《每日经济新闻》记者注意到，有分析指出，机构参与情绪偏脆弱，修复行情仍在酝酿之中。 博时基金继续看好债市 上周（9月15日至21日），债市出现较大波动，引发市场关注。10年期国债活跃券收益率从上上周五的 1.7895%上行0.55bp至1.795%。与此同时，市场对于中国人民银行重启国债买卖操作的预期再度升温。 2024年8月至12月，央行通过公开市场开展的国债买卖操作累计实现净买入1万亿元，为债券市场流动性 调节和稳定运行提供了重要支撑。 上周，市场对中国人民银行重启国债买卖操作的预期再度升温，10年期国债收益率有所回升。受此带 动，中长期纯债基金以及短债基金的周收益率较前一周均由负转正。 上周，债券型基金的表现依然分化，含权债基收益率均值较高，纯债基金表现不佳。但后者相对于前一 周的收益率均值已经有了较大改观，此前周收益率为负，上周的收益率开始回正。 此外，上周公布的经济数据显示经济仍处于弱复苏状态，央行重启国债买卖的预期开始升温，周中20年 期国债增发利率低于市场预期带动债市有所修复，但上周五30年期国债增发利率又高于预期带来债券利 率大幅上行。 统计显示，上周，中长期纯债基金的周收益率均值为0.03% ...

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上周债市再度面临逆风环境，市场风险偏好提升和机构行为是主导因素。前期股市走势偏强，政策释放积极信号，债市面临的逆风环境未见改善，尤 其是在证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》的影响下，机构卖盘增多，加剧了债市的调整幅度，10年期和30年期 国债收益率分别上行至1.83%和2.11%，超长端债市出现明显调整。 图为国债收益率走势（单位：%） 不过笔者认为，10年期国债收益率在1.80%~1.85%区间面临较大的上行阻力。上周随着10年期国债收益率再度上行至1.83%附近，市场配置力量有所增 加，叠加央行重启国债买卖操作的预期升温，以及超额续作买断式逆回购传递资金面宽松预期，10年期国债收益率在1.8%关口受到较强支撑，债市小 幅反弹。 从基本面看，需求仍有走低压力、融资需求偏弱、资金面合理充裕，依然是债市的重要支撑。近期公布的宏观经济数据显示，政策强预期向宏观基本 面传导的速度仍然偏慢，我国的通胀水平处于底部，工业品涨价支撑PPI降幅收窄，而融资需求依然处于偏低位置，地方政府专项债对经济总量的支撑 逐渐减弱，社会融资规模同比增速小幅回落。 综上，笔者认为，当前需求侧下行压力、融资需求 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前物价数据整体表现仍偏弱，金价大幅上涨支撑核心CPI同比增速上行，其余多分项表现弱于季节性；工业品未全面上涨，8月PPI降幅收窄主要因低基数，内需未有效恢复或掣肘PPI同比修复，工业价格结构性上涨持续性及下游传导效果取决于终端需求改善情况 [4][35] - 债市或在震荡中渐进式修复，股债相关度下降、商品对债市影响减弱使债券调整压力减轻，资金宽松、实体回报率下降使广谱利率下行趋势未变，年初利率超涨逐步消化，建议哑铃型操作，长债利率4季度中后段或更顺畅下行，年内有望创新低 [5][36] 根据相关目录分别进行总结 CPI情况 - 8月CPI同比由持平转为下跌0.4%，消费端价格偏弱，翘尾和新涨价分别影响 -0.9%和0.5%，环比持平前值；核心CPI同比增长0.9%，较上月增幅增加0.1个百分点，环比与前值持平 [1][8] - 食品价格表现弱于季节性，8月食品CPI同比下降4.3%，降幅扩大2.7个百分点，鲜菜、鸡蛋、鲜果价格同比下降影响CPI下降约0.53个百分点；环比上涨0.5%，涨幅低于季节性约1.1个百分点，猪肉、鸡蛋、鲜果价格变动弱于季节性；猪肉价格低迷使CPI同比降幅走扩，8月畜肉类价格同比下降8.0%，影响CPI下降约0.25个百分点，其中猪肉价格同比下降16.1%，影响CPI下降约0.24个百分点 [21] - 