纪要涉及的行业和公司 - **行业**：金融、成长、港股、有色、石化、化工、煤炭、钢铁、地产、建材、交运、建筑、公用事业 - **公司**：招商蛇口、衢州发展、汉高集团、顺丰控股、中通快递、圆通速递、西藏天路、国电电力、华能国际、申能股份、赣能股份、长电、国投、川投、华能水电、中核、广核 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场整体观点** - **观点**：下半年上证指数高点在3800 - 4000点，恒生指数和恒生科技指数会创年内新高；2025年股市上升动力来自无风险利率下降和资本市场改革；能讲出长期逻辑的公司有投资机会 [2][20] - **论据**：经济不好已被市场充分预期并反映在资产价格中，当前资产价格在底部，权重股估值低；经济政策更及时合理得当，改革注重投资者回报；无风险利率下降使投资人对股票等多元资产兴趣上升，实业资本产生资产管理需求；2025 - 2026年存款和理财产品到期，含权产品将增加 [4][6][8][10] 2. **各行业观点** - **有色** - **观点**：稀土磁材和锡存在持续性机会，上升周期未走完 [22] - **论据**：稀土磁材内盘价格随港口库存见底、海外竞价式采买如期上涨，但内盘需求未实质拉动，价格难一次性突破60 - 68万，投资方向可能转向出口比例大的石材企业；锡随科技爆发将从慢成长转向快成长，价格有创历史新高可能，当前商品价格和股价处于中低位置 [22][23][25][26] - **石化** - **观点**：看好长丝和炼化板块 [29] - **论据**：长丝行业龙头企业自主反内卷有成效，开工率提升、库存下降，规划在建产能减少，反内卷执行程度更严格，龙头企业有估值修复空间；炼化行业政策预期激发产能出清，对行业格局有积极影响，多数企业关注度低、股价低 [29][30][33] - **化工** - **观点**：价格法修正草案利好龙头企业，推荐关注成本差异大、行业普遍亏损品种；看好制冷剂和民爆品种 [35][42] - **论据**：草案禁止低价倾销、加强价格调查和成本审查，使边际产能企业无法超低价竞争，龙头企业定价恢复正常，盈利更扎实；制冷剂价格中枢逐季度向上；民爆受益于行业集中化和重大项目发布 [35][38][42] - **煤炭** - **观点**：焦煤期货狂热行情暂告段落，煤炭行业反内卷政策指标意义大于基本面影响，看好动力煤和焦煤相关企业 [45][46] - **论据**：焦煤期货龙头受反内卷政策乐观预期和资金倾向性影响，不代表基本面巨大拐点；政策旨在提升煤炭价格以保证电力价格稳定，当前行业超产幅度有限，全年供给同比下降，需求旺季带动价格上升 [45][46][48][50] - **钢铁** - **观点**：钢铁板块处于2 - 3年上行期 [54] - **论据**：需求端地产拖累减弱，制造业生产和出口超预期；供给端行业从去年开始减产，政策不断加码，供给收缩已开始；成本端铁矿走弱进入让利周期 [54][55][57][58] - **地产** - **观点**：看好地产行情，推荐招商蛇口和衢州发展 [60] - **论据**：牛市氛围下未涨板块安全边际高，招商蛇口资产减值干净、土地储备和拿地能力优异；衢州发展持有区块链和数字货币概念龙头趣链科技，受益于香港数字货币条例出台 [60][61] - **建材** - **观点**：关注反内卷主线和个股，关注汉高集团上市 [64][65] - **论据**：雅下水电开工超预期，需求端拼图补齐，增强政策方向确定性；建材板块受反内卷政策催化，各子行业有轮动机会，面材、防水和石膏板位置较好 [63][64] - **交运** - **观点**：航空和快递反内卷深化，看好相关企业 [67][69] - **论据**：航空暑运客流量和客座率同比上升，航司下调预售票价驱动出票量和客座率上升，反内卷政策将减少低价机票、改善收益管理、保证机队运力低速增长；快递行业份额关注度提升，义乌快递价格下限上调，预计其他地区价格竞争趋缓 [67][68][69] - **建筑** - **观点**：雅江电站项目行情暂告段落，后续关注政治局会议和中报业绩，8月可择机减仓和加仓 [70][72] - **论据**：本周五板块龙头公司回调，行情分化严重；项目施工高峰期在26 - 30年，个别受益公司未来有业绩兑现机会；8月是淡季，可能面临基本面滞涨和回撤 [70][71][72] - **公用事业** - **观点**：火电Q3业绩有望延续高增长，关注水电和核电长期投资机会 [76][81] - **论据**：动力煤价上行和焦煤期货涨停压制电力板块，但火电压力最大时间已过；6月发电量数据积极，三季度火电利用小时有较好变化，煤价适度反弹利于电价谈判；水电和核电三季度受高基数影响，中长期有投资机会 [74][75][76][80][81] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 8月市场有震荡，前期超涨板块会回吐，七八月份是今年最后一次上仓位机会 [2] - 股票定价和商品定价不同，股票定价关注未来预期 [17] - 反内卷政策使市场对未来清晰度和可见度提升，政策合理得当及时能改变估值 [16] - 焦煤期货受交易所限开仓手数影响，商品情绪见顶，多单开仓量下滑 [45][46] - 雅下水电开工超预期点在于公开化开工和需求端拼图补齐 [63] - 火电电价谈判关注现货省份现货电价和Q3及以后煤价水平，各区域会给出差异化价格政策 [77][78]

能源与工业 - 云南省2025年上半年新增投产新能源装机1377.01万千瓦，发电量同比增长9.3%，原油加工量增长6.7%，原煤产量增长5.9% [1] - 有色行业增加值同比增长16.9%，新能源电池产业增加值增长72.1% [1] - 工业大类行业增长面较一季度提升2.5个百分点，规模以上工业企业利润增长4.4%，较一季度提升5.1个百分点 [1] 经济增长与投资 - 云南省2025年上半年完成地区生产总值15537.44亿元，同比增长4.4%，增速较去年全年提升1.1个百分点，与全国差距缩小 [1] - 固定资产投资持续增长，能源、交通、水利投资分别增长30.7%、17%、5.6%，产业投资占比提升至53.9% [2] - 上半年招引亿元以上项目529个，增长43.4%，全省实有企业数增长6.18% [1] 消费与旅游 - 10亿元彩云系列消费券和30亿元国家以旧换新补贴资金撬动消费超300亿元 [2] - 限额以上计算机、家电、通信器材、新能源汽车零售额分别增长123.9%、74.5%、69%、14.8% [2] - 商品房销售面积增长4%，高于全国7.5个百分点 [2] - 上半年全省接待游客人次增长10.8%，旅游总花费增长10.5%，境外入境过夜游客增长86%，旅居人数增长45.4% [2] 就业与收入 - 上半年云南省城镇新增就业28.04万人，农村劳动力转移就业1514.93万人，其中脱贫劳动力转移就业326.28万人 [2] - 居民人均可支配收入增长5.3%，农村居民人均可支配收入增长6.2%，比全国高0.3个百分点 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 继续看好债市与A股结构性机会，债市受大宗涨价实质影响不大，短期调整为做多带来机会；股市投资者风险偏好有望保持较高态势，稀土、人工智能、创新药、大宗等结构性机会具有投资机会 [12] 根据相关目录分别进行总结 股票市场 - 美股上涨，过去一周（20250721 - 20250727）纳斯达克、标普500指数与道琼斯工业平均指数分别变化1.02%、1.46%与1.26%，纳斯达克中国科技股指数变化1.91% [2] - A股普涨，过去一周wind全A指数上涨2.21%，中证A100、沪深300等指数均有不同程度上涨；从板块风格看，沪市和深市蓝筹、成长均上涨，北证50指数变化2.85% [3] - 大多数行业上涨，30个中信行业26个上涨，煤炭、钢铁等领涨，周涨幅大于6%；稀有金属、煤炭等ETF表现较好，周涨幅在7%以上 [4] 债券市场 - 过去一周利率债有所调整，10年期国债期货主力合约较2025年7月18日下跌0.56%，10年国债活跃券收益率提升6.72BP至1.7324%，收益率曲线熊陡 [5] - 资金价格提升，截至2025年7月25日R007和DR007较2025年7月18日均有提升，两者利差提升；央行过去一周净回笼705亿元 [6] - 债市杠杆水平提升，当前7天资金成本低于30年期限品种国债收益率，银行间质押式回购成交量（5日均值）增加 [7] - 美债收益率长降短升，截至2025年7月25日，10年美债收益率较2025年7月18日下降4BP至4.40%，曲线更为平坦 [8][9] 大宗商品市场 - 美元贬值，过去一周美元指数下跌0.80%，美元兑多种货币汇率下降；金价内外分化，外盘金下跌，国内黄金价格上涨 [10] 贸易动态 - 美国与菲律宾、日本、欧盟等达成贸易协议，7月27 - 30日中美将在瑞典举行新一轮经贸会谈 [11] 后市展望 - 煤炭、钢铁等商品涨价受供给侧改革预期升温及水电工程增量需求催化，应跟踪具体政策落地情况 [12] - 7月底政治局会议可能出台稳增长政策，中美经贸会谈后续进展值得关注，投资者风险偏好有望保持较高态势 [12]

