文章核心观点 - 华尔街资深人士警示市场过度关注人工智能热潮而忽视了潜藏的风险 特别是Blue Owl与Capital One暴露出的私募信贷及消费信贷市场压力 [1] - 高盛分析师指出在科技股繁荣的背景下“K型经济”压力显现 美国信贷体系的底层资产正承受货币紧缩周期的滞后冲击 [2] - 当前市场动荡表明私募信贷可能是支撑AI宏大投资叙事中最脆弱的一环 其流动性危机的影响将远超单一公司股价波动 [7] Blue Owl合并计划取消与市场反应 - Blue Owl突然取消将规模18亿美元的非交易型BDC合并至市值176亿美元的上市实体OBDC的计划 导致股价跌至2023年以来最低点 [1][3] - 合并取消主因是OBDC交易价格相对资产净值存在约20%折价 被收购基金投资者在转换后将面临即时账面损失 引发市场剧烈反弹及监管关注 [1][3] - 消息公布后投资者以抛售回应 拖累Blue Owl母公司股价 并使OBDC年内跌幅扩大至约22% [3] Blue Owl面临的流动性压力与赎回困局 - 涉事私募基金Blue Owl Capital Corp II的赎回申请激增 第三季度批准赎回金额约6000万美元 已突破预设上限 [2][4] - 尽管公司承诺在合并终止后于明年第一季度恢复赎回机制 但市场担忧若赎回潮持续 基金可能被迫启动“闸门”机制限制资金外流 [2][4] - 管理层需在明年4月前找到解决方案（包括独立上市或出售资产） 否则可能面临清算压力 这种不确定性加剧了市场对私募信贷资产流动性的忧虑 [4] 私募信贷行业的宏观逆风与风险警示 - Blue Owl所在的私募信贷市场规模达1.7万亿美元 但随着借款人债务负担加剧和市场环境恶化 行业压力攀升 [1][5][6] - 摩根大通CEO警告非银机构承销标准松动 DoubleLine Capital CEO更直指该行业存在“垃圾贷款” 可能引发金融危机 [2][6] - 美联储降息预期反而压缩贷款机构利润空间 机构为争夺交易被迫收紧利差 [6] Capital One反映的消费信贷风险 - Capital One近期股价下跌约5% 伴随内部人士减持及不良冲销率上升（增幅42个基点 远超19个基点的季节性常态） [7] - 这反映“K型经济”正侵蚀中下层借款人 压力从底层向中产蔓延 显示个人信贷领域也承受着货币紧缩周期的冲击 [2][7] 私募信贷在AI投资浪潮中的角色与脆弱性 - 尽管有预测认为未来数年AI基建存在1.5万亿美元融资缺口 其中约8000亿美元可能由私募信贷填补 [7] - 但上市BDC ETF未能跟随大盘反弹 与信贷市场整体出现明显背离 表明私募信贷可能是支撑该宏大叙事中最脆弱的一环 [7]

宏观经济表现与核心矛盾 - 2025年第二季度美国实际GDP环比年率录得3.8%的高增长，第三季度预期高达4%[6] - 美国就业市场加速下行，8月非农新增就业仅2.2万人，3个月平均新增就业人数加速下滑，接近衰退周期表现[11] - 个人消费支出对第二季度实际GDP的拉动达到1.7%，8月实际个人消费支出同比增速为2.74%，与恶化的就业市场和消费信心出现背离[19][24] 消费韧性的支撑因素 - 居民名义可支配收入同比增速维持在4.6%左右，工资收入同比增速稳定在约5%，政府经常转账收入同比增速平均达8.5%[28][29] - 通胀压力不大，名义CPI在第二至第三季度小幅回升至3%，带来平均约2%的实际工资增幅[31] - 美股大幅上涨推动家庭净资产在第二季度达到197万亿美元的历史新高，较去年同期增加约10万亿美元，其中股票和共同基金资产贡献约7.2万亿美元[34][35] K型分化：结构性消费韧性 - 高收入家庭（前1%）资产中48%为股票和共同基金，而低收入家庭（末20%）资产中房地产占比高达44%[45] - 2024年8月，高收入家庭消费支出较2018年累计增长约16.7%，而低收入家庭累计增幅约为7.9%[62] - 就业压力集中在低收入人群，小型企业自5月以来已累计损失13万个就业岗位，而大企业10月新增就业贡献7.4万人[56][60] 前景展望：AI经济的关键变量 - 