一级市场回顾 - 上周国债发行规模3103亿元，净融资额2146亿元 [1] - 上周地方债发行规模914亿元，净融资额-137亿元 [1] - 上周政策性金融债发行规模1540亿元，净融资额1429亿元 [1] - 非金信用债共计发行规模2514亿元，净融资额-90亿元 [1] - 可转债新券发行1只，预计融资规模3亿元 [1] 二级市场与流动性 - 上周债市在偏弱的金融经济数据下出现较大调整，影响因素包括匿名利率上行、股债跷跷板、中美谈判进度等 [2] - 跨月后资金面自然偏松，匿名隔夜资金利率一度下破1.3% [3] - 最终R001和R007分别较前周下行1.3BP和下行3.3BP [3] 政策与基本面 - 7月经济金融数据显示内需不足对下半年经济增长压力显现，实体融资需求低迷 [4] - 高频数据显示生产端环比多数回升，消费端维持低位，食品价格下行但工业品价格回升 [4] 海外市场 - 美国7月CPI表现温和但PPI超预期，8月密歇根大学消费者信心意外回落，长短期通胀预期攀升 [5] - 10年期美债收盘在4.33%，较前周上行6BP [5] 权益市场 - 本周市场延续涨势，万得全A周内上涨2.95%，创业板及科创板分别大涨8.58%和5.53% [6] - 全A日均成交量保持在2万亿元之上，融资余额较8月7日增加421.31亿元至20410.39亿元，流入方向以创业板及科创板为重点 [6] 债市与转债策略展望 - 在基本面承压环境下，央行流动性呵护态度不会根本改变，资金面持续宽松对短债和存单表现有利 [7] - 债市长端新一轮收益率下行行情或需等待股市快涨期淡去及央行重启买卖国债事件催化，9月3日阅兵前后为重要观测点 [7] - 当前转债中位数已超130，随着权益走强，强赎标的将增多，优质标的将减少，估值偏贵意味着波动和风险收益不对称性弱化 [7] - 在低利率背景下，转债并不会先于股票调整，细分策略上仍有择券空间 [7]

8月21日，深交所发布公告，关于2025年山东省政府专项债券（五十六期）上市交易的通知。 2025年山东省政府专项债券（五十六期）已发行结束，根据财政部有关规定，本期债券于2025年8月25 日起在深交所上市交易。本期债券为15年期固定利率附息债，证券编码"564962"，证券简称"山东 2581"，发行总额52.07亿元，票面利率2.28%。 来源：金融界 ...

债市行情 - 国债期货主力合约多数收涨 30年期涨0.34% 10年期和5年期均涨0.06% 2年期持平 [1][2] - 银行间利率债收益率午后普遍下行 30年期超长特别国债收益率下行2.45BPs 10年期国开债收益率下行2BPs至1.8675% 10年期国债收益率下行0.75BP至1.7725% [1][2] - 中证转债指数上涨0.42%至484.13点 成交金额983.79亿元 东时转债涨20% 大元转债涨9.23% [2] 海外债市 - 美债收益率多数下跌 10年期跌1.94BPs至4.287% 30年期跌1.83BPs至4.887% 2年期微涨0.18BP至3.739% [3] - 日债收益率多数走高 3年期上行0.9BP至0.968% 5年期上行0.4BP至1.154% 10年期持平于1.609% [3] - 欧债收益率普遍下跌 10年期德债跌3.2BPs至2.715% 法债跌2.2BPs至3.411% 意债跌3BPs至3.523% 英债跌6.8BPs至4.67% [3] 一级市场 - 进出口行1年期固息债中标利率1.2991% 全场倍数2.44 边际倍数1.63 [4] - 国开行3年期金融债中标收益率1.6599% 全场倍数2.89 7年期中标收益率1.8451% 全场倍数4.61 [4] 资金面 - 央行开展2530亿元7天期逆回购操作 利率1.4% 单日净投放1243亿元 [1][5] - Shibor短端品种多数下行 隔夜利率降0.7BP至1.466% 7天期降3.9BPs至1.495% 14天期降0.3BP至1.593% [5] 机构观点 - 转债市场交易活跃度显著提升 成交额多日突破千亿 溢价率和价格水平创新高 机构通过高切低策略获取收益 [7] - 债市当前首要任务为防守 配置型资金对十年国债1.8%收益率开始接受 交易性资金建议等待十月份后反攻机会 [7] - 保险投债规模和占比预计上升 债券型基金份额在股市增长后期会回升 理财转移股市规模相对有限 [6][7]

