报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 11月宏观经济数据继续回落，复苏动能仍然偏弱，制造业PMI回升但仍处在荣枯线以下，工业生产、消费和固定资产投资增速均继续走弱，房地产市场仍处在下行趋势中，投资、消费、房地产等需求指标仍表现低迷；需理性客观看待当前宏观经济，房地产市场的转型调整、见底回升尚需时间，国内经济的复苏不能一蹴而就；当前外部不稳定不确定因素较多，国内有效需求不足，经济运行面临不少挑战，要求实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需、优化供给，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长；未来“扩内需、反内卷”仍将是长期的、重要的政策抓手；当前金融市场处在“弱现实、强预期”状态，市场情绪持续好转，尽管节奏上充满波折，2025年宏观经济和资产价格，均有望延续向上修复的整体趋势，在此过程中需保持耐心 [3][39] 各部分总结 一、制造业PMI环比回升，但仍低于荣枯线 11月制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月上升0.2个百分点，景气水平有所改善；大型企业PMI为49.3%，比上月下降0.6个百分点，低于临界点，中、小型企业PMI分别为48.9%和49.1%，比上月上升0.2个和2.0个百分点，均低于临界点；在构成制造业PMI的5个分类指数中，供应商配送时间指数高于临界点，生产指数位于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点；非制造业商务活动指数为49.5%，比上月下降0.6个百分点，建筑业商务活动指数为49.6%，比上月上升0.5个百分点，服务业商务活动指数为49.5%，比上月下降0.7个百分点；11月制造业PMI环比上升但仍低于荣枯线，制造业景气程度仍然不高，需求不足拖累明显，经济恢复动能仍显不足 [4][5][7] 二、11月CPI同比上涨0.7%，PPI同比下跌2.2%，核心通胀继续改善 2025年11月全国居民消费价格同比上涨0.7%，1 - 11月平均与上年同期持平，11月环比下降0.1%；食品烟酒类价格同比上涨0.3%，其他七大类价格同比五涨一平一降；全国工业生产者出厂价格同比下降2.2%，降幅比上月下降0.1个百分点，环比上涨0.1%，涨幅与上月持平，工业生产者购进价格同比下降2.5%，降幅比上月收窄0.2个百分点，环比上涨0.1%，涨幅与上月相同，1 - 11月平均比上年同期下降2.7%；11月煤炭、有色金属环比继续改善，拉动PPI环比回升，黑色金属、石油及下游的化工行业价格继续下跌，对PPI形成拖累；反内卷政策持续取得成效，PPI同比增速持续回升，2026年同比增速有望由负转正 [8][10][12] 三、11月进出口增速回升 以美元计，11月中国进出口总值5490.3亿美元，同比增长4.3%，出口总值3303.5亿美元，同比增长5.9%，进口总值2186.7亿美元，同比增长1.9%，贸易顺差1116.8亿美元，进出口增速均较10月明显回升；11月中国对美出口337.89亿美元，同比增速为 - 28.6%，对欧盟的出口额为471.47亿美元，出口增速为14.8%，对东盟国家的出口额为580.90亿美元，同比增长8.2%，对日本的出口金额为147.13亿美元，当月同比增速为4.3%，对欧盟出口大幅回暖，对美出口进一步被对东盟出口所替代；2025年出口保持偏强局面，中国外贸真正的风险在于美国经济衰退风险加大，全球经济增速放缓导致的需求下降 [13][15][16] 四、信贷需求延续偏弱，M1增速回落 2025年11月末社会融资规模存量为440.07万亿元，同比增长8.5%，前11个月社会融资规模增量累计为33.39万亿元，比上年同期多3.99万亿元；居民信贷结构上，11月居民短期贷款减少2158亿元，同比减少1788亿，中长期贷款增加100亿元，同比减少2900亿，居民消费和购房信贷需求较弱；企业信贷结构上，11月短期贷款增加1000亿元，同比多增1100亿，中长期贷款增加1700亿元，同比少增400亿，票据融资增加3342亿元，同比多增2219亿，企业信心和预期偏弱，企业融资需求不强，票据冲量现象明显；11月政府债券发行增加12041亿，同比少增1048亿，2025年财政扩张对冲了信贷需求的下降，但对冲效应在减弱；11月社融存量增速8.5%，高于人民币贷款增速6.3%，均与上月持平；11月末，广义货币（M2）余额336.99万亿元，同比增长8%，狭义货币（M1）余额112.89万亿元，同比增长4.9%，M1与M2增速均有所回落，M1 - M2剪刀差回落至 - 3.1%，M1的回升遭遇压力 [18][19][23] 五、工业生产放缓，消费和投资增速继续回落 11月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.8%，环比增长0.44%，1 - 