然而，随着HBM技术的持续迭代，TCB技术逐渐暴露出瓶颈。特别是当芯片堆叠层数超过16层时， 传统的凸点结构会显著影响良率。此外，凸点本身还限制了互联密度，可能导致信号完整性下降，这 与HBM对更高带宽和更低功耗的需求相违背。 这就是混合键合登场的时候了。混合键合技术是一种革命性的解决方案。它无需凸点，直接在DRAM 芯片之间进行铜-铜直接键合，从而实现更紧密的芯片互联。 在半导体行业， "一代技术，催生一代设备"。随着HBM封装即将迈入混合键合时代，设备厂商 的"卖铲"之争也进入白热化。 在混合键合设备的研发竞赛中，和HBM一样，陷入了同样的韩国内 战。 从TC键合到混合键合 HBM封装的必由之路 由于摩尔定律的放缓导致传统单芯片设计的成本增加和物理限制，行业正在转向采用小芯片和3D集 成芯片（3DIC）技术来继续提升设备性能并降低成本。在这一转型中，封装已不再仅仅是保护芯片 的"外壳"，而是成为驱动AI芯片性能提升的关键因素。 公众号记得加星标⭐️，第一时间看推送不会错过。 当前，HBM芯片已成为AI计算的标配，其核心优势源于DRAM芯片的垂直堆叠结构。现阶段， 主流的芯片堆叠技术为热压键合（TCB）。该 ...

根据提供的行业研究报告内容，以下是关于集成电路封测行业的深度分析总结： 行业投资评级 - 投资评级为领先大市（维持）[3] 核心观点 - AI仍然是行业发展的主要驱动因素，头部厂商正致力于打造尖端封测一站式解决方案[1][4] - 国内封测板块毛利率在2025Q2环比提升显著，头部公司毛利率恢复至2024Q4水平附近[4][11] - 先进封装为延续摩尔定律、提升芯片性能及集成度提供技术支持，随着Chiplet封装概念持续推进，先进封测各产业链有望持续受益[5] 行业概览 - 2025Q2集成电路封测板块毛利率环比增长4.52个百分点，达到21.44%，超过2024年各季度毛利率水平[11] - 封装头部公司平均毛利率为14.92%，甬矽电子和通富微电毛利率分别为16.87%和16.12%，高于行业平均水平[4][12] - 测试板块中，伟测科技毛利率显著高于同业，自2024Q1率先到达毛利率拐点[4][12] OSAT厂商表现 - 日月光2025H1封装测试营收同比增长18%，尖端先进封装及测试业务增长超过整体封测业务，占整体封测营收比重超过10%[17][18] - 日月光预计2025年尖端先进封装及测试业务营收将达到10亿美元，一般业务预计全年实现同比中高个位数增长[4][18] - 安靠科技2025Q2营收107.79亿元，环比增长14.30%，所有终端市场均实现两位数环比增长[30][31] - 力成科技2025Q2营收42.26亿元，环比增长16.56%，FOPLP采用大面积玻璃基板，已向策略客户开放世界唯一510mm×515mm全自动生产线[39][45] - 长电科技2025H1营业收入186.1亿元，同比增长20.1%，运算电子、工业及医疗电子、汽车电子业务收入同比分别增长72.1%、38.6%和34.2%[46][48] - 通富微电2025H1营业收入130.38亿元，同比增长17.67%，归母净利润4.12亿元，同比增长27.72%[49][52] - 华天科技2025H1营业收入77.80亿元，同比增长15.81%，汽车电子、存储器订单大幅增长[57] - 甬矽电子2025H1营业收入20.10亿元，同比增长23.37%，归母净利润0.30亿元，同比增长150.45%[4][61] 测试厂商动态 - 京元电子2025Q2营收19.57亿元，环比增长14.30%，资本开支26.62亿元，环比增长149.64%[2][67] - 欣铨科技2025Q2营收8.01亿元，同比增长3.54%，AI周边市场需求强劲[79] - 伟测科技2025H1营业收入6.34亿元，同比增长47.53%，归母净利润1.01亿元，同比增长831.03%[84][86] 设备厂商进展 - Besi 