核心观点 - 小米集团近期对中国区业务进行了一系列重要的人事与运营调整，核心背景是中国区业绩承压，旨在通过高层直接介入、优化组织架构和渠道网络来提升运营效率与盈利能力 [1][2] 人事调整 - 中国区总裁王晓雁亲自兼任销售运营一部总经理，直接抓业绩 [1] - 原销售运营一部总经理孙昊和原销售运营二部总经理刘耀平已从原岗位调任 [1][2] - 任命江苏分公司总经理郭金保担任销售运营二部总经理，其曾负责大家电业务运营 [1][2] - 汽车业务方面，原汽车部销交服部总经理张健调任新零售部总经理，其职位由夏志国接任，夏志国继续兼任汽车销交服部销售运营部总经理 [1] - 任命何俊伶担任甘青宁分公司总经理 [1] 业务运营与业绩压力 - 调整与小米近期中国区业绩“承压”直接相关 [1][2] - 受外部环境影响，小米近期出现汽车、手机、大家电订单增长放缓的情况 [2] - 部分经销商出现空调“压仓”情况，不得不低价向二级市场转卖以回收资金，公司面临库存压力 [2] - 公司已放缓新零售扩张节奏，并允许经销商对门店进行“优化” [2] 渠道战略重大转向 - 公司明确2026年的发展核心将从“规模扩张”转向“质量提升” [3] - 将启动结构性调整，有序关闭部分低效且亏损的门店，以帮助合作伙伴及时止损，将资源聚焦于高潜力门店 [3] - 此次调整是集中处理2025年1月1日前开设的、同时符合“低效”与“亏损”标准的存量门店 [5] - 对于高效高亏店及2025年新建但难以扭亏的门店，保留了“一店一议”的申请通道 [5] - 若经销商选择保留优化池中的门店，公司将于2026年1月1日起撤出店长，由经销商自行补充店员确保运营 [5] 门店优化具体措施与规模 - 公司给出了优化汽车门店人员结构的建议，可从原来的“1+2+11”（店长、主管、销售）结构优化至“1+1+5”结构，以提高人效 [4] - 截至目前，各省（直辖市）上报的优化门店数量在20~50家之间 [4] - 业内人士预测此次全国调整的门店数量大概率将超过1000家 [4] 财务影响 - 此次调整，公司将主动承担一次性损失约2726万元 [5] - 此举的目的是为了帮助合作商伙伴每年减少超过7246万元的亏损 [5]

股价表现与市场反应 - 周大福股价上涨3.66%至14.15港元，成交额达1.83亿港元 [1] - 里昂将公司12个月目标价从12港元上调至13港元，维持前瞻市盈率12倍不变 [1] 机构观点与业绩预测 - 里昂预测周大福2026财年销售额及净利润同比增长3%和40% [1] - 机构预测2026财年毛利率及营业利润率分别为30.6%和18% [1] - 里昂指出2026财年上半财年销售额和利润略低于市场共识，但同店销售增长指引维持不变且盈利能力指引被上调 [1] - 机构预计下一个旺季（新年、春节和情人节）的销售表现对股价至关重要 [1] 近期财务业绩 - 截至2025年9月30日止6个月，公司营业额为389.86亿港元，同比减少1.07% [1] - 同期公司股东应占溢利为25.34亿港元，同比微增0.16% [1] 同店销售表现 - 内地直营零售点同店销售上升2.6%，加盟零售点同店销售增长4.8% [1] - 香港及澳门整体同店销售上升4.4%，主要由零售消费气氛回暖及人流回升推动 [1] - 香港同店销售上升1.8%，澳门同店销售大幅增长13.7% [1] 公司经营策略与展望 - 公司对内地同店表现的持续改善感到鼓舞，认为这印证了门店优化的成效 [1]

公司2026财年中期业绩 - 2026财年上半年收入为389.9亿港元，同比下降1.1% [1] - 2026财年上半年经营溢利为68.2亿港元，同比增长0.7% [1] - 2026财年上半年归母净利润为25.3亿港元，同比增长0.1% [1] - 公司宣派中期股息每股0.22港元，派息率为85.7% [1] 近期经营表现 - 2025年10月1日至11月18日整体零售值增长33.9%，其中中国内地增长35.1%，港澳及其他市场增长26.5% [4] - 同期中国内地同店销售增长38.8%，其中定价首饰增长93.9%，计价黄金首饰增长23.0% [4] - 