主要AI企业（如MSFT、META、AMZN等）第二季度资本开支合计从777亿美元上升至973亿美元，但自由现金流出现高位下滑[71] - AI相关就业不升反降，挑战者企业报告显示10月科技企业宣布裁员3.3万人，今年以来累计裁员超14万人，较2024年同期增长约17%[77] - 若AI能推动劳动生产率实质提升，可能支撑消费长期韧性；反之，若AI叙事消退，将导致消费与就业同步恶化[82][83] 传统宏观因素的影响 - 关税政策带来的通胀风险正在淡化，9月核心CPI同比为3%，预计2026年开始回落，对实际收入压力有限[87][89] - 财政政策对大美丽法案的个人减税利好中高收入组，但医保等支出削减可能损害低收入群体消费[94][95] - 历史经验显示，降息周期启动后约20-24个月，居民就业和消费才会触底反弹，2026年第二季度可能成为观察景气反弹的节点[97]

消费市场分化 - 可口可乐公司增长依赖高收入人群青睐的Topo Chico气泡水等高端产品，碳酸饮料需求集中在“一元店”和高端餐厅两大极端场景 [3] - 麦当劳高收入客群消费稳定，低收入群体到店率暴跌两位数 [3] - 希尔顿酒店集团旗下高端酒店业务“极其强劲”，而经济型酒店营收显著下滑 [5] - 达美航空预测明年头等舱和商务舱收益将全面超越经济舱 [5] - 美国新车销售均价首次突破5万美元，高端车成为市场增长主力，而高风险车贷违约率升至6.65%的30年峰值 [6] - 年收入4.1万至12.4万美元的中产家庭中，28%的人开始频繁光顾折扣店，该比例较4年前提升8个百分点 [6] 收入增长失衡 - 美国低收入家庭工资同比仅增长1%，中等收入家庭增长2%，均低于3%的通胀率，高收入群体工资涨幅达4% [8] - 收入差距已扩大至2016年以来最高水平，千禧一代分化尤为突出，低收入千禧一代工资仅增1%，高收入群体高达6% [8] - 2023至2025年，低收入家庭“月光”比例从27%升至29%，信用卡最低还款额支付者数量激增 [10] 政策影响与市场反应 - 疫情后美联储的非常规货币政策制造大量资产泡沫，富裕家庭通过股市、房产等资产升值实现财富暴涨，而2022至2024年间的11次加息让低收入家庭直面房贷利率飙升、信贷收紧的压力 [13] - 2024年外资净流入美国股市不到1000亿，较前一年减半 [15]

K型经济现象概述 - 美国社会呈现“富者愈富、穷者愈穷”的两极分化经济模式，即K型经济，居民消费端分化趋势尤为显著 [1] - K型经济指社会不同阶层在经济复苏中出现明显分化，一部分人经历V型快速反弹，更多人陷入缓慢甚至无法恢复的L型复苏 [2] - 经济两极分化对于美国而言并非新鲜事物，其弊端早在里根时代就已深植于社会 [7] 科技行业分化表现 - 人工智能浪潮重塑美国科技业，多家巨头掀起多轮大规模裁员，部分工程师被裁员后长期找不到合适工作 [3] - 得益于疫情后期的股市繁荣，不少科技公司员工收益颇丰，带动部分地区收入中位数持续上升，西雅图瑟马米什市家庭年收入中位数从2019年的18万美元升至2025年的约23万美元 [2] - 科技从业人员优渥的收入使其能照常出国度假并进行房产投资，但行业内部也存在对裁员的担忧 [3] 消费品行业市场策略调整 - 可口可乐公司销售增长主要来自高端饮料产品，如高收入人群青睐的Topo Chico气泡水和Fairlife高蛋白奶昔，同时碳酸饮料在主打实惠的“一元店”需求也有所上升 [4] - 麦当劳高收入客群消费状况良好，但中低收入客群到店比例骤降两位数，公司为此加紧推出更多特价选项 [5] - 宝洁公司反映消费者呈现典型K型消费行为，富裕消费者在会员制商店购买大包产品，低收入消费者会等到家中库存用光才寻求补给 [5] 汽车与出行消费分化 - 美国新车销售均价于今年9月首次突破5万美元，车贷逾期、违约导致的车辆回收案例不断攀升，显示市场增长主要由高端车推动 [5] - 达美航空头等舱、商务舱收益预计将在明年全面超过经济舱，高价机票需求呈现上涨趋势 [6] - 希尔顿全球酒店集团经济型酒店营收明显下滑，而高端酒店业务表现极其强劲，将成为集团未来发展重心 [6] 