报告行业投资评级 - 领先大市 - B，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 三峡水运新通道项目启动勘察设计招投标，上下游产业链需求或将逐步释放，关注中国交建、中国电建、中国能建、易普力、保利联合 [9] - 宏观政策逆周期调节力度或将加大，专项债发行高增叠加化债力度持续，基建龙头基本面或将改善，央企市值管理驱动破净建筑央企价值提升，关注中国建筑、中国交建、中国铁建、中国中铁 [9] - 中长期来看，国际政局有望驱动内需扩张，2025 年财政政策持续发力助力基建投资稳健增长，随化债措施落地，基建投资增量需求有望创造，地产行业下行态势或改善，“一带一路”业务布局投入或加大，建筑行业多家头部企业积极扩展国际化布局，建议关注低估值基建龙头、基建设计龙头、国际工程优质标的和地方基建龙头国企 [10] 根据相关目录分别进行总结 行业动态分析 - 6 月 4 日，三峡水运新通道项目启动勘察设计招投标，可研阶段项目静态总投资约 766 亿元、总工期 100 个月，项目位于湖北省宜昌市，涵盖多个产业链环节，后续建设有望顺利启动，建议关注相关企业 [1][2] - 1 - 4 月，全国完成水利建设投资 2943.6 亿元，实施各类水利项目 2.68 万个，新开工水利项目 11149 个，全国新开工 10 项重大工程，三峡水运新通道项目进入实质性推进阶段，将带来上下游产业链需求逐步释放 [2] 市场表现 建筑行业一周行情 - 6 月 3 日至 6 月 6 日，建筑装饰行业（SWI）上涨 1.25%，弱于深证成指，强于上证综指、沪深 300 表现，周涨幅在 SW 30 个一级行业中位居第 15 位，化学工程涨幅最大 [18] - 申万建筑行业中 121 家公司录得上涨，数量占比 73.78%，89 家公司涨跌幅优于行业指数涨跌幅，占比 54.27%，行业涨跌幅排名前 5 为中衡设计、重庆建工、招标股份、园林股份、中设咨询，后 5 为富煌钢构、岭南股份、霍普股份、深城交、创兴资源 [19][20] - 截至 6 月 6 日，建筑装饰行业（SW）市盈率（TTM）为 10.84 倍，行业市净率（LF）为 0.78 倍，较上周有所上升，与 SW 一级行业横向比较，建筑行业 PE 估值位居第 27 位，高于银行、房地产、钢铁行业，PB 估值位居第 29 位，高于银行行业，当前行业市盈率（TTM）最低前 5 为中国中铁、陕建股份、中国建筑、中国铁建、山东路桥，市净率（MRQ）最低前 5 为陕建股份、中国建筑、中国交建、中国中铁、中国铁建 [19][22][23] 重点关注标的 - 展示国投证券建筑行业重点关注标的的市值、最新收盘价、周涨跌幅、相对 HS300 涨幅、2025PE 等信息 [26] 公司公告 - 本周鸿路钢构、中国电建、宁波建工子公司中标项目，中标金额分别为 4.58 亿、62.82 亿、7.87 亿 [28] - 本周中国建筑子企业竞得土地使用权，土地获取价款 74.91 亿元，地铁设计拟通过发行股份方式购买股权，交易最终作价为 5.11 亿元 [28] 行业新闻 - 6 月 3 日，发改委、能源局发布意见，要求地方能源主管部门指导供电企业统筹主配网规划，供电企业合理安排资金提升城乡配电网供电保障能力 [29] - 6 月 4 日，住建部公布 2025 年 1 - 4 月全国新开工改造城镇老旧小区 5679 个，河北等 6 个地区开工率超过 50% [29] - 6 月 5 日，住建部介绍《住宅项目规范》，将制修订配套标准，加强监督检查，推动《规范》落地实施 [29] - 6 月 5 日，中美两国元首通话，同意双方团队继续落实好日内瓦共识，尽快举行新一轮会谈 [29]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 全国绿电直连政策发布，“源荷协同”更进一步，政策平衡各方利益，对发电侧和电力用户侧均有益，建议关注数据中心用电方向及相关标的 [1][14] - 5 月 24 日 - 6 月 6 