投资评级 - 报告对博源化工的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，在纯碱行业景气下行的背景下，其天然碱工艺的成本优势凸显了盈利韧性 [6] - 公司拟以27.26亿元现金收购银根矿业10.6464%的股权，交易完成后持股比例将从60%提升至70.6464%，有助于聚焦天然碱主业并巩固行业龙头地位 [6] - 银根矿业天然碱项目二期（280万吨纯碱+40万吨小苏打）预计于2025年底投产，未来还将规划建设碳回收综合利用120万吨小苏打项目，为公司带来高成长预期 [6] - 基于预测，报告维持公司2025-2027年归母净利润分别为15亿元、22亿元、26亿元的预期，对应市盈率分别为15倍、10倍、9倍 [6] 财务表现 - 2025年前三季度业绩：实现营业收入86.56亿元，同比下降16.54%；实现归母净利润10.62亿元，同比下降41.15% [6] - 2025年第三季度单季业绩：实现营业收入27.40亿元，同比下降17.04%，环比下降10.11%；实现归母净利润3.19亿元，同比下降46.38%，环比下降20.86% [6] - 盈利能力指标：2025年第三季度公司销售毛利率为31.85%，同比下降7.09个百分点，环比下降2.67个百分点；销售净利率为17.27%，同比下降8.39个百分点，环比下降1.93个百分点 [6] - 盈利预测：预计2025年全年营业收入为123.25亿元，同比下降7.1%；预计归母净利润为15.21亿元，同比下降16.0% [5] 业务与项目进展 - 行业环境：2025年第三季度，重碱、轻碱、小苏打、尿素市场均价同比分别下降28.16%、29.65%、20.03%、16.37%，主营产品价格景气持续下行 [6] - 成本优势：在当前纯碱行业绝大部分企业亏损的情况下，公司的天然碱工艺成本优势显著，底部利润坚实 [6] - 投资项目收益：2025年第三季度公司对联营企业和合营企业的投资收益约为1.47亿元，环比增加0.32亿元，主要增长点预计来自参股公司蒙大矿业因煤价上涨带来的贡献 [6] - 产能规划：天然碱项目一期（500万吨纯碱+40万吨小苏打）已全面达产；二期投产后，公司纯碱总产能将突破960万吨/年 [6] - 资源储备：银根矿业拥有的阿拉善塔木素天然碱矿保有天然碱矿物量6.86亿吨，可采储量2.87亿吨，资源储量丰富 [6]