行业与公司 * 涉及的行业为半导体行业 具体包括半导体制造 晶圆代工 半导体设备以及存储芯片 DRAM和NAND [1][3][4][5] * 涉及的公司包括半导体设备公司中微公司 拓荆科技 华海清科 北方华创 [1][2][3] 晶圆代工公司中芯国际 华虹 [4][12] 以及存储芯片公司长鑫 长存 [3][5] 核心观点与论据 存储板块扩产驱动设备需求 * 存储板块扩产显著推动半导体设备行业增长 9月以来板块整体涨幅达21% 中微公司涨幅达30% [1][3] * DRAM扩产受益于国产设备比例提升和扩产幅度增加 NAND扩产主要依赖于扩产幅度增加 [1][5] * 国内存储厂商全球市占率提升空间巨大 NAND市场份额有望从10%提升至30% [1][6] * 若每年增量产能达5万片 将带来四五百亿人民币的设备支出 [6] * 美国制裁加速国产设备替代 长鑫等厂商积极提高国产设备比例 [1][7] * 假设每年扩展5万片对应1500亿人民币资本开支 国产化率从30%提升至80% 国产设备支出将从150亿增加到400亿 增加250亿 [7] 先进逻辑制程需求旺盛 * 全球先进逻辑需求旺盛 7纳米及以下制程供不应求 台积电计划新增20多座晶圆厂 先进制程产能翻2-3倍 [1][8] * 国内客户在台积电先进制程代工需求约为七八十亿美元 加上三星及本土需求总计约100多亿美元 [8] * 以7纳米制程为例 每1万片月产能设备投资 Capex 约为20亿美金 5纳米为30亿美金 3纳米为40亿美金 [10] * 中国大陆每年扩产3至4万片先进制程 以7纳米计算对应Capex约七八十亿美金 以5纳米计算则超过100亿美金 [10] 国内半导体市场供需情况 * 国内半导体市场需求旺盛但供给紧张 以7纳米制程为例 国内当前需求量约为7至8万片 未来3至5年预计将增加至10万片以上 [1][9] * 中国市场占全球市场的三分之一 全球7纳米需求当前约七八十万片 未来可能达150万到200万片 中国市场将有50万片以上需求 [9] * 中芯国际第二季度稼动率达92.3% 华虹第二季度稼动率达108% 反映本土需求带动及需求回流 第三 第四季度稼动率维持高位 [14] 行业景气度与公司表现 * 2025年以来半导体制造与设备板块表现强劲 晶圆代工板块涨幅翻倍 半导体设备板块自年初增长57% [2] * 中芯国际A股今年涨幅41% 港股涨幅131% 华虹A股今年涨幅106% 港股涨幅216% 第三季度涨幅尤为突出 [4][12] * AI及先进制程是当前行情最大推动因素 7纳米制程月产能一万片对应年收入14.4亿美金 30%净利润即4.2亿美金 可给予约900亿元人民币市值空间 [4][15] 其他重要内容 * 成熟逻辑领域扩展乐观 华虹计划将9A线产能从4万片扩展到8.3万片 燕东微等厂商也在积极布局 [11] * 设备板块驱动力来自整体市场下游厂商积极扩产 以及国产设备比例不断提升 两者叠加推动板块发展 [11] * 行业周期复苏始于2024年底 预计2026年行业评分数率将达到5%至10% [14] * 新一代核心设备突破后将逐步实现更先进节点 5纳米售价一万七八千美金 3纳米更贵 弹性更大 [15]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为焦煤、焦炭、钢材等黑色金属产业链 [1] * 涉及的公司类型包括上游煤矿企业（如国有大矿、民营矿）、焦化厂、洗煤厂、贸易商、钢厂以及大型供应链企业 [1][3][4] 核心观点与论据 近期市场动态与价格走势 * 焦煤期货市场在9月底出现回调，反映市场预期国庆节后补库需求减弱，价格可能见顶回落，尽管现货价格依然强势，安德低硫主焦煤本月累计涨幅达160元，价格区间为1,580至1,600元 [1][3] * 现货偏强而期货回落的原因在于期货交易领先于现货，节前补库基本完成（库存水平多在7天以上），进一步补库驱动减弱 [3] * 焦化厂抛售盘面有利润空间，盘面价格比山西出厂准一级司机成本深水230元，比港口仓单成本深水100多元，无风险利润超200元 [3] * 短期内焦煤价格或已达阶段性高点，山西介休一些洗煤厂和贸易商在9月25日前已大量出货（占总量一半到三分之二），担忧下游补库需求走弱导致存货积压 [1][4] * 大型供应链企业进行套保操作防范市场下跌风险，套保盘压制下期货提前下跌 [4] 钢材市场对原料端的影响 * 钢材市场呈现原料强于成材的态势，"金九银十"旺季不旺，螺纹钢和热卷价格在7月底达阶段性高点后震荡下跌，本周大幅下跌至阶段性低点 [1][5] * 五大材产量处于近五年中位偏高水平，表观需求处于中位偏低水平，9月起库存已高于去年同期 [5] * 若10月份因钢材高产量与弱需求导致钢价进一步下跌，将压缩钢厂利润，从而打压铁矿石和煤炭等原料价格 [5] * 10月份旺季价格下跌因旺季预期已提前反映，若实际需求未超预期，价格易跌，熊市中更为明显 [6] 2025年全年与四季度市场展望 * 2025年焦煤市场呈现V型走势，上半年因国内高产量（去年精煤产量4.72亿吨）、进口高供给（2024年进口1.22亿吨）及弱需求下跌，下半年因煤矿亏损（30%以上国内煤矿出现亏损）和钢厂利润较好出现反弹 [7] * 反弹分两阶段：第一阶段（6月4日至7月18日）为超跌反弹，下游补库改善库存结构；第二阶段（7月19日起）受政策预期驱动（如各地限产政策可能导致全年减产2000万吨，占比近4%），但实际执行不严格 [10] * 四季度焦煤市场预计先抑后扬，下游补库需求放缓及成材端走弱将拖累估值，需关注政策实际执行情况而非过度依赖预期 [1][9][33] * 对年底冬储期间（11月15号左右开始）持谨慎乐观态度，下游主动补库和上游煤矿可能减产会导致供需缺口，推动价格上涨 [2][13] * 2025年第三季度超跌反弹预期已印证，第四季度预判修正为更乐观，10月或有回调，但11月和12月可能出现冬储行情 [34] 供需、进口与产能分析 * 国内焦煤、精煤年均产量在4.7亿至4.9亿吨间波动，2024年为4.72亿吨 [15] * 进口变化显著，从2020年前每年6000-7000万吨增至2024年1.22亿吨，对国内市场冲击大 [15] * 2025年进口量下降，截至8月累计进口3亿吨，同比下降12%，其中炼焦煤7260万吨，同比下降8%，预计全年动力煤进口下降约8% [15] * 全国原煤产能约12亿吨，精煤年产量约4.7亿至4.8亿吨，2025年新增原煤产能预计2000万至3000万吨，实际投产量仅约1000万吨 [22][24] * 自2022年底保供期间核增大量产能，2024年达51.7万吨，但新增焦煤矿有限 [23] * 焦煤价格主要受需求和进口影响，国内市场波动较小，蒙古进口煤价格波动大 [25] * 2025年下游需求超预期，1-8月铁水日均240万吨以上，同比增长约4%，钢厂利润率高达60%-70%，钢材出口预计超1.2亿吨 [26] 政策影响与行业盈利 * 能源局108号文等政策实际执行力度有限，但高频数据显示三季度供给环比上半年下降，138家主要煤矿开工率同比下降约3% [16][17] * 煤炭作为能源基石，国家管理审慎，不希望过度竞争导致行业亏损，动力煤价格受控，焦煤允许一定自由竞争 [18][19] * 2025年钢材行业盈利水平明显高于2024年，去年盈利在30%~50%区间波动，今年年初起超50%，最高达70%以上，目前约60% [11] * 