核心观点 - 报告认为，2025年中央经济工作会议的政策定调积极超预期，将延续A股慢牛行情，并可能进一步推动春季行情开启 [2][5][8] - 政策核心在于“充分挖掘经济潜能”，明确扩大内需、稳定经济增长为首要任务，后续积极的财政和货币政策力度不会下降 [2][5] - 货币政策考量转向经济增长和物价水平，短期降准降息是大概率事件，流动性宽松预期提升 [2][5][8] - 行业配置上，建议关注受益于创新驱动、“双碳”、扩内需及人口政策的科技、周期和部分消费行业 [2][11] 政策要点总结 新增与超预期的政策表述 - **充分挖掘经济潜能**：会议新提出“必须充分挖掘经济潜能，必须以苦练内功来应对外部挑战”，显示立足国内、扩大内需和稳定经济增长的政策意图明确，后续稳增长政策力度不会下降 [2][5] - **物价合理回升作为货币政策重要考量**：会议提出“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”，并强调“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，显示货币政策可能进一步宽松，短期降准降息是大概率事件 [2][5] - **稳定新出生人口规模**：会议新提出“倡导积极婚育观，努力稳定新出生人口规模”，显示稳定人口的政策可能继续加力实施 [2][5] 重点强调的政策方向 - **扩大内需是首要方向**：消费端同时着力商品消费（如实施城乡居民增收计划、优化“两新”政策）和服务消费（清理不合理限制措施）；投资端可能加大基建投资（适当增加中央预算内投资规模）并稳定房地产市场（因城施策控增量、去库存、优供给） [2][6][7] - **坚持创新驱动与发展新质生产力**：会议强调“坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能”及“因地制宜发展新质生产力”，可能指向加快科技创新与产业创新深度融合，并加大相关投入 [2][7] - **“反内卷”政策延续**：会议强调制定全国统一大市场建设条例，深入整治“反内卷”竞争，2026年该政策大概率持续推进，引导产业向高端化、绿色化转型 [2][7] - **支持民营企业**：会议强调“完善民营经济促进法配套法规政策”，2026年可能进一步细化市场准入、公平竞争、融资支持等措施 [2][7] - **继续强调“双碳”**：会议强调“深入推进重点行业节能降碳改造”及“加快新型能源体系建设，扩大绿电应用”等 [2][7] 对市场趋势的影响 - **分子端（盈利）**：稳增长政策发力预期上升，社会消费品零售总额和投资增速可能回升；财政政策发力及“反内卷”政策实施可能提振企业盈利回升预期 [2][8] - **流动性**：美联储如期降息且明年仍有降息空间，减轻对人民币汇率掣肘；国内会议提出灵活运用降准降息等工具，央行短期可能进一步降准降息 [2][8] - **风险偏好**：政策定调积极，新增表述如坚持政策支持与改革创新并举，可能提振市场信心及对服务消费、科技、新能源、周期等行业的情绪 [2][8] 对行业配置的影响 - **创新驱动相关行业**：TMT、机械、军工等行业可能受益于会议提出的坚持创新驱动、实施新一轮重点产业链高质量发展行动及深化拓展“人工智能+” [2][11] - **“双碳”相关行业**：有色金属、化工、电新（电力设备与新能源）等行业可能受益于“反内卷”竞争整治及“双碳”引领政策 [2][11] - **新消费相关行业**：商贸零售、食品、社服（社会服务）等行业可能受益于会议强调的扩大优质服务供给、释放服务消费潜力 [2][11] - **育儿与教育相关行业**：医药生物、社会服务等行业可能受益于会议提出的稳定新出生人口规模及推进教育资源布局结构调整 [2][11]

