政策支持 - 氢能被写入“十五五”规划建议 明确为未来产业和新的经济增长点 [3] - 这是氢能继2024年首次写入政府工作报告和《能源法》后 再次被写入国家级高规格文件 [3] - 国家发改委主任郑栅洁表示 推动氢能等产业成为新的经济增长点 未来10年新增规模相当于再造一个中国高技术产业 [11] 产业链上游进展 - 新成立央企中国雅江集团的全资子公司中国雅江集团新能源有限公司注册资本达10亿元 业务明确纳入“站用加氢及储氢设施销售” [5] - 大型国央企开始全面介入氢气制备、储存、运输和加注等上游环节 上游环节偏能源属性对氢能产业发展至关重要 [5] - 燃料电池系统价格从早期1万多元降至现在2000元以内 49吨重卡价格从150万-160万元降至接近80万元 [6] 氢气供给与成本 - 氢气供给逐步完善 许多地方氢气价格形成合理区间 例如广州氢气价格从超过35元/公斤降至30元/公斤以下 [7] - 氢能产业曾面临没氢可用、用氢难的困境 随后有氢但价格昂贵 目前供给情况正在逐渐改善 [7] 产业现状与规模 - 2024年中国氢能生产消费规模突破3650万吨 连续多年全球第一 占全球总消费量三分之一以上 [10] - 截至2024年底 全球可再生能源制氢产能超25万吨/年 中国占比近一半 [10] - 中国燃料电池汽车推广量约2.4万辆 加氢站超540座 氢能在重卡、港口机械等领域替代效应逐步显现 [10] 商业化挑战与需求 - 氢能产业向大规模商业化发展面临产业规模小、经济性不足、市场竞争力受限等挑战 [8] - 需要保持产业政策连续性和稳定性 呼吁出台下一轮氢能及燃料电池产业支持政策 [8] - 氢能在化工、冶金、电力、建筑等领域应用较少 未形成规模化效应 需扩大应用场景激发终端用氢需求 [9] - 氢能制储运加环节相对薄弱 制约下游应用推广 需政策支持构建氢能统一大市场和完善价格机制 [9]

氢能产业政策支持 - 氢能被明确写入《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》[1] - 氢能被定位为前沿科技和产业变革的重要领域，与“双碳”政策目标高度契合[1] - 国家发改委表示，推动氢能等产业成为新的经济增长点，未来10年新增规模相当于再造一个中国高技术产业[8] 产业链上游发展动态 - 新央企中国雅江集团成立新能源公司，注册资本10亿元，业务明确纳入“站用加氢及储氢设施销售”[2] - 大型国央企开始全面介入氢气制备、储存、运输和加注等上游环节[2] - 氢气端的供给是制约整个氢能产业链发展的主导因素[2] 技术与成本进展 - 燃料电池系统价格从早期的1万多元降至现在的2000元以内[3] - 49吨重卡价格从150万元至160万元降至接近80万元[3] - 氢能车辆寿命和可靠性提升，大量车辆轻松跑10万公里[3] 氢气供给与成本 - 氢气供给逐步完善，价格进入合理区间[4] - 以广东省广州为例，氢气价格已降至30元/公斤以下，此前价格曾超过35元/公斤[4] 商业化挑战与政策需求 - 产业向大规模商业化发展面临产业规模小、经济性不足等挑战[6] - 呼吁国家尽早出台下一轮氢能及燃料电池产业支持政策，重点支持商用车推广[6] - 需通过政策引导扩大氢能在化工、冶金、电力、建筑等领域的应用[6] 产业发展现状与前景 - 2024年中国氢能生产消费规模突破3650万吨，连续多年位居全球第一，占全球总消费量的三分之一以上[7] - 截至2024年底，中国可再生能源制氢产能占全球近一半[7] - 中国燃料电池汽车推广量约2.4万辆，加氢站超540座[7] - 氢能产业正从试点探索进入有序破局的新阶段，处于从示范期向大规模商业化应用的过渡阶段[7]

会议概况 - 会议由湖北省证券期货业协会主办 中信证券与中信期货协办 在武汉召开全国碳市场与金融培训交流会 [1] - 会议汇聚省内重点排放企业 金融机构等代表共计100余人 围绕碳市场政策框架 交易机制 金融创新等议题进行深入研讨 [1] - 会议是落实绿色金融的具体举措 旨在强化碳市场四方联动 提升服务效能 为湖北深化碳金融创新注入新动能 [9] 核心议题与专家观点 - 碳排放权登记结算(武汉)公司专家系统梳理全国碳市场运行概况 [3] - 上海环境能源交易所专家深入解析全国碳市场交易规则与操作要点 [3] - 广州期货交易所专家重点介绍碳期货研发进展与衍生品创新路径 [3] - 控排企业代表分享碳资产管理体系构建与运营实战经验 [3] - 学术机构权威解读双碳政策演进与内涵要义 [3] - 中信证券结合数据模型对全国碳市场供需形势与价格走势作出专业分析 [3] - 中信期货专题探讨欧盟碳边境调节机制对中国相关行业的影响及应对策略 [3] - 北京绿色交易所详细介绍国家自愿减排交易系统功能与参与方式 [3] 会议影响与意义 - 会议通过政策与市场对话 金融与企业对接 为构建减排有价值 绿色有回报的市场生态奠定坚实基础 [9] - 会议进一步巩固湖北在全国碳市场建设中的枢纽地位 为经济绿色转型贡献湖北力量 [9]