同期港澳地区同店销售增长18.3%，其中定价首饰增长13.1%，计价黄金首饰增长28.0% [4] 分地区业绩 - 2026财年上半年中国内地收入为321.9亿港元，同比下降2.5% [1] - 2026财年上半年中国香港、澳门及其他市场收入为67.9亿港元，同比增长6.5% [1] - 2026财年上半年中国内地直营同店销售增长2.6%，加盟店同店销售增长4.8% [1] - 2026财年上半年港澳地区同店销售增长4.4%，其中香港增长1.8%，澳门增长13.7% [1] 分产品业绩 - 2026财年上半年定价首饰收入同比增长9.3% [1] - 2026财年上半年计价黄金首饰收入同比下降3.8% [1] - 定价首饰收入占比提升至29.6%，较上年同期的26.9%有明显提升 [2] - 高毛利率定价类黄金首饰（传福、传喜、故宫）销售额达34亿港元，收入占比为8.7% [2] 门店网络与渠道结构 - 截至2026财年上半年末，中国内地共有5663家零售点，期内净关闭611家，港澳地区零售点维持88家 [2] - 公司开设8家新形象店，其门店生产力持续高于同区平均水平 [2] - 中国内地业务在一二线市场零售值占比从2025财年的55.3%提升至2026财年的64.7% [2] - 一线城市零售值同比增长8.7%，零售值占比提升5个百分点至17.4% [2] 盈利能力与费用控制 - 2026财年上半年毛利率为30.5%，同比下降0.9个百分点 [3] - 2026财年上半年SG&A比率为14.0%，同比下降1.2个百分点 [3] - 2026财年上半年经营利润率为17.5%，同比上升0.3个百分点，创近五年新高 [3] - 因黄金借贷合约重估产生亏损31.4亿港元，公司净利率为6.6%，同比上升0.1个百分点 [3] 盈利预测 - 预计2026至2028财年净利润规模分别为87.07亿港元、98.04亿港元、108.64亿港元 [1][4] - 预计2026至2028财年收入规模分别为940.01亿港元、988.00亿港元、1047.48亿港元，年均增长率约为5% [4] - 当前市值对应2026财年市盈率为17.5倍 [1]

1HFY26业绩概览 - 1HFY26实现营业收入80.45亿港币，同比下降3.1%，净利润11.46亿港币，同比增长0.6%，业绩符合预期 [1] - 公司计划派息每股15港仙，派息率达到50.8% [1] 分区域收入表现 - 内销收入同比下滑6%至46.75亿港币，剔除智能部件后收入同比下滑6.5%至42.03亿港币 [2] - 内销线下收入同比下滑12.3%至30.59亿港币，线上收入同比增长13.6%至11.44亿港币，线上销售占比同比增加4.8个百分点 [2] - 外销方面，北美市场收入同比增长0.3%至21.61亿港币，欧洲及其他海外市场收入同比增长4.3%至7.65亿港币，HG收入同比增长2.2%至3.80亿港币 [2] 产品与渠道分析 - 沙发产品收入同比下滑6.1%至30.84亿港币，销量同比增长0.1%，平均销售价格同比下降6.2% [2] - 床垫产品收入同比下滑7.4%至11.19亿港币 [2] - 1HFY26门店净减少327家至7040家，公司正进行门店优化调整 [2] 盈利能力与费用 - 1HFY26毛利率同比提升0.9个百分点至40.4%，其中中国/海外/HG毛利率分别提升0.8/1.1/0.3个百分点 [2] - 销售费用率同比提升0.9个百分点至19.1%，管理费用率同比提升0.77个百分点至4.5%，财务费用率同比下降0.38个百分点至0.5% [2] - 净利率同比提升0.5个百分点至14.2% [2] 战略与展望 - 内销方面，公司加大线上资源投入，强化社交媒体推广并扩大产品组合 [2] - 海外战略通过全球产能协同和积极参与国际展会来拓展业务 [2] - 维持FY2026/FY2027盈利预测分别为21.24亿港元和22.48亿港元不变 [3]