核心观点 - 美联储于2025年12月宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.5%至3.75%之间，这是自2024年9月启动本轮降息周期以来的第六次降息，符合市场预期 [1][7] - 此次降息被界定为“预防型降息”，主要背景是美国就业市场偏弱、通胀水平未明显上升 [4][7] - 报告核心判断是，美联储此次降息短期可能催化A股春季行情开启，并对科技和周期等行业的配置产生积极影响 [2][4] 一、美联储降息符合预期，明年仍有宽松空间 - 本次降息是美联储2025年9月以来连续第三次降息，幅度均为25个基点 [4][7] - 降息决策基于美国短期就业市场偏弱、通胀水平未明显上升的环境，当前美国CPI同比增速仍处于低位，非农就业人数下调且薪资增速下滑 [4][7] - 美联储同时释放鹰派与鸽派分化信号 [4][10] - **鹰派信号**：点阵图显示，17位委员中预计2026年维持利率不变、降息一次和降息两次的各有4位，2026年利率中值为3.4%，对应2026年可能仅降息1次；美联储预计2025年核心PCE增速为3.0%，显示物价压力仍较大；声明中添加了考虑未来降息“幅度和时机”的表述，类似表述在2024年12月出现后，美联储后续停止了降息 [4][10][14] - **鸽派信号**：鲍威尔表示劳动力市场逐步降温且存在显著下行风险，近几个月非农就业数据被系统性高估，内部估算显示平均每月多算约6万个岗位，真实新增就业人数可能仅10万出头甚至更低；鲍威尔预计关税对通胀的影响很可能是“一次性价格上涨”；美联储将从12月12日开始每月购买400亿美元的国库券以充实金融体系准备金，且购买规模预计会在几个月内保持高位 [4][10] - 短期流动性可能偏宽松，主要因美联储每月购买400亿美元债券投放流动性，且点阵图显示一季度仍可能降息一次；中期流动性可能受美国通胀上行等约束，但仍维持宽松 [4] 二、短期春季行情可能开启，关注科技和周期 (一) 市场趋势：美联储降息短期可能催化春季行情可能开启 - **短期影响**：美联储进一步降息可能催化A股春季行情开启 [4][15] - 国内基本面继续弱修复，美联储降息使得国内货币政策空间打开，经济修复预期可能上升 [4][15] - 美联储降息可能使美元走弱，人民币汇率维持偏强趋势，从而基本消除国内央行进一步降准降息的掣肘；同时，外资等股市资金也有望在美联储降息环境下流入A股 [4][15] - 美联储降息可能提振全球市场风险偏好，在鲍威尔表态偏鸽下市场情绪有望回升 [4][15] - **长期影响**：A股长期慢牛的逻辑不变，2026年A股大概率处于盈利修复、信用底部回升的宏观环境中，可能延续慢牛趋势；美联储降息可能进一步加强流动性和政策宽松驱动的慢牛逻辑 [4][15] (二) 行业配置：科技和周期等行业可能受益 - **历史复盘**：在美联储降息周期中，产业趋势上行或高景气的行业相对占优，例如2001年1月至2003年6月的汽车行业、2007年9月至2008年12月的农林牧渔、2019年8月至2020年3月的电子行业、2024年9月至2025年12月的通信行业 [18] - **当前判断**：科技成长和部分周期行业可能相对占优 [2][18] - 以人工智能和机器人为代表的科技产业趋势在中短期可能持续上行 [2][18] - 受益于涨价和新材料需求上升的有色金属、化工等部分周期行业景气度持续上升 [2][18] - **具体关注方向**： 1. **产业趋势上行的科技行业**：包括TMT、商业航天、机器人、电新、创新药等 [2][22] - **计算机**：第三届无锡国际人工智能创新应用大会将于12月12日举行，主题为“智融世界·具身未来” [22] - **电子**：全球智能机械与电子产品博览会于12月4-6日在澳门与珠海同步举行 [22] - **通信**：中国电信于12月4-7日在广州举办2025数智科技生态大会 [22] - **传媒**：游戏市场实际销售收入持续创新高，2025年10月达到313.59亿元，同比上涨7.83%，环比上涨5.66%；“2025年度中国游戏产业年会”将于12月17-19日在上海举办 [22] - **商业航天**：国家航天局近期设立商业航天司，并印发《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025-2027年）》 [22] - **机器人**：2025机器人与智能制造技术国际会议将于12月12-14日在常州举行；机器人技术应用研讨会（杭州站）将于12月11日召开 [22] - **电新**：核能发电量回升，2025年10月同比上涨5.28%，环比上涨6.91%；2025年电力、能源和控制智能技术国际会议将于12月10-13日召开 [22] - **创新药**：2025中国生物医药创新与前沿技术峰会将于12月10日于上海召开 [22] 2. **高景气的周期行业**：有色金属和化工等 [2][27] - **有色金属**：截至2025年12月10日，LME铝库存月环比下降4.83%，同比下降23.37%；2025CCMN云南(文山)绿色铝基新材料产业对接大会将于12月17-19日在云南砚山召开 [27] - **化工**：截至2025年12月10日，六氟磷酸锂价格月环比上升40.08%，同比上升188.00%；第六届全国光电材料与太阳能电池学术会议将于12月12-14日在河南郑州召开 [27]

投资评级与核心观点 - 报告给予微盟集团“买入”评级，目标价为3.02港元，较当前股价1.92港元有57%的上涨空间 [6] - 报告核心观点认为，公司正全面拥抱AI，业务有望企稳回升，战略聚焦和降本增效措施已推动业绩改善，为未来表现提供基础 [3][7] 近期财务表现与战略调整 - 2025年上半年，公司实现营业收入7.75亿元人民币，同比下降10.6%，主要因主动缩减低毛利、低质量的中小业务规模所致 [7] - 同期，公司实现经调整净利润0.17亿元人民币，较2024年同期净亏损1.87亿元显著改善，为2021年以来首次半年度扭亏为盈，主要得益于有效的降本增效措施 [7] - 公司毛利率同比提升8.7个百分点至75.1%，反映其聚焦高质量业务发展的策略见效 [7] - 公司付费商户数同比减少13.9%至5.91万名，但每用户平均收入逆势提升4.5%至7402元，显示客户结构持续优化 [7] 分业务板块分析 - **订阅解决方案**：2025年上半年实现收入4.38亿元人民币，同比下降10.1% [7] - 其中，智慧零售业务作为核心引擎，实现收入2.86亿元，同比下降6.1%，占订阅解决方案收入比重提升至65.2% [7] - **商家解决方案（广告业务）**：2025年上半年收入为3.38亿元人民币，同比下降11.3%，主要受广告平台返点比例下调导致的同比基数抬升影响 [7] - 若还原返点政策调整因素，经调整后收入实际同比增长45.3%，体现核心广告投放服务保持强劲增长动力 [7] - 报告预计广告业务将在2026年迎来回暖 [7] AI业务进展 - 2025年上半年，公司AI相关产品实现收入约0.34亿元人民币 [7] - 公司已初步完成以WAI SaaS、WAI Pro及WIME为核心的产品矩阵布局，其应用覆盖零售、营销、内容创作及运营管理等核心业务场景 [7] 财务预测摘要 - **总收入预测**：预计2025年至2027年总收入分别为1,612,762千元、1,807,437千元、1,976,409千元，同比增长率分别为20.42%、12.07%、9.35% [4] - **经调整净利润预测**：预计2025年至2027年经调整净利润分别为-521,922千元、-608,102千元、-469,092千元，亏损幅度预计将逐年收窄 [4] - **毛利率预测**：预计2025年至2027年毛利率分别为71%、72%、69%，较2024年的45%有显著回升 [9] - **销售及管理费用率预测**：预计2025年至2027年销售及管理费用占收入比例分别为58%、60%、50%，运营效率有望持续优化 [9] 估值基础 - 报告调整SaaS估值中枢回归至8倍PS，并采用2025年的预测盈利来维持目标价 [7]