视线转向英国，我们发现一个有意思的反差：尽管最新CPI超出预期，英国国债却不跌反涨。市场似乎 正在押注"通胀见顶"，当前收益率水平开始吸引配置盘进场。比起美债，英债有接近40个基点的实质利 差优势，从长期看，这个差距很有可能会收敛——毕竟美国面临的财政扩张和通胀结构压力可能更大。 当然，英债也不是没有风险。秋季即将发布的预算案大概率会掀起市场波动，而英央行QT缩表的速度 如果比预期更快，也可能冲击情绪。不过另一边，逐渐放缓的就业市场其实悄悄打开了明年的降息空 间，这反而可能是中期利好。 欧元利率又是另一番景象。这里的主旋律是"宏观改善"。长端利率缓慢上行，背后是逐渐稳定的贸易环 境和好转的经济前景。市场已经大幅下调了对欧央行降息的预期，年底前再降一次的概率只有一半。只 要PMI不出现大幅崩塌，这个缓慢上行的趋势很难改变。更何况，德国正在酝酿中的财政刺激一旦落 地，将进一步支撑利率向上，短端利率想往下走？更难了。 昨晚（8月20日）公布的美联储7月会议纪要，透着一股"过时"的倔强。KVBplus指出，这份文件所依据 的数据其实已有些滞后——它依赖的是修正前异常强劲的非农就业数据，而当前经济放缓的迹象正日趋 明显 ...

2025年中期展望：股债投资策略 - 美国经济仍为核心驱动力 标普500指数预计2026年达6500点 高质量债券因美联储降息预期更具吸引力 [4] - 美元走弱趋势显现 欧元、日元、瑞士法郎或反弹 关税与通胀可能引发阶段性波动 [4] 新兴市场与区域表现 - 中国等新兴市场受益于人民币稳定及科技创新 内需潜力推动资本流入 [5] - 欧洲和日本市场温和上涨 印度与中国台湾表现突出 人工智能产业链具备长期投资价值 [5] 资产配置策略 - 稳健配置聚焦美国国债、投资级债券及龙头股 高收益债与大宗商品(如石油)需警惕供应过剩风险 [5] - 全球市场分化中寻找结构性机会 中国投资者可结合本土经济韧性把握趋势 [5] 核心观点总结 - 经济放缓但未衰退 市场存在"合理的确定性"机会 需关注美国资产主导地位及新兴市场差异化表现 [4][5]

