贵金属与白银 - 国金证券指出，当市场对“AI未知”的定价逻辑未变时，缺乏秩序是黄金的有利环境，黄金作为AI持仓的保险已实现高光时刻价值 白银作为既有“类黄金”属性又与AI电力相关的叙事资产，具备阶段性更高的弹性 但一旦AI叙事变得清晰，金银的叙事或回归理性 [1] - 华西证券指出，短期贵金属高波动或将持续 其中白银、铂金及钯金受限于流动性与市场容量，面临的调整幅度可能较大 黄金与有色金属虽受情绪共振波及，但预计跌幅相对可控，并有望率先企稳 中长期来看，美联储宽松周期开启叠加“弱美元”格局的宏观逻辑未变，贵金属长牛基础依然稳固 若本轮黄金调整幅度达到10%以上，将成为极佳的逢低配置窗口 [1] 互联网与AI - 中信证券表示，2025年互联网板块在外部扰动反复的环境下走出震荡上行行情，上行动量主要为AI驱动的价值重估及流动性改善 展望2026年，AI依然是板块估值上行的核心催化 [1] - 中信证券核心关注：1) 模型迭代、应用落地以及业绩兑现带来的叙事强化 2) 模型公司上市后带来的估值对标，有望进一步驱动互联网公司AI业务价值重估 对于短期AI相关性较低的公司，业绩能见度和估值性价比将是选股核心要素 [1] - 华泰证券表示，回顾2025年，通信（申万）指数在波动中前行，前期在AI算力叙事质疑（DeepSeek）、地缘政治冲击等影响下，板块股价呈现较大波动 后续则逐步回归于产业趋势定价逻辑，AI算力成为主线行情 [6] - 华泰证券展望2026年，看好“一主两副”三条投资主线：1、继续拥抱AI算力主线，看好AI产业趋势，关注海内外算力产业链投资机会 2、副线一是新质生产力：“十五五”新周期启动，商业航天与卫星互联网、低空经济、量子通信与计算等新兴赛道有望加速发展 3、副线二是核心资产：随着市场流动性改善，拥有长期竞争力及业绩韧性的龙头企业（电信运营商等）有望迎来估值提升机遇 [6] 家电行业 - 中信证券认为，2025年家电板块股价表现逊于大盘，基金持仓降至历史低位，但后续修复机会已经显现 内需在“以旧换新”政策支持下保持韧性，预计2026年国补政策延续托底需求 [2][3] - 中信证券指出，外需方面，关税影响逐步减弱，企业加速推进海外本土化经营，同时新兴市场成长空间仍广阔 建议重点关注内需政策推进、新兴市场拓展、黑电结构升级等领域，优选具备规模与技术实力的头部家电企业 [2][3] 半导体与存储 - 中信证券称，国内最大的DRAM存储企业长鑫存储上市已受理，招股书披露公司2025年第四季度利润超预期，同时长鑫技术加速迭代追赶全球先进水平 [2] - 中信证券认为，未来长鑫上市有望持续拉动扩产，设备国产化率有望逐步提升 建议重点关注长鑫关联芯片公司，配套设备、逻辑代工、封测等产业链受益标的 [2] 消费电子与政策 - 中信证券认为，消费电子方面，2026年国补政策在2025年基础上新增智能眼镜产品，边际上相关供应链公司受益 [3] 数字人民币 - 中信证券表示，数字人民币正由替代现金的“央行负债型”1.0，升级为纳入商业银行负债体系的“存款货币型”2.0，其账户可计息、缴准，实质成为一般性存款 [4] - 中信证券指出，这一制度性调整有助于夯实银行负债稳定性，并强化准备金与利率框架下的货币政策传导效率，同时显著提升商业银行推广数字人民币的内生激励 数字人民币有望成为对公与零售联动的重要工具，并在支付环节对第三方平台形成一定替代 [4] - 中信证券预计，后续银行数字人民币业务发展重心将由资格转向能力，银行需加快从账户运营走向场景化专业化服务，把握数字人民币渗透率提升机会 [4] 钛合金与3D打印 - 中信建投称，钛金属凭借其高强度、低密度、耐腐蚀、生物相容性好等独特优势，在航空航天、医疗、消费电子、日常生活多个领域展现出不可替代的用途 [5] - 中信建投指出，未来随着飞机、火箭、人形机器人、3C消费等领域的应用增长，钛合金需求步入爆发期，测算未来三年钛合金的需求增速均在10%以上 [5] - 中信建投表示，3D打印技术的成熟，大大拓展了钛合金的应用边界 在精密难加工零件领域，3D打印技术和钛合金粉末原料具有独特的优势，钛合金粉末的应用将从0—1阶段步入1—10阶段 钛产业链中，增速最快的为下游钛材和钛合金粉末 [5]

2025年ETF市场表现与通信行业展望 - 2025年A股ETF市场中，通信ETF（515880）以125.81%的年内涨幅成为全市场涨幅第一的ETF [1] - 通信ETF（515880）的规模在同类产品中排名第一 [1] 通信ETF（515880）持仓结构 - 截至12月22日，该ETF中光模块相关成分的占比超过48% [1] - 服务器相关成分占比接近20% [1] - 包含光纤、铜连接等成分后，核心环节成分总占比超过77% [1] 2026年及未来科技与算力行业展望 - 展望2026年，算力被认为是科技方向最为景气的方向之一 [1] - 谷歌全栈AI生态及其长期投入可能加速AI产业进展 [1] - 算力芯片整体仍处于上涨通道中 [1] - 综合判断，2026年光模块供不应求的状况几乎是确定的 [1] - 展望2027年，可插拔光模块有望保持高速增长 [1] - 随着scale up进一步发展，光入柜内预期持续增强，CPO等新兴技术落地有望带来额外的市场增量 [1]

