立高食品电话会议纪要关键要点 公司及行业 * 立高食品是一家专注于冷冻烘焙食品、稀奶油及乳制品原料的上市公司 主要客户包括山姆会员店、永辉、胖东来、盒马等商超渠道以及茶饮连锁客户[2][11][16] * 行业涉及冷冻烘焙食品、稀奶油及乳制品原料供应 商超定制化服务及茶饮渠道成为新增长点[2][11][16] 财务表现与预期 * 2025年上半年收入实现16%增长 受春节错位影响但整体符合双位数增长目标[2][4] * 2025年全年营收目标为双位数增长 净利率目标达到高单位数水平[3] * 下半年收入增速有望与上半年持平或加速 受益于山姆货架调整的基数效应和四季度春节备货[2][4] * 上半年净利率符合预期 内部费用控制良好但外部成本波动影响毛利率[6] * 下半年原材料压力增加可能导致毛利率下降 但通过费用控制有望维持稳定净利率[2][6] * 公司中长期年化净利率目标为8%-10%[24][25] * 2025年下半年预计无大额特殊费用支出 核心大宗物料如卤制品和油脂已锁单至年底 成本波动较市场价格更平稳[2][7] 产品与创新 * 山姆会员店产品生命周期约一年 需不断创新和调整以适应需求 例如黑椒香肠酥升级为芝士香肠面包[8] * 奶油小方上半年销售额过亿 因树莓问题于5月底下架 预计10月以草莓口味重新上市 年化销售额或超2亿[9][10] * 月底将在核心商超大客户处推出全新产品 而非老品新上[5] * 杂粮奶酪包有重新上架规划 正在调整原料 具体时间待定[5] * 王牌产品稀奶油360 Pro以每公斤300元左右价格媲美进口产品 保持40%以上同比增长[29] 渠道拓展与客户进展 * 除山姆外 永辉、胖东来和盒马等商超渠道积极推进定制化服务 提供更多发展机会[2][11] * 调改店新品上线后年收入有望突破千万[12] * 第二大会员商超客户年化体量接近千万级别[13] * 新开拓全国连锁茶饮客户 拥有约7000家门店 提供基底奶及部分冷冻烘焙产品组合 月销几百万元[16][19] * 茶饮渠道中乳制品原料供应更明显 冷冻烘焙占比不高 但新客户起量快 作为标杆案例继续开拓[17] * 与头部连锁量贩客户在部分区域样本店进行小范围合作 新开门店需规划烘焙销售区域[14] * 在廖饭店等性价比渠道提供单价较低产品如奶香片和蛋挞 具备竞争优势[15] 成本与供应链管理 * 已对卤制品和油脂等核心大宗物料锁单至2025年底 成本波动预计比市场价格更平稳[2][7] * 国内鲜奶价格低于3.5元/公斤时保持竞争力 新鲜度和稳定性优势缓解成本压力[34] * 国产稀奶油每公斤360元至300元出头 进口产品每公斤四五百元 价差约200元[32] 战略与管理 * 彭总上任后战略注重供需平衡 由产品经理根据市场反馈制定排产计划[4][21] * 改革产品研发模式为产品经理责任制 80多条产线分为14-16个大类 提高经济规模效应和产能利用率[20] * 采用双考核导向 既关注收入也考核销售费用率水平[22] * 团队基本稳定 仅对部分产品线微调[20] * 考虑员工激励措施但无明确方案 未来继续实施稳定分红和回购[27][28] 风险与挑战 * 原材料价格波动是潜在挑战 但公司有弹性空间应对[34] * 新产线投产期间产能爬坡及折旧摊销增加可能压制短期产能利用率[26] * 烘焙渠道整体衰退但公司渗透率仍在提升[33] 其他重要内容 * 稀奶油行业存在先发优势和客户粘性 切换成本增强粘性[29][30] * 客户粘性源自消费者对健康美味需求及成本效益 饼房客户从植脂奶油升级为稀奶油[31] * 商超和新零售渠道增速预计高于整体 烘焙渠道渗透率提升但整体衰退[33] * 2026年具体目标需待2025年第四季度复盘后制定[3]