2025Q2营业收入12.38亿元，混合键合设备较2024H1增长超一倍[92] - ASMPT 2025H1 TCB设备订单量同比增长50%，全球TCB设备装机量突破500台[100] - 爱德万2025Q2营业收入127.15亿元，环比增长13.56%，SoC测试机实现营业收入92.21亿元，环比增长28.56%[105] - 泰瑞达2025Q2半导体测试设备营收35.10亿元，其中SoC测试设备实现营收28.32亿元[114] 市场趋势与指引 - AI加速器领域相关技术将逐步渗透到CPU及ASIC领域，未来在AI边缘应用场景中，对数设备也将采用类似多功能异构集成技术[118] - 安靠正在扩大韩国测试业务，第一阶段一站式测试业务扩张预计将于2025年年底投入运营[4][38] - Besi预计2025H2先进逻辑和HBM4存储应用领域的混合键合设备订单将显著增加[119] - ASMPT预计到2027年，TCB市场规模将达到10亿美元[120] - 爱德万上调2025财年SoC测试设备市场规模至57亿美元-63亿美元[121]

行业投资评级 - 领先大市(维持) [4] 核心观点 - AI仍为集成电路封测行业主要驱动因素 头部厂商正积极打造尖端封测一站式解决方案 [1][5][6] - 2025Q2国内封测板块毛利率显著回升至21.44% 环比增长4.52个百分点 超过2024年各季度水平 [12] - 先进封装为延续摩尔定律提供技术支持 Chiplet概念推进使封测/设备/材料/IP等产业链持续受益 [6] 行业概览 - 2025Q2集成电路封测板块毛利率达21.44% 环比增长4.52个百分点 接近2023Q3水平(22.15%) [12] - 封装头部企业毛利率恢复至2024Q4水平 甬矽电子(16.87%)/通富微电(16.12%)高于行业平均(14.92%) [1] - 测试板块伟测科技毛利率显著高于同业 2024Q1率先到达拐点 华岭股份/利扬芯片于2024Q4出现企稳态势 [1] OSAT厂商表现 - 日月光2025H1封测营收同比增长18% 尖端先进封装及测试业务占比超10% 预计全年尖端业务营收达10亿美元 [18] - 安靠2025H1计算领域同比增长18% 正在扩大韩国测试业务 第一阶段一站式测试扩张预计2025年底投入运营 [1][39] - 力成科技FOPLP采用510mm×515mm玻璃基板 工艺与AI芯片硅中阶层不同 已向策略客户开放全自动生产线 [1][46] - 长电科技2025H1营收186.1亿元同比增长20.1% 运算电子/工业及医疗电子/汽车电子业务分别增长72.1%/38.6%/34.2% [1][49] - 通富微电2025H1营收130.38亿元同比增长17.67% 归母净利润4.12亿元增长27.72% 大客户AMD业务强劲增长 [1][53] - 华天科技2025H1营收77.80亿元增长15.81% 汽车电子/存储器订单大幅增长 设立华天先进加码2.5D/3D封测 [1][58][61] - 甬矽电子2025H1营收20.10亿元增长23.37% 归母净利润0.30亿元增长150.45% 海外客户营收占比近25% [1][63] 测试领域动态 - 京元电子2025Q2资本开支26.62亿元 环比增长149.64% 同比增长474.34% 主要投向产品测试(61.70%) [2][69] - 欣铨科技2025Q2营收8.01亿元 AI周边需求拉动Fabless客户占比提升至53.7% [2][82] - 伟测科技2025H1营收6.34亿元增长47.53% 归母净利润1.01亿元增长831.03% 算力业务占比9%-10% [5][87][89] 设备领域进展 - Besi 2025H1混合键合设备较24H1增长超一倍 大幅抵消手机和汽车市场下滑影响 [5][95] - ASMPT 2025H1 TCB设备订单量同比增长50% 全球装机量突破500台 