涉及的行业与公司 * **行业**：中国半导体行业，特别是GPU（图形处理器）和AI（人工智能）计算领域[1] * **公司**：摩尔线程（Moore Thread，股票代码：688795.SS），一家拥有自研架构的国产GPU供应商[1][3] * **其他相关公司**：中芯国际（SMIC）、华虹半导体（Hua Hong）、芯原股份（Verisilicon）、寒武纪（Cambricon）、中微公司（AMEC）、北方华创（NAURA）[2] 核心观点与论据 * **公司新产品性能显著提升**：摩尔线程在2025年12月的开发者大会上发布了新一代GPU架构“华罡”（HuaGang），该架构计算密度提升+50%，AI性能提升64倍，能效提升10倍，能够支持超过10万张GPU卡的大规模计算集群[4] * **公司产品路线明确**：基于新架构，公司将推出用于AI训练/推理的“华山”（HuaShan）芯片组和用于游戏应用的“庐山”（LuShan）芯片组[4] * **市场需求强劲**：管理层对来自云服务提供商（CSP）和企业客户的强劲订单表示乐观，这些订单将推动业务增长，特别是来自超过1万张GPU卡的大规模计算集群的高价值订单[5][8] * **产品能力得到验证**：2025年4月，摩尔线程的GPU已能够运行完整版的Deepseek-V3模型，反映了国产芯片组满足客户需求的能力增强[8] * **软件生态降低迁移成本**：公司的MUSA SDK和MUSA Deploy使用户能够在短时间内以较低的切换成本迁移到新平台，MUSA架构支持PyTorch、FlagScale、PaddlePaddle等多种AI开发框架，并支持金融、生物科技等多样化终端应用[9] * **分析师看好行业前景**：管理层对国产GPU性能提升和客户需求增长的积极态度，与分析师对中国半导体先进制程扩张的乐观看法相呼应，生成式AI将支持中国半导体在IP、设计、晶圆代工、SPE和先进封装等领域的发展[2] 其他重要内容 * **公司技术概览**：摩尔线程的关键技术包括多引擎集成、自研3D图形加速引擎、支持AI模型训练的FP8计算单元等[3] * **投资建议**：分析师对中国半导体行业持积极看法，并给出了具体的买入评级公司名单[2] * **风险与免责声明**：报告包含了大量的监管披露、免责声明和冲突利益声明，指出高盛可能与报告覆盖的公司有业务往来，投资者应将此报告仅作为投资决策的单一因素考虑[5][11][17][34][40]

涉及行业与公司 * **行业**：宏观研究、互联网、消费、电子制造、电网、数据中心、建筑、电信、能源 [1][5] * **公司/平台**：Shopee、Grab [4] 宏观环境与政策 * **货币政策**：美联储降息25个基点至3.50%-3.75%的目标区间 [1] 东南亚六国预期维持宽松货币政策 菲律宾央行降息25个基点至4.50% [1] 印尼、越南、马来西亚和泰国利率分别维持在4.75%、4.50%、2.75%和1.50% [1] * **国债收益率**：11月东南亚六国10年期国债收益率分化 印尼收益率从6.08%攀升至6.30% [2] 菲律宾收益率降至5.86% [2] 越南收益率升至3.79% [2] 马来西亚和泰国收益率分别为3.47%和1.68% [2] * **PMI与生产活动**：除菲律宾外 东南亚六国PMI显示生产活动持续复苏 [2] 泰国和印尼PMI分别升至56.8%和53.3% [2] 马来西亚PMI达到50.1%进入扩张区间 [2] 新加坡和越南PMI小幅回落至55.4%和53.8% [2] 菲律宾PMI大幅下降至47.4% 主因新订单下降及台风扰动 [2] * **出口表现**：10月东南亚六国总体出口增长保持强劲 [2] 新加坡录得同比+25.2%的大幅增长 [2] 菲律宾(+19.4%)、越南(+17.5%)和马来西亚(+15.7%)保持稳健两位数增速 [2] 泰国同比增长5.3%增速放缓 印尼同比下滑2.3%表现疲弱 [2] * **零售市场**：东南亚六国零售市场普遍扩张但增速不一 [3] 马来西亚零售额增速从9月的6.42%加速至10月的7.11% [3] 新加坡销售额增速从2.82%上升至4.46% [3] 菲律宾销售额增速从9月的3.14%大幅放缓至10月的0.26% [3] * **通胀水平**：东南亚六国通胀总体稳定但存在差异 [3] 