日，上证指数和创业板指数上涨，公用事业指数下跌，环保指数上涨，各细分板块表现有差异 [2][21] - 电价、动力煤价格、天然气价格有不同变化趋势，秦皇岛港煤炭库存和全国统调电厂煤炭库存量下滑 [7][37][39] - 多家上市公司有经营公告、股东增持等动态，行业有多项政策出台，涉及绿电直连、新能源电价改革等 [47][53] - 对公用事业和环保各细分领域给出投资组合及建议，推荐关注相关标的 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 本周专题 - 5 月 21 日国家发改委与国家能源局发布绿电直连通知，明确政策要点，对发电侧提升新能源消纳水平、减少损耗，对电力用户侧满足绿色用电需求、降低成本，建议关注数据中心和垃圾焚烧等方向及相关标的 [14][15][20] 行情回顾 - 5 月 24 日 - 6 月 6 日，上证指数上涨 1.1%，创业板指数上涨 0.89%，公用事业指数下跌 0.31%，跑输上证综指 1.41pct，环保指数上涨 3.9%，跑赢上证综指 2.8pct [2][21] - 环保各细分板块中，环境综合治理板块涨幅 5.37%居前；公用事业各细分板块中，热力服务板块涨幅 2.7%居前 [23] - 环保板块涨幅靠前的有侨银股份等，跌幅靠前的有圣元环保等；公用事业板块涨幅靠前的有协鑫能科等，跌幅靠前的有廊坊发展等 [27] 市场信息跟踪 电价跟踪 - 2025 年 6 月，江苏集中竞价交易成交电价 312.8 元/MWh，较标杆电价下浮 20.00%，环比下降 22.09%；广东省月度中长期交易综合价 372.7 元/MWh，较标杆电价下浮 17.73%，环比上升 0.07% [7][35] 动力煤价格与库存跟踪 - 动力煤价格延续下行趋势，截至 2025/6/6，动力煤 CCI5500 长协、综合、大宗指数较 2025/5/23 均下降 6 元/吨，秦皇岛港动力末煤平仓价下降 2 元/吨，广州港印尼煤和澳洲煤库提价分别下降 19.20 元/吨和 4.97 元/吨 [37][38] - 截至 2025/6/6，秦皇岛港煤炭库存为 655 万吨，较 2025/5/23 下降 10.27%；截至 2025/5/20，全国统调电厂煤炭库存量为 2.07 亿吨，较 2025/5/6 下降 1.43% [39] 天然气价格跟踪 - 截至 2025/6/6，中国 LNG 出厂价格指数报收于 4423 元/吨，较 2025/5/23 下降 1.03%；中国 LNG 到岸价报收于 11 美元/百万英热，较 2025/5/23 下降 14.26%；截至 2025/5/31，中国液化天然气市场价报收于 4310 元/吨，较 2025/5/20 下降 2.10% [41] 上市公司动态 - 长源电力 2025 年 5 月完成发电量 29.66 亿千瓦时，同比降低 1.06%，2025 年累计完成发电量 142.06 亿千瓦时，同比降低 4.95% [47] - 中国核电等多家公司有股东增持、股份回购、股权激励等动态 [47] - 浙江新能等多家公司有兼并收购、资产重组、股权变动等情况 [50] - 复洁环保等多家公司有项目中标、框架协议、对外投资等事项 [51] 行业动态 - 海南省推进全域“无废岛”建设，国家出台绿电直连等多项政策，涉及新能源电价改革、绿证交易、新型电力系统建设试点等 [53][54][56] 投资组合及建议 公用事业 - 火电关注区域龙头【申能股份】等，绿电关注【晶科科技】等及数据中心供电方向的【同力日升】，水电、核电关注【华能水电】等，燃气关注【中国燃气】等 [9] 环保 - 垃圾焚烧关注【伟明环保】等，水务关注【中山公用】等，环卫关注【侨银股份】等 [10]

