投资评级 - 维持"推荐"评级 目标价13 05元 对应2025年PE为15倍 [4][6] 核心观点 - 高管集体增持彰显发展信心 19名高层6个月内合计增持不低于570万元 为央企首例 体现对公司长期价值的认可 [1] - 新成立的中国长安汽车集团整合117家分子公司 持股35 04% 战略定位为打造全球竞争力的世界一流汽车集团 [2] - 新能源转型加速 深蓝 阿维塔1-7月销量同比分别增长70 5% 135 8% 2025年集团新能源销量目标100万辆 [3] 业务进展 - 深蓝品牌将推出S09 L06两款新车 2025年全球销量目标50万台（海外10万台） [3] - 阿维塔2026年将基于SDA 2 0架构推出SUV MPV新车型 [3] - 后续产品矩阵包括启源A06 B216等 保障燃油基盘同时推进电动化 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营收1896 2095 2335亿元 同比+18 7% +10 5% +11 5% [4][10] - 归母净利润88 7 107 6 127 2亿元 对应EPS 0 89 1 09 1 28元 [4] - 毛利率持续提升 从2024年14 94%升至2027年18 00% [10] - ROE由2024年9 56%逐年提升至2027年13 25% [10] 估值指标 - 当前股价对应2025-2027年PE为15 12 10倍 PB为1 58 1 46 1 35倍 [4][10] - EV/EBITDA从2025年6 41倍降至2027年2 75倍 [10]

公司概况 - 报告研究的具体公司是紫金矿业海外黄金资产整合平台，控股股东为紫金矿业，实际控制人为上杭县财政局[1] - 公司2024年黄金储量和产量分别位居全球第9和第11位，2022-2024年归母净利润复合增长率达61.9%[1] - 公司拥有7座控股金矿和1座参股金矿，分布在四大洲八个国家，2024年底权益资源量1614吨，权益储量856吨[2] 资源与产量 - 2024年公司黄金总产量46.7吨（权益量40吨），2025-2026年权益产量指引分别为增长19.9%和31.2%[2] - 主要产量来自哥伦比亚武里蒂卡金矿（10吨）、澳大利亚诺顿金田（8.3吨）和苏里南罗斯贝尔金矿（7.5吨）[15][20][61] - 2022-2024年全维持成本从1046美元/盎司升至1458美元/盎司，但2024年同比仅增长0.6%[2] 核心竞争优势 - 公司通过"五环归一"模式实现效益最大化，包括激励机制、专业团队、并购能力、勘探能力和运营能力[4] - 2022-2024年权益产量年化增速9.6%，在一线黄金企业中增速最快[3] - 旗下矿山虽品位非行业最优（平均1.4g/t），但通过卓越运营实现成本优势[3] 重点项目分析 - 哥伦比亚武里蒂卡金矿品位高达7.2g/t，2024年产量10吨，AISC仅802美元/盎司[42][46] - 苏里南罗斯贝尔金矿为南美最大露天金矿之一，2024年产量7.5吨，计划扩产至1000万吨/年[61][65] - 澳大利亚诺顿金田包含49个金矿床，2024年产量8.3吨，计划堆浸产能从500万吨扩至800万吨[70][77] 行业展望 - 美联储降息预期重启叠加全球央行持续购金（已连续三年超千吨），金价中枢有望持续上移[4] - 美元美债信用弱化及地缘风险抬升背景下，各国央行黄金配置意愿增强[4] - 中国央行2025年7月再度增持黄金，为连续第9个月购金[4]

市场表现与突破 - 沪指突破2024年10月8日盘中高点3674点[4] - 2025年上证指数涨跌幅达9.6%，在全球主要股指中排名第六[10] - A股同比增速连续四个季度跑赢名义GDP增长（2021年下半年以来首次）[4][13] 分析框架与历史对比 - 股市跑赢GDP需满足实际GDP上行且GDP平减指数下行或低位（如美国90年代信息技术阶段）[4] - 经济供需双弱或类滞胀阶段股市跑赢难度大幅上升（如欧洲、日本经验）[5] - 中国特殊历史阶段：1999-2001年通胀疲软期后股市延续，2014-2015年经济破7%后回落[5] 行业表现差异 - 1999年行情中金融服务板块涨幅最高，科技股（信息设备、电子等）次之[7] - 2000年经济反弹期涨幅前列板块为建材、石油石化、农林牧渔（涨幅超60%）[7][24] - 2015年普涨行情中计算机、传媒与传统行业（建筑装饰、非银金融）并存[7] 未来路径与风险 - 潜在路径1：实际GDP回升+通胀低位的科技慢牛路线（借鉴90年代美国）[8] - 潜在路径2：实际GDP与通胀同步回升的周期复苏路线（政策发力带动风格切换）[8] - 风险提示：政策推动不及预期、国内外经济超预期变化、外部风险扰动[8]