市场表现 - 沪指接近3600点，距离去年高点3674点仅差2个百分点[4] - 全市场非货ETF收益均值9.02%，中位数12.52%，前17%的ETF收益超20%[8][9] - 港股表现突出，77条走牛指数中38条为港股相关，占比50%[10] 行业板块分析 - 港股修复主线明确：创新药、港股科技、港股红利板块表现亮眼，恒生创新药指数区间回报达90.79%[11][12] - 主题轮动显著：资源类（稀土、有色）、黄金、科技细分（AI、云计算）及中证2000小盘股均有阶段性表现[11] - 境外指数中德国DAX表现抢眼，区间回报33.41%[12] 资产配置策略 - 大类资产配置强调低相关性资产组合，黄金对冲仓意外成为盈利主力，上海金ETF规模达1379亿，区间回报25.51%[15][20][22] - 时间分散策略通过低估区域分批加仓实现超额收益，双创板块估值低位加仓后收益超越指数[32][35] - 市场分散缺失导致错过港股33%涨幅，恒指PB曾跌至历史15%分位但未配置[44][46] 方法论总结 - 三分法核心：资产分散（股债商）、市场分散（全球配置）、时机分散（定投再平衡）[38][48][56] - 被动再平衡机制放弃择时，通过规则化操作实现低买高卖，长期提升正收益概率[54][55] - 红利资产提供现金流管理功能，替代现金持有并增强流动性[37][38]

A股市场走势 - A股连续震荡后可能出现拐点 市场在3500点附近未能突破上涨 [1] - 当前点位若无法上攻则大概率回调 需等待更佳入场时机 [2] - 全年仅10%时间适合交易 需把握关键窗口期 [2] 金融板块表现 - 保险板块强势反攻 成为市场上涨主要动力 [3] - 银行板块表现疲弱 失去护盘主力作用 [3] - 证券板块冲高回落收十字星 短期走势承压 [3] 周期板块动态 - 煤炭有色板块集体大跌 夜盘已现下跌信号 [4] - 硅料锂矿板块周一开盘逼近跌停 [4] 白酒行业现状 - 白酒板块持续下行 前期涨幅被快速吞噬 [6] - 某高端白酒品牌年内跌幅近50% 行业估值承压 [6] 投资策略 - 资本规模直接影响收益水平 资金量不足者建议暂缓入市 [5][6] - 板块轮动遵循涨跌规律 需把握行业轮动节奏 [5]

市场表现 - 上周A股涨势加速 上证指数放量突破3600点 全A日均成交额上升至1.86万亿元 [1] - 市场风格表现为周期>成长>金融>消费 [1] - 雅下水电工程开工 海南自贸港全岛封关运作 反内卷主题扩散推动市场情绪 [1] 政策与宏观经济 - 产业政策和国家级战略规划密集出台 提振经济复苏信心 [1] - 政治局会议的政策加码预期对会后市场表现起关键作用 [1] - 6月社零增速放缓 地产投资承压 企业盈利弹性受需求端制约 [1] - 特朗普访问美联储加剧市场对美联储独立性的担忧 [1] - 7月底美联储议息会议维持利率不变的预期仍是主流 需关注降息路径表述 [1] 行业机会 - 大金融方向受《稳定币条例》生效临近推动 非银等金融板块短期可关注 [2] - 科技成长方向关注AI应用及半导体板块热度回升 [2] - 周期方向光伏 建材等亏成本行业仍值得关注 [2] - 创新药 新消费等高景气行业可在回调中布局 [2] - 有色 军工等对冲资产或有机会 [2] 技术信号 - MACD金叉信号形成 部分个股涨势良好 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上美国关税政策有不确定性且海外宏观事件密集，国内关注政治局会议和PMI数据；中观地产销售低位有韧性，服务业分化且滑坡，制造业抢出口尾声有脉冲影响，反内卷政策有望扭转通缩；资金上国内流动性总体宽松边际收紧，海外金融条件改善，股市获资金流入；估值各指数短期反弹后估值中性偏高水平，股债溢价率走低；策略上未来1 - 2周宽基指数有望震荡筑顶回调，调整空间有限，建议急涨后择机减多股指或用虚值看跌期权保护，风格上持多IC和IM或多IM空IF套利 