文章核心观点 - 债市于12月23日小幅回暖，中短端表现更优，机构认为随着短端收益率下行，期限利差上涨，长端和超长端的性价比逐渐显现，后续短债和长债均有相应机会，但趋势性行情开启难度较大，市场或延续波动多、趋势少的状态 [1][7][8] 行情跟踪 - 国债期货全线收涨，30年期主力合约涨0.89%报112.83，10年期主力合约涨0.26%报108.22，5年期主力合约涨0.17%报106.025，2年期主力合约涨0.07%报102.526元 [2] - 银行间主要利率债收益率普遍下行，30年期国债“25超长特别国债06”收益率下行1.3BP报2.2245%，10年期国开债“25国开15”收益率下行1.15BP报1.895%，7年期国债“25附息国债18”收益率下行2.2BPs报1.7% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.21%报486.93点，成交金额690.04亿元，新致转债、福立转债等跌幅居前，利柏转债、博23转债等涨幅居前 [2] 海外债市 - 北美市场美债收益率集体上涨，2年期美债收益率涨2.32BPs报3.509%，10年期美债收益率涨2.35BPs报4.161%，30年期美债收益率涨1.73BP报4.835% [3] - 亚洲市场10年期日债收益率下行4.3BPs至2.04% [4] - 欧元区市场10年期德债收益率涨0.2BP报2.896%，10年期意债收益率涨1.3BP报3.596%，10年期英债收益率涨1.1BP报4.534% [4] 一级市场 - 内蒙古自治区20年期“25内蒙古债40”地方债中标利率2.40%，全场投标倍数18.69倍 [5] 资金面 - 央行12月23日开展593亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有1353亿元逆回购到期，单日实现净回笼760亿元 [6] - Shibor短端品种多数下行，7天期下行1.8BP报1.399%创2023年1月以来新低，14天期下行3.9BPs报1.577% [6] 机构观点 - 华西证券认为12月非传统缴税大月，过去三年平均缴税规模约1.32万亿元，资金压力相对可控，税期资金面波动预计不会超过季节性水平 [7] - 中信证券认为市场对银行承接长债能力存在过度担忧，但在基金交易盘审慎、保险缺少增量买盘情况下，超长债期限利差中枢重新压缩难度较大，市场短期内或延续波动多、趋势少、易跌难涨的状态 [7] - 华泰固收认为近期债市与基本面脱敏，低利率下零和博弈加剧，机构行为驱动明显，展望后市利率短端稳健、中期有机会，长端偏谨慎但上有顶 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周美债收益率全曲线小幅下行 3 - 5bp 通胀与就业数据利好债市但利率下行不明显 日本加息未能改变日元走软格局 投资者需关注日本财务省对日元汇率的干预情况 美国宏观经济指标有喜有忧 劳动力市场就业压力不明显 经济动能有减弱迹象 全球大类资产表现分化 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 美债利率本周回顾 - 本周（2025 年 12 月 12 日 - 12 月 19 日）美债收益率全曲线小幅下行 3 - 5bp 投资者衡量 10、11 月就业率与通胀数据 但数据因政府停摆有效性存疑 且降息路径预期变动不大 难以推动利率快速下行 [2][11] - 本周五日银将政策利率上调至 0.75% 但日元持续走软 其疲软反映财政风险和日债收益率低的问题 日银“有限鹰派”难改立场 美债投资者需关注日元逼近“干预位”时日本财务省的行动 [3][12] - 12 月 17 日 20 年期美国国债拍卖表现稳健 得标利率 4.798% 投标倍数 2.67 倍高于前值 [17] 美国宏观经济指标点评 - 就业方面 11 月美国季调后非农就业人口变动为 64K 失业率为 4.6% 平均每小时工资月度环比为 0.1% 12 月 13 日当周首次申请失业救济人数降至 