铜价突破历史新高及市场表现 - 12月3日LME三个月期铜价格日内大涨近3%，盘中触及11540美元/吨的历史新高，延续了11月以来的震荡上行格局 [2] - 2025年以来伦铜期货价格累计涨幅达31% [2] - 受伦铜影响，12月4日沪铜期货首次突破9万元/吨整数大关，盘中最高触及91450元/吨，收盘报90780元/吨，当日涨幅达2% [2] - 海外投机资金与产业产生共振，投资于LME铜的投资公司及信贷机构的多头头寸自2025年四季度以来持续攀升，反映强烈看涨预期 [2][12] 铜价上涨的核心驱动因素 - 核心驱动来自AI算力、储能、光伏、风电、新能源汽车等新兴消费崛起，带动全球年均新增用铜量接近80万吨 [3][14] - 供应端面临瓶颈，2021年至今全球铜精矿年均增量约50万吨，2025年预估增量仅为31.8万吨 [3][14] - 印尼Grasberg、智利Escondida、刚果Kamoa-Kakula等多个主矿因事故、社区抗议或洪水下调产量，全年矿产增速持续为负，铜精矿加工费（TC/RC）甚至跌至负值，冶炼端被迫减产 [4][15] - COMEX—LME溢价持续存在，均值维持在330美元/吨附近，精铜向美国持续流入加剧非美地区库存紧张 [3][14] - 美联储降息周期叠加美债信用危机，实物资产受青睐，铜/金比处于历史低位，配置价值凸显 [3][14] 库存结构性紧张与现货市场动态 - 12月3日LME铜注册仓单105275吨，同比减少32.3%；注销仓单56875吨，同比增加802.78% [4][15] - 注册仓单减少表明可自由交割的“现货”急剧减少，注销仓单大增使得提货指令创2013年以来新高，主要来自中国台湾、韩国仓库 [4][15] - 亚洲下游企业担心本地无货可提，提前“抢货”，贸易商为锁定美铜高升水将LME货物注销后转运至美国，导致LME亚洲仓库被“抽干” [4][16] - 市场结构由contango快速转为back，价格弹性被放大 [4][16] - 在美国关税预期下，贸易商抢运套利，虽然特朗普暂缓对精炼铜征税，但2026年可能重新评估，加剧了库存流动 [4][15] 全球铜需求增长前景 - 国内需求不仅来自传统电力领域，新能源汽车、光伏风电、AI数据建设均有增量预期，房地产和家电需求也充满韧性 [5][17] - 海外需求增长点包括欧美电力系统升级改造、AI数据中心快速上马以及东南亚国家基建需求 [5][17] - 亚洲铜需求贡献了60%以上的增量，但“需求激增”更多体现在“抢货”节奏，而非绝对消费一夜暴增 [6][18] - 价格破纪录的主要原因是“亚洲买盘叠加库存被抽走”造成的现货恐慌 [6][18] - 摩根大通分析师指出，铜的供应缺口可能在2025年后持续扩大，结构性短缺将传导至铝等其他工业金属 [5][17] - 摩根大通预计2026年上半年铝价目标为每吨3000美元，较当前价格有约15%的上行空间 [5][17] 供需矛盾与产业链现状 - 国内铜供需的核心矛盾在于矿端，精铜全年基本供需平衡，但原料不足，矛盾主要体现在铜精矿与冶炼产能不匹配上 [6][18] - CSPT成员企业达成共识，2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，以改善铜精矿供需基本面 [6][18] - 2025年全球精炼铜的增量主要来自于国内，国内供应维系较高增量，需求平稳回升下，国内铜供需维持紧平衡 [6][18] - 在国内冶炼产能集中上马的背景下，精矿供应存在较大缺口，成为近几年支撑铜价的主要供应端因素 [6][18] - 美国对全球铜库存的虹吸效应加剧了非美地区铜供需矛盾 [7][19] 机构观点与投资建议 - 短期内铜价不易发生根本性转折，铜精矿弹性不足和新兴产业的崛起都具有长周期性，是核心驱动因素 [7][19] - 实体企业在高铜价背景下，更需要通过期货工具锁定订单利润，以对冲市场波动 [7][20] - 当前铜价走势是宏观、基本面与市场情绪三者共振的结果，市场对美联储12月降息的预期经历了剧烈波动，降息预期助推铜价上涨 [7][20] - 投资者应重点关注新能源汽车、光伏、风电、储能、AI算力等新增用铜的轮番崛起，以及铜精矿弹性不足的长期问题，在驱动逻辑不变的情况下以顺势交易为主，合理控制仓位 [8][20] - 美联储降息预期维系宏观偏宽松氛围，铜精矿短缺逻辑长期支撑铜价高估值，全球精铜与精矿长协谈判的严峻性持续扰动供给预期 [9][21] - 高盛集团认为伦铜突破每吨11000美元的涨势将是短暂的，因金属供应量仍足以满足全球需求，近期上涨基于对未来紧张的预期而非当前基本面 [9][21] - 高盛认为今年全球需求将比供应少约50万吨，全球铜市场要到2029年才会出现短缺 [9][21]