报告行业投资评级 - 领先大市，维持评级 [4] 报告的核心观点 - 博通2QFY25营收略超指引和市场预期，AI业务营收同比高增，软件受益Vmware增速明显，且发布Tomahawk 6交换芯片，预计至少3家客户将在2027年部署百万卡定制化芯片集群 [1] - Apple公布年度全球开发者大会（WWDC）日程安排，线上大会6月10日至14日免费开放，线下特别活动6月10日举行 [2] - 美国贸易代表办公室宣布延长对中国部分产品的301条款关税豁免至2025年8月31日，免征范围涵盖近二百件产品 [3] - 建议关注算力产业链、存储行业、消费电子相关公司 [11] 根据相关目录分别进行总结 本周新闻一览 - 半导体：苹果计划为2026款iPhone采用全新封装技术；AMD收购Untether AI员工和软件公司Brium；炬芯科技采用MMSCIM技术路径打造低功耗大算力端侧AI芯片 [15][17] - AI：英伟达宣布推出NVLink Fusion，新款Blackwell芯片单芯片速度是上一代Hopper芯片的两倍多 [15] - SiC：长飞先进半导体武汉基地首批碳化硅晶圆正式投产，可年产36万片6英寸碳化硅晶圆 [15][18] - 汽车电子：小米汽车业务亏损逐步收窄，预计今年第三到第四季度实现盈利；蔚来汽车2025年第一季度收入总额为120.347亿元，经营亏损为64.181亿元 [15] - 消费电子：Kopin宣布NeuralDisplay技术开发取得重大进展；全球知名行业研究机构发布报告，舜铭存储跻身全球铁电存储器供应商TOP5榜单 [15][16] 行业数据跟踪 - 半导体：苹果计划采用WMCM封装技术，可带来热完整性和信号完整性方面的好处 [17] - SiC：长飞先进半导体武汉基地首款芯片良率已达97% [18] - 消费电子：2025年4月Oculus在Steam平台的份额占比为64.39%，Pico份额占比为1.87%；Steam平台VR月活用户占比为1.93% [22] 本周行情回顾 - 涨跌幅：本周上证指数上涨1.09%，深证成指上涨1.62%，沪深300指数上涨0.97%，申万电子版块上涨3.80%，电子行业在全行业中的涨跌幅排名为2/31；家用电器跌幅最大，为-1.79%；通信涨幅最大，为4.23%；电子版块涨幅前三公司为生益电子、瑞可达、胜宏科技，跌幅前三公司为*ST宇顺、飞凯材料、*ST波导 [27][30][33] - PE：截至2025.6.8，沪深300指数PE为12.6倍，10年PE百分位为53.74%；SW电子指数PE为50.38倍，10年PE百分位为65.84%；电子行业子版块PE/PE百分位分别为半导体（81.96倍/55.78%）、消费电子（26.49倍/11.96%）等 [37][38] 本周新股 - 报告展示了本周IPO审核状态更新表格，但未提及具体内容 [44]

报告核心观点 - 6月大盘指数在407黄金坑兑现后转入“震荡市”，弱美元背景下无明显“二次探底”风险，外部美国关税谈判和内部陆家嘴论坛重大金融政策有望推动市场风偏企稳 [1] - A股短期若按“新胜于旧”定价，类似2019年震荡市，新消费和新科技呈“跷跷板”轮动上涨，新消费切换新科技有内生动力 [2] - 市场比预期强，因对中长期悲观问题乐观改善，新旧动能转换信心增强，大盘指数震荡中枢上移 [3] - 结构层面，A股处于新旧动能转换“新胜于旧”阶段，可关注筹码资金和新旧产业，“新”包括港股新核心资产、出海、新科技、新模式 [4] 近期权益市场重要交易特征梳理 - 全球股市：本周美股、欧股、港股普遍收涨，纳指累涨2.18%，标普500累涨1.50%，道指累涨1.17%；欧股因欧洲央行降息和制造业PMI改善上涨；港股恒生指数累涨2.16%，恒生科技指数累涨2.25% [10][11] - A股市场：上证指数涨1.13%，沪深300涨0.88%，中证500涨1.60%，创业板指涨2.32%，价值风格逊于成长风格，小盘股涨幅居前，全A日均交易额12088亿环比上升 [14] - 资金流向：南向资金流入放缓且结构分化，6月维持小幅净流入，流入港股高股息减少，流入创新药等，流出科技股；主要宽基ETF本周净流出，沪深300ETF净流出37.11亿元 [19][22] - 大势判断：虽短期问题有不确定性，但中长期悲观问题认知乐观改善，各领域利好涌现，新旧动能转换推动大盘指数震荡中枢上移 [31] - 