广发宏观周度述评（第33期） 广发宏观周度述评 （第1-32期，复盘必读） 第一，资产重估行至当下：约束与动能。 2024 年" 924 "以来，宏观面主要表现为增长中枢好转、资产定价修复、 AI 产业趋势强化等三大特征。 以 2024 年 9 月 23 日为基准，至 2025 年 9 月 26 日上证指数、万得全 A 指数、上证科创 50 指数涨幅分别为 39.3% 、 58.8% 、 125.6% 。在报告《本 轮权益资产定价修复：复盘与展望》、《资产的高成长叙事一般是在什么样的宏观阶段》中，我们分别解析了今年 6 月前、 6 月后两个阶段的由来。 权益资产修复至当前阶段，宏观面主要面临三个约束： 一是资产定价已初步反映名义增长绩效。 2024 年底万得全 A 指数五年复合增长率为 3.1% ，低于同期名义 GDP 增速；经过本轮定价有效修复，至 9 月 26 日 万得全 A 指数六年复合增长率约 6.3% ，已不低于同期名义 GDP 年均复合增速的 5.8% （以 2025 年名义 GDP 同比 4.4% 估算）。 二是短期增长存在一定放缓特征，海外逆全球化亦有新的升温。从 7-8 月经济数据来看，固定 ...

华见早安之声 市场概述 美国PCE通胀符合预期，给予美联储足够空间来应对降温的劳动力市场。逢低买盘支撑美股周五反弹，结束三连跌。 标普500的全部板块均收涨，非必需消费品和材料板块领涨。大型科技股反弹强劲，收复本周大部分失地。特斯拉涨超4%。波音涨3.62%，受益于美国联邦 航空局将放宽737 MAX交付限制。欧洲医药股普涨，白宫澄清特朗普药品关税不适用于欧日等贸易协议国。中概股指跌1.56%。 美债收益率涨跌不一，2年期跌1.43基点、10年期则涨1.16基点。通胀数据后美元持续走低、跌近0.4%，但本周仍累计涨0.54%。比特币变动不大，以太坊反 弹3%。 PCE数据公布后，现货黄金拉升，较日低一度涨超1.3%。白银站上46美元。原油一度冲高1.5%，随后大幅回落。 亚洲时段，创业板跌超2%，AI硬件、算力股普跌，恒科指跌近3%，小米跌8%，国债反弹，商品分化。 请各位听众升级为见闻最新版APP，以便成功收听以下音频。 《付鹏说·第六季》全面升级！付鹏带你前瞻全球大类资产交易性机会！立即订阅>> 要闻 中国央行：要落实落细适度宽松的货币政策，用好证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款。 国务院国 ...