公司概况 * 微导纳米是一家专注于薄膜沉积设备（包括 ALD、CVD、PECVD）的公司，业务覆盖半导体和光伏两大领域[1] * 公司管理团队具备深厚行业经验，创始人黎伟明在 ALD 技术领域有深厚积累，周仁在 CVD 和薄膜沉积领域经验丰富，胡斌对光伏业务有深入了解[2][4] 半导体设备业务 **订单与增长** * 半导体设备新签订单高速增长，2021年约 5000 万元，2022年增至 2.5 亿元，2023年达 7 亿元，2024年增长至 10 亿元[9] * 预计2025年新签订单达 18-20 亿元，其中约 80%来自存储厂商，其余 3-4 亿元来自逻辑类客户[9] * 预计2026年新签订单保守估计 25-30 亿元，乐观情况下可达 40 亿元，增速保持在 50%以上[2][10] * 增长逻辑受益于下游存储厂商的产能扩张、资本开支上行以及公司核心产品工艺覆盖度的提升[3] **技术优势** * 在 ALD 技术方面具有显著优势，工艺覆盖度达到 70%-80%[2][6] * 擅长沉积高K材料（HAKI），如二氧化铪，在一些先进逻辑器件中市占率已达 70%-80%[2][6] * 在 PECVD 方面，其高温硬掩膜 PECVD 市占率达到 90%，基本实现独供[2][6] * ALD 技术适用于先进节点（如45nm以下），具有膜厚精度控制好、台阶覆盖率高等优点，随着制程节点向28nm、14nm等更先进推进，ALD渗透率预计将从当前10%提升至20%[6] **市场趋势与需求** * 随着3D NAND结构复杂性增加（深宽比从30:1提高到60:1、90:1甚至120:1），对叠层沉积、自限填充要求更高，ALD技术需求增加[2][7] * DRAM等高深宽比结构也需要精确控制薄膜质量，先进逻辑和存储器件对ALD用量都会显著增加[2][7] * 与CVD相比，ALD速度较慢但薄膜质量更好，两者将在未来先进逻辑与存储应用中共同发挥作用[7] **CVD领域发展** * 目前在CVD领域的工艺覆盖度约为40%，主要涉及二氧化硅、氮化硅、高温掩膜和TEOS等材料[3][8] * 公司已储备十多种材料，计划将工艺覆盖度提升至70%-80%，并持续投入研发[3][8] 光伏设备业务 **历史表现与现状** * 在2019年至2024年期间，公司收入大部分来自光伏业务，为半导体领域的投入和研发提供了资金支持[5] * 光伏业务曾保持约40%的毛利率[5] * 光伏业务新签订单波动较大，2022年为20亿元，2023年因TOPCON技术扩展需求旺盛增至50多亿元，2024年降至20亿元，2025年预计不到10亿元，已基本触底[3][13] * 2025年上半年，半导体设备收入已接近总收入的20%[5] **未来展望** * 随着光伏行业反内卷政策落地，光伏设备业务有望恢复正常增长通道，并贡献可观利润和营收[3][13] * 公司在钙钛矿技术路线方面进行了广泛布局，包括传统晶硅叠钙钛矿技术路线设备及纯柔性钙钛矿产品，未来行业复苏和技术发展将推动相关业务[14] 新兴领域：固态电池 * 公司与国内头部电池厂达成战略合作，共同推进ALD技术在固态电池中的应用，通过在正极材料、负极材料和固体电解质膜表面包覆薄膜，提升循环寿命和首次充放电容量，降低界面阻抗[3][11] * 固态电池量产后，单吉瓦时（GWh）价值量预计约为3000万元[12] * 微导科技是唯一一家积极参与固态薄膜沉积设备开发并与头部客户合作的公司，未来将充分受益于固态电池产业化[12]

核心观点 - 在铜矿供应紧张、2026年冶炼加工费谈判及全球库存错配的背景下，铜价创历史新高且易涨难跌，美国资金的战略囤货行为加剧了全球非美市场流通紧张，新兴领域需求将系统性重构铜的长期供需格局 [1][4][9] 铜价表现与市场动态 - 2025年12月3日，LME三个月期铜价格创历史新高，日内一度涨近3%，报11435美元/吨 [2][3] - 同日，沪铜期货主力合约站上9万元/吨大关，亦创历史新高 [2][3] - LME追踪仓库的铜提货申请量单日激增50575吨，达到56875吨，为2013年以来最大单日增幅 [4] - 其他金属如LME期锡和沪锡也创下2022年5月以来新高 [3] - 摩根大通预计，供应中断与库存错配可能推动铜价在2026年上半年涨至12500美元/吨 [4] 全球铜供应与库存状况 - COMEX铜库存已突破40万吨，较去年年底增加超过300% [2][7] - COMEX铜库存占国际三大交易所（LME、COMEX、SHFE）总库存的比例已达62% [2][7] - 纽约COMEX与伦敦LME之间的价差持续存在，波动范围在200-400美元之间，导致库存堆积在美国且难以流出，造成全球非美市场流通铜偏紧 [2][4] - 智利国家铜业公司（Codelco）向中国买家提出的2026年精炼铜年度合约升水报价高达335-350美元/吨，较2025年的89美元/吨猛增超275% [4] - 由于智利铜矿产量增长乏力、非洲项目开发滞后及印尼精矿出口限制，全球铜供应链脆弱性上升 [5] 美国资金行为与战略影响 - 自2025年3月以来，COMEX铜库存持续增加，触发因素是2月美国启动铜232调查后市场担忧25%关税落地 [7] - 在3月至5月两个月内，美国资金集中进口54万吨精炼铜，相当于2024年全年进口量的60% [7] - 有分析认为COMEX铜库存存在“战略锁定”倾向，降低了市场流动性，放大了区域短缺，成为铜价上涨的重要催化剂 [7] - 美国消耗全球7%的铜，但今年库存大增背后除关税因素外，还有战略层面的考量 [7] 需求与宏观因素驱动 - 铜的需求正被超算中心、AI芯片、新能源汽车、光伏四大新兴领域系统性重构，将在2025-2030年显著改变全球铜的供需平衡表 [9] - 美联储12月降息的概率已超过84%，降息及可能的由缩表转为扩表将带来流动性边际宽松，推动铜价上涨 [9] - 美元指数今年以来已下跌超过8%，促使部分投资者寻求黄金、白银和铜等资产以对冲货币购买力风险 [8] 行业博弈与未来预期 - 智利Codelco提出的2026年超高升水报价（335-350美元/吨）远超当前不足40美元/吨的现货溢价，导致部分中国冶炼企业考虑放弃明年长期合约 [4][5] - 中国铜原料联合谈判小组（CSPT）呼吁国内冶炼厂联合减产以应对低加工费，并研究设定加工费底线 [5] - 在矿冶博弈下，冶炼企业可能的减产或将使2026年的精铜供应更为紧张，进一步刺激铜价上涨 [9] - 美国后续仍有可能对铜加征关税，其“虹吸效应”导致的全球库存分布异化及非美地区库存低位，有望继续带动铜价上涨 [10]

行业与公司 * 本次电话会议纪要涉及多个周期性行业，包括有色金属（铜、铝、贵金属、小金属）、钢铁、交运（集运、油运、特运、快递、航空）、电力公用事业（火电、水电、核电、新能源）等[1] * 会议内容基于“周期团队联合展望 - 2026年度策略报告”[1] 有色金属行业核心观点与论据 * **整体趋势**：有色金属行业未来几年仍处于上行周期，本轮周期受双碳政策限制冶炼产能、新冠疫情影响探矿活动、新能源等新兴产业需求爆发、供给端扩张缓慢等多重因素影响，可能持续时间较长[8] * **投资策略**：2026年有色金属市场仍被看好，预计延续牛市，核心逻辑是美元走弱、需求增加和供给紧张[3] * **铜**： * 价格预测：当前价格约89，000元/吨，预计未来可能涨至12万元/吨[4] * 核心逻辑：全球铜矿产量增速低于需求增速，供需缺口持续存在，且弱美元环境利好其金融属性[1][4] * 供给紧张：铜的供给在2028年前不会有明显增加[3] * **铝**： * 核心逻辑：国内供应侧改革维持良好，需求强劲[4] * 消费预测：预计2028年电解铝消费增速在1.5%到2.3%之间，海外消费增速约1.3%到3.0%[4] * 利润判断：原材料价格相对较弱，但产品价格强势，因此利润可观[4][5] * **贵金属（黄金、白银）**： * 长期看好：全球金融秩序重塑、美元信用问题及地缘政治因素支撑金价[1][6] * 白银表现：近期涨势迅猛，部分由于金银比价修复[1][6] * 投资注意：需选择利润能够释放且估值合理的标的[1][6] * **小金属**： * 钍（TU）：全球能源紧缺和核电发展导致钍供需不匹配，中国即将上市新的钍标的[1][7] * 钽（T）：因出口管制曾引发价格波动，目前有所修复，预计未来价格将继续回升至20万以上[1][7] * 锡（Sn）：表现强劲，是改善材料性能的重要元素，在高端材料需求提升背景下具有长期增长潜力[7] * **新材料**： * 整体趋势：受益于线上AI和机械发展推动，过去十年整体呈上升趋势[9] * 