11月份同比增长6.0%；社会消费品零售总额43898亿元，同比增长1.3%，除汽车以外的消费品零售额39444亿元，增长2.5%，1 - 11月份社会消费品零售总额456067亿元，增长4.0%，除汽车以外的消费品零售额411637亿元，增长4.6%；随着国补的结束，11月消费增速持续回落，家电、家具类、石油及制品类、汽车类、建材类消费增速显著回落，汽车、餐饮、地产链三大消费均萎靡不振，对消费增速形成较大拖累；2025年1 - 11月份，全国固定资产投资（不含农户）444035亿元，同比下降2.6%，其中民间固定资产投资同比下降5.3%，采矿业投资增长4.0%，制造业投资增长1.9%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降1.1%，全国房地产开发投资78591亿元，同比下降15.9%，住宅投资60432亿元，下降15.0%，制造业投资、基建投资和房地产开发投资增速均持续回落 [24][26][28] 六、房地产销售增速继续回落，房地产市场仍处在下行趋势中 1 - 11月份，新建商品房销售面积78702万平方米，同比下降7.8%，其中住宅销售面积下降8.1%，新建商品房销售额75130亿元，下降11.1%，其中住宅销售额下降11.2%，11月房地产销售额、销售面积增速进一步回落，房地产市场景气度进一步下行；房地产新开工、施工和竣工也进一步下行，1 - 11月份，房地产开发企业房屋施工面积656066万平方米，同比下降9.6%，房屋新开工面积53457万平方米，下降20.5%，房屋竣工面积39454万平方米，下降18.0%；11月末，商品房待售面积75306万平方米，比10月末减少301万平方米，其中住宅待售面积减少284万平方米，狭义的商品房待售库存略微下降；11月房地产市场延续下行趋势，但商品房销售和住宅价格同比降幅在收窄，去库存的成效在继续显现，房地产市场仍然朝着止跌回稳的方向迈进，当前房地产市场已处于底部阶段，随着基数的下降，本轮房地产下行周期的“市场底”正在出现，2026年上半年有望成为房地产市场止跌回稳的关键节点 [31][33][38] 七、总结与展望 11月宏观经济表现偏弱，主要经济数据均继续回落，复苏动能仍然偏弱，国内有效需求不足和多个行业产能结构性过剩，导致物价指数下行压力和企业盈利回升乏力，需要宏观政策加大支持力度，增强市场信心，扩大有效需求，也需要供给端的出清；当前金融市场处在“弱现实、强预期”状态，市场情绪持续好转，2025年宏观经济和资产价格均有望延续向上修复的整体趋势，若国内经济见底回升的信号被逐渐验证，本轮行情的演绎将更具向上空间和持续性；需跟踪后续政策的落地细节，观察物价端的回升力度，耐心等待宏观经济的向上信号 [39][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 甲醇市场当前核心交易“弱现实”逻辑，01合约面临库存消化难题，弱现实格局或延续至伊朗限气落地；05合约对应周期内库存有望显著去化，可关注其MTO利润收缩机会 [3] - 聚酯产业链中，11月PX供需预期偏宽松，价格驱动有限，预计短期反弹空间受限；PTA供需预期略宽松，有小幅累库预期，反弹空间受限；乙二醇11 - 12月累库幅度预期较高，上方压力大；短纤反弹空间受限；瓶片供需宽松格局不变，大概率进入季节性累库通道 [6] - 聚烯烃市场供增需减，后续压力偏大，01合约仍存库存压力，05合约投产减少，可关注其中长期低多机会，月差偏反套 [8] - 烧碱行业11月供应总量呈增加趋势，主力需求端支撑较弱，价格缺乏支撑，预计偏弱维稳运行；PVC市场供大于求矛盾未改善，11 - 12月供应压力持续，需求处于传统淡季，价格预计延续底部偏弱震荡 [11] - 纯苯供需预期整体偏宽松，价格驱动偏弱，短期BZ2603随油价逢高空为主；苯乙烯供需目前偏宽松，若下游投产顺利或转为紧平衡，价格驱动有限，EB12价格反弹偏空对待 [12] 根据相关目录分别进行总结 甲醇产业 价格及价差 - MA2601收盘价2125，较前一日跌16，跌幅0.75%；MA2605收盘价2226，较前一日跌10，跌幅0.45% [1] - 内蒙北线现货2000元/吨，较前一日涨35，涨幅1.78%；港口太仓现货2095元/吨，较前一日涨40，涨幅1.95% [1] 库存 - 甲醇企业库存38.641%，较前值涨1.04，涨幅2.75%；甲醇港口库存151.7万吨，较前值涨1.06，涨幅0.71%；甲醇社会库存190.4%，较前值涨2.10，涨幅1.11% [2] 上下游开工率 - 上游国内企业开工率76.09%，较前值涨0.31；海外企业开工率70.7%，较前值降2.68 [3] - 下游外采MTO装置开工率84.98%，较前值涨0.92，涨幅1.09%；甲醛开工率30.0%，较前值涨0.07，涨幅0.23% [3] 聚酯产业链 价格及价差 - 布伦特原油（1月）63.38美元/桶，较前一日跌0.14，跌幅0.2%；WTI原油（12月）59.43美元/桶，较前一日跌0.17，跌幅0.3% [6] - PTA华东现货价格4540，较前一日涨35，涨幅0.8%；TA期货2601收盘价4688，较前一日涨88，涨幅1.9% [6] 