通胀数据概览 - 7月美国CPI同比2.7%（预期2.8%，前值2.7%），环比0.2%（预期0.2%，前值0.3%）[3] - 核心CPI同比升至3.1%（预期3%，前值2.9%），环比0.3%（预期0.3%，前值0.2%）[3] - 能源价格环比回落至-1.1%（前值0.9%），食品价格环比放缓至0%（前值0.3%）[5] 商品与服务分项 - 核心商品CPI环比未加速，服装、家具等分项涨幅较6月回落（家具0.7% vs 前值1.0%）[5][16] - 汽车价格显著上涨（新车0%→0.5%，二手车-0.7%→0.5%）[5][19] - 超级核心CPI（除住房）环比创年内新高0.55%，运输服务环比0.8%（前值0.2%）[7][23] - 机票价格环比飙升至4%（前值-0.1%），医疗护理服务环比0.8%[7][12] 政策与市场影响 - 市场普遍预期9月降息，但美联储内部对通胀与就业平衡仍存分歧[4][11] - 白宫施压美联储降息，财长希望9月降息50个基点[4] - 住房CPI同比持续放缓至3.7%（前值3.8%），Zillow指标显示下行压力仍存[7][21]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价39.71元 [4][6] 核心财务表现 - 2Q25营业收入2003亿元（yoy+35.9%，qoq+24.9%），归母净利润68.8亿元（yoy+51.1%，qoq+31.5%），略超预告中值 [1] - 1H25营业收入3607亿元（yoy+35.58%），归母净利润121.13亿元（yoy+38.61%），扣非归母净利润67.65亿元（yoy+58.8%） [1] - 2Q25毛利率6.50%（qoq-0.23pct），净利率3.43%（qoq+0.16pct），盈利能力稳健 [1] - 2025E-2027E归母净利润预测302.52/376.14/452.57亿元，对应PE 26/21/17倍 [4][5] AI与云计算业务 - 2Q25整体服务器营收增长超50%，云服务商服务器营收yoy+150%，AI服务器营收yoy+60% [2] - GB200产品量产爬坡顺利，出货量逐季递增，带动AI服务器业务快速增长 [2] - 800G交换机上半年营收较2024年增长近3倍，受益数据中心带宽升级需求 [2] 液冷技术布局 - 提供冷板式、浸没式、喷淋式全系列液冷方案，覆盖边缘计算至超算中心全场景 [3] - 子公司鸿佰展示GB200 NVL72液冷解决方案，具备1300kW散热能力，兼容OCP ORv3机架 [3] - 与东元电机战略合作，提供服务器、冷却系统、电力基础设施一站式解决方案 [3] 财务预测与运营指标 - 2025E营业收入8158.25亿元（yoy+33.93%），毛利率7.04%，净利润率3.71% [5][9] - 2025E ROE 17.89%，总资产周转率2.27，存货周转天数59.3天 [9][10] - 2025E每股收益1.52元，每股净资产8.52元，每股经营现金流1.19元 [10]