具体领域：AI芯片、电感、电容以及机器人新材料等具备广阔发展空间，新兴技术应用不断扩大，需求旺盛[1][7] * AI芯片电感：国内一些企业（如博客）取得突破，发明新工艺并成功进入市场，与谷歌和英伟达研发体系匹配，该领域技术门槛高、毛利率高，具有长期投资价值[9] * AI新型电容：原材料端需要极细的镍粉，全球仅有一家中国企业能生产80纳米级别以下的纳米镍粉，该公司最近获得了50亿订单[10][11] * 粉末冶金工艺（MIM）：在机器人量产、算力硬件连接件及消费电子等领域相比传统CNC具有效率更高、成本更低、一致性好的优势，行业增速明显加快[12] 钢铁行业核心观点与论据 * **行业现状**：处于矛盾状态，一方面高端产品占比提升，产业结构改善；另一方面内卷严重及政策执行力度不足，可能出现供给过剩[13] * **2025年价格走势**：大部分品种价格较2024年同期明显下跌，仅个别品种如电力用钢材价格上涨，整体价格波动幅度减小，并出现反季节性现象（传统淡季价格上涨，旺季价格下滑）[14][15] * **需求结构变化**： * 建筑用钢需求大幅下滑：从巅峰时期接近4亿吨降至当前1.8亿吨左右，预计明年进一步降至1.6亿吨[21] * 制造业成为主要增长点：占比超过50%，其中机械、汽车、能源、造船等细分领域表现突出[21][22] * 制造业细分领域预期： * 机械：预计明年增长约1%[23] * 汽车：新能源车减少发动机使用，用钢强度略低，因此尽管整体产量增长，用钢强度增速相对平缓[23] * 新兴产业：光伏支架用钢今年新增装机290GW，对应1，600万吨用钢；风电约1，000万吨；储能数百万吨增量，这些领域附加值高[23] * 造船业：订单饱满，用钢保持平稳[23] * **政策聚焦**：国务院和工信部等部门政策主要聚焦于总量调控（淘汰过剩产能）、高端产品发展（向军工、造船等高端方向推进）和废钢循环利用[16] * **产能与集中度**： * 全球产能趋势：增量主要来自印度和东南亚等发展中国家，发达国家产量变化不大[18] * 中国产能趋势：计划逐步缩减产能以实现供需平衡，未来几年产量将处于小幅爬升状态，但总体趋势下降[18] * 行业集中度：中国前五家企业仅占40%，远低于韩国（浦项和现代占80%以上），未来将朝提高集中度方向发展[19] * **技术发展**： * 电炉炼钢：随着废钢供应量增加，其占比将逐步提升，成本有望下降甚至低于长流程炼钢[16][20] * 节能降碳：多家大型钢厂预计将在2026年完成超低排放改造，但统计数据存在偏差可能阻碍价格回升[17] * **出口影响**： * 2025年情况：受贸易政策影响，东亚及北美市场出口下滑，但东南亚、西亚、非洲及南美市场增长显著，一定程度弥补内需不足[24] * 2026年预期：因今年抢出口效应，预计明年直接出口增速为-5%[24] * 机电产品出口：预计2026年将继续保持小幅增长，间接出口业务将成为重点[25] * **原材料市场（铁矿石、焦煤）**： * 铁矿石（2026年）：供给将显著增加，四大矿山新增项目及西芒度项目总体增量可能达七八千万吨（占全球供给量3%至4%），价格预计受到压制，从2025年普氏指数101美元左右下降到90美元左右，长期均衡价格可能进一步降至85甚至80美元[2][26] * 焦煤（2026年）：预计将保持相对稳定，蒙古、俄罗斯和加拿大等地供应恢复，对澳大利亚煤炭禁运政策放松，整体供给结构趋于宽松[27] * **行业利润与投资建议**： * 利润影响因素：成本端（铁矿石、焦煤价格）、需求端（地产基建和制造业）、限产政策执行情况[28] * 限产影响模拟：若限产力度达2000-2，500万吨，维持现有毛利水平；若减产4，000万吨以上，毛利可提升至300元/吨左右；若减产不足1，000万吨或不减产，则行业供给过剩严重，利润将恶化[28][29] * 投资建议：关注高股息、高分红的头部企业及各领域龙头公司，密切关注地产销售和开工端传导过程，以及特钢领域（在AI算力、电力需求等新兴产业应用前景广阔）的发展潜力[2][30] 交运行业核心观点与论据 * **整体表现**：自2015年以来各细分板块表现分化明显，目前处于库存周期繁荣期顶点[31] * **集运行业**： * 面临挑战：美国库存周期从繁荣期步入衰退期带来需求压力，截至8月份全球对美贸易已出现负增长，高频数据显示九、十月份下降更显著，预计明年压力进一步加大[32] * 