高盈利下大部分钢厂满负荷生产，今年三季度粗钢同比增约4.3%，全年铁矿石增量约4%，但钢材产量统计可能存在重复计算问题 [11][12] 2026年展望与价格预判 * 预计2026年焦煤价格中心小幅上移，但不会出现如2016、2017年的大涨，因政策强调反内卷而非供给侧改革，供给端无大约束 [36] * 明年焦煤高点可能达1600元/吨（2024年9月24日高点水平），低点支撑在1000元/吨左右 [37][38] * 大涨行情难现，因国家希望产业健康发展，不允许过快上涨影响经济民生 [37] 其他重要内容 * 蒙古煤炭进口：8月进口量大增因3月长协价大幅下调至61~64美元（综合成本约770-780元人民币），现行价格带来200多元利润，9月每天进口车次超1200车 [28][29] * 澳煤进口：若利润打开（港口准一线澳洲主焦煤价超1600元），进口可能提升，但主要弥补高铁水下的原料缺口，对酸性焦煤替代作用有限 [32] * 四季度财政政策对基建投资和钢材消费的实际影响可能不明显，基建投资前高后低，对制造业板材需求贡献更大 [28]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：PCB（印刷电路板）制造、半导体设备及耗材[1][2][3] * 公司：英伟达（新方案设计方）、鼎泰高科、大族数控、大族激光、迪尔激光、芯碁微装、东微科技、凯格精机、劲拓股份、英诺激光、天准科技（潜在受益设备及耗材供应商）[3][9][11][12] 核心观点与论据 技术方案革新与性能提升 * 英伟达推出Rubin CPX新方案 集成36块CPU、144块GPU及144块CPX GPU 显著提升算力利用效率[1][2] * 在处理大量上下文时性能较GB300 NVA 72机柜提升约650%[1][2] * 机柜设计新增8块CPX芯片 采用新型正交中板替代传统铜缆连接 实现托盘内部无线化 提高可靠性[1][2][5] * 采用液冷散热系统应对功率密度提升 常规机柜功率密度约190千瓦 新CPX机架提升至370千瓦[1][2] PCB增量需求与价值变化 * 新增CPX芯片需配置承载PCB 托盘内净增两块PCB[1][5] * 连接方式从线缆改为PCB中板连接 导致设备和耗材投资规模上修[1][5] * 正交中板对信号传输要求高 需升级材料如麻九材料（M9） 提升设备和耗材需求[1][6] * 新方案预计给单芯片的PCB价值量带来约150~200美金增厚 预计2026年下半年开始出货[3][10] 材料与工艺升级影响 * PCB层数可能从二三十层增至七八十层甚至超过100层 大幅提升钻针消耗[3][9] * 麻九材料打孔寿命降至200孔以下 同样数量板子需求翻倍[3][9] * 高楼层板机械钻孔需求显著增加 利好鼎泰高科、大族数控等机械钻孔龙头企业[3][9] 未来技术演进与布局方向 * Rubin系列将持续进行材料升级和结构升级 交换托盘部分确定使用麻九材料 计算托盘部分仍在验证[1][7] * 正交背板作为较大增量将在Rubin Ultra系列中明确使用 Rubin系列是否使用尚不明晰[1][8] * 针对正交背板等新方案催化 建议布局超快激光方向（如大族数控、迪尔激光）及高端曝光设备（如芯碁微装）[11] * 东微科技、大族激光、凯格精机、劲拓股份、英诺激光、天准科技等标的值得关注 有补涨机会[12] 其他重要内容 * 9月份预计出现更具体的技术定型 进一步明确层数增加和材料需求[9] * 新方案通过优化算力分工、提高性能、降低成本及改进结构设计 推动PCB行业向更高密度、更可靠方向发展[4]

