**行业与公司** * 黄金行业 全球央行[1][2][3][5][8][10][11][12][13] **核心观点与论据** * 2024年MEX黄金和伦敦现货黄金年内累计涨幅分别达29.7%和31.5% 9月初接近40%[1][2] * 金价上涨受美联储降息预期 特朗普动摇美联储独立性 欧美债务可持续性担忧推动[1][2] * 黄金定价框架为"一正两负" 与通胀正相关 与美元和美债实际利率负相关[4][6] * 自2022年起 实际利率对金价的解释力减弱 因全球央行年均购金1060吨 占全球需求23% 结构性需求推升金价[1][4][5] * 金价显著涨势通常持续10-12年 当前始于2018-2019年的涨势已持续六七年[1][7][9] * 央行购金主因美元信任度下降 美国债务问题 经济内生动能弱化 新兴经济体去发达经济体货币化趋势[1][8][10] * 美国财政赤字占GDP比重从2020年1.5%升至2024年6.6% 联邦政府债务规模占GDP比重2024年达124.3%[10] * 2022至2024年中国 印度 伊拉克 卡塔尔央行连续增持黄金 中国累计增持10.7百万盎司 印度3.9百万盎司 伊拉克2.1百万盎司 卡塔尔1.7百万盎司[10] **其他重要内容** * 央行购金行为可能削弱美元主导地位 增强各国金融稳定性 促进多元化国际货币体系形成[3][11] * 黄金占全球储备资产比重2024年为13.1% 相当于1995年水平 远低于1950年68.5%的峰值[12][13] * 2024年81%的央行认为未来12个月内全球央行将增加黄金储备[13] * 美国2025年五六月份新增非农就业人数初值和二次修正值累计修正幅度占初值比重达86%和10009%[12]

金价表现与市场背景 - 截至2025年9月5日，COMEX黄金价格收于3653.3美元/盎司，年内累计涨幅达38.3%[6] - 伦敦现货黄金价格收于3586.0美元/盎司，年内累计涨幅达37.7%[6] - 黄金行情呈现"十年周期"特征，本轮上涨自2019年启动约6年[6] 定价框架变化 - 传统黄金定价框架中金价与实际利率负相关，但2022年起该规律失效[3] - 2022-2024年全球央行年均净购金量达1059吨，占全球黄金需求的23%[30] - 央行购金需求占比从11%跃升至23%，主导定价逻辑从"实际利率"转向"央行购金"[35] 央行购金动因 - 俄乌冲突后美欧日英冻结俄罗斯51.5%储备资产（约6302亿美元），推动其黄金储备占比从21%升至37%[40][44] - 美国联邦政府债务规模占GDP比重达124.3%（2024年），单位新增债务对应的GDP趋势性下滑[47][49] - 81%的央行认为未来12个月全球央行黄金储备量将增加（2024年世界黄金协会调查）[89] 风险与前景 - 全球主要国家军费占GDP比重处于历史低位，为金价下行提供"安全垫"[82] - 黄金占各国央行储备资产比重从2014年开始回升，2024年达13.1%，仍低于1950年68.5%的峰值[86] - 中国金管总局允许10家试点保险公司开展黄金投资业务，提供增量资金支持[89]