大类资产配置建议 - 美元、欧元、人民币、日元、英镑均维持震荡走势，配置建议为标配 [10] - 中国国债和中国信用债偏弱震荡，配置建议为标配 [10] - 可转债震荡，配置建议为标配；美元债震荡，配置建议为高配 [10] - A股整体偏强震荡，消费、周期、成长板块震荡，配置建议为标配；高股息板块偏强震荡，配置建议为高配 [10] - 港股科技板块偏强震荡，配置建议为标配；美股及纳斯达克震荡，配置建议为标配 [10] - 黄金震荡，配置建议为标配 [10] 投资策略建议 - 现金类产品收益相对平稳，但长期收益仍处下降趋势 [11] - 债市短期扰动增加，建议维持中短期配置，10年期国债利率回升至1.8%以上时可逐步介入 [11] - 固收+策略配置价值凸显，可布局含转债和权益资产的固收+产品 [11] - 权益类产品建议标配主观多头和量化多头，结构上成长风格占优，红利为底仓，科技为进攻配置 [11] - 黄金预计延续牛市格局，建议继续持有；市场中性策略因小盘股拥挤度高维持标配建议 [11] - 多策略产品受益于降息预期和波动率提升，配置建议为标配 [11] 海外经济与政策 - 美联储9月重启降息25bp至4.0-4.25%区间，因就业数据显著转冷 [13][16] - 美国经济呈现强经济与弱就业分化，三季度GDP年化增速达3.3%，较上半年提升1.9pct，主要由消费驱动 [14] - 5-8月新增非农就业均值仅2.7万，较1-4月下降9.6万；8月失业率升至4.3%，创2021年11月以来新高 [16] - 欧央行和日央行维持利率不变，欧元区9月综合PMI为51.2，制造业PMI回落至49.5，服务业PMI升至51.4 [36][37] - 日本央行维持利率0.5%不变，但内部出现分歧，两位理事支持加息25bp [46] 美股与美债 - 美股企业盈利强劲，2025年二季度S&P 500盈利同比增长11%，超预期；TTM市盈率接近30倍，处于10年90%分位数 [49][50] - 科技股估值高企，信息技术行业估值处10年高位，风险收益吸引力下降；建议均衡配置 [55] - 美债利率曲线预计牛陡，10Y利率中枢4.3%，波动区间3.5%-5%；短端利率下行更确定，长端受经济韧性和再通胀压力制约 [56] - 美元信用债建议关注中短久期投资级债券；中资美元债关注金融、城投及头部科技企业债 [57] 汇率与商品 - 美元维持区间震荡，波动区间95-103，多空因素交织 [62][63] - 欧元缺乏独立走强因素，被动跟随美元；日元偏弱震荡，关注10月日本自民党总裁选举 [69] - 黄金延续牛市格局，受益于美联储降息和央行购金；上海金较伦敦金折价，亚洲资金8月流出黄金ETF [71][72][74] - 原油震荡偏多，OPEC+逐步退出减产，需求分化；铜震荡偏多，供给偏弱且需求有韧性 [75] 中国经济与政策 - 三季度经济增速或降至4.7%，内需不足，出口放缓，投资增速下行至0.5% [77][82] - 物价持续承压，PPI环比止跌，CPI受食品高基数拖累；房地产投资降幅走阔至-12.9% [83][84] - 四季度财政政策有望加码，或提前使用明年1万亿化债额度；货币政策可能降息10bp或重启国债买卖 [93][98][99] - 金融数据呈现存款"非银化"，资金向股市搬家，形成良性循环但需警惕快牛风险 [85] 中国固收市场 - 利率债偏弱震荡，利率上行有顶；信用债波动加大，长久期品种有回调风险 [101][106] - 10年期国债利率1.8%以上具备配置价值；建议中短久期配置，长债谨慎 [112] - 固收+产品受益于流动性充裕，可布局含权益资产的产品 [113] A股与港股 - A股流动性驱动行情延续，上证指数市盈率10年分位数95%，未至泡沫；计算机行业估值180倍，处90%分位数 [114][119] - 成长风格占优，科技为主線，红利为底仓，消费为辅助配置；关注传媒、通信及食品饮料行业 [123][128] - 港股流动性支撑强劲，恒生指数市盈率修复至10年80%分位数；建议高配红利，标配科技 [130] 人民币汇率 - 人民币短期偏强，受益于中美利差收窄、补涨需求及股汇联动；中期双向波动，受美元韧性及关税拖累 [136][142][143] - 8月以来中美10Y利差收敛约40bp，中间价偏强引导汇率升值 [142]

全隐藏式门把手常被吐槽"看不见、摸不着、打不开"，如今将退出汽车市场。 9月24日，工信部官网发布《汽车车门把手安全技术要求（征求意见稿）》（下称《征求意见稿》），向社会公开征求意见。《征求意见稿》对车门把手 的技术要求与试验方法作出详细规定，并明确要求：每个车门都必须配备带有机械释放功能的车门外把手，并为其预留明确的操作空间。 《征求意见稿》编制说明特别提到，为应对电动隐藏式车门把手新技术、新安全需求，进一步规范和提升车门把手安全性，筑牢汽车安全底线，组织开展 了门把手标准的制定工作。 这意味着，已广泛流行的"全隐藏式"门把手设计将走向终结。从一度被追捧为智能符号、美感标志，到如今出清市场，"全隐藏式"门把手的这一遭遇转变 折射出设计演进与安全底线的深层博弈。 △时代周报记者AI制图 太阳底下无新事，隐藏式门把手也是如此。早在1950年代，它就已被应用于赛车。在分秒必争的赛道，降低风阻、优化空气动力学性能至关重要，隐藏式 门把手正是出于对赛车性能的极致追求。 本文来自微信公众号：时代周报 （ID：timeweekly），作者：刘学，原文标题：《看上去很美，用起来很难！汽车全隐藏式门把手终于要被禁了》，头图 ...