受金价影响，其他用品和服务分项保持较高水平增长，8月同比增长8.6%，较7月增速上行0.6pct，国内黄金期货价格同比增长37.1%；按居民消费结构测算，2024年末该分项权重分别占CPI和核心CPI的2.7%和4.9%，剔除该分项后，8月CPI和核心CPI同比分别为 -0.7%和0.5%，物价水平依然偏弱 [2][16] - 非食品CPI同比增速上行，环比下跌，8月同比增长0.5%，增速较上月上行0.2个百分点，影响CPI同比上涨约0.43个百分点，环比下跌0.1%；8月服务价格同比上涨0.6%，影响CPI同比上涨约0.23个百分点，家政、美发、医疗、教育、交通工具租赁、旅游等服务价格同比有不同程度上涨 [23] PPI情况 - 8月PPI同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，为今年3月以来首次收窄，一方面受上年同期基数走低影响，另一方面煤炭加工、黑色金属冶炼和压延加工业同比降幅收窄，对PPI同比下拉影响减弱；环比持平前值，7月为下跌0.2% [3][29] - 8月国内工业品环比价格涨跌分化，输入性因素使国内石油和部分有色金属行业价格环比回落，国际有色金属价格高位震荡，国内有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.2%，涨幅回落0.6个百分点，国际油价下行使国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降1.4%和0.6%；部分原材料行业价格环比由降转涨，煤炭加工、煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、玻璃制造价格均有上涨 [3][29] - 8月生活资料PPI同比下降1.7%，较上月降幅扩大0.1个百分点，衣着类价格同比持平，一般日用品价格同比增速下行0.2个百分点，耐用消费品同比降幅扩大0.2个百分点，食品类价格同比降幅收窄0.1个百分点 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市或在震荡中渐进式修复，随着股债相关性减弱和商品压力缓解，债市将逐步回归资产荒和基本面逻辑，但修复可能受其他市场、季节性因素和监管政策影响，并非顺畅快速，建议哑铃型操作，长债利率更顺畅下行或在4季度中后段，利率年内有望创新低 [4][6][18] 根据相关目录分别进行总结 债市近期表现 - 本周债券利率继续震荡，长债和短债维持震荡态势，10年国债和30年国债活跃券较上周分别变化 -1.25bps和 0.95bps至 1.77%和 2.03%；跨月后资金价格宽松，1年AAA存单保持在 1.67%左右；信用利率小幅下行，3年和5年AAA - 二级资本债分别较上周下降 1.7bps和 1.9bps至 1.92%和 2.05% [1][9] 影响债市因素变化 - 过去两个月债市受股市和商品市场冲击，但影响逐步减弱，股债跷跷板效应下降，30年活跃券日度利率变化与上证指数涨幅的10日移动相关系数从7月下旬0.8左右降至目前0.15左右，原因是债券机构持仓变化和股债性价比改变；7月底以来商品价格指数下降，9月4日南华工业品价格指数较7月25日高点累计回落6.3%，商品对股市压制缓解 [2][10] 债市保护因素 - 资金宽松和银行欠配是债市主要保护，基本面承压、需求不强劲、融资需求不足，资金宽松状况未改变，当前隔夜利率在1.3%附近，R007在1.4%左右；后续资产供给下降，今年前8个月政府债券净融资10.4万亿，未来4个月净融资或回落，信贷增速可能放缓；银行信贷增速放缓但存款增速提升，存贷款增速差拉大，银行需增配债券，且债券性价比高，增配意愿高 [3][10] 债市修复阻碍因素 - 其他市场冲击仍存在，股债跷跷板未完全消失，非银长债仓位高，股市大幅上升可能导致机构减持引发债市波动，股市后续走势不确定 [4][14] - 季节性因素影响，9月往往是利率调整期，10月是震荡期，过去4年9月10年国债平均利率上行6.7bps，10月微幅下行0.2bps，因进入年度考核季，银行超季节性配置有限，前期债市上涨带来止盈需求上升 [4][14] - 公募基金费率改变可能带来短期债市波动，新规定调整赎回费，机构难以频繁申赎，降低配置公募基金意愿，赎回行为可能带来市场调整压力 [5][16][17]