22.4 万人 劳动力市场整体基调未明显变化 [21] - 景气指数方面 12 月美国 Markit 制造业和服务业 PMI 均低于预测值和前值 11 月 CPI 同比上涨 2.7% 低于预期 费城联储制造业指数今值为 - 10.2 低于预测值和前值 11 月成屋销售总数年化 413 万户 房源减少支撑房价 市场分化 [22][24] 大类资产点评 - 债券方面 德债中长期上行 因欧洲央行暗示利率不下调及德国预算赤字扩大；日债整体小幅上行 因日本央行提高政策利率并暗示可能继续加息 [26] - 权益方面 全球市场分化 越南与欧洲坚挺 亚洲核心市场承压 越南 VN30、英国富时 100、法国 CAC40 涨幅居前 韩国综合指数、日经 225、恒生指数跌幅居前 [27] - 大宗方面 黑色系与化工品走强 粮食与数字资产承压 焦炭、焦煤、纯碱指数涨幅居前 CBOT 小麦、CBOT 大豆、比特币跌幅居前 [28] - 外汇方面 全球主要市场普遍下行 仅卢布维持支撑 俄罗斯卢布上涨 0.35% 韩元、欧元、英镑跌幅居前 [29] 市场跟踪 - 展示本周全球主要经济体国债利率、股指、大宗、外汇涨跌幅及美国、日本、欧元区最新经济数据面板等图表 [31][33][40]

行情表现 - 中国债市延续偏强走势，银行间现券收益率普遍下行约1BP，超长端收益率一度下降超过3BPs，国债期货主力合约尾盘集体拉升并全线收涨[1] - 国债期货具体表现：30年期主力合约上涨0.22%至112.66，10年期主力合约上涨0.10%至108.15，5年期主力合约上涨0.09%至105.97，2年期主力合约上涨0.04%至102.49[2] - 银行间主要利率债收益率下行：10年期国开债“25国开15”收益率下行1.55BP至1.8920%，10年期国债“25附息国债16”收益率下行0.8BP至1.8340%，30年期国债“25超长特别国债06”收益率下行2.35BPs至2.2290%[2] - 可转债市场同步上涨，中证转债指数收盘上涨0.38%至485.28点，当日成交金额为712.04亿元[2] 海外债市动态 - 北美市场：12月18日美债收益率集体下跌，2年期跌2.08BPs至3.460%，10年期跌3.31BPs至4.120%，30年期跌2.43BPs至4.802%[3] - 亚洲市场：日债收益率全线走高，10年期日债收益率上行1.1BP至1.981%[3] - 欧元区市场：10年期法债收益率跌1.6BP至3.555%，10年期德债收益率跌1.4BP至2.847%，10年期意债收益率跌2.9BPs至3.537%，10年期英债收益率则小幅上涨0.6BP至4.479%[3] 一级市场发行 - 财政部发行的两期国债中标收益率均低于中债估值，其中3年期国债加权中标收益率为1.3554%，5年期为1.5603%[4] - 两期国债认购情况显示需求旺盛，全场倍数分别为2.84倍和3.66倍[4] 资金面情况 - 央行12月19日通过公开市场操作实现单日净投放357亿元资金[1][5] - 具体操作：开展562亿元7天期逆回购操作（利率1.40%）和1000亿元14天期逆回购操作，当日有1205亿元逆回购到期[5] - 资金价格方面，Shibor短端品种集体上行，其中隔夜品种报1.2733%（上行0.03BP），7天期报1.4311%（上行0.51BP），14天期报1.6078%（上行2.58BP）[5] 市场驱动与机构观点 - 当前债市核心矛盾已从基本面转向政策预期与市场情绪，弱经济数据未能提振债市，显示投资者对债券供给压力的敏感度高于对经济预期的考量，情绪面成为短期主导变量，后市可能继续区间震荡[1] - 华西证券观点：近期资金面扰动主要来自税期，12月非传统缴税大月，过去三年平均缴税规模约1.32万亿元，资金压力相对可控，预计税期资金波动不会超过季节性水平[6] - 华泰固收观点：货币政策呈现相机抉择并注重多工具配合，降准降息并非唯一选择且时机上未显紧迫性，对明年财政“开门红”可有一定预期，经济环比或有一定改善[7]

