投资评级 - 增持（维持评级）[4][8] 核心观点 - 报告看好恒玄科技BES2800芯片持续放量带来的营收和利润增长 以及新一代BES6000系列芯片在智能眼镜市场的应用前景[8] - 公司通过产品迭代和市场拓展 在智能可穿戴领域市场份额不断提升 并积极开拓无线麦克风 智能眼镜和Wi-Fi等新市场[2][3] - 技术方面 公司采用6nmFinFET工艺 集成多核CPU/GPU NPU等 在低功耗和无线连接领域保持领先优势[3][8] 财务表现 - 2025年上半年营收19.38亿元 同比增长26.58% 归母净利润3.05亿元 同比增长106.45%[1] - 2025年上半年毛利率39.27% 同比提升6.08个百分点 净利率15.72% 同比提升6.08个百分点[2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.46亿元 12.19亿元 16.02亿元 对应增长率83.8% 44.1% 31.4%[1][8] - 预计2025-2027年EPS分别为5.03元 7.24元 9.52元 对应PE分别为53倍 36倍 28倍[1][8] 业务进展 - BES2800芯片在TWS耳机 智能手表 智能眼镜等终端广泛应用 市场份额进一步提升[3] - 智能手表芯片出货量保持快速增长 成功导入小天才 颂拓等国内外新客户[3] - 芯片应用场景延伸至智能眼镜 无线麦克风等低功耗无线领域 BES2700 BES2800已实现量产[3] - Wi-Fi6连接芯片已实现量产 具备低功耗 低延时优势[8] 研发投入 - 2025年上半年研发费用3.95亿元 同比增长22.77%[3] - 新一代6000系列芯片定位智能眼镜市场 兼顾AI高性能和低功耗要求 预计明年上半年送样[3][8]

上海市人工智能+行动政策 - 上海市经济信息化委发布2025年度人工智能+行动项目申报通知 支持人工智能高性能训练 推理芯片及端侧芯片研发应用 支持建设人工智能基础软硬件系统 支持适配异构芯片训练 推理协同优化和加速技术 加快超大规模智算集群技术突破和组网应用 [1] 端侧AI行业市场规模 - 头豹研究院预测2028年中国端侧AI行业市场规模将突破1.9万亿元 [1] - AI大模型破圈及AI智能眼镜 AI手机等设备市占率提升带动端侧AI算力需求上行 [1] 端侧AI芯片技术需求 - 端侧AI核心诉求是在本地完成复杂模型推理 要求芯片在性能和功耗上取舍 需要具备高能效比的专用算力 [1] - 以NPU为代表的AI芯片成为关键 [1] - 端侧AI SoC芯片公司受益于端侧AI硬件渗透率释放 一二季度业绩体现高增长 [1] - 2季度末3季度初AI眼镜密集发布 后续展望乐观 [1] 相关公司动态 - 星宸科技拟收购蓝牙芯片设计公司富芮坤53.31%股权 打造领先业内的完整SoC自研IP平台 [2] - 恒玄科技BES2700 BES2800等芯片已在客户智能眼镜 无线麦克风 录音笔等项目中量产落地 [2]

财务表现 - 2025上半年营业收入19.38亿元 同比增长26.58% [1] - 归母净利润3.05亿元 同比增长106.45% 扣非归母净利润2.84亿元 同比增长153.37% [1] - 第二季度收入9.44亿元 同比增长7.48%但环比下降5.09% 归母净利润1.14亿元 同比下降4.79%且环比大幅下降40.02% [1] 盈利能力与成本 - 第二季度毛利率达40.12% 环比提升1.67个百分点 [2] - 上半年研发费用3.95亿元 其中研发工程费用同比增加约0.65亿元 [1] - 预计第三季度营收保持同环比增长 毛利率水平基本稳定 [2] 业务发展 - 收入增长主要来自手表市场新客户导入及份额提升 手表收入占比进一步上升 [2] - BES2800等新产品上量带动产品升级迭代和ASP提升 [2] - 成功开拓无线麦克风 AI眼镜和Wi-Fi等新市场 [2] 产品与技术 - BES2800采用6nm工艺 单芯片集成多核CPU/GPU NPU 大容量存储 低功耗Wi-Fi和双模蓝牙 [3] - BES2700和BES2800芯片已在智能眼镜和无线麦克风项目中量产落地 [3] - 新一代异构SoC 6000系列预计2026年上半年送样 [3] 客户与市场 - 智能手表市场成功导入小天才 颂拓等国内外新客户并实现量产 [3] - BES2800在TWS耳机 智能手表 智能眼镜等终端产品中得到广泛应用 [3] - 下游应用从TWS耳机扩展至智能手表/手环 AI眼镜 智能家居等领域 [4] 股权激励 - 发布2025年限制性股票激励计划 拟授予不超过23.08万股 [2] - 激励对象不超过112人 占员工总数15.51% 主要面向技术骨干和业务骨干 [2] - 业绩考核以2022-2024三年营收均值为基数 2025-2028年营收增长目标不低于45%/55%/65%/70% [2]