△时代周报记者AI制图 太阳底下无新事，隐藏式门把手也是如此。早在1950年代，它就已被应用于赛车。在分秒必争的赛道，降低风阻、优化空气动力学性能至关重要，隐藏式 门把手正是出于对赛车性能的极致追求。 在汽车电动化时代，部分车企将这一设计包装为"续航助手"。实际上，它对续航的帮助微乎其微。当功能价值薄弱时，符号意义却被放大——汽车全隐藏 式门把手更多在于塑造科技感与身份认同。 全隐藏式门把手常被吐槽"看不见、摸不着、打不开"，如今将退出汽车市场。 9月24日，工信部官网发布《汽车车门把手安全技术要求（征求意见稿）》（下称《征求意见稿》），向社会公开征求意见。《征求意见稿》对车门把手 的技术要求与试验方法作出详细规定，并明确要求：每个车门都必须配备带有机械释放功能的车门外把手，并为其预留明确的操作空间。 《征求意见稿》编制说明特别提到，为应对电动隐藏式车门把手新技术、新安全需求，进一步规范和提升车门把手安全性，筑牢汽车安全底线，组织开展 了门把手标准的制定工作。 这意味着，已广泛流行的"全隐藏式"门把手设计将走向终结。从一度被追捧为智能符号、美感标志，到如今出清市场，"全隐藏式"门把手的这一遭遇转变 折射出设计 ...

编译 / 杜 咏 芳 编辑 / 黄 大 路 设计 / 杜 咏 芳 就在昨天，又一家野心勃勃的汽车制造商，不得不公开承认：它在"软件定义汽车" (SDV) 的赛道上翻车了。 "毫不夸张地说，这辆车简直就是火车残骸里装着个垃圾焚烧炉"，沃尔沃EX90的车主莎莉· 格里尔（Sally Greer）通过邮件向InsideEVs的副主编麦克· 霍 根（Mack Hogan）如此描述。 9月23日，沃尔沃宣布，2025款EX90的车主可以通过预约服务中心免费升级2026款EX90的全新中央计算机，即基于Nvidia Drive AGX Orin的中央计算 机。 这本是看似慷慨的售后服务，却成为证明沃尔沃是"彻底没辙了"的有力证据。 毕竟，当软件问题深植于系统架构时，沃尔沃能做到的仍是硬件时代的解决思路——更换零件。 其实，在此之前，沃尔沃已经花了一年多的时间试图修复EX90中的软件漏洞，但用户仍然表示EX90的软件有严重的问题。 并且，早在2024年，EX90并未按照原本计划上市销售，原因就在于EX90的软件缺少一些功能，沃尔沃需要花费时间修复它。 手机钥匙功能失灵、遥控钥匙失效、卡式钥匙反应慢、手机连接频繁出现问题、信 ...

小米汽车召回事件 - 小米汽车召回11.7万辆SU7车型 核心问题为L2高速领航辅助驾驶功能在极端特殊场景下识别、预警或处置能力不足 需通过OTA升级提升可靠性[2] - 召回编号为"S2025M0149I"和"S2025M0150I" 对应安全缺陷类别(S)和受调查影响召回类型(I) 系在国家市场监督管理总局启动缺陷调查情况下开展[2] 2025年上半年汽车召回整体情况 - 全国共开展汽车产品召回87次 涉及车辆528.06万辆 同比分别下降34.59%和增长29.39%[3] - 传统燃油汽车实施召回56次/375.16万辆 同比分别下降44.55%/增长101.10% 新能源汽车实施召回48次/152.90万辆 同比分别增长20.00%/下降30.99%[4] - 从涉及总成看 转向系统缺陷引发召回数量最多达224.03万辆(占42.43%) 发动机缺陷104.98万辆(占19.88%) 制动系统缺陷74.54万辆(占14.12%)[4] 品牌属性召回差异 - 合资生产者召回36次/352.83万辆 同比分别下降10.00%/增长114.70% 成为绝对主力[5] - 自主生产者召回10次/3.95万辆 同比分别下降65.52%/85.27% 进口生产者召回41次/171.28万辆 同比分别下降35.94%/21.05%[5] 智能驾驶领域召回趋势 - 新能源汽车召回总数占比显著提升 智能驾驶领域召回事件成为焦点 2025年上半年召回量占总量近三成[7] - 特斯拉于1月24日召回120.68万辆车型 核心问题为辅助驾驶系统功能控制显著程度和范围不足[8] - 组合驾驶辅助系统渗透率显著提升 2025年1-7月相关乘用车新车销量达776万辆 渗透率为62.6% 较2021年同期增加570万辆/40个百分点[8] OTA升级与政策监管 - 2025年共发生5起OTA升级召回活动 涉及车辆166.75万辆 涉及小米汽车、奇瑞捷豹路虎、特斯拉等车企[11] - 监管部门出台系列政策 要求企业未经备案不得开展OTA升级活动 不得将未经充分测试验证的软件版本推送给用户[13] - 企业需建立完善的质量追溯体系 强化智能网联汽车产品准入、召回及软件在线升级管理[12][13]