美债市场动态 - 美债收益率整体走高，2年期收益率上升3.1个基点至3.51%，10年期收益率上升3.1个基点至4.18%，30年期收益率上升2.7个基点至4.85% [1] - 2年期与10年期美债收益率利差连续3个交易日维持在67个基点的水平 [1] 美国经济数据与政策预期 - 美国11月非农就业岗位增加6.4万个，失业率升至4.6%，为四年多来最高水平 [3] - 10月非农就业岗位减少10.5万个，为2020年12月以来最大降幅，其中联邦政府就业减少16.2万个岗位，为2010年6月以来最大 [3] - 美国10月零售销售环比持平，9月增长0.1% [3] - 数据公布后，利率期货市场上调了美联储在1月政策会议上降息的概率 [4] - 美国总统特朗普将于美东时间周三晚上9点发表全国讲话，主题可能聚焦执政成绩与未来安排 [4] - 特朗普将于周三对美联储理事沃勒进行美联储主席一职的面试，财政部长贝森特称候选人需“保持开放的心态” [4] 欧洲市场与央行动态 - 欧债收益率涨多跌少，10年期德债收益率涨1个基点至2.856%，10年期意债收益率涨0.8个基点至3.519%，10年期法债收益率涨1.1个基点至3.564% [5] - 欧洲央行将于周四召开今年最后一次政策会议，市场预计将维持利率在2%不变 [5] - 欧洲央行行长拉加德表示，可能会再次调高对欧元区经济增长的预期，今年9月曾将年度GDP增长预期上调至1.2% [5] - 英国央行、瑞典央行和挪威央行也将做出2025年最后一次货币政策决定 [5] - 预计英国央行货币政策委员会将把利率下调25个基点至3.75% [5] 英国市场数据 - 英国11月份通胀率降至3.2%，低于一个月前的3.6% [6] - 通胀数据公布后，英镑兑美元汇率下跌约0.7% [6] - 英债收益率整体下行，2年期收益率跌2.6个基点至3.737%，10年期收益率跌2.9个基点至4.492%，30年期收益率跌2个基点至5.241% [6] - 英国的长期借贷成本是七国集团（G7）中最高的，20年期和30年期英债收益率均在5%以上 [6] 亚太市场与日本央行 - 日债因投资者小幅抛售而全线下跌，2年期收益率涨1.3个基点至1.075%，10年期收益率涨2.5个基点至1.978%，30年期收益率涨0.6个基点至3.358% [6] - 日本财务省招标的1年期贴现债实际发行25653.6亿日元，投标倍数3.01倍，参考收益率0.8627% [6] - 日本央行将在周四做出利率决议 [6] - 富国银行研究团队认为，日本央行本周将加息25个基点，市场已完全消化此预期 [8] - 展望2026年，预计日本央行或在来年第三季度继续加息25个基点 [8] 美债一级市场发行 - 美国财政部周三发行690亿美元17周短债，并续发130亿美元20年期长债（实际存续期19年11个月） [8] - 周四将发行3期债券共1840亿美元，其中4周和8周短债各发行800亿美元，续发240亿美元5年期通胀保值债券（实际存续期4年10个月） [8]

行情表现 - 中国债市整体走强，国债期货全线收涨，其中30年期主力合约涨幅最大，为0.63% [1][2] - 银行间主要利率债收益率普遍下行，30年期超长债收益率下行2.5个基点至2.254%，10年期国开债收益率下行2.2个基点至1.91% [2] - 可转债市场同步上涨，中证转债指数收盘上涨0.94%至483.16点，成交金额617.86亿元 [2] - 海外债市方面，美债收益率集体下跌，10年期美债收益率下行3.12个基点至4.143% [3] - 日债收益率全线回升，10年期日债收益率上行2.1个基点至1.974%，而欧元区主要国家国债收益率多数下跌 [4] 市场流动性 - 央行公开市场单日净回笼资金1430亿元 [1][6] - 银行间市场短端资金利率多数下行，14天期Shibor下行3.9个基点至1.471% [6] - 市场关注跨年资金价格波动及央行是否会重启14天期逆回购操作以维护流动性 [1] 一级市场发行 - 财政部发行的28天和91天期国债加权中标收益率分别为1.1220%和1.2957%，全场投标倍数分别为2.09和2.69 [5] - 农发行发行的1.074年期和10年期金融债中标收益率分别为1.4432%和1.9688%，全场倍数分别为2.44和3.86，其中10年期品种边际倍数高达10.73 [5] 机构观点与市场分析 - 有机构认为，当前债市由交易盘主导，超长债已成为高波动品种，市场维持区间震荡格局 [1] - 华西固收观点指出，年末配置盘并未抢跑，市场情绪偏向谨慎，一季度或是地方债供给高峰期，后续走势取决于降准降息等货币政策的落地情况 [7] - 浙商银行认为，当前缺乏重大利空，债市持续大跌难度较大，止跌需等待交易性资金减持完毕及货币宽松预期升温等催化剂 [8] - 中信证券展望，年末理财规模或小幅收缩至33万亿元，但年初将快速修复，“固收+”产品是规模增长重要发力点，长期看储蓄吸引力下降利好理财 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 担忧明年降息不及预期，美债利率下行受阻；未来半年利率走势依赖2026年下半年货币政策能否进一步宽松或美联储下调远期利率展望 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 本周海外宏观利率回顾 宏观经济指标点评 - 美国2025年10月JOLTS就业职位空缺略增，招聘数量减少，辞职数量降低，裁员和解职人数增加；本周初请失业金人数回升，四周移动平均值同步上升，持续申领失业金人数意外下降，投保失业率微降；初请失业金人数节假日前后波动大，近几周多家企业公布裁员计划，10月裁员规模创新高 [2][12] 主要海外市场利率回顾 - 美国：担忧明年降息不及预期，美债利率下行受阻，2025年12月5 - 12日各期限美债收益率有不同变动，长端小幅上行；12月10日美联储第三次降息，增加短期国债购买；联储选择温和宽松方式，FOMC成员分化增强，古尔斯比反对票或支撑明年上半年不降息观点 [3][13] - 拍卖情况：3年期美国票据拍卖表现稳健，10年期和30年期美国国债拍卖表现偏弱 [17][18] - 欧日：德债继续攀升，日债维持高位震荡；市场对德债利率下行预期减弱，推动收益率上行；日债各期限收益率过去两月上行加快，本周高位震荡，市场预期收益率由市场决定 [24] 其他大类资产点评 - 权益：日韩与俄罗斯市场表现坚挺，新兴与美欧板块承压；韩国综合指数、俄罗斯MOEX、日经225上涨，越南VN30、美国纳斯达克、法国CAC40下跌 [26] - 大宗：贵金属领涨，黑色系走弱；伦敦银、伦敦金、生猪指数上涨，焦煤指数、焦炭指数、纯碱指数下跌 [27] - 外汇：欧洲货币走强，卢布与亚洲新兴货币承压；瑞士法郎、欧元、英镑上涨，俄罗斯卢布、印度卢比、日元下跌 [28] 市场跟踪 - 展示本周全球主要经济体国债利率涨跌幅、主要股指涨跌幅、主要大宗涨跌幅、全球主要外汇涨跌幅（兑人民币）等图表，以及美国、日本、欧元区最新经济数据面板和相关收益率曲线、CPI同比变化、PMI走势等图表 [37][45]

文章核心观点 - 债市当日呈现“先强后弱”走势，收益率普遍上行，机构认为降准降息时点可能早于预期，债市短期将进入高波动震荡期 [1] 行情跟踪 - 国债期货主力合约全线下跌，30年期主力合约跌0.71%报112.47，10年期主力合约跌0.13%报107.985，5年期主力合约跌0.08%报105.82，2年期主力合约跌0.01%报102.464 [2] - 银行间主要利率债收益率普遍上行约2BPs，10年期国债收益率报1.835%，30年期超长特别国债收益率报2.228% [2] - 中证转债指数上涨0.35%报482.97点，成交额646.32亿元，个债表现分化，瑞可转债涨57.30%，龙大转债跌3.87% [2] 海外债市 - 美债收益率涨跌不一，10年期美债收益率涨0.78BP报4.155%，30年期美债收益率涨1.41BP报4.800% [3] - 日债收益率多数上行，10年期日债收益率走高2.2BPs至1.952% [4] - 欧元区主要国债收益率多数下跌，10年期德债收益率跌0.8BP报2.840%，10年期意债收益率跌2BPs报3.525% [4] 