获得多家HBM企业重复订单 [5][103] - 爱德万2025Q2 SoC测试机营收92.21亿元 环比增长28.56% 同比增长176.85% 中国台湾省收入占比61.45% [5][108] - 泰瑞达2025Q2 SoC测试设备营收28.32亿元 面向AI的芯片测试设备推动业绩超预期 [5][117] 市场应用趋势 - 手机领域中东/非洲地区增长强劲 中国大陆国补政策效应开始减弱 [8] - 2025Q2全球PC出货量同比增长8.4% 关税不确定或致25H2出货量下降 [8] - 2025Q2 VR销量同比小幅下滑 眼镜终端产品有望持续增长 [8] - 8月新能源汽车和汽车出口继续呈现良好态势 传统燃料汽车市场企稳 [8] 投资建议 - 建议关注封装领域日月光/通富微电/长电科技/力成科技/华天科技/甬矽电子 [6] - 建议关注测试领域京元电子/伟测科技/利扬芯片 设备领域ASMPT/华峰测控/长川科技等 [6] - 建议关注材料领域华海诚科/联瑞新材/鼎龙股份 EDA领域华大九天/广立微 IP领域芯原股份 [6]

融资交易 - 拓荆科技控股子公司拓荆键科以投前估值25亿元人民币进行融资 融资金额不超过10.395亿元人民币[1] - 国投集新计划以不超过4.5亿元人民币参与认缴 交易完成后持有拓荆键科12.7137%股权[1][3] - 拓荆科技自身拟以不超过4.5亿元人民币认缴新增注册资本 交易后持股比例降至53.5719%[3][4] - 其他投资方包括华虹产投（不超过3000万元）和海宁融创（不超过950万元）分别获得0.8476%和0.2684%股权[3][4] 投资方背景 - 国投集新99.9%资金来自国家集成电路产业投资基金三期（大基金三期） 总出资额达710亿元人民币[3] - 此次投资被视为大基金三期成立后的首个公开投资项目[3] - 华虹产投出资人包括国方基金、通富微电、华虹集团等[4] 业务与技术 - 拓荆键科聚焦三维集成设备研发与产业化 产品包括混合键合前表面预处理及键合设备 已实现产业化并获重复订单[7] - 三维集成技术通过垂直堆叠芯片提升性能 混合键合技术可实现无凸块、超精细间距堆叠 性能接近单晶设计[4][5] - 拓荆科技主营半导体薄膜沉积设备 产品覆盖PECVD、ALD、SACVD等 应用于逻辑芯片和存储芯片制造产线[6] 行业背景与市场 - 先进封装设备市场预计2025年销售额增速突破20% 受AI服务器需求驱动[6] - 中国半导体设备国产化率从2020年21%提升至2022年35% 预计2025年达50%[10] - 海外厂商在先进制造设备领域处于垄断地位 三维集成技术成为中国芯片"换道超车"潜在路径[6] 财务与经营状况 - 拓荆键科2025年上半年营收114.55万元人民币 净亏损3746.76万元人民币[7] - 融资目的为支持三维集成设备领域快速发展[4][7] 产业链投资策略 - 大基金一期重点投资芯片制造（占比60%-70%） 设备和材料领域占比仅1%左右[8] - 大基金二期加强国产替代环节投资 覆盖设备、材料、晶圆制造、封测及EDA等领域[9] - 大基金三期转向"精准滴灌"策略 聚焦国产化率低的关键短板环节如三维集成设备[9] 竞争格局 - 拓荆键科面临EV Group、应用材料等国际巨头竞争[10] - 国内长电科技（XDFOI技术）、通富微电（VISionS技术）、华天科技（3D Matrix技术）均在先进封装领域布局[10] - 混合键合设备领域除拓荆科技外 迈为股份和芯源微也布局相关技术[10]