库存及开工率 - MEG港口库存56.2万吨，较前值涨3.9，涨幅7.5%；MEG到港预期18.9，较前值降0.9，降幅4.5% [6] - 亚洲PX开工率78.1%，较前值降0.4%；中国PX开工率87.0%，较前值涨1.1% [6] 聚烯烃产业 价格及价差 - L2601收盘价6805，较前一日跌9，跌幅0.13%；L2605收盘价6886，较前一日跌15，跌幅0.22% [8] - 华东PP拉丝现货价格6450，较前一日跌20，跌幅0.31%；华北LDPE现货价格6760，较前一日持平 [8] 库存及开工率 - PE企业库存49.0，较前值涨7.42，涨幅17.84%；PP企业库存60.0万吨，较前值涨0.48，涨幅0.81% [8] - PE装置开工率82.6%，较前值涨1.72，涨幅2.13%；PP装置开工率77.8%，较前值涨0.72，涨幅0.9% [8] PVC、烧碱产业 价格及价差 - 山东32%液碱折自价2500.0，较前一日持平；华东电石法PVC市场价4520.0，较前一日跌20.0，跌幅0.4% [11] - FOB华东港口烧碱报价385.0美元/吨，较10月23日跌5.0，跌幅1.3%；CFR东南亚PVC报价650.0，较10月23日持平 [11] 库存及开工率 - 液碱华东厂库库存22.3，较10月23日涨3.6，涨幅18.9%；PVC总社会库存54.5，较前值降1.0，降幅1.8% [11] - 烧碱行业开工率88.3%，较10月24日涨2.8，涨幅3.3%；PVC总开工率77.1%，较10月24日涨3.4，涨幅4.5% [11] 纯苯 - 苯乙烯产业 价格及价差 - 布伦特原油（12月）63.38美元/桶，较前一日跌0.14，跌幅0.2%；CFR中国纯苯664美元/吨，较前一日跌3，跌幅0.4% [12] - 纯苯华东现货5389，较前一日跌29，跌幅0.4%；苯乙烯华东现货6310，较前一日跌20，跌幅0.3% [12] 库存及开工率 - 纯苯江苏港口库存12.10万吨，较10月27日涨3.60，涨幅42.4%；苯乙烯江苏港口库存17.93，较10月27日降1.37，降幅7.1% [12] - 亚洲纯苯开工率78.8%，较10月23日降0.4%；国内纯苯开工率74.1%，较10月23日涨1.4% [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 甲醇行业 当前市场核心交易“弱现实”逻辑，核心矛盾聚焦港口高库存，01合约仍面临库存消化难题，在伊朗限气落地前，弱现实格局或将延续；05合约对应周期内库存有望显著去化，后续可重点关注05合约MTO利润收缩机会 [3] 聚酯产业链 11月PX供需预期整体偏宽松，价格驱动有限，预计短期PX反弹空间受限，策略上多单逢高减仓，6800以上可短空，PX - SC价差尝试做缩；PTA供需预期略宽松，存小幅累库预期，预计PTA反弹空间受限，策略上多单减仓，可逢高短空，TA1 - 5滚动反套对待；乙二醇11 - 12月累库幅度预期较高，上方压力较大，策略上逢高卖出虚值看涨期权，EG1 - 5逢高反套；短纤预计反弹空间受限，策略上单边同PTA，盘面加工费在800 - 1000区间震荡，逢高做缩为主；瓶片供需宽松格局不变，大概率进入季节性累库通道，PR跟随成本端波动为主，策略上PR单边同PTA，PR主力盘面加工费预计在300 - 450元/吨区间波动 [6] 聚烯烃行业 供增需减，后续压力仍偏大，策略上01合约仍存库存压力，05合约投产减少，可关注其中长期低多机会，月差偏反套 [8] PVC和烧碱行业 11月烧碱价格缺乏支撑，预计偏弱维稳运行，大趋势依然偏空对待，跟踪下游补库节奏，空单可继续持有；PVC供需仍处过剩格局，价格难言乐观，预计延续底部偏弱震荡，交易思路反弹短空操作 [11] 纯苯 - 苯乙烯行业 纯苯供需预期整体仍偏宽松，预计价格驱动偏弱，短期BZ2603自身驱动偏弱，节奏随油价逢高空为主；苯乙烯供需目前偏宽松，若下游投产顺利或转为紧平衡，预计价格驱动仍有限，策略上EB12价格反弹偏空对待 [12] 根据相关目录分别进行总结 甲醇产业 价格及价差 MA2601收盘价2125，较前一日跌16，跌幅0.75%；MA2605收盘价2226，较前一日跌10，跌幅0.45%；MA15价差 - 101，较前一日涨6，涨幅6.32%；太仓基差 - 30，较前一日涨10，涨幅 - 25.00%；内蒙北线现货2000元/吨，较前一日涨35，涨幅1.78%；河南洛阳现货2028，较前一日跌2.5，跌幅0.12%；港口太仓现货2095，较前一日涨40，涨幅1.95%；区域价差：太仓 - 内蒙北线95，较前一日涨5，涨幅5.56%；区域价差：太仓 - 洛阳68，较前一日涨42.5，涨幅170.00% [1] 库存 甲醇企业库存38.641%，较前值涨1.04，涨幅2.75%；甲醇港口库存151.7万吨，较前值涨1.06，涨幅0.71%；甲醇社会库存190.4%，较前值涨2.10，涨幅1.11% [2] 