一级市场 - 财政部招标发行的2年期和10年期国债加权中标收益率分别为1.36%和1.8090%，全场倍数分别为2.69和3.58 [5] 资金面 - 央行通过逆回购操作单日净回笼资金193亿元 [6] - Shibor短端品种多数上行，隔夜品种下行0.4BP报1.279%，创2023年8月以来新低 [6] 政策面 - 中央经济工作会议定调明年经济工作，强调继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，灵活运用降准降息等工具 [7] - 会议提出优化“两新”政策、清理消费限制、推动投资止跌回稳、增加中央预算内投资、深化拓展人工智能、加快新型能源体系建设、稳定房地产市场、化解地方政府融资平台债务风险等任务 [7][8] 机构观点 - 华西证券认为，2026年财政政策可能由宽转稳，政府债供给压力或减轻，货币政策能否由稳转宽取决于风险事件是否发酵 [9] - 中金固收认为，会议政策定调积极，宏观政策有望支撑国内经济延续弱复苏 [9] - 中信建投认为，财政政策更加积极，赤字率维持高位且举债规模扩张，货币政策锚定物价合理回升，力度至少与今年齐平，产业趋势重视人工智能、新能源等新动能 [9]

市场行情 - 中国国债期货主力合约全线收涨，30年期主力合约涨0.45%报113.19，10年期主力合约涨0.09%报108.1，5年期主力合约涨0.07%报105.885，2年期主力合约涨0.01%报102.474 [2] - 银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国开债收益率下行0.5BP报1.8995%，10年期国债收益率下行0.4BP报1.831%，30年期国债收益率下行0.3BP报2.233% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.37%报481.30点，成交金额528.01亿元，个券表现分化，凯盛转债等跌幅居前，再22转债等涨幅居前 [2] 海外债市 - 北美市场美债收益率集体下跌，2年期美债收益率跌7.24BPs报3.538%，10年期美债收益率跌3.51BPs报4.149%，30年期美债收益率跌2.01BPs报4.787% [3] - 亚洲市场日债收益率全线下行，10年期日债收益率回落2.7BPs至1.928% [4] - 欧元区市场主要国债收益率多数小幅上行，10年期德债收益率涨0.1BP报2.848%，10年期法债收益率涨1.2BP报3.566% [4] 一级市场 - 国开行发行1年、5年、10年期金融债，中标收益率分别为1.5295%、1.7571%、1.9358%，全场倍数分别为3.69、3.21、5.04，显示需求分化 [5] 资金面 - 央行通过逆回购操作单日净回笼资金622亿元 [6] - Shibor短端品种多数下行，隔夜品种下行1.5BP报1.283%，创2023年8月以来新低 [6] 机构观点 - 机构认为当前市场对于货币宽松的预期下降，年末央行或仍将在现有框架内维持资金的相对宽松，流动性有望维持相对平稳 [1][7] - 机构预计12月央行买债或难有明显加码 [1] - 有观点指出，债市今年由于在年初有“透支”，从而导致市场对基本面数据脱敏 [8]

贵金属市场表现 - 隔夜现货黄金收涨0.39%，收报4206.59美元，随后在4196美元附近窄幅震荡 [1] - 隔夜现货白银在供应紧张推动下大涨4.34%，首次触及60美元里程碑，收报60.67美元 [1] 全球股市动态 - 隔夜美股三大股指涨跌不一，道指跌0.38%至47560.29点，标普500指数跌0.09%至6840.51点，纳指涨0.13%至23576.49点 [2] - 亚太股市今日集体跳水，日韩股市高开后迅速转跌，A50指数跌幅一度达1%，A股和港股明显受拖累 [4] - 市场波动部分归因于日本央行鹰派信号，日本央行行长暗示12月可能加息，推动10年期日本国债收益率突破1.96% [4] 美联储议息会议焦点 - 