文章核心观点 - 在流动性改善、地缘扰动、AI泡沫短期无虞三重因素下，亚洲股市更需聚焦基本面线索变化带来的结构性配置机会 [1] - 美联储12月降息预期反转缓解亚洲市场宏观压力 [1] - 全球GPR指数高位运行下俄乌冲突等构成阶段性扰动 [1] - AI领域现金流支撑与供应链瓶颈使极端泡沫叙事难现 [1] A股市场 - 需基本面超预期突破 [1] - 配置上建议聚焦资源/传统制造业定价权重估与企业出海主线 [1] - 关注低拥挤品种与红利标的 [1] 港股市场 - 受益内外部催化有望实现戴维斯双击 [1] - 建议侧重科技、医疗、资源品等五大方向 [1] 韩国股市 - 依托基本面、政策与流动性推动重估 [1] - 建议重点关注半导体/AI等行业 [1] 印度股市 - 具备补涨潜力 [1] - 货币政策宽松背景下建议优先配置利率敏感型企业与消费板块 [1] - 逆向看多IT服务 [1] 日本股市 - 受益治理红利与外资增配 [1] - 聚焦行业整合、资产重估等四大方向 [1] 东南亚股市 - 呈现复苏态势 [1] - 马来西亚建议关注AI与数据中心产业链 [1] - 印尼建议聚焦消费与新能源汽车 [1] - 泰国建议首选消费和旅游板块 [1] - 整体需密切跟踪宏观变量与政策动向 [1]

活动概况 - 活动名称为“星耀鹏城”20+8产业沙龙——大消费投融资并购专场，于12月5日在深圳上市公司协会举办 [1] - 活动是香蜜湖金融+系列活动之一，旨在搭建产融对接平台，推动深圳大消费产业高质量发展 [1] - 活动紧扣消费市场从“规模扩张”向“价值共创”转型的核心趋势 [1] - 现场汇聚了境内外大消费行业头部上市公司、投资机构及科创企业代表逾80人 [1] 活动内容与参与方 - 深圳证券交易所专家就资本市场服务新消费产业发展进行了政策解读 [1] - 深交所科融通V-Next专家分享了大消费行业投融资数据洞察与深圳上市公司并购重组服务专区升级建设情况 [1] - 同创伟业相关负责人分享了基于大消费产业洞察的投资逻辑与整合实践 [1] - 活动中还举办了路演对接和互动交流环节 [1]

市场行情与驱动因素 - 当日A股市场低开高走，整体上涨，市场星级回到4.2星 [1] - 大、中、小盘股均上涨，其中小盘股上涨幅度略多 [2] - 价值与成长风格也均录得上涨 [3] - 盘中主要利好是保险机构下调了投资沪深300、红利低波动100等指数成分股的风险因子，此举意味着保险资金可配置更多相关股票资产，并直接推动了当日证券保险、价值等方向品种的较多上涨 [4][5][6][7] - 港股市场当日开盘下跌，但收盘反弹上涨，整体涨幅略低于A股 [8] 结构性牛市特征与历史表现 - A股和港股的牛市多为结构性牛市，其特点是特定品种上涨较多，而其他品种上涨较少甚至下跌，普涨型牛市较为罕见 [11][12][14] - 历史结构性牛市案例：2015年为小盘成长牛市，2016-2017年为大盘价值牛市，2019-2021年为大盘成长牛市，2025年（当前）为小盘成长牛市 [13] - 因此，在一轮牛市中，并非所有品种都能达到高估状态，这是常态 [10] 当前市场风格与基本面分析 - 今年（2025年）市场上涨的主力是小盘和成长风格，例如中证2000等小微盘指数，以及创业板、科创板等科技成长风格，其涨幅超过大盘平均水平 [15] - 今年达到高估的品种也多出自上述领域 [16] - 小盘成长风格上涨有基本面支撑：A股和港股科技类品种今年很多盈利同比增长速度达到30%以上，其中港股科技过去一年盈利同比翻倍增长，是近5年最强的阶段 [17][18][19] - 部分品种今年基本面温和复苏，盈利同比增长在百分之几到百分之十几，例如A股的红利、自由现金流、医药类指数，以及港股的恒生消费等指数，其今年涨幅也普遍在百分之几到百分之十几 [20][21][22][23][24] - 另有部分品种如消费等，今年1-3季度基本面仍在下降，盈利同比负增长，对应指数也出现下跌 [25][26] 投资启示与长期视角 - 由于结构性牛市的特点，投资者不应期望一次牛市所有品种都达到高估，但当前上涨少的品种未来可能在另一轮行情中领涨，例如小盘股在2015年领涨后沉寂数年，又在最近一年成为强势品种 [27][28][29][30][31][32] - 投资需要耐心，等待市场风格的轮动 [33][34] - 即使指数未达高估，仍可能获得收益，因为指数基金净值长期由盈利增长和分红驱动，例如很多红利、低波动、价值指数自2018年以来虽未出现高估，但其基金净值已上涨50-70%以上 [35][36][37][38][39][40][41] - 牛市中的高估状态，其本质是在较短时间内兑现未来若干年的收益 [42] 港股市场估值数据摘要 - 港股因今年比A股多涨一轮，已率先回到3点几星，其星级跟随港股指数估值表更新 [42] - 截至2025年12月4日，部分港股核心指数估值数据如下 [43]： - **恒生指数**：市盈率14.05，市净率1.37，股息率3.05%，ROE 9.75% - **H股指数**：市盈率14.11，市净率1.31，股息率2.84%，ROE 9.28% - **恒生科技指数**：市盈率26.33，市净率2.81，股息率0.94%，ROE 10.67% - **恒生消费指数**：市盈率16.51，市净率2.55，股息率3.33%，ROE 15.45% - **恒生医疗保健指数**：市盈率29.69，市净率3.02，股息率1.16%，ROE 10.15% - **恒生红利低波动指数**：市盈率8.93，市净率0.76，股息率4.74%，ROE 8.51% A股及跨市场指数估值数据摘要 - 截至2025年12月5日，部分A股及跨市场核心指数估值数据如下 [50]： - **上证红利**：市盈率10.05，市净率0.98，股息率4.95%，ROE 9.75% - **沪深300**：市盈率15.89，市净率1.80，股息率2.35%，ROE 11.33% - **中证500**：市盈率31.14，市净率2.23，股息率1.34%，ROE 7.16% - **创业板指**：市盈率41.78，市净率5.37，股息率0.91%，ROE 12.85% - **中证消费**：市盈率27.22，市净率3.35，股息率3.44%，ROE 12.31% - **中证医疗**：市盈率46.36，市净率3.21，股息率1.39%，ROE 6.92% - **标普500**：市盈率24.85，市净率5.63，股息率1.14%，ROE 22.66% - **纳斯达克100**：市盈率29.68，市净率8.91，股息率0.63%，ROE 30.02% 债券市场参考数据摘要 - 提供部分债券指数参考数据，例如 [54]： - **十年期国债**：到期收益率1.81%，近1年年化收益2.71%，近5年年化收益4.84%，近5年最大回撤-2.14% - **中债-新综合指数**：修正久期5.81年，到期收益率1.99%，近5年年化收益4.36% - **货币基金七日年化中位数**为1.19%