近期债市持续调整后存在修复动能，但受股市偏强的压制，债市仍处于逆风环境。10年期国债收益率达到1.8%关口后 继续上行空间有限，叠加商品市场继续向基本面回归、股市波动加大，债市存在修复动能，上周小幅反弹。但股市上 行逻辑未变，政策预期偏强和基本面修复预期使股指中枢持续上行，债市修复空间受限。 央行流动性投放仍以呵护为主，资金面均衡偏宽松，国债收益率曲线持续走陡。上周央行公开市场操作仍以资金面呵 护为主，整体流动性环境均衡偏宽松。从中长期流动性投放情况看，央行仍保持流动性合理充裕。与前两个月相比，8 月央行MLF净投放有所放量，8月25日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展6000亿元MLF操作，期限为1 年，8月有3000亿元MLF到期，实现月度净投放3000亿元。此外，央行8月共进行7000亿元3个月期和5000亿元6个月期 买断式逆回购操作，到期规模9000亿元，实现净投放3000亿元。 往后看，债市基本面并未出现明显变化，需求侧走弱压力、融资需求偏弱，以及资金面合理充裕，依然是债市的重要 支撑因素。但在"反内卷"政策下，工业品价格上涨带来市场对后续宽信用的预期，政策强预期仍持续压制债市表现，且 股 ...

市场交易数据 - 沪深京三市早盘成交额超1.7万亿元 较上日同期放量401亿元 预计全天成交金额约2.8万亿元 [1] - 30年国债ETF博时（511130）成交额超20亿元 换手率超11% 近五日资金净流入8.9亿元 [1] 债券市场表现 - 国债期货全线走弱：30年期主力合约跌0.2%至116.880点 10年期跌0.06%至107.87点 5年期跌0.02%至105.5点 2年期跌0.01%至102.37点 [1] - 30年国债ETF博时（511130）盘中微跌13个基点 [1] 宏观政策环境 - 9月份美联储降息预期高 全球流动性宽松趋势延续 [1][2] - 央行维持资金面呵护态度 季末月资金面压力大但央行呵护充分 [1] - 国内宽松预期延续 [2] 市场预期与机会 - 9月债市存在修复机会 因资金面、股市、赔率和空头拥挤度均形成利好 [1] - 债市空头拥挤度过高 基金久期普遍下降 债市赔率提升后逐步对权益市场脱敏 [1] - 流动性在股债之间实现再平衡 [1] 产品特性分析 - 30年国债ETF博时（511130）跟踪上证30年期国债指数（代码950175.CSI） 久期约21年 对利率变动高度敏感 [2] - 该ETF为市场上仅有的两只场内超长久期债券ETF基金之一 于2024年3月成立 [2] - 指数样本选取符合中金所30年期国债期货近月合约可交割条件的沪市国债 一般按季度调整 [2]

央行公开市场操作与债市表现 - 央行开展2884亿元7天逆回购操作，利率1.40%，因2665亿元逆回购到期，单日净投放219亿元 [1] - 叠加6000亿元1年期MLF操作，当日共实现净投放6219亿元 [1] - 30年期超长特别国债2500002收益率下行4bp至1.9975%，国债期货主力合约全线大幅上涨，30年期涨0.78%，10年期涨0.27%，5年期涨0.15%，2年期涨0.10% [1] - A股成交额历史第二次突破3万亿元，债市对权益市场表现脱敏，情绪出现修复迹象 [1] 科创债ETF市场动态 - 10只科创债ETF于8月27日起纳入可质押库，上市首日规模达1203.84亿元 [2] - 纳入回购质押库后，ETF可开展通用质押式回购业务，提升资金使用效率 [2] - 今年6月6日，9只信用债ETF的通用质押回购业务已率先成效 [2] 林业金融支持政策 - 