历史影响：美国去库存周期对集运行业影响显著，预计2025年下半年至2026年将进入新的去库存周期，给航运业带来更大压力[35] * **全球贸易（2025年）**： * 增速保持活跃的地区：南美洲、中东和非洲，与产业转移方向密切相关[33] * 突出航线：亚洲到欧洲航线表现尤为突出，主因欧洲持续降息、欧元升值及财政刺激政策带来的经济复苏[33] * 疲软航线：亚洲到北美贸易量一直处于负增长状态；欧洲到亚洲的回程货物下降幅度较大（与德国制造业衰退有关）；北美到亚洲贸易量减少（因中国和远东地区减少农产品进口）[33] * **欧洲市场（2025年）**：表现强劲，亚洲到欧洲和北美到欧洲货运量均增长，反映欧洲经济逐步恢复，今年许多行业发展重心可能更多集中在欧洲区域[34] * **油运市场**： * 近期关注度高：主因OPEC增产（油运牛市的重要条件）[36] * 中国库存：原油库存可用天数已提升至110天，总规模接近15亿桶[36] * 市场特点：由于制裁扩大、老旧船比例增加及有效供给问题，目前租金水平较高；新船投放多但老旧船拆解少，使得合规牛市特点明显[36] * **特种运输市场**：主要受新能源产品出海推动，包括风电、太阳能、电力设备、电池和汽车等领域，今年前八个月中国新能源产品出口规模已达1万亿元人民币，反映中国出口结构从消费品向资本品转型升级[37] * **快递行业（2026年预期）**：增速预计放缓，进入存量市场竞争阶段，“反内卷”政策执行力可能受挑战，行业将呈现分化态势，若价格恶化，一些网点可能出现问题并消耗总部利润[38][39] * **航空业**： * 定价机制核心：在于定价策略，目前民航平均飞行公里数为1，260公里，相应飞行里程收益约为每公里0.50元左右[40] * 票价现状：平均水平约每公里0.45元，与高铁存在价格竞争，航空客座率提升主要来源于对高铁客座率的切割[41] * 盈利挑战：若维持当前每公里四五毛钱的定价水平，盈利将面临挑战，需通过控制新增供给、吸引商务旅客回流及改善旅游需求来推动票价回升，低油价和人民币升值为利好条件[41] 电力公用事业行业核心观点与论据 * **2025年表现**：火电板块受益于煤价下行，整体业绩较好；水电、核电等板块相对偏弱[42] * **136号文影响**： * 进展：已有二十多个省份发布征求意见稿或执行细则，十多个省份完成首轮竞价[42] * 各省差异大：例如山东保障存量项目70%至80%的技术电量；云南保障增量项目光伏60%、风电50%的技术电量；新疆则保障存量项目30%至50%的基础电量[42] * 竞价结果差异：新疆竞得较高价格，而甘肃风光发电竞得下限价格，导致同一区域内不同省份收益率差距显著[43] * 投资策略影响：运营商更倾向于投资136号文落地情况好的省份[43] * **各能源板块展望**： * 火电：预计25-26年火电发电增速在正负1%-2%范围内震荡，不会显著提振动力煤需求[44] * 煤炭：预计26年煤炭价格中枢与25年持平或略微震荡20-30元/吨[45] * 水电：受来水波动影响，从今年四季度到明年上半年水力发电应处于同比提升状态[46] * 天然气：中国天然气产销将保持良好态势，上游气价值回落将贡献毛差修复，有望持续替代部分煤炭消费[46] * 新能源投资：预计明年光伏投资增速将明显放缓，而风电竞争仍保持良好增长态势[43] * **新能源消纳压力**： * 现状：已达到极限，新疆、青海、甘肃等地实际弃风弃光率达30%以上[47] * 区域差异：东南沿海地区新能源销售和定价状况相对良好，西北地区需等待新增装机放缓后消纳压力改善[47] * 收益率预期：预计明年中期西北地区新能源项目收益率将有所提升，但在此之前新能基本面和业绩难见拐点[47] * 数据统计：全国可再生能源监测中心数据显示新疆等地光伏消纳能力接近90%，但统计口径未考虑市场化交易因素，因此实际弃光率更高[47]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 多晶硅呈震荡行情 需关注后续仓单注册情况 江苏润达新能源新型金属化TOPCon高效电池下线 其核心转换效率突破26.5% 采用的工艺未来可推动产品成本降低20%以上 [1][3] 相关目录总结 基本面跟踪 - 工业硅、多晶硅期货市场：Si2601收盘价15320元/吨 较T - 1涨15元 较T - 5涨205元 较T - 22跌10元；PS2601收盘价57705元/吨 较T - 1涨1280元 较T - 