财务表现 - 2025年上半年营收19.4亿元，同比增长26.6%，归母净利润3.0亿元，同比增长106.5% [1] - 2025年第二季度营收9.4亿元，同比增长7.5%，环比下降5.1%，归母净利润1.1亿元，同比下降4.8%，环比下降40.0% [1] - 2025年第二季度毛利率达40.1%，同比提升6.7个百分点，环比提升1.6个百分点，净利率12.1%，同比下降1.6个百分点，环比下降7.1个百分点 [1] 研发投入 - 2025年第二季度研发费用2.3亿元，同比增长45.2%，环比增长36.5%，研发费用率高达24.2%，同比提升6.3个百分点，环比提升7.4个百分点 [2] - 研发投入持续加大，短期对利润带来压力，但对高端化产品布局有望助力未来业绩 [2] 产品与技术 - 新一代智能可穿戴芯片BES2800采用6nm FinFET工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙，性能、功耗和技术创新大幅提升 [2] - BES2800芯片在TWS耳机、智能手表、智能眼镜等终端产品中广泛应用，为可穿戴设备提供强大算力和高品质无缝连接体验 [2] - BES2700、BES2800等芯片已在智能眼镜和无线麦克风项目中量产落地，芯片应用场景进一步丰富 [3] 市场拓展 - 智能手表市场成功导入小天才、颂拓等国内外新客户并量产，2025年上半年智能手表芯片出货量保持快速增长 [3] - 芯片逐步向智能眼镜、无线麦克风等低功耗无线应用场景延伸，向低功耗无线计算SoC领域的平台型芯片公司发展 [3] 业绩展望 - 预计2025年营收45.9亿元，同比增长40.5%，归母净利润8.3亿元，同比增长81.3% [4] - 预计2026年营收60.1亿元，同比增长31.1%，归母净利润12.2亿元，同比增长46.5% [4] - 预计2027年营收75.0亿元，同比增长24.7%，归母净利润16.1亿元，同比增长31.7% [4] - 智能手表/手环业务快速增长，AI眼镜虽未放量但具备良好卡位优势，高端化战略在多领域建立领先优势 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价372元人民币 [1][4][6] 核心财务表现 - 1H25实现营收19.38亿元 同比增长26.58% 归母净利润3.05亿元 同比增长106.45% [1][6] - 2Q25单季营收9.44亿元 环比下降5.09% 归母净利润1.14亿元 环比下降40.02% [1] - 2Q25毛利率回升至40.12% 环比增加1.65个百分点 为3Q22以来首次重回40%以上 [2] - 2Q25研发费用达2.28亿元 环比大幅增长36.37% [1] 产品与技术进展 - 新一代旗舰产品BES2800加速放量 营收占比逐渐提升 [2] - BES2700、BES2800芯片已在智能眼镜、无线麦克风、录音笔等项目量产落地 [2] - 研发团队达621人 1H25研发投入3.95亿元 同比增长22.77% [2] - 在NPU、低功耗蓝牙及WiFi、ISP等领域具备技术积累和性能优势 [3] 市场拓展与客户进展 - 在耳机/手表/手环市场份额不断提升 已成功导入小天才、颂拓等国内外新客户 [3] - 智能眼镜、无线麦克风、运动相机等新应用领域取得突破 [3] - BES 2700/2800产品进入多个头部客户AI眼镜选型 [3] - 低功耗Wi-Fi产品可面向更广泛的端侧AI场景 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025年营收预测至45.95亿元 归母净利润8.36亿元 [4] - 预计2026年营收60.18亿元 归母净利润12.05亿元 2027年营收74.21亿元 归母净利润15.61亿元 [4][10] - 基于75倍2025年PE估值 目标价372元 [4] - 当前股价306.86元 市值516.65亿元 [7] 行业地位与竞争优势 - 在智能可穿戴芯片市场保持领先地位 [2] - 产品在性能和功耗之间取得更优平衡 [4] - 有望将耳机/手表的成功经验复制到AI眼镜等端侧AI场景 [4] - 国补政策对智能可穿戴产品需求拉动明显 [2]