报告行业投资评级 - 股指：震荡 [1] - 国债：偏强 [1] 报告的核心观点 - 昨日A股市场震荡持平，TMT板块收涨，消费板块回调，市场重新聚焦基本面逻辑，科技领域上游硬件制造环节中期盈利能力可观，但相关题材临近年底缺乏催化进入震荡行情，传统经济领域短期难入基本面牛市，海外科技股预期分化，预计指数短期震荡 [1] - 国债期货收盘各主力合约下跌，央行开展逆回购实现净回笼，资金面整体宽松但降息预期低，债市利好出尽，国债收益率震荡小幅上行，预计年内延续窄幅震荡走势 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 市场价格变动 - 股指期货方面，IH涨0.33%、IF涨0.27%、IC涨0.47%、IM涨0.25%；股票指数方面，上证50涨0.38%、沪深300涨0.34%、中证500涨0.24%、中证1000涨0.01%；国债期货方面，TS跌0.05%、TF跌0.24%、T跌0.34%、TL跌1.02% [3] 市场消息 - 商务部称中国政府依法依规开展稀土相关物项出口管制，对民用合规出口申请及时批准，还积极适用便利化措施维护全球产供链安全稳定 [4] 图表分析 股指期货 - 展示IH、IF、IM、IC主力合约走势及各合约当月基差走势相关图表 [5][6][7][9] 国债期货 - 展示国债期货主力合约走势、国债现券收益率、各年期国债期货基差、跨期价差、跨品种价差及资金利率相关图表 [12][13][16][17][18] 汇率 - 展示美元对人民币中间价、欧元对人民币中间价、远期美元兑人民币1M和3M、远期欧元兑人民币1M和3M、美元指数、欧元兑美元、英镑兑美元、美元兑日元相关图表 [20][21][23][25][27][28]

港股消费板块市场表现 - 12月5日港股市场低开低走，港股消费ETF（159735）当日下跌0.48% [1] - 该ETF年初至今截至12月4日累计涨幅超过21% [1] - 成分股表现分化，零跑汽车、创科实业上涨超过1%，周大福、李宁、恒安国际、美的集团股价飘红 [1] - 该ETF跟踪中证港股通消费主题指数，该指数选取港股通内流动性好、市值大的50只消费主题股票，采用自由流通市值加权 [1] 消费市场宏观环境与潜力 - 中国是全球第二大消费品市场，拥有全球最大规模中等收入群体，蕴含巨大的投资和消费潜力 [1] - 中国正致力于高质量发展，绿色化、数字化、智能化转型加速，产业配套能力强，是新一轮科技革命和产业变革的最佳应用场景 [1] 消费行业未来展望与趋势 - 交银国际预计2025年消费将小幅回暖，2026年有望延续温和增长的新常态 [2] - 新常态的核心特征是总体需求增速偏缓，但消费理性化与需求层级上移不断推动结构性分化，成为细分市场的重要增长动力 [2] - 市场将逐步构建新平衡，核心转向挖掘消费者需求并更加重视经营效率提升 [2] - 企业需精准洞察消费趋势，通过产品、渠道、技术创新与供应链优化来把握结构性机会 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月4日期指当月合约悉数上涨，本交易日期指总成交回落、持仓减少，还展示了期指相关数据及市场重要驱动事件等信息 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 期指期现数据跟踪 - 12月4日四大期指当月合约悉数上涨，IF涨0.38%，IH涨0.44%，IC涨0.61%，IM涨0.39% [1] - 本交易日期指总成交回落，IF、IH、IC、IM总成交分别减少5184手、44手、2272手、5429手；持仓方面，IF、IH、IC、IM总持仓分别减少3942手、3020手、8576手、13768手 [2] 期指前20大会员持仓增减 - IF2512多单增减为 -5074，空单增减为 -4412；IF2603多单增减为581，空单增减为642；IF2606多单增减为151，空单增减为168 [5] - IH2512多单增减为 -2193，空单增减为 -1830；IH2603多单增减为 -511，空单增减为 -214 [5] - IC2512多单增减为 -7954，空单增减为 -7808；IC2601多单增减为737，空单增减为721；IC2603多单增减为818，空单增减为690；IC2606多单增减为446，空单增减为357 [5] - IM2512多单增减为 -8399，空单增减为 -10183；IM2601多单增减为959，空单增减为896；IM2603多单增减为 -1984，空单增减为 -1190 [5] 趋势强度 - IF、IH趋势强度为1，IC、IM趋势强度为1，趋势强度取值范围为【-2,2】区间整数 [6] 重要驱动 - 国家主席习近平同法国总统马克龙举行会谈，两国元首就乌克兰危机交换意见并见证签署多领域合作文件 [6] - 有媒体报道日本首相高市早苗相关立场不准确，外交部发言人林剑表示中方绝不接受 [6] 其他市场信息 - 央行12月5日开展1万亿元3个月期买断式逆回购操作，对本月到期量等量对冲 [7] - 美国三大股指收盘涨跌不一，道指跌0.07%，标普500指数涨0.11%，纳指涨0.22% [7] - 住建部数据显示2025年全国计划新开工改造城镇老旧小区2.5万个，1 - 10月已开工2.51万个，16个地区完成年度计划 [7] - 上证指数收跌0.06%，深证成指涨0.4%，创业板指涨1.01%，A股全天成交1.56万亿元 [7]

立案调查与关联性 - 武汉当代科技产业集团股份有限公司于11月28日因涉嫌信息披露违法违规、违规融资被证监会立案 [1] - 天风证券于同日因涉嫌信息披露违法违规、违法提供融资被证监会立案 两案立案编号连续且案由高度关联 [1] - 两家公司均表示将积极配合调查并履行信息披露义务 [1] 天风证券市场表现与资金占用 - 截至12月4日收盘 天风证券股价报4.25元/股 总市值为428亿元 近三个月内市值蒸发近130亿元 [2] - 根据2022年年报 当代集团及其关联方曾非经营性占用天风证券资金 累计占用本金约19亿元 并产生利息约1.06亿元 至2022年末本息已全部归还 [3] - 天风证券与当代集团长期深度绑定 除资金占用外 天风证券协助当代集团融资并大量持有其债券 形成风险互锁 [4] 当代集团状况与天风证券股权变更 - 当代集团曾是湖北最大民营企业 资产规模高达千亿元 业务多元 但自2022年4月起陷入债务危机 [3] - 2022年 当地政府引入国资化险 湖北宏泰集团成为天风证券控股股东 持股28.2435% 湖北省财政厅为实控人 [4] - 2024年9月 当代集团被申请破产重整 2025年4月法院批准重整计划 目前处于重整计划执行阶段 执行完毕存在不确定性 [4] 天风证券财务状况与融资活动 - 天风证券拟在境外发行不超过9.6亿美元（约合人民币69亿元）债券 期限不超过5年 用于偿还境外债务 [5] - 上市以来 天风证券累计募资1070.56亿元 其中债券融资863.54亿元 占比超八成 [6] - 截至2025年三季度末 天风证券总资产924.96亿元 负债总计645.71亿元 应付债券288.67亿元 同比减少约107亿元 [6] 天风证券经营业绩与风险指标 - 2025年前三季度 天风证券实现营业收入21.12亿元 同比增长57.53% 实现归母净利润1.53亿元 同比扭亏为盈 [6] - 2023年 国资入主后首个完整年度 公司实现营业收入34.27亿元 同比增长超99% 归母净利润3.07亿元 较上年超15亿元亏损大幅改善 [6] - 2025年前三季度 天风证券净资产收益率为0.60% 远低于行业6.16%的平均水平 [7] 天风证券资本与流动性风险 - 截至2025年三季度末 天风证券风险覆盖率为152.18% 净稳定资金率为106.78% 在上市券商中排名垫底 且净稳定资金率已跌破证监会规定的120%预警线 [7] - 2025年6月 天风证券完成40亿元定增 由控股股东湖北宏泰集团全额认购 注册资本从86.66亿元提升至101.42亿元 资金拟用于补充资本金、营运资金及偿还债务 [7] - 分析认为 公司净稳定资金率低于预警线主要因长期债券逐步变为一年内到期 后续发行长期信用债后该指标有望提升至预警线以上 [7]