马来西亚通胀率从9月的1.5%下降至10月的1.27% [3] 印尼和菲律宾通胀率小幅下降 分别从10月的2.86%和1.66%降至11月的2.72%和1.50% [3] 新加坡通胀率从9月的0.67%上升至10月的1.21% [3] 越南通胀率从10月的3.25%上升至11月的3.58% [3] 泰国仍处通缩区间但步伐放缓 从10月的-0.76%升至11月的-0.49% [3] 互联网平台表现 * **Shopee**：11月东南亚六国MAU环比增长0.07% (10月为+0.31%) 增长保持韧性 [4] 各国环比表现分化 越南(+1.40%)、马来西亚(+1.34%)、菲律宾(+0.62%)、新加坡(+0.48%)和印尼(+0.47%)实现增长 [4] 泰国环比-5.02%表现疲弱 [4] * **Grab**：11月东南亚六国MAU环比增长0.92% 增长动能稳健 [4] 泰国环比增长6.65%领跑区域市场 [4] 其他地区环比表现为新加坡(+6.09%)、菲律宾(+4.52%)、越南(-0.34%)、马来西亚(-0.49%)和印尼(-0.79%) [4] 股市表现与投资建议 * **股市表现**：截至12月15日过去一个月内东南亚股市表现整体较为积极 [5] 菲律宾PCOMP指数领涨区域市场 上涨8.5% 因降息提振流动性和投资者情绪改善 [5] 印尼雅加达综合指数上涨3.3% [5] 马来西亚富时吉隆坡综指、新加坡海峡时报指数、越南胡志明指数、泰国SET指数分别上涨1.1%、0.9%、0.6%和0.3% [5] * **投资建议**：建议关注AI相关主题板块 包括电子制造、电网和数据中心 [5] 预计算力需求或将保持强劲 因全球AI产业重心从训练转向推理 [5] 国际科技巨头维持AI支出 有望持续推动东南亚数字基础设施增长 区域内数据中心运营商、建筑、电信和能源行业有望受益 [5] 风险提示 * **风险因素**：地缘摩擦 政治不确定性 [6]

涉及的行业与公司 * 行业：机械行业[1] * 公司：纽威股份[1]、伊之密[2][14]、海天国际[2][14]、汇川科技[2][14]、亿合达[2][14]、麦格米特[2][13]、鼎泰高科[2][13] 核心观点与论据 * **2025年行业回顾：指数上涨由估值驱动，盈利增长有限** * 2025年机械行业指数上涨35%，但盈利增速仅约10%，主要增长来自估值提升（整体估值提升22%）[1][4] * 部分传统行业公司因市场对周期性和产业趋势的担忧，估值未获显著提升[1][4] * **2026年核心策略：全球化动能打破周期桎梏** * 核心投资策略是通过向全球市场寻求需求，打破周期限制[3] * 部分因内需担忧而估值处于低位的公司，有望在2026年实现估值和利润的双重提升[3] * **2026年全球市场需求核心驱动力** * **产业趋势**：AI发展带来的资本开支投入[5] * **宏观政策**：降息有望改善欧美需求，并带动新兴市场的投资与消费升级[1][5] * **美国降息对行业的影响** * 将刺激欧美资本开支回升，并促使资金流向新兴市场增加项目投入，为2026年带来向上周期[7] * 为中国企业出口带来机遇，有助于在海外市场占据更多份额[7] * 2025年装备类出口数据已显示出韧性，验证了海外市场对中国设备的接受度[7] * **2026年欧美消费市场展望** * 预计地产周期见底，消费品端可能改善[1][8] * 就业形势有望改善，推动时薪上涨，而通胀增速预计不会超过需求增速，消费者边际购买力将提升，从而推动消费增长[9] * **投资建议：分市场布局** * **欧美市场**：首选与消费和资本开支相关的链条，因其需求强劲、价格弹性大，且当前库存水平正常，供需关系健康[1][10] * **新兴市场**：关注通用工业品出口，如注塑机、叉车等，受益于当地人口基数大、消费升级以及全球企业建厂带来的需求[1][11] * **公司案例：打破周期属性的关键** * 纽威股份通过拓展中东高速发展市场，实现业绩高增长，从而打开长期成长天花板并获得更高估值，表明长期成长和业绩兑现是获得市场认可的关键[1][6] * **AI产业投资前景与方向** * AI技术应用持续落地，基础设施建设将持续推进[13] * 推荐关注具有价格弹性的行业及技术领先的中国企业，具体方向包括AI燃机、服务器电源（如麦格米特）、PCB耗材（如鼎泰高科）[2][13] * 人形机器人（如物流、缝制机器人）是产业进展的重要方向，可关注本体厂商[13] * **内需与外需的关系** * 内需（如设备更新需求）是国内经济的稳定器，不必过度悲观[14] * 推荐在国内有保障且在海外有突破潜力的公司，如伊之密、海天国际、汇川科技、亿合达等，以实现业绩和估值双升[2][14] 其他重要内容 * **汇率波动的影响与选股标准**：汇率波动影响企业毛利率和财务费用，选择标的应关注净利润高、有海外产能布局、具备向终端顺价能力（To C企业通常更强）的公司[12] * **企业顺价能力的关键**：只要行业需求足够好，企业就能传导成本压力，具备更大的价格弹性[12]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：航空机场、轻工造纸、电力设备、电子、食品饮料、大金融、地产、泛科技（AI相关产业）、全球飞机制造业[1][3][5][7][11] * 公司：中国南方航空（南航）、中国东方航空（东航）、中国国际航空（国航）、吉祥航空、春秋航空、华夏航空[3][12] 核心观点和论据 * **核心投资主题：人民币升值下的投资机会** * 人民币升值背景下，航空机场、轻工造纸等行业因成本与债务结构优化，财务报表利润有望直接提升[1][3] * 年报预报期临近，预计相关板块将受市场关注，并可能被反复交易[1][4] * 本轮人民币升值与以往不同，外资驱动力减弱，内资定价力增强，市场更偏向科技变革而非单纯经济复苏[1][7] * **受益板块分层** * **第一梯队（直接受益）**：航空机场、轻工造纸业[3][5] * **第二梯队（外资重仓）**：电力设备、电子、食品饮料等外资重仓白马股[1][5] * **第三梯队（估值修复）**：含有较高比例人民币计价资产的大金融和地产[1][5] * **对航空公司的具体影响分析** * **成本端改善显著**：航空公司成本端以美元计价，包括油价、飞机租金、维修成本等，占比超过60%[3][9] * **利润弹性测算**：三大航账面美元负债约两三百亿人民币，人民币每升值1个百分点，汇率弹性约为2-3亿元[9] * **机队更新保障**：春秋航空和吉祥航空近期分别采购30架和20架A320系列飞机，订单从2028年开始交付[9][10] * **航空公司现状与展望** * **四季度表现优异**：航空公司已大幅跑赢沪深300指数[12] * **核心驱动力**：国际航线需求增长是重要驱动力，海外机票价格上涨25%为跨市场套利提供机会[3][12] * **行业趋势**：中国航空公司从弱平衡走向紧平衡，有望走出历史性底部[3][12] * **短期催化剂**：扩大内需、服务消费背景下的消费关注、油价暴跌与人民币升值等多重因子共振[12] * **高弹性机会**：看好南航、东航、国航、吉祥航空及春秋航空等高弹性投资机会[3][12] * **历史经验对比** * **2017年**：沪深港通开通，外资驱动，领涨行业为保险、食品饮料、家电等核心资产[1][6] * **2020-2021年**：领涨行业为新能源和军工[1][6] * **2022年底至2023年初**：经济复苏估值修复逻辑，沪深300表现突出，红利和低估风格强于成长风格[1][6] * **当前市场环境与策略建议** * **市场特征**：内资定价力增强，高弹性强于低弹性，产业趋势强于复苏防御逻辑[7] * **中长期关注**：在流动性宽裕及技术革命驱动下，AI相关产业趋势值得中长期关注[1][7] * **短期布局**：跨年及春节前，可关注直接受益于人民币升值的航空机场和轻工造纸行业，把握年报预告披露期带来的补涨和低位布局机会[1][8] 其他重要内容 * **全球飞机制造业挑战**：面临供应链瓶颈问题，受逆全球化导致的材料和零部件短缺影响，空客交付量在下降，中国国产飞机也面临类似问题[11] * **行情确认信号**：要确认航空公司是否进入右侧行情，还需等待一个季度财报支撑[12] * **资金流向**：宽基指数如A500 ETF在四季度尤其是12月迎来了大量资金净流入，对相关权重行业和个股形成支撑[5] * **报告背景**：专题报告旨在为投资者提供跨年布局思路，由于大部分热点主题估值较高且波动加剧，建议关注宏观汇率波动带来的机会[2]

涉及的行业与公司 * **行业**：社会服务行业（社服行业），具体涵盖旅游出行、酒店、免税、本地生活（餐饮/茶饮）、K12教育、公务员考试培训、人力资源服务等多个细分领域[1] * **公司**： * **OTA平台**：美团、携程[1][3][4] * **酒店**：首旅锦江、华住、亚朵[1][6] * **免税**：中免、王府井、珠海免税[1][7] * **本地生活/餐饮茶饮**：美团、京东、阿里、小太阳、绿茶、古茗、蜜雪冰城[1][8][10] * **K12教育**：好未来、新东方、学大、昂立[1][11] * **公考培训**：华图、粉笔、中公[13] * **人力资源服务**：科锐国际、北京人力[13][15] 核心观点与论据 * **宏观与行业趋势** * 国家政策支持内需扩张，为服务业消费提供广阔发展空间[1][2] * 