财务业绩 - 2025财年营业收入7846.29亿日元，同比增长18.6% [1] - 营业利润738.4亿日元，同比增长31.5% [1] - 经常性利润723.01亿日元，同比增长29.6% [1] - 归属于母公司股东净利润508.46亿日元，同比增长22.3% [1] - 营业收入及各阶段利润均创历史新高 [1] 门店网络扩张 - 全球门店总数达1412家，较上期净增107家 [1] - 中国内地门店数量净增24家，达到422家 [1] - 公司在杭州、重庆等主要城市开设及改装大型门店 [1] 中国内地业务表现 - 中国内地既有店和电商销售额实现同比两位数增长 [1] - 销售与利润均大幅提升 [1] - 全年既存店铺加电商销售额同比达到110% [1] 运营策略与效率提升 - 成本率改善与抑制降价举措带来利润率改善 [1] - 推进门店大型化与布局优化，单店销售额逐步提升 [1] - 电商销售占整体销售约两成，增长显著 [1] 市场营销与产品策略 - 通过SNS等平台强化营销活动，并在双11、6·18等促销节点加强推广 [2] - 推出符合当地生活方式的本地企划商品 [2] - 引进在日本受欢迎的护肤品以扩大客户群 [2]

财务表现 - 25H1实现收入12.23亿元同比减少2.93% 归母净利润1.08亿元同比增长227.96% [1] - 25H1毛利率58.61%同比提升3.22个百分点 归母净利率8.83%同比提升6.22个百分点 [2] - 上调2025-2027年归母净利润预测至1.91/2.41/3.07亿元 较前次上调33.9%/38.3%/51.3% [3] 业务运营 - 25H1自营门店/线上渠道/特许经营收入分别为7.12/1.70/2.67亿元 同比+2.22%/-4.18%/-18.56% [1] - 期末门店总数2864家净闭店167家 自营/特许经营门店分别净闭店18/149家 [1][2] - 单店平均收入自营门店同比增长12.75% 特许经营门店同比增长8.56% [2] 产品与渠道 - 鸭及鸭副产品/其他产品/特许经营费收入9.88/2.22/0.13亿元 同比-0.70%/-10.41%/-24.48% [1] - 推出高性价比引流产品及区域限定口味 会员销售占比超60% [1][2] - 开拓山姆等会员店渠道及零食量贩渠道 初步拓展东南亚市场搭建经销网络 [3] 成本与费用 - 原材料成本降低及供应链效率提升推动毛利率改善 [2] - 销售费用率38.59%同比下降1.50个百分点 管理费用率9.48%同比下降0.03个百分点 [2] - 优化门店结构和用工结构 关闭低效门店提高费用使用效率 [2] 战略展望 - 下半年门店数量有望逐步企稳 重点精进门店运营与品牌年轻化 [2][3] - 加强线上线下渠道融合 深化外卖合作与私域会员打造 [1][2] - 通过海外门店方式加强本地化合作 新渠道拓展有望提供增量 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][7] 核心观点 - 2025年上半年实现收入12.23亿元，同比减少2.93%，归母净利润1.08亿元，同比增长227.96% [2] - 公司经营战略明确，新渠道拓展有望提供增量，盈利能力持续提升 [4][5] - 单店表现同比恢复，门店优化接近尾声，门店数量有望逐步企稳 [3][4] 财务表现 - 25H1毛利率为58.61%，同比提升3.22个百分点 [4] - 25H1销售费用率为38.59%，同比下降1.50个百分点，管理费用率为9.48%，同比下降0.03个百分点 [4] - 25H1归母净利率为8.83%，同比提升6.22个百分点 [4] - 上调2025-2027年归母净利润预测至1.91亿元、2.41亿元、3.07亿元，较前次上调33.9%、38.3%、51.3% [5] - 2025-2027年预测EPS分别为0.09元、0.11元、0.14元，对应P/E分别为24倍、19倍、15倍 [5] 业务运营 - 25H1鸭及鸭副产品收入9.88亿元，同比减少0.70%，其他产品收入2.22亿元，同比减少10.41%，特许经营费收入0.13亿元，同比减少24.48% [3] - 25H1自营门店收入7.12亿元，同比增长2.22%，线上渠道收入1.70亿元，同比减少4.18%，特许经营收入2.67亿元，同比减少18.56% [3] - 截至25H1末门店总数2864家，净闭店167家，较24H2净闭店数量明显收窄 [3] - 自营门店1573家，净闭店18家，特许经营门店1291家，净闭店149家 [3] - 25H1自营门店单店平均收入同比增长12.75%，特许经营门店单店平均收入同比增长8.56% [3] - 会员销售占比超60% [3] 战略举措 - 推动经典产品优化迭代，推出高性价比引流产品及区域限定口味产品 [3] - 注重店员激励，拓展夜宵时段，延长营业时间 [3] - 加强线上线下渠道融合，深化外卖合作，注重会员私域打造 [3] - 加强供应链效率管理，直营门店数量占比提升 [4] - 优化门店结构和用工结构，关闭低效门店 [4] - 精进门店运营，焕新升级品牌形象，注重品牌年轻化打造 [4] - 开拓山姆等会员店渠道、很忙系/万辰系等零食量贩渠道 [4] - 初步拓展东南亚市场，搭建经销网络，后续有望通过海外门店加强本地化合作 [4]

行业投资评级 - 医药商业行业评级为"强于大市"(维持) [3] 核心观点 - 2025年上半年实体药店行业整体业绩承压 收入同比增长0.10% 归母净利润同比增长0.88% 增速放缓 [1][2][20] - 业绩承压原因包括居民购买力下滑、药店行业竞争加剧、医保个人账户管理趋严、药品集采等政策影响 [1][2][20] - 行业出清和降本增效效果明显 行业发展质量提升 [1] 医药板块行情表现 - 年初至2025年8月31日 医药生物(申万)指数上涨25.50% 跑赢沪深300指数11.22个百分点 在31个行业中排名第9 [2][8] - 医药商业(申万)二级子行业上涨3.22% 线下药店(申万)三级子行业上涨4.86% [10][12] - 实体药店上市公司股价分化明显 涨幅从高到低依次为:华人健康26.17%、一心堂14.70%、大参林14.19%、老百姓10.60%、漱玉平民1.26%、益丰药房0.02%、第一医药-0.11%、健之佳-3.18% [13] 医药板块业绩表现 - 2025H1医药板块6个二级子行业中只有医疗服务实现收入正增长 生物制品降幅最大 [16] - 2025H1医药板块13个三级子行业中研发外包/其他生物制品/耗材/医院/线下药店实现收入正增长 [16] - 归母净利润方面 医疗服务板块实现高增速 其次为医药商业板块 生物制品降幅最大 [17] - 三级子行业中医疗研发外包和其他生物制品分别实现63.82%和51.47%的高增长 [17] 实体药店板块财务表现 - 2025H1整体毛利率为34.27%(2024年:33.93%) 净利率为4.79%(2024年:3.16%) [22] - 2025H1销售费用率为23.19%(2024年:24.11%) 显示降本增效效果 [22] - 8家上市公司中 大参林收入体量最大(2025H1:135.23亿元) 益丰药房利润体量最大(2025H1归母净利润:8.80亿元) [24] - 收入实现正增长的公司:华人健康(15.52%)、第一医药(11.58%)、大参林(1.33%)、漱玉平民(1.30%) [25] - 归母净利润实现正增长的公司:漱玉平民(49.83%)、华人健康(42.17%)、大参林(21.38%)、健之佳(15.11%)、益丰药房(10.32%) [25] 投资建议与行业趋势 - 门店优化和降本增效是提升药店市场竞争力的关键要素 [2][26] - 国内处方药院外市场占比较低 相比日美有较大增长空间 叠加老龄化趋势 院外市场有望持续扩容 [2][26] - 大型连锁药店布局双通道、DTP药房、门诊统筹资质落地 积极承接处方外流 [2][26] - 监管趋严、价格透明度提高趋势下 合规运营、精细管理、选品和服务能力更强的大型连锁药店将凸显优势 [2][26] - 行业正处于供给侧出清阶段 低效门店关闭 龙头药店市占率提升 行业集中度提高是大趋势 [2][26] - 在数字化和智能化助力下 实体药店的经营效率有望进一步提升 [2][26] - 建议关注门店优化、降本增效、供应链优化、产品结构优化等方面表现领先的龙头企业 [2][26]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入27.53亿元，同比下滑10.1% [1] - 