Q&A 银行板块近期承压主要由于市场风险偏好提升，科技成长板块吸引资金， 以及公募和保险资金流出，银政宝等交易因素也构成压制。 四季度保险资金新增保费将推动配置银行等红利资产，银行分红现金流 对险资具吸引力。大股东和产业资本持续增持城商行，反映对未来盈利 的乐观预期。 三季度银行贷款需求偏弱，贷款增速放缓。息差方面，预计 2026 年长 期限存款到期将改善负债端，LPR 降幅收窄减轻资产端重定价压力，息 差降幅有望收窄，城商行息差压力或小于大行。 债券市场调整可能给银行非息收入带来压力，银行或需兑现存量浮盈以 稳定增长。中报显示银行兑现非息收入意愿较强，预计三季度不会出现 大幅滑坡。 预计 2025 年银行业绩总体平稳，大行利润增速有望回正，城商行维持 较快增速。2026 年更多城商行息差有望趋稳或小幅回升，支撑经营基 本面。 红利专题：红利底色，以稳待胜 - 银行 Q4 投资展望 20250928 摘要 四季度银行板块可能会迎来一些催化因素。首先是保险资金，每年年底保险公 司有新增保费进来，为明年的资产布局提前做准备，这将推动险资配置红利资 产，其中银行是核心资产。此外，四季度银行板块分红现金流对险资有吸引 ...

农药：行业周期位置？关税影响如何？20250928 摘要 2020-2022 年特殊环境下，农药用药量缩减，下游厂商和农户库存扰 动影响较大，出口结构中制剂比例增加，价格波动对用药结构影响有限。 全球农药需求约 360 万吨，巴西和美国用药量占比超 1/3。当前库存水 平已趋于合理，两国单月进口量恢复正常，采购节奏谨慎，大单拆小单 现象明显。 中国农药出口量占全球 50%-60%，行业格局分散。2024 年我国农药 总产量达 313 万吨，企业数量超 1,862 家，与十四五规划目标仍有差距。 2024 年我国农药制造业毛利率仅 5.7%，规模以上企业亏损面达 24.5%。原药价格指数已调整近 40 个月，跌至 2016 年底水平，企业 盈利状况较差。 美国对印度加征关税可能导致部分农药订单转移至中国，带来市场机会， 但具体影响取决于市场反应。 印度是全球第三大农药制剂出口国，2024 年出口额达 41 亿美元，以除 草剂为主，杀菌剂出口量大。过去十年出口额复合增长率达 12.6%。 中国农药制剂出口额高于印度，产业链更健全，精细化工合成水平更强。 中国农药工业协会提出"正风治卷"三年行动计划，规范行业供应端 ...

**行业与公司** * 黄金行业 全球央行[1][2][3][5][8][10][11][12][13] **核心观点与论据** * 2024年MEX黄金和伦敦现货黄金年内累计涨幅分别达29.7%和31.5% 9月初接近40%[1][2] * 金价上涨受美联储降息预期 特朗普动摇美联储独立性 欧美债务可持续性担忧推动[1][2] * 黄金定价框架为"一正两负" 与通胀正相关 与美元和美债实际利率负相关[4][6] * 自2022年起 实际利率对金价的解释力减弱 因全球央行年均购金1060吨 占全球需求23% 结构性需求推升金价[1][4][5] * 金价显著涨势通常持续10-12年 当前始于2018-2019年的涨势已持续六七年[1][7][9] * 央行购金主因美元信任度下降 美国债务问题 经济内生动能弱化 新兴经济体去发达经济体货币化趋势[1][8][10] * 美国财政赤字占GDP比重从2020年1.5%升至2024年6.6% 联邦政府债务规模占GDP比重2024年达124.3%[10] * 2022至2024年中国 印度 伊拉克 卡塔尔央行连续增持黄金 中国累计增持10.7百万盎司 印度3.9百万盎司 伊拉克2.1百万盎司 卡塔尔1.7百万盎司[10] **其他重要内容** * 