老龄化率上升和Z世代崛起驱动体验式、个性化、沉浸式娱乐、国潮和情绪消费等新型消费模式发展[1][2] * 与发达国家相比，中国服务业消费仍有巨大提升潜力[2] * 康养旅游和新消费是未来投资的重点方向[1][2] * **旅游出行行业** * 行业持续复苏，向高质量发展迈进[1][3] * 各地文旅部门和OTA平台的促销活动（如消费券、直接补贴）对行业有显著推动作用[3] * 景区产业资源整合加速，通过内生增长与并购优化资源配置[3] * **OTA平台** * 在旅游产业链中占据重要地位，行业竞争格局稳固，主要玩家共享市场增量[1][4] * 平台通过差异化竞争（如同城海外扩张及收购、携程通过海外预订平台提供一站式服务）提升盈利能力并巩固核心竞争力[4][5] * **酒店行业** * 行业表现与经济状况密切相关，经济向好时具备较好投资空间[6] * 在需求分化状态下，供给降速使得头部企业具备溢价能力[1][6] * 基于S+数据及STR数据分析，本轮下行期临近尾声，建议底部布局龙头企业[6] * **免税行业** * 2025年关注度显著提升，在低基数效应下数据逐步转正[7] * 高货值商品比例提升带动客单价上涨[1][7] * 海南封关及新政（如岛民免税细则、新增实体店）可能带来新的增长空间[7] * **本地生活领域** * 领域竞争激烈，美团面临京东、阿里等竞争对手的挑战[1][8] * 市场对美团长期价值回归存在分歧，但其仍是值得关注的重要标的[1][8] * 美团在外卖行业的护城河和壁垒在商户端非常强大，但用户端忠诚度较低[9] * **餐饮和茶饮行业** * 预计2026年将继续维持竞争状态[10] * 在消费降级背景下，低端或平替消费相关的餐饮公司（如小太阳、绿茶）将继续受益，其单店模型优秀，回本周期即使延长至12-13个月也能持续扩展[10] * 茶饮头部品牌（如古茗、蜜雪冰城）增长潜力良好，短期内依靠外卖补贴维持同店高速增长，同时加速开店并提升行业集中度，2030年前在国内外市场（包括东南亚）有很大扩展空间[10] * **K12教育领域** * 政策逐步稳定和市场复苏，有望在2026年迎来较大投资机会[1][11] * 龙头企业（如好未来、新东方）将受益于品牌力强、教学质量高及扩张能力强等优势[1][11] * **公务员考试培训及人力资源服务** * 公考培训领域竞争激烈，报名人数持续攀升，头部企业（华图、粉笔）在中公逐步退出后，有望提高市占率并实现边际改善[13] * 人力资源服务领域，就业率改善带来招聘需求环比增长，但结构性分化明显，新兴产业（如互联网、半导体、新能源）表现突出[13] * 相关企业围绕AI应用推动产品线落地，将带来更多机会[13] 其他重要内容 * **AI技术影响**：AI技术对升学就业板块带来结构性改善机遇，在教育（如华图、粉笔）和人资服务（如科锐国际）方面推动产品落地，提供确定性上行空间[15] * **投资策略总结**：服务业消费板块中，旅游相关产业（景区、OTA、酒店、免税）有确定性投资机会；本地生活大战将持续，平价餐饮或茶饮有明确机会；需观察中高端需求是否反转，在供给泛滥时代能抓住消费者眼球者将脱颖而出[14] * **具体公司看点**： * 科锐国际在AI应用端有望获得更大空间，且高估值与高分红叠加，具有较高配置价值[13] * 北京人力因其高分红与低估值，在当前时间点也具有很强配置价值[15]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：大消费行业（包括商品消费、服务消费）、家电与智能硬件、跨境电商、线下零售、社服旅游、食品饮料、生猪养殖、美容护理、珠宝、防护时尚等[1][3][12][14][16][17][22] * **公司**： * **家电/智能硬件**：美的、海尔、海信、TCL电子、9号公司、极米科技、石头科技、科沃斯、追觅、云鲸、宇树、雷鸟创新、Xreal、闪极、银石网络、德昌股份、三花智控[2][20][21] * **防护时尚**：李宁、海澜之家、森马、罗莱生活、水星家纺[10] * **珠宝**：曹洪记、周大福、老铺黄金[11] * **跨境电商**：安克创新[13] * **美容护理**：林清轩[14] * **镜片产业链**：博士眼镜、康耐特、明月镜片[15] * **社服旅游**：中国中免、凯撒旅业、长白山、小菜园、珠海免税[17][18] * **食品饮料**：颐海国际、千禾味业、海天味业、东鹏特饮、卫龙美味、盐津铺子、今世缘、古井贡酒、珍酒李渡、舍得酒业、贵州茅台、山西汾酒[22] 核心观点与论据 * **宏观与政策环境**：2026年宏观环境预计为弱复苏、低通胀，政策主线侧重促消费和强补贴，而非解决特定矛盾[1][3][9] 促消费政策效果预计超预期，依据是财政部明确多渠道增加居民收入，且2025年下半年多数省份最低工资指导线增幅超过8%，大型企业如比亚迪也在提薪[4][5] 