上下游开工率 上游国内企业开工率76.09%，较前值涨0.31，涨幅0.41%；上游海外企业开工率70.7%，较前值跌2.68，跌幅3.65%；西北企业产销率98%，较前值涨4.9，涨幅5.29%；下游外采MTO装置开工率84.98%，较前值涨0.92，涨幅1.09%；下游甲醛开工率30.0%，较前值涨0.07，涨幅0.23%；下游冰醋酸开工率72.3%，较前值跌0.84，跌幅1.15%；下游MTBE开工率70.2%，较前值涨0.56，涨幅0.80% [3] 聚酯产业链 上游价格 布伦特原油（1月）63.38美元/桶，较前一日跌0.14，跌幅0.2%；WTI原油（12月）59.43美元/桶，较前一日跌0.17，跌幅0.3%；CFR日本石脑油576美元/吨，较前一日跌2，跌幅0.3%；CFR中国MX697美元/吨，较前一日涨5，涨幅0.7%；CFR东北亚乙烯740美元/吨，较前一日持平 [6] 下游聚酯产品价格及现金流 各产品价格有涨有跌，现金流方面部分产品有变化，如POY150/48现金流94元/吨，较前一日跌29，跌幅31.2%等 [6] PX相关价格及价差 CFR中国PX826美元/吨，较前一日涨10，涨幅1.2%；PX现货价格（人民币）6798，较前一日跌29；PX期货2512为6642，较前一日涨156，涨幅2.3%等 [6] PTA相关价格及价差 PTA华东现货价格4540，较前一日涨35，涨幅0.8%；TA期货2601为4688，较前一日涨88，涨幅1.9%等 [6] MEG相关价格及价差 MEG华东现货价格3972，较前一日跌2，跌幅 - 0.1%；EG期货2601为3924，较前一日涨10，涨幅0.3%等 [6] 开工率变化 亚洲PX开工率78.1%，较前值跌0.4，跌幅 - 0.5%；中国PX开工率87.0%，较前值涨1.1，涨幅1.3%；PTA开工率78.0%，较前值跌0.8，跌幅 - 1.0%等 [6] 聚烯烃产业 价格及价差 L2601收盘价6805，较前一日跌9，跌幅0.13%；L2605收盘价6886，较前一日跌15，跌幅0.22%；PP2601收盘价6471，较前一日跌20，跌幅0.31%等 [8] 库存 PE企业库存49.0，较前值涨7.42，涨幅17.84%；PE社会库存52.7万吨，较前值跌1.80，跌幅 - 3.30%；PP企业库存60.0万吨，较前值涨0.48，涨幅0.81%；PP贸易商库存22.9，较前值涨0.86，涨幅3.91% [8] 上下游开工率 PE装置开工率82.6%，较前值涨1.72，涨幅2.13%；PE下游加权开工率44.9%，较前值跌0.52，跌幅 - 1.15%；PP装置开工率77.8%，较前值涨0.72，涨幅0.9%；PP粉料开工率43.4%，较前值涨2.00，涨幅4.8%；下游加权开工率53.1%，较前值涨0.52，涨幅1.0% [8] PVC和烧碱产业 价格及价差 山东32%液碱折百价2500.0，较前一日持平；华东电石法PVC市场价4520.0，较前一日跌20.0，跌幅 - 0.4%；SH2601为2343.0，较前一日涨40.0，涨幅1.7%等 [11] 海外报价及出口利润 烧碱FOB华东港口385.0美元/吨，较10月23日跌5.0，跌幅 - 1.3%；出口利润148.3元/吨，较10月23日涨22.5，涨幅17.9%；PVC CFR东南亚650.0，较10月23日持平；出口利润 - 43.3元/吨，较10月23日跌28.8，跌幅 - 198.0% [11] 供给 烧碱行业开工率88.3%，较10月24日涨2.8，涨幅3.3%；烧碱山东样本开工率90.6%，较10月24日涨4.0，涨幅4.6%；PVC总开工率77.1%，较10月24日涨3.4，涨幅4.5% [11] 需求 氧化铝行业开工率82.2%，较10月24日跌0.2，跌幅 - 0.3%；粘胶短纤行业开工率89.7%，较10月24日涨1.1，涨幅1.2%；印染行业开机率68.1%，较10月24日涨0.8，涨幅1.1%等 [11] 库存 液碱华东厂库库存22.3，较10月23日涨3.6，涨幅18.9%；液碱山东库存11.0，较10月23日涨2.1，涨幅23.0%；PVC上游厂库库存33.8万吨，较10月23日涨0.4，涨幅1.2%；PVC总社会库存54.5，较10月23日跌1.0，跌幅 - 1.8% [11] 纯苯 - 苯乙烯产业 上游价格及价差 布伦特原油（12月）63.38美元/桶，较前一日跌0.14，跌幅 - 0.2%；WTI原油（12月）59.43美元/桶，较前一日跌0.17，跌幅 - 0.3%；CFR日本石脑油576美元/吨，较前一日跌2，跌幅 - 0.3%等 [12] 苯乙烯相关价格及价差 苯乙烯华东现货6310，较前一日跌20，跌幅 - 0.3%；EB期货2512为6300，较前一日跌21，跌幅 - 0.3%；EB期货2601为6337，较前一日跌21，跌幅 - 0.3%等 [12] 下游现金流 苯酚现金流 - 363，较前一日涨39，涨幅9.7%；己内酰胺现金流（单产品） - 1650，较前一日涨120，涨幅6.8%；苯胺现金流374，较前一日涨80，涨幅27.2%等 [12] 库存 纯苯江苏港口库存12.10万吨，较10月27日涨3.60，涨幅42.4%；苯乙烯江苏港口库存17.93，较10月27日跌1.37，跌幅 - 7.1% [12] 产业链开工率变化 亚洲纯苯开工率（华瑞）78.8%，较10月23日跌0.4%，跌幅 - 0.5%；国内纯苯开工率74.1%，较10月23日涨1.4%，涨幅1.9%；苯酚开工率63.5%，较10月23日跌7.8%，跌幅 - 12.3%等 [12]