核心观点 - 报告认为A股市场将延续震荡特征 但政治局会议传递积极政策基调 叠加美联储降息确认海外流动性宽松 市场将在政策与流动性预期下重归强势 投资者需保持耐心 围绕政策与科技主线布局 等待情绪回暖 [1][36] 市场回顾 - 近5个交易日（12月5日-12月11日） 主要指数涨跌不一 上证综指微跌0.06% 创业板指上涨3.14% 沪深300上涨0.12% 中证500上涨1.00% [1][3] - 市场成交量有所放量 统计区间内两市成交9.30万亿元 日均成交额达1.86万亿元 较前五个交易日日均成交额增加2059.80亿元 [1][11] - 行业表现跌多涨少 申万一级行业中通信、综合、国防军工涨幅居前 煤炭、石油石化、钢铁行业跌幅居前 [1][21] 宏观经济数据 - **出口数据**：11月出口同比增长5.9% 较10月显著回升 主要受基数走低、外需平稳、假期扰动消退等因素影响 对美出口同比降幅扩大 对日、韩、欧盟出口则大幅回升 显示出口结构优化持续加深 [1][26] - **通胀数据**：11月CPI同比上涨0.7% 环比下降0.1% 同比回升主要受食品项推动 鲜菜价格大幅上行 PPI同比下降2.2% 环比上涨0.1% 同比降幅扩大主要受基数走高影响 [1][28] 政策与海外动态 - **国内政策**：中共中央政治局会议分析研究2026年经济工作 宏观政策延续“更加积极有为”基调 财政政策“更加积极” 货币政策“适度宽松” 会议要求发挥存量与增量政策集成效应 意味着增量政策将获进一步部署 2026年经济工作将围绕建设强大国内市场、培育壮大新动能等8个方面展开 [1][34] - **美联储议息**：美联储12月议息会议将联邦基金利率降低25个基点至3.50%-3.75% 符合预期 鲍威尔表态偏鸽 对通胀持续性担忧缓解 点阵图显示2026年和2027年利率预期中值分别为3.4%和3.1% 与9月持平 会议同时上调2026年GDP增速预期至2.3% 下调PCE通胀预期至2.4% [35] 行业配置策略 - **科技与高端制造**：在国内外云厂商AI资本开支持续扩张、算力国产替代进程有望加快以及应用端增量催化可期背景下 关注TMT板块及机器人领域的投资机会 [1][36] - **新能源与新材料**：在全球储能需求高景气及固态电池产业化持续推进下 关注电力设备、有色金属行业的投资机会 [1][36] - **政策博弈机会**：在政策端聚焦调结构、“反内卷”等领域下 关注社会服务、资源品的政策博弈性机会 [1][36] - **低估值修复**：继续关注低利率环境叠加公募基金持仓向业绩基准回归下 银行行业的配置机会 [1][36]

核心观点 - 2025年中国宏观经济呈现“外需韧性、内需波动”特征，A股核心实体企业收入结构中外需占比持续提升，境外收入增长成为重要边际增量，且境外业务毛利率具有比较优势 [2][6] - 多数TMT和设备制造行业展现出内外需景气同步向上或改善的态势，景气修复确定性较高，而多数消费制造行业景气度偏弱，内需是主要拖累 [2][16] - 未来投资机遇应关注中长期受“十五五”科技制造、国内大市场建设等政策支持的领域，特别是境外利润率占优且具备出海优势的细分行业和优质企业 [2][68] 总量背景：2025年外需韧性内需波动，实体企业收入外升内稳 - **宏观经济特征**：2025年1-9月出口累计同比增速达**6.1%**，保持较强韧性；内需修复存在波动，投资和消费增速在第三季度均出现回落 [6][7] - **财报映射特征**：A股核心实体企业（剔除金融、房地产、石油石化）境外业务收入占比近五年持续提升，2025年上半年达**15.3%**，较2010-2021年平均的**9.3%**显著提高 [12] - **收入增速边际变化**：2025年上半年核心实体企业境外收入同比增长**11.4%**，境内收入同比微降**0.1%**，但境内收入降幅较2024年全年的**-1.6%**已明显收窄 [13] 行业对比：A股细分行业的内、外需景气度变化 TMT科技行业 - **市场表现**：2025年以来通信、电子、计算机、传媒等行业涨幅居前，且获得较多融资资金净流入，市场关注度高 [16][17] - **收入结构**：电子、计算机行业收入增长更多依赖境内业务拉动，而通信、传媒行业则更多依赖境外业务拉动 [24] - **细分领域景气**： - **海外算力**：通信设备行业2025年上半年境外收入同比增长**33.3%**，境内收入同比增长**10.5%**，增速均较2024年提升 [27] - **国内算力**：半导体行业2025年上半年境内收入同比增长**21.4%**，境外收入增速放缓至**4.2%**；计算机设备行业境内收入同比高增**44.0%**，境外收入下降**18.5%** [28] - **软件应用**：IT服务、游戏行业2025年上半年境内收入增速分别改善至**10.7%**和**17.2%**，境外收入继续保持两位数高增长 [29] - **毛利率优势**：TMT行业境外业务毛利率普遍高于境内，其中元件、其他电子、游戏、IT服务等行业的境外毛利率较境内高出**10个百分点以上** [32][33] 设备制造行业 - **周期背景**：行业在2020-2021年大规模投资扩产后，2022-2024年因需求走弱、产能释放导致景气度承压，资产周转率和利润率下滑 [34] - **景气度改善**：2025年上半年在“两重两新”等政策支持下，机械设备、电力设备行业盈利实现正增长，国防军工盈利降幅收窄 [34] - **细分领域驱动**： - **政策驱动内需**：工程机械、轨交设备、电网设备、自动化设备等行业境内收入增速在2025年上半年明显改善 [48] - **“反内卷”治理见效**：光伏设备境内外收入降幅收窄；电池行业境内外收入增速转正，分别增长**8.7%**和**15.1%**；风电设备境内收入增长**42.0%**，境外收入增长**74.2%** [48] - **国家安全建设**：国防军工行业境内外收入同步改善，其中地面兵装、军工电子子行业景气度改善明显 [49] - **毛利率优势**：设备制造业境外毛利率持续高于境内，2025年上半年机械设备、电力设备行业的境外毛利率分别高于境内**11.5**和**5.2个百分点**，专用设备、风电设备、光伏设备等细分行业境外毛利率优势超过**10个百分点** [52][54] 消费制造行业 - **整体特征**：2025年以来板块整体景气度偏弱，资本市场定价谨慎，结构性机会集中在“以旧换新”政策支持及新消费领域 [55] - **内需分化**： - **政策与需求拉动**：家用电器行业受益于“以旧换新”政策，2025年上半年境内收入同比增长**6.7%**；美容护理行业受益于悦己消费，境内收入增长**5.7%** [57][61] - **内需普遍疲软**：汽车、轻工制造、纺织服饰、医药生物等行业境内收入增速延续下行或负增长 [57] - **外需支撑**：多数消费制造行业境外收入增长提速，成为重要支撑，2025年上半年汽车、家用电器、轻工制造、医药生物行业的境外收入均实现两位数增长 [62][63] - **毛利率差异**：多数消费制造行业境内外毛利率差异不大，仅汽车、轻工制造等少数行业境外毛利率具有一定优势 [64] 市场展望：关注中长期政策驱动的景气机遇 - **景气验证**：2025年第三季度财报验证了TMT延续高景气、设备制造景气度继续改善、消费行业多数承压的趋势 [68] - **重点方向**：未来应关注“十五五”科技制造、国内大市场建设等政策带来的确定性机遇，具体包括AI科技（算力/应用）、设备制造（电力设备/国防军工等）、消费制造（新消费等）领域 [2][68] - **筛选逻辑**：其中境外利润率占优且具备出海优势的细分领域和优质企业值得重点关注 [2]

非银金融行业政策利好 - 金管局发布通知再次调降保险公司相关业务风险因子 体现出险资入市作为监管重点工作的战略方向不变 [1] - 中证协第八次会员大会上监管层讲话强调分类监管与“扶优限劣” 对优质机构适当“松绑”并优化风控指标 适度打开资本空间和杠杆限制 提升资本利用效率 [1] - 近期非银金融行业利好信息体现了政策对行业的支持和对资本市场的呵护 助力市场明显反弹 [1] 市场表现与运行特征 - 沪指高开反弹 盘中回补了11月21日留下的缺口 收盘于60天均线上方 [1] - 深圳成指反弹强于沪指 留下一个向上的跳空缺口 收盘于所有均线上方 [1] - 两市成交金额2万亿元左右 较上周五明显增加 [1] - 市场热点主要集中在TMT和军工行业 投资风格方面科技股和中小盘表现更强 [1] - 沪指于11月下旬出现快速调整后在10月上旬低点上方获得支撑 逐渐企稳反弹 目前正处于超跌反弹进程 [2]

