行业投资评级 - 快递行业评级为“推荐”，且维持此评级 [2] 核心观点 - 行业增速放缓，但顺丰、圆通等头部公司业务量增速继续跑赢行业 [2] - 电商快递领域强调“反内卷”下的投资机会，后续进入“收入-业绩弹性”验证期 [3] - 持续看好顺丰的投资机会，认为其三季度业绩承压是短期波动，公司长期增长动力和自由现金流优化趋势不变 [4] 行业数据总结 - **业务量**：2025年11月，全国快递服务企业完成业务量180.6亿件，同比增长5.0%；1-11月累计完成1807.4亿件，同比增长14.9% [6] - **收入**：2025年11月，行业收入1376.5亿元，同比下降3.7%；1-11月累计收入13550.6亿元，同比增长7.1% [6] - **单票收入**：2025年11月，行业单票收入为7.62元，同比下降8.3%；1-11月票均收入为7.50元，同比下降6.8% [6] - **业务结构**：11月异地业务量163.1亿件，同比增长5.9%，是主要增长动力；同城业务量13.3亿件，同比下降4.9%；国际/港澳台业务量4.2亿件，同比增长4.6% [9] - **行业集中度**：2025年11月CR8为86.9%，同比提升1.7个百分点，环比微降0.1个百分点 [9] 上市公司业务表现总结 - **业务量增速（11月同比）**：顺丰（20.1%）> 申通（14.7%）> 圆通（13.6%）> 行业（5.0%）> 韵达（-4.2%）[6] - **业务量增速（1-11月累计同比）**：顺丰（27.2%）> 圆通（18.1%）> 申通（15.4%）> 行业（14.9%）> 韵达（9.3%）[6] - **收入增速（11月同比）**：申通（33.1%）> 圆通（11.1%）> 顺丰（9.9%）> 韵达（2.2%）> 行业（-3.7%）[6] - **收入增速（1-11月累计同比）**：申通（16.4%）> 圆通（12.8%）> 顺丰（11.7%）> 行业（7.1%）> 韵达（5.3%）[6] - **单票收入（11月）**： - 申通：2.41元，同比上涨15.9%（+0.33元），环比上涨10.6%（+0.23元），较7月上涨22.3%（+0.44元）[6] - 韵达：2.16元，同比上涨6.4%（+0.13元），环比上涨2.4%（+0.05元），较7月上涨13.1%（+0.25元）[6] - 圆通：2.24元，同比下降2.2%（-0.05元），环比上涨0.4%（+0.01元），较7月上涨7.7%（+0.16元）[6] - 顺丰：13.47元，同比下降8.5%（-1.25元），环比上涨2.2%（+0.29元），较7月下降0.6%（-0.08元）[6] - **单票收入（1-11月累计）**：申通2.07元（同比+0.9%），韵达1.98元（同比-3.6%），圆通2.19元（同比-4.5%），顺丰13.73元（同比-12.2%）[6] - **市场份额（11月）**：圆通（16.0%）、申通（13.9%）、韵达（12.0%）、顺丰（8.5%）[9] 重点公司投资观点总结 - **圆通速递**：核心指标追近龙头，被认为是A股电商快递中质地最优的公司，在行业增速放缓下持续领跑，看好“反内卷”下的业绩强弹性 [3] - **申通快递**：被视为“反内卷”下的拐点型企业，业绩弹性大；2025年11月起并表丹鸟业务，收入增速领先，期待股东方未来赋能带来的网络协同 [2][3][6] - **极兔速递**：第三季度东南亚件量同比增长79%，受益于东南亚高景气投资，且“反内卷”环境有助于其国内市场盈利稳定 [3] - **中通快递**：估值处于低位，一旦价格弹性启动，具备高性价比 [3] - **顺丰控股**： - 三季度业绩承压主要因公司采取积极主动的市场拓展策略与必要的长期战略投入，属于短期波动 [4] - “激活经营”机制有效推动业务规模扩张，有助于发挥网络规模效应，为长期降本增效助力 [4] - 第三季度中高端时效业务收入增速环比提升，服务客户规模持续扩大 [4] - 关注“增益计划”对结构的调优 [4] - 从自由现金流维度看，公司可持续优化，核心驱动力包括EBIT趋势提升（收入提速、成本端营运模式变革）以及资本开支高峰已过 [4]