5涨4390元 [1] - 基差：工业硅现货升贴水对标华东Si5530为 + 575元 较T - 1涨170元 较T - 5涨35元 较T - 22涨225元；多晶硅现货升贴水对标N型复投为 - 4315元 较T - 1涨1390元 较T - 5跌1585元 较T - 22跌2600元 [1] - 价格：新疆99硅8900元/吨 云南地区Si4210为10000元/吨 多晶硅 - N型复投料52350元/吨 [1] - 利润：硅厂利润新疆新标553为 - 2294.5元/吨 云南新标553为 - 3541元/吨；多晶硅企业利润为7.7元/千克 [1] - 库存：工业硅社会库存含仓单库存为55万吨 企业库存样本企业为18.0万吨 行业库存为73.0万吨 期货仓单库存为3.4万吨；多晶硅厂家库存为28.1万吨 [1] - 原料成本：硅矿石新疆320元/吨 云南290元/吨；洗精煤新疆1475元/吨 宁夏1200元/吨；石油焦茂名焦1400元/吨 扬子焦2340元/吨 [1] - 多晶硅（光伏）价格：硅片N型 - 210mm为1.52元/片 电池片TOPCon - 210mm为0.283元/瓦 组件N型 - 210mm集中式为0.690元/瓦 光伏玻璃3.2mm为19.5元/立方米 光伏级EVA价格为9393元/吨 [1] - 有机硅价格：DMC为13200元/吨 利润为1285元/吨 [1] - 铝合金价格：ADC12为21500元/吨 再生铝企业利润为 - 210元/吨 [1] 宏观及行业新闻 11月30日江苏润达新能源新型金属化TOPCon高效电池下线 核心转换效率突破26.5% 采用全球唯一实现量产的新型金属化工艺 未来可推动产品成本降低20%以上 [3] 趋势强度 工业硅趋势强度为 - 1 多晶硅趋势强度为0 [3]

行业与公司 * 行业为可转债市场 涉及转债策略、ETF发展及A股市场展望[1] 2025年转债市场表现与特点 * 2025年转债市场累计涨幅约为16.5% 但双低指数表现相对跑输[3] * 高评级大盘底仓转债规模快速下行 主因2024年再融资政策收紧导致银行转债发行断档[1][3] * 可转债ETF规模达620,682亿 占转债市场12.5% 较年初增长超50%[1][5] * 转债估值偏向股市化 并长期维持在高历史分位数[1][3][4] 2026年市场展望与预期变化 * 对2026年A股市场持乐观态度 因中国经济有望探底回升 经济结构调整和深化改革提升确定性 2025年二三季度全A ROE企稳回升[1][8] * 稳增长政策推动经济反弹 低利率环境促储蓄向权益市场转移[1][9] * 转债市场供给压力持续 2025年规模较年初下降20%以上 目前储存预案总计约1,100多亿[6] * 大股东发新券意愿强烈 因融资成本降低且收益确定性提高[1][6] * 中小盘结构主导下波动可能加大 但固收加配置需求支撑估值 预计不会出现大幅下滑[1][6][7] * 存量转债加速退市 新发规模不足 总规模持续萎缩 强赎压力上升压缩时间价值[1][2][10] 2026年投资策略与方向 * 策略应关注两端机会：底仓或低价转债作为压舱石 以及具有弹性的偏股型转债[3][11][13] * 传统双低策略容量收缩 需精细化行业轮动与主动择券[3][11] * 上半年建议中性偏积极仓位运作 灵活调整 例如以128元以下中位数价格作为择时指标[11][14] * 看好四个投资方向：科技成长（AI算力应用、人形机器人等） 绿色能源（储能、氢能等） 反内卷（光伏、化工品） 低波底仓（银行、公用事业等）[3][18] 个券选择与风险提示 * 强赎预计维持高发 需规避价格和溢价率高且可能触发强赎的个券[12] * 应重点关注剩余期限2-3年内、余额相对较大且财务压力大的民企 其下修概率增加[12] * 新券上市初期可能因流动性换手形成阶段性低点 是中长期配置的黄金机会[16][19] * 可挖掘促转股意愿强烈且剩余期限较短（两三年以内）的个券[16][17][20] * 对于规模大且摊薄比例高的标的 应规避其强赎后ETF卖出对正股造成的冲击风险[5]

公司产品价格与销售情况 - 云南锗业光伏级锗产品销售价格目前保持平稳 [2] - 公司产品价格按照市场化原则确定 [2] - 市场营销部门根据产品规格、型号、技术参数、订单量、供货周期、市场环境等因素与客户协商确定价格及价格周期 [2]