投资评级 - 报告对博源化工的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，在纯碱行业景气下行的背景下，其天然碱工艺的成本优势凸显了盈利韧性 [6] - 公司拟以27.26亿元现金收购银根矿业10.6464%的股权，交易完成后持股比例将从60%提升至70.6464%，有助于聚焦天然碱主业并巩固行业龙头地位 [6] - 银根矿业天然碱项目二期（280万吨纯碱+40万吨小苏打）预计于2025年底投产，未来还将规划建设碳回收综合利用120万吨小苏打项目，为公司带来高成长预期 [6] - 基于预测，报告维持公司2025-2027年归母净利润分别为15亿元、22亿元、26亿元的预期，对应市盈率分别为15倍、10倍、9倍 [6] 财务表现 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入86.56亿元，同比下降16.54%；实现归母净利润10.62亿元，同比下降41.15% [6] - **2025年第三季度单季业绩**：实现营业收入27.40亿元，同比下降17.04%，环比下降10.11%；实现归母净利润3.19亿元，同比下降46.38%，环比下降20.86% [6] - **盈利能力指标**：2025年第三季度公司销售毛利率为31.85%，同比下降7.09个百分点，环比下降2.67个百分点；销售净利率为17.27%，同比下降8.39个百分点，环比下降1.93个百分点 [6] - **盈利预测**：预计2025年全年营业收入为123.25亿元，同比下降7.1%；预计归母净利润为15.21亿元，同比下降16.0% [5] 业务与项目进展 - **行业环境**：2025年第三季度，重碱、轻碱、小苏打、尿素市场均价同比分别下降28.16%、29.65%、20.03%、16.37%，主营产品价格景气持续下行 [6] - **成本优势**：在当前纯碱行业绝大部分企业亏损的情况下，公司的天然碱工艺成本优势显著，底部利润坚实 [6] - **投资项目收益**：2025年第三季度公司对联营企业和合营企业的投资收益约为1.47亿元，环比增加0.32亿元，主要增长点预计来自参股公司蒙大矿业因煤价上涨带来的贡献 [6] - **产能规划**：天然碱项目一期（500万吨纯碱+40万吨小苏打）已全面达产；二期投产后，公司纯碱总产能将突破960万吨/年 [6] - **资源储备**：银根矿业拥有的阿拉善塔木素天然碱矿保有天然碱矿物量6.86亿吨，可采储量2.87亿吨，资源储量丰富 [6]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入223.21亿元，同比增长7.34% [1] - 2025年前三季度归母净利润33.40亿元，同比增长8.31%，扣非后归母净利润32亿元，同比增长8.08% [1] - 第三季度归母净利润12.56亿元，扣非后归母净利润12.39亿元，环比第二季度增长约34% [1] - 第三季度电解铝销售均价环比增长约2% [1] - 前三季度财务费用为3.82亿元，同比降低30.8% [1] 成本控制与盈利能力 - 电解铝生产成本环比下降，主要受益于前期高价铝土矿库存消化带动氧化铝成本下降，以及新疆地区煤炭价格优势使自备电成本下降 [1] - 外购电通过执行新电力协议和峰谷调峰管理，成本环比下降 [1] - 财务结构优化，降负债战略成效凸显 [1] 产能扩张与技术升级 - 公司积极推进140万吨电解铝产能绿色低碳改造项目，为国内极少数仍有未建电解铝指标的企业 [2] - 改造完成后电解铝总产量预计提升近20%，在行业产能天花板限制下凸显稀缺成长性 [2] - 项目采用全石墨化阴极等先进电解槽技术，建成后铝液综合交流电耗将达行业领先水平，符合国家节能低碳政策 [2] 股东回报与资本管理 - 推出2025年中期分红方案，每10股派发现金红利2元（含税），共计派发9.2亿元 [2] - 明确2025年度累计现金分红总额不低于当年归母净利润的50%，较2024年41%的比例提升 [2] - 截至2025年9月30日完成新一轮股份回购，累计回购2370.52万股，使用资金总额超2亿元 [3] - 决定将第一轮回购方案中已回购的2314.80万股股份予以注销，对应回购资金总额为1.5亿元 [3] 资源保障与行业前景 - 根据《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》，到2027年我国力争实现国内铝土矿资源量增长3%至5% [3] - 公司在国内外积极探寻优质铝土矿资源，现有铝土矿项目开采稳步推进，上游资源自给率将大幅提升 [3]

公司近期业绩与财务表现 - 2025年上半年营业收入为28.41亿元，同比增长109.48% [7] - 2025年上半年归母净利润为5.47亿元，同比增长214.32% [7] - 2025年上半年扣非后归母净利润同比增长超过250% [2] - 利润增速远超收入增速，主要得益于产品毛利率上升和汇兑收入大幅增加 [7][8] - 2025年上半年风电装备产品收入为26.86亿元，占主营业务收入比例达94.54% [7] - 2025年上半年公司财务费用带来1.54亿元收入，较2024年上半年增长超1.7亿元 [11] - 经营性现金流强劲，2022年至2025年上半年流入金额分别为1.12亿元、8.09亿元、10.83亿元、2.38亿元 [15] - 截至2025年6月30日，公司货币资金达33.41亿元，其中美元存款1.62亿美元（折合11.62亿元人民币），欧元存款1.23亿欧元（折合10.36亿元人民币） [15] 公司业务与市场分析 - 公司海外业务收入占比从2024年上半年的55.92%提升至2025年上半年的78.95% [9] - 2025年上半年风电装备产品毛利率为25.53%，较2024年上半年上升近3个百分点 [9] - 公司在手海外海工订单累计总金额超100亿元，主要集中在未来两年交付 [7] - 公司计划通过港交所IPO募资在欧洲建设总装基地，以进一步拓展欧洲业务 [2] - 公司业务正拓展至风力发电、光伏发电及造船行业，2025年上半年新能源发电业务已带来1.25亿元收入 [18] 行业发展趋势 - 2020年至2024年，全球新增风电装机量从95.3GW增长至117.0GW，年复合增长率为5.3% [3] - 预计到2030年，全球新增风电装机量将达到196.7GW，年复合增长率达9% [3] - 2024年至2030年，海上风电年复合增长率预计高达28.9% [4] 公司战略与资本开支 - 公司正在建设的项目多达14个，预计总投入资金达102.48亿元 [16] - 截至2025年6月30日，部分项目投资进度较低，如曹妃甸风电母港项目一期累计投入2.35亿元（占预算9.4%），唐山丰南风电项目仅投资200多万元（占预算0.23%） [18] - 不考虑新增项目，公司仍需投入超90亿元以完成所有在建项目 [18] - 为支持扩张，公司2025年上半年新增长期借款超10亿元，截至2025年6月30日各项有息负债超13亿元，而2024年同期有息负债不到1亿元 [16] 公司股权与高管动态 - 公司实控人、董事长金鑫直接及通过控股公司合计持有大金重工股份市值近120亿元 [11] - 公司总经理孙晓乐持有136万股，按当前股价计算价值超6000万元，其通过增持和股权激励累计浮盈超7500万元 [13] - 2021年至2023年期间，包括原财务总监、原董事在内的多位高管进行了减持套现，累计金额达数千万元 [15]