文章核心观点 - 从全球视角分析创新投资驱动战略与传统投资驱动战略的差异及结果，强调中国坚持创新投资驱动战略的正确性 [5][6] - 提出当前创投基金应重点布局的五大进程以获取良好投资回报，并支持国家发展战略 [3][8] - 对中国股权投资新阶段提出七点市场展望和建议，旨在构建健康、韧性的创投生态 [12][13][14][15] 全球发展战略路径分析 - 创新投资驱动战略通过构建创投和资本市场生态，支持中小企业和颠覆式创新，代表国家和地区包括美国、以色列、中国大陆及中国台湾地区，成果显著如美国在全球市值前二十大公司中占十七席，以色列在纳斯达克上市公司数量仅次于美国和中国 [5] - 传统投资驱动战略以传统银行为主融资渠道，回避创新风险，支持大企业渐进式创新，代表国家为日、欧、俄，结果依赖旧路径导致创新投资不足，陷入长期增长停滞如日本错过互联网、5G等发展浪潮 [5][6] 中国创投战略成果 - 自1999年创投出现后，中国GDP增长超13倍，投资贡献率超过43%，创投支持建立全球最完整产业链，全球500多种主要工业品中40%以上产量居世界第一 [7] - 创投培育优秀企业主体，超九成科创板上市公司和超五成创业板上市公司由创投支持发展，并重金投入半导体产业，涌现中芯国际、寒武纪等支柱企业 [7] - 创投扶持新能源、通信、交通科技等全球领先产业，人工智能和生物医药也占重要地位 [7] 创投基金五大布局进程 - 补短板进程：解决"卡脖子"环节，保障供应链安全自主可控，用户给予更多试错机会，企业从被动到主动卡位，如前海方舟在半导体行业投资长鑫存储、摩尔线程等，金额超20亿元 [3][8] - 数字化进程：用数字技术改造传统产业，改变生活和工作场景，软件硬件深度融合提升社会效率，投资案例如聚玻网（玻璃产业互联网）、越疆（机器人）、无人驾驶车等 [3][9][10] - 碳中和进程：能源结构转型确定性趋势，从金融产品推进型、政策驱动型进入需求推动型，创投起重要作用，早期投资碳中和企业及新技术如固态电池，尽管技术不成熟但代表未来方向 [3][10] - 大健康进程：从"对症治疗"转向"根治疾病"，中国生物医药与欧美并跑，预测七八年后领跑，关注基因、细胞领域创新如CAR-T疗法、基因编辑技术，投资早期项目 [3][11] - 消费升级进程：消费支撑经济成长和民众精神物质快乐，消费企业不断升级应获投资支持，布局效果良好 [3][11] 股权投资市场展望与建议 - 投早投小投未来，发展耐心资本：出资人、管理人、监管人需突破，包括鼓励创新宽容失败、放宽基金存续期、放弃过度追求短期回报（DPI）考核、研究开道、给予长期投资税收优惠、优化退出规定 [12] - 优化股权投资资本来源结构：未来应由政府资本、各类金融资本、家族财富资金三足鼎立，近期引导银行、保险等金融资本将股权投资作为重要资产配置方向，大力发展政府引导性和市场化母基金 [13] - 股权财政和资本招商成为政府土地财政转型手段：合肥现象被效仿，创投机构需改变商业策略、工作方法、产品设计以迎合趋势 [13] - 重视投后管理和服务：坚持三分投、七分管，帮助企业整合资源克服困难，通过服务尽到社会责任，减少因投后管理不到位导致的失败 [14] - 发展S基金和接续基金：构建前赴后继创新投资生态，避免历史庞大股权投资资产发生退出挤兑，需解决底层资产判断和交易定价风险 [14] - 支持各行业均衡发展：创投基金和资本市场应百花齐放，避免过度集中，使各行各业创新得到滋养 [14] - 维护健康二级市场：支持创新企业IPO和并购重组，一级市场繁荣依赖二级市场良好估值和畅通退出通道，不必过分担忧扩容带来的两极分化 [15]