行业结构：新消费和科技板块表现突出，A股新消费指数涨14.51%，港股通消费指数涨20.36%，恒生互联网指数涨15.72%，A股科技板块DeepSeek概念和人形机器人分别涨32.95%和24.49% [39][40] - 新旧动能转换：参考日本经验，新旧动能转换分四阶段，当前A股处于“新胜于旧”阶段，新经济领域产业趋势明确，新消费和新科技成增长极 [44][54] - 市场环境：市场进入类似2019年窄幅震荡环境，新消费和新科技呈轮动规律，是值得重视的轮动信号 [57] - 科技板块：交易拥挤度充分下降，“科技第二波”有交易基础，内部有分化轮动，半导体领域表现稳定 [68] - 科技投资：科技产业投资呈“N”字型走势，当前可能走过A - B阶段，下半年或进入C - D第二波行情 [69] - 高股息策略：全球避险情绪高、市场缩量，中美利差走阔，高股息策略有底仓价值，增量资金流入支撑红利资产上涨 [72] - 资产价格：美债收益率受特朗普关税政策和美联储决策影响，美元指数震荡下行，黄金、原油、铜价震荡上行 [78][81][84] 内部因素：关税缓和下外需修复，5月基本面大概率底部企稳 - 5月财新PMI：制造业PMI录得48.3，供需收缩，服务业PMI录得51.1，经营扩张加快 [97] - 房地产数据：5月百强房企销售操盘金额2945.8亿元，环比增3.5%，同比降8.5%降幅收窄，1 - 5月累计销售操盘金额13127.5亿元，同比降7.1% [97] - 高频数据：各行业指标有不同变化，如建材综合指数环比升0.44%，煤炭库存环比降0.46%等 [103] 外部因素：5月大非农数据超预期，美债下跌及美元重回99附近 日内瓦会谈后中美博弈略有升级，关税阴影下美国经济继续承压 - 中美关系：日内瓦会谈后双边紧张关系升级，两国元首通话同意尽快举行新一轮贸易会谈，中方要求美方撤销消极举措 [104] - 美国经济：经济活动温和增长，但国际贸易政策不确定性对多领域有压力，消费、制造业、商业地产等受影响，企业和消费者对贸易政策谨慎 [105] 美国5月非农新增就业人数超预期，服务业依旧是主要驱动力 - 非农就业：5月非农新增就业13.9万人超预期，失业率4.2%持平，商品制造就业裁剪0.5万人，私人服务新增14.5万人，政府就业裁剪0.1万人 [107] - ADP就业：5月ADP就业新增3.7万人不及预期，商品制造业裁剪0.2万人，服务业增加3.6万人 [108] - 数据差异：ADP与非农就业数据有偏差，主要因教育和保健服务行业就业统计差异，且非农就业数据下修基本抵消本次超预期利好 [109] 美国5月ISM PMI双下滑，物价指数再攀新高 - ISM制造业PMI：5月指数为48.5，不及预期和前值，订单量萎缩，进口和出口指数创新低，物价支付指数高企 [77] - ISM服务业PMI：5月指数49.9，大幅不及预期，新订单指标大跌，支付价格指数升至2022年11月以来最高 [77]

根据提供的研报内容，总结如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：四轮驱动模型 **模型构建思路**：通过多维度信号捕捉TMT板块及其他行业的潜在投资机会，结合低频温度计和拥挤度指标判断市场位置[6] **模型具体构建过程**： - 信号类型包括：赚钱效应异动、强势上涨中继、低频温度计低位、拥挤度触底回升等[13] - 行业排序依据近期信号强度（如电子、计算机、传媒等）及历史Sharpe比率[13] - 动态跟踪信号状态（如“未出局”或“出局”），结合时间窗口（如2025-05-14至2025-06-05）[13] 模型的回测效果 1. **四轮驱动模型**： - 信号覆盖行业：非银金融（Sharpe未列）、电子（Sharpe排序6）、食品饮料（Sharpe排序27）等[13] - 信号触发频率：部分行业信号持续2-3周（如通信信号从2025-04-30至2025-05-06）[13] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：低频温度计 **因子构建思路**：衡量TMT板块相对于市场的估值或情绪低位[6] 