零售业消费趋势变化 - 自2021年以来，美国知名平价零售店的客户群体已不仅限于低收入人群，一些经济状况相对较好的消费者也纷纷选择打折商品 [8] - 2025年将近28%的中等收入人群转向达乐、奥乐迪等折扣店，而4年前这一比例仅为20% [8] - 2025年节日购物季美国人在相关用品上的平均预算为890.49美元，比去年同期减少1.3%，计入通胀因素后实际下降4.3% [8] 财富与消费集中度 - 截至今年，全美收入水平前10%的富裕家庭消费支出占据国民总体消费的49.7%，创下1989年以来最高纪录，30多年前这一比例为36% [9] - 2023年9月至2024年9月一年中，全美高收入群体支出增长12%，而工薪阶层与中产阶层支出明显下降 [9] - 美国最富裕阶层的支出增速已是最低收入人群的6到7倍，全国90%的人口仅贡献了一半的国民消费 [9] 资产增值与行业红利 - 部分富裕家庭消费底气来自房产、股票等资产的“原地升值”，如新墨西哥州一名试飞员称其资产在疫情后上涨了40% [9] - 部分行业从业者吃到“逆势上涨”的行业红利，如印第安纳州制药行业从业者在疫情期间涨薪幅度高达45% [9]

美国经济K型分化特征 - 经济呈现消费火热但就业偏冷、GDP坚挺但劳动力市场疲软的不平衡状态 [1] - 分化趋势由资本和技术驱动，难以通过货币政策根本逆转，需结构性改革 [1][9] - 新冠疫情后分化现象尤为明显并持续至今 [1] 贫富与行业分化 - 股市、房地产市场在宽松政策刺激下创新高，富裕阶层财富暴涨 [1] - 依赖工资收入的普通民众实际购买力因通货膨胀受严重侵蚀 [1] - 科技、金融、远程办公行业蓬勃发展，旅游、餐饮、零售等线下服务行业遭受重创，大量低技能岗位消失 [1] 企业规模与市场表现 - 大型跨国公司凭借资金实力和融资能力更容易渡过危机，甚至趁机收购吞并 [3] - 大量中小企业因现金流断裂、成本高昂而永久关闭，市场集中度提高 [3] - 今年第二季度美国GDP环比折年增长3.0%，净出口贡献了5个百分点，主要源于进口同比萎缩12.3% [5] 通胀与就业市场 - 9月美国CPI同比上涨3%，为今年2月来最高 [3] - 8月新增非农就业人数仅2.2万人，失业率升至4.3%，创2021年11月以来最高水平 [3] - 美联储10月下调基准联邦基金利率25个基点至3.75%-4.00%，为今年第二次降息 [3] 科技进步与生产力影响 - 2025年第二季度美国非农业部门劳动生产率同比增长3.3%，创近五年新高，主要得益于人工智能等技术应用 [4] - 从2024年第四季度到2025年第二季度，美国实际GDP增长0.8%，其中AI领域支出热潮贡献0.7个百分点 [4] - 制造业自动化程度高，生产力提升快且裁员多；服务业占GDP比重70%但增长缓慢且仍依赖人力 [4] 移民与关税政策影响 - 净移民数量预计从过去两年平均300万降至今年40万，导致劳动力供应减少 [5] - 特朗普政府对中国商品平均关税升至27.5%，导致中间品进口成本激增，企业减少采购 [5] - 内需核心指标"国内购买者最终销售额"从一季度1.9%放缓至二季度1.2%，显示经济内生动力减弱 [5] 货币政策影响 - 美联储在2022年3月至2023年7月累计加息11次，联邦基金利率从0%-0.25%升至5-5.25%，创2001年以来最高水平 [6] - 高利率环境拉大财富差距，中低收入家庭需求萎缩更严重 [6] - 经济主要由富裕阶层消费推动，若其变得谨慎则经济面临严重问题 [6] 经济前景与政策挑战 - 经济陷入全面衰退概率较低，但滞胀风险是切实担忧，面临增长停滞与通胀升温的组合 [7] - 美联储决策艰难，内部分歧明显，将采取渐进式宽松路径，降息节奏依赖后续经济数据 [7] - 中高收入群体正被挤入K型曲线下半部分，表现为涌向折扣零售商和寻求奢侈品平替的消费趋势 [8]