论坛背景与主旨 - 中信证券于12月3日至4日在上海主办2025年“全球消费医药联合主题论坛” [1] - 论坛旨在汇聚产业智慧、揭示趋势机遇，推动结构性机遇转化为发展动能，为构建共生共荣的资本市场生态提供指引 [1] 宏观经济与行业趋势 - 当前全球经济格局与技术革命正经历深刻变革，中国正沿高质量发展航道破浪前行 [1] - 消费领域正经历从规模化向品质化、个性化的质变，多种新业态、新模式加速涌现 [1] - 消费升级既满足14亿人美好生活需要，也为国内大循环注入新动能 [1] - 医疗健康产业依托生命科学突破，在精准医疗、数字健康、创新药、智慧养老等领域迎来黄金发展期 [1] - 医疗健康产业既是民生保障基石，更是科技自立自强的战略支点 [1] 核心投资逻辑 - 消费与医疗产业构成的双轮驱动将相互赋能 [1]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为宏观经济与金融市场分析 涵盖中美两国的新经济（如AI 芯片 数据中心 新能源）和老经济（如传统汽车制造 房地产 基建 消费 贸易）领域[1][5][7] 核心观点与论据 * 美国经济面临高通胀 高利率 高工资的“三高”挑战 导致传统企业运营成本上升 经济下行压力增大 具体表现为非农就业数据持续恶化 私人公司统计显示就业加速下滑 企业裁员数量大幅上升 美国普通民众消费信心跌至历史谷底 不良信贷率明显上升[1][3][4] * 中美两国均出现新旧经济分化 美国AI相关行业（如芯片 数据中心）投资增长迅速 而传统行业（如汽车制造业）则面临关税 原材料价格上涨及工资成本增加等多重压力[1][5] * 中国新兴产业增速较快但占GDP比重仍低 大部分GDP仍由地产 消费 贸易等传统行业贡献 这些传统行业正承受较大下行压力 政府通过推动制造业投资和新兴产业发展来支撑整体经济增长[1][5] * 2025年中国股市表现良好 但债市跑赢了股市 中国股市历次高点（如2007年 2015年 2025年）与资本回报密切相关 资本回报（可理解为实体经济从外部获得的收益 包括贸易顺差和财政赤字）越高 股市表现越好[9] * 债券在当前经济环境下仍具投资机会 主因是新老经济分化 股票市场更多关注新经济领域 而债券市场更多关注面临压力的老经济领域 因此股票和债券可以同时上涨[2] * 从电力消耗看 新兴产业如AI 芯片和数据中心用电量显著增加 而房地产 水泥等传统基建相关行业用电量相对较低[7] * 从工业金属使用看 以铜为代表的新兴能源项目需求旺盛 而螺纹钢作为传统基建地产相关材料 其需求相对疲软[7] * 黄金价格表现强劲 出现市场定价背离现象 美国债利率和铜金比（反映工业需求和流动性）在过去两三年中出现显著背离（铜金比下跌而债券利率保持高位） 黄金石油比价与股票波动率也出现背离（黄金相对石油价格较高 但股市未显著下跌） 这些矛盾可能由新老经济分化解释 投资者选择购买黄金和债券作为避险手段[8] 其他重要内容 * 资金流向上 股市资金更多流向新兴产业 债市则因传统产业融资需求及货币政策放松也吸引大量资金 中美两国股市与债市资金流动趋势无显著差异[6] * 估值方面 美国股市目前估值偏贵 但与互联网泡沫时期相比风险溢价未达极端水平 中国股市虽偏贵但尚未过度昂贵[6] * 美国债利率和铜金比通常高度一致 但近期出现显著背离[3][8]