行业技术发展趋势 - 芯粒集成技术重要性提升 复杂性与前道制程缩放工艺并驾齐驱 中后道工艺和设备将接替制程微缩成为半导体创新的战略重心[2] - 热压键合与混合键合成为半导体设备增长最快赛道 未来五年年复合增长率达13.4%[2] - 混合键合是中高端芯粒键合未来发展走向 预计到2030年混合键合市场将增长至3.97亿美元[2] 中国市场地位 - 中国大陆键合设备市场需求位居全球首位 需求占比达40%[2] - 制程微缩工艺和先进封装技术正向Chiplet技术与三维异构集成架构发展 中国大陆市场空间巨大[2] 市场竞争格局 - 混合键合设备市场基本被Besi、应用材料、EVG垄断[3] - 国内创新企业正在加速深耕混合键合细分领域 希望快速获取国内市场份额并形成品牌影响力[3] - 主要混合键合设备厂商包括德国BESI、奥地利EVG、韩国SEMES、日本Disco、韩国PTI和中国拓荆科技[5] 产业会议信息 - 2025年11月17-19日将举办异质异构集成年会 主题为"聚焦异质异构技术前沿 共赴先进封装新征程"[7] - 会议聚焦多材料异质异构集成 光电融合 三维异构集成 光电共封装 晶圆级键合 晶圆级光学 半导体材料与装备 TGV与FOPLP等前沿技术[7] - 会议旨在助力宁波乃至长三角地区打造先进电子信息产业高地 实现"聚资源 造集群"发展目标[7]

核心财务表现 - 预计2025年第二季度营业收入12.1亿元至12.6亿元 同比增长52%至58% [1] - 预计第二季度净利润2.38亿元至2.47亿元 同比增长101%至108% [1] - 预计第二季度扣非净利润2.15亿元至2.24亿元 同比增长235%至249% [1] - 预计第二季度经营活动现金流量净额14.8亿元至15.8亿元 较上年同期-1.78亿元大幅改善 [1][3] 季度业绩对比 - 2025年第一季度营业收入7.09亿元 同比增长50.22% [2] - 2025年第一季度净利润-1.47亿元 基本每股收益-0.53元 [2] - 上年同期第二季度营业收入7.95亿元 净利润1.19亿元 扣非净利润6416.67万元 [1] 盈利能力变化 - 第二季度毛利率环比大幅改善 呈现稳步回升态势 [3] - 期间费用率同比下降 规模效应下利润空间释放 [3] - 第一季度毛利率下降主因新产品新工艺占比近70% 验证成本较高 [2] 业务进展 - 新产品新工艺进入成熟阶段 逐步呈规模化量产状态 [2] - 先进制程产品通过客户认证 进入规模化量产阶段 [3] - 在手订单充足 持续推出新产品新工艺且验证进展顺利 [2] 市场地位与战略 - 国内薄膜沉积设备和混合键合设备领军企业 产品涵盖PECVD、ALD、SACVD等多类设备 [1] - 薄膜沉积设备与光刻机、刻蚀机构成芯片制造三大主设备 [1] - 把握半导体设备国产替代战略机遇 市场渗透率持续提升 [2] 产能建设 - 高端半导体设备产业化基地建设项目已开工并按计划推进 [2] - 控股子公司拓荆键科正在规划新的研发与产业化基地 [2] 增长驱动因素 - 产品成熟度及性能优势获客户广泛认可 [2] - 新产品验证机台完成技术导入并实现量产突破 [3] - 当期预收货款及销售回款较上年同期大幅增长 [3]

公司业绩与市场表现 - 2025年第二季度销售额达1800亿韩元，同比增长45 8%，营业利润863亿韩元，同比增长55 7%，营业利润率47 9% [2] - 预计全年销售额将达8000亿至1 1万亿韩元 [2] - TC键合机海外市场利润率比国内高出30~40%，正积极扩大海外销售占比 [3] HBM4市场布局与技术优势 - 有信心包揽所有主要客户的HBM4用TC键合机订单 [2][3] - 与HBM主要客户长期合作积累量产经验，行业格局稳固 [3] - 预计今年将收到海外客户大规模订单，订单量将是去年两倍 [3] 下一代技术研发进展 - 已收到主要客户对无助焊剂键合机订单，预计2025年下半年开始交付 [1][3] - 无助焊剂键合技术可减少键合间隙，实现更薄HBM封装结构 [3] - 正在开发混合键合设备，计划2027年推出，投资1000亿韩元建设新工厂 [4] - 混合键合技术可直接铜互联键合，降低封装厚度并提升散热性能 [4]