中国央行货币政策 - 央行三季度报告强调需科学看待金融总量指标，更多关注社会融资规模和货币供应量 [2] - 央行提出要保持合理的利率比价关系，关注政策利率与市场利率、不同类型资产收益率的关系 [2] - 下一阶段货币政策思路是平衡短期与长期、稳增长与防风险等关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节 [2] - 央行把促进物价合理回升作为重要考量，推动物价保持在合理水平 [2] - 央行对全球经济增长动能不足的担忧加剧，但对国内经济增长保持较强信心 [2] - 央行短期内实施降息的必要性可能下降 [2] - 央行关注利率比价关系，年初债市对潜在降息的提前定价导致预期差和债市波动 [3] 美国经济K型分化 - 美国银行调查显示，近24%的美国家庭为"月光族"，其收入全部用于满足基本需求 [4] - 在低收入家庭中，"月光族"比例达29%，较2024年的28.6%有所上升，而中高收入家庭该比例几乎无变化 [4] - 千禧一代高收入家庭的平均工资增速比同代低收入家庭高出5个百分点，反映典型的"K型经济" [4] - 全球处于宽松货币政策周期的经济体均面临不同程度的K型分化问题 [4] - 流动性注入市场后，持有更多金融资产的高收入家庭优先受益，低收入家庭财富增长有限且抗风险能力弱 [4] - 人工智能技术发展或加剧财富分化，行业头部企业和人才收入激增，大量流程化岗位可能被取代 [4] 支付清算行业 - 中国支付清算协会倡议支付服务主体加强"免密支付"业务安全管理，包括规范授权管理、强化商户风险管理等 [6] - 协会倡议杜绝默认开通行为，保证用户开通"免密支付"的选择权和知情权，并提供一键取消功能 [6] - 免密支付功能的开通流程顺滑，但关闭选项极为隐蔽 [6] - 免密支付的出现更多是为了简化操作流程，促成非必要、非计划型消费 [6] - 不熟悉手机操作的中老年群体可能在不知情下开通免密支付，导致误买物品且后续退款困难 [7] 电商行业 - 京东"双11"下单用户数增长40%，订单量增长近60%，但未公布具体成交额 [8] - 小米"双11"全渠道累计支付金额突破290亿元，公司让利20亿，单品最高立省4000元 [8] - 阿里巴巴取消"GMV竞速赛"，不再实时公布成交总额，并将30%的搜索流量向中小商家和新品倾斜 [8] - 双11期间，多家电商平台对品牌实施"价格约束"规则，要求其他平台的最终到手价不得低于本平台售价 [8] - 京东双11促销活动长达37天，全年不间断的电商活动使双11全年底价的含金量骤减 [8] - 部分中小商家参加活动虽提升销量，但算上额外时间及人工成本，最终可能是亏本 [9] 科技投资与AI行业 - 软银集团第二财季净利润达2.502万亿日元，大幅超过去年同期的1.18万亿日元 [10] - 软银愿景基金账面收益190亿美元，对OpenAI的投资贡献了2.157万亿日元（约140亿美元）的账面收益 [10] - 软银已于10月出售所持英伟达全部股份，并计划通过愿景基金2号在12月向OpenAI追加投资225亿美元 [10] - 软银清仓英伟达可能是为回笼资金、缓解资金压力，并非看衰AI行业 [10] - 巴克莱银行报告指出，甲骨文为履行AI合同的资本支出远超其自由现金流支撑能力，严重依赖外部融资 [12] - 巴克莱预测甲骨文从2027财年起将面临严重融资缺口，可能在2026年11月耗尽现金，其债务评级被下调至"低配" [12] - 甲骨文债务股本比高达500%，远高于亚马逊的50%、微软的30%以及Meta和谷歌 [12] - 美国超大规模供应商行业通过发行巨额债券为AI竞赛融资，已开始对信贷市场造成压力 [12] 基金行业 - 年内公募基金新发数量达1371只，超越2023年的1266只和2024年的1143只，接近2022年的1424只 [14] - 年内新基金发行总规模约9653亿元，为2019年以来新低，平均募集规模仅为7.82亿元 [14] - 2020年至2024年新基金平均募集规模分别为21.94亿元、14.92亿元、10.53亿元、9.08亿元、10.59亿元，均远高于今年 [14] - 年内股票型基金发行量达761只，创历史纪录，较2024年全年的470只大增62% [14] - 被动指数型基金和增强指数型基金合计735只，占股票型基金发行比例高达97% [14] - 