关税成本趋降有望修复多数企业利润率，税收稽查推动行业合规发展，提升头部卖家集中度[1][14] * **消费领域投资主线**： * **服务消费**：看好体制机制改革带来的机会，例如医疗服务价格调整（提高劳务价值、降低检查费），类似趋势存在于交通、公用事业、托育、养老等领域[1][6] * **商品消费**：企业内卷和迭代能力至关重要，创新和新供给是关键（如智能眼镜、无人机）[1][7] 地方政府竞争（如推广春秋假）将刺激旅游业等新供给[7] * **线下零售**：是提升内需的重要抓手，直接受益于商业设施设备更新政策[1][12] 2026年超长春节旺季预计将拉动区域头部商业零售企业一季度业绩，测算显示20家头部公司一季度收入与利润占全年比重分别为29%与41%[12] * **具体行业展望**： * **家电与智能硬件**：2026年超长期特别国债补贴额度约2500亿元，较2025年的3000亿有所减少但符合预期[19] 补贴品类聚焦核心6类（空调、冰箱、洗衣机、电视、电脑、热水器），并延续对智能穿戴、智能手机、AI PC的补贴，新增AI眼镜[2][19] 2026年补贴形式更多样化并向线下倾斜，龙头公司（美的、海尔、海信、TCL电子）在渠道和资质上更具优势[20] * **食品饮料**：预计2026年一季度达到业绩底部，二季度后逐步回升，当前至春节前是较好配置时点[22] 餐饮供应链板块因低库存和低基数有望实现业绩反转[22] 零食饮料类公司有望依靠品类与渠道逻辑实现约20%的年化增长[22] 白酒板块短期可能反弹，下半年估值抬升机会较大，建议优先配置腰部酒企[22] * **生猪养殖**：2026年猪价市场预期好转，近期价格上涨（从11.5元涨至12.5元）驱动因素为下游盈利刺激需求[16] 尽管春节后供需格局可能带来悲观预期，但预计猪价不会跌破10月份低点，行业预期将逐步转向乐观[16] * **跨境电商**：汇率波动（2025年人民币兑美元呈V形走势，上半年升值约3.5%）对头部品牌卖家影响相对有限，例如安克创新过去三年汇兑损益占利润比重在2%-6%之间波动，2025年上半年最高不超过8%[13] * **社服旅游**：元旦及春节假期利好出行旅游，冰雪游相关标的（如长白山民宿预定量同比增长超80%）受益[17] 长期可关注受益于服务消费政策及出入境放宽的OTA，以及平价消费龙头[17] * **防护时尚**：12月多数品牌流水环比放缓，但大众品牌（如海澜之家）表现更具韧性[10] 李宁因审慎运营、健康库存及大股东增持（2025年内超15亿港币）而受关注[10][11] * **美容护理**：林清轩港股上市表现良好（发行市值109亿港币，收盘119亿港币，涨幅约9%）[14] 化妆品原料的新兴技术（植物提取、生物发酵、生物合成）及拥有PDRN、ECM等新成分应用的公司值得关注[14] 其他重要内容 * **市场数据**：2025年前三季度快消品市场销售额同比增长1.3%，其中销量增长3.8%，平均售价下降2.4%[12] 折扣店渠道渗透率增长70%，消费者购买频次增长12%，客单价增长1%[12] * **产业趋势与事件催化**：产业趋势在增强[1][9] 即将举行的CES展会是AI端侧应用（AR眼镜、家庭服务机器人、人形机器人等）的重要催化节点[21] * **细分领域机会**：智能家居和智能穿戴设备2026年补贴幅度约15%，单台上限500元，支持力度超过以往[20] 珠宝行业因金价高涨短期承压，中期看好有长期竞争力的公司[11] 镜片产业链公司（博士眼镜、康耐特、明月镜片）受益于以旧换新政策[15] 免税板块可关注旺季后的珠海免税，其利润水平已较中国中免更具性价比，且有并购注入预期[18]

行业与公司 * 涉及的行业为汽车行业 包括乘用车 商用车 重卡 客车 两轮摩托车 以及汽车零部件板块[1] * 涉及的国内品牌包括整车领域的吉利极氪 华为系列 仰望[4][13] 摩托车领域的隆鑫 春风[1][7][12] 客车领域的宇通 中通[11] 以及零部件和AI相关领域的飞龙 英维克等公司[18] 核心观点与论据 市场总量与需求预测 * 2026年乘用车内需承压 预计上牌量同比下降2.5% 主要受前期以旧换新政策透支和2026年购置税减半政策退坡影响[1][3] * 新能源汽车渗透率提升将部分抵消内需压力 其上牌量在2026年仍将略有增长[1][3] * 汽车出口预计保持高增长 受益于国内主机厂海外布局和新能源汽车性价比优势 预计2026年出口增速保持15%以上[1][5] * 2025年汽车出口预计580万辆 同比增长18% 2026年预期600-680万辆 同比增长约17%[8] * 2025年新能源汽车出口增速达100% 预计2026年新能源乘用车出口接近240万辆 