白酒板块市场表现 - Wind白酒指数本周下跌1.23%至59343.67点，板块整体表现低迷 [1] - 头部酒企回调幅度较大，山西汾酒周跌幅达5.88%，泸州老窖周跌幅达3.53% [1] - 二三线酒企相对抗跌，*ST椰岛周涨幅达9.05%，皇台酒业等周涨幅超1% [1] 白酒行业基本面 - 行业处于“低预期、弱现实”状态，中秋国庆旺季动销环比修复但同比仍偏弱 [4] - 下周白酒三季报将密集披露，预计2025年三季度业绩或环比二季度进一步降速 [4] - 节后飞天批价小幅回落，双十一期间主流平台存在名酒低价销售情况 [4] 啤酒板块三季报表现 - 区域性啤酒股三季报低于市场预期，燕京啤酒和珠江啤酒周跌幅分别达7.57%和6.61% [1][4] - 珠江啤酒前三季度净利润同比增长17.05%，但第三季度营收同比下滑1.34%，为2018年以来首次 [4] - 珠江啤酒第三季度毛利率同比增加1.16个百分点至50.93%，盈利改善主要得益于毛销差扩大 [5] 啤酒公司经营状况 - 燕京啤酒三季度单季营收48.75亿元，同比增长约1.55%，增速低于前三季度整体水平 [5] - 燕京啤酒三季度销量114.35万千升，与去年同期基本持平，反映消费疲软下市场拓展承压 [5] - 燕京啤酒通过降本增效提升盈利，2025年减员控费力度较大，成果有望在四季度集中体现 [5] 其他酒类板块 - 黄酒板块表现弱势，会稽山周跌幅高达8.16%，为酿酒板块中表现最差的个股 [1] - 惠泉啤酒本周小幅下跌0.94% [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内“弱现实”延续，四季度经济指标受去年 924 后基数抬升扰动，央行呵护流动性支撑债市，但“强预期”主导宏观叙事，权益市场放大乐观情绪，潜在政策调整加剧债市波动，短期债市情绪低迷，国债在对冲预期差方面有作用 [3][57] - 操作上，短期内单边建议对 TL 合约谨慎，轻仓持有期债多单，TF 合约或为最优选项；套利方面，若市场预期修正或债市超调，可考虑用 TL 合约参与做平曲线和反套操作，但介入时点需观察等待 [4][59] 各目录总结 市场走势回顾 - 9 月债市表现分化，中短端震荡，长端受“强预期”和债基赎回压力调整幅度大，收益率曲线趋陡，TS、TF、T、TL 主力合约月内分别 -0.09%、-0.03%、-0.15%、-2.44%，盘面估值偏低，各期限期债主力合约 IRR 多在 1.3 - 1.4% 附近 [6] “弱现实”虽在延续，“强预期”主导叙事 - 9 月公布的 8 月国内经济数据边际转弱且不及预期，投资端固定资产投资同比 -7.1%，消费端社零同比 +3.4% 创年内新低，外贸端出口同比 +4.4%、进口同比 +1.3% 均回落，外需有韧性但外部压力显现 [11][18] - 市场将投资端“失速”视为“反内卷”驱动的阶段性走弱，9 月美联储降息，海外货币政策外溢效应受关注，国内高科技行业景气度提升，“强预期”主导宏观叙事，对应国债收益率中短端震荡、长端调整、曲线趋陡 [22] 价格修复稍显分化，向下传导仍需观察 - 8 月 CPI 同比 -0.4%、环比 +0.0% 不及预期，同比受食品价格走弱影响，环比受季节性因素扰动；核心 CPI 同比 +0.9% 创年内新高，但修复动能待提升；PPI 同比 -2.9%、环比 +0.0 符合预期，近两月连续回升，生产资料和生活资料价格表现分化 [23][24] - 8 月工业企业利润同比 +20.4% 大幅上行，但主要因去年营收利润率基数低，企业营业收入同比仅 +2.3% 处低位，下游消费品制造业利润分化，排除酒、饮料和精制茶制造业异常高增后，其余 11 个下游行业利润同比 -11.8% [27][29] - 低基数效应下 9 月工业品价格同比增速有望回升，但“反内卷”政策在缺少需求端政策配合时，价格传导和 PPI 同比修复速度待观察 [30] 社融增速触顶回落，M1 回升斜率放缓 - 8 月新增人民币贷款 5900 亿元，较去年同期少增约 3100 亿元，社融规模增加 25693 亿元，同比少增 4630 亿元，社融存量同比 +8.8% 较上月回落 0.2 个百分点 [32] - 9 月样本城市新房、二手房销售数据企稳回升，贷款投放规模可能不弱，政府债券净融资 1.2 万亿左右支撑社融，但考虑去年基数和财政发力节奏，年内社融增速触顶是大概率事件 [36] - 社融放缓拖累货币供给，8 月 M2 同比 +8.8% 增速持平，M1 增速回升 0.4 个百分点至 +6.0% 创年内新高，M2 - M1 剪刀差缩窄，但 M1 继续上行空间有限 [43] 央行呵护态度不变，但短期内宽松难有加码 - 9 月市场资金面小幅收敛，DR001、DR007 月内均值分别较 8 月上行 3.66bp、1.34bp，国有和股份制银行 1 年期同业存单发行利率震荡走高 [46][47] - 央行呵护流动性，通过逆回购、MLF 续作净投放 6000 亿元中长期资金，但隔夜和 7 天期资金价格处于央行合意水平，进一步回落需市场降息预期显著升温 [47] - 央行货币政策委员会三季度例会通稿显示，对国内经济形势判断更乐观，货币政策基调适度宽松但注重落实存量政策，淡化资金转松预期 [48] 债基费率或有调整，预防性赎回放大市场波动 - 9 月 5 日证监会修订基金销售费用管理规定，将债券基金纳入赎回费率限制标准，季末预防性赎回增多加剧市场波动，债基持仓较高券种和期限调整幅度大 [55] - 意见反馈截止 2025 年 10 月 5 日，若落地内容与意见稿变化不大，赎回负反馈或发酵，债市超调概率上升；反之市场情绪趋稳，前期调整大的券种和期限可能走强 [56] 后市展望 - 国内“弱现实”延续，四季度受基数抬升扰动，央行呵护流动性支撑债市，但“强预期”主导宏观叙事，潜在政策调整加剧债市波动 [3][57] - 国债在对冲预期差方面有作用，预期差体现在“十五五”规划、价格传导效率、海外政策溢出效应、债基政策调整不确定性等方面 [57][59]

市场表现与资金动向 - 上证指数持续冲击3900点但个股跌多涨少 市场情绪与6月底7月初相似[1] - 港股表现强于A股 反映资金南下迹象及全球资本对美联储议息结果的提前反应[3] - 海外资金投资中国市场的顺序为ADR→港股→A股 即使少量资金流入也具显著影响[5] 科技行业动态 - 宁德时代股价创历史新高 反映外资对科技大权重的偏好[5] - 上海企业成功生产首台DUV设备 华为关联公司新凯来持股超50%[5] - 中国联通新建数据中心要求替换英伟达芯片 阿里自研芯片入选替代方案[5] 资金行为分析 - 市场呈现"强预期弱现实"特征 短线资金频繁轮动导致波动加剧[6] - 机构资金活跃度持续提升 "活跃区"个股数量创阶段新高[8] - "三日连增"和"五日连增"现象相继创阶段新高 表明机构资金积极参与[10] 机构投资策略 - 机构资金聚焦特定领域而非全面覆盖 "观望区"个股数量未明显下降[13] - "机构库存"数据持续活跃反映抱团现象 机构震仓行为提供布局机会[16] - 长线资金逐步形成投资节奏 短线资金仍在寻找方向[15]

市场概况与价格表现 - 沥青市场进入消费旺季，但今年因全国大范围降雨影响，旺季开启时间推迟至9月 [1] - 市场呈现“交投旺、价格不旺”特征，9月期货和现货价格延续弱势运行，旺季去库并未带动价格上涨 [1] - 截至9月15日，沥青低价商谈区间为3520~3650元/吨，高价商谈区间小幅回落 [1] - 沥青期货2511合约已跌破3400元/吨关口，贴水低价现货约100元/吨，9月后运行重心持续下移 [1] - 本周原油价格短线反弹，但沥青期价周一并未跟涨，显示市场看多信心不足 [1] 供需基本面分析 - 沥青社会库存开始去化，但在供需双增背景下，去库力度有限 [1] - 供应端因厂库库存偏低，厂家对增产容忍度较高，生产利润持续增长并基本维持在300元/吨以上，炼厂排产和实际产量均明显增长 [1] - 需求端受贸易商采购心态偏谨慎、社会库存有待消化、消费终端采购意愿不足等因素影响，难以实现超预期增长 [1] 成本与外部市场影响 - 国际能源署与美国能源署双双下调今明两年全球原油需求预期，并调低明年国际原油期货运行预估区间，导致市场做多信心不足 [2] - 原油期货价格反弹高度受限，直接弱化了沥青期货的成本支撑 [2] - 地缘政治风险及全球贸易摩擦复杂多变，存在因突发事件导致原油价格大幅上涨，从而带动沥青价格上涨的可能性 [2] 后市展望与市场态势 - 沥青市场呈现明显的“弱现实、弱预期”态势，期货价格偏弱震荡 [2] - 后市需关注全球地缘政治风险及经济政策变化 [2]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 8月PVC基本面利空密集兑现，社会库存增加至去年同期 ，印度反倾销税加征力度超预期使市场对后市出口悲观 ，9月基本面弱势但绝对价格低压缩空间有限 ，关注持仓量、出口、库存变化 ，操作上短期偏弱震荡 ，空单逢低止盈 ，产业逢高套保 [3][4] 各目录要点总结 下月展望 - 9月关注持仓量 ，PVC作为空配品种受资金青睐 ，若地产或焦煤有利多 ，空头止盈或现反弹行情 [3] - 2025年1 - 7月PVC出口累计同比+57% ，出口依赖度提升至19% ，出口政策利空基本兑现 ，关注反倾销税落地节奏 [3] - 目前上中游库存结构分化 ，企业库存压力不高 ，社会库存累库 ，若9月抢出口叠加内需旺季 ，社库去库拐点有望显现 [3] 操作策略 - 短期偏弱震荡 ，关注资金和宏观变动 ，空单逐步逢低止盈 ，V2601关注区间【4750 ，5150】[4] - 盘面升水 ，产业逢高套保 [4] 行情回顾 - 8月PVC单边下跌 ，V2601在4887 - 5221区间波动 ，振幅334点 ，开盘价5167元/吨较上月底跌0.17% ，月底收盘价4907较上月收盘价跌134点 [7] - 8月宏观消息驱动弱化 ，交易回归弱基本面 ，焦煤有扰动 ，12日受焦煤拉动盘面冲至月内高点5221 ，19日因印度反倾销税公布主力合约跌破5000 ，新增产能释放开工居高 ，01合约增仓下跌 [7] 持仓 - 主力合约持仓量再度冲击120万手 ，关注资金持仓动态 [8][10] 基差与仓单 - 截至8月28日 ，V01常州基差为 - 246元/吨 ，仓单重心上行 ，产业逢高卖保意愿强 [13] 月差 - 截至8月28日 ，V9 - 1价差为 - 151元/吨 ，V3 - 5价差为 - 232元/吨 ，基本面疲软 ，9 - 1价差走月间反套 ，近期仓单注册放缓 ，3 - 5月差环比走强 [16] 供给 - 年初至今产能利用率维持在75%以上 ，同比中性偏高 ，检修不足 ，1 - 34周产量累计同比+4.4% [19] - 7 - 9月新增110万吨新装置投产 ，9月新增检修难敌新产能压力 ，预计供给承压 [19] - 9月中泰、泰州联成、陕西北元225万吨装置计划检修 ，海平面、台塑80万吨装置计划重启 ，检修利好有限 [20] 需求 - 2025年1 - 7月房地产新开工/施工/竣工/销售面积累计同比 - 19.4%/-9.2%/-16.5%/-4% ，新开工跌幅收窄 ，其他跌幅扩大 ，7月销售面积连续4个月跌幅扩大 ，7月70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比 - 5.85% [23] - 2025年1 - 7月PVC表观消费量累计值1187万吨同比 - 2.8% ，内需持续偏弱 [26] - 2025年1 - 7月PVC出口量229万吨同比+57% ，7月出口量33万吨同比+113% ，1 - 7月印度占比降至41% ，预计后市对印度出口或下滑 ，关注反倾销税落地 [26] 库存 - 截至本周四 ，企业库存34.5万吨同比+19% ，连续10周去库 ，降至近4年同期低位 ，因7月以来企业加大预售量 [29] - 截止本周四 ，大、小样本社会库存分别为45、72万吨 ，累库至去年同期水平 ，按目前速度9月底或创历史新高 [32] 利润 - 7月以来国内商品市场反弹 ，PVC主力期货最多涨幅12.1% ，烧碱表现坚挺 ，氯碱企业综合利润显著修复 ，但后续供需承压 ，上游企业利润仍有压缩空间 [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月双焦盘面创出阶段新高后震荡走弱，整体价格区间震荡为主，焦煤市场处于“强预期，弱现实”阶段，短期价格高位震荡整理 ；焦炭盘面短期跟随焦煤波动，钢焦企业博弈加剧 [7][32][35] 行情回顾 - 8月4 - 15日焦煤01合约周度成交量连续两周突破1000万手，大商所8月15日对焦煤2601合约限仓后，投机资金离场，成交量降低，盘面波幅收窄 [7] - 随着投机情绪降温，09合约临近交割月，市场交易回归现实，钢厂、焦企及期现商采购意愿减弱，上游库存去化速率减慢，出现小幅累库拐点 [7] - 钢企盈利率高位波动，钢坯出口数据亮眼，铁水产量维持高位，带动双焦消费量有支撑，且焦煤上游整体库存低于去年同期，价格下行空间有限 [7] 数据分析 炼焦煤供应 - 截至8月29日当周，314家样本洗煤厂开工率36.52%，较去年同期降2.31%，精煤日均产量25.98万吨，较去年同期降1.72万吨；523家样本矿山企业炼精煤开工率84.04%，较去年同期降6.18%，精煤日均产量75.32万吨，较去年同期减少3.54万吨。8月样本洗煤厂开工率小幅回升，矿山企业产能利用率回落，蒙煤通关量高位区间震荡，供应较前期回升，整体供应平稳，增量空间有限 [10] - 2025年7月中国进口炼焦煤962.3万吨，同比降11.2%，环比增5.7%，进口集中度进一步提高，进口量来自蒙古、俄罗斯、加拿大、澳大利亚、印尼。蒙煤那达慕节日后通关车数快速走高，俄煤环比同比均走高，加拿大和澳大利亚进口量不佳，今年焦煤进口总量不及去年同期 [11] 炼焦煤库存 - 截至8月29日当周，523家样本矿山精煤库存283.62万吨，较上年同期减少26.24万吨，较月初增加35.36万吨；样本洗煤厂精煤库存289.48万吨，较上年同期减少147.53万吨，较月初微增3.47万吨；港口炼焦煤库存275.35万吨，较上年同期减少86.98万吨，较月初小幅下降6.76万吨。8月炼焦煤上游库存去化速率减缓，但库存压力减轻 [15] - 截至8月29日，全样本独立焦化企业炼焦煤库存961.27万吨，较去年同期增加109.59万吨，库存可用天数11.2天，较去年同期增加1.16天；247家钢铁企业炼焦煤库存811.85万吨，较去年同期增加77.39万吨，库存可用天数13.25天，较去年同期增加1.49天。