核心资产基金池投资理念与定义 - 核心资产从四个维度定义：赛道龙头（行业格局稳定、市占率高）、资源禀赋（政府补贴或区位优势）、优秀商业模式（过去12季度稳定高ROE）、技术优势（研发投入转化毛利率提升）[1][9] - 核心资产股票池行业分布随经济结构变化：从金融+周期板块转向消费+TMT+周期制造的均衡分布[12][13] - 核心资产型基金筛选标准：基金经理任职超1年、规模超1亿元、权益仓位>60%、前十大重仓股占比>35%、核心资产股历史平均持仓>50%且近1年平均>60%[26] 历史表现与收益特征 - 2015年2月2日至2025年8月7日基金池年化收益率10.38%，超额收益2.86%，年化波动率18.52%[1][15] - 超额收益主要来自选股和行业配置，但在单边成长牛或单一板块领涨行情中易落后[1][17] - 风格偏向大盘质量投资，价值属性突出，持仓盈利能力强，弹性和成长性较低[2][18] 组合配置与风格分析 - 长期行业配置以消费、周期和金融为主，最新重仓金融和消费，减少周期配置[2][23] - 风格暴露显示低Beta、低波动率、高价值属性（低PE/PB），最新持仓偏向大盘股[18][22] - 精选基金标准：低Beta暴露、高经营现金流TTM/总市值占比[2][27] 新一期核心资产基金列表 - 包含10只基金，规模从3.74亿元至58.64亿元，今年回报1.27%-17.43%[3][27] - 汇添富大盘核心资产混合A规模18.54亿元，今年回报17.43%最高；大成优势企业混合A规模58.64亿元最大[3][27] - 基金策略覆盖价值成长均衡（如大成精选增值）、中盘成长（如汇添富外延增长）、红利风格（如南方优享分红）等多元策略[28][31][37] 个体基金策略特征 - 南方成份精选混合A：聚焦电子、机械成长赛道，选股能力突出[28] - 大成精选增值混合A：重仓消费龙头和高股息科技，回撤控制佳但弹性受限[30][31] - 汇添富外延增长主题股票A：兼顾新能源与资源股，抗风格依赖[33][34] - 民生加银景气行业混合A：锚定电力设备和食品饮料景气赛道[41][42] - 汇添富大盘核心资产混合A：大盘价值风格，低波动组合[53][54]

深度价值投资理念与基金池表现 - 深度价值投资源自格雷厄姆的"捡烟蒂"策略，专注于价格低于清算价值的股票，分为深度价值、成长价值和景气价值三类 [1][7] - 当前PB因子收益从2021-2023年的上涨趋势中回落，价值因子离散度降低，配置优势减弱 [7][8] - 深度价值基金池2015-2025年表现稳健，年化收益率11.81%，超额收益4.26%，波动率20.25%，夏普比率0.58 [1][9][12] - 2024年中以来出现回撤，但2025年仍保持12.03%的绝对收益，跑输偏股基金指数4.64% [1][12][13] 基金池超额收益来源与配置特征 - 超额收益主要来自动态调整(35%)、风格配置(30%)和选股(25%)，行业配置贡献为负 [12][14] - 配置风格偏好低动量、低弹性、低波动率，价值属性突出，当前偏向中盘 [15][16][17] - 行业配置以金融和周期为主，2020年后增加消费赛道，近期提高周期比例至45%，制造和TMT占比分别达18%和12% [18][20][21] 基金筛选标准与组合构成 - 筛选标准包括：管理1年以上、规模>1亿元、权益仓位>60%、前十大持仓>35%、BP因子暴露前1/3 [22][23] - 新一期组合包含10只基金，规模从1.12亿至37.01亿不等，今年回报最高为中庚价值灵动(19.82%)，最低为万家颐和A(0.72%) [2][23] - 新增4只基金：汇丰晋信新动力A(11.86%)、国联安价值甄选(7.46%)、安信红利精选A(9.56%)、工银创新动力(4.05%) [2][23] 重点基金投资策略分析 - 汇丰晋信新动力采用DCF估值模型，注重质量与估值的安全边际 [24][25] - 万家宏观择时多策略A侧重煤炭板块，绝对收益思维，今年回报1.17% [26][27] - 中庚价值灵动灵活配置行业分散，偏好低知名度成长股，今年回报19.82% [29][30] - 广发稳健策略采用股债平衡(40-60%股票)，2018年回撤仅-12.4%，适合低风险投资者 [32][33]