公司2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度实现营业收入6.35亿元，实现利润总额1179.28万元，归属于上市公司股东的净利润1210.88万元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润953.84万元 [1] 公司主营业务与核心技术 - 公司主导产品为太阳能光伏组件自动化生产线成套装备和太阳能光伏电池制造装备，专业从事高端智能装备的研发、设计、制造、销售和相关服务 [1] - 公司凭借在真空镀膜、自动化集成、图像识别与视觉检测、工业软件、数据管理等方面掌握的核心技术，为光伏行业提供成套光伏组件自动化生产线、光伏电池制造装备和项目交钥匙工程服务 [1] 海外业务发展情况 - 2025年1月至6月，海外业务的营收占比约30.90%，海外利润贡献占比约48% [2] - 公司是全球市场领先的光伏组件设备和服务供应商，提供一流的安装、培训和升级支持服务 [2] - 公司组建了印度、土耳其、欧洲、美国服务中心，重点布局海外市场，海外销售业务以美国、印度、欧洲等地区为主 [2] - 公司从接受订单到销售回款已建立起完备的业务流程与内部控制制度，借助中信保等平台加强对客户资信情况的了解与调查，目前海外整体回款状况良好 [2] 前沿技术布局与第二增长曲线 - 公司积极布局钙钛矿电池镀膜设备，包括大面积线性源真空蒸镀机、低损伤磁控溅射设备以及闪蒸制晶设备的研发与制造 [1] - 大面积钙钛矿真空蒸镀机及闪蒸制晶设备率先获得客户验证并实现订单落地，标志着公司在新型电池技术路线储备上取得实质性进展 [1] - 公司立足光伏组件装备，重点发展第二增长曲线“高效光伏电池设备”，积极布局HJT、PERTOP高效太阳能电池核心设备 [2] - 凭借真空热制程装备的技术相通性和积累，公司积极布局钙钛矿电池镀膜设备真空蒸镀机、制氢装备自动化生产线设备等高端智能制造装备领域 [2]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：大化工行业（包括基础化工、石化、煤化工等）[1] * 公司：提及多家上市公司，包括恒盛硅业、新安股份、兴发集团、博源化工、桐昆新凤鸣、巨化股份、三美股份、永和东苑、川恒股份、云天化、亚钾国际、盐湖股份、万华化学、华鲁恒升、龙佰集团、华宏新材、赛轮轮胎、新诺邦、圣泉集团、卫星化学、宝丰能源、恒力石化、首华燃气、九丰新天然气、中曼石油、洲际油气、航天工程、3D化学、海油发展等[1][2][4][7][9][11] 核心观点与论据 * **行业周期判断**：化工行业当前处于周期底部，预计2026年至2027年将进入上行周期[1][2][3] * 论据1：当前绝大部分化工产品的价格或单吨毛利处于历史低位[1][2] * 论据2：供给端正在收缩，国内企业自2024年起资本开支持续负增长，预计将持续至2026年[1][2][3]；海外因欧洲能源成本上升及中国产品价格下跌，龙头企业加速关停生产线[1][3] * 论据3：需求端有望复苏，美国已进入降息周期，中国和英国跟随，资金面宽松有望推动中美需求共振[1][3]；新能源、储能、光伏及AI等新兴产业带来需求增量[1][3] * **石化行业策略**：2026年策略采用自上而下框架，关注顺周期反转机会[6][8] * 论据1：行业在底部徘徊近四年，大部分公司毛利率在10%~20%左右震荡[6] * 论据2：制造业资本支出高峰已过（集中在2023、2024年）[6] * 论据3：预计2026年美联储将降息三次，利率从3.75%降至3%左右，带动全球经济软着陆[2][6] * **油价预期**：对2026年油价不悲观，预计在65~70美元/桶之间波动[10] * 论据1：OPEC大幅增产阶段已结束[10] * 论据2：巴西圭亚那产量处于爬坡阶段[10] * 论据3：中美进入战略补库期，全球经济带来需求小幅增加[10] 重点关注的子行业与公司 * **底部弹性品种**（供需关系改善）： * 有机硅与工业硅：受益于高耗能特性及节能降碳趋势导致供给收缩，需求稳定增长，如恒盛硅业、新安股份、兴发集团[1][4] * 纯碱：高耗能、高污染特性使其受益于反倾销政策，如博源化工[1][4] * PTA与涤纶长丝：终端纺织服装需求平稳增长，同时扩展放缓，如桐昆新凤鸣等龙头公司[1][4] * **景气延续品种**： * 制冷剂：全球空调及维修市场需求稳定增长，如巨化股份、三美股份、永和东苑[2][4] * 