2. **因子名称**：拥挤度因子 **因子构建思路**：跟踪板块成交金额占比变动，识别超卖或超买状态[6][9] 因子的回测效果 1. **低频温度计因子**： - TMT板块当前处于历史相对低位[6] 2. **拥挤度因子**： - TMT板块在2025年5月底触及两年低点后小幅回升[6] 注：报告中未提供模型或因子具体公式及定量评价，仅描述逻辑与信号触发结果[6][13]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [7] 报告的核心观点 - PD - (L)1 单抗市场规模庞大，全球多家企业开发 PD - 1 类升级产品，信达生物 PD - 1/IL - 2α - bias 双抗 IBI363 有望成下一个验证的重磅 PD - 1 类升级产品，未来 IO 耐药市场是基本盘，扩展一线治疗值得期待 [2] 各部分总结 本周新药行情回顾 - 2025 年 6 月 2 日 - 6 日，新药板块涨幅前 5 企业为君圣泰医药 - B（24.29%）、再鼎医药（23.28%）、信达生物（18.08%）、迈威生物（17.72%）、神州细胞（17.24%）；跌幅前 5 企业为德琪医药 - B（ - 12.68%）、加科思 - B（ - 11.90%）、和铂医药 - B（ - 10.86%）、康宁杰瑞制药 - B（ - 10.75%）、药明巨诺 - B（ - 8.54%） [1][17] 本周新药行业重点分析 - PD - 1/IL - 2α - bias 双抗 IBI363 在 ASCO 2025 披露野生型 NSCLC 后线、结直肠癌后线治疗优异数据，验证其下一个重磅 PD - 1 升级产品潜力，有望海外授权，未来以 IO 耐药市场为基本盘拓展一线治疗 [2] - EGFR 野生型 NSCLC 后线，IBI363 在鳞癌、腺癌低剂量组 OS 数据超既往药物，高剂量组有望更好，作为 IO 单药后线表现优异，联用 ADC 或化疗往一线拓展潜力大，腺癌 OS 数据解决覆盖担忧 [22] - 结直肠癌后线，IBI363 单药 mOS 约 16.1 个月，优于呋喹替尼，海外授权潜力大 [23] - 全球 PD - 1/IL - 2 双抗分α、βγ偏向性双抗，临床阶段主要是βγ偏向性双抗，IBI363 是唯一 2 期临床的α偏向性双抗，竞争格局良好 [3][24] 本周新药上市申请获批准&受理情况 - 本周国内 20 个新药或新适应症上市申请获批准，如泽璟生物盐酸吉卡昔替尼片、深圳信立泰阿利沙坦酯吲达帕胺缓释片等 [28] - 本周国内 11 个新药或新适应症上市申请获受理，如 MSD 帕博利珠单抗注射液（皮下注射）、Eli Lilly 替尔泊肽注射液等 [28] 本周新药临床申请获批准&受理情况 - 本周国内 21 个新药临床申请获批准，如迪哲医药 DZD6008 片用于 EGFR 突变晚期 NSCLC 患者等 [33][34] - 本周国内 43 个新药临床申请获受理，如 Otsuka Pharmaceutical 的 Quabodepistat 片、Novartis Pharma 的 JSB462 片等 [33][36] 本周国内市场重点关注事件 TOP3 - 6 月 2 日，翰森制药与再生元就 GLP - 1/GIP 双受体激动剂 HS - 20094 达成全球独占许可协议（不含中国内地及港澳），翰森获 8000 万美元首付款及最高 19.3 亿美元里程碑付款并享销售分成 [12][38] - 6 月 4 日，翰森制药第三代 EGFR 酪氨酸激酶抑制剂阿美替尼获英国药品和健康产品管理局上市许可，适用于两类 NSCLC 患者，此前已在中国获批四项适应症，另有一项 NDA 获中国 NMPA 受理 [12][39] - 6 月 5 日，泽璟制药与德国默克达成合作，后者获其重组人促甲状腺激素（rhTSH）在中国大陆独家商业化权利，泽璟制药获最高 2.5 亿元人民币授权款并按净销售额获两位数百分比推广服务费 [12][39] 本周海外市场重点关注事件 TOP3 - 6 月 2 日，赛诺菲约 91 