全球SAF市场与政策驱动 - SAF（可持续航空燃料）因其显著的碳减排能力及可与传统航空燃料直接掺混的特性，成为航空业深度脱碳的关键[2] - 欧盟SAF强制掺混政策已于年内落地，2025年掺混比例为2%，计划逐步提升至2030年的6%和2050年的70%，2025年政策实施预计为当地带来约130万吨需求增量[2] - 若2030年中国SAF掺混比例达到国际航空运输协会建议的4.7%，民航业SAF年需求量将增至约249万吨，但出口仍是消化国内规划产能的重要途径[2] - 全球SAF供需持续偏紧，推动价格高增，截至2025年10月18日中国SAF离岸高端价为2500美元/吨，较年初上涨38.9%[2] 上游原料UCO的供应与景气度 - 餐厨废油是SAF规模性商业生产的关键原料，因其供应存在上限而具有稀缺性，通常加工为工业混合油（UCO）后用于SAF生产[3] - 中国人口总数与人均用油量趋于稳定，餐厨废油供应存在上限，在SAF放量拉动下UCO价格出现上行[3] - 山高环能为中国UCO行业龙头，截至2025年上半年末运营垃圾处理产能5660吨/日，并规划未来三年内将产能提升至8000-10000吨/日[3] - 2025年上半年，受益于SAF需求推动，山高环能归母净利润同比增长216%至4057万元，经营性现金流由去年同期的-1180万元转正至6066万元[3] 山高环能的运营与财务表现 - 山高环能项目多位于人口密集、餐饮耗油量高地区，且因其特许经营模式具有一定区域垄断性[3] - 公司持续优化运营效率，2024年产能利用率为79.1%（同比提升6.7个百分点）、提油率约4.5%（同比提升0.2个百分点）、单吨生产付现成本同比下降7.1%[3] - 2024年公司UCO业务毛利率同比提升7.98个百分点至20.11%[3] 中国SAF产能与嘉澳环保的行业地位 - 截至2024年末中国SAF总产能约105万吨/年，约占全球50%，且后续规划产能总量庞大[4] - 嘉澳环保处于行业第一梯队，其子公司连云港嘉澳已投运50万吨/年SAF产线，并规划50万吨/年待建产能，项目产品转化率约74%[4] - 连云港嘉澳率先获得37.24万吨/年出口许可，并于2025年5月实现首批SAF交付[4] 嘉澳环保的战略合作与财务表现 - 连云港嘉澳已引入BP为战略股东，并于2025年10月引入中国航油（持股10%），与核心客户深度绑定[4] - SAF放量带动下，嘉澳环保2025年第二季度营业收入环比增长78.00%，归母净利润环比减亏1584万元至-3120万元[4] - 2025年第三季度，因产线进入完整批量出货季度且SAF价格走高，公司单季度归母净利润提升至5287万元[4]

政策环境转变 - 2025年6月底以来光伏行业"反内卷"顶层信号密集释放 推动板块持续性反弹 [1] - 2025年"反内卷"政策规格相比2024年显著提升 在存量过剩产能退出和避免低价竞争方面有明显推进 [1] - 工信部等六部委明确提出打击低于成本价销售行为 并以市场化法治化方式推动落后产能有序退出 [3] - 相关部门或将发布"关于加强光伏产能调控的通知" 推动产业从"野蛮生长"迈向"高质量突围" [1] 行业供需与价格变化 - 多晶硅价格于2022年最高超过30万元/吨 2024年价格跌破成本线 最低跌至3万元/吨 [2] - 多晶硅行业在产加在建合计产能高达376万吨 产能扩张速度远超下游装机速度导致严重过剩 [2] - 在政策干预下行业供需关系持续改善 多晶硅料主连期货价格自今年6月至今涨超50% [3] - 截至9月底国内在产多晶硅企业数量维持在10家 整体开工率保持相对低位 去产能任务艰巨 [3] 下游需求前景 - 2024年中国光伏发电装机容量886.6GW 近五年复合增速为36.82% [4] - 双碳政策指引是光伏下游扩张主要逻辑 预计未来仍保持中高双位数增速 [4] - 储能系统能解决可再生能源并网波动性与消纳问题 将推动光伏装机量需求持续释放 [4] 公司财务与业务对比 - 2025年上半年通威股份 晶澳科技 隆基绿能股东净亏损分别为49.55亿元 25.8亿元 25.7亿元 [5] - 港股新特能源2025年上半年仅净亏损不到3亿元 亏损率远低于同行 [5] - 新特能源业务多元化 2025年上半年多晶硅业务 电站建设 运营收入贡献分别为13.68% 67.62% 18.9% [8] - 新特能源多晶硅业务毛亏损10.33亿元 但电站建设及运营毛盈利合计14.23亿元 有效抵消亏损 [8] - 隆基绿能电站业务收入占比仅为3.54% 光伏产品占比高达93.5% TCL中环光伏电站占比仅为0.76% [8] 投资机会分析 - 光伏板块经历连续四年大幅回调 估值缩水基本超过70% 2025年6月开始出现政策拐点 [1] - 头部电池厂商有望凭借TOPCon产能升级打破行业同质化竞争 率先走出周期底部 [5] - 隆基绿能及TCL中环等细分龙头对产业链价格敏感性高 估值弹性大 或获更高估值溢价 [9] - 新特能源具备多元业务驱动业绩韧性 价格敏感性低 盈利能力强劲 或为稳健投资者首选 [9]