文章核心观点 - 弗里蒙特工厂作为汽车工业发展历程的窗口 经历了从通用汽车的大规模生产到丰田精益生产 再到特斯拉后精益制造的演变 体现了生产方式的根本性变革 [1][2][21] - 精益生产通过准时化(JIT)和自働化(jidoka)两大支柱 将手工艺生产的灵活性和高质量与大规模生产的低成本相结合 实现了更少资源投入下的更高产出效率 [2][4][8][10] - 精益生产对全球制造业竞争格局产生深远影响 日本汽车公司凭借该方式成功闯入欧美主导的市场 丰田公司规模仅为通用一半时却提供同等产量 [11][12] 汽车生产方式的演变 - 弗里蒙特工厂最初隶属通用汽车 其大规模生产模式下美国每两辆汽车中就有一辆来自通用 [1] - 1984年通用与丰田成立合资公司NUMMI 丰田改造工厂后25年内生产800万辆高质量汽车 瑕疵率居全美前列 [1] - 特斯拉2010年收购该工厂并开启汽车制造的后精益制造时代 [2] 精益生产的核心原则 - 准时化生产要求零部件在需要的时间按需精准到位 避免浪费和过剩 大野耐一通过看板系统将供应商整合成环环相扣的流水线机器 [4][6][7] - 自働化强调人机配合 机器自动检测问题并停止 工人介入解决 使人从执行者转变为能动监督者 [10] - 换模时间从一天缩短至3分钟 实现小批量生产及早发现问题 减少不良品 [14] 供应链管理变革 - 丰田构建分级供应链 一级供应商参与新产品设计开发 根据需求而非图纸生产 汽车公司供应商数量大幅减少 [5][6] - 座椅供应商从25家减少至1家 形成以需求为导向的拉动式生产模式 [6] - 供应商可与多个汽车厂合作 提升灵活性和创新动力 [6] 生产效率与质量提升 - 安灯线系统允许工人随时停线解决问题 彻底消除返工区 大批量生产工厂中近25%厂房工时用于返工 [7][8] - 生产线产出率稳步上升 质量不断提高 [8] - 精益生产要求人员 生产空间 设备投资 设计工时和周期均只需大批量生产的一半 [12] 全球竞争格局影响 - 日本汽车在世界总产量中份额逐年上升 成功闯入欧美主导市场 [11] - 1990年丰田销售额为通用一半 福特三分之二 2007年销量超过福特并紧追通用 [12] - 精益生产将日本托到工业竞争领先地位 类似大批量生产帮助美国统领全球经济 [20] 现代应用与未来演变 - 特斯拉一体化压铸技术将多个零部件合并为整体 减少工序和时间 拆除不必要传送带减少冗余 [19][20] - 新冠疫情暴露准时化生产对供应链稳定性的依赖 需在精益中提高供应链韧性 [18] - 中国制造业需探索融合东西方智慧的新管理模式 强调系统优化与快速迭代 [21]