债券型基金发售遇冷是拖累基金发行总规模的关键，债市表现偏弱 [15] 中国股市 - 11月12日沪指报4000.14点，跌0.07%，深成指报13240.62点，跌0.36%，创业板指报3122.03点，跌0.39% [16] - 沪深两市成交额1.95万亿元，较上一交易日缩量486亿元，全市场超3500只个股下跌 [16] - 市场热点快速轮动，油气概念爆发，医药板块持续走高，银行板块表现强势，消费板块局部活跃 [16] - 超硬材料股集体大跌，培育钻石、光伏、可控核聚变等板块跌幅居前 [16] - 证监会副主席李明表示坚决防止市场大起大落、急涨急跌，监管态度明确 [17] - 10月国内宏观数据修复速度大幅放缓，场内难以形成有效板块轮动，导致指数持续横盘 [17]

货币政策与利率前景 - 穆迪分析认为韩国央行可能将降息推迟至2026年第一季度，影响因素包括高房价、家庭债务压力、通胀回升及经济韧性 [1] - 摩根士丹利预计美联储12月将降息25个基点，主要原因是劳动力市场趋软，但强调若就业数据意外强劲可能迫使联储暂缓降息 [3] 宏观经济与通胀数据 - 西太平洋银行指出澳大利亚11月消费者信心指数跃升13%，创七年新高，因通胀、生活成本和税负压力缓解 [1] - 星展银行预计印度10月CPI同比或降至0.4%，创历史最低，主因蔬菜价格下跌及有利基数效应，GST税率下调亦压低核心通胀 [2] - 高盛CEO所罗门警告美国38万亿美元国债若持续膨胀将引发严重后果，强调解决之道在于提升经济增长而非增税 [2] 行业特定动态与成本 - 标普全球指出美国关税将在2025年给企业带来1.2万亿美元的额外成本，其中大部分成本将转嫁给消费者 [1] - 惠誉旗下研究机构BMI报告称印度凭借支持性政策和成本优势，将成为数据中心绿电需求最大受益国，未来五年绿电增量不到10%即可满足数据中心新增需求 [1] - 澳大利亚经济学家埃斯雷克指出近两个季度该国投资者房贷激增超20%，其中83%用于购买现房，无助于增加住房供应 [2] - 英国人事与发展协会CIPD调查显示17%英国雇主预计AI将在一年内裁员，初级和行政岗位风险最高，大型私企中26%计划减员 [2] 贸易与地缘政治影响 - 欧洲工商业联合会警告称美欧贸易摩擦若年底前未缓和，2026年或拖累欧元区GDP增长0.5–0.6个百分点，并引发投资收缩与就业压力 [1] - 大华银行全球市场研究部指出美国众议院对预算协议的投票可能推动新元兑美元小幅走软，该协议若通过将为明年年初再次出现预算僵局埋下伏笔 [3] 消费者与劳动力市场状况 - 美国银行调查显示近24%美国家庭沦为月光族，低收入群体占比升至29%，主因工资增长滞后于基本开支上涨，千禧一代和X世代中低收入家庭压力尤甚 [3]

海外市场展望 - 以美国经济软着陆为基准假设 美联储独立性弱化与就业压力将强化降息预期[2] - 经济弱化甚至浅衰退将被快速降息所托底 AI投资减速的敏感时间窗在2026年下半年到2027年第一季度[2] - 预计2026年科技股业绩整体稳健 但需警惕失业率升破4.5%带来的阶段性扰动 黄金和美股表现优于美债与现金[2] A股市场展望 - 十五五期间A股仍有可观上行空间 慢牛长牛格局可期 2026年目标看至4450点以上[1][3] - 中债利率在2026-2027年预期处在1.6%-1.8%的水平 伴随PPI和CPI的逐步改善支撑股市[3] - 板块景气度与PPI到CPI轮动节奏类似[3] 港股市场展望 - 港股市场在2025年表现亮眼 全年涨幅高达30%以上[4] - 预计南向资金年内将净流入1.4万亿元人民币 创历史纪录 定价权产生从量变到质变的影响[4] - 2026年港股目标价区间上调至29000-32000点[1][4] 行业配置主线 - AI应用拉动广泛分布于互联网或软件 传媒 硬件设备 半导体 汽车或零部件 日常消费零售 可选消费零售等领域[5] - PPI链上的反内卷行业受益于PPI改善空间较CPI更大 包括电气设备 国防军工 化工 机械 有色金属 造纸等[5] - 非银金融如港股保险和券商受益于市场景气 业绩景气将持续[5] - 医药与新消费中创新药与新消费相对较好 CPI整体转强预计在2026年偏晚时间[5] - 港股自由现金流组合稳定跑赢市场 在美元中长期走弱和中债收益率较低背景下表现优异[5]