财务表现 - 2025年上半年收入19.38亿元 同比增长26.58% [1] - 2025年上半年归母净利润3.05亿元 同比增长106.45% [1] - 2025年上半年扣非归母净利润2.84亿元 同比增长153.37% [1] - 第二季度收入9.44亿元 同比增长7.48% 环比下降5.13% [1] - 第二季度归母净利润1.14亿元 同比下降4.79% 环比下降40.31% [1] - 上半年毛利率达39.27% 同比提升6.08个百分点 [1] - 第二季度毛利率40.12% 同比提升6.73个百分点 环比提升1.65个百分点 [2] - 第二季度归母净利率12.08% 同比下降1.59个百分点 环比下降7.12个百分点 [2] 业务发展 - 智能可穿戴芯片BES2800在智能眼镜和无线麦克风产品中广泛应用 [1] - 智能手表芯片成功导入小天才和颂拓等国内外新客户并实现量产 [3] - 芯片应用向低功耗无线场景延伸 BES2700和BES2800芯片实现量产落地 [3] - 公司向低功耗无线计算SoC领域的平台型芯片公司发展 [3] 技术研发 - 采用6/12nm先进工艺研发新一代可穿戴主控芯片 [2] - 多核异构SoC技术集成多核CPU 音频DSP 2.5DGPU和协处理器等模块 [3] - 双频低功耗Wi-Fi技术实现Wi-Fi6连接芯片量产 具备低功耗和低延时优势 [3] - 2025年上半年研发费用3.95亿元 同比增长22.77% [3] - 研发人员总数621人 占比86.25% [3] 市场竞争力 - 在TWS耳机领域率先推出支持双耳通话和集成主动降噪的领先产品 [2] - 在智能手表领域推出业内首颗运动手表单芯片主控并导入多家品牌客户 [2] - 市场份额持续提升 产品结构优化和成本控制能力强化 [1][2]

投资评级 - 恒玄科技投资评级为"强推"且维持该评级 [1] - 目标价387.13元 当前价286.90元 [3] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营收19.38亿元 同比增长26.58% [1] - 2025年上半年归母净利润3.05亿元 同比增长106.45% [1] - 2025年上半年扣非归母净利润2.84亿元 同比增长153.37% [1] - 25Q2单季度营收9.44亿元 同比增长7.48% 环比下降5.09% [1] - 25Q2单季度归母净利润1.14亿元 同比下降4.79% 环比下降40.02% [1] - 25Q2单季度扣非归母净利润1.07亿元 同比增长4.02% 环比下降39.45% [1] 盈利能力分析 - 25Q2毛利率达40.12% 同比提升6.73个百分点 环比提升1.65个百分点 为22Q4以来最高水平 [7] - 预计2025-2027年毛利率持续提升 分别为39.0%/41.0%/42.4% [8] - 25Q2研发费用达2.28亿元 同比增长45.1% 环比增长36.37% 营收占比24.14% [7] 业务发展亮点 - 新一代智能可穿戴芯片BES2800采用6nm FinFET工艺 单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙 [7] - BES2800已应用于三星Galaxy Buds3 Pro耳机、钉钉DingTalk A1智能录音笔、OPPO Watch X2、腾讯天籁inside助听器等产品 [7] - 在AI端侧落地领域取得突破 搭载BES2700系列芯片的MYVU AR智能眼镜和Ola Friend AI智能体耳机已发布 [7] - BES2800首次在智能眼镜产品Leion Hey2上实现应用和量产 小米AI眼镜也采用BES2700作为音频交互芯片 [7] 财务预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为49.20/63.15/75.57亿元 同比增长50.8%/28.3%/19.7% [3][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.23/13.04/16.60亿元 同比增长100.5%/41.2%/27.3% [3][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为5.48/7.74/9.86元 [3][8] - 对应市盈率分别为52/37/29倍 [3][8] 行业地位与战略 - 公司为国内智能音频SoC领域龙头企业 [7] - 坚持品牌客户战略 在智能可穿戴与智能家居市场持续深耕 [7] - 通过持续研发创新在传统TWS时代取得领先优势 并积极布局"AI+"时代 [7] - 下一代芯片将继续围绕无线连接、低功耗、计算等方向迭代 通过升级芯片架构提高算力并保持低功耗优势 [7]