核心观点 - 摩根大通对2026年MSCI中国指数、沪深300指数及MSCI香港指数给出目标点位，预计较当前有两位数上涨空间 [1] - 2026年四大投资主题为“反内卷”、全球AI基建开支增长、发达国家宽松政策提振出口、“K型”消费复苏 [2] - 提出“4+1”投资方向，四大可加仓主题与上述一致，另有一个潜在主题是地产可能企稳 [4][7] - 当前中国经济与企业盈利整体处于“夏季”，预计2026年市场或迎来“春季冲刺”，成长股将再度受到追捧 [7] - 盈利增长是市场上升的核心支撑，需关注家庭、保险及海外资金是否进一步流入股市 [7] 指数目标与市场展望 - 2026年MSCI中国指数目标点位为100点，较当前约有22%的上涨空间 [1][7] - 2026年沪深300指数目标点位为5200点，较当前约有13.5%的上涨空间 [1][7] - 2026年MSCI香港指数目标点位为16000点，较当前约有17.8%的上涨空间 [1][7] - 团队于2025年1月开始看好MSCI中国及沪深300指数，6月判断上涨趋势将延续至2026年 [5] - 10月中旬建议投资者从拥挤的成长和动量赛道部分转向价值、防御及高息股，并认为该行情可能持续至年底或明年初 [5] 2026年投资主题与方向 - **主题一：“反内卷”**：看好有“反内卷”措施且需求面相对景气的行业，这是一个持续约十年的过程 [2][12] - 第一类（成长型）：如电池、电池材料及可再生能源（光伏），因收入端具备提升潜力，表现将优于其他类 [12][13] - 第二类（周期型）：如钢铁、水泥、煤炭、化工 [12] - 第三类（消费相关）：成效取决于政策或企业自身行为 [12] - 持续看好当前利润承压最明显的光伏、碳酸锂、电池及电池材料领域 [13] - **主题二：全球AI基建开支增长**：全球AI资本开支增长利好中国企业，市场更趋成熟 [9] - 在AI领域内，电力储能（ESS）等基础设施目前仅处于“恢复期”，尚未进入“高速成长期” [9] - 更看好光伏、电池及电池材料等领域 [2][9] - **主题三：发达国家宽松政策对出口的提振**：美国利率下行对地产销售形成支撑，同时许多出口企业也在拓展国内市场 [10] - 电池、储能及光伏产业链的出口前景备受看好，因其能为数据中心提供快速电力解决方案，是2026年最看好的方向之一 [10] - **主题四：“K型”消费复苏**：对食品饮料及超高端消费有带动作用 [2][7] - **潜在主题：地产可能企稳**：近期政策将房地产稳定置于更重要的位置，预计到明年初信号将更加明确 [7] 行业观点与配置建议 - **科技与半导体**：半导体硬件等板块短期估值已偏高，短期内存在压力 [2][9] - 10月初，内地半导体硬件板块估值曾触及4个标准差（99.994%以外的极端区间），近期回落至约3.5个标准差以下，但仍处于高位 [9] - 长期看，若“进口替代”、产品质量与产出能提升至新高度，当前估值或可获支撑 [9] - **新能源（光伏、储能、电池）**：更为看好光伏、电池及电池材料等领域 [2][9] - 电池、储能及光伏产业链的出口前景备受看好 [10] - **消费板块**：当前估值具备吸引力，建议投资者不宜过度低配 [2] - 消费低迷的主因是对收入与就业的担忧抑制了支出，绝大部分省份可支配收入增长快于消费增长 [13] - 对明年消费持相对乐观态度，因消费与地产将是明年政策的重点关注领域 [13] - MSCI中国必选消费指数的市盈率相比印度、美国、日本等市场是最低的（中国不到20倍，印度约50倍），股息率则最高 [13] - 必选消费的相对回报往往更具韧性，从现在到春节将是关键观察期 [13] - **金融板块**：市场对金融板块的盈利预期较低 [9] - **化工行业**：因中国产能占全球比重较高而受到全球投资者关注，目前市场仍处于观望中 [13] 市场周期与资金流向 - 根据量化宏观模型，经济周期分为“春、夏、秋、冬”，当前中国经济与企业盈利整体处于“夏季” [6][7] - 明年需关注家庭和保险资金是否进一步流入股市、海外资金会否增配 [7]