核心观点 报告认为，2026年的“春季躁动”行情是大概率事件，且由于市场在11月经历了显著调整、2026年春节时间较晚（2月17日）以及“估值慢牛”背景仍在延续，本轮躁动行情有很大可能提前至2025年12月启动，建议投资者提前布局[1][13][25][39] 在行业风格上，报告认为本轮行情并非在成长（科技）与周期之间做“二选一”，而是有望呈现“科技与周期两翼齐飞”的双轮驱动格局[2][48][63] 在市场风格上，报告认为即使躁动提前，小盘/微盘股风格仍有望打破岁末年初表现不佳的日历效应桎梏，成为创造弹性的领涨品类[3][72][74] 春季躁动的规律与成因 - “春季躁动”是A股市场具有高规律性的季节性现象，自2010年以来仅在2022年明显缺席，其余年份鲜有缺席[1][13] - 传统意义上的“春季躁动”通常发生在每年第一季度（1月至3月），广义上可延伸至上一年12月至次年4月，最强阶段在春节后至两会前[14] - 其核心成因包括：政策预期集中释放（如12月中央经济工作会议和次年3月全国两会）、流动性季节性改善（如年初信贷“开门红”、M1增速反弹）、以及业绩真空期与机构调仓行为[19] - 历史数据显示，中央经济工作会议后20个交易日内，A股市场平均涨幅约为0.28%[19] 本轮躁动行情的特殊性与前瞻判断 - 本轮行情具备“躁动前置”的条件，核心逻辑在于“上涨空间往往是跌出来的”，2025年11月的市场显著调整为此提供了空间[1][25][26] - 2025年11月的调整主要受三方面因素影响：市场活跃度下降与政策空窗期、地缘政治风险扰动、以及美国流动性风险（如美联储降息预期恶化、英伟达财报后股价兑现）的波及[36][37] - 尽管出现调整，但驱动“估值慢牛”的核心因素未变：流动性环境依然宽松（M1持续扩张、两融余额上升），基本面正在温和修复（PPI处于温和修复阶段）[34][41][46] - 随着12月政治局会议和中央经济工作会议即将召开为2026年政策定调，叠加春节较晚，春季躁动行情可能提前，建议投资者在12月提前布局[13][39][46] 行业表现规律与双轮驱动主线 - 历史统计显示，春季躁动行情具有明显的结构性规律，成长型（科技）与周期型是两大主要赢家[48][49] - 成长型春季躁动在历次行情中占比近六成，其典型宏观背景是流动性宽松叠加科技政策催化，在经济弹性不显著时更容易形成[2][55][56] - 周期型春季躁动占比约四成，其核心驱动力是补库周期启动与通胀预期上行带来的估值与盈利共振[2][59][60] - 报告认为本轮行情将呈现“科技与周期两翼齐飞”：科技板块受益于全球半导体周期上行、AI算力投资扩张及国产替代深化；周期板块则受益于PPI边际修复、“反内卷”政策带来的供给端优化以及潜在的再通胀交易预期[2][48][63][64][66] 市场风格：小盘/微盘股有望打破日历桎梏 - 通常春季躁动期间，小盘风格是创造弹性的领涨品类，但其在岁末年初的日历效应表现普遍较差[3][72] - 报告认为不必过于担心小盘股因躁动前置而表现不佳，理由有三：首先，当前“弱复苏+宽流动性”的宏观环境仍是小盘股的舒适区[3][74]；其次，在“慢牛”思维约束下，总市值扩张斜率不宜过快，权重股拉升难度变大，小市值机会更值得重视[3][72]；最后，量化资金扩容以及中央汇金投资标的丰富化（如二季度申购约305亿元中证1000ETF）抬高了中小盘股的安全边际和流动性[3][79] 具体投资思路与行业配置建议 - 投资思路围绕“科技与周期双轮驱动”展开，并关注科技内部的高低切换[4][88] - 具体行业配置建议分为三条主线： 1. **科技内部的修复和高低切**：关注军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件[4][88] 2. **PPI改善及“反内卷”政策受益**：关注光伏、化工、钢铁、有色、电力、机械[4][88] 3. **中长期底仓配置**：关注稳定型红利、黄金、优化的高股息资产[4][88]