亿美元收购 Blueprint Medicines，获其罕见病药物 Ayvakit 及免疫管线资产，还纳入下一代 SM 疗法 elenestinib 及潜力药物 BLU - 808 [13][40] - 6 月 2 日，百时美施贵宝与 BioNTech 达成最高 111 亿美元合作协议，共同开发靶向 PD - L1/VEGF 的双抗药物 BNT327 用于实体瘤治疗，双方平分全球开发成本及利润/亏损 [13][40] - 6 月 4 日，阿斯利康与第一三共公布德曲妥珠单抗联合帕妥珠单抗一线治疗 HER2 阳性转移性乳腺癌的 III 期临床积极结果，联合治疗在无进展生存期与疾病进展减缓或死亡风险降低上表现更佳 [13][40]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 为观测 CXO 行业景气度变化，以创新药 VC&PE 投融资情况为先行指标，从不同时间维度观察，2025 年 5 月全球市场创新药 VC&PE 投融资同比正增长 [1][12] 根据相关目录分别进行总结 年度维度观察 - 2024 年全球和美国创新药 VC&PE 投融资情况恢复正增长，1 - 12 月全球和美国投融资金额分别同比增长 1.93%和 5.29%，较 2023 年分别同比改善 30.51 个百分点和 35.12 个百分点 [2][13] 季度维度观测 - 2025Q1 全球市场创新药 VC&PE 投融资增速同比改善明显，全球、美国、国内投融资金额分别同比增长 20.57%、同比下降 4.99%、同比下降 4.05% [3][18] 月度维度观测 - 2025 年 5 月全球市场创新药 VC&PE 投融资维持同比正增长，全球、美国、国内投融资金额分别同比增长 5.38%、同比下降 6.44%、同比下降 10.50% [4][26]

核心观点 - 短期银行利润表有压力但资产负债表具韧性，中长期“慢就是快”，信贷政策趋势蕴含机会，银行估值变化拐点背后趋势力量延续，建议关注招商银行、国有大行、成都银行 [2] 银行业绩增速“季节性”承压 - 今年一季度39家上市银行营收、拨备前利润、归母净利润增速均为负，业绩增长低位徘徊，各子板块业绩增速承压，农商行＞国有大行＞城商行＞股份行，高成长性稀缺，低增长成常态 [4][8][14] - 业绩增长主要靠规模扩张、中收增长驱动，净息差收窄、其他非息净收入增长放缓、成本支出增加形成拖累 [16] 规模扩张 - 总资产增速稳健，中小行提速，一季度上市银行总资产同比增长7.5%，国有大行增速微降，城商行大多加速扩表 [18] - 债券配置力度大幅提升，一季度上市银行金融投资余额同比增长14.13%，快于总资产扩张速度 [20] - 有信贷扩张能力的银行稀缺，银行经营模式向“资产决定负债”过渡，有政府信用和“区域β、地方政府扶持”业务的信贷扩张可持续性强 [22] - 随着资产增速提升，存款增速改善，上市银行存款增速从去年三季度见底后回升至25Q1的6.22%，不同类型银行存款扩张速度均改善 [24] - 部分银行资本存在紧平衡状态，今年一季度银行加大对公信贷投放，部分银行如浦发银行等资本紧平衡，六大国有银行获注资后扩表和盈利能力增强 [26] 资产与信贷结构 - 国有大行是主要信贷投放主体，2019年至今国有大行增量信贷占比上升，中小银行占比下降，今年Q1大行增量信贷占比仍提升 [30] - 政府及央国企是主要加杠杆主体，实体企业经历收缩与扩张周期，涉政部门2018年后成信贷投放重要方向，居民部门2021年后收缩，房地产企业不是银行主要投放方向 [36] - 川渝、江浙、山东是信贷增长主要区域，2025年一季度江苏、山东等地区新增信贷同比多增，广东、浙江同比少增 [39] - 对公偏强、零售偏弱格局延续，一季度新增对公信贷同比多增地区多为央国企、大中型企业客群占比高的地区，新增零售信贷同比少增，上海、北京零售信贷需求较好 [41] 零售信贷 - 消费贷投放加快、按揭略有修复、信用卡偏慢，一季度城商行零售信贷投放同比改善，国有大行表现中规中矩，股份行与农商行较弱 [44] - 部分银行住房按揭贷款占比有所企稳，去年四季度至今，股份行、部分城商行按揭贷款占比趋于稳定 [47] 对公信贷 - 均维持近些年投放的高位，今年一季度各家银行对公信贷投放处于过去几年高位附近，城商行加速抢占市场份额，中信银行等多家银行对公信贷投放显著放量 [50]