涉及行业与公司 * 宏观经济与行业：中国经济整体、房地产行业、制造业、基建投资、消费零售、出口贸易、高技术制造业（“新经济”）、汽车、家电、集成电路、工业机器人等[1][2][3][4][5][6][7][9][10][11][25] * 具体公司：万科（提及可能成为首个进行债务展期的政府背景开发商）[23] 核心观点与论据 1. 2025年11月经济数据表现分化 * **消费（社零）增长超预期放缓**：11月社零同比增速降至1.3%，低于市场预期的2.9%[1][9]。主要拖累来自家电（同比降19%）和汽车（同比降8%）销售，主因去年“以旧换新”补贴政策带来的高基数效应[1][9]。补贴范围外的商品销售也大幅走弱，从10月同比增长4.4%放缓至仅增0.6%[9]。 * **固定资产投资持续疲弱**：11月整体固定资产投资同比下降11.1%[1][6][7]。其中，房地产开发投资同比降幅扩大至30.3%[1][6]；基建投资同比大幅下降11.9%[1][7]；制造业投资同比降幅收窄至4.5%[1][7]。房地产销售（同比降17.3%）和新开工（同比降27.6%）虽环比企稳，但仍处历史低位[1][6]。 * **出口增长超预期回升**：11月以美元计出口额同比增长5.9%，高于市场预期的4.0%[1][10]。对欧盟出口同比增长14.3%，但对美国出口同比降幅扩大至29%[10]。汽车和集成电路出口加速增长[10]。 * **工业生产相对稳健**：11月工业增加值同比增速小幅放缓0.1个百分点至4.8%[1][11]。高技术产业增加值同比增速提升至8.4%，其中工业机器人产量同比增长21%[11]。但受房地产拖累，粗钢和水泥产量分别同比下降11%和8%[11]。 * **通胀与信贷**：CPI同比回升至0.7%，主要受食品价格（特别是蔬菜）反弹带动；PPI同比跌幅小幅扩大至2.2%[16]。11月社融增速持平于8.5%，新增人民币贷款同比少增，但政府债券净发行达1.2万亿元[17]。 2. 短期经济展望：疲弱态势或将延续 * 预计12月社零消费增长仍较为低迷，受高基数拖累[2][22]。 * 若无重要政策刺激，房地产活动将持续疲弱，12月前14天30城房地产销售同比下降34%[22]。 * 基建和制造业投资同比降幅可能略有收窄，得益于政策性金融工具和地方政府债券的资金支持[2][22]。 * 受“抢出口”和高基数影响，出口增长可能走弱[2][22]。 * “新经济”有望保持强劲增长[2]。 * 维持2025年第四季度GDP同比增速放缓至4.2%左右、全年增速4.9%的预测[2][22]。 3. 政策环境：温和支持与均衡基调 * **财政政策**：政策性银行已投放5000亿元新型金融工具，地方政府使用债务结存限额额外发行5000亿元债券，以稳定投资[3][23]。 * **货币政策**：预计到2026年底政策利率可能下调20个基点，但近期基调更偏平衡和中性[3][23]。 * **房地产政策**：预计2026年新增按揭贷款利率下调30-40个基点，但房贷贴息政策面临阻力[3][23]。若万科进行债务展期，可能对其他开发商产生重要影响[23]。短期内没有大规模刺激措施，但若市场进一步明显下跌，政策可能加码[3][23]。 * **中央经济工作会议定调**：设定温和支持与更为均衡的政策基调[4][24]。预计2026年GDP增长目标可能设在“4.5%-5%”区间，但“5%左右”仍是市场普遍预期；瑞银认为此目标较进取，自身预测2026年实际GDP增长4.5%[4][24]。财政赤字率或稳定在4%左右，广义财政扩张幅度或较2025年小幅降低；货币政策“适度宽松”，降准降息可期；支持消费（优化补贴政策）为首要任务，同时稳定投资；重申稳定房地产市场，但无大规模刺激；更多关注创新、反内卷、对外开放和社保改善[4][24]。 4. 2026年经济展望 * 预计2026年中国实际GDP增速温和放缓至4.5%[25]。 * 出口增速放缓，净出口对增长的贡献将显著收窄[25]。 * 房地产下行持续但跌幅收窄，消费温和增长但增速小幅放缓，基建和制造业投资从2025年下半年的大幅走弱中温和修复[25]。 * 预计2026年CPI增速可能回升至0.4%，PPI跌幅收窄[25]。 * 2027年，房地产活动企稳、出口修复和消费者信心持稳有望支撑GDP增速小幅改善至4.6%[25]。 其他重要内容 * **固定资产投资疲软的可能原因**：部分项目延后至2026年新“五年规划”、 “反内卷”带来产能控制压力、部分地方政府资金用于化债及偿还欠款、可能存在统计数据调整以压低基数等[7]。预计2026年这些因素可能部分趋于正常，推动投资增速温和回升[7]。 * **出口结构变化暗示**：科技周期保持强劲，但受关税影响，更多组装环节可能转移至其他经济体，导致中国丧失部分终端产品市场份额[10]。 * **PPI环比持稳原因**：可能与上游行业（尤其采掘）受冬季季节性需求上升、全球有色金属价格上涨及“反内卷”行动推进有关[16]。