日本国债收益率飙升 - 日本10年期国债收益率升至1.61% 创2008年10月以来新高 20年期收益率达2.655%创1999年以来最高 30年期收益率攀升至3.18%逼近历史高点[1] - 收益率曲线整体上移且陡峭化 反映市场对日本未来财政纪律的担忧[1] 财政刺激预期影响 - 投资者预期政府可能推出新财政刺激措施 或因执政联盟7月上议院选举失利[1] - 财政刺激计划或将导致国债发行量大幅增加 给长期债券市场带来额外上行压力[1][6] 通胀与货币政策预期 - 持续通胀压力削弱固定收益资产吸引力 强化日本央行收紧货币政策预期[1][7] - 日本国债期货未平仓合约上涨显示交易员对10月加息信念增强[7] 市场需求变化 - 海外投资者需求明显减弱 7月对10年期以上日本国债净购买额降至4800亿日元（约33亿美元）仅为6月份的三分之一[8] - 海外投资者净买入量急剧回落 引发对超长期国债收益率曲线稳定性的担忧[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告展示基础数据，固定资产投资累计同比1.60%，社零总额当月同比3.70%，出口当月同比7.20%，M2为8.80% [4] 根据相关目录分别进行总结 政府债净融资情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为2009亿，第34周（8/18 - 8/24）为5607亿，截至第33周累计9.8万亿，超去年同期4.6万亿 [1][5] 国债净融资与新增地方债发行情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为2640亿，第34周（8/18 - 8/24）为6007亿，截至第33周广义赤字累计8.0万亿，进度67.2%，超去年同期 [1][5] 国债净融资情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为2146亿，第34周（8/18 - 8/24）为3519亿，2025年国债净融资合计6.66万亿，截至第33周累计4.6万亿，进度68.4%，超五年同期 [6] 地方债净融资情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为 - 137亿，第34周（8/18 - 8/24）为2088亿，截至第33周累计5.2万亿，超去年同期2.8万亿 [1][8] 新增一般债情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为303亿，第34周（8/18 - 8/24）为95亿，2025年地方赤字8000亿，截至第33周累计5759亿，进度72.0%，超去年同期 [8] 新增专项债情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为190亿，第34周（8/18 - 8/24）为2393亿，2025年新增专项债安排4.4万亿，截至第33周累计2.8万亿，进度64.5%，超去年同期 [2][12] 特殊新增专项债情况 - 已发行9362亿，8月至今1811亿，占新增专项债49%，截至2025年8月11日，21个省份披露债务限额规模，云南、湖南等五省新增专项债用于“清欠”额度超千亿 [2][12] 土地储备专项债情况 - 已发行2817亿，截至7月27日，27个省市公示进展，覆盖4658块宗地，资金规模达5181亿元 [12] 特殊再融资债情况 - 第33周（8/11 - 8/17）为12亿，第34周（8/18 - 8/24）为245亿，截至第33周累计1.9万亿，发行进度94% [2][24] 城投债情况 - 第33周（8/11 - 8/17）净融资 - 62亿，第34周（8/18 - 8/24）预计 - 235亿，截至本周余额10.2万亿 [2][29]

资本市场配置趋势 - 理性投资者转向构建包含权益类、固收类和实物资产的组合配置 [1] - 新兴产业龙头股、高评级公司债及现货黄金的三维组合成为主流配置方案 [1] 港股市场机会 - AI医疗领域公司实现年内涨幅45% [2] - 新能源基建公司股息率稳定在5.2%以上 [2] - 建议通过ETF产品实现行业分散 [2] 债券市场表现 - 绿色债券收益率突破6.5% [2] - 可转债提供攻守兼备特性 [2] - 需警惕地产债信用风险边际变化 [2] 黄金配置价值 - 黄金在美联储降息周期中展现避险价值 [2] - 实物黄金与黄金ETF组合满足流动性需求并规避交易损耗 [2] - 黄金矿企股与金价相关性达0.89 [2] 资产配置策略 - 资金划分为核心与卫星组合 [3] - 核心配置债券基金和蓝筹股组合 [3] - 卫星部分配置赛道型标的 [3] 动态风险管理 - 采用动态再平衡机制控制科技股风险敞口 [3] - 通过跨市场ETF对冲汇率风险 [3] - 利用波动率指数产品管理市场风险 [3] - 配置黄金期权应对极端事件 [3] 季度投资关注点 - 消费复苏概念股具备组合机会 [3] - 高收益市政债值得关注 [3] - 建议维持黄金持仓不低于15% [3] 智能投顾发展 - 智能组合系统根据经济指标动态调整股债比例 [4] - 需警惕算法同质化风险 [4] - 适当保留主动管理型产品增强组合差异性 [4]

