITs 共 68 只，总市值 2055 亿元，流通市值约 959 亿元，2025 年上半年日均成交额 6.23 亿元 [16] - 政策支持下，Reits 发行节奏或加快，发行审批流程包括项目筛选与准备、向省级发改委申报、国家发改委审核、交易所审核与注册、发行与上市等阶段，2024 年以来政策推动 REITs 高质量发展、常态化发行，优质资产持续扩容，扩募常态化进一步规范 [18][20][23] - 利率下行，券商信托等金融机构加仓 REITs，2024 年下半年我国进入低利率时代，固收类资金拓展投资范围，证券公司成为 REITs 最大投资人 [25][29] - 参考海外，我国 REITs 市场空间广阔，我国公募 REITs 单只市值远低于美国等市场，若上市数量和单只市值提升，市场总市值有望大幅增长 [32][35] REITs 的资产特性 - 兼具债性与股性，风险收益比良好，债券属性体现在强制分红且支付率高、现金流稳定，权益属性体现在收益依赖底层资产运营、市场情绪影响升贴水，风险收益比较好，不同经济周期下适应能力强 [5][55] - 期限极长，形成了独特的资产属性，我国 REITs 以契约型封闭式基金为主，期限 10 - 99 年，超长久期带来优势和挑战，剩余期限影响债性和权益属性 [61] - 底层资产类型丰富，涵盖交通、能源等八大类，各类型上市数量和市值结构较均衡，不同资产类型市场表现、可分配金额完成度等差异较大，需关注定期报告和月度运营数据 [67][71][101] REITs 的估值方法探讨 - REITs 估值方法综述，分为绝对估值法和相对估值法，绝对估值法常用收益法（DCF），相对估值指标有 PNAV、PFFO、IRR 和现金分派率 [108][111] - 适用于所有类型的 PNAV REITs，PNAV 反映投资者预期和市场情绪，适用于所有 REITs，目前处于历史高位，不同资产类型合理 PNAV 存在差异 [112][115] - 不同类型 REITs 适用不同估值方法，产权类 REITs 适合 PFFO 估值法，特许经营权类 REITs 适用现金分派率或 IRR，产权类 REITs 派息率介于中证红利和沪深 300 之间 [118][124][127] - 对 IRR REITs 估值的重要性，IRR 衡量中长期投资价值，初始 IRR 帮助判断投资价值和风险，实际运营中收益率与初始值有偏差 [128][131] 投资建议 - 流动性不足限制二级市场交易，普洛斯等标的有吸引力，但市场流动性不佳，目前不是大量配置的好时点 [135][136] - 目前阶段，认购新发基金可为主要策略，2025 年 1 - 7 月新发 REITs 网下认购可得比例平均 0.85%，多数首日涨幅高，打新策略容量 1.5 - 2.0 亿元，假设全年新发 20 - 25 只，配售比例不降，年收益约 5.1 - 6.4% [140][148]

投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级 [1][8] 核心观点 - 公司毛利率持续改善，AI业务收入贡献逐渐体现 [1] - 自主产品及战略新业务推动整体营收稳步增长，业务结构优化叠加产品成熟度提升带动毛利率进一步改善 [5] - AI产品体系构建完善，AI开始贡献重要收入增量 [6] - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.25元、0.30元、0.37元，对应2025-2027年PE分别为70.0倍、58.6倍、48.1倍 [8] 财务表现 - 2025上半年公司实现收入15.75亿元，同比增长3.54%，实现归母净利润0.85亿元，同比微增1.90%，实现扣非净利润0.81亿元，同比增长31.56% [4] - 2025年二季度公司实现收入8.33亿元，同比增长5.64%，实现归母净利润0.50亿元，同比高增50.88%，实现扣非净利润0.47亿元，同比增长34.86% [4] - 2025上半年公司毛利率达34.87%，较上年同期提高2.43个百分点 [5] - 产业数字化业务实现收入5.33亿元，同比增长13.75%；财务数字化业务实现收入3.70亿元，同比增长4.98%；泛ERP业务实现收入4.91亿元，同比减少4.88%；ITO业务实现收入1.76亿元，同比减少0.95% [5] - 上半年公司销售费用率较上年同期提高0.48个百分点；管理费用率较上年同期提高3.66个百分点；研发费用率较上年同期降低0.90个百分点 [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为35.48亿元、39.50亿元、44.37亿元，同比增长9.7%、11.3%、12.3% [10] - 预计2025-2027年净利润分别为2.55亿元、3.05亿元、3.72亿元，同比增长35.6%、19.4%、21.8% [10] - 预计2025-2027年毛利率分别为33.8%、34.7%、35.8% [10] 业务进展 - 公司正式发布"得灵"B端AI应用产品/服务体系，构建覆盖智能体平台、私有模型训练和咨询培训的全链条服务体系 [6] - "灵手"业务智能体系列涵盖制造、营销、财务、供应链等多领域的AI智能体，智慧导购、智能客服等智能体已在头部客户场景中率先落地 [6] - "灵猿"大圣AI中台系列通过预置成型应用组件+丰富的AI编排功能，支持企业高效搭建个性化应用 [6] - "灵睿"垂直模型系列目前已包括物流、锂电、矿山等多个行业的垂类模型，并逐步实现商业化 [6] - "灵策"配套服务系列主要为公司利用自身经验为客户提供AI咨询规划、企业私有模型训练、AI应用定制开发等服务 [6] - 今年上半年公司AI业务收入达到1.1亿元，其中AI中台收入约3000万元，Agent收入约8000万元，而2024全年AI业务收入约7800万元 [6] 市场数据 - 收盘价17.67元，年内最高价26.63元，最低价6.18元 [3] - 流通A股9.74亿股，总股本10.11亿股 [3] - 流通A股市值172.13亿元，总市值178.71亿元 [3] - 基本每股收益0.09元，摊薄每股收益0.09元，每股净资产5.35元，净资产收益率1.62% [3]