核心观点 - 摩根大通对2026年中国主要股指给出积极目标，MSCI中国指数、沪深300指数及MSCI香港指数目标点位分别为100点、5200点和16000点，对应涨幅分别约为22%、13.5%和17.8% [1][5] - 2026年市场或迎来“春季冲刺”，成长股将再度受到追捧，盈利增长是市场上升的核心支撑 [3][5] - 提出2026年“4+1”投资主题，包括“反内卷”、全球AI基建开支增长、发达国家宽松政策提振出口、“K型”消费复苏，以及地产企稳的潜在主题 [2][5] - 对半导体等短期估值偏高板块保持审慎，更看好光伏、电池、储能等领域；消费板块当前估值具备吸引力，建议投资者不宜过度低配 [2][6][10] 市场展望与指数目标 - 展望2026年，MSCI中国指数目标点位100点，较当前约有22%的上涨空间 [1][5] - 沪深300指数目标点位5200点，较当前约有13.5%的上涨空间 [1][5] - MSCI香港指数目标点位16000点，较当前约有17.8%的上涨空间 [1][5] - 市场上升的核心支撑在于盈利增长，需关注家庭、保险资金及海外资金是否会进一步流入股市 [5] 2026年投资主题（“4+1”方向） - **主题一：“反内卷”**：看好有“反内卷”措施且需求面相对景气的行业，这是一个将持续约十年的过程 [2][5][8] - **主题二：全球AI基建开支增长**：全球AI资本开支增长利好中国企业，特别是电力储能（ESS）等基础设施目前仅处于“恢复期” [2][5][6] - **主题三：发达国家宽松政策对出口的提振**：美国利率下行对地产销售形成支撑，同时许多出口企业也在拓展国内市场 [2][5][7] - **主题四：“K型”消费复苏**：该复苏将对食品饮料及超高端消费产生带动 [2][5] - **潜在主题：地产企稳**：市场对地产企稳仍有分歧，预计明年初政策信号将更加明确 [5] 行业配置观点 - **半导体**：短期估值已偏高，10月初内地半导体硬件板块估值曾触及4个标准差，显示情绪过热，近期虽回落至约3.5个标准差以下，但仍处于高位 [2][6] - **光伏、电池及储能**：更为看好光伏、电池、电池材料及储能领域，这些是2026年最看好的方向之一，电池、储能及光伏产业链的出口前景备受看好 [2][6][7][8] - **消费板块**：当前估值具备吸引力，MSCI中国必选消费指数的市盈率不到20倍，是所对比市场中最低的，而股息率最高，盈利增长预期与印度市场相近 [2][9][10] - **“反内卷”细分行业**：分为三类：1）成长型（如电池、电池材料、可再生能源光伏）；2）周期型（如钢铁、水泥、煤炭、化工）；3）消费相关领域。其中第一类行业因收入端具备提升潜力（如AI数据中心建设带来的电力需求）而表现将优于第二类 [8] 市场周期与资金流向判断 - 根据量化宏观模型，当前中国经济与企业盈利整体处于“夏季”，但常伴随阶段性回调 [3] - 10月中旬建议从拥挤的成长和动量赛道部分转向价值、防御及高息股，并认为该行情可能持续至年底或明年初 [3] - 预计到2026年市场或迎来“春季冲刺”，成长股将再度受到追捧 [3] - 消费作为后周期行业，若经济已处周期下半段，必选消费的相对回报往往更具韧性 [10]

文章核心观点 - 磷酸铁锂材料价格在经历长期下行后于2025年底显著上涨，其驱动力主要来自上游原材料成本全线攀升以及下游电动汽车与储能市场的旺盛需求，行业基本面可能正发生根本性逆转，有望在2026年迈入更健康的新周期 [2][4][6] 磷酸铁锂价格现状与驱动因素 - 2025年12月中旬，磷酸铁锂动力型现货均价报43450元/吨，储能型现货均价报40400元/吨，较年中低点涨幅均超过30% [2] - 价格上涨最直接的驱动力是从锂盐到各类辅料的上游原材料成本全线攀升 [3] - 核心原材料碳酸锂（成本占比超40%）价格在12月17日达到9.72万元/吨至10万元/吨，较年中低点涨幅超过五成 [4] - 构成前驱体磷酸铁的化工原料（磷酸、98%磷酸一铵、硫酸亚铁）在2025年11月平均价格环比分别上涨6.9%、8.5%和3.1% [4] 供需关系与市场背景 - 锂价在2025年下半年触底反弹，主因是下游储能板块订单充足、电芯厂下半年订单接满，导致碳酸锂市场库存持续下降，同时资源端锂矿生产（如宁德时代枧下窝矿停产）出现扰动 [5] - 宁德时代枧下窝矿一期项目年产碳酸锂约4.2万吨，占国内锂云母产能的20%，其停产对供应产生影响 [5] - 