央行购金行为可能削弱美元主导地位 增强各国金融稳定性 促进多元化国际货币体系形成[3][11] * 黄金占全球储备资产比重2024年为13.1% 相当于1995年水平 远低于1950年68.5%的峰值[12][13] * 2024年81%的央行认为未来12个月内全球央行将增加黄金储备[13] * 美国2025年五六月份新增非农就业人数初值和二次修正值累计修正幅度占初值比重达86%和10009%[12]

高频高速树脂：AI 浪潮推动高频高速树脂国产替代、量价 齐升 20250928 摘要 5G、汽车智能化和云计算推动高频高速覆铜板需求，此类覆铜板分为高 频板和高速板，分别关注介电常数和介电损耗，以适应不同应用场景。 高频高速树脂包括 PPO、双马树脂、PTFE、碳氢树脂和苯并恶嗪等， 通过分子结构设计减少极性基团，改善介电性能，其中 PTFE 和碳氢/改 性 PPO 是主流工艺体系。 松下 M 系列 PCB 基材是业界领先产品，覆盖不同性能档次，从 M2 到 M8，最新一代 M8 的 DF 值低至 0.012，广泛应用于路由器、交换机和 AI 服务器等领域。 PPO 树脂主要供应商包括沙比克和南通新城等，国内企业积极布局，通 过物理和化学方法改进 PPO，以适应低介电领域应用，提高加工性和耐 热性。 电子级碳氢树脂海外供应商包括阿科玛、科腾、潮达和旭化成，国内主 要供应商有市民科技、圣泉集团和东材科技，均在扩建产能。 Q&A 高频高速树脂在电子行业中的应用及其重要性是什么？ 高频高速树脂是制造覆铜板的三大主要原材料之一，覆铜板（CCL）通常由铜 箔、玻璃纤维布和树脂构成。覆铜板是硬质电路板（PCB）的基础材料 ...

行业与公司 * 纪要主要涉及算力基础设施与人工智能（AI）产业 聚焦于中科曙光及其关联公司海光信息[2][12][14] * 行业核心为国家级算力平台（如超智算中心）和全球“星际之门”等大型算力项目的建设与竞争[2][5][6] 核心观点与论据 **1 国家级算力平台建设加速** * 长三角芜湖集群算力公共服务平台已接入四大国家级平台 汇集640P智算能力和33.3P超算能力[2][5] * 平台规划到2025年底实现6万个数据中心机架 智算能力达到2.5万P[2][5] * 全国14所国家级大集群超过2/3采用了中科曙光旗下数创公司的方案[9] **2 全球“星际之门”项目投入巨大 中国或将加速追赶** * 美国计划投资5,000亿美元 欧洲计划投资2,000亿欧元 中东规划投入1,000亿美元[2][6][7] * 中国未来可能会加速扩大算力投入 有望追赶甚至超过美国的经济质能规划量[2][7] **3 国家超智算中心呈现“超智融合”趋势 利好特定供应商** * 应用场景（如精准医学、材料计算模拟）需要更高精度的计算卡片[8][9] * 海光信息的D AI GPU因支持全精度产品 或将在相关领域占据优势[2][9][14] **4 中科曙光持有海光信息大量股权 其自身业务价值突出** * 中科曙光持有海光信息28%的股权 对应价值约1,700-1,800亿人民币[2][4] * 中科曙光服务器收入占比超80% 液冷技术全球领先 长期深耕高性能计算[2][12][13] **5 海光信息吸收合并中科曙光事项存在潜在套利机会与价值重估** * 吸收合并事项正在推进 换股比例为0.5525 若成功当前买入中科曙光存在18.86%的价差[2][3][4] * 海光信息发布CPU互联总线协议HSL 可能将其CPU估值从3,000亿提升至5,000-7,000亿人民币[3][14] **6 互联网巨头重申AI投入计划 提振产业信心** * 