核心观点 - 成长价值策略通过合理价格买入具有竞争优势的公司，赚取复利增长的钱，重点关注优秀商业模式和财务健壮性 [1][8] - 成长价值型基金池2015-2025年实现年化收益率16.88%，超额收益9.36%，年化波动20.70%，夏普比率0.82，近4个月超额收益4.1% [1][10] - 超额收益主要来自选股能力，行业配置和动态调整也有贡献，最新调仓后组合呈现更强低估和高盈利质量属性 [2][13] 投资理念与历史表现 - 成长价值策略偏好"长坡厚雪"型公司，即具有持续高资产回报率和良好复利条件的优秀商业模式 [8] - PB-ROE因子收益自2008年以来持续上行，2024年离散度明显回升，显示策略仍具优势 [8][9] - 基金池在多数年份跑赢偏股基金指数，2024年风格切换中仍实现绝对和相对收益 [13] 基金筛选与组合特征 - 成长价值型基金定义标准：PB-ROE因子暴露为负且排名前1/3，规模>1亿元，权益仓位>60% [21] - 精选标准：行业+选股+动态收益高且稳定，按近12个月收益动量与IR综合排名选取前10基金 [22] - 最新组合中TMT和金融占比最高，景顺长城品质长青A今年回报达37.96%，海富通消费优选A回报57.65% [3][22] 组合风格与行业配置 - 长期风格价值和成长属性不突出，最新调仓后低估和高盈利质量特征增强 [15][17] - 行业配置经历多次调整：2020年底减持消费加仓周期，2022年底加仓消费，最新期增加金融配置 [18][20] - 当前金融板块配置比例明显提高，反映对市场波动的应对 [18] 重点基金分析 - 景顺长城品质长青A注重中观产业趋势，选股匹配企业经营阶段与产业趋势 [24][25] - 易方达金融行业A为大盘平衡型，行业轮动与选股能力突出，偏好冷门股 [26][27] - 华泰柏瑞新金融地产A专注金融地产，追求高分红和高股东回报 [28][29] - 海富通消费优选A绑定中价成长+消费成长风格，重仓食品饮料、医药等赛道 [34][35]

行业投资评级 - 行业评级为"推荐" [5] 核心观点 - 2025年7月TOP100房企单月销售操盘金额为2111.6亿元，同比降低24.3%，环比降低37.7% [1] - 2025年1-7月TOP100房企累计销售操盘金额为2111.6亿元，市场整体延续止跌回稳态势 [1] - TOP20房企销售操盘金额门槛略有降低，TOP21-30和TOP31-50梯队房企累计销售规模降幅相对较小 [1] - 8月新房成交绝对量或将延续低位波动，城市间、项目间分化将持续加剧 [4] - 8月核心一二线城市热度或将阶段性回落，部分二线城市如天津、武汉、南京等或迎阶段性复苏 [4] - 核心区域配套、产品俱佳的项目将保持高热 [4] 销售数据 - 2025年7月TOP100房企单月销售操盘金额为2111.6亿元，同比降低24.3%，环比降低37.7% [1] - 2025年1-7月TOP100房企累计销售操盘金额为2111.6亿元 [1] - TOP20房企销售操盘金额门槛略有降低 [1] - TOP21-30和TOP31-50梯队房企累计销售规模降幅相对较小 [1] 市场趋势 - 8月新房成交绝对量或将延续低位波动 [4] - 城市间、项目间分化将持续加剧 [4] - 8月核心一二线城市热度或将阶段性回落 [4] - 部分二线城市如天津、武汉、南京等或迎阶段性复苏 [4] - 核心区域配套、产品俱佳的项目将保持高热 [4] 投资建议 - 建议关注销售表现优异/突出，且业绩确定性较强的中国金茂 [5]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年动态PE分别为13倍、11倍和10倍 [4][6] 核心观点 - 2025年上半年营业收入3.44亿元（同比-11.68%），归母净利润1.31亿元（同比-3.51%），EPS 1.10元/股（同比-4.35%），拟每10股派现10元 [1] - 业绩低于预期主因高基数及低报到率，但下半年经济改善及低基数效应有望推动全年业绩回升 [1] - "百校计划"执行良好：2025年3-7月复制9位分校总经理，组建42人团队，累计业绩527.92万元，单人70天最高出单161.56万元 [2] - AI战略加速落地：2025年为AI型组织转折年，推进"人财物销"全流程AI化，目标三年内成为世界级AI型组织 [3] - 盈利能力提升：2025H1毛利率77.49%（同比+1.35pct）、净利率38.28%（同比+1.44pct） [3] 业务发展 - "百校计划"带动区域扩张：合同负债10.59亿元（同比+5.79%），为2024年收入的1.35倍 [2] - AI转型深化：构建AI+人力/营销/教研/财务系统，战略定位"实效教育+AI教育" [3] 财务表现 - 2025年预测：营收10.36亿元（同比+32.2%），净利润3.33亿元（同比+24.1%），EPS 2.79元 [4][5] - 高分红特征：上市以来累计分红10.21亿元（达募资额1.75倍），2025年中报分红率90.74%，股息率2.79% [3] 盈利预测 - 2025-2027年营收CAGR 18.6%：预计分别为10.36亿元、11.91亿元、13.10亿元 [4][5] - 净利润CAGR 17.2%：预计分别为3.33亿元、3.91亿元、4.31亿元，对应EPS 2.79元、3.28元、3.62元 [4][5]