美联储于当日启动为期两天的政策会议，利率决议将于北京时间周四凌晨公布 [5] - 市场普遍预期将降息25个基点，概率为87.6%，维持利率不变的概率为12.4% [6][11] - 会议核心关注点包括：鲍威尔讲话基调是否偏鹰、点阵图对2026年利率终值的预测、反对票数量是否超过3张显示内部分歧、以及是否会宣布重新扩表 [8] - 据统计，美联储12位票委中有5人公开表示无充分理由降息，全部19名FOMC成员中持类似观点者高达10人 [8] 美国政治与货币政策互动 - 美国总统特朗普表示，支持立即大幅降息是其选择新任美联储主席的关键标准，凸显其对货币政策的干预意图 [9] - 美联储新主席候选人凯文·哈塞特与特朗普立场一致，称美联储有充足空间大幅降息 [9] 美股市场展望 - 在美联储决议前夕，美股市场交易情绪谨慎，有分析师认为股市需要进一步调整才能再创新高 [12] - 对12月走势保持乐观，但预计未来几周市场可能呈现拉锯格局，当前科技股存在一定泡沫，但AI产业增长潜力巨大且股价未完全脱离基本面 [12] 国际局势进展 - 乌克兰总统泽连斯基首次松口，表示愿意举行选举，并透露将向美国提交修订版和平计划以推动冲突解决 [14] - 美国政府被曝试图推动乌军撤出顿巴斯地区，而俄军正以冲突以来最快速度在多线推进 [14] - 立陶宛因白俄罗斯气球多次侵犯领空宣布进入国家紧急状态，今年已有599个气球和197架无人机进入其领空，导致320个航班延误，机场累计关闭近60小时 [16] 黄金技术分析 - 过去两周多金价在熟悉区间震荡，隔夜从区间支撑反弹对多头有利，但日线震荡指标呈中性 [18] - 建议等待金价持续站稳4245-4250美元阻力区域后再看多 [18]

市场行情 - 中国国债期货主力合约全线收涨，30年期主力合约涨0.30%报112.79，10年期主力合约涨0.06%报108.03，5年期主力合约涨0.06%报105.825，2年期主力合约涨0.04%报102.456 [2] - 银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国开债收益率下行0.75BP至1.908%，30年期国债收益率下行0.65BP至2.247%，10年期国债收益率微幅上行0.25BP至1.8375% [2] - 中证转债指数上涨0.44%至483.09点，成交金额521.56亿元，新债“N茂莱转”上市首日大涨57.30% [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨，2年期收益率涨4.8BPs至3.615%，10年期收益率涨2.35BPs至4.188%，30年期收益率涨0.81BP至4.809% [3] - 欧元区主要国债收益率下跌，10年期德债收益率跌1.2BP至2.847%，10年期法债收益率跌2.8BPs至3.553% [4] - 10年期日债收益率下行0.6BP至1.954%，10年期英债收益率跌2.4BPs至4.503% [4] 一级市场 - 农发行发行的1.074年期金融债中标收益率为1.4632%，全场倍数2.18，10年期金融债中标收益率为1.9645%，全场倍数4.23 [5] 资金面 - 央行通过7天期逆回购操作单日净投放资金1105亿元，操作利率为1.40% [6] - Shibor短端利率多数下行，隔夜品种下行0.5BP至1.298%，创2023年8月以来新低 [6] 机构观点 - 兴证固收认为，各等级银行二永债收益率处于2021年以来偏低水平，信用利差处于偏高水平，建议关注AA级福建、AA-级甘肃等地城农商行二级资本债及AA级湖南、AA-级辽宁等地城农商行永续债的参与价值 [7] - 中信证券指出，人民币近期升值主要因内部经济基本面稳健及外部美元走弱和资本回流，升值可能放缓出口增速并鼓励进口增长，对出口制造业和进口依赖型行业影响各异 [8] - 华泰证券表示，未来两周将进入“央行超级周”，全球央行政策或现分化，全球降息周期进入收尾阶段，全球制造业周期有望回升，铜等工业品优先级或高于黄金，短端债券整体优于长端 [8]