文章核心观点 - 市场在资金与政策支撑下处于上行中枢 后续有望在估值与盈利支撑下延续牛市 跨年配置行情与春季躁动可能提前启动 [1][4] - 超预期内需变化出现前 市场以震荡和结构性机会轮动为常态 资源及传统制造业的全球定价权重估是潜力被低估的方向 [3] - 均衡配置成长与周期 中期视角下大金融与部分高性价比消费是资产重估的底仓选择 春季躁动期间成长风格弹性居前 AI产业链投资进入下半场 [1][4] 市场近期表现与资金面 - 上星期A股持续缩量反弹 资金面环境有所改善 自动外资净流出规模收窄 ETF发行和申购回暖 [1] - 美联储降息预期回暖与国内基本面定价有效性提升形成共振 保险风险因子下调可能进一步打开险资配置权益资产空间 [1] - 自去年“9·24行情”以来 两轮市场水位的整体抬升都伴随着融资规模的系统性抬升 合计净增1.11万亿元 远超去年10月以来公募和私募主观多头产品新发总规模 [3] 行业景气度与投资线索 - 近期TMT、上游资源景气改善幅度居前 [1] - 关注AI链、涨价链、资本品、大众消费品和基建链等线索 [1] - 在震荡期能实现有效上涨的板块主要是量化驱动的微盘、保险驱动的银行、涨价推进的有色以及管线出海推进的创新药 [3] - 资源及传统制造业的全球定价权重估仍然是潜力被低估的方向 [3] 市场展望与配置策略 - 12月中下旬“春躁”可能提早启动 均衡配置成长和周期 [1] - 中期视角下大金融和部分高性价比消费或仍是中国资产重估的底仓选择 [1] - 明年A股有望在估值支撑及盈利企稳支撑下延续牛市 跨年配置行情有望提早开启 [4] - 地缘政治风险因素缓和及美联储降息预期的重新升温有望为A股带来春季躁动预热行情 [4] - 中美政策的预期逐渐落地将有望成为春躁行情开启的关键因素 [4] 风格与主题投资 - 春季躁动对应的本质是上涨行情 上涨行情中成长风格弹性角度自身居前 看多做多时买生长是首选 除非其他风格逻辑显著大级别占优 [4] - 2026年中美降息周期叠加AI景气趋势强化之下 AI行情有望延续 但AI产业链投资预计将进入下半场 [4] - AI产业链下半场重点应关注“紧缺”环节的存力、电力 AI交互革命催化下的端侧与垂类应用和生态建设双重并举的AI应用 [4]

市场整体走势与资金面 - 上周A股继续缩量反弹，资金面环境有所改善，主动外资净流出规模收窄、ETF发行和申购回暖 [1] - 美联储降息预期回暖和国内基本面定价有效性提升共同改善资金面 [1] - 保险资金运用监管优化，风险因子下调可能进一步打开险资配置权益资产的空间 [1] - 市场在资金和政策支撑下，整体仍处于上行中枢 [2] - 明年A股有望在估值支撑及盈利企稳支撑下延续牛市，跨年配置行情有望提前开启 [2] 市场结构与行情特征 - 超预期的内需变化出现前，震荡和结构性机会的轮动是常态 [1] - 自去年“9·24行情”以来，两轮市场水位的整体抬升都伴随着融资规模的系统性抬升，合计净增了1.11万亿元 [1] - 上述两轮融资净增规模远超去年10月以来公募和私募主观多头产品新发总规模 [1] - 在两波行情中，主要宽基指数和景气行业都完成了绝大部分涨幅 [1] - 剔除两轮融资大幅上升阶段，其他时间市场基本是横盘震荡 [1] - 在震荡期能实现有效上涨的板块主要是量化驱动的微盘股、保险驱动的银行股、涨价推动的有色金属以及管线出海推动的创新药 [1] 行业景气度与配置线索 - 近期TMT、上游资源行业景气改善幅度居前 [1] - 关注AI产业链、涨价链、资本品、大众消费品和基建链等投资线索 [1] - 资源行业/传统制造业在全球定价权的重估仍然是潜力被低估的方向 [1] - 12月中下旬“春季躁动”行情可能提前启动，建议均衡配置成长和周期板块 [1] - 中期视角下，大金融和部分高性价比消费板块或仍是中国资产重估的底仓选择 [1] - 春季躁动对应的本质就是上涨行情，上涨行情中成长风格弹性居前，因此看多做多时，买成长是首选 [2] - 2026年中美降息周期叠加AI景气趋势强化，AI行情有望延续，但AI产业链投资预计将进入下半场 [2] - AI产业链下半场应重点关注“紧缺”环节的存力与电力，以及AI交互革命催化下的端侧与垂类应用和生态建设 [2] 政策与外部环境 - 地缘政治风险因素缓和及美联储降息预期的重新升温有望为A股带来春季躁动预热行情 [2] - 本周起中美政策的预期逐步落地将有望成为春季躁动行情开启的关键因素 [2]