A股市场表现 - 上证指数上涨0.22%至3828.58点，深证成指上涨0.67%至13157.97点，创业板指上涨0.55%至3107.89点[2][7][16] - 市场成交额21424.56亿元，较上一交易日减少2069.49亿元[2][15] - 全市场2175只个股上涨，3153只个股下跌[2][15] 行业与风格表现 - 电子行业涨幅居前达3.48%，计算机涨2.26%，有色金属涨0.98%[2][20] - 消费者服务板块下跌2.02%，食品饮料跌1.20%，建筑跌1.09%[2][20] - 小盘成长风格表现优于大盘价值及中盘价值[2][20] 资金流向 - 主力资金净流出188.92亿元，其中超大单净流出8.21亿元，大单净流出180.71亿元[3][24] - 小单资金净流入288.20亿元[3][24] - 南向资金净流入127.37亿港元，沪市港股通流入81.54亿港元，深市港股通流入45.83亿港元[4][26] ETF成交动态 - 华夏上证50ETF成交额19.29亿元减少0.70亿元，华泰柏瑞沪深300ETF成交额28.97亿元减少4.73亿元[3][28] - 易方达沪深300ETF成交额11.68亿元增加4.22亿元[3][28] - 9月19日中证500ETF资金流入8.87亿元[3][28] 全球市场 - 恒生指数下跌0.76%至26344.14点，恒生科技指数跌0.58%至6257.91点[4][31] - 日经225指数上涨0.99%至45493.66点，澳洲标普200指数涨0.43%至8810.90点[4][31] - 美股道指涨0.37%，标普500涨0.49%，纳斯达克涨0.72%[5][32] 宏观经济与政策 - 8月社会消费品零售总额3.97万亿元，同比增长3.4%[14] - 1-8月网上零售额10.0万亿元，同比增长9.6%[14] - 央行实施适度宽松货币政策，支持房地产"三大工程"资金超1.6万亿元[14]

隐藏式门把手设计趋势与争议 - 隐藏式门把手因外形简洁、科技感强及降低风阻等优势被新能源汽车广泛采用 但存在安全隐患 包括事故中无法弹出影响救援 以及电子系统故障导致失效 [1][9][12] - 特斯拉作为隐藏式门把手普及的推动者 正在重新设计车门把手系统 新设计将电子与机械机构结合 以提高紧急情况下的便捷性 [2][8] - 美国国家公路交通安全管理局对约17.4万辆2021款特斯拉Model Y展开调查 涉及9起电子门把手失灵导致儿童被困后排的事故 [2][3] 行业应用与安全隐患 - 隐藏式门把手在2024年国内新能源汽车中大量采用 涵盖新势力品牌及传统豪华品牌 成为彰显科技感的标志性元素 [11] - 安全隐患主要源于电子和手动解锁机制分离 车辆断电后门把手可能完全失效 增加救援阻碍 尤其在碰撞或起火事故中 [4][12] - 用户日常使用中存在痛点 包括应急拉环位置隐蔽、冬季冰冻无法弹出 以及故障率高和维修成本增加 [13] 技术改进与行业反思 - 部分车企已提出质疑 如长城汽车董事长指出隐藏把手重量大、密封性差 风阻减少效果几乎可忽略 [4] - 小鹏汽车正研发更可靠的门把手 重点解决低温冰冻和电路故障问题 [14] - 工信部于2024年5月启动《汽车车门把手安全技术要求》强制性国家标准制修订 计划2025年6月截止意见征集 以应对多样化把手形式带来的逃生与救援风险 [4] 设计理念转变与行业影响 - 隐藏式门把手问题促使汽车行业从形式主义向实用主义回归 强调安全应优先于科技感包装 [15] - 车企投入资源研发更安全的门把手解决方案 包括改进电子控制系统和完善机械备份机制 以提升整体行业安全水平 [17] - 消费者教育成为重要环节 厂商需通过手册、视频等方式确保用户掌握应急操作方法 并推动统一应急标志和操作方式 [17] 其他争议性汽车设计 - 类似隐藏式门把手的"反人类设计"包括旋钮式换挡、电子手刹、特斯拉单踏板模式等 这些设计在紧急情况下可靠性不足或用户体验不佳 [18] - 无边框车窗设计牺牲实用性 导致密封性差、风噪大和维修成本高 [19] - 中控屏幕取消物理按键增加驾驶分心风险 大众、保时捷等车企已宣布回归实体按键设计 [19]