利率决策与内部动态 - 美联储10月如期降息25个基点，将联邦基金目标利率调降至3.75%-4.00%区间[3] - 委员投票分歧扩大，除一位支持降息50个基点外，堪萨斯城联储主席施密德因认为利率已具限制性且通胀过高而支持不降息[3] - 鲍威尔指出当前利率区间（3%-4%）与许多中性利率估计值（3%-4%）大致相符，利率已接近中性水平[3] - 鲍威尔强调12月降息并非预设决定，导致利率期货市场对12月降息的概率预期从91%大幅下降至68%[5] 资产负债表政策 - 宣布10月和11月继续以每月50亿美元国债、350亿美元MBS的计划缩表，但12月1日起将结束削减资产持仓[3] - 结束缩表的依据包括准备金占GDP和商业银行总资产比重显著下滑，以及隔夜逆回购规模在10月7日后降至1000亿美元下方（接近0）[3] - 有效联邦基金利率和有担保隔夜融资利率在10月以来均出现上行压力，显示流动性趋紧[3] - 美联储未来可能调整购债结构，缓慢缩短资产久期，但过程会非常缓慢以避免市场波动[3] 经济与市场展望 - 鲍威尔认为政府停摆前数据显示经济活动略好于预期，主要因消费者支出强劲，停摆影响在结束后应会逆转[5] - 对通胀的评估显示9月CPI数据略软，但需关注关税可能带来的顽固性通胀风险[5] - 美联储不认为近期次贷违约和汽车贷款亏损存在更广泛的债务风险，并指出科技股高估值有盈利支撑[5]

10月FOMC会议决议与市场反应 - 美联储降息25个基点，将联邦基金目标利率区间下调至3.75%-4.0%，符合市场预期 [2][20] - 12位FOMC票委中出现分歧投票，一位理事支持降息50个基点，一位联储主席支持不降息 [2][20] - 会议声明对经济的看法边际改善，从“今年上半年经济活动增长放缓”修改为“经济活动一直在以温和的速度扩张” [2][21] 新闻发布会与鲍威尔鹰派表态 - 鲍威尔表态鹰派，强调12月降息“并非已成定局——远非如此”，并表示政策没有预设路径 [3][10][29] - 鲍威尔认为AI投资对利率不敏感，且当前估值高的AI公司有商业模式和利润，与互联网泡沫时期不同 [3][30] - 对于经济，鲍威尔指出K型经济可能确实存在，美联储正在密切观察，但次级信贷违约率上升尚未引发更广泛问题 [3][30] 市场对会议的反应 - 期货市场对12月降息的定价概率从会议前的92.3%降至68.9%，显示预期明显降温 [3][33] - 美股出现明显波动，道琼斯工业指数下跌0.16%，标普500指数持平，纳斯达克指数上涨0.55% [33] - 美元指数上涨0.43%至99.15，十年期美债收益率上行约9.8个基点至4.07% [33] 美联储缩表计划调整 - 美联储计划于12月1日结束缩表，将对到期的美国国债进行全部展期，不再减持 [4][22] - 调整后，美联储每月仍将最多减持350亿美元抵押贷款支持证券，但会将到期本金再投资于短期美债 [4][22] - 结束缩表的原因包括货币市场出现准备金降至略高于充足水平的迹象，如货币市场利率持续走高并突破目标上限 [4][23] 支持12月可能降息的经济依据 - 通胀方面，核心PCE为2.8%，剔除关税影响后可能约为2.3%-2.4%，距离2%的目标不远 [6][14][32] - 就业市场持续渐进降温，ADP数据显示私人就业人数在8月减少3000人后，9月再度减少32000人 [6][14] - 分析倾向于认为，就业市场降温及通胀阶段性见顶将夯实美联储继续“预防式”降息的底气 [6][14] 2025年货币政策展望 - 若GDP增速维持韧性，降息带动就业触底复苏，可能表明利率的限制性小于市场预期 [7][19] - 市场对名义政策利率中性水平的估计约为3-3.25%，HLW模型预测的自然利率加2%通胀约为3.37% [7][19] - 叠加通胀下行平缓，美联储风险管理重心或再度转向通胀，明年上半年降息节奏可能放缓 [7][19]