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 全球股市上周科创50领涨德国股市领跌，上证指数涨1.67%、恒生中国企业涨1.83%等 [8][9] - 行业上周煤炭领涨银行领跌 [12] - 过去一周四大股指期货基差率IH、IF、IC、IM分别变化0.21%、0.09%、 - 0.39%、 - 0.31%，IH平水，IC和IM贴水扩大；跨期价差率（当月和下月）分别变化 - 0.3%、 - 0.25%、 - 0.19%、 - 0.25%，跨期贴水扩大；跨期价差率（下季和当月）分别变化 - 0.21%、 - 0.61%、 - 1.32%、 - 1.81%，远期贴水大幅扩大 [19] 资金流向 - 两融和稳市资金方面，上周两融资金流入396.5亿元至1.94万亿，占沪深两市流通市值比例维持2.26%，被动性股票ETF资金规模增加744.3亿元，份额申购2.9亿份 [22] - 产业资本方面，7月累计股权融资454.9亿元，数量6家，上周股市解禁市值868.4亿，环比大幅增加 [26] 流动性 - 货币投放上，上周央行OMO逆回购净回笼705亿元，MLF月度持续宽松，流动性供给总体中性边际趋紧 [28] - 货币需求上，上周债市总发行21334.1亿，到期19430.6亿，货币净需求1903.4亿，货币债务融资需求周度高位滑坡，地方政府债融资有韧性 [31] - 资金价格上，DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化14.5bp、6.4bp、5.8bp，同业存单发行利率反弹2.1bp，资金价格总体小幅反弹 [34] - 期限结构上，上周收益率期限结构持续走陡，国债和国开债信用利差长短端均扩大，凸显宽信用预期回归 [38] - 中美利差上，截至7月25日，美国十债利率降4.0bp，通胀预期升3.0bp，实际利率降7.00bp，美债10 - 2Y价差回落7.00bp，中美利差倒挂程度收窄10.79bp，离岸人民币升值0.19% [41] 宏观基本面 - 地产需求上，截止7月24日，30大中城市商品房周成交面积季节性改善但同期偏低，二手房销售降至近七年最低，地产市场销售重回低位 [44] - 服务业活动上，截止7月25日，全国28大中城市地铁客运量高位回落，百城交通拥堵延时指数下降，服务业经济活动周度降温 [48] - 制造业跟踪上，制造业产能利用率全面回落，内外需走势边际改善进入季节性旺季 [52] - 货物流上，货物流和人流维持高位，电商和民航领域周度降温，铁路运输回升，需防8 - 9月季节性下滑风险 [56] - 进出口上，出口抢出口接近尾声有脉冲，港口货物吞吐量和集装箱吞吐量回升，8 - 9月需防关税摩擦二次回踩风险 [61] - 海外方面，美国7月Markit制造业PMI初值重回收缩区间，耐用品订单下滑，市场预期2025年降息2次，9月降息概率上调至61.9% [63] 其它分析 - 估值上，过去一周股债风险溢价3.07%，较上周降0.15%，外资风险溢价指数3.99%，较上周降0.05%；上证50、沪深300、中证500和中证1000指数估值位于近5年81.1%、76.8%、87.3%和71.4%分位数，估值吸引力边际下降 [66][71] - 量化诊断上，7月股市季节性震荡上涨和结构分化，成长相对占优，周期先扬后抑，关注IC和IM回调做多、IF和IH急涨后波段做空机会 [74] - 财经日历上，中国关注7月制造业和服务业PMI及工业企业利润；海外关注美国非农就业报告、职位缺口、制造业PMI、PCE通胀等数据及美联储议息会议 [76]

板块表现 - 钢铁ETF近一个月涨幅超18%，光伏ETF、煤炭ETF等涨幅均超10% [1] - 上周周期ETF涨幅最大，规模以上平均上涨6.41%，净申购最多为102.31亿元 [1] - 上周领涨行业是建筑材料（8.2%）、煤炭（8.0%）、钢铁（7.7%）和有色（6.7%） [2] 资金流向 - 近一周多只钢铁、化工、基建、建材等板块ETF资金净流入超10亿元 [1] - 周期ETF净申购最多，为102.31亿元 [1] 行业轮动与扩散 - 周期行情内部向煤炭、建筑等低位行业扩散，反映市场风险偏好提升 [1] - 反内卷涉及的重点行业中，普钢、玻璃玻纤、钛白粉、新能源链企业盈利和资本开支处于历史低位 [1] - 短期主题行情和商品价格加速上涨阶段或已进入尾声 [2] 后市展望 - 短期周期板块、商品市场存在过热超涨风险，科技、新能源领域轮动性价比回升 [1] - 成长风格有望接力周期，宽基方向创业板、中证500、中证800、中证1000等中盘方向预计表现更好 [1] - 假设政策符合预期，相关行业供给侧变化趋势延续，但商品价格难以大幅上涨，股价上涨斜率会降低 [2]