公司近期重要进展 - 济宁中山公用水务有限公司联合申报的绿色水处理药剂山东省工程研究中心正式揭牌并投入运行[1][3] - 公司高度重视科技创新，共承担省、市级技术创新项目十余项，拥有发明及实用新型专利59项、软件著作权4项[7] - 公司先后获批山东省“专精特新中小企业”、山东省“创新型中小企业”和济宁市“企业技术中心”、济宁市“全员创新企业”[7] 研发与合作战略 - 公司将与曲阜师范大学、欣格瑞环境科技等合作单位联合技术攻关，共享实践场景，积极提供生产应用平台[5][7] - 合作各方将发挥在人才培养、技术研发、市场应用、行业资源整合等方面的优势，共同推动绿色水处理技术创新与产业落地[5][7] - 工程研究中心的建立是产学研长期合作的实践，为科研成果转化和解决高层次人才短缺提供保障[7] 技术创新与未来方向 - 公司积极贯彻落实国家双碳政策，协同推进污水处理厂降碳、减污，开展多项省级技术创新项目研究[7] - 研究课题包括“AAO/MBBR工艺处理城镇污水节能降耗的研究”及“AAO/MBBR工艺处理厂使用药剂碳排放核算及规律研究”[7] - 公司试验餐厨垃圾发酵液作为碳源替代化学药剂，并研发高效速沉剂以提升除磷效果并降低加药量[7] - 未来公司计划在生物碳源、速沉剂等方向寻求突破，持续完善机制，将研究中心建设成为技术高地[7] 行业与政策影响 - 工程研究中心的建设对强化重大科技攻关、推动关键技术成果转化、加快战略性新兴产业培育起重要支撑作用[3] - 该研究中心的成立开启了济宁绿色水处理领域科技创新的新篇章[3]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如买入、增持等）[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40] 报告核心观点 - 汽车行业正经历以电动化为核心的新一轮技术变革，行业重要议题是兼顾技术创新与绿色可持续发展[3][7] - 汽车行业央企的ESG管理核心在于环境与供应链指标，需加强供应链审核与能力提升以削减风险[3][7] - 构建了专门的汽车行业央企ESG评价体系，在通用指标基础上新增5个行业特色指标，共包含5大类加分项和1类减分项[3][8] 根据目录分别总结 1 汽车行业央企ESG政策：主要关注环境与供应链主题议题 - 行业面临欧盟等主要经济体的ESG监管要求，中国企业出海合规风险加剧[7] - 国家层面政策指引明确，包括"坚持电动化、网联化、智能化发展方向"、"全产业链实现安全可控"等主题[3][7] - 相关政策目标包括：到2030年新增新能源、清洁能源动力交通工具比例达到40%左右，乘用车和商用车新车二氧化碳排放强度分别比2020年下降25%和20%以上[10][15] 2 构建汽车行业央企ESG评价体系：突出行业、员工发展和供应链特色指标 - 评价体系包含5个加分项议题（重要性评估、环境、应对气候变化、社会、公司治理）和1个减分项议题（违法违规事件或处罚）[3][8] - 体系共设19个一级指标和53个二级指标，减分项有3个二级指标[3][8] - 新增5个汽车行业特色指标：为行业标准、国际化、技术进步做出贡献（环境议题）、员工培训、员工发展（社会议题）、供应链审核、供应链能力提升（公司治理议题）[3][8][10][18][23] 环境议题 - 满分20分，包含5个一级指标和9个二级指标[3][10] - 重点关注三废处理、能源管理、环境管理等指标[3][10] - 新增"为行业标准、国际化、技术进步做出贡献"特色指标，分值4分[10][11][16] 社会议题 - 满分30分，包含4个一级指标和11个二级指标[3][18] - 新增"员工培训与发展"一级指标，包含员工培训和员工发展两个二级指标[3][18][19] - 依据《智能汽车创新发展战略》强调培养复合型人才的重要性[19] 公司治理议题 - 满分42分，包含4个一级指标和12个二级指标[3][22] - 新增"供应链ESG管理"一级指标，包含供应链审核和供应链能力提升两个二级指标，各占4分[22][23] - 强调供应链安全可控是产业全球化发展基础，特别是疫情暴露了供应链薄弱环节[23] 减分项 - "违法违规事件或处罚"议题包含环境、社会、治理3个二级指标，违反一条扣3分[3][25][26]