央行、金融监管总局、国家林草局联合发文鼓励推进林业产业基地建设，加大中长期贷款投放 [3] - 支持在林权抵押担保、林地林木未来收益权等方面依法开展金融创新 [3] - 拓宽涉林企业直接融资渠道，鼓励符合条件企业发债融资，支持金融机构发行小微、"三农"、绿色等金融债券 [4] 地方政府债务管理 - 山西省要求市场化转型未完成、存量隐债未化解完毕的融资平台不得作为项目单位 [5] - 项目单位可依据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资，依法承担全部偿还责任 [5] - 多省公布2024年财政决算报告，隐性债务化解成效显著，北京节约未来利息超三成，江苏提前完成房产置换任务，吉林隐性债务降至千亿元以下 [6] - 上海拟发行159.146亿元新增专项债，用于土地储备、轨道交通及50亿元上海未来产业基金项目 [6] 债券发行与市场活动 - 河南农投集团拟发行3亿元中期票据，期限3年，申购区间1.50%~2.50%，资金用于偿还子公司有息债务 [7] - 信阳申投运营管理公司3亿元ABS项目获上交所通过 [9] - 郑州经开投资发展拟对"21郑州经开MTN001"开展现金要约收购，计划收购面值2.30亿元，收购价格全价103.1118元/百元面值 [10] 企业人事与组织变动 - 许来斌任焦作建投董事长 [10] - 付磊拟任省直单位正厅长级职务，现任河南交通投资集团党委书记、董事长 [12] - 四川科创投资集团、数据集团、景区发展集团等相继挂牌，推进战略性重组和专业化整合 [14] 信用风险事件 - 父城文化2200万元商票逾期，因银行账户被冻结导致无法按期归还，正与票据持有人及质押方沟通解决方案 [14] - 5家公司破产管理人因未在法定期限内披露2024年年度报告被上交所书面警示 [15] 机构市场观点 - 中信证券认为股市上涨期间中债-总财富指数录得正收益概率超50%，股市回落时债市胜率提升至90%，信用债套息空间较高 [17] - 华泰固收认为短期债市仍处逆风但利率"上有顶"，十年国债老券上限在1.8%附近，极限位置1.9%，推荐曲线陡峭化交易，信用债以中短端为主 [17]

短期债市展望 - 短期可略偏多一些 债市大跌后二轮调整一般在5个交易日左右 [1] - 情绪指标显示债基久期变动速度 农商行 保险净买入长债规模均超过做空拥挤度阈值 [1] - 短期内债市可能迎来阶段性修复 [1] 中期债市展望 - 二轮调整后债市或对商品价格 股市等上涨边际钝化 [1] - 后续或进入交易逻辑混沌的窄幅波动期 [1] - 建议保持中性态度波段操作 [1] 潜在变盘因素 - 未来债市变盘需关注中美贸易冲突 [1] - 中美对等关税再度展期90天 [1] - 美国与其他国家关税大多完成谈判落地 此前市场押注中美蜜月期的逻辑可能反转 [1]

国债市场表现 - 30年国债ETF(511090)早盘上涨0 10% [1] - 30年期国债期货合约(TL2509)最新价119 17元 下跌0 08% 成交量18263手 总持仓量105935手 [1] - 10年期国债(T2509) 5年期国债(TF2509) 2年期国债(TS2509)均上涨0 01% [1] 资金面动态 - 央行开展1607亿元7天期逆回购操作 中标利率1 40%持平 [1] - 银行间10年期国债活跃券250011收益率上行1 25bp至1 7075% [1] - 30年期国债活跃券2500002收益率上行2bp至1 923% 10年期国开活跃券250210收益率上行1 5bp至1 8% [1] 30年国债ETF市场动态 - 30年国债ETF(511090)规模突破232 87亿元创历史新高 [2] - 单日成交额达99 62亿元 居同类ETF第一 [2] - 产品具备T+0交易属性 可用于久期调节和权益对冲 [2] 债市趋势分析 - 债市前期因商品 股市及政策交易压制持续走弱 [2] - 当前技术面进入超跌修复区间 政策风险解除后存在修复窗口 [2] - 央行资金面呵护及保险利率下调构成短期利好 [2]