关税与内需 - 5月中采制造业PMI为49.5，较上月回升0.5个百分点，新出口订单和在手订单回升主导，原材料购进价格回落0.1个百分点至46.9 [4] - 端午假期全社会跨区域人员流动量累计6.57亿人次，日均2.19亿人次，比2024年增长3%；国内出游1.19亿人次，同比增长5.7%；国内出游总花费427.30亿元，同比增长5.9%；人均消费359元，同比增长0.2% [7] - 美国国际贸易法院和华盛顿特区联邦法院判定特朗普关税政策非法，但特朗普政府申诉，联邦上诉法院暂停裁决，关税政策不确定性增加 [5] 经济与资产价格 - 5月12日中美联合申明公布后权益市场震荡，行业轮动快、主线分散，出口下滑放缓、地产季节性回落和节假日消费复苏熨平经济波动 [13] - 上周权益市场震荡，医药、环保、军工等行业涨幅靠前，汽车、电力设备、有色金属等行业表现偏弱 [13] - 5月中旬以来债券市场平淡，10年国债收益率在低于对等关税征加的中枢波动，6月国内债券市场收益率有望低位波动 [16][17] 美国经济与政策 - 美国4月PCE同比增速为2.1%，较上月回落0.2个百分点；核心PCE同比增速为2.5%，较上月回落0.2个百分点 [19] - 美国4月个人可支配收入同比增速为5.2%，较上月回升0.8个百分点；个人消费支出同比增速为5.4%，与上月持平 [20] - 当前市场预期2025年美联储降息2次，降息时点为9月、12月，全年降息幅度约45BP [23] - 受关税政策不确定性和司法挑战影响，10年期美债利率回落11BP至4.40%，美元指数回升0.3%至99.44 [23]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 454.25 元/股 [7][12] 报告的核心观点 - 比亚迪 5 月销量符合预期，国内销售受终端需求平淡和非智驾版清库影响下滑，王朝、海洋网优惠及新车上市有望带动内销回升 [2] - 王朝海洋网基本盘表现稳健，高端品牌增长亮眼，出海持续创新高 [3][4] - 2025 年公司规模及成本优势凸显，智驾普及、高端化突破和出海布局加速有望驱动量利齐升 [5] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 2025 年 5 月销售乘用车 37.7 万辆，同比+14%、环比+1%，纯电 20.4 万台、同比+40%、环比+4%，插混 17.3 万台、同比 - 6%、环比 - 2% [2] - 剔除海外新能源销量，5 月国内销售约 28.8 万台，同环比均下滑约 2% [2] 各品牌表现 - 王朝海洋网 5 月合计销售 34.8 万台、同比+11%、环比基本持平，王朝网 16.1 万台、同比 - 7%、环比 - 2%，海洋网 18.3 万台、同比+28%、环比+1% [3] - 腾势品牌 5 月销售 1.5 万台、同比+29%、环比+3%，方程豹品牌销售 1.3 万、同比+418%、环比+25%，仰望品牌销售 139 台 [3] 出海情况 - 5 月海外新能源销售 8.9 万台、同比+137%、环比+13%，各区域市场均有进展，运力提升 [4] 展望 - 基本盘再上台阶，智能化普及提升产品竞争力 [5] - 高端化持续突破，新车型有望拉动销售结构升级 [5] - 出海布局加速，预计 2025 年出口延续高速增长，贡献业绩增量 [5] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 552.1、643.9、812.4 亿元，对应当前市值 PE 分别为 19.6、16.8、13.3 倍 [12][13] - 2023 - 2027 年主营收入、净利润等财务指标有相应预测及变化 [13][14]