投资评级 - 维持"买入"评级 预计2025-2027年EPS分别为0.66元、0.83元、0.95元 对应PE分别为15倍、12倍、10倍 [6] 核心财务表现 - 2025H1营收548.08亿元 同比增长8.04% 归母净利润43.58亿元 同比增长16.63% [6] - 毛利率22.03% 净利率8.06% 销售费用率同比下降1.54个百分点 财务费用率同比下降2.87个百分点 [6] - 2025Q2营收279.93亿元 同比增长5.41% 环比增长4.40% 归母净利润23.36亿元 同比增长9.33% 环比增长15.50% [6] - Q2净利率8.52% 同比提升0.16个百分点 环比提升0.95个百分点 [6] 业务板块表现 - 土方机械营收170.19亿元 同比增长22.37% 挖机内销占有率提升 出口增长20.00% 后市场收入增长29.00% [6] - 新能源装载机销量同比增长139.40% 推土机收入同比增长243.00% [6] - 起重机械营收104.74亿元 同比增长3.74% 履带吊收入增长约40.00% 随车起重机新能源及后市场收入均超120%增长 [6] - 矿业机械营收47.33亿元 同比增长33.71% 露天矿山设备海外交付终端收入增长30.00% [6] - 高机业务营收45.72亿元 同比增长1.00% 臂式车销售占比提升 [6] 海外业务进展 - 海外营收255.46亿元 同比增长16.64% 占总营收46.61% 创历史新高 [6] - 出口营收211.23亿元 同比增长21.10% [6] - 海外业务毛利率24.02% 较国内高3.73个百分点 [6] - 海外工厂当地化率达50.00% 全球供应链物流模式加速落地 [6] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润78.03亿元（EPS 0.66元） 2026年97.61亿元（EPS 0.83元） 2027年111.51亿元（EPS 0.95元） [8]

核心财务表现 - 25H1营业总收入2523亿元 同比增长16% 归母净利润260亿元 同比增长25% 扣非归母净利润262亿元 同比增长30% [4] - 25Q2营业总收入1239亿元 同比增长11% 归母净利润136亿元 同比增长15% 扣非归母净利润135亿元 同比增长23% [4] - 中期分红方案为每股派现0.5元 现金分红总额38亿元 [4] 业务板块分析 - 家用空调内销稳健增长 外销高增长 25Q1/Q2美的空调内销量同比+3%/+23% 外销量同比+20%/-24% [5] - 线上零售价格竞争激烈 25Q1/Q2线上零售价同比下降18%/9% [5] - B端业务表现亮眼 25H1新能源及工业技术收入220亿元 同比增长29% 智能建筑科技收入195亿元 同比增长24% 机器人与自动化收入150亿元 同比增长8% [5] 盈利能力与费用 - 25H1毛利率25.6% 同比下降0.8个百分点 25Q2毛利率25.8% 同比下降0.5个百分点 [7] - 25H1销售费用率9.2% 管理费用率2.9% 研发费用率3.5% 财务费用率-2.4% [7] - 25H1净利率10.6% 同比提升0.9个百分点 25Q2净利率11.3% 同比提升0.4个百分点 [7] 现金流与资产负债 - 25H1经营活动现金流净额373亿元 同比增长11% [7] - 25H1末其他流动负债1071亿元 同比增长25% 货币资金及交易性金融资产合计1509亿元 同比增长44% [7] - 25H1末合同负债386亿元 同比增长11% 显示在手资金充沛 [7]

核心财务表现 - 2025年第二季度营收达117.62亿元，同比增长93.3%，归母净利润2.57亿元，同比增长4940.3% [1] - 2025年上半年营收225.83亿元，同比增长106.9%，归母净利润4.72亿元，同比增长50358.8% [1] - 单季度盈利大幅超越市场预期 [1] 收入结构分析 - 量贩业务营收同比增长95.0%，主要受开店加速和同店改善驱动 [2] - 第二季度净新增门店约869家，上半年末门店总数达15365家，较2024年末净增1169家 [2] - 单店月收入约26万元，同比下降23.4%但环比上升4.8%，环比改善主要因旺季效应 [2] 盈利能力突破 - 量贩业务剔除股权支付后净利率达4.7%，显著超越市场预期的3.5%，同比提升1.9个百分点，环比提升0.8个百分点 [3] - 整体毛利率同比提升0.6个百分点，销售费率和管理费率分别同比下降2.0和0.4个百分点 [3] - 归母净利率达2.2%，同比大幅提升2.3个百分点，且连续三个季度持续提升 [3] 运营效率优化 - 净利率超预期主因规模效应提升、开店补贴减少及上游议价能力强化 [3] - 销售与管理费用率出现大幅优化，显示成本控制能力增强 [3] 未来增长预期 - 预计2025年全年净新增门店约3000家，维持快速扩张节奏 [2] - 2025-2027年预测营业总收入538.64/642.90/777.78亿元，同比增长66.6%/19.4%/21.0% [4] - 同期归母净利润预测11.87/17.81/26.17亿元，同比增长304.5%/50.0%/46.9% [4] 战略发展动向 - 积极推进折扣超市单店模型迭代，优化门店运营效率 [4] - H股上市计划有望加速股权回收与海外扩张，抬升长期收入天花板 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][8] 核心观点 - 25Q2归母净利润8.12亿元创历史单季度新高[5][8] - 上半年收入51.71亿元接近21H1挖机周期高点规模[8] - 毛利率与净利率持续提升[8] - 海外产能布局取得突破[8] - 线性驱动器项目开发超50款新产品并实现量产[8] 财务表现 - 25H1归母净利润14.29亿元（同比+10.97%）[5] - 25Q2收入27.49亿元（同比+11.24%）[5] - 25H1毛利率41.85%（同比+0.21pct）[8] - 25Q2毛利率44.01%（同比+0.89pct）[8] - 25H1扣非净利率28.04%（同比+2.38pct）[8] 业务进展 - 挖掘机油缸销售30.83万只（同比+15%）[8] - 非挖液压泵阀产品销量同比增长超30%[8] - 墨西哥工厂正式投产[8] - 线性驱动器新增客户近300家[8] 行业数据 - 上半年国内挖掘机销量65637台（同比+22.9%）[8] - 挖掘机出口54883台（同比+10.2%）[8] 盈利预测 - 上调2025年归母净利润预测至28.24亿元（原27.58亿元）[8] - 预计2025-2027年归母净利润年均复合增长率16.8%[7][8] - 对应2025年PE为41倍[7][8]

投资评级 - 维持"买入"评级，预计25-27年归母净利润分别为8.2/10.1/12.3亿元，同比增速分别为+29%/+23%/+22%，对应PE分别为24x/20x/16x [5] 业绩表现 - 25H1营收29.41亿元（同比+19.58%），归母净利润3.73亿元（同比+16.70%），扣非净利润3.34亿元（同比+22.50%）[2] - 25Q2营收14.03亿元（同比+13.54%），归母净利润1.95亿元（同比+21.75%），扣非净利润1.78亿元（同比+31.78%）[2] - 25Q2归母净利率13.86%，同比提升0.93pct，环比提升2.27pct [4] 产品与渠道分析 - 分产品：魔芋收入7.91亿元（同比+155.10%），蛋类零食3.09亿元（同比+29.57%），果冻4.28亿元（同比+9.01%），其他辣卤5.30亿元（同比-9.93%）[3] - 分渠道：经销渠道23.03亿元（同比+30.09%），电商5.74亿元（同比-0.97%），直营KA 0.63亿元（同比-42.00%）[3] - 魔芋品类翻倍增长，大魔王品牌势能带动经销渠道高增，零食量贩和定量渠道表现亮眼 [3] 盈利能力与费用优化 - 25Q2毛利率30.97%（同比-1.98pct，环比+2.51pct），结构升级和供应链优化推动环比改善 [4] - 费用优化：25Q2销售/管理/研发费率同比-3.70pct/-1.12pct/-0.63pct，股权支付费用从5545.18万元降至2262.21万元 [4] - 中长期利润率提升空间：聚焦高毛利产品、产业链布局强化成本优势 [4] 财务预测与估值 - 预计25-27年营收64.69/79.08/93.86亿元，增速22%/22%/19%，归母净利润8.25/10.12/12.34亿元 [10] - ROE持续提升：25-27年分别为39.95%/40.98%/41.64% [10] - 每股收益：25-27年分别为3.02/3.71/4.52元 [10] 市场观点 - 市场评级高度集中：近6个月106份报告给予"买入"评级，无"减持"或"中性"评级 [13] - 历史目标价：2024年7月目标价54.20元，较当前股价有上行空间 [13]

财务表现 - 25H1实现收入79亿元同比+10.1%归母净利润8亿元同比+15.7%扣非归母净利润7.4亿元同比+24.5% [1] - 25Q2实现收入41.1亿元同比+11.2%归母净利润4.3亿元同比+15.4%扣非归母净利润4亿元同比+34.4% [1] - 25Q2归母净利率/扣非归母净利率分别同比+0.4pcts/+1.7pcts至10.5%/9.9% [2] 分产品收入 - 25Q2酵母及深加工产品收入29.8亿元同比+11.7% [1] - 25Q2制糖产品收入2.3亿元同比+20.1% [1] - 25Q2包装类产品收入1亿元同比+3.6%食品原料+其他业务合计收入7.76亿元同比+9.3% [1] 分区域收入 - 25Q2国内收入23.1亿元同比+4.3%海外收入17.8亿元同比+22.3% [1] 盈利能力 - 25Q2毛利率26.2%同比+2.3pcts主因糖蜜等原材料成本回落及价格端稳定 [2] - 25Q2销售/管理/财务费用率分别同比+0.1pcts/+0.2pcts/+0.2pcts研发费用率持平 [2] 盈利预测 - 预计25-27年营业收入168.9/186.7/205.4亿元分别同比+11.2%/+10.5%/+10.0% [2] - 预计25-27年归母净利润15.7/17.8/19.4亿元分别同比+18.8%/+13.3%/+9.0% [2]

财务表现 - 2025年第二季度归母利润略超预期 净利率再次提升 [2] - 第二季度汇兑收益贡献明显 库存商品增加 [2] - 其他业务毛利率改善明显 [2] 业务运营 - 第二季度电池确认收入近150吉瓦时 产能利用率约为90% [2] - 电池价格和盈利保持稳定 动力电池业务发展势头优于储能业务 [2]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2025年一季报盈利22.3亿元，同比+17%，归母净利率3.2%，同比+0.3%，净利率持续提升，继续强推 [1] - 维持25 - 27年盈利预测至117亿、137亿、156亿，EPS分别为2.3、2.7及3.1元，对应PE分别为18、16、14倍 [8] - 维持分部估值，根据25年预测给予A股目标市值约2808亿，目标价56.3元，预期较现价30%空间；维持港股估值方式，对应H/A折价90%，港股目标价54.50港元，预期较现价46%空间 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2025Q1公司实现收入698.5亿，同比+6.9%，其中速运物流收入518.1亿，同比+7.2%；供应链及国际业务收入同比增长9.9% [1] - 2025Q1实现归母净利22.3亿，同比+16.9%，扣非归母净利19.7亿，同比+19.1% [1] - 2025Q1速运业务量35.4亿，同比+19.7%；票均收入为14.63元，同比-10.5%（-1.71元） [1] - 2025Q1归母净利率3.2%，同比+0.3pct，扣非归母净利率2.8%，同比+0.3pct；毛利92.9亿元，同比增长8.0%，毛利率13.3%，同比提高0.1个百分点；期间费用率8.9%，同比下降0.7个百分点 [1] - 主营收入2024A为284420百万，2025E为314908百万，2026E为355532百万，2027E为398842百万，同比增速分别为10.1%、10.7%、12.9%、12.2% [4] - 归母净利润2024A为10170百万，2025E为11667百万，2026E为13703百万，2027E为15595百万，同比增速分别为23.5%、14.7%、17.5%、13.8% [4] 股东回报 - 推出2025年第1期A股回购股份方案，不低于人民币5亿元且不超过人民币10亿元，回购价格不超过人民币60元/股 [2] 过往研究观点 - 公司核心时效快递需求有韧性，在宏观经济增速有一定压力情况下，仍可保持“GDP+”的增速，同时从卖产品到卖行业解决方案的转型也会助于公司在服务行业的加速渗透 [8] - 公司降本的底层逻辑是基于大营运模式变革，并可支撑降本持续性 [8] - 国际业务是时代红利，且从海外经验看，是高利润率业务，预计国际业务分部利润或走向上升通道 [8]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2025年一季报盈利22.3亿元，同比+17%，归母净利率3.2%，同比+0.3%，净利率持续提升，继续强推 [1] - 维持25 - 27年盈利预测至117亿、137亿、156亿，EPS分别为2.3、2.7及3.1元，对应PE分别为18、16、14倍 [8] - 维持分部估值，根据25年预测给予A股目标市值约2808亿，目标价56.3元，预期较现价30%空间；维持港股估值方式，对应H/A折价90%，港股目标价54.50港元，预期较现价46%空间 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2025Q1公司实现收入698.5亿，同比+6.9%，其中速运物流收入518.1亿，同比+7.2%；供应链及国际业务收入同比增长9.9% [1] - 2025Q1实现归母净利22.3亿，同比+16.9%，扣非归母净利19.7亿，同比+19.1% [1] - 2025Q1速运业务量35.4亿，同比+19.7%；票均收入为14.63元，同比-10.5%（-1.71元） [1] - 2025Q1归母净利率3.2%，同比+0.3pct，扣非归母净利率2.8%，同比+0.3pct；毛利92.9亿元，同比增长8.0%，毛利率13.3%，同比提高0.1个百分点；期间费用率8.9%，同比下降0.7个百分点 [1] - 主营收入2024A为284420百万，2025E为314908百万，2026E为355532百万，2027E为398842百万，同比增速分别为10.1%、10.7%、12.9%、12.2% [3] - 归母净利润2024A为10170百万，2025E为11667百万，2026E为13703百万，2027E为15595百万，同比增速分别为23.5%、14.7%、17.5%、13.8% [3] 股东回报 - 推出2025年第1期A股回购股份方案，不低于人民币5亿元且不超过人民币10亿元，回购价格不超过人民币60元/股 [2] 公司优势 - 核心时效快递需求有韧性，在宏观经济增速有一定压力情况下，仍可保持“GDP+”的增速，从卖产品到卖行业解决方案的转型助于公司在服务行业的加速渗透，2024年在电商与流通等行业物流收入同比增长达20%及以上 [8] - 降本底层逻辑基于大营运模式变革，可支撑降本持续性，截至2024年底“中转场直接分拣+容器集装并直接发运至末端小哥收派区域”营运模式变革累计推广至超3400个网点和超9600个终端小站点，小哥往返交接快件平均距离缩短38% [8] - 国际业务是时代红利，从海外经验看是高利润率业务，预计国际业务分部利润走向上升通道，2024年KLN扣非归母净利为2.99亿元，H2利润贡献明显修复；鄂州机场快速爬坡，2024年底已累计开通55条国内航线和15条国际航线，2024年鄂州国际货运吞吐量较2023年增长超200% [8]