同比翻倍增长[8][9] 细分市场分析 * **重卡市场**：受益于以旧换新政策从国三扩展至国四 但国四存量车型已消化20万辆 政策动能减弱 预计2025年销量100.11万辆 2026年为106万辆[1][6] * **客车市场**：受高基数影响增速放缓 预计2026年增速约为5% 主要依赖海外新能源客车渗透率提升[1][6] * **两轮摩托车市场**：出口维持高景气度 预计2026年出口增速约为15% 国内市场大排量摩托车渗透率提升 总体行业增速约为7%[1][7] 投资主线与机会 * **主线一：拓展海外市场** * 海外市场潜力巨大 剔除中美日后有超3000万辆潜力空间 是国内市场的1.5倍[8] * 中国汽车零部件在海外市场具有巨大成长空间 预计有两倍以上增长 欧洲新能源汽车需求加速为中国零部件出海提供机遇[1][10] * 重卡出口2025年约30万辆 未来还有30%增长空间 主要面向非洲和东南亚[11] * 客车出口集中在欧洲市场 新能源化趋势明显[11] * 国内摩托车品牌在海外渠道布局进入收获期 欧洲六国及拉美市场为重点拓展区域[1][7][12] * **主线二：国产替代与高端化** * 2026年重卡新能源化是重点关注方向 自主品牌国产替代进程加快 20万以上价位段国产化率已达40%[4][13] * 在豪华车市场 高端系列新车型周期内政策敏感度较弱 有望穿越周期保持增长[13] * 零部件板块在电动智能化助力下 激光雷达 智驾芯片 线控制动等领域空间持续增量 各细分赛道国产化率有望从10%提高到30%以上[14] * **主线三：AI赋能与智能化** * AI技术发展包括终端应用和支撑算力 终端应用涵盖机器人和自动驾驶[18] * 2025年是人形机器人加速发展时期 硬件成本降低和训练数据量增加加速迭代[4][18] * 在支撑算力方面 液冷环节至关重要 预计2026年液冷市场空间将达到1500亿以上 呈现指数级增长[4][18] * 智能驾驶技术向科技平权发展 高级别自动驾驶渗透率预计从10%提升至50% L3级别法规落地将使其更普及[19] 其他重要内容 * **新能源重卡趋势**：2026年是重卡新能源化的重要拐点之年 将验证产业趋势落地[15] * **重卡带电量**：2025年重卡行业带电量明显提升 400度电及以上新车型申请量持续增加 预计2026年带电量的持续提升将释放更多长途运输场景的新能源化需求[16] * **新能源重卡应用**：当前主要集中在自卸车 搅拌车等专用车及短途运输 随着长途重卡逐步新能源化 领域格局将发生变化[17] * **投资策略总结**：乘用车内需承压背景下 关注两轮车出口 商用车出口可对冲国内压力 整车板块关注高端国产替代与出海 零部件板块全方位拥抱AI 同时关注新能源重卡的边际阿尔法机会[20]

纪要涉及的行业或公司 * 宏观经济与政策 * 银行业 * 证券业 * 能源及有色金属行业（包括原油、天然气、动力煤、铝、铜、白银、稀土） 核心观点和论据 宏观经济与政策展望 * **2025年经济回顾**：前三季度GDP增长5.2%，为全年实现5%的目标奠定基础[1][5] * **2026年增长目标**：预计GDP增速为5%[1][15][16]，是“十五”规划开局之年较为积极的增速[12][15] * **政策基调**：强调逆周期与跨周期调节，政策基调积极，以扩大内需为重点[1][2][12] * **财政政策**：预计前置发力，新增专项债规模或增至4.6万亿元（较去年增加2000亿元），特别国债规模或达1.5万亿元（增加2000亿元），广义赤字率约为9.5%[1][13] * **货币政策**：将保持流动性稳定，可能降准50个基点，降息空间10-20个基点[1][13] * **通胀预期**：预计2026年CPI中枢在0.5%以上，PPI中枢约为-0.5%，综合通胀率将回到0%左右[1][14][16] 需求侧（三驾马车）分析 * **消费**：居民消费率约40%，低于全球主要发达国家[6] 预计2026年服务业零售增速可能达6%，高于2025年前11月的5.4%[1][6] 促消费政策将重点关注居民增收和服务消费[2][6] * **投资**： * 基建投资：预计增速回升至5%以上[1][7] * 制造业投资：在技术、PPI预期向好及AI投资增加推动下，有望止跌回稳至5%左右[1][7] 保持制造业合理规模是防止产能空心化、避免中等收入陷阱的关键[9] * 房地产投资：降幅预计收窄，但库存压力仍存，去库存政策或加码[1][8][10] 预计还有两年多的库存周期[10] * **出口**：2025年出口表现强劲[1][2][11] 预计2026年增速约为5%，支撑因素包括新兴市场国家工业化进程持续、美国贸易摩擦大概率缓和及可能进入补库阶段[1][11] 