财务表现 - 2Q25收入为34 0亿港元 同比增长1 8% 环比增长8 9% 接近彭博一致预期的34 7亿港元 [1] - 订单金额为37 5亿港元 同比增长20 2% 环比增长11 9% 高于彭博一致预期的32 3亿港元16% [1] - 毛利率为39 7% 同比下降33个基点 环比下降119个基点 基本符合彭博一致预期的40% [1] - 净利润为1 343亿港元 同比下降1 7% 环比增长62 6% 低于彭博一致预期的1 47亿港元9% [1] - 预计下季度收入4 45-5 05亿美元 中位数同比增长10 8% 环比增长8 9% 中位数高于彭博一致预期4 65亿美元2% [1] 业务表现 SEMI业务 - 收入同比+21 4% 环比+0 8% AI相关电源管理需求旺盛 中国市场OSAT产能利用率提升 [1] - 订单同比-4 0% 环比-4 5% wire bonder和die bonder需求持续恢复 TCB订单分布不均匀导致下滑 [1] SMT业务 - 收入同比-16 7% 环比+22 6% AI和中国市场是主要驱动力 [1] - 订单同比+51 6% 环比+29 3% 受益于智能手机客户大笔订单及AI服务器新订单 [1] 先进封装进展 - TCB设备上半年订单同比+50% 已为HBM3E 12H客户安装批量订购设备 [2] - HBM4客户开始使用TCB进行12H少量生产 领先晶圆代工厂OSAT合作伙伴获得C2S解决方案订单 [2] - AOR TCB正从试产迈向量产阶段 第二代HB工具预计Q3交付HBM客户 [2] - 2025年先进封装需求或持续强劲 2026年C2W相关产品有望进一步进展 [2] 市场驱动因素 - AI需求从先进封装向更宽泛设备品类扩散 中国市场OSAT产能利用率提升驱动SEMI业务恢复 [1] - 供应链分散化趋势下 头部消费电子企业设备采购需求持续 [1] 投资建议 - 上调2025/2026/2027净利润3%/8%/7%至6 23/10 35/16 27亿港币 对应EPS为1 50/2 49/3 91港币 [3] - 基于2026年31x PE（可比公司均值25 2x） 上调目标价至77 2港币（前值69港币） [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至 77.2 港币（前值：69 港币） [1][4] 报告的核心观点 - 2Q25 公司收入接近彭博一致预期和指引中值，订单金额高于预期，预计下季度收入增长 [1] - AI 与供应链重构助推 SMT 订单复苏，先进封装和非先进封装业务均有进展 [1] - 上调 2025/2026/2027 净利润 3%/8%/7%，基于 2026 年 31x PE 上调目标价 [4] 各部分内容总结 分业务情况 - SEMI 业务收入同/环比+21.4%/+0.8%，订单同/环比-4.0%/-4.5% [2] - SMT 业务收入同/环比-16.7%/+22.6%，订单同/环比+51.6%/+29.3%，AI 和中国市场是主要驱动力 [2] 先进封装业务 - TCB 上半年订单同比+50%，用于 CoW 的 TCB 设备进入量产阶段 [1][3] - 混合键合设备第二代 HB 工具预计 Q3 向 HBM 客户交付 [3] 财务数据及预测 历史财务数据 - 2Q25 收入 34.0 亿港元，同比增长 1.8%，环比增长 8.9% [1] - 2Q25 订单金额 37.5 亿港元，同比增长 20.2%，环比增长 11.9% [1] - 2Q25 毛利率 39.7%，同比下降 33 个基点，环比下降 119 个基点 [1] - 2Q25 净利润 1.343 亿港元，同比下降 1.7%，环比增长 62.6% [1] 业绩预测 |会计年度|营业收入（百万港币）|归属母公司净利润（百万港币）|EPS（港币）|ROE（%）|PE（倍）|PB（倍）|EV