8月独立焦企补库积极性减弱，库存小幅去化，钢厂延续小幅补库态势，下游补库降温，节奏放缓 [18] 焦炭情况 - 截至8月29日当周，全样本独立焦化企业产能利用率73.36%，较去年同期高3.74%，冶金焦日均产量64.52万吨，较去年同期增加0.77万吨；247家钢铁企业焦炭产能利用率84.99%，较去年同期降1.72%，焦炭日均产量46.09万吨，较去年同期低0.87万吨。8月独立焦企盈利改善提振开工，但月末临近“93阅兵”，产能利用率明显回落 [22] - 截至8月29日当周，247家钢铁企业盈利率63.64%，较去年同期增加59.74%，较月初小幅回落；日均铁水产量240.13万吨，较去年同期增长19.24万吨，较月初变动不大；周度焦炭消费量108.06万吨，较去年同期增长8.66万吨，较月初变动不大。8月末钢企盈利率小幅走低但仍在高位，铁水产量持稳，带动焦炭消费量有支撑 [25] - 截至8月29日当周，全样本独立焦化企业焦炭库存65.31万吨，同比降12.62万吨，较月初延续去化；247家钢铁企业焦炭库存610.07万吨，同比增加68.19万吨；港口焦炭库存212.09万吨，同比增31.94万吨。8月独立焦企焦炭库存延续去化但速率减缓，钢厂补库积极性不足，港口集港量小幅增加，独立焦企库存压力减轻，提涨意愿增强 [27] - 截至8月29日当周，独立焦化企业吨焦平均盈利55元/吨，8月多轮提涨落地以及焦煤价格震荡运行，焦企利润明显改善。第八轮提涨未落地，钢厂酝酿“93阅兵”后首轮提降 [28] 后市研判 - 焦煤市场处于“强预期，弱现实”阶段，盘面延续“Contango”结构，近月合约多头接货意愿低，资金离场，远月合约盘面弱势运行，远近合约价差扩张。近期下游补库积极性弱，上游库存去化慢，有累库拐点，但钢企盈利率高位波动，铁水产量高位，双焦消费量有支撑，焦煤上游库存低于去年同期，库存压力减轻，基本面矛盾不明显，关注阅兵后供应端增量，短期价格高位震荡整理 [32] - 多轮提涨落地和焦煤价格震荡使焦企利润改善，原料价格上行侵蚀钢厂利润，钢焦企业博弈加剧，第八轮提涨未落地，钢厂酝酿首轮提降。独立焦企焦炭库存压力减轻，库存结构改善，成本端影响权重增大，短期焦炭盘面跟随焦煤波动 [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 碳酸锂短期仍有回落风险，基本面供应减量速度放缓，库存下降慢，盘面未企稳，建议上下游根据风险管理需求择机套保 [2][5] - 工业硅基本面弱势，供增需弱库存难去化，期货弱现实与强政策预期对峙，建议区间思路操作，逢低卖出轻度虚值看跌期权 [6][8] - 多晶硅强政策预期与弱现实对峙，政策支撑走弱需求担忧升温，建议暂时观望，激进者带止损试多 [9] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 现货价格 一、板块策略推荐 - 碳酸锂11消息驱动行情，宽幅震荡运行，支撑位72000 - 75000，压力位88000 - 90000，建议把握卖出套保机会，下游正极材料企业关注低位备货或买入套保 [15] - 工业硅11弱现实与强政策预期对峙，区间震荡，支撑位8200 - 8300，压力位8900 - 9000，建议区间思路对待，逢低卖出轻度虚值看跌期权 [15] - 多晶硅11政策预期支撑不足，需求弱现实担忧升温，高位震荡，支撑位45000 - 46000，压力位52000 - 53000，建议观望 [15] 二、期现货价格变动情况 - 碳酸锂收盘价78140，跌0.91%，成交量805585，持仓量347063，持仓量环比 - 4259，仓单数28957 [16] - 工业硅收盘价8570，涨0.53%，成交量293193，持仓量273754，持仓量环比 - 1804，仓单数50656 [16] - 多晶硅收盘价49665，跌0.10%，成交量376304，持仓量143912，持仓量环比 - 10625，仓单数6880 [16] - 锂电新能源产业链部分产品价格有变动，如锂辉石精矿跌3.37%，电池级碳酸锂跌1.96%等 [17] - 工业硅553及421部分现货价格有变动，如不通氧553硅（上海）跌0.53%等 [18] - 多晶硅现货价格无变动 [19] 第二部分 基本面情况 一、碳酸锂基本面数据 （一）产存情况 - 本周碳酸锂产量19030吨，较前一周回落108吨，样本总库存141136吨，环比下降407吨，库存下降慢于预期 [2] （二）下游情况 未详细提及下游情况内容 二、工业硅基本面数据 （一）产存情况 - 8月22日当周金属硅全行业开工率回升至60%以上，库存难去化，交易所仓单上周环比增加 [6] （二）下游情况 - 多晶硅刚需采购，无囤货意愿，后市采购难增量；有机硅让利去库成交不及预期；铝合金进入传统淡季，开工低位；出口向好但对总体需求改善有限 [6] 三、多晶硅基本面数据 （一）产存情况 未详细提及产存情况内容 （二）下游情况 - 7月光伏新增装机容量环比下降23.12%，6月以来新增装机量断崖式下行，国内装机项目多暂缓或延期，电池片库存连续两周累增 [9]