银行业 * **红利行情**：2024年以来的行情主要由利率快速下行推动[3][24] 大型银行股息率高、分红稳定，风险控制有效，红利行情具有持续性[3][24] 未来几年（2025-2026）红利行情更趋向确定性驱动，与利率走势密切相关[28] * **基本面与业绩**：银行业绩处于周期底部，经营压力较前两年缓解，业绩弹性有所修复[25] 收入端改善将带动业绩从低位反弹[25] * **关键驱动因子**： * 量：信贷增速和社融增量预计比2025年略少，增速与“经济增速5%加预期通胀2%左右”的监管目标一致[30] * 价：利率环境较过去两年友好，银行资产收益率下行压力放缓，整体对息差较为友好[31] * 险：资产质量稳中有进，上市银行拨备覆盖率高位运行为风险处置提供安全垫[32] 需关注个贷风险上升、制造业风险增加等潜在风险[35] * 中收：中间业务收入恢复趋势明显，受益于减费让利监管因素消除和资本市场修复[33] * **资金面**：中长期资金（如保险、社保）入市支持力度大，偏好银行股[26] 被动资金流入显著，从2020年的5000亿元增长到目前的35000亿元[26][27] 证券业 * **2025年市场表现**：截至12月26日，证券指数涨幅仅3.3%，显著跑输大盘[36] 但市场活跃度提升，前11个月A股日均成交额达1.71万亿元，同比增长70%[36] * **业绩表现**：2025年前三季度上市券商归母净利润同比增长63%[38] 前10家券商利润集中度维持在70%以上[38] * **投行业务**：2025年前11个月IPO规模同比增长73%至674亿元[3][37][44] 债券承销规模达15万亿元，同比增长17%[3][37] 头部集中度提升，IPO规模CR5达71.2%[45] * **财富管理业务**：居民可投资资产规模已突破300万亿元[40] 券商代销金融产品保有规模达3.5万亿（截至2024年底），同比增长20%[40] 产品端，前11个月新发权益类基金数量同比增长64%，ETF市值达5.7万亿元，比年初增加50%以上[42] * **政策与行业格局**：“十五五”规划明确各业务发展方向[38][39] 政策推动形成“3+10+N”格局，力争到2035年形成2-3家具备国际竞争力的投资银行[39] * **国际化**：中资企业出海需求旺，2025年前11月香港市场中资股IPO募资同比增长2.33倍[47] 中资券商海外业务贡献增加，如中金海外业务利润贡献超50%[47] 能源及有色金属行业 * **商品周期**：目前可能处于商品周期底部[50] 商品指数中能源贡献率为67%，有色金属贡献率为8%[50] * **原油**：市场基本面宽松[52] 预计2026年布伦特原油价格在40~70美元/桶间波动，全年低点可能在第二季度[52] * **天然气与动力煤**：2026年天然气价格有下行预期[53] 国内动力煤供需稳定，港口库存充足[53] 液化天然气价格已低于管道气，利于降低工业能源费用[54] * **电力**：未来电价反弹空间有限，利好高能耗企业成本控制[55] * **铝**：国内电解铝产能受控，需求年化增速约2.5%，供不应求[56] 新能源汽车出口强势增长将推动需求[56] 电解铝利润维持在较高水平[56] * **铜**：预计2026年铜价在11000~15000美元/吨区间运行[57] 全球需求上升，但供应因矿难、罢工及资本开支减少而受限[57] * **白银**：供给持续紧缺，光伏、新能源、AI等领域需求增加[58] 我国光伏产业占全球工业需求的34%左右[59] * **稀土**：最常见应用是钕铁硼永磁体，用于电机[61] 工业机器人（1-11月产量同比增长29%）等领域可能带来较大增量需求[61] * **科技投资与大宗的关联**：科技发展（如能源转型、智能电气化、高端制造）带来对铜、铝、稀土、钢铁等金属的中长期结构性需求共振[62][63] 其他重要内容 * **全球宏观环境**：美国经济呈现K型增长，预计2026年GDP增速2.8%，将进入主动补库周期[17] 美联储降息节奏影响全球流动性[19][21] * **日本经济**：面临宽财政与紧货币并存的局面，日债期限溢价走高可能引发全球金融资产波动[20] * **大类资产展望**： * A股：预计呈现慢牛格局，支撑因素包括名义GDP增速回升、资本市场制度改革、美联储降息及贸易摩擦消退[21] * 债市：短期内受流动性驱动而震荡[21] * 外汇：人民币因国内基本面支撑和美元弱势震荡而处于升值通道[21] * 黄金：全球流动性增加、美联储降息等因素带来上涨空间，全球央行购金行为可能使价格增加约30美元[21][22] * **美国AI影响**：AI技术对美国就业市场带来结构性影响，高端岗位需求增，低端劳动力需求减[18]