EBITDA（倍）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|13,229|345.26|0.83|2.24|76.23|1.73|21.54|0.88| |2025E|13,857|622.80|1.50|3.88|42.26|1.55|13.44|1.59| |2026E|15,843|1,035|2.49|5.83|25.42|1.42|9.85|2.64| |2027E|17,693|1,627|3.91|8.57|16.18|1.36|7.25|4.14|[10] 可比公司估值 |公司名称|市值（百万美元）|收盘价（当地货币）|PE（2025E）|PE（2026E）|PB（2025E）|PB（2026E）|股价变动（1W）|股价变动（30D）|股价变动（YTD）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |DISCO|31,553|42,610|36.5|30.9|8.2|7.1|-9.3|12.6|-0.3| |爱德万|59,697|11,410|36.4|31.5|13.3|10.4|-2.5|15.7|24.0| |泰瑞达|15,031|94|29.5|20.9|5.1|4.8|1.0|3.7|-25.6| |Besi|11,844|125|59.7|32.3|21.9|18.1|-2.4|-3.4|-5.9| |Hanmi|5,915|86,100|24.4|18.1|10.0|7.0|-2.5|-7.2|4.4| |K&S|1,859|35|503.1|25.4|2.4|2.7|-1.9|0.4|-24.5| |Towa|997|1,942|22.6|17.3|2.2|1.9|0.3|6.6|25.6| |均值|/|/|101.7|25.2|9.0|7.4|-2.5|4.0|-0.3| |中位数|/|/|36.4|25.4|8.2|7.0|-2.4|3.7|-0.3| |ASMPT|3,353|63|36.0|22.7|1.4|1.3|1.0|13.9|-15.6|[32]

公司业务与产品布局 - 公司是国内量产型PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD、超高深宽比沟槽填充CVD等薄膜沉积设备和混合键合设备的领军企业[1] - 公司已形成半导体薄膜沉积设备和混合键合设备两个产品系列 其中薄膜沉积设备与光刻机、刻蚀机共同构成芯片制造三大主设备[1] - 公司主要聚焦薄膜沉积设备(PECVD、ALD、Gapfill)和三维集成领域的先进键合设备及配套量检测设备 并通过投资参股布局炉管式薄膜沉积和ALE设备[1] 三维集成设备技术进展 - 晶圆对晶圆键合产品已实现量产并获得复购订单 关键技术指标、产能指标与设备开机率均达到国际同类产品量产水平[2] - 晶圆对晶圆熔融键合产品具备优异产能表现 2024年已获得客户订单[2] - 芯片对晶圆键合前表面预处理产品已实现量产 是国内唯一应用在芯片对晶圆生产线上的同类型设备[2] - 芯片对晶圆混合键合产品具有高精度高产能低污染特点 2024年已获得客户订单并出货[2] - 键合套准精度量测产品已通过客户验证 具备超高精度超高产能和无盲区量测三大特点[2] - 键合强度检测设备已通过客户验证 主要应用于晶圆对晶圆键合强度检测[2] 技术优化与客户合作 - 公司通过对设备平台、反应腔、气体输送控制系统优化设计 持续提升设备稳定性、产能、工艺均匀性和表面颗粒度等关键性能指标[3] - 多款新产品已在先进制程芯片产线中导入并通过客户验证 预计在先进制程扩产中将获得较好订单份额[3] - 新产品在客户端逐步成熟 2025年第二季度毛利率预计呈现明显改善趋势[3] 产业投资与战略布局 - 近两年已开展对恒运昌、新松半导体、珂玛科技、芯密科技、先锋精科等10余家公司的参股投资[3] - 未来不排除通过并购契合公司战略的优质标的 实现资源高效整合与优化配置[3]