阿里巴巴重申其三年3,800亿人民币的AI资本开支计划[10] * 腾讯表示将重点支持AI发展 其云服务已适配国产主流芯片[11] 其他重要内容 **1 公司财务预测与估值** * 在不考虑合并情况下 中科曙光2025至2027年归母净利润预计分别为28亿元、41亿元、58亿元[15] * 当前股价对应市盈率分别为62倍、43倍和30倍[15] **2 具体项目进展** * 美国OpenAI与甲骨文共同开发了4.5GW的数据中心 并上线了首条星际之门线路[6] * 欧洲首个星际之门数据中心在挪威纳尔维克设立 总容量为230兆瓦[6]

**纪要涉及的行业或公司** 共创草坪（人造草坪制造商）[1] **核心财务与运营表现** - 三季度订单同比增长约30%（数量与金额同步增长）[2][5][9] - 四季度出货预计较三季度实现两位数增长[4] - 全年收入目标为15%-20%的增长[3][20] - 三季度毛利率与上半年持平，较去年同期明显提升[2][11] - 汇率亏损预计在1,000万元以内（人民币升值影响）[2][13] **区域市场表现** - 美洲市场表现突出，休闲草渗透率个位数但年增幅20%-30%[2][16] - 欧洲及其他区域增长20%-30%[2][6] - 亚太、中东、非洲地区三季度订单全面恢复[4] **产品品类动态** - 休闲草表现超预期，运动草稳定增长[2][6] - 仿真植物业务年增超40%，预计3-5年内收入占比达10%（2024年基数约1亿+人民币）[2][12] **产能与供应链** - 越南三期项目满产，印尼工厂小批量交付[2][10] - 原材料价格稳定，公司调价机制灵活（按单报价客户占比75%）[2][9][13] - 下游库存保持3-6个月水平（定制化产品特性）[24] **竞争与行业环境** - 关税成本可转嫁下游，越南低关税对竞争对手压力更大[2][21] - 国内市场需求增长但竞争激烈，头部企业受益[22] - 清河撤稿事件对竞争格局影响有限，份额提升主导增长[14] **长期驱动因素** - 苏超现象及体育政策推动民间资本投资运动草（更新频率与新增需求）[7][15] - 世界杯等赛事拉动运动草需求（但短期爆发性增长概率低）[8][15] - 美国降息周期提振房地产及相关需求（8月成屋销售超预期）[17] **业务模式与结算** - CNF结算占比约70%，DDP比例受控（账期因素）[3][18] - 海外代工业务空间广阔（欧美成本转移趋势）[19]

廖市无双：如何应对指数"明显分化"？20250928 摘要 双创指数（创业板和科创 50）近期表现强势，虽权重指数受压制，但双 创指数持续上涨，科创 50 尤其呈现日线 MACD 顶背离加五浪结构，显 示强烈上攻意愿，创业板亦呈现主升浪走势。 市场面临指数分化、上证指数方向不明、长假临近等多重不确定性。大 金融板块调整对权重指数产生负面影响，双创板块需持续上涨以避免 MACD 顶背离引发调整压力。 上证指数日线和周线分别反映短期和中期市场走势。周线分析显示，上 证指数仍处于调整格局，主要受双创指数带动，整体呈现震荡整理格局。 本周电子、有色、电芯行业涨幅显著，与科创 50、创业板指及铜价上涨 相关。消费相关行业跌幅居前，可能与国庆节临近资金提前兑现有关。 未来市场预计区间震荡整理，上证指数动能不足，大金融板块表现平淡。 除非券商暴动，否则宽基指数难以发动上攻，上证将继续横盘震荡整理， 略偏空格局。 10 月份大盘成长预计将继续保持强势，但内部结构有所变化，顺周期板 块的性价比略微超过科技股，应均衡配置。 工业企业利润和上海 8 月线下消费的改善可能与市场的财富效应有关， 市场在经历两年的上涨后，财富效应开始显 ...