股东期间净利润0.61亿元，同比下滑16.05% [1] - 餐厅层面利润率11.8%，同比下降1.2个百分点；核心经营利润率3.6%，同比下降1.5个百分点 [3] 品牌经营表现 - 太二品牌翻台率3.1次/天（同比降0.7次），人均消费73元（同比增2.82%），同店销售额同比下滑19% [1] - 怂火锅翻台率2.5次/天（同比降0.4次），人均消费99元（同比降10%），同店销售额同比下滑20.1% [1] - 九毛九品牌翻台率2.5次/天（同比降0.3次），人均消费57元（同比增1.79%），同店销售额同比下滑19.8% [1] 门店网络调整 - 上半年新开10间餐厅（含3间太二/5间怂火锅/2间山外面），关闭88家餐厅 [2] - 10间自营太二转为加盟餐厅 [2] - 截至2025年6月30日总门店数729家，其中太二566家（国内减57家/国外增9家）、怂火锅76家（增3家）、九毛九68家（减4家）、其他品牌19家 [2] 成本结构变化 - 原材料及耗材成本占比35.6%（同比降0.2个百分点） [3] - 员工成本占比30.1%（同比增0.9个百分点） [3] - 使用权资产折旧占比9.7%（同比增0.3个百分点） [3] - 其他租金及相关开支占比2.0%（同比降0.2个百分点） [3] - 水电开支占比4%，基本稳定 [3] 战略发展举措 - 推动门店模型优化升级，聚焦核心优质餐厅 [2] - 向全球市场扩张，优先布局华人多的国家及城市 [3] - 广州南沙供应链中心已开始试运行，缓解现有产能压力 [3] - 预计2025-2027年收入分别为62.89亿元/67.63亿元/73.98亿元 [3]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][5] 核心观点 - 公司作为老牌黄金珠宝品牌 积极研发非遗工艺饰品及IP跨界联名产品以把握"悦己"化消费趋势 [3] - 渠道端持续推进门店优化 二季度实现净开门店9家 扭转下滑趋势 [2] - 行业层面 随着金价波动相对缓和以及金饰品设计美感提升 黄金品类需求仍在稳步提升 [3] - 因加盟商拿货意愿偏低趋势可能延续 下调2025-2027年归母净利润预测至17.58/19.3/20.59亿元（前值20.9/22.2/23.36亿元） [3] - 对应2025-2027年PE分别为14.2/12.9/12.1倍 [3] 财务表现 - 2025上半年营业收入333.56亿元 同比-16.52% 归母净利润12.2亿元 同比-13.07% [1] - 单二季度营收158.35亿元 同比+10.51% 归母净利润6.07亿元 同比+0.88% [1] - 扣非归母净利润10.53亿元 同比-27.86% 二季度单季扣非归母净利润4.09亿元 同比-34.5% [1] - 非经常性收益主要来自二季度政府补助增加3.4亿元 [1] - 上半年毛利率8.68% 同比-0.53个百分点 [2] - 经营性现金流净额47.05亿元 同比-8% [2] 业务分析 - 珠宝首饰业务营收278.5亿元 同比-18.56% 受金价高位抑制终端需求及加盟商拿货意愿减少影响 [2] - 黄金交易业务营收49.49亿元 同比-9.27% [2] - 期末门店总数5550家 较年初减少288家 但二季度净增加9家门店 [2] - 产品端创新开发80余款新品 以非遗技艺和特色延伸产品为依托 [2] 费用结构 - 销售费用率1.26% 同比-0.08个百分点 [2] - 管理费用率0.64% 同比-0.05个百分点 [2] - 整体费用率相对稳定 [2] 盈利预测 - 预计2025年营业收入518.86亿元 同比-8.64% [4] - 预计2025年归母净利润17.58亿元 同比-9.85% [4] - 预计2026年营业收入541.03亿元 同比+4.27% 2027年564.02亿元 同比+4.25% [4] - 预计2026年归母净利润19.31亿元 同比+9.83% 2027年20.59亿元 同比+6.63% [4] - 预计2025-2027年每股收益分别为3.36/3.69/3.94元 [4]