核心观点 - 当前市场具备政策和流动性驱动牛市的条件，通缩和房地产市场下行较难改变整体牛市趋势 [1] - 建议战术层面减少高股息资产配置比例，增加具备弹性的成长类资产比重 [1][22] - AI产业催化持续，上游算力是短期胜率更高的方向 [3] - 港股科技股有望走出独立行情，外资低配状态仍有回流空间 [7] - 债市尚未企稳，转债市场高波策略表现最优 [18][19] 焦点锐评 - 第七届世界人工智能大会规模创历届之最：展览面积突破7万平方米，800余家企业参展（市外及国际企业占比超50%），3000余项展品包括40余款大模型、50余款AI终端、60余款智能机器人及100余款首发新品 [3] - AI智能体将在2025年成为编程领域主流应用场景之一，科技板块因股价位置和产业催化具备恢复空间 [3] 权益市场 - 博时基金：外部政策环境与流动性进入顺风阶段，建议保持中高仓位并调高进攻权重 [5] - 信达证券：资产荒逻辑主导下居民资金持续流入股市，配置建议关注非银/银行（稳健）、新消费/AI（轮动）、军工/有色（供需优势） [6] - 中金公司：港股科技板块可能独立走强，配置聚焦科技、出海、稳定回报和新消费四条主线 [7] - 主要指数表现：万得全A近一月涨7.87%，创业板指涨13.37%，恒生科技涨7.17%，纳斯达克涨6.01% [8][9] 行业研究 - 中金公司：看多有色（铜目标价10,500美元/吨，铝2,900美元/吨），看空黑色（铁矿目标价90美元/吨） [11] - 华泰证券："反内卷"主线受配置型资金青睐，建材/煤炭/化工等低估值高分红行业成为重点 [12] - 野村东方国际：市场转向结构性轮动，煤炭/公用事业/石油石化等滞涨板块受关注 [13] - 行业涨幅：建筑材料（一周8.20%）、煤炭（7.98%）、钢铁（7.67%）领涨；食品饮料（0.74%）、家用电器（0.04%）滞涨 [15][16][17] 宏观与固收 - 中泰证券：债市受风险偏好上升冲击，利率点位过低导致性价比下降，建议控制久期 [18] - 银河证券：转债市场高价高弹性策略跑赢基准28.1%，改良双低策略超额收益11.0% [19] - 国泰基金：短期情绪波动不足动摇债市基础，7月政治局会议是关键节点 [20] 资产配置 - 广发证券：居民储蓄向股市转移趋势明显，主题投资与高质量成长股受偏好，建议增加成长类资产配置 [22]

资源品战略重要性提升 - 逆全球化风潮下资源品战略重要性获市场共识 2020年以来煤炭、黄金、铜、银、稀土等大宗商品行情扩散 资源股投资重回视野 [1] - 资源品正从"周期商品"向"战略资产"蜕变 供给端刚性约束取代需求端波动成为周期驱动核心 理解逆全球化对供需两端的影响是把握投资机会关键 [1][7] 基金经理研究框架 - 管浩阳深耕周期品研究9年 从钢铁行业起步逐步拓展至建筑、建材、有色、化工、煤炭等领域 形成全周期品研究图谱 [2] - 研究框架强调供给比需求重要 贝塔比个股重要 周期股波动由行业景气度驱动 价格上涨与企业成长性叠加会形成反身性投资机会 [1][3] - 将资源股划分为四类资产：景气类(黄金、白银、钾肥)、主题类(稀土、小金属)、价值类(铜、磷矿)、红利类(原油、煤炭) 以景气类为主其他三类为辅 [4][5] 大宗商品周期展望 - 2020年启动的本轮大宗商品周期仍有机会 核心支撑来自供给端三重刚性约束：资本开支不足、优质矿山减少、资源品战略地位升维 [6][7] - 铜价未来四至五年中枢看涨 供给刚性驱动明显 全球铜矿品位连年下降 新矿发现难度大 需求端电网投资与新能源形成支撑 [5] - 工业金属与贵金属为重点关注领域 小金属及"反内卷"主题子行业可增强组合弹性 [5] 行业供需特征 - 钢铁行业属国内周期 关注政策与需求 有色行业受海外周期主导 铜铝价格由全球供需决定 有色细分领域逻辑差异显著 [2] - 逆全球化推动产业链重构 墨西哥、越南、印度等新兴制造业中心对工业金属形成长期需求支撑 [7] - 各国通过行政手段提升资源价值(如刚果金禁钴出口、印尼提高镍矿关税) 资源品获取壁垒持续提高 [7]