多家券商预测2026年锂价将继续反弹，全球碳酸锂市场将趋于紧平衡或明显趋紧，价格中枢将高于2025年 [6] - 行业内部“反内卷”呼声高涨，2025年11月七家主要磷酸铁锂企业代表应协会邀请召开会议，倡议以成本指数为“度量衡”重建市场定价逻辑，遏制恶性竞争 [8] 下游需求分析 - 动力电池领域：2025年1月至11月，中国磷酸铁锂动力电池销量达760.5GWh，市场占比72.8%，销量同比增速达66.9%，远超三元锂电池的18.6% [6] - 新能源汽车市场：2025年1月至11月，中国新能源汽车产销分别完成1490.7万辆和1478万辆，同比分别增长31.4%和31.2% [6] - 储能市场：对磷酸铁锂需求最旺盛，预计2025年中国储能锂电池出货量将达580GWh，增速超过75% [7] - 政策支持：根据《新型储能规模化建设专项行动方案（2025-2027年）》，2025至2027年全国计划新增新型储能装机容量超过1亿千瓦 [8] 行业盈利状况与企业动态 - 行业普遍亏损：磷酸铁锂行业盈利企业占比仅16.7%，远低于其他锂电核心材料；2023年至2025年第三季度，五家头部上市公司累计亏损已超过109亿元 [10] - 涨价带来喘息之机：企业正与客户开展涨价谈判，头部企业已进行第二轮谈涨，行业盈利状况有望改善 [10] - 盈利分化：技术壁垒更高的高压实密度磷酸铁锂产品因供应紧张，其加工费和盈利能力显著优于普通产品，正在加速企业间的分化 [10] - 头部企业优势：本轮涨价红利将首先被拥有技术、成本和客户优势的头部企业获取 [10] 对下游产业链的影响与传导 - 成本压力传导：为应对磷酸铁锂成本增加，已有锂电池企业将电芯产品提价最多10% [12] - 长期协议锁定：以宁德时代为代表的电池巨头通过与核心材料供应商（如万润新能）签订长期供货协议（未来五年供应约132.31万吨）来提前锁定产能，以应对供应风险 [12] - 对储能市场影响更显著：储能电池几乎全部采用磷酸铁锂技术，且单个储能柜存储电量（6000度电）远高于电动乘用车（一般最多100度电），对材料依赖更强 [13] - 储能市场确定性：电池企业认为储能市场不确定性更少，风险更小，因为项目招投标数量固定，而电动汽车销售是一个动态且周期较长的过程 [13] 行业未来展望 - 行业持续向好：尽管普遍亏损，但此轮涨价从供需上看是合理的，磷酸铁锂行业正持续向好 [10] - 发展逻辑转变：随着以“价格内卷”为特征的旧周期走向结束，未来决定企业发展前景的将不再是简单的产能规模与低价，而是技术、资本与供应链整合的综合能力 [11] - 迈向新周期：庞大的锂电产业有望在2026年迈入一个更健康的新周期 [2]

2026年A股市场整体展望 - 多数机构认为2026年A股仍处于牛市进程中，市场将从由流动性与估值修复驱动，迈入更考验基本面与盈利成色的新阶段 [1] - 全A盈利增速有望回升至两位数，企业利润修复将成为决定行情高度与持续性的核心变量，市场将由“情绪主导”走向“基本面定价” [1] - 市场节奏呈现阶段性特征，上半年行情延续性仍在，但年中或成为重要时间窗口；若“反内卷”政策推动供需格局改善、PPI出现拐点，下半年市场有望由结构性行情向更广泛的“全面牛”扩散 [1] 企业盈利预测 - 华安证券测算显示，2026年全A盈利增速有望从2025年的8.2%提升至10.3%，全A剔除金融后的盈利增速将达到7.7% [12] - 创业板2026年盈利增速有望达到31.7%，科创板盈利增速预计为34.3% [14] - 兴业证券测算2026年全A非金融净利润增速将从2025年的6.5%大幅回升至16.5% [33] - 申万宏源预测2025年和2026年全A两非归母净利润同比增速分别为7%和14% [64] - 华泰证券预计2026年全A非金融企业归母净利润同比增速约为12.9% [94] 科技成长主线 - 科技成长仍是2026年的共识方向，但内部逻辑正从算力与基建，逐步转向应用落地与业绩兑现 [2] - AI产业链是核心产业主线，具体关注算力端（光模块、PCB、CPO、国产算力链）、配套设施（光纤、液冷散热、电源设备）以及应用端（机器人、游戏、软件） [21][22] - 国信证券指出科技投资将由基础设施建设向场景落地转移，具体五大应用方向包括AI眼镜（预计2026年全球销量突破1000万副）、机器人、智能驾驶、AI编程和AI+生命科学 [82][85] - 平安证券指出AI涵盖算力基建、模型层及应用层等多个维度，全球科技巨头资本开支增长将持续利好光模块与PCB板块 [36] - 广发证券认为在AI领域，2026年应关注供需缺口、商业化落地及新竞争格局，国内方面算力需求反弹与端侧创新机遇值得重视 [54] “反内卷”与周期/资源品机会 - “反内卷”政策推动供给出清与行业自律，有望推动钢铁、化工、有色、新能源部分环节盈利修复 [2] - 在货币宽松滞后效应与资源约束共振下，资源品存在接力科技的阶段性机会 [2] - 兴业证券建议关注受益于PPI回暖、“反内卷”政策及AI资本开支向实物传导的涨价链，如化工、新能源、建材及钢铁等资源品板块 [34] - 中信建投认为资源品可能接力科技成为新主线，逻辑包括货币宽松滞后效应、金价指引的补涨需求以及铜、铝等品种的供给缺口 [91] - 平安证券指出宏观降息预期与供需基本面共振，将继续驱动有色金属价格中枢上移，铜、铝等工业金属受全球供给约束及AI电力基建需求支撑 [42] 出海与制造业优势 - 中国制造业正从商品出口转向为新兴市场提供中间品、资本品以及电力基础设施支持，意味着出口与出海逻辑的升级 [4][6] - 广发证券建议紧扣“科技创新”与“全球需求”两大主线，在出海链条方面关注对美出口链条的反转机会以及海外市占率有望持续提升的α领域 [51][56] - 兴业证券关注出海链，指出汽车、机械、医药等行业的海外营收占比明显提升，且终端市场和产能布局日益多元化 [34] - 国信证券建议关注具备全球竞争力的化工和工程机械龙头，指出出海企业在中国出口企业中的占比已近半，且盈利能力明显优于全口径 [69] - 华泰证券指出企业出海逻辑坚挺，2024年全A非金融地产上市公司的海外收入占比已达17%，且海外业务毛利率普遍高于国内 [94] 市场风格与配置轮动 - 市场风格或呈现“成长—均衡—再平衡”的轮动格局，在低利率环境中，红利资产仍具备配置价值 [2] - 东吴证券判断2026年A股风格呈现明显阶段性特征，上半年科技成长风格占优，年中6月前后可能成为由成长转向价值的关键时间窗口 [68] - 华泰证券判断市场风格将从单一的成长或小盘占优，逐步向“再均衡”过渡，随着剩余流动性趋势转向及美元回落，大盘风格或在明年二季度后逐渐占优 [92][97] - 国信证券提醒牛市中期往往伴随着风格的再平衡，在科技板块经历大幅上涨后，市场资金往往会阶段性地流向前期滞涨的价值板块 [84] - 华安证券在风格配置上明确排序为：成长 > 周期 > 消费 > 金融 [18] 其他重点投资领域 - **新能源与先进制造**：平安证券提出“制造为盾”，关注具有全球竞争优势的新能源与国防军工行业；固态电池技术创新与新型储能政策支持有望打开新的增量空间 [40][42] - **消费板块**：国金证券指出在资本回流和入境人数增加的带动下，航空、酒店、免税及食品饮料板块有望进入回升通道 [16]；平安证券建议关注Z世代与银发族消费意愿分化带来的新消费机遇，如IP、宠物、游戏、文娱服务等 [44] - **金融板块**：国金证券指出非银金融中，保险风险因子下调叠加券商杠杆限制放松，将与行业ROE回升形成共振 [16] - **红利资产**：兴业证券指出在低利率时代，红利板块仍是高性价比底仓，但选股思路应从单纯的“稳定红利”转向兼具分红与成长潜力的“自由现金流”方向 [34]

以下文章来源于投资作业本Pro ，作者张雅琦 投资作业本Pro . 聚焦国内外知名投资人、分析师、企业家观点，解读市场逻辑，传播前沿理念，让投资更简单。 12月19日，在华尔街见闻和中欧国际工商学院联合主办的「Alpha峰会」上，摩根士丹利中国首席经济学家邢自强发表了题为《中国新篇章: 科技与再平衡》的 演讲。 他表示， 2024年9月以来的政策转向是扭转中国经济局势的关键， 中国企业在复杂的地缘政治与监管环境"严寒大考"后展现出强大韧性和创新能力，在多项前 沿科技领域已取得领先优势。 邢自强同时表示， 单靠"星辰大海"的新质生产力和企业出海，难以弥补内需不足这一"柴米油盐"的现实挑战，中国经济破局之道在于通过房地产企稳、财政 从"投资于物"转向"投资于人"、夯实社保与刺激消费，重塑增长动能与市场信心。 以下为演讲精彩观点： 1、2024年9月以来的政策转向是扭转局势的关键，中国企业在经历复杂地缘政治与监管环境的"大考"后展现出极强的韧性与创新力，已在多个科技领域 拔得头筹。 2、这种规模效应是没有任何一个其他国家单一经济体可以替代的……所以 "没有下一个中国"。 3、依靠部分行业的生产力亮点和企业出海，或许 ...