公司业务布局 - 公司芯片产品广泛应用于智能可穿戴市场 包括TWS耳机 智能手表/手环 智能眼镜等产品[1] - 智能可穿戴市场是公司重要的战略布局方向[1] 产品技术进展 - 基于BES2800的智能眼镜方案已经实现量产[1] - 方案通过全集成的音频输入输出实现轻量化模型的本地运行[1] - 低功耗双模Wi-Fi/BT技术可快速将部分在线语音AI需求与云端相互响应[1] - 适配市场上主流的ISP芯片 形成带视频和拍照功能及图像识别的多模态智能眼镜系统[1] - 技术方案可实现更长佩戴时间[1]

公司业务发展 - 恒玄科技专注于低功耗无线计算SoC芯片的设计研发，智能手表/手环芯片不断导入新客户，2024年收入同比增长116%达10.45亿元，出货量超4000万颗 [1] - BES2800系列芯片作为旗舰可穿戴平台持续拓展在智能眼镜、低功耗Wi-Fi市场的应用，逐步向平台型芯片公司迈进 [1][3] - 公司基于6nm FinFET工艺打造BES2800芯片，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙，在性能、功耗和技术创新等方面大幅提升 [1] 产品技术优势 - BES2800芯片凭借超低功耗架构与高度集成化设计，已在品牌客户的旗舰耳机和智能手表中量产落地 [1] - 在智能手表应用中，BES2800可显著降低运行功耗，支持心率、血氧等健康算法全天候运行，通过动态电源管理技术实现超过20天的续航时间 [1] - BES2800平台支持低功耗Wi-Fi协议传输，能达到30倍以上的数据速率，并做到毫秒级的延时，优于普通蓝牙主控 [2] - 公司开发了新一代NPU，峰值算力达到TOPS级，支持动态开关乘加单元个数，实现不同算力和模型场景下的自适应切换 [3] 市场应用拓展 - 基于BES2800的智能眼镜方案可实现轻量化模型的本地运行，低功耗双模Wi-Fi/BT可快速响应在线语音AI需求，适配主流ISP芯片，形成多模态智能眼镜系统 [2] - BES2800支持专业音频设备对音频传输的多并发、高带宽、低延时、长续航要求 [2] - 公司正在研发支持BT6.0协议的新一代蓝牙旗舰SoC芯片，结合相位测距和往返时间测距技术，实现蓝牙耳机距离识别等功能 [3] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营收分别为47.05/60.67/76.21亿元，归母净利润分别为8.84/12.45/16.85亿元 [3]

生成式AI与消费硬件结合趋势 - 生成式AI与消费硬件结合成为最热产业趋势 正拉动端侧AI芯片强劲需求 [1] - 京东618期间 AI手机成交额同比增100% AI智能眼镜成交量同比增超7倍 AI音频产品成交用户同比增超3倍 具身智能机器人品类成交额同比增17倍 [1] - 未来每人身边至少有5个端侧大模型 包括手机 电脑 汽车 人形机器人 外骨骼等领域 [1] - 从云端集中计算转向边缘与端侧智能 数据隐私与实时性需求推动算力下沉 [1] AI硬件产品发展现状 - AI已进入多种终端 包括AI手机 AIPC AI可穿戴产品 AI车载系统 AI工业终端 AI玩具 机器人等 [2] - 2025年全球AI手机渗透率预计达34% 苹果 三星 华为 小米 OPPO vivo等厂商积极布局 [2] - AIPC核心在于本地运行大模型 解决个性化问题 苹果 英特尔 联想 华为 小米均在布局 [2][3] - AI可穿戴产品层出不穷 Meta 谷歌 字节跳动等企业推出搭载AI功能的设备 [3] - AI陪伴类产品成热点 如Robopoet珞博智能推出的"芙崽Fuzozo"AI养成系产品 [3] 端侧芯片市场发展 - 恒玄科技2024年推出BES2800芯片 采用6nm工艺 单芯片集成多核CPU/GPU NPU等 支持健康算法全天候运行 [5] - 恒玄科技2024年营收32%来自手表/手环芯片 收入同比增116% 出货量超4000万颗 2024Q1占比超40% [5] - 晶晨股份2025Q1自研智能端侧算力芯片出货近400万颗 达2024全年50% 预计2025年推新一代SoC芯片 [6] - 星宸科技2024年发布SSC309QL智能眼镜方案 预计2025年下半年出货 正开发下一代运动及智能穿戴芯片 [6] 行业前景与挑战 - AI基建持续投入与训练成本降低为产品放量提供催化 [3] - 当前瓶颈在于产品定义而非技术能力 AI功能带来渐进式提升而非销量爆发 [6] - AI端侧产品以玩具为第一轮代表将快速落地 硬件研发测试需以年立项推进 [7]