磷化工：磷矿石扩产受限且储能需求超预期，如川恒股份、兴发集团、云天化[2][4] * 钾肥：农业需求保持小幅增长且无新增供给，如亚钾国际、盐湖股份[2][4] * **底部优质标的**：估值处于底部且有量增潜力的公司，如万华化学、华鲁恒升、龙佰集团、华宏新材[2][7] * **石化细分领域**： * PTA领域：多家龙头公司对未来发展笃定，国家政策支持，短期价格扭曲有望纠正[2][7] * 民营大炼化：关注顺周期反转机会，如卫星化学、宝丰能源、恒力石化[2][8] * **成长类公司**： * 轮胎、新材料：如赛轮轮胎、新诺邦、圣泉集团，受益于AI、新能源发展及国产替代[2][5] * 燃气及煤制气：如首华燃气（预计未来几年增长率接近30%）、九丰新天然气（新疆煤制气项目）[9] * 油服公司：如中曼石油、洲际油气[9] * **其他投资机会**： * POE市场：产品稳定运行，下游客户锁定，加工成本存在盈利空间预期差，预计2025年底至2026年一季度有良好表现[11] * 新疆煤化工标的：如航天工程、3D化学，受益于反内卷政策及一带一路战略支持，安全边际较高[9][11] * 海油发展：新项目投产及利润增厚带来积极影响[11] 其他重要内容 * **政策影响**：国内“反内卷”政策将对化工行业产生积极影响[1][3] * **资本开支趋势**：化工上市公司资本开支自2024年起已实现负增长[1][2] * **煤化工设备股**：新疆煤制甲醇、煤制烯烃等标的值得关注，但具体影响需进一步观察[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周市场风偏回升，A股有所修复，小盘风格好于大盘，转债正股受益但整体估值压缩致转债价格中位数收平，周三各平价区间转债溢价率压缩或与传闻导致的债基赎回有关 [2][18] - 后续在美联储降息预期回升、12月重要会议等背景下，伴随产业进程推进与企业盈利预期上修，市场仍有上行空间 [2][18] - 转债方面，当前偏债型转债债底保护有限，短期建议关注平衡型转债中正股高波品种或低溢价不赎回的偏股型个券，关注AI应用、储能、半导体设备及材料等成长板块以及光伏、炼化等政策支撑板块机会 [2][18] 市场走势总结 股市 - 上周在美联储降息预期升温、中美元首通话背景下股市震荡上行，科技和大消费板块表现较好，红利板块小幅调整 [1][7] - 周一至周五A股三大指数涨跌不一，各交易日成交额有缩量或放量情况，不同板块题材活跃或调整 [7] - 申万一级行业多数收涨，通信、电子等涨幅居前，石油石化、银行等表现靠后 [8] 债市 - 上周债市受股市情绪、基金销售新规等传闻影响表现较弱，收益率显著上行，周五10年期国债利率收于1.84%，较前周上行2.46bp [1][8] 转债市场 - 上周转债个券半数收涨，中证转债指数全周-0.27%，价格中位数-0.02%，算术平均平价全周+3.77%，全市场转股溢价率与上周相比-4.65% [1][8] - 多数行业收涨，钢铁、建筑材料等表现居前，社会服务、非银金融等表现靠后 [11][12] - 大中、春23等转债涨幅靠前，博23、伟24等转债跌幅靠前 [13] - 上周转债市场总成交额2824.76亿元，日均成交额564.95亿元，较前周有所下降 [16] 估值一览总结 - 截至2025/11/28，偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率处于不同分位值，偏债型转债中平价70元以下平均YTM位于较低分位值 [19] - 全部转债平均隐含波动率及与正股长期实际波动率差额处于较高分位值 [19] 一级市场跟踪总结 上周情况 - 无转债公告发行，卓镁转债上市，正股星源卓镁属汽车行业，公司有成熟工艺体系和生产检测设备，2024年营收和归母净利润同比有增长，2025Q1 - 3营收同比微增、归母净利润同比下降 [26] - 本次卓镁转债发行规模4.5亿元，信用评级A+，扣除发行费用后全部投入年产300万套汽车用高强度大型镁合金精密成型件项目 [26] 未来一周情况 - 截至11月28日公告，未来一周（2025/12/1 - 2025/12/5）暂无转债公告发行和上市 [27] 整体待发情况 - 截至目前，待发可转债97只，合计规模1458.9亿，其中已被同意注册7只，规模合计47.2亿；已获上市委通过6只，规模合计74.6亿 [27] - 还列出了不同发行进度的公司名称、发行规模、主承销商等信息 [28][29][30]