经济观察网 李晓丹 实习生 朱嫡 陈菲儿 王明飞/文"反内卷"成为影响经济运行的重要因素，2025年11月的部分经济数据出现波动，既反映出在遏制低效同质 化竞争、推动产业结构优化过程中，行业价格与利润格局的阶段性调整，也凸显当前内需修复节奏不均，经济预期有待巩固的阶段性压力。 面对这一情况，政策需要继续发力：投资端聚焦补短板、增后劲，消费端着力提信心、扩内需，稳步提升居民收入信心与就业预期，形成投资与消费共同驱 动的"稳增长"格局。 宏观数据显示，2025年11月CPI同比增速由上月的0.2%上升至0.7%；PPI从-2.1%下降至-2.2%；制造业PMI由50.0%下跌至49.2%；固投从-1.7%下降至-2.6%； 11月新增人民币贷款3900亿元，月末贷款余额较上月回落约0.1个百分点；M2同比增速下降为8.0%。 由《经济观察报》发起的"经济观察报月度观察"，每月发布一次。本次共有11家机构参与月度宏观数据预测。 CPI：同比明显上涨 CPI公布值（同比）：0.7% 前值：0.2% CPI预测值（同比）：0.7% 国信证券宏观分析师郝大明点评：11月CPI同比上涨0.7%，比10月提高0.5个百分点， ...

文章核心观点 - “反内卷”政策正在影响经济运行，导致2025年11月部分经济数据出现波动，这反映了产业结构优化过程中的阶段性调整，也凸显了内需修复不均和经济预期待巩固的压力 [1] - 政策需继续发力，投资端应聚焦补短板和增后劲，消费端应着力提信心和扩内需，以形成投资与消费共同驱动的“稳增长”格局 [1] CPI (居民消费价格指数) - 2025年11月CPI同比上涨0.7%，较10月的0.2%提高0.5个百分点，连续2个月上涨，创2024年3月以来21个月新高 [4] - 食品价格同比上涨0.2%，较10月大幅提高3.1个百分点，是CPI同比继续上涨的主要原因 [4] - 非食品价格同比上涨0.8%，较10月回落0.1个百分点，核心CPI同比上涨1.2%，与10月持平 [4] - 消费品价格同比上涨0.6%，服务价格同比上涨0.7%，分别较10月提高0.8个百分点和回落0.1个百分点 [4] - 核心CPI环比下降0.1%，其中生活用品及服务、交通通信价格环比降幅扩大，医疗保健价格环比涨幅回落 [4] PPI (工业生产者出厂价格指数) - 2025年11月PPI同比下降2.2%，降幅较10月的-2.1%扩大0.1个百分点，主要受上年同期高基数影响 [7] - 生产资料价格同比下降2.4%，生活资料价格同比下降1.5% [7] - “反内卷”政策成效显现，煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造等行业价格同比降幅连续多个月收窄 [7] - PPI环比为0.1%，连续两个月保持上涨，主要受国内部分行业季节性需求上升及国际输入性因素影响 [7] - 预计12月PPI同比降幅将小幅收窄 [7] PMI (制造业采购经理指数) - 2025年11月制造业PMI录得49.2%，较10月的50.0%微升0.2个百分点，反映制造业景气水平呈现边际改善迹象 [10] - 生产指数和新订单指数同步回升，是景气改善的核心驱动力，外需改善较多可能与10月底中美经贸磋商取得积极成果相关 [10] - 原材料库存指数维持在47.3%的低位，产成品库存指数下降，叠加生产指数企稳，显示库存去化进程加快 [10] - 主要原材料购进价格指数连续5个月处于扩张区间，出厂价格指数回升至48.2%，制造业企业盈利空间有望逐步改善 [10] 固定资产投资 - 1—11月固定资产投资同比下降2.6%，较1—10月回落0.9个百分点，降至2020年6月以来最低水平 [14] - 中央经济工作会议提出适当增加中央预算内投资规模、优化实施“两重”项目、优化地方政府专项债券用途管理等举措，预计2026年基建投资有望触底回升 [14] - 房地产投资继续寻底，政策方向包括“控增量、去库存、优供给”、鼓励收储用于保障房、深化住房公积金制度改革以及有序推动“好房子”建设 [14] 新增人民币贷款 - 2025年11月新增人民币贷款3900亿元，前值为2200亿元 [18] - 居民短期贷款减少2158亿元，同比多减1788亿元，受耐用品消费增速回落及未来收入信心、就业预期指数仍处低位拖累 [18] - 居民中长期贷款新增100亿元，同比少增2900亿元，受去年同期高基数、房价调整导致购房决策后移及提前还贷倾向影响 [18] - 11月30大中城市商品房成交面积同比下降33.1%，一二三线城市均有不同程度回落 [18] 货币供应量(M2) - 2025年11月末M2同比增速为8.0%，较10月末的8.2%下降0.2个百分点 [22] - 11月末M1同比增速为4.9%，较10月末的6.2%回落1.3个百分点 [22] - M1-M2剪刀差为-3.1%，较10月的-2.0%走阔1.1个百分点，主要体现为M1对企业活期存款更为敏感，在年末资金周转加快与存款定期化倾向提升背景下回落幅度显著大于M2 [22] - 企业端受回款偏慢、支出结算与偿债需求上升影响，部分资金由活期向定期存款迁移，压制M1增速 [22] - 财政开支加快带来政府存款向居民、企业端转移，叠加国库定存净增对一般存款形成托底，使M2增速仅小幅下行 [22] 机构预测数据汇总 - 参与预测的11家机构对2025年11月CPI同比增速的预测中值约为0.7%-0.9% [23] - 对PPI同比增速的预测中值约为-2.0%至-2.2% [23] - 对制造业PMI的预测中值约为49.2% [23] - 对固定资产投资同比增速的预测中值约为-2.0%至-2.5% [23] - 对新增人民币贷款的预测值分布在3000亿元至6300亿元之间 [23]

政策导向与监管行动 - 中央经济工作会议明确提出“纵深推进全国统一大市场建设，深入整治‘内卷式’竞争”，并首次提出制定全国统一大市场建设条例，政策指向引导产业竞争从低水平价格博弈转向以技术、效率和服务为核心的价值竞争 [1] - 国家市场监督管理总局发布《汽车行业价格行为合规指南（征求意见稿）》，对汽车生产企业和销售企业的价格行为作出系统规范，直指恶性价格战、变相降价、价格欺诈等问题，被视为中央经济工作会议精神在重点行业的具体化落地 [1] - 《合规指南》覆盖从整车及零部件生产到终端销售的多个环节，尤其在新车销售端将治理重点放在未按规定明码标价、虚假促销等问题上，以强化终端价格透明度 [3] - 《合规指南》第十条针对性约束价格战，明确指出除依法对积压商品降价处理外，若以排挤竞争对手或谋求市场独占为目的实施相关价格行为将面临重大法律风险，并细化了“出厂价低于生产成本”等九类典型变相降价情形 [3] 行业共识与企业回应 - 在中央经济工作会议前，“反内卷”已成为车企间的普遍共识，企业对无序价格竞争长期侵蚀行业健康发展的担忧由来已久 [2] - 比亚迪表态支持《合规指南》，表示将以之为指引完善价格管理与合规体系，杜绝价格欺诈与不正当竞争，并通过示范效应推动行业形成协作共赢的生态 [4] - 长安汽车对《合规指南》表示“完全赞同和坚决支持”，认为公平、透明、有序的市场环境是行业长期健康发展的基础，将把该指南作为重要遵循强化内部合规 [4] - 小鹏汽车认为《合规指南》为企业构建了清晰的运营框架，有助于引导行业竞争重心从短期价格博弈回归到以技术、品质和服务为核心的价值创造，公司将系统优化价格管理体系 [5] - 今年年初的全国两会上，广汽集团董事长冯兴亚指出恶性竞争压缩企业利润空间并削弱研发投入，小鹏汽车董事长何小鹏判断未来行业竞争重心将从价格转向配置和技术，赛力斯董事长张兴海直言市场存在无序竞争需加强监管 [5] 价格战的结构性根源与治理挑战 - 价格战并非单纯的定价选择，而是多重结构性因素叠加的结果，包括产能扩张带来的规模摊薄压力、渠道库存消化周期、上市公司业绩兑现节奏等，共同推动企业陷入以价格换销量的路径依赖 [2] - 行业研究人士指出，在产能快速扩张阶段，规模摊薄成本的压力与渠道库存消化周期相互交织，叠加上市公司业绩兑现的时间窗口，促使企业选择降价换取销量并形成路径依赖，个体企业难以轻易抽身 [6] - 专家指出《合规指南》主要聚焦反价格欺诈、反价格串通等明显违法行为，属于对市场秩序的“底线治理”，但要真正缓解内卷压力，仍需更具系统性的制度配套 [6] - 价格战的根源在于规模摊薄成本、库存压力等结构性问题，若这些矛盾长期得不到疏解，企业可能会转向更隐蔽的变相降价方式 [6] - 治理的关键在于改变企业决策的外部环境，例如通过建立产能预警机制、推动成本与供需信息的适度透明，引导企业理性扩张、合理安排产销节奏，促使竞争重心从价格转向技术创新、产品品质和服务能力 [6] 制度功能与配套治理框架 - 分析认为《合规指南》的核心意义不在于直接干预企业定价，而是通过明确规则边界确立公平竞争的市场底线，针对的主要是显性、可识别的违法违规行为，是维护市场秩序不可或缺的基础 [7] - 要从根本上减少非理性降价行为，需要配套机制协同推进，包括完善行业产能信息指引与预警体系，优化产销匹配与渠道库存管理，通过更透明的市场信息发布降低企业盲目降价的冲动 [7] - 应鼓励产业链上下游协同创新，引导企业通过技术进步和效率提升来降低成本，而非依赖压价维持利润空间 [7] - 上述机制的有效运行有赖于产业政策、监管执法与企业自律形成合力，构建兼顾合规底线、市场调节与长期导向的组合式治理框架 [7]