股票市场 - 港股市场呈现板块轮动特征 资金追逐太空基建概念股(02195 HK/8X9Y7) 量子计算板块(02195 HK/J5K3L) 新一代储能技术领域(02195 HK/PQ2R4) [2] - AI+生物医药交叉创新生态企业(02195 HK/MN6BZ) 智能药物筛选平台进入临床三期试验阶段 [2] - 元宇宙基础设施供应商(02195 HK/3VC9T) 季度营收同比增长380% 市销率达行业均值三倍 [2] - 建议采用核心+卫星策略 以盈利稳定的数据中心运营商(02195 HK/R7S2K)为底仓 搭配前沿科技标的(02195 HK/F4G8H)进行组合优化 [2] - 重点配置技术壁垒高、现金流稳定企业(02195 HK/Q6W8U) [4] 债券市场 - 美国十年期国债收益率维持在3.5%-4.2%区间震荡 [2] - 亚洲美元债市场优质标的展现配置吸引力 马来西亚主权债信用利差收窄至历史低位 [2] - 越南政府发行10年期基建专项债 票面利率5.8%较同评级债券存在明显溢价 [2] - 可转债市场价值重估 (02195 HK/5TQ1W)关联可转债因转股价修正条款灵活成为机构布局科技股反弹工具 [3] - 绿色债券发行规模2025年上半年突破万亿美元 (02195 HK/Z9Y0X)发行碳中和专项债采用减排成果挂钩票面利率创新设计 [3] - 债券配置优选高收益公司债(02195 HK/V1B4C) [4] 黄金资产 - 伦敦金价在2200美元/盎司形成新支撑平台 [3] - 全球央行持续增持黄金储备 新兴市场国家黄金在外汇储备占比从2022年12%提升至18% [3] - 数字黄金凭证(02195 HK/L4P6E)通过区块链实现1克起投 上半年用户规模增长270% [3] - 金矿股估值分化加剧 (02195 HK/K2M7N)ESG评级提升带来估值溢价 (02195 HK/9H3D5)因采矿机器人部署滞后较同业折价35% [3] - 执行价2500美元/盎司的黄金看涨期权未平仓合约量创历史新高 反映长期看涨预期 [3] - 黄金配置可考虑黄金ETF联接基金(02195 HK/7N2F9) [4] 资产配置策略 - 建议采用50%权益资产+30%债券+20%黄金的基础配置框架 [4]

2025年资产配置新思路 - 2025年全球资本市场呈现分化特征，美联储基准利率维持在3 5%-4%区间，香港恒生指数回升至28000点关口 [1] - 投资者需重新审视股票、债券与黄金三大传统资产类别的配置价值 [1] 股票投资领域 - 专业机构建议关注具备核心竞争力的港股标的 [1] - (02599 HK/89fd3)在数字基建领域具有独特优势，数据中心业务覆盖东南亚主要经济区 [1] - (02599 HK/c42m7)依托粤港澳大湾区政策红利，智慧城市解决方案营收同比增长37% [1] - (02599 HK/6kgt5)在新能源车充电网络布局上获得战略突破 [1] - (02599 HK/q73p9)的生物医药创新管线、(02599 HK/m28n4)的元宇宙场景应用开发构筑了差异化护城河 [1] 债券市场动态 - 十年期美债收益率稳定在3 8%附近，投资级企业债利差收窄至150基点 [1] - (02599 HK/19xv2)发行的绿色债券因碳中和认证获得超额认购 [1] - (02599 HK/5trj8)的可转债因转股溢价优势受对冲基金青睐 [1] - 债券组合配置建议采取"哑铃策略"：短端配置(02599 HK/f67h3)等高评级短久期品种，长端关注(02599 HK/r39k1)等抗通胀特性的TIPS债券 [1] 黄金资产定位 - 伦敦金现价在1950美元/盎司附近震荡，相比2024年高点回调12% [1] - (02599 HK/8l4s6)实物金ETF持仓量创历史新高，但数字货币的避险替代效应显现 [1] - 建议通过(02599 HK/p25d9)黄金矿业股间接配置，或选择(02599 HK/3qwj7)挂钩金价的结构性产品 [1] 投资组合构建 - 晨星2025Q2报告建议"433"配置比例：40%股票(如(02599 HK/z68y2)、(02599 HK/4fkn1))，30%债券(如(02599 HK/t73m8)、(02599 HK/9ghj5))，30%另类资产(含(02599 HK/v42r6)黄金ETF、(02599 HK/7xkp3)大宗商品基金) [1] - 该配置兼顾(02599 HK/b35s9)等成长股增长潜力，(02599 HK/n28d4)高收益债票息保护，以及(02599 HK/j63h7)贵金属衍生品对冲尾部风险 [1] 市场流动性变化 - 美联储缩表进程进入尾声，市场流动性环境发生微妙变化 [1] - 建议密切关注(02599 HK/k94w1)利率敏感型资产、(02599 HK/d52r8)信用利差指数及(02599 HK/w36t5)波动率指标 [1] - 建立包含(02599 HK/s47f2)、(02599 HK/e39m6)、(02599 HK/y28h4)等多元标的的资产组合以实现风险收益优化 [1]