市场表现与资金面 - 上周A股继续缩量反弹，市场处于超跌修复演绎中 [1][5] - 资金面环境有所改善，联储降息预期回暖和国内基本面定价有效性提升形成共振 [1] - 交易型资金边际放缓，两融余额小幅回升，融资买入额及占成交额比重回落 [2] - 私募备案数量放缓至178个，但11月环比提速 [2] - 配置型资金有回暖迹象，新成立偏股型基金份额小幅回落，但估算普通股票型、偏股混合型基金仓位环比回升 [2] - 主动外资净流出规模收窄，ETF近一周转为净申购 [2] - 11月底以来新发ETF数量显著增加，目前正在发行、等待发行、待审批的ETF产品数量分别为22只、10只、11只 [2][19] - 保险风险因子下调，为险资提升权益配置比例打开空间，可能带来增量资金 [2][19] 行业景气度追踪 - 11月全行业景气指数继续回落，部分受假期错位效应扰动 [3] - 近3个月，TMT、上游资源、公共产业景气改善幅度居前 [3] - AI链景气改善：AI应用端提速，游戏、软件景气回升，资本开支维持韧性下存储、元件、通信设备等景气爬坡 [3][19] - 涨价链景气上行：有色、煤炭、部分化工品（如化纤、磷化工等）、电池/光伏材料等 [3][19] - 资本品景气或处于回升通道中：电新、通用自动化等 [3][19] - 大众消费品景气回升：院线、化妆品、乳品等 [3][19] - 基建链景气改善：建筑业PMI走强，大小螺纹价差收敛 [3][19] - 部分独立景气周期品种如军工、医药、保险景气亦改善 [3][19] 政策与市场前瞻 - 12月政治局会议和中央经济工作会议前，政策预期或逐步升温 [4] - 预计政策部署重点包括：宏观政策更加积极并靠前发力；着力扩大内需，消费拉动重心从商品转向服务消费；坚持科技主线，产业政策重点集中在数字经济、智能制造、未来产业与科技创新等 [4][19] - 参照历史经验，中央经济工作会议前一周上涨概率较高、大盘风格占优，历史上社服、家电、非银等表现较强 [4][19] - 会议后部分提前博弈政策预期的资金有获利了结倾向，稳增长年份资源和消费品领涨，其它年份成长板块领涨 [4][19] - 春季躁动可能提前至12月中下旬启动 [1][5] - 能否形成流畅跨年行情，需关注12月政治局及中央经济工作会议、美联储FOMC会议、美联储主席人选及其表态、12月各类科技产业大会以及机构调仓行为 [5] 配置建议 - 建议继续围绕“春躁”布局，均衡配置成长和周期板块 [1][5] - 成长板块关注航空装备、AI链和电力设备 [5] - 周期板块关注有色和部分化工品 [5] - 中期视角下，大金融及部分高性价比消费或仍是中国资产重估的底仓选择 [1][5] - 2026年盈利周期上行驱动中国资产重估的判断不变 [5] 市场结构数据（截至12月第一周） - 上证指数当月下跌1.31%，12月第一周上涨0.37%，年初至今上涨16.44% [7] - 沪深300指数当月下跌1.21%，12月第一周上涨1.28%，年初至今上涨16.51% [7] - 创业板指当月下跌2.45%，12月第一周上涨1.86%，年初至今上涨45.19% [7] - 科创50指数当月下跌6.32%，12月第一周下跌0.08%，年初至今上涨34.09% [7] - 中证500指数当月下跌3.18%，12月第一周上涨0.94%，年初至今上涨23.96% [7] - 年初至今涨幅居前的行业指数包括：有色金属上涨80.45%，通信上涨70.95%，电子